投资评级 - 维持买入评级 目标价10.92元 [2][5] 核心财务表现 - 2025年H1营收288.03亿元 同比增长16.05% 归母净利润2.51亿元 同比增长48.83% [1] - 2025年Q2单季度营收156.58亿元 同比增长11.66% 归母净利润1.19亿元 同比增长80.49% [1] - 下调2025年归母净利润预测至6.71亿元（前值7.25亿元） 2026年下调至8.63亿元（前值8.71亿元） 新增2027年预测10.48亿元 [2] - 预计2025-2027年营收分别为551.37亿元/584.88亿元/620.63亿元 同比增速2.6%/6.1%/6.1% [3] - 毛利率预计从2024年3.0%提升至2027年4.1% 净利率从0.4%提升至1.7% [3] 业务板块分析 - 天鸟高新2025年H1营收2.76亿元 同比下降14.04% 但期末合同负债3.43亿元 同比增长22.16% 生产线满负荷运转 [9] - 军用产品应用于长征系列火箭、神舟飞船等国家航天工程 民用领域拓展新能源、半导体、轨道交通赛道 [9] - 顶立科技2025年H1营收3.14亿元 同比下降2.51% 产品覆盖航空航天、核工业和半导体领域 研制连续式高温粉体合成设备等高端装备 [9] - 铜加工业务销量提升：铜板带销量17.99万吨（+8.36%） 铜导体22.94万吨（+14.53%） 铜合金3.1万吨（+7.62%） [9] - 铜基材料聚焦新能源、5G通信、机器人及AI算力等高增长赛道 镀锡圆铜线已进入头部厂商机器人伺服电机供应链 [9] 估值分析 - 采用分部估值法：铜加工业务EPS 0.32元（可比公司平均PE 12倍） 新材料业务EPS 0.22元（可比公司平均PE 33倍） [12] - 当前股价9.82元（2025年9月12日） 总市值159.37亿元 总股本16.23亿股 [5] - 预测市盈率从2024年69.3倍降至2027年15.2倍 市净率从2.1倍降至1.6倍 [3]

投资评级 - 维持买入评级 目标价5.66元 当前股价4.41元（2025年09月12日）[2][5][10] 核心观点 - 拟投资295亿元建设8.6代印刷OLED生产线项目 月产能2.25万片玻璃基板 规划建设周期24个月 预计2025年11月开工[1] - 把握OLED在IT、车载等中大尺寸应用机遇 据Omdia数据预计2030年AMOLED面板出货量超13.3亿片 占比提升至35% 其中笔电年复合增长率33% 车载显示器27% 桌上型显示器19%[9] - 印刷OLED技术具备竞争优势 专利超1200件 材料利用率高且支持多尺寸混切 武汉5.5代线产能正从3K/月扩至9K/月 反映客户需求旺盛[9] 财务预测 - 预测2025-2027年每股净资产分别为2.95/3.20/3.77元（原预测3.27/3.53/4.15元 因增发调整股本及损益项）[2][10] - 预计2025-2027年营业收入193,686/213,916/234,968百万元 同比增长17.5%/10.4%/9.8%[4][14] - 预计2025-2027年归属母公司净利润6,609/9,529/11,916百万元 同比增长322.5%/44.2%/25.1%[4][14] - 毛利率持续改善 预计从2024年11.6%提升至2027年19.0%[4][14] - 净资产收益率显著回升 预计从2024年2.9%升至2027年16.4%[4][14] 估值分析 - 基于可比公司2025年平均1.92倍PB估值（京东方A 1.12倍 深天马A 0.86倍 隆基绿能2.25倍 沪硅产业4.55倍 立昂微2.38倍）[11] - 当前市盈率58.6倍（2024年） 预计2025-2027年降至13.9/9.6/7.7倍[4][14] - 市净率从2024年1.7倍预计降至2027年1.2倍[4][14] 行业与业务 - 显示业务周期上行与份额提升形成双向共振[7] - 面板供给侧格局优化 公司25Q1业绩显著改善[7] - 印刷OLED技术逐步成熟 在打印头精度、材料效率等方面实现突破[9]

