报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 24年业绩符合预期，25年起加大投入追求中长期高质量发展 [1] - 调整24 - 26年盈利预测，预计24 - 26年EPS分别为1.17、0.99和1.15元（原1.2、1.37和1.54元），给予2025年20倍的PE估值，目标价为21.19港币 [2][7] - 24年公司实现营业收入286.76亿，同比增长3.9%，归母净利润30.1亿，同比下降5.5%，24H2收入和归母净利润分别同比增长5.5%和 - 0.4%，全年分红率预计为50.1% [6] - 直营渠道优化调整，电商渠道表现良好，24年批发、直营、电商渠道收入分别同比增长2.6%、 - 0.3%、10.3% [6] - 24年公司整体流水持平，跑步、篮球、健身和运动生活品类分别同比增长25%、 - 21%、6%和 - 6% [6] - 24年李宁品牌门店数量同比减少123家，李宁Young品牌门店同比净增加40家 [6] - 24年毛利率同比增长1pct至49.4%，新增投资性房地产减值3.33亿元拖累整体盈利，净利率同比下降1pct至10.5% [6] - 预计2025年收入持平，净利率为高单位数，李宁品牌2025 - 2028年服务中国奥委会及代表团，有望提升品牌势能 [6] 相关目录总结 公司主要财务信息 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|25,803|27,598|28,676|28,945|31,317| |同比增长(%)|14.3%|7.0%|3.9%|0.9%|8.2%| |营业利润(百万元)|5,415|4,256|4,110|3,462|4,033| |同比增长(%)|1.6%|-21.4%|-3.4%|-15.7%|16.5%| |归属母公司净利润(百万元)|4,064|3,187|3,013|2,562|2,985| |同比增长(%)|1.3%|-21.6%|-5.5%|-15.0%|16.5%| |每股收益（元）|1.57|1.23|1.17|0.99|1.15| |毛利率(%)|48.4%|48.4%|49.4%|49.5%|49.9%| |净利率(%)|15.7%|11.5%|10.5%|8.9%|9.5%| |净资产收益率(%)|17.9%|13.1%|11.9%|9.0%|9.3%| |市盈率（倍）|10.2|13.0|13.8|16.2|13.9| |市净率（倍）|1.7|1.7|1.6|1.3|1.2|[2] 行业可比公司估值（截至2025年3月28日） |公司名称|公司代码|股价（元）|每股收益（元）（2023A、2024E、2025E、2026E）|市盈率（2023A、2024E、2025E、2026E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |安踏|2020.HK|88.30|3.97、5.84、5.23、5.88|22、15、17、15| |耐克|NIKEUS|63.29|3.95、2.15、2.12、2.74|16、29、30、23| |露露柠檬|LULUUS|293.06|12.77、14.64、15.24、16.43|23、20、19、18| |牧高笛|603609|27.27|1.60、1.04、1.20、1.37|17、26、23、20| |彪马|PUMGR|22.63|2.03、1.89、1.54、2.17|11、12、15、10| |调整后平均| - | - | - |20、20、18|[8] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2022A - 2026E各项目数据，如现金及等价物、营业收入、净利润等 [9] - 主要财务比率涵盖成长能力（营业收入、除税前溢利、归母净利润同比增长）、获利能力（毛利率、归母净利率、ROE）、偿债能力（资产负债率、净负债率、流动比率、速动比率）、营运能力（应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率）、每股指标（每股收益、每股经营现金流、每股净资产）、估值比率（市盈率、市净率）等数据 [9]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][5][8] 报告的核心观点 - Q4季度营收创新高，利润拐点明确，24年营收442亿元同比增30%，归母净利润17.5亿元同比降15%，单四季度营收127亿元同比增34%，归母净利润3.5亿元同比增92%，全年利润下滑受北美工厂、老产线搬厂、项目研发等因素影响 [7] - 新业务发展迅猛，布局AI眼镜、机器人、折叠屏、服务器等AI终端，24年AI终端相关收入超400亿元同比增33%，传感器及相关模组、影像显示类产品、AI眼镜及XR可穿戴设备收入均大幅增长 [7] - 卡位北美大客户创新大周期，是其主要精密功能件供应商之一，参与机型硬件功能创新，单机价值量和料号数量提升，有望受益其全品类创新周期 [7] 盈利预测与投资建议 - 预测公司25 - 27年每股收益分别为0.38/0.51/0.65元，原25/26年预测为0.46/0.56元，主要上调收入预测，下调毛利率预测，根据可比公司25年32倍PE估值，对应目标价为12.16元 [2][8] 公司主要财务信息 利润表相关 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|34,124|44,211|52,539|60,520|69,221| |同比增长(%)|-1.0%|29.6%|18.8%|15.2%|14.4%| |营业利润(百万元)|2,553|2,210|3,358|4,526|5,760| |同比增长(%)|24.3%|-13.4%|51.9%|34.8%|27.3%| |归属母公司净利润(百万元)|2,051|1,753|2,655|3,589|4,575| |同比增长(%)|28.5%|-14.5%|51.4%|35.2%|27.5%| |每股收益（元）|0.29|0.25|0.38|0.51|0.65| |毛利率(%)|19.9%|15.8%|17.0%|17.7%|18.2%| |净利率(%)|6.0%|4.0%|5.1%|5.9%|6.6%| |净资产收益率(%)|11.6%|9.2%|12.5%|14.6%|16.0%| |市盈率|31.3|36.6|24.2|17.9|14.0| |市净率|3.5|3.2|2.8|2.4|2.1| [4] 资产负债表相关 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金(百万元)|3,018|6,569|7,806|8,992|10,284| |应收票据、账款及款项融资(百万元)|9,135|11,782|14,001|16,128|18,446| |预付账款(百万元)|94|119|141|163|186| |存货(百万元)|5,727|5,856|6,855|7,834|8,902| |其他(百万元)|1,182|1,195|1,251|1,317|1,389| |流动资产合计(百万元)|19,157|25,519|30,054|34,433|39,208| |长期股权投资(百万元)|525|569|569|569|569| |固定资产(百万元)|10,420|11,052|11,438|12,025|12,629| |在建工程(百万元)|1,051|2,078|3,310|4,111|4,631| |无形资产(百万元)|1,718|1,700|1,530|1,360|1,190| |其他(百万元)|4,318|4,243|3,683|3,518|3,518| |非流动资产合计(百万元)|18,031|19,642|20,530|21,583|22,538| |资产总计(百万元)|37,188|45,161|50,584|56,016|61,746| |短期借款(百万元)|1,487|929|1,600|1,691|932| |应付票据及应付账款(百万元)|8,027|10,402|12,178|13,916|15,814| |其他(百万元)|3,723|4,409|4,410|4,413|4,416| |流动负债合计(百万元)|13,237|15,740|18,188|20,020|21,162| |长期借款(百万元)|3,986|5,827|5,827|5,827|5,827| |应付债券(百万元)|0|2,076|2,076|2,076|2,076| |其他(百万元)|1,653|1,644|1,644|1,644|1,644| |非流动负债合计(百万元)|5,640|9,546|9,546|9,546|9,546| |负债合计(百万元)|18,877|25,286|27,734|29,567|30,709| |少数股东权益(百万元)|61|67|75|86|99| |实收资本（或股本）(百万元)|1,756|1,756|1,756|1,756|1,756| |资本公积(百万元)|8,540|8,616|8,843|8,843|8,843| |留存收益(百万元)|7,976|9,520|12,176|15,764|20,339| |其他(百万元)|(22)|(85)|0|0|0| |股东权益合计(百万元)|18,312|19,875|22,850|26,449|31,037| |负债和股东权益总计(百万元)|37,188|45,161|50,584|56,016|61,746| [19] 现金流量表相关 