煤炭价格走势 - 煤炭价格在淡季出现回升 北方黄骅港Q5500平仓价达到714元/吨 较前一周上涨3.5% [1][3] - 预计2026年上半年煤价仍有压力 但同比2025年同期将趋缓 2026年下半年煤价有望升至800元/吨以上 [1] - 行业底部确定在2025年第二季度 下行风险将充分释放 [2] 行业供需格局 - 需求端显著改善 7月全社会用电量同比增长8.6% 火电发电量同比增长4.3% 增速较6月份加快3.2个百分点 [2] - 供给端持续收缩 8月份规上工业原煤产量3.9亿吨 同比下降3.2% 7-8月全国产量分别为3.8亿和3.9亿吨 明显弱于过去一年半的月均水平 [2] - 预计下半年全国产量受"查超产"影响将小幅下降 全年产量预计在47.5-48亿吨 同比基本持平 [2] 政策监管影响 - 国家能源局直接插手煤炭行业"超产"问题 各省政策持续落地 包括陕西发改委、山西省和内蒙发布的相关通知 [2] - 新疆和内蒙是7-8月产量下降的核心省份 主要受查"超产"影响 其中新疆增加534.8万吨(增长14.51%) 内蒙古增加355.6万吨(增长3.56%) [2] - 实际煤炭产量收缩在所有反内卷行业内领跑 [2] 细分市场表现 - 动力煤方面 国内供给稳定 进口继续缩量 预计全年国内加进口总供给基本维持稳定下滑 [3] - 焦煤期现共反弹 京唐港主焦煤库提价(山西产)达到1670元/吨 较前一周上涨8.4% [3] - 铁水产量保持高位 上周日均铁水产量240万吨 需求端持续好转 [3] 行业数据监测 - 截至2025年9月17日 京唐港主焦煤库提价1610元/吨(周涨3.9%) 港口一级焦1704元/吨(周跌0.4%) [4] - 炼焦煤库存三港合计275.7万吨(周涨4.2%) 200万吨以上焦企开工率为79.18%(周涨0.08个百分点) [4] - 进口煤价格方面 澳洲纽卡斯尔港Q5500离岸价上涨0.2% 澳洲焦煤到岸价202美元/吨(周跌0.4%) [4]

核心观点 - 美联储进行“预防式”降息有利于美国经济良性运行并提升全球宏观流动性 [1] - 中美两国元首通话为国际地缘政治冲突设定上限 [1] - 对港股高度乐观，对美股相对乐观，对美债、黄金、人民币持中性看法 [1][2][3] 港股观点 - 对港股维持战术性超配观点，认为其具备极高的风险回报比与战术性配置价值 [1] - 看好港股的原因包括中国强经济韧性、科技产业趋势与全球宏观流动性改善的支持 [1] - 中国内地南下资金对港股定价权的提升有利于降低全球复杂宏观环境对港股的扰动 [1] - 中国内地无风险利率中枢下行以及海外美联储货币政策趋松调整有利于支持港股流动性充裕稳定 [1] 美股观点 - 对美股维持战术性超配观点，认为其具备较高的风险回报比与战术性配置价值 [2] - 看好美股的原因包括美国经济虽边际收敛但韧性仍存，以及AI产业具有广阔发展空间 [2] - 美联储“预防式”降息有利于维持经济的良性运行趋势，支持美股流动性充裕稳定 [2] 美债观点 - 对美债维持战术性标配观点，认为其具备适中的风险回报比与战术性配置价值 [2] - 美国内生性通胀粘性与实际利率或温和下行 [2] - 降温却未失速的经济状态有助于压制内生性通胀粘性与实际利率 [2] 黄金观点 - 对黄金维持战术性标配观点，认为其具备适中的风险回报比与战术性配置价值 [2] - 全球宏观流动性改善与实际利率下降有利于降低黄金持有成本，支持金价表现 [2] - 中美元首谈话后极端地缘政治冲突概率较低，但不可预测的小型矛盾或加剧金价波动 [2] 人民币汇率观点 - 对人民币维持战术性标配观点 [3] - 中国经济运行稳中向好，增长动能韧性较强，有望支撑人民币汇率中枢稳定升值 [3] - 预计人民币汇率整体将呈现双向波动态势，中枢震荡升值 [3]

