白酒行业 - 2025年第三季度以来白酒行业加速探底，报表出清有助于降低渠道库存压力 [4] - 展望2026年，龙头茅台、五粮液批价下行有望激发动销，从而实现量价平衡 [4] - 板块估值分位偏低、股息率具备一定吸引力，且对宏观环境变化较为敏感，在政策预期引导下，股价有望先于基本面见底 [4] 大众品行业 - 投资主线包括饮料结构性高增、零食及食品原料成长标的、啤酒、调味品平稳、牧业产能去化及餐供恢复 [4] - 近期商务部对欧盟乳制品实施临时反补贴措施，涉及品类主要为乳酪和稀奶油，有望加速相关产品的国产替代过程，同时有望增加耗奶量，加速行业周期反转 [4] 脑机接口产业 - 2025年为国内脑机接口发展元年，政策支持力度空前，多部委、多地区密集出台规划引导、支付定价等政策 [7][8] - 2025年国内侵入式/半侵入式脑机接口临床试验开始爆发，估计今年国内实施脑机接口临床试验数十例，最快预期博睿康2026年取得注册证 [7][9] - 上游电极/芯片技术趋向柔性、小型化、高通量、集成化和低功耗发展，下游非侵入式脑机接口在“轻医疗”领域已开始商业化 [8] - 国内创新药发展可作参照，2025年截至12月2日，中国企业License-out总金额突破1216亿美元，较2024年全年529亿美元实现翻倍增长 [7]

文章核心观点 - 文章回顾了2020年至2025年一季度债市的不同驱动逻辑，并对2026年一季度债市行情进行了展望，认为其将兼具历史相似特征与新的结构性变化，整体节奏可能呈现“前弱后强”的格局 [1][2][3] 历史一季度债市行情回顾 (2020-2025) - **2020年**：疫情突发引发避险情绪，叠加央行大力度宽松，驱动利率快速下行 [1] - **2021年**：春节前经历“小钱荒”带动利率上行，随后货币政策定调“不急转弯”，利率再度回落 [1] - **2022年**：年初降息和信贷“开门红”带动利率先下后上 [1] - **2023年**：疫后复苏的“强预期”被阶段性证伪，利率先上后下 [1] - **2024年**：资产荒极致演绎，利率单边下行 [1] - **2025年**：央行引导资金收紧与股市冲高，共同推动利率上行 [1] 2026年一季度债市可能的历史相似特征 - **基本面与政策预期**：基本面出现“黑天鹅”概率低，债市核心关注点在于政策预期和债券发行节奏，结合中央经济工作会议对财政偏稳健的表述，“两会”政策力度整体超预期的概率不大 [2] - **政府债供给节奏**：政府债发行进度可能慢于大幅前置的2025年，预计一季度净融资占比在全年25%左右，2026年广义赤字规模预计从14.4万亿微升至14.8万亿，提升约2% [2] - **股债跷跷板效应**：A股在2016至2025十年间总计上演9次显著的“春季躁动”行情，股市若走强可能对债市形成压力 [2] - **货币政策节奏**：一季度降准的概率高于降息，降息时点通常紧跟降准，鉴于四季度货币政策例会未出现“双降”相关表述，预计2026年一季度落地宽货币概率整体不高，降准可能性相对更大 [2] 2026年债市可能出现的新特征 - **货币政策工具迭代**：MLF、买断式和国债买卖等操作的支持可能更为及时，预计资金波动相对偏低，同时随着存款重置，存单利率也有下行可能 [3] - **配置力量变化**：2025年末配置力量对长债承接力偏弱且做空力量灵活，此情况可能维持至2026年1月，但在春节前后或发生改变，配置力量可能重新入场 [3] - **经济结构分化影响**：新质生产力领域增速继续领先传统经济，权益、商品行情可能延续2025年“局部性”特征，对债市影响的持续性较低，短期内可能出现“股债双牛”局面 [3] 2026年一季度债市整体展望与节奏 - **总体判断**：一季度债市压力相对有限，节奏可能呈现“前弱后强” [3] - **春节前（承压阶段）**：10年期国债利率仍有承压可能，上限可能在1.90%-1.95%，主要压力来自机构行为偏弱和股市上涨带动风险偏好提升，而传统经济复苏、政府债券供给和再通胀造成的压力有限 [3] - **春节后（反弹机会）**：债市可能出现超跌反弹机会，主要机会来源在于配置力量入场、存单利率下行和央行买债操作 [3]

