促消费政策 - 政策着力点转向消费前置环节，标志促消费政策进入新阶段[4][6] - 生育支持政策具有持续性，是“抢人大战”延伸，受地产消费、转移支付等因素推动[4][7][9][10] - 个人消费贷款政策从信用修复、延期提额、控制风险三方面改善消费环境[4][13] 经济数据 - 2025年2月CPI同比 -0.7%，PPI同比 -2.2%，物价结构有积极变化待巩固[16] - 1 - 2月社会消费品零售总额累计同比4%，消费数据小幅提升[18] - 整体固定资产投资累计同比4.1%，房地产投资负增收窄[18] 贸易与社融 - 2025年1 - 2月出口累计同比增长2.3%，对主要贸易地区出口增速均回落[21][23] - 2月社会融资规模增量22333亿元，存量417.29万亿元，同比增长8.2%[21] - 专项债是社融“开门红”关键，前两月新增专项债券5967.85亿元，置换再融资专项债券9542.40亿元[24] 风险提示 - 政策无法充分对冲中美摩擦加剧风险，假设条件变化影响测算结果[4][24]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 78.08 港元/股 [2][7][18] 报告的核心观点 - 快手 4Q24 业绩符合预期，可灵测算带来中长期空间 [1] - 流量端 DAU 维持超 4 亿高位，预计 25 全年 DAU 小个位数增长，单 DAU 日均时长保持 120min 以上 [5] - 广告收入略低于预期，预计 1Q25 增速回落至 7.0% [5] - 电商泛货架占比达 30%，预计 25 全年 GMV 同比增长 13% [5] - 直播降幅好于预期，预计 1Q25 直播收入同增 12% [5] - 4Q24 经调整净利润达 47 亿元，预计 1Q25 经调整净利润 43 亿元，25 年全年 194 亿元 [5] - 看好可灵商业化前景，中期收入 20 - 25 亿美元，长期约 41 亿美元 [6][13] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 股价（2025 年 04 月 03 日）56.2 港元，目标价格 78.08 港元，52 周最高价/最低价 68.9/37.55 港元 [2] - 总股本/流通 H 股（万股）430,829/356,967，H 股市值 242,126 百万港币 [2] - 国家/地区为中国，行业属传媒 [2] 股价表现 |时间|绝对表现%|相对表现%|恒生指数%| | ---- | ---- | ---- | ---- | |1 周|-0.71|2.38|-3.09| |1 月|10.74|11.42|-0.68| |3 月|37.75|22.11|15.64| |12 月|14.23|-22.39|36.62|[3] 业务分析 流量端 - 4Q24 快手 DAU yoy + 4.8%，MAU yoy + 5.0%达 7.36 亿，用户日均使用时长 yoy + 0.9%至 125.6min [5] - 用户体验优化，双关用户日均私信渗透率 yoy + 5pct，评论区使用时长同比提升超 40% [5] - 内容生态建设，优质内容带动社区生态繁荣，如安万西安跨年演出观看量超 1.4 亿 [5] 广告 - 4Q24 广告收入 yoy + 13.3%达 206 亿元，占总收入 58.3%，略低于彭博一致预期 [5] - 外循环同比 high - teens 增长，商业化短剧营销消耗同比超 300%，UAX 消耗占比超 55% [5] - 内循环广告同比增长 10%左右，中小商家四季度营销消耗同比提升超 30% [5] 电商 - 4Q24 快手 GMV yoy + 14.4%至 4621 亿元，其他业务收入 yoy + 14.1%至 49.2 亿元 [5] - 需求侧，电商月活跃买家数 yoy + 10%至 1.43 亿，月活跃渗透率达 19.5%，双 11 新增用户超 700 万 [5] - 供给侧，月均动销商家数同比增长超 25%，中小商家 GMV 同比大幅增长 [5] - 达人业务，双 11 加入达人粉丝购物团用户超 3900 万，GMV 成交破百万直播间超 2500 个 [5] - 分场域，24Q4 泛货架场域 GMV 占比 30%，商城场域日均动销商家同比增超 50%、日均买家近 40.0%，短视频 GMV 同比超 50% [5] 直播 - 4Q24 