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润(百万元)|2,047|1,759|2,663|3,599|4,588| |折旧摊销(百万元)|1,714|1,754|1,906|1,936|2,033| |财务费用(百万元)|212|42|360|402|363| |投资损失(百万元)|(102)|(4)|(30)|(30)|(30)| |营运资金变动(百万元)|506|(1,143)|(1,721)|(1,712)|(1,930)| |其它(百万元)|918|1,614|690|436|525| |经营活动现金流(百万元)|5,295|4,021|3,867|4,631|5,548| |资本支出(百万元)|(2,436)|(2,723)|(3,014)|(3,014)|(3,014)| |长期投资(百万元)|146|(274)|0|0|0| |其他(百万元)|197|(747)|(153)|(120)|(120)| |投资活动现金流(百万元)|(2,094)|(3,745)|(3,168)|(3,134)|(3,134)| |债权融资(百万元)|(700)|4,304|0|0|0| |股权融资(百万元)|93|77|227|0|0| |其他(百万元)|(2,311)|(1,629)|311|(311)|(1,121)| |筹资活动现金流(百万元)|(2,917)|2,752|538|(311)|(1,121)| |汇率变动影响(百万元)|96|108|0|0|0| |现金净增加额(百万元)|380|3,136|1,237|1,186|1,293| [19] 主要财务比率 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入同比增长(%)|-1.0%|29.6%|18.8%|15.2%|14.4%| |成长能力 - 营业利润同比增长(%)|24.3%|-13.4%|51.9%|34.8%|27.3%| |成长能力 - 归属于母公司净利润同比增长(%)|28.5%|-14.5%|51.4%|35.2%|27.5%| |获利能力 - 毛利率(%)|19.9%|15.8%|17.0%|17.7%|18.2%| |获利能力 - 净利率(%)|6.0%|4.0%|5.1%|5.9%|6.6%| |获利能力 - ROE(%)|11.6%|9.2%|12.5%|14.6%|16.0%| |获利能力 - ROIC(%)|8.7%|6.3%|9.0%|10.7%|12.1%| |偿债能力 - 资产负债率(%)|50.8%|56.0%|54.8%|52.8%|49.7%| |偿债能力 - 净负债率(%)|25.3%|24.3%|18.6%|12.0%|3.6%| |偿债能力 - 流动比率|1.45|1.62|1.65|1.72|1.85| |偿债能力 - 速动比率|0.98|1.21|1.24|1.29|1.38| |营运能力 - 应收账款周转率|3.8|4.2|4.0|3.9|3.9| |营运能力 - 存货周转率|4.7|5.9|6.2|6.2|6.1| |营运能力 - 总资产周转率|0.9|1.1|1.1|1.1|1.2| |每股指标 - 每股收益（元）|0.29|0.25|0.38|0.51|0.65| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|3.02|2.29|2.20|2.64|3.16| |每股指标 - 每股净资产（元）|2.60|2.83|3.25|3.76|4.41| |估值比率 - 市盈率|31.3|36.6|24.2|17.9|14.0| |估值比率 - 市净率|3.5|3.2|2.8|2.4|2.1| |估值比率 - EV/EBITDA|14.7|16.4|11.7|9.6|8.1| |估值比率 - EV/EBIT|23.8|29.3|17.7|13.4|10.8| [19]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[5] 报告的核心观点 - 看好AI新周期带动算力 - 算法 - 应用生态三端依次持续推进，建议增加港股互联网板块配置仓位，核心推荐阿里巴巴 - W、快手 - W、腾讯控股[3][90] 根据相关目录分别进行总结 本周AI专题跟踪 - 阿里发布视频推理模型QvQ - Max与多模态旗舰模型Qwen2.5 - Omni，展现多模态大模型技术突破，持续看好阿里AI全产业链领先优势[13][15] - 蚂蚁集团发布Ling大模型，基于国产芯片进一步降低训练成本，虽与领先大模型有差距，但降低了算力门槛[18][24] - 快手可灵1.6Pro登顶图生视频榜首，商业化变现加速，BC端渗透率双增有望带动AI收入高增[26][27] 本周AI动态跟踪 算力基建 - 上海市发布政策加大智算云产业投入，到2027年产业规模力争突破2000亿元，智算规模力争达200EFLOPS，自主可控算力占比超70%[28] - 中国移动、中国联通与阿里巴巴达成合作协议，认可阿里云计算及AI技术实力，有望稳固其龙头地位[30] AI大模型 - Deepseek V3升级，推理与代码实力突破，建议关注后续升级版推理模型Deepseek R2[36][38] - 昆仑万维发布全球首款音乐推理大模型Mureka O1，多项指标领先，建议关注垂直场景AI大模型突破[40] - 谷歌发布Gemini 2.5 Pro，多项测试指标达行业第一，多模态能力提升[43][45] - OpenAI发布GPT - 