2025年1-11月保险行业保费数据总结 - 2025年1-11月保险行业累计保费收入为57,629亿元，同比增长7.6% [2] - 人身险行业1-11月原保费累计收入41,472亿元，同比增长9.1% [2] - 财险行业1-11月原保费累计收入16,157亿元，同比增长3.9% [3] 人身险细分业务表现 - 寿险业务1-11月原保费收入33,874亿元，同比增长11.5% [2] - 健康险业务1-11月原保费收入7,252亿元，同比增速为0.0% [2] - 意外险业务1-11月原保费收入346亿元，同比下降9.7% [2] - 保户投资款新增交费（主要为万能险）1-11月为5,575亿元，同比增长2.5% [2] - 投连险独立账户新增交费1-11月为188亿元，同比增长16.7% [2] 2025年11月单月保费增速边际改善 - 11月单月寿险原保费收入1,126亿元，同比下降2.3%，降幅较前值（-5.1%）收窄 [2] - 11月单月健康险原保费收入402亿元，同比下降1.9%，降幅较前值（-2.5%）收窄 [2] - 11月单月意外险原保费收入20亿元，同比下降15.8%，降幅较前值（-16.6%）收窄 [2] - 11月单月保户投资款新增交费260亿元，同比增长7.8%，增速高于前值（7.0%） [2] - 11月单月投连险独立账户新增交费12亿元，同比增长10.9%，前值为下降34.5% [2] - 预计11月人身险保费增速边际改善主要由于部分保险公司冲刺年度业务目标 [2] 财产险细分业务表现 - 车险业务1-11月原保费收入8,432亿元，同比增长3.1% [3] - 非车险业务1-11月原保费收入7,725亿元，同比增长4.8% [3] - 11月单月财险原保费收入1,248亿元，同比增长2.3%，前值为下降5.5% [3] - 11月单月车险原保费收入820亿元，同比增长1.9%，前值为下降6.6%，预计主要由新能源车险占比提升带来车均保费企稳回升推动 [3] - 11月单月非车险原保费收入428亿元，同比增长3.0%，前值为下降3.4% [3] 非车险主要险种11月增速 - 农险11月同比增速为-9.9%，前值为-6.3% [3] - 健康险11月同比增速为34.5%，前值为17.7% [3] - 意外险11月同比增速为8.6%，前值为-2.9% [3] - 责任险11月同比增速为3.5%，前值为-3.1% [3] - 预计非车险增速边际改善主要由险企冲刺年度业务目标带来，而农险业务受季节性承保因素影响承压 [3] 对2026年行业展望与核心观点 - 预计2026年银行定存大量到期背景下，居民资产配置向储蓄型保险尤其是分红险迁移的趋势显现 [4] - 预计头部险企将把握储蓄需求实行积极的业务策略，特别是注重银保渠道开拓 [4] - 银行合作网点增长空间仍然广阔，看好银保渠道成为2026年价值增长的显著增量贡献 [4] - 客户储蓄需求旺盛下，预计2026年开门红将实现景气增长 [2] - 预计供需同振将推动保险公司2026年开门红新业务价值（NBV）景气增长 [5] - 维持对保险行业的“增持”评级 [1][5]