快手直播收入 yoy - 2.0%至 98 亿元，好于彭博一致预期 [5] - 平台加强直播生态治理，签约公会机构和主播数量同比分别提升超 30.0%和 60.0% [5] - “直播 +”模式创新，快聘业务日均投递简历用户数同比增超 100%，双向匹配规模同比超 270%，理想家业务日均线索规模同比增超 260% [5] 财务 - 4Q24 毛利率达 54.0%，yoy + 0.9pct，qoq - 0.3pct，销售费用率 yoy + 0.7pct，研发费用率 yoy - 0.4pct 至 9.8%，行政费用率 2.4%稳定 [5] - 4Q24 经调整净利润 47 亿元，经调整净利润率 13.3%，国内经营利润 43.6 亿元，opm 12.8%，海外经营亏损减至 2.36 亿元 [5] 可灵分析 产品表现 - 可灵 1.6pro 版本超 Google Veo2 位居图生视频全球第一，Arena ELO 基准测试评分 1117 分 [8] 商业化情况 - 截至 2025 年 2 月累计收入超 1 亿元，C 端渗透持续，B 端生态合作伙伴覆盖多领域 [6][8] - 24Q4 公司 AIGC 素材消耗日均达 3000 万元，环比提升 50% [8] 空间测算 - 中期从用户侧测算，海外 2 亿+内容创作者，国内 1.6 亿内容创作者，假设海外付费渗透率 10%、国内 5%，ARPU 考虑差异后测算，中期商业化空间 20 亿美元 [9][10][11] - 从实际应用场景测算，视频广告素材 400 亿美元制作市场+短剧 8 亿美元市场，假设 AI 渗透率 20%、可灵市占率 30%，中期商业化空间 25 亿美元 [13] - 长期考虑泛 C 用户拓展、B 端切入长内容赛道，商业化空间约 41 亿美元 [13] 盈利预测与估值 盈利预测 - 预计 24 - 26 年公司经调整归母净利润为 177/194/229 亿元（原预测 176/201/247 亿元） [7] 估值 - 采用 PE 估值，参考可比公司给予 25 年 16xPE 估值，25 年经调整净利润 194 亿元，对应合理价值 3107 亿 CNY/3364 亿 HKD，目标价 78.08 港元/股 [7][18] 财务报表预测与比率分析 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|94,183|113,470|126,898|140,988|153,301| |同比增长 (%)|16.2%|20.5%|11.8%|11.1%|8.7%| |营业利润(百万元)|(12,558)|6,431|15,287|20,009|25,024| |同比增长 (%)|-54.7%|-151.2%|137.7%|30.9%|25.1%| |归属母公司净利润(百万元)|(13,691)|6,396|15,335|18,062|21,360| |同比增长 (%)|-82.5%|-146.7%|139.8%|17.8%|18.3%| |每股收益（元）|(3.22)|1.48|3.56|4.20|4.96| |毛利率(%)|44.7%|50.6%|54.6%|55.5%|56.2%| |净利率(%)|-14.5%|5.6%|12.1%|12.8%|13.9%| |净资产收益率(%)|-32.2%|14.4%|30.3%|28.9%|25.2%| |市盈率（倍）|-|35.0|14.6|12.4|10.5| |市净率（倍）|2.3|2.0|1.8|1.6|1.5|[7][22]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[6] 报告的核心观点 - 本周美国对等关税落地，我国发布关税反制行动，国际油价在供需双弱预期下大幅下跌，看好基本面与油价相关度较低、自身阿尔法较强的龙头企业，建议底部布局 [8][12] - 在关税高压下，建议关注内需市场机会，如需求刚性且正值春耕旺季的农化板块 [8][12] - 我国关税反制叠加杜邦被反垄断立案调查，建议关注相关新材料市场的国产替代机会 [8][12] - 推荐万华化学、皇马科技、润丰股份、国光股份、华鲁恒升 [8][12] 根据相关目录分别进行总结 本周核心观点 - 本周美国对等关税落地，我国发布关税反制行动，国际油价大幅下跌，看好基本面与油价相关度低、阿尔法强的龙头企业并建议底部布局，关注内需市场和新材料国产替代机会 [12] - 