4o原生多模态图像生成功能，整合Sora生图功能，图片生成质量提高[50] 算法技术 - OpenAI宣布支持Anthropic开源的MCP协议，降低AI大模型集成成本，有望成为AI agent通用协议[57] - 京东零售广告团队提出点击率驱动广告图像生成方法，提升广告效果[60] - Anthropic发布研究解析Claude 3.5 Haiku内部机制，为理解AI思维提供新视角[60] AI应用 - 豆包升级深度思考功能，支持边想边搜，提升回答精准度，推动AI agent综合应用开发[61] - 微信AI搜索接入混元T1模型，升级快速思考功能，有望强化腾讯AI应用领先地位[62][64] 本周行情跟踪 - 本周恒生科技指数下跌0.89%至5589.12点，恒生科技成分股涨幅前五为同程旅行、网易 - S等，跌幅前五为蔚来 - SW、舜宇光学科技等[82] - 本周传媒板块成分股涨幅前五为读客文化、果麦文化等，跌幅前五为返利科技、浙文互联等[84] - 互联网板块重点公司中，阿里巴巴 - W、京东集团 - SW等有不同涨跌幅表现[89]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 一季度债券市场调整，因央行宽松预期、基本面和“资产荒”概念三个一致预期变化；二季度虽难回到去年底状态，但可能修复式摆动，投资者可更乐观对待二季度债市 [5][10][11] - 信用债一级发行环比下降、净融出，收益率下行、信用利差收窄，市场情绪转向积极 [5][12][13] - 可转债上周指数小幅下行、估值偏高，虽难有独立行情，但大幅下跌概率不高 [5][15] 根据相关目录分别进行总结 1 固定收益市场观察与思考 1.1 利率债：二季度债市或可乐观一点 - 一季度债市调整因央行宽松预期、基本面好转和“资产荒”概念动摇；二季度基本面预计变化不大，资金面或边际宽松，保险和理财配置节奏或加快；10 年国债预计维持在【1.6%-1.9%】区间，或从偏右端运行至偏中间位置 [5][10][11] 1.2 信用债：市场情绪转向积极 - 3 月 24 日至 3 月 30 日信用债一级发行 2920 亿元，环比降 16%，净融出 377 亿元；各等级收益率下行，信用利差收窄；城投债信用利差收窄中枢约 6bp，产业债除房地产行业利差走阔 25bp 外，其余收窄 5bp；二级成交换手率提升，高折价债券少 [5][12][13] 1.3 可转债：转债适当防御，等待机会 - 上周权益指数震荡整理，转债指数小幅下行，抗跌能力显现；中证转债指数跌 0.20%，平价中枢跌 2.0%，转股溢价率中枢升 1.5%；日均成交额大幅收缩；转债估值偏高，难有独立行情，但大幅下跌概率不高 [5][14][15] 1.4 本周关注事项及重要数据公布 - 本周中国将公布 3 月官方 PMI 等，美国将公布 3 月 ISM 制造业 PMI、3 月 ADP 就业人数等 [16][17] 1.5 本周利率债供给规模测算 - 本周预计发行 3177 亿政府债，处于同期中等位置；国债暂无发行计划，地方债计划发行 26 只、规模 1877 亿，政金债预计发行 1300 亿左右 [17][18][19] 2 利率债回顾与展望：宽货币预期反复波动 2.1 央行投放及资金面情况 - 央行公开市场投放放量，当周逆回购合计投放 12653 亿，净投放 3001 亿；资金市场跨月季节性变动，银行间质押式回购成交量抬升后回落，临近跨月资金利率抬升；存单一级供给压力边际减弱，价格修复 [22][24][28] 2.2 宽货币预期波动较大 - 上周债市围绕货币政策预期反复震荡，MLF 续作等使市场对结构性降息及降准预期抬升，大行买债力度加码等预期也带来波动；整体债市处于修复状态，中等期限修复明显；3 月 28 日各期限国债收益率变动，7Y 国债下行幅度最大 [35][38][39] 3 高频数据：土地成交边际改善 - 生产端开工率分化，高炉、半钢胎、石油沥青、PTA 开工率有变动，3 月中旬日均粗钢产量同比增速 11%；需求端乘用车厂家批发及零售同比增速回落，土地成交量回升、同比改善，30 大中城市商品房销售面积低位、同比增速 3.2%，出口指数变动 5%；价格端原油价格上行，铜铝价格下行，煤炭价格分化，中游建材等价格有变动，下游消费端蔬菜等价格有变动 [45][47] 4 信用债回顾：修复行情延续 4.1 负面信息监测 - 本周债券违约与逾期、主体评级或展望下调、债项评级调低、海外评级下调均无；但曲靖市麒麟区城乡建设投资(集团)有限公司被列为失信被执行人，江西省旅游集团股份有限公司下属企业收到行政处罚书 [70][71] 4.2 一级发行：转为净融出，中高等级发行成本下行 - 信用债一级发行量环比降 16%，总偿还量环比增 8%，净融出 377 亿元；4 只取消/推迟发行信用债，金额环比减 63%；AAA、AA+、AA/AA-级平均票息分别为 2.29%、2.51%和 2.77%，相比上一周分别下降 11bp、下降 16bp 和上行 8bp [72] 4.3 二级成交：信用债估值持续修复，信用利差全面收窄 - 