通胀数据表现 - 8月美国名义CPI同比2.9%，环比0.4%，核心CPI同比3.1%，环比0.3%[6] - 核心商品通胀同比增速从1.2%上升至1.5%，家具和家居用品同比增速2.8%[6] - 二手车价格同比上涨6%，环比1%，对名义CPI同比贡献0.1%[6] - 食品通胀同比继续回升，能源价格同比增速回正[6] 关税影响分析 - 进口商品价格在3月飙升后，6月至9月8日基本持平，完全进口商品价格上涨幅度共计约5%[6] - 外国出口商累计降价幅度约0.4%，承担约45%的关税成本[6] - 美国企业承担约20%的关税成本，居民分担比例约为35%[6] - PPI-CPI出现正向剪刀差，企业消化了较大关税成本[6] 内需与政策预期 - 房租分项同比从3.7%回落至3.6%，酒店价格同比持续负增[6] - 市场对美联储9月降息25bp概率定价为92.7%，降息终点预计在2027年Q1，目标利率2.9%[18] - 就业市场走弱可能进一步强化降息预期[6]

报告行业投资评级 - 未提及相关内容 报告的核心观点 - 短端中高等级信用债依然是首选，延续基于主体收益率曲线挖掘的思路，当前市场追求确定性、低波动，抄底意愿不强，短端中高等级信用债因久期短回调幅度有限，可在向中长端挖掘过程中寻找骑乘机会或个券“凸点” [5][8] - 隐含AA +级及以上期限利差偏大主体挖掘空间增大，主体资质偏强，预期1 - 2Y交易集中度提升后2 - 3Y期限利差有修复机会；隐含AA级主体中挑选2Y - 1Y期限利差偏厚主体，可按需下沉挖掘 [5][10][12] - 上周信用债一级发行量环比翻倍，到期量大致持平，恢复净融入；各等级、各期限信用债估值全面调整，信用利差以持平为主，中长期限部分被动收窄；二级成交流动性下滑，换手率环比上行至1.53% [5] 根据相关目录分别总结 1 信用债周观点 - 短端中高等级信用债是首选，债市情绪脆弱，受股市情绪和基金费率、免税舆情影响，市场追求确定性和低波动，短端中高等级信用债回调幅度有限，推荐基于主体收益率曲线挖掘思路 [5][8] - 隐含AA +级及以上期限利差偏大主体2Y - 1Y利差多在10 - 15bp，3Y - 2Y集中在15 - 20bp，挖掘空间增大，适合负债端稳定机构提前布局 [10][11] - 隐含AA级主体中，20 - 30bp为2Y - 1Y期限利差偏高区间，15 - 20bp挖掘空间大，存在个别网红区域主体，可按需下沉 [12] 2 信用债周回顾 2.1 负面信息监测 - 本周无债券违约与逾期、主体评级或展望下调情况 [15] - 惠誉将中国建筑股份有限公司评级从“A”下调至“A - ”，穆迪将中化香港（集团）有限公司长期信用评级由A3调低至Baa1 [16] - 广州市方圆房地产发展有限公司等多家公司出现重大负面事件，对公司经营和偿债能力有不同程度影响 [17] 2.2 一级发行 - 信用债一级发行量环比翻倍至2813亿元，到期量1894亿元持平，净融入919亿元，为近一个月首次周度净融入 [17] - 上周统计到6只取消/推迟发行信用债，规模合计29亿元，中高等级新债发行成本环比基本持平，AAA、AA +级平均票息分别为2.14%、2.42% [18] 2.3 二级成交 - 各等级、各期限信用债估值全面调整，幅度中枢约5bp，信用利差以持平为主，中长期限部分被动收窄，如AAA级5Y最多收窄4bp [22] - 除中高等级3Y - 1Y期限利差走阔外，其余多收窄，各期限AA - AAA级等级利差窄幅波动，5Y最多走阔3bp [24] - 城投债信用利差多数省份±1bp内波动，中高估值区域倾向于收窄，内蒙古最多收窄5bp；产业债信用利差各行业几乎全面持平，钢铁行业利差环比最多收窄3bp [5][26][28] - 信用债流动性环比小幅提升，换手率环比上行0.04pct至1.53%，换手率前十债券发行人多为央国企；统计到10只折价超10%信用债，发行人多涉及碧桂园 [29] - 单个主体估值变化方面，利差走阔居前的房企依次为时代控股、融侨、合景泰富和珠江投资，建工民企欣捷投资估值大幅上行 [32]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 转债本周受资金影响大，进入第二阶段，后市看权益市场走势，当前转债估值较高，预计维持当前点位概率大，估值走弱将通过不跟涨但小幅跟跌缓慢消化 [4] - 