宏观资产表现 - 全球主要股市普遍上涨，日经225指数上涨2.5%，上证指数上涨1.9%，标普500指数上涨1.4% [3] - 大宗商品普遍上涨，COMEX铜上涨6.7%，伦敦金现上涨4.4%，南华商品指数上涨4.0% [3] - 美元指数回落0.7%，人民币兑美元升值0.5% [4] - 美国第三季度GDP同比增长2.33%，环比增长4.30%，11月工业总产值同比增长2.29% [4] - 欧元区12月消费者信心指数降至-14.6，为三个月来最低 [4] 海外政策动态 - 美国暂缓对华半导体加征关税以寻求经贸局势稳定 [5] - 日本政府拟推出122.3万亿日元的史上最大规模初始预算 [5] - 日本央行行长植田和男表态将根据经济改善情况持续推进加息 [5] 中国股市策略观点 - 上证指数于10月28日站上4000点，创10年来新高 [7] - 2025年策略判断新兴科技是主线，周期金融是黑马，展望2026年新兴科技依然是主线，继续看好大金融 [7] - 2024年9月宏观政策大转折标志着“内忧”得以放下，2025年4月以来中国更自如地应对贸易摩擦，“外患”得以解除 [8] - 2024年下半年中国长期利率跌破2%，2025年固收产品收益全面下沉，2026年将迎来定期存款到期高峰，预计进入资产管理需求井喷期 [9] - 资本市场改革（如“新国九条”、退市新规、减持新规等）提振了中国资产的可投资性，并降低了市场波动 [9] - 传统产业拖累边际减少，新技术产业迈入创新扩张周期，中国制造业凭借竞争优势正在全球扩张 [10] 金属新材料行业 - 伦敦现货白银价格突破66美元/盎司，铂钯价格稳步上行 [13] - 2026年铜矿长单加工费Benchmark敲定为0美元/吨与0美分/磅，同比下降21.25美元/吨与2.125美分/磅，加剧铜供应脆弱性 [14] - 铝供给端South32旗下莫扎尔铝业因电力协议未达成，拟2026年3月停产维护，需求端加工开工率续跌至61.5% [14] - 碳酸锂价格快速上行，行业在保持去库的情况下价格或保持强势 [15] - 稀土价格环比下降，其中中重稀土价格降幅更大 [15] 军工（商业航天）行业 - 2024年、2025年政府工作报告两次提出推动商业航天产业集群发展 [19] - 商业火箭企业上市标准细则发布，将适用科创板第五套上市标准的阶段性成果明确为“在申报时至少实现采用可重复使用技术的中大型运载火箭发射载荷首次成功入轨” [20] - 细则对技术优势、阶段性成果、取得国家有关部门批准以及市场空间大等四方面作出具体规定，火箭企业资本运作有望加速 [20]

投资建议 - 投资主线以成长为主，并重视供需出清下的拐点机会 [1] - 首选具有价格弹性的标的，以及有望陆续出清的标的 [1] - 饮料板块存在结构性高增长机会，应重视低估值高股息标的 [1] - 零食及食品原料领域的成长标的值得关注 [1] - 啤酒板块是投资方向之一 [1] - 调味品板块表现平稳，牧业板块产能去化，餐饮供应链有望恢复 [1] 白酒行业 - 自2025年第三季度以来，白酒行业加速探底 [1] - 报表出清有助于降低渠道库存压力 [1] - 展望2026年，龙头茅台、五粮液的批价下行有望激发动销，从而实现量价平衡 [1] - 近期宏观及政策层面对消费板块预期形成积极催化 [1] - 白酒作为顺周期资产，此前已进入加速调整阶段 [1] - 板块估值分位偏低，股息率具备一定吸引力，且对宏观环境变化较为敏感 [1] - 在政策预期的引导下，股价有望先于基本面见底 [1] 大众品行业 - 乳制品国产替代有望提速 [1] - 近期商务部对欧盟乳制品实施临时反补贴措施，涉及品类主要为乳酪和稀奶油 [1] - 该措施有望加速相关产品的国产替代过程 [1] - 同时有望增加耗奶量，加速行业周期反转 [1]