信用债估值持续修复，各等级收益率全面下行，信用利差全面收窄，低等级、长久期修复更明显；各等级 5Y-1Y 期限利差和各期限等级利差均收窄；城投债信用利差整体收窄 6bp 左右，产业债除房地产行业外利差整体收窄 5bp；二级成交换手率提升，高折价债券少，走阔居前的房企为碧桂园等 [74][80][83]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [8] 报告的核心观点 - 本周油价在供给风险增加预期下继续上涨，但下周美国关税开征在即，主要看好基本面与油价相关度较低、自身阿尔法较强的龙头企业，建议底部布局 [8][12] - 近期市场关注化工涨价品种，如受海外供给波动的溴素、IPDI 等，尿素期货价格也因印度进口招标利好上涨 [8][12] - 建议关注需求刚性的农业、食品产业链，正值春耕旺季，看好农化板块内外生改善带来的业绩修复确定性 [8][12] - 推荐万华化学、皇马科技、润丰股份、国光股份、华鲁恒升 [8][12] 根据相关目录分别进行总结 本周核心观点 - 看好基本面与油价相关度低、自身阿尔法强的龙头企业，建议底部布局 [12] - 关注化工涨价品种，尿素期货价格因印度进口招标利好上涨 [12] - 关注农业、食品产业链，看好农化板块业绩修复确定性 [12] - 推荐万华化学、皇马科技、润丰股份、国光股份、华鲁恒升 [12] 原油及化工品价格信息 原油 - 截至 3 月 28 日，Brent 油价上涨 2.0%至 73.63 美元/桶，美国制裁及中东局势不确定性推涨油价，美国原油及成品油库存下降支撑油价，关注下周美国关税征收对需求端预期的影响 [13] - 2025 年 3 月 21 日美国原油商业库存 4.336 亿桶，周减少 330 万桶；汽油库存 2.391 亿桶，周减少 140 万桶；馏分油库存 1.144 亿桶，周减少 40 万桶；丙烷库存 0.43159 亿桶，周减少 19.1 万桶 [2][13] 化工品 - 本周价格涨幅前 3 名产品为氯乙酸（上涨 8.6%）、DMF（上涨 5.6%）、三氯乙烯（上涨 5.5%）；跌幅前 3 名为液氯（下跌 34.8%）、石油焦（下跌 8.1%）、麦草畏（下跌 6.9%） [8][14] - 月度价格涨幅前 3 名产品为液氯（上涨 66.7%）、硫酸（上涨 33.6%）、硫磺（上涨 29.1%）；跌幅前 3 名为维生素 C（下跌 25.9%）、石油焦（下跌 16.8%）、环氧氯丙烷（下跌 15.9%） [8] - 本周价差涨幅前 3 名产品为苯乙烯价差（上涨 102.0%）、聚丙烯价差（上涨 31.4%）、电石法 PVC 价差（上涨 25.0%）；跌幅前 3 名为双氧水价差（下跌 300.0%）、六氟磷酸锂价差（下跌 25.3%）、顺酐（正丁烷）价差（下跌 19.9%） [8][17] - 月度价差涨幅前 3 名产品为 R410a 价差（上涨 300.0%）、MTO 价差（上涨 112.0%）、苯乙烯（上涨 100.9%）；跌幅前 3 名为顺酐法 BDO 价差（下跌 211.0%）、双氧水价差（下跌 100.0%）、磷酸二铵（下跌 53.2%） [8] - 本周三氯乙烯因检修减产、下游需求旺季及原料涨价，价格涨幅较大；聚丙烯 - 丙烯价差走扩因丙烯外放量增多、下游需求放缓致价格下滑，聚丙烯价格在刚需支撑下相对坚挺 [14][17]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 根据2024年报下调维生素产品和药品板块收入，上调维生素产品毛利率和胆固醇及羊毛脂衍生品收入，预测公司2025 - 2027年每股收益分别为0.88/1.05/1.36元（原2025 - 2026年预测为0.87/1.03元），给予公司2025年17倍市盈率，对应目标价为14.96元 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为10.95亿、12.43亿、15.96亿、18.07亿、20.08亿元，同比增长分别为 - 22.8%、13.6%、28.4%、13.3%、11.1% [5] - 2023 - 2027年营业利润分别为2.07亿、3.55亿、5.49亿、6.61亿、8.53亿元，同比增长分别为 - 52.5%、71.6%、54.4%、20.4%、29.1% [5] - 2023 - 2027年归属母公司净利润分别为1.92亿、3.09亿、4.77亿、5.73亿、7.38亿元，同比增长分别为 - 49.9%、60.8%、54.3%、20.1%、28.9% [5] - 2023 - 2027年每股收益分别为0.35、0.57、0.88、1.05、1.36元 [5] - 2023 - 2027年毛利率分别为59.9%、58.4%、63.8%、64.7%、69.2% [5] - 2023 - 2027年净利率分别为17.6%、24.9%、29.9%、31.7%、36.8% [5] - 2023 - 2027年净资产收益率分别为7.0%、10.1%、13.7%、14.3%、15.8% [5] - 2023 - 