权益慢牛环境下转债趋势未变，但策略需调整，部分高估值转债及时兑现，关注交易型机会 [4] - 权益市场震荡后上周再次向上突破，科技主线仍是本轮主线，不改对市场慢牛行情判断，但后市波动或加大 [4] - 上周转债走势偏弱，仅小幅上行，估值小幅下行，日均成交额大幅下行，高价、中低评级转债表现较好，AAA 评级、大盘转债表现较弱 [4] 根据相关目录分别进行总结 可转债观点：估值小幅压缩，跟涨能力减弱 - 转债进入第二阶段，正股和溢价双击结束，后续维持当前点位概率大于消化估值，策略上部分高估值转债及时兑现，关注交易型机会 [7] - 权益市场震荡后上周再次向上突破，科技主线领涨，后市波动或加大 [7] 可转债回顾：跟涨能力减弱，估值小幅下行 市场整体表现：权益多数收涨，科技板块领涨 - 9 月 8 日至 9 月 12 日，权益指数多数收涨，上证指数涨 1.52%，深证成指涨 2.65%等，科创 50 下跌 5.48%，北证 50 下跌 1.07% [10] - 行业方面，电子、房地产、农林牧渔领涨，综合、银行、石油石化领跌，日均成交额下行 2782.83 亿元至 2.32 万亿元 [10] - 上周涨幅前十转债为海泰、嘉泽等，景 23、欧通等转债成交较为活跃 [10] 转债跟涨能力减弱，高价、中低评级转债表现较好 - 上周转债走势偏弱，仅小幅上行，估值小幅下行，日均成交额大幅下行至 768.64 亿元 [14] - 中证转债指数仅上涨 0.43%，平价中枢上行 2.6%至 112.3 元，转股溢价率中枢下行 1.1%至 20.0% [14] - 从风格看，上周高价、中低评级转债表现较好，AAA 评级、大盘转债表现较弱 [14]

核心观点 - 上证指数运行至3870.6点新高附近 指数仍有上行空间但需关注短期阻力加大的调整风险 [3][14] - 低位周期板块开始产生吸引力 重点关注化工、农林牧渔、钢铁和食品饮料等盈利修复预期及红利吸引力提升的行业 [4][15] - 高端制造进攻势头未变但需防范追涨风险 国产半导体及先进制程主题反弹显著 科创芯片指数单周反弹7.94% [5][16] - 布局方向聚焦低位制造业和周期题材 宏观处于PPI触底期 行业盈利处于低位回升节点 [6][17] 行业表现与结构 - 本周领涨行业包括电子（6.1%）、房地产（6.0%）和农林牧渔（4.8%） 通信板块上涨3.0%符合修复预期但需且行且退 [4][15] - 科技内部切换存在但不领先 低位周期板块吸引力上升 重点关注化工、农林牧渔、钢铁和食品饮料 [4][15] 主题投资方向 高端制造 - 短期进攻势头持续 关注国产半导体&先进制程和机器人领域 [5][16] - 国产半导体及先进制程处于情绪低点后反弹 近期国产科技催化密集 主题仍有上行空间但需注意追涨风险 [5][16] 低位制造业与周期题材 - 布局逻辑基于PPI持续下行触底及行业盈利低位回升的宏观背景 [6][17] - 重点关注反内卷政策背景下供给出清、盈利弹性强且红利吸引力提升的公司 [6][17] - 有色板块受降息预期与低库存/供给约束共振驱动趋势向上 但相对位置较高需防范短期兑现风险 [6][17] - 化工行业供给格局改善预期强 景气修复可能带来企业盈利可观弹性 资本开支强度下降可能提升分红现金流 [6][17] - 农林牧渔板块中生猪周期企稳预期升温 9月16日25家巨头企业参会可能催化产能调控 行业盈利回升后红利属性强化 [6][17] - 钢铁行业预计出现存量供给收缩和盈利回归趋势 资本开支高峰期已过 盈利回归后分红预期提升 [6][17] - 食品饮料行业近两年跌幅较大导致股息率上行 需关注受经济影响小、财务指标率先好转且具红利吸引力的公司 [7][18] 数据与图表参考 - 图表显示主要指数多数上涨 申万一级行业上涨居多 沪深300风险溢价下降 [13][25][27] - 融资买入额占A股成交额上升 融资余额占流通市值下降 [13][28]