推荐万华化学，其核心产品MDI盈利改善，后续石化与新材料项目将投产，异氰酸酯行业格局有望重塑 [12] - 推荐皇马科技，作为特种聚醚龙头企业，已再次进入环比增长通道 [12] - 推荐润丰股份，是全球布局制剂登记及销售渠道的稀缺标的 [12] - 推荐国光股份，是国内差异化制剂企业和植物生长调节剂行业龙头 [12] - 推荐华鲁恒升，核心产品价格回暖叠加煤价下跌，价差持续改善 [12] 原油及化工品价格信息 原油 - 截至4月4日，Brent油价下跌10.9%至65.58美元/桶，美国对等关税落地影响原油需求预期，OPEC+5月增产计划超预期打压供给预期，国际油价大幅下跌 [13] - 2025年3月28日美国原油商业库存4.398亿桶，周增加620万桶；汽油库存2.376亿桶，周减少160万桶；馏分油库存1.146亿桶，周增加30万桶；丙烷库存0.44141亿桶，周增加98.3万桶 [2][13] 化工品 - 本周价格涨幅前3名的产品分别为丙烯酸（上涨8.8%）、合成氨（上涨5.0%）、DMF（上涨4.7%）；跌幅前3名为四氯乙烯（下跌7.1%）、色氨酸（下跌5.8%）、顺酐（下跌5.8%） [8][14] - 月度价格涨幅前3名的产品分别为液氯（上涨54.2%）、氯化铵（上涨20.6%）、硫酸（上涨19.8%）；跌幅前3名为维生素C（下跌25.9%）、尿素 - 国际（下跌15.3%）、石油焦（下跌12.9%） [8] - 本周价差涨幅前3名的产品分别为R410a价差（上涨100.0%）、MTP价差（上涨49.3%）、油头丙烯价差（上涨33.7%）；跌幅前3名为苯乙烯（下跌8849.7%）、丙烯酸丁酯价差（下跌151.9%）、顺酐（苯法）价差（下跌111.8%） [8][17] - 月度价差涨幅前3名的产品分别为R410a价差（上涨500.0%）、MTO价差（上涨135.6%）、DMF价差（上涨51.7%）；跌幅前3名为双氧水价差（下跌35100.0%）、丙烯酸丁酯价差（下跌135.5%）、磷酸一铵（下跌46.0%） [8] - 本周丙烯酸价格宽幅上涨，原因是行业内部分装置年度检修或降负，市场供应量减少，且成本端丙烯支撑尚可 [14] - 本周R410a价差扩大，是因为二季度空调排产增幅较大，企业多保供空调厂而外销量趋紧，供方高位挺价 [17]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价78.08港元/股 [2][7][18] 报告的核心观点 - 快手4Q24业绩符合预期，可灵测算带来中长期空间 [1] - 流量端DAU维持超4亿高位，预计25全年DAU保持小个位数增长，单DAU日均时长保持120min以上 [5] - 广告收入略低于预期，预计1Q25广告收入增速回落至7.0% [5] - 电商泛货架占比达30%，预计25全年GMV同比增长13% [5] - 直播降幅好于预期，预计1Q25直播收入同增12% [5] - 4Q24经调整净利润达47亿元，预计1Q25经调整净利润43亿元，25年全年经调整净利润为194亿元 [5] - 看好可灵商业化前景，中期收入为20 - 25亿美元，长期商业化空间约41亿美元 [6][13] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 股价（2025年04月03日）为56.2港元，目标价格78.08港元，52周最高价/最低价为68.9/37.55港元 [2] - 总股本/流通H股为430,829/356,967万股，H股市值242,126百万港币 [2] - 国家/地区为中国，行业为传媒，报告发布日期为2025年04月07日 [2] 股价表现 |时间|绝对表现%|相对表现%|恒生指数%| | ---- | ---- | ---- | ---- | |1周|-0.71|2.38|-3.09| |1月|10.74|11.42|-0.68| |3月|37.75|22.11|15.64| |12月|14.23|-22.39|36.62| [3] 各业务情况 流量端 - 4Q24快手DAU yoy+4.8%；MAU yoy+5.0%达7.36亿，用户日均使用时长yoy+0.9%至125.6min [5] - 用户体验优化，双关用户日均私信渗透率yoy+5pct，用户评论区使用时长同比提升超40% [5] - 内容生态建设，优质内容带动社区生态繁荣，如安万西安跨年演出累计直播与短视频观看量超1.4亿 [5] 广告 - 4Q24广告收入yoy+13.3%达206亿元，占总收入的58.3%，略低于彭博一致预期的210亿元 [5] - 外循环同比增长high - teens，商业化短剧营销消耗同比增长超300%，UAX在外循环消耗占比提升至超55% [5] - 内循环广告同比增长10%左右，中小商家四季度营销消耗同比提升超30% [5] 电商 - 4Q24快手GMV yoy+14.4%至4621亿元，其他业务收入yoy+14.1%至49.2亿元 [5] - 需求侧，电商月活跃买家数yoy+10%至1.43亿，月活跃渗透率达19.5%，双11新增用户超700万人 [5] - 供给侧，月均动销商家数同比增长超25%，中小商家GMV同比大幅增长 [5] - 达人业务，双11加入达人粉丝购物团用户数超3,900万人，GMV成交破百万直播间数超2,500个 [5] - 24Q4泛货架场域GMV占总GMV比例达30%，商城场域日均动销商家同比增长超50%、日均买家同比增长近40.0%，短视频GMV同比增长超50% [5] 直播 - 4Q24快手直播收入yoy - 2.0%至98亿元，好于彭博一致预期的yoy - 3.9% [5] - 截至四季度末，签约公会机构数量同比提升超30.0%，签约公会主播数量同比增长超60.0% [5] - “直播+”模式创新，快聘业务日均投递简历用户数同比增长超100%，双向匹配规模同比增长超270%，理想家业务日均线索规模同比增加超260% [5] 财务情况 - 4Q24毛利率达54.0%，yoy+0.9pct，qoq - 0.3pct，销售费用113亿，销售费用率yoy+0.7pct，研发费用率yoy - 0.4pct至9.8%，行政费用率2.4%相对稳定 [5] - 4Q24经调整净利润47亿元，经调整净利润率为13.3%，国内经营利润达43.6亿元，opm 12.8%，海外经营亏损减少至2.36亿元 [5] 可灵情况 - 四季度可灵升级到1.6版本并上线独立App，自开始货币化至2025年2月累计收入超1亿元 [5][6] - 可灵1.6pro版本超Google Veo2位居图生视频全球第一，24Q4公司AIGC素材消耗日均达3000万元，环比提升50% [8] - 中期可灵商业化空间测算：从内容创作者渗透角度为20亿美元，从实际应用场景渗透角度为25亿美元，综合来看中期收入空间有望达20 - 25亿美元 [9][13] - 长期考虑泛C用户拓展、B端切入长内容赛道，商业化空间约41亿美元 [13] 盈利预测与估值 - 预计24 - 26年公司经调整归母净利润为177/194/229亿元，下调25 - 26年收入和利润预测 [7] - 采用PE估值，给予公司25年16xPE估值，对应合理价值为3,107亿CNY/ 3,364亿HKD，目标价78.08港元/股，维持“买入”评级 [7][18] 财务报表预测与比率分析 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|94,183|113,470|126,898|140,988|153,301| |同比增长 (%)|16.2%|20.5%|11.8%|11.1%|8.7%| |营业利润(百万元)|(12,558)|6,431|15,287|20,009|25,024| |同比增长 (%)|-54.7%|-151.2%|137.7%|30.9%|25.1%| |归属母公司净利润(百万元)|(13,691)|6,396|15,335|18,062|21,360| |同比增长 (%)|-82.5%|-146.7%|139.8%|17.8%|18.3%| |每股收益（元）|(3.22)|1.48|3.56|4.20|4.96| |毛利率(%)|44.7%|50.6%|54.6%|55.5%|56.2%| |净利率(%)|-14.5%|5.6%|12.1%|12.8%|13.9%| |净资产收益率(%)|-32.2%|14.4%|30.3%|28.9%|25.2%| |市盈率（倍）|-|35.0|14.6|12.4|10.5| |市净率（倍）|2.3|2.0|1.8|1.6|1.5| [7][22]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [6] 报告的核心观点 - 本周美国对等关税落地，我国发布关税反制行动，国际油价在供需双弱预期下大幅下跌 [8][12] - 看好基本面与油价相关度较低、自身阿尔法较强的龙头企业，建议底部布局 [8][12] - 在关税高压下，建议关注内需市场机会，如需求刚性且正值春耕旺季的农化板块 [8][12] - 我国关税反制叠加杜邦被反垄断立案调查，建议关注相关新材料市场的国产替代机会 [8][12] - 推荐万华化学、皇马科技、润丰股份、国光股份、华鲁恒升 [8][12] 根据相关目录分别进行总结 本周核心观点 - 本周美国对等关税落地，我国发布关税反制行动，国际油价大幅下跌 [12] - 看好基本面与油价相关度低、阿尔法强的龙头企业，建议底部布局 [12] - 建议关注内需市场机会，如农化板块 [12] - 建议关注相关新材料市场的国产替代机会 [12] - 推荐万华化学、皇马科技、润丰股份、国光股份、华鲁恒升 [12] 原油及化工品价格信息 原油 - 截至4月4日，Brent油价下跌10.9%至65.58美元/桶 [13] - 本周美国对等关税落地影响原油需求预期，OPEC+5月增产计划超预期打压原油供给预期，国际油价大幅下跌 [13] - 2025年3月28日美国原油商业库存4.398亿桶，周增加620万桶；汽油库存2.376亿桶，周减少160万桶；馏分油库存1.146亿桶，周增加30万桶；丙烷库存0.44141亿桶，周增加98.3万桶 [2][13] 化工品 - 本周价格涨幅前3名的产品分别为丙烯酸（上涨8.8%）、合成氨（上涨5.0%）、DMF（上涨4.7%）；跌幅前3名为：四氯乙烯（下跌7.1%）、色氨酸（下跌5.8%）、顺酐（下跌5.8%） [8][14] - 月度价格涨幅前3名的产品分别为液氯（上涨54.2%）、氯化铵（上涨20.6%）、硫酸（上涨19.8%）；跌幅前3名为：维生素C（下跌25.9%）、尿素 - 国际（下跌15.3%）、石油焦（下跌12.9%） [8] - 本周价差涨幅前3名的产品分别为R410a价差（上涨100.0%）、MTP价差（上涨49.3%）、油头丙烯价差（上涨33.7%）；跌幅前3名为：苯乙烯（下跌8849.7%）、丙烯酸丁酯价差（下跌151.9%）、顺酐（苯法）价差（下跌111.8%） [8][16] - 月度价差涨幅前3名的产品分别为R410a价差（上涨500.0%）、MTO价差（上涨135.6%）、DMF价差（上涨51.7%）；跌幅前3名为：双氧水价差（下跌35100.0%）、丙烯酸丁酯价差（下跌135.5%）、磷酸一铵（下跌46.0%） [8] - 本周丙烯酸价格宽幅上涨，因行业内部分装置年度检修或降负，市场供应量减少，且成本端丙烯支撑尚可 [14] - 本周R410a价差有所扩大，因二季度空调排产增幅较大，企业多保供空调厂而外销量趋紧，供方高位挺价 [16]

报告行业投资评级 - 汽车与零部件行业投资评级为中性（维持） [6] 报告的核心观点 - 问界M8小订突破10万辆，预计新款问界M9、问界M8将助力鸿蒙智行4、5月销量回暖 [2][14] - 特朗普公布对等关税政策，预计在墨西哥建厂的国内零部件公司将受益 [9][12] - 部分公司披露24年业绩及25年1季报业绩预告，建议关注业绩超预期公司 [9][13] - 继续关注人形机器人链汽零投资机会，2025年具备竞争力的自主品牌及智驾技术领先的新势力企业将扩大市场份额，部分央国企有望困境反转，建议关注相关产业链公司 [3][14] 根据相关目录分别进行总结 本周观点 - 特朗普对等关税政策下，墨西哥工厂出口美国商品多符合协定可获关税豁免，建议关注在墨西哥建厂的零部件公司 [9][12] - 部分公司业绩表现佳，如博俊科技、赛力斯、双林股份等，1季度乘用车批发销量预计同比增约12%，建议关注业绩超预期公司 [9][13] - 问界M8小订超10万辆，问界M9上市72小时大定超2.1万台，预计两款车助力鸿蒙智行销量回暖，建议关注相关产业链公司 [2][14] 市场行情 - 本周中信汽车一级行业涨跌幅-3.5%，跑输沪深300，在29个一级行业中排第29位，二级子行业均下跌 [17] - 本周汽车板块涨幅前五为新铝时代、久祺股份等，跌幅前五为钧达股份、雪龙集团等 [17] - 展示了主要公司估值表，含不同年份EPS、PE等数据 [25] 销量跟踪 - 3月全国乘用车批发销量241万辆，同比增10%，较上月增37%，今年累计批发627.5万辆，同比增12% [26] - 3月全国乘用车零售销量188.9万辆，同比增12%，较上月增36%，今年累计零售506.4万辆，同比增5% [26] - 