2027年市盈率分别为40.3、25.1、16.3、13.5、10.5 [5] - 2023 - 2027年市净率分别为2.7、2.4、2.1、1.8、1.5 [5] 公司业绩情况 - 2024年实现营收12.43亿元（同比13.58%），归母净利润3.09亿元（同比60.76%），扣非归母净利润2.57亿元（同比74.02%），利润端增速远快于收入端，一是费用端控制良好，销售、管理、研发费用均同比下降；二是资产处置收益0.32亿元，较上年同期显著增加 [9] 公司业务板块情况 - 2024年维生素产品营业收入5.81亿元（同比57.66%），羊毛脂及其衍生品营业收入2.10亿元（同比49.43%），药品板块营业收入4.29亿元（同比 - 25.09%） [9] - 24H2国内VD3价格回暖，平均价格从24H1的58.77元/kg增长至24H2的256.65元/kg；2024年多个药品品种完成集采接续招标或新中选地区集采，药品价格降低致该板块承压 [9] 公司业务拓展情况 - 2024年坚持“一纵一横”战略拓展新业务及新品种，深化VD3下游应用，骨化醇类原料药及制剂项目建设顺利；拓展其他维生素领域，VA系列新产品上市，VB6、VE、生物素等新产能预计年中投产，L - 丙氨酸项目优先级提升；药品新产品稳步推进，3个新品种获批，6个品种处于注册审批阶段 [9] 可比公司估值情况 - 选取新和成、苑东生物等多家公司作为可比公司，展示了各公司2023A - 2026E的每股收益、市盈率等数据，并给出最大值、最小值、平均数、调整后平均等估值参考 [10] 财务报表预测与比率分析 - 展示了2023A - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表相关数据，包括货币资金、应收票据等项目 [12] - 给出了成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率，如营业收入、营业利润等同比增长率，毛利率、净利率等 [12] - 呈现了每股指标和估值比率，如每股收益、每股经营现金流、市盈率、市净率等 [12]

报告核心观点 - 本周指数继续调整，价值风格和成长风格分化，市场关注焦点从政策预期转向基本面验证，叠加海外关税风险扰动，市场风险偏好回落，策略上应关注业绩确定性较高的价值红利风格的相对投资收益，业绩不及预期的中小盘成长风格短期或面临估值压力 [6] 本周市场回顾 市场表现 - 本周（3/24 - 3/28）A股市场震荡回落，上证指数、中证500、创业板指数分别下跌0.40%、0.94%、1.12%，沪深300与上周基本持平；生物医药、农林牧渔、食品饮料涨幅居前，计算机、传媒、通信跌幅居前；月初以来有色金属、社会服务、煤炭涨幅居前；沪深300的PE(TTM)为12.43倍，风险溢价为6.23%、高于1倍标准差，创业板指的PE(TTM)32.22，在负一个标准差附近 [6] - 本周（3/24 - 3/28）道琼斯工业指数下跌0.96%，纳斯达克指数下跌2.59%，标普500指数下跌1.53%，恒生指数下跌1.11% [6] 政策动态 - 3月28日国家主席会见国际工商界代表，指出中国对外开放大门只会越开越大，利用外资政策不变，中国是外商理想、安全、有为的投资目的地 [6] - 3月27日国家统计局公布2025年1 - 2月规模以上工业企业利润累计同比录得 - 0.3%，降幅较2024年收窄3.0个百分点，较2024年12月11.0%的当月同比下降11.3个百分点；制造业改善明显，1 - 2月份同比增长4.8%，拉动全部规上工业利润增长3.2个百分点；1 - 2月份规上工业企业毛利润由2024年全年的同比下降0.3%转为增长2.0%，但需求端复苏持续性仍需观察 [6] - 央行于3月25日开展4500亿元MLF操作，宣布从本月起将MLF操作由单一价位中标调整为多重价位中标（美式招标），本月MLF到期3870亿元，实现净投放630亿元，是2024年7月以来MLF首次净投放，MLF利率政策属性完全退出，有利于降低银行负债成本，缓解净息差压力 [6] - 证监会修改《证券发行与承销管理办法》，增加银行理财产品、保险资产管理产品作为IPO优先配售对象，明确由证券交易所制定IPO分类配售具体规定，禁止参与IPO战略配售的投资者在承诺的限售期内出借股份，沪深交易所同步修订发行承销业务实施细则 [6] 海外情况 - 美国2月核心PCE物价指数同比上涨2.79%，超过前值2.66%；环比上涨0.37%，超出前值0.3%，创2024年1月以来新高，引发市场对潜在滞胀的担忧 [6] - 3月26日美国总统特朗普表示将对所有未在美国制造的汽车征收25%的关税，对制药行业和木材征收关税，汽车关税4月2日生效，4月3日开始征收且为永久性 [6] 行业估值 - PE估值中，食品饮料、社会服务、公用事业等估值处于历史低位，房地产、计算机、钢铁、建筑材料、汽车、电子等处于历史高位；PB估值中，农林牧渔、建筑材料、石油石化等行业估值处于历史低位 [21] - 报告还给出本周A股各行业指数PE(TTM)和PB(LF)所处十年以来的百分位数据 [22][25]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[5] 报告的核心观点 - 虽近期算力领域重大催化较少，但AI模型迭代速度快，多模态与Agent应用将消耗更多算力，算力消耗增加会带来行业景气度，国内对自主可控算力的政策导向和数据安全要求使国产AI芯片和一体机等部署方式获更多关注和采购[3] 根据相关目录分别进行总结 投资建议与投资标的 - 国产算力领域建议关注海光信息(688041，买入)、寒武纪 - U(688256，未评级)、中科曙光(603019，买入)[3] - 算力服务和IDC领域建议关注海南华铁(603300，买入)、润建股份(002929，未评级)等多家公司[3] - 推理云和一体机领域建议关注禾盛新材(002290，未评级)、优刻得 - W(688158，未评级)等多家公司[3] 从资本开支规划与模型、应用迭代看算力需求 - 互联网巨头与三大运营商积极加大算力Capex投入，腾讯2024全年资本开支突破767亿元，同比增长221%，三大运营商2025年在资本开支计划整体下降时增加算力投入，中国电信、中国联通投入分别增长22%和28%，中国移动算力Capex规划增长0.5%至373亿[8] - 模型与应用持续迭代增加算力端需求，OpenAI文生图应用火爆致GPU过载需限速，Agent应用Manus收费方案显示复杂应用消耗高算力成本，推理端算力需求大且有弹性，AI时代“安迪 - 比尔”定律成立[8] - 算力领域政策不断推出、规模持续扩大，上海提出到2027年智算云产业规模力争突破2000亿元、智算规模力争达200EFLOPS，自主可控算力占比超70%，深圳等地也有相关规划和目标[8]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价 20.65 港元 [2][5] 报告的核心观点 - 调整收入、毛利率及费用率等，新增 2027 年预测，预测 2025 - 2027 年 EPS 分别为 1.27、1.50、1.84 元，维持可比公司 25 年 PE 平均估值 15 倍 [2] - 业绩符合预期，2024 年营业收入 2401.94 亿元，同比增长 33.6%；归母净利润 166.32 亿元，同比增长 213.3%；扣非归母净利润 85.23 亿元，同比增长 52% [9] - 毛利率稳步向上，费用率及现金流改善，2024 年毛利率 15.9%，同比提升 0.6 个百分点；期间费用率 11.6%，同比下降 1.3 个百分点；经营活动现金流净额 265.07 亿元，同比增长 18.6% [9] - 各品牌销量及出口销量快速增长，单车收入及毛利稳步提升，2024 年总销量 217.67 万辆，同比增长 32.0%；新能源销量占比达 40.8%，同比提升 12.7 个百分点；出口销量 40.39 万辆，同比增长 53.3% [9] - 2025 年公司将开启新能源新品周期，千里浩瀚智驾全面上车，销量目标 271 万辆，同比增长 24.5%，各品牌均有新车型推出并搭载智驾系统 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027 年营业收入分别为 1792.04 亿、2401.94 亿、2997.82 亿、3555.61 亿、4141.41 亿元，同比增长分别为 21.1%、34.0%、24.8%、18.6%、16.5% [4] - 2023 - 2027 年营业利润分别为 38.06 亿、76.44 亿、118.33 亿、141.06 亿、173.95 亿元，同比增长分别为 4.3%、100.8%、54.8%、19.2%、23.3% [4] - 2023 - 2027 年归属母公司净利润分别为 53.08 亿、166.32 亿、128.45 亿、151.08 亿、185.26 亿元，同比增长分别为 0.9%、213.3%、 - 22.8%、17.6%、22.6% [4] - 2023 - 2027 年毛利率分别为 15.3%、15.9%、16.2%、16.5%、16.7%；净利率分别为 3.0%、6.9%、4.3%、4.2%、4.5% [4] - 2023 - 2027 年净资产收益率分别为 6.6%、19.2%、12.0%、12.4%、13.3%；市盈率分别为 27.5、8.8、11.4、9.7、7.9 倍；市净率分别为 1.7、1.6、1.4、1.2、1.1 倍 [4] 股价及市值信息 - 2025 年 3 月 28 日股价 16.7 港元，目标价格 20.65 港元，52 周最高价/最低价为 19.44/7.31 港元 [5] - 总股本/流通 H 股为 1007673 万股，H 股市值 168281 百万港币 [5] 表现情况 - 1 周、1 月、3 月、12 月绝对表现分别为 - 2.91%、 - 4.79%、11.63%、84.91%；相对表现分别为 - 1.8%、 - 6.91%、 - 4.98%、43.29%；恒生指数表现分别为 - 1.11%、2.12%、16.61%、41.62% [6] 