文章核心观点 - 在2026年银行定期存款大量到期的背景下，居民资产配置正从存款向储蓄型保险特别是分红险迁移，保险公司普遍发力银保渠道，预计银保渠道将成为2026年行业价值增长的显著增量[1] - 保险板块此前因市场担忧长端利率下行和负债成本抬升而处于系统性低估，当前在利率阶段性企稳、增配权益资产、预定利率调整、分红险转型及“报行合一”深化等因素共同作用下，行业负债成本有望下移，利差空间预计逐步走扩，看好保险股估值修复[1] - 在存款搬家的背景下，居民资金直接或间接进入资本市场，也将为券商带来投资机会[2] 行业趋势与驱动因素 - **居民资产配置迁移**：2026年银行定期存款大量到期，居民资产配置正从存款向储蓄型保险，尤其是分红险迁移[1] - **保险公司渠道策略**：保险公司普遍发力银保渠道，并提升与国有大行的合作，网点拓展空间仍然广阔[1] - **银保渠道增长预期**：预计银保渠道将成为2026年行业价值增长的显著增量[1] 保险板块估值修复逻辑 - **历史低估原因**：保险板块此前处于系统性低估，主要由于市场担忧长端利率下行、负债成本抬升导致的盈利不确定性[1] - **资产端改善**：随着利率阶段性企稳，叠加增配权益资产利好稳定投资收益率[1] - **负债端改善**：负债端预定利率调整、分红险转型以及“报行合一”深化将推动行业负债成本下移[1] - **核心投资观点**：在资产端与负债端共振下，预计利差空间逐步走扩，看好保险股估值修复[1] 相关行业机会 - **券商投资机会**：在存款搬家大背景下，居民资金直接或间接进入资本市场，也为券商带来投资机会[2]

核心观点 - 中国股市在岁末年初有望跨越并站稳重要关口，远望2026年，“转型牛”行情将再创新高，投资主线是新兴科技，同时关注周期与消费的转型机会，并继续看好大金融板块 [2] 市场走势与判断 - 上证指数于10月28日站上4000点，创10年来新高，印证了公司在2025年的重要策略判断 [2] - 在近两月市场共识转悲之际，公司判断市场将“步出先手棋”，跨年行情于12月启动 [2] - 经过长时间震荡蓄力后，中国股市将跨越与站稳重要关口 [2] - 2024年底对2025年的判断是新兴科技是主线，周期金融是黑马；站在2025岁末展望2026年，新兴科技依然是主线，周期和消费看转型，继续看好大金融 [2] 宏观环境与市场基础转变 - 2024年9月宏观政策大转折标志着“内忧”得以放下；2025年4月以来中国更自如地应对贸易摩擦，“外患”得以解除，背后是国家实力与治理能力的提高 [3] - 自2025年以来，中国社会对外更自信、对内更稳定、资产收缩结束，股票价格反映了未来预期和社会信心的上升 [3] - 当下传统商业预期式微，知识、技术、资本密集产业推动新增长，资本市场具备了凝聚社会资本的能力，这是前所未有的变化 [3] - 过去存在的信托、银行理财、非标资产等“刚兑”资产被打破，阻碍无风险利率下降的因素消除，这是造成A股牛短熊长的原因之一 [4] - 2024年下半年中国长期利率跌破2%，2025年固收产品收益全面下沉，依托地产和债务的非标资产退出，高收益无风险资产全面消减 [4] - 2026年将迎来定期存款到期高峰，中央政府要求长期资金入市，中国将进入资产管理需求的井喷期，增量资金入市远未结束 [4] 资本市场改革与市场特征 - 以“新国九条”为代表，退市新规、减持新规、内幕交易监管、财务造假监管、信息披露监管等基础制度改革，以及鼓励分红回购、并购重组等制度安排，提振了中国资产的可投资性 [4] - “稳市机制”的构建和运作有力降低了市场波动，推动社会资本敢于并愿意增持，股市从波动震荡市走向稳中向好市 [4] 产业结构与投资线索 - 传统产业在累年下行后，L型的“一竖”走向“一横”，对经济的拖累边际减少 [5] - 新技术产业迈入创新扩张周期，中国制造业凭借竞争优势正在全球扩张，经济社会发展的不确定性下降 [5] - “转型牛”的典型特点是经济结构转型与资本市场改革交相辉映 [5] - 放下熊市思维，保持信心和耐心，中国股市还有新高 [5]