A股市场表现 - 过去一周上证指数下跌1.30%，沪深300指数下跌0.44% [1] - 深证成指上涨1.14%，创业板指上涨2.34%，科创50指数上涨1.84% [1] - 市场日均成交额约为2.52万亿元，周四单日成交额放大至3.17万亿元，周五缩量至2.35万亿元 [1] - 小盘指数略跑赢大盘指数，成长风格相对占优 [1] - 消费者服务、汽车、电子、煤炭、家电行业涨幅居前，芯片、光刻机、人形机器人板块受资金青睐 [1] - 有色金属、银行、非银行业跌幅居前 [1] 转债市场表现 - 中证转债指数累计下跌1.55%，转债等权指数下跌1.29% [1] - 转债价格中位数从132.30元回落至129.51元 [1] - 转股溢价率中位数收缩至23.77%，偏股、平衡和偏债转债的加权平均转股溢价率均有所压缩 [1] - 转债高价低溢价率指数和转债双低指数跌幅大于转债低价指数，大盘转债跌幅大于中小盘转债 [1] 转债市场短期展望 - 9月剩余时间转债市场可能延续震荡格局，临近国庆长假部分资金或有避险需求 [2] - 当前转债估值虽较8月高位有所回落，但整体仍处于历史较高分位 [2] - 操作上建议控制仓位，防守为主，可关注以银行为代表的部分底仓品种 [2] 转债市场中长期展望 - 10月随着长假结束资金回流，以及市场对四中全会谋划"十五五"规划的政策预期升温，风险偏好有望提振 [2] - 在A股"慢牛"格局预计延续的背景下，转债市场有望获得支撑并迎来修复机会 [2] - 可重点关注两条主线：一是正股基本面扎实、转股溢价率已充分压缩的科技成长及顺周期板块弹性标的；二是调整幅度较大、不强赎的次新券 [2] - 市场整体的供需偏紧格局也有望继续为转债估值提供支撑 [2]

宏观高频数据 - 消费整体改善，商品消费中汽车零售批发量、高端白酒价格因旺季及基数效应回升，服务消费中城市内人口流动、电影票房改善，但城市间迁徙指数同比转负[4] - 投资方面基建专项债发行快、项目合同额跌幅收窄，地产销售因假期错位同比回升，但土地市场转冷，开工建设数据仍处低位[4] - 进出口受关税政策扰动，国内主要港口运价下跌，生产方面各行业多数回落，发电、钢铁等行业受需求或利润影响调整[4] - 库存以补库为主，物价呈工业品涨价、CPI分化态势，流动性方面美元指数小幅上行，人民币温和升值[4] 大势研判 - 市场调整是机会，中国股市不会止步于此，核心动力源于无风险收益下沉推动的“找资产”需求井喷，以及资本市场改革提高投资者回报[7] - 中国经济预期正从“L型”一竖迈向一横，上市公司营收和库存增长已连续两个季度企稳，经济社会发展的确定性上升，资产回报率预期企稳改善[8][9] - 中美元首通话表明短期风险展望稳定，弱美元与海外降息有利于中国宽松政策，资本市场改革红利如科创板成长层推出在即，后续A/H股指有望走出新高[7] 行业比较 - 科技行情未走完，主因中国AI创新与新技术趋势明朗，国产化和全球出海融合进展快速，新兴产业进入新一轮资本开支扩张周期，推荐港股互联网、电子半导体、创新药、机器人、传媒等[9] - 金融板块经历调整后已基本回吐年中以来涨幅，股息回报潜在提高，对配置类投资人具有重要价值，建议逐步增配券商、保险、银行[9] - 反内卷背后是经济治理思路转变，有助打破通缩预期，看好供需格局改善的周期品如有色、化工、地产、新能源，并建议四季度逐步战略增配消费如零售、化妆品、社服、农林牧渔、食品饮料[9] 主题推荐 - 国产算力：看好算力基建投资加码与国产链渗透率提升[10] - 商业航天：卫星移动通信牌照发放，看好液体火箭、卫星载荷、发射场等领域投资[10] - 反内卷：看好受益格局优化与价格预期改善的锂电、储能、养殖、造纸等[10] - 具身智能：股权融资加速与汽车制造、物流搬运等场景落地，看好机器人关键零部件、整机制造[10] 港股红利资产 - 港股红利资产具备更高股息率，恒生综合指数股息率为2.9%，高于万得全A指数的1.9%，且现金分红比例均值44%高于A股的36%，估值水平更低，行业分布更多样[15] - 港股红利资产在弱市中具防御性，牛市跟涨，利率低时相对占优，但红利税更复杂，个人投资者通过港股通投资H股通常按20%征税，且对美债利率更敏感[16] - 四季度港股红利资产性价比更高，险资配置需求提升，海外流动性转松下有望迎资金增配，中长期政策强化分红监管及低利率环境下长期资金入市，港股红利资产具备配置价值[17] 债券市场 - 债市近期回暖，10年期国债收益率下行约5bp到1.76%，国债期货T合约连续6日阳线，日均波幅0.27%，部分资金因四季度利率下行预期或年末刚性配债需求入场[19] - 历史四季度债市呈先弱后强特点，10月利率中枢多数上行，11-12月多数下行，但2025年四季度利率下行空间受限，因美联储降息下权益资产强势，货币政策宽松空间有限，政府债券供给压力仍在[20] - 四季度债市下行关键 historically 在于机构年底抢配，但2025年配置力量可能减弱，银行面临存贷双重压力，保险更注重绝对点位，理财和基金因费率改革对信用债支撑减弱[21]