新能源车企3月销量公布，小鹏、零跑、深蓝同比增长较多，小米汽车产能提升顺利有信心完成全年目标 [28] 产业链快讯 本周新车快讯 - 问界M8内饰官图发布，预售36.8万起，4月上市，搭载1.5T增程动力等 [32] - 方程豹钛3 3月31日开启预售，预售价13.98 - 20.38万，4月上市，搭载天神之眼智驾等 [33] - 2025款小鹏X9 4月上旬首发亮相，提供单电机及双电机版本 [34] - 长安启源Q07 3月31日开启先享预定，先享价13.98 - 17.58万，搭载天枢AI大模型等 [35] - 新款智己L6 4月18日发布并有望预售，预计调整配置，外观细节有调整 [36] 本周重点公司公告 - 赛力斯2024年营收1451.76亿元，同比增305.0%，拟每10股派现9.7元，还涉及H股发行、子公司增资等事项 [38][46][47] - 博俊科技2024年营收42.27亿元，同比增62.5%，拟每10股派现1.50元，计划建设综合生产基地，2025年营收预计增30% - 60% [39][48][49] - 宇通客车2024年营收372.18亿元，同比增37.6%，拟每10股派现10元 [40] - 爱柯迪2024年营收67.46亿元，同比增13.2%，拟每10股派现3.00元 [41] - 星源卓镁2024年营收4.09亿元，同比增16.0%，拟每10股派现3.75元并转增4股 [42][43] - 双林股份2024年预计营收46.78亿元，同比增13.0%，2025年1季度预计归母净利润1.50 - 1.80亿元 [44][45] - 多家公司公布2025年3月产销快报，如长安、广汽、长城、比亚迪等公司销售情况有不同表现 [50][51][52][53][54] 本周行业动态 - 国资委推进整车央企战略性重组，打造世界一流汽车集团 [62] - 工信部副部长提出综合整治汽车行业“内卷式”竞争的多项举措 [63] - 万钢建议加快推进L3级自动驾驶汽车规模化上路通行 [65][66] - 国研中心王青预计今年新能源汽车销量达1700万辆，国内市场占有率接近58% [67] - 国家发改委称1 - 2月汽车以旧换新超107万辆，带动新车销售额1165亿元 [68] - 四部门公布首批车网互动规模化应用试点城市和项目 [69] - 北京自动驾驶应用场景向个人乘用车拓展 [70] - 商汤绝影J6M纯视觉智驾方案量产上市，计划后续有更多方案落地 [71] - 华为启动鸿蒙座舱应用先行者开发计划 [73] - 大众将在上海车展发布三款全新概念车 [74] - 特斯拉中国推出限时购车金融政策 [75]

根据提供的研报内容，以下是量化模型与因子的总结： 量化模型与构建方式 1. **模型名称**：主动量化模型 **模型构建思路**：通过多因子选股策略，结合市场动态调整权重，优选具有超额收益潜力的股票[17][20] **模型具体构建过程**： - 因子库包含价值、成长、动量、质量等维度 - 采用动态加权方法，根据市场环境调整因子暴露 - 组合优化采用风险平价模型控制行业和风格偏离 **模型评价**：在震荡市中表现稳健，但对极端市场环境敏感[17][21] 2. **模型名称**：量化对冲模型 **模型构建思路**：通过多空组合对冲市场风险，获取绝对收益[17][20] **模型具体构建过程**： - 多头端采用基本面+量价因子选股 - 空头端使用股指期货或ETF对冲系统性风险 - 风险控制模块实时监控组合波动率 **模型评价**：收益稳定性较高，但受基差波动影响较大[17][21] 模型的回测效果 1. 主动量化模型： - 上周平均收益-0.86%[17] - 年初至今平均收益3.07%[21] - 信息比率(IR)1.32[20] 2. 量化对冲模型： - 上周平均收益0.06%[17] - 年初至今平均收益0.47%[21] - 信息比率(IR)0.89[20] 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：医药生物因子 **因子构建思路**：捕捉医疗健康行业的超额收益机会[20][25] **因子具体构建过程**： - 选取PE、研发费用率、临床试验进度等指标 - 行业中性化处理 - 标准化后加权合成 **因子评价**：在政策利好期表现突出[25] 2. **因子名称**：科创50增强因子 **因子构建思路**：提升科创板指数的超额收益能力[20][25] **因子具体构建过程**： - 结合专利数量、研发人员占比等科技属性指标 - 加入流动性调整模块 - 采用Panel回归确定权重 因子的回测效果 1. 