核心观点 - 基于量化模型与技术分析信号 市场有望重回上行趋势 [1][2] 下周市场观点 - 量化指标显示市场流动性高于过去一年平均水平0.34倍标准差 沪深300流动性冲击指标为0.34 [2] - 上证50ETF期权PUT-CALL比率升至0.88 显示投资者短期谨慎情绪上升 [2] - 市场交易活跃度上升 上证综指与Wind全A五日平均换手率分别处于2005年以来69.45%和75.13%分位点 [2] - 日历效应显示沪深300指数在12月下半月历史表现较好 2005年以来上涨概率为55% 涨幅均值为1.08% [2] - 技术分析发出积极信号 Wind全A指数SAR指标已于12月1日向上突破 市场均线强弱指数得分为212 处于2023年以来77.2%分位点 [2] - 情绪模型得分为3分（满分5分） 趋势模型与加权模型信号均为正向 发出做多信号 [2] 市场回顾 - 上周主要指数普遍上涨 上证50指数上涨1.37% 沪深300指数上涨1.95% 中证500指数上涨4.03% 创业板指上涨3.9% [3] - 当前全市场PE（TTM）为22.3倍 处于2005年以来76.6%分位点 [3] 因子与行业拥挤度观察 - 小市值因子拥挤度为0.15 较前期有所下降 低估值因子拥挤度为-0.61 高盈利因子拥挤度为0.14 高盈利增长因子拥挤度为0.46 [4] - 通信、有色金属、综合、电力设备和电子行业的拥挤度相对较高 [4] - 国防军工和商贸零售行业的拥挤度上升幅度相对较大 [4]

航空行业核心观点 - 看好需求增长驱动票价与盈利上行且持续，建议逆向布局超级周期 [1] - 预计2025年中国民航行业供需继续恢复，将实现行业性扭亏 [1] - 目前行业客座率创新高而票价处历史低位，航空供给进入低增时代，考虑票价市场化，需求增长与客源结构恢复将驱动票价盈利上行且可持续，具有业绩估值双重空间 [1] 航空行业关键数据与预期 - 预计2025年行业客流量同比增长5-6%，其中国内增长约4%，国际增长约22% [1] - 预计2025年行业客座率同比继续提升1.7个百分点，再创历史新高 [1] - 估算2025年国内含油票价同比降低2-3%，但自9月起同比上升 [1] - 预计元旦假期拼假效应将保障出游旺盛，12月航空量价将好于预期 [1] - 预计春节拼假效应较弱，节前节后客流集中或有利于航司收益管理 [1] - 油价与汇率因素对航空业构成利好 [1] 油运行业核心观点 - 市场进入圣诞假期传统淡季，原油运价如期明显回落，但看好未来景气超预期上升 [1][2] - 预计2025年第四季度与全年原油轮盈利将创十年新高 [2] - 未来油运景气趋势分歧巨大，建议把握逆向布局时机 [2] 油运行业关键数据与预期 - 过去数月中东南美原油增产效应显现，且印度缩减俄油进口转向合规原油，驱动VLCC（超大型油轮）等价期租租金（TCE）飙升 [2] - 近期中东-中国航线VLCC TCE已从高位回落至5.7万美元/天 [2] - 全球原油增产将持续，驱动油运需求超预期增长 [2] - 美国加强对影子船队制裁，且未来数年油轮加速老龄化，合规市场有效运力供给增长将有限 [2] - 俄乌和谈对油运市场的影响可能有限 [2]

投资建议 - 重点关注机器人整机厂商及核心零部件供应商 具体包括执行器和电机、减速器、丝杠类、丝杠设备类、轴承、传感器、整机等细分领域 [1] 商业航天行业动态 - 2025年12月26日 上交所发布指引 支持商业火箭企业适用科创板第五套上市标准 以推动正处于大规模商业化关键时期的企业发展 [1] - 2025年12月26日 长征八号甲运载火箭在海南商业航天发射场成功发射 该火箭于2025年2月首飞 首飞之年即实现高密度发射 并取得六战六捷的成绩 [1] 科技发展宏大叙事 - 2025年5月30日 马斯克宣布计划在2026年底发射首枚前往火星的火箭 并计划携带特斯拉Optimus人形机器人前往火星以测试任务可行性 [2] - 随着国内商业航天发展加速 商业航天与人形机器人相结合 被认为是国际科技竞赛的核心焦点 共同构成了科技发展的宏大叙事 [2] 融资情况 - 具身智能赛道融资正在加速 [3]