美联储降息影响 - 美联储9月降息25BP至4.00%-4.25%区间 符合市场预期 点阵图显示2025年预计仍有两次降息 共计约50BP [1][2] - 降息落地后市场风险偏好提升 部分多头获利了结 金价短期或震荡承压 [1][2] - 中长期看美国联邦政府债务风险仍存 美元地位面临挑战 全球货币体系重构下黄金仍有持续表现机会 [2] 工业金属板块趋势 - 海外流动性边际宽松 国内政策操作空间拓宽 宏观利好持续释放 工业品供需边际向好 [1][2] - 传统旺季及双节前备货需求提升 铜铝等加工环节开工率持续上升 供给端扰动事件频发 [1][2] - 板块因海外宏观利好兑现出现回调 或迎来布局时机 [1][2] 经济数据表现 - 美联储上调美国经济增速预期 近期美国零售销售环比超预期上行 [2] - 9月13日当周初请失业金人数超预期下降 市场对美国衰退担忧情绪逐步降低 [2] - 国内8月宏观经济数据总体表现平稳 政策效果继续显现 [2]

会议核心主题 - 全球金融体系正经历数字技术驱动的深刻重构 区块链作为基石技术正在重塑支付清算和资产流通模式 [2] - 链上数字资产从技术实验走向合规化市场实践 人民币国际化在数字货币时代迎来突破窗口 [2] - Tokenization的规模化浪潮正从链上实验场景迈向主流金融基础设施 [2] 会议议程与议题 - 议题一：链上通证如何科技重塑金融基础设施 由万向区块链CEO陈斌主讲 [3] - 议题二：全球RWA发展趋势简析 由Web3头部科技企业研究负责人Lola主讲 [4] - 议题三：Tokenization与全球供应链金融融合发展 由联易融科技副总裁Franklin主讲 [4] - 议题四：公链技术前沿与生态应用 由北京大学计算机教授肖臻主讲 [4] - 圆桌论坛：探讨Web3.0的下半场如何破局 由国泰海通政策和产业研究院首席分析师伍巍主持 [4]

文章核心观点 - 上周高频数据显示经济呈现消费改善与生产偏弱的分化格局 消费端因旺季及基数效应有所回暖 而生产端受需求或利润影响出现回落 [1] 消费 - 商品消费中汽车零售批发量及高端白酒价格因旺季和基数效应出现回升 [1] - 服务消费方面 城市内人口流动及电影票房数据有所改善 [1] - 城市间迁徙指数同比转负 显示跨区域人员流动减弱 [1] 投资 - 基建投资方面 专项债发行速度较快 项目合同额跌幅收窄 [1] - 地产销售因假期错位及旺季效应同比回升 [1] - 土地市场转冷 同时地产开工建设数据仍处于低位 [1] 进出口 - 受关税政策扰动影响 国内主要港口运价出现下跌 [1] 生产 - 各行业生产活动多数回落 [1] - 发电及钢铁等行业因需求或利润因素进行调整 [1] 库存与物价 - 库存方面以补库趋势为主 [1] - 物价呈现工业品价格上涨与消费者价格指数分化的态势 [1] 流动性 - 美元指数出现小幅上行 [1] - 人民币汇率呈现温和升值态势 [1]

行业核心观点 - 家电行业核心洞察为出海创牌扬帆和智能进化起航 [3] - 研究机构的价值主张是前瞻布局产业发展并与顶尖公司共成长 [3] 报告来源信息 - 观点源自报告《重回内需视角，兼顾出海发展》[6] - 报告发布日期为2024年12月9日 [6] - 报告作者为家电首席分析师蔡雯娟 [3][6]

核心观点 - 港股是本轮牛市的主战场 [3][4][8] 行业研究框架 - 国泰海通证券研究所发布2025研究框架培训视频版 强调洞察价值与共创未来 [7] 研究团队 - 海外策略首席分析师吴信坤负责行业核心洞察 主张做务实的增量研究 [3] - 吴信坤代表作为《港股是本轮牛市主战场》报告 发布日期为2025年6月7日 [4][8]

行业研究框架 - 纺织服饰行业研究聚焦品牌细分赛道挖掘和制造产业变局洞察 [3] - 采用差异化荐股风格与全球化研究视野进行价值分析 [3] - 2025年中期策略报告主题为挖掘外贸新航道与内需alpha机会 [6] 研究成果发布 - 国泰海通证券2025研究框架培训视频版已上线 [5] - 提供电话会回放详细议程可通过点击图片查看 [4] - 研究报告发布于2025年5月27日 由纺织服饰首席分析师盛开主导完成 [6] 信息获取渠道 - 研究所官方公众号提供海量研报、热门活动及视听内容 [9] - 需通过扫码关注并星标公众号获取持续研究服务 [9] - 报告来源明确标注为国泰海通证券已发布的研究报告 [5][6]