行业投资评级 - 看好（维持）[9] 核心观点 - 社融增速年内首次回落 8月同比增长8.8% 环比下降0.2个百分点 当月增量1.16万亿元 同比少增4630亿元[9][10] - 信贷和政府债是核心拖累因素 其中社融口径人民币贷款同比少增4178亿元 政府债同比少增2519亿元[9][10][11] - 新增贷款延续同比少增态势 8月全口径人民币贷款同比增长6.8% 环比下降0.1个百分点 当月新增5900亿元 同比少增3100亿元[9][14] - 对公短贷与票据贴现呈现"跷跷板"效应 4-8月对公短贷累计同比多增9100亿元 票据贴现同比少增8377亿元[9][15] - M1增速趋势性改善 8月同比增长6.0% 环比回升0.4个百分点 M2同比增长8.8% M2与M1增速剪刀差收窄0.4个百分点至2.8%[9][20] - 非银存款表现有所降温 8月非银存款同比多增5500亿元 但较7月有所放缓[9][20] 社融结构分析 - 企业直接融资同比少增35亿元 其中债券融资同比少增360亿元 股票融资同比多增325亿元[9][11] - 非标融资同比多增998亿元 主要因未贴现票据同比多增1323亿元[9][11] - 政府债发行对社融的边际拉动作用减弱[9][10] 信贷结构分析 - 居民户贷款延续同比少增1597亿元 其中短贷同比少增611亿元 中长贷同比少增1000亿元[9][14] - 对公贷款同比少增2500亿元 其中短贷同比多增2600亿元 票据贴现同比少增4920亿元 中长贷同比少增200亿元[9][15] - 居民存款同比少增6000亿元 企业存款同比少增503亿元 系2月以来首次转向同比少增[9][20] 投资建议 - 预计银行股调整空间有限 因无风险利率缺乏持续上行基础且25H1业绩呈现改善趋势[9][24] - 建议关注两条投资主线：高股息品种包括建设银行、工商银行、招商银行、农业银行；基本面确定的中小行包括渝农商行(买入)、杭州银行(买入)、南京银行(买入)、中信银行[9][24]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 转债市场呈现“强赎触发潮”与“不行权”并存现象，2025年前三季度触发强赎数量远高于2024年全年，三季度不强赎占比将近八成[5] - 大量转债满足强赎价格条件且数量处近几年高点，若权益维持当前点位，后续强赎条款触发频率仍将保持当前水准，潜在强赎再触发数量和不强赎比例提升为强赎条款博弈创造空间[5] - 强赎博弈可行，事前可根据转债剩余期限、公司资产负债状况、前期是否下修等因素预判强赎意愿，最佳参与时间点为公告的T - 1日，最佳卖出时间点为T + 3日，23年至25年8月期间放弃强赎的转债案例能获6.27%的估值提升和6.77%的平均收益，4天综合胜率为67.4%，T + 1日胜率最高达71.5%[5][34] 各部分总结 强赎条款再理解 - 强赎条款即有条件赎回条款，促使债权人尽快转股，缩短可转债存续期限，是对发行人的保护条款，多数转债通过强赎使持有人短期内转股实现退市[8] - 过去两年正股市场低迷，多数转债难触及强赎，存量券寿命缩减，发行人偿债风险担忧上升，强赎意愿理论上提高，无法促成强赎最终到期还款是发行人不愿看到的结局，对后续股价没自信的发行人有机会赎回时行权概率更大[9] - 强赎能迫使投资者转股，避免利息和本金兑付，降低公司资产负债率，还能抑制市场过度投机，使价格向价值靠拢[12] - 强赎博弈本质是对发行人行为预判及各种因素对价格的影响，发行人面临转债触发强赎需考虑多方面问题，强赎好处有节省财务成本、降低资产负债率、增厚当年收益等；顾虑有对正股稀释、占用企业资金、影响投资者情绪、降低市场热度等[13][14] 权益走强背景下强赎触发加速 - 2025年权益市场回暖推动正股价格上涨，触发强赎条款的转债数量激增，前三季度达122次，远高于2024年全年的107次，三季度不强赎占比将近八成，不强赎比例提升为强赎条款博弈创造空间[15] - 当前大量转债满足强赎价格条件且数量处近几年高点，不强赎公告中重新计数时长缩短，若权益维持当前点位，后续强赎条款触发频率将保持当前水准，8月满足强赎价格条件的转债数量达125只，9月初降至110只，2023年以来触发案例中规定3个月后重新计数的占比53.4%，25年以来选择3个月的案例提高到68.0%[18] - 正股价格接近强赎价时转股溢价率逐渐压缩，与正股上行速度正相关，市场对强赎预期越强，压缩程度越大；发行人放弃强赎，转债期权价值确定，估值走高；执行强赎的转债公告前4个交易日转股溢价率压缩至1%附近后归零，正式公告后可能出现负溢价，不强赎的转债溢价率压缩至4%附近停止下行，公告后3个交易日内反弹至9%左右；25年以来公告日前后转债价格涨幅显著，T - 1到T + 3日有10元左右收益，24年收益仅1元左右，转债价格变化受转股溢价率和权益市场环境影响，溢价率走高时博弈强赎优势显著[20][21] - 强赎博弈可行，可根据转债剩余期限、公司资产负债状况、前期是否下修等因素预判强赎意愿，最佳参与时间点为公告的T - 1日，最佳卖出时间点为T + 3日，23年至25年8月期间放弃强赎的转债案例能获平均6.27%的估值提升和6.77%的收益，4天综合胜率为67.4%，T + 1日胜率最高达71.5%，公告日前转股溢价率水平可作为判断转债强赎与否的参考因素[34]

行业投资评级 - 机械设备行业评级为看好（维持）[6] 核心观点 - 特斯拉推出新一代灵巧手，灵巧手行业的自由度和功能等指标有望再次升级，看好灵巧手产业链景气度上升[3] - 特斯拉灵巧手技术已迭代三次，从第一代11个自由度提升到第三代22个自由度，新一代灵巧手每个手臂有26个执行器，自由度有望继续增加[9][10] - 灵巧手产业有望跟随特斯拉升级自由度和功能，因灵巧手的数据采集有助于大模型升级并实现具身智能更快落地[9][13] - 灵巧手自由度的提升将带来更高产品价值，因需要更多执行器或驱动传动环节，以及结构和部件升级[9][14] 相关公司 - 震裕科技(300953，买入)[3] - 汉威科技(300007，未评级)[3] - 南山智尚(300918，未评级)[3] - 鸣志电器(603728，未评级)[3] 技术发展 - 特斯拉第一代灵巧手采用仿生五指结构设计，单手拥有11个自由度（6主动+5被动）[10] - 第三代灵巧手自由度提升到22个，主动自由度由6个提升至17个，驱动系统由内置改为外置[10] - 新一代灵巧手每个手臂有26个执行器，包括26个电机、齿轮箱和电力电子设备[10] 产业影响 - 灵巧手作为机器人与物理环境交互的末端执行器，集成了力/力矩/温度/触觉等传感器，构成多模态数据采集平台[9][13] - 多传感器数据采集增强了数据多样性和复杂性，有利于提升AI训练效率和模型泛化能力[9][13] - 灵巧手控制主要通过强化学习、模型驱动学习、模仿学习等方法实现，仍需依赖多模态大模型的持续进步[13]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价48.48元 对应2025年24倍PE估值[3][6] 核心观点 - 2025H1营收46.6亿元(同比+8.2%) 归母净利润12.0亿元(同比+7.4%) 经营表现稳健[10] - 呼吸治疗与血糖监测构成双轮驱动：家用呼吸机产品同比增速超40% 血糖业务营收6.7亿元(同比+20%)[10] - 海外业务收入6.1亿元(同比+26.6%) 营收占比13.0% 东南亚与欧洲市场实现高速增长[10] - 积极布局AI智能穿戴设备 整合多品类医疗数据接口 打造健康管理生态体系[10] 财务表现 - 2025H1营收同比增长8.2%至46.6亿元 归母净利润同比增长7.4%至12.0亿元[10] - 预测2025年营收86.69亿元(同比+14.6%) 2026年99.71亿元(同比+15.0%)[5] - 预测2025年归母净利润20.20亿元(同比+11.9%) 2026年23.78亿元(同比+17.7%)[5] - 毛利率保持稳定：2025E为50.7% 2026E为50.6% 2027E为50.9%[5] 业务发展 - 呼吸机业务依托研发投入与渠道建设实现超40%增长 血糖业务通过新品迭代实现高端客群突破[10] - 海外市场拓展成效显著：泰国子公司形成模板效应 欧洲团队完善注册渠道 美国市场借助Inogen渠道实现销售放量[10] - CGM新品Anytime系列性能优异 推动血糖业务高速增长[10] - 货币资金充裕：2025E预计达82.28亿元 较2024年66.19亿元增长24.2%[11] 盈利预测 - 上调2025-2027年EPS预测至2.02/2.37/2.81元(原预测2.01/2.36/2.78元)[3] - ROE持续改善：从2024年14.9%提升至2027E的16.9%[5] - 每股经营现金流2025E为1.82元 2026E提升至2.37元[11]