重要事件 - 2025 年 3 月 23 日银河品牌升级，智驾系统发布；3 月 10 日月度销量创新高，全球化布局继续深化；2 月 2 日新车周期促进 2024 年销量大幅增长 [8] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了 2023 - 2027 年各项财务指标预测，包括货币资金、存货、应收账款等 [10][11] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面的预测 [10][11]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价6.02元 [2][4][9] 报告的核心观点 - 公司2024年全年实现营业收入618.1亿元，同比减少14.79%，归母净利润22.61亿元，同比增长6.37%，主营业务毛利率为11.79%，同比增长1.26% [8] - 业绩逆势增长，先进钢材产品毛利贡献突出，2024年公司先进钢铁材料销量261.49万吨，毛利率17.17%，同比增加1.14PCT，毛利总额24.96亿元，占钢材产品毛利总额46.56%，占比同比增加4.58PCT [8] - 外贸销量再创新高，高附加值产品打造行业标杆，2024年公司出口接单量150.9万吨，同比增长20%，出口量达150.5万吨，同比增长25%，双创历史记录，还通过沙特阿美抗酸容器钢认证，专用板材高端产品独占鳌头 [8] - 持续稳健高分红，2024年下半年度拟向全体股东每股派发现金红利0.085元，2024年度拟派发现金红利11.41亿元，占2024年度归母净利润的50.45%，2025年上半年度现金分红金额为该半年度归母净利润的50% [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 预测公司2025 - 2027年每股净资产为4.74、4.99、5.23元，根据可比公司2025年1.27X的PB估值，给予公司6.02元的目标价，维持买入评级 [2][9] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|72,543|61,811|64,364|64,631|64,724| |同比增长(%)|2.7%|-14.8%|4.1%|0.4%|0.1%| |营业利润(百万元)|2,691|2,605|3,046|3,413|3,619| |同比增长(%)|-2.4%|-3.2%|16.9%|12.0%|6.0%| |归属母公司净利润(百万元)|2,125|2,261|2,461|2,759|2,927| |同比增长(%)|-1.7%|6.4%|8.8%|12.1%|6.1%| |每股收益（元）|0.34|0.37|0.40|0.45|0.47| |毛利率(%)|10.6%|11.9%|12.9%|13.0%|13.1%| |净利率(%)|2.9%|3.7%|3.8%|4.3%|4.5%| |净资产收益率(%)|8.1%|8.6%|8.9%|9.2%|9.3%| |市盈率|13.7|12.9|11.9|10.6|10.0| |市净率|1.1|1.1|1.0|1.0|0.9| [3] 可比公司估值表 |公司|代码|最新价格（元）|每股净资产（元）|市净率| |----|----|----|----|----| |甬金股份|603995|20.46|14.21、15.41、16.83、18.39|1.44、1.33、1.22、1.11| |中信特钢|000708|12.48|7.65、8.11、8.88、9.62|1.63、1.54、1.41、1.30| |宝钢股份|600019|7.33|9.14、9.29、9.59、9.91|0.80、0.79、0.76、0.74| |武进不锈|603878|5.61|4.99、4.86、5.08、5.36|1.12、1.15、1.11、1.05| |华菱钢铁|000932|5.14|7.71、7.77、8.12、8.53|0.67、0.66、0.63、0.60| |杭钢股份|600126|10.78|5.98、5.80、5.87、5.97|1.80、1.86、1.84、1.81| |沙钢股份|002075|5.81|2.96、2.99、3.03、3.08|1.96、1.94、1.92、1.89| |调整后平均| - | - | - |1.36、1.33、1.27、1.20| [10] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了公司2023A - 2027E的相关财务数据，包括货币资金、应收票据等资产项目，营业收入、营业成本等利润项目，以及净利润、折旧摊销等现金流量项目 [12] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等方面，如营业收入、营业利润等的同比增长率，毛利率、净利率等获利指标，资产负债率、流动比率等偿债指标，应收账款周转率、存货周转率等营运指标 [12]