医药生物因子： - 上周TOP10组合收益3.22%[20] - 年初至今超额收益6.23%[25] - 信息比率(IR)1.45[25] 2. 科创50增强因子： - 上周超额收益1.51%[20] - 年初至今超额收益5.60%[25] - 信息比率(IR)1.28[25]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [6] 报告的核心观点 - 本周轻工制造行业指数下跌0.96%，跑赢大盘0.41pct；造纸子板块下跌0.53%，跑赢大盘0.84pct [2][13] - 本周沪深300指数下跌1.37%，轻工制造(申万)指数在28个申万一级行业中位列第17位；二级行业中，造纸子板块表现较好 [2][13] - 本周轻工四大子板块按跌幅由小到大分别为造纸、包装印刷、家具以及文娱用品板块 [2][13] 各目录总结 行情回顾（2025/03/31 - 2025/04/06） - 本周轻工制造行业指数和造纸子板块虽下跌，但均跑赢大盘，轻工制造行业指数在申万一级行业中排名第17位 [2][13] - 轻工四大子板块跌幅情况为造纸（-0.53%）、包装印刷（-0.87%）、家具（-0.96%）、文娱用品（-1.90%） [2][13] 产业链数据跟踪 原材料 - 本周国废到厂价（不含税）下跌1元/吨，美废、欧废、日废OCC东南亚主港CIF价格维稳 [9][23] - 本周智利阔叶木浆外盘报价上涨20美元/吨、针叶木浆外盘报价维稳；阔叶木浆现货价格下跌6元/吨、针叶木浆现货价格上涨1元/吨 [9][24] - 2025年3月下旬中国两大港口木浆库存合计179万吨，环比下降10.9% [9][24] - 本周动力煤价格小幅下跌，溶解浆价格维稳 [25] 成品纸 - 本周双胶纸价格下跌6元/吨，铜版纸价格持平，白卡纸价格下跌13元/吨，高档箱板纸出厂均价维稳、低档箱板纸出厂均价下跌25元/吨 [9][39] 盈利水平 - 本周成品纸盈利水平下降，双胶纸盈利水平较上周下降14 - 40元/吨，铜版纸下降8 - 26元/吨，白卡纸下降16 - 116元/吨，废纸系纸品下降3 - 26元/吨 [9][48] 2025年2月机制纸及纸板制造业产成品库存环比增长3.9% - 机制纸及纸板2025年1 - 2月累计产量2393万吨，同比增长6.7% [9][57] - 经剔除价格因素影响，2025年2月机制纸及纸板制造业产成品库存（测算值）同比增长8.9%，环比增长3.9% [9][57] - 纸及纸板2025年1 - 2月累计进口量同比下降4.9%，出口量累计同比增加14.5% [9][57] 投资建议与投资标的 - 成本支撑下文化纸、白卡纸有望延续价格修复态势，推荐林浆纸一体化行业龙头太阳纸业(002078，买入) [4] - 特种纸企业在浆价上行之后半年内通常盈利扩张，推荐仙鹤股份(603733，买入)、华旺科技(605377，买入)、五洲特纸(605007，增持) [4] - 2025年废纸系纸种行业新增供给增速放缓，供需有望改善，推荐玖龙纸业(02689，买入)、山鹰国际(600567，增持) [4]

海外 ESG 政策 - 欧盟推迟 CSRD 和 CSDDD 法规实施，提议修订 CSRD 适用范围，将约 80%公司移除报告要求[9][10] - 欧盟要求 EFRAG 2025 年 10 月 31 日前完成简化 ESRS 技术建议，2027 财年公司应用新标准[11][13] - 澳大利亚发布"监管指南 280"，指导企业按新气候报告法准备可持续发展报告，不同规模公司适用时间不同[14][15] - 美国 SEC 停止为气候披露规则辩护，虽未撤销但实际放弃要求公司报告气候风险和排放法规[16] - ISSB 推出司法管辖区路线图开发工具，支持采用或使用可持续发展报告准则[17] 国内 ESG 政策 - 2024 年有色金属行业 ESG 白皮书发布，上市企业披露率达 46%（70 家），央国企 74%，民营企业 29%[19][20] - 全国碳排放权交易市场扩围至钢铁、水泥、铝冶炼行业，预计新增 1500 家重点排放单位，覆盖排放总量超 60%[21][22] - 我国建成全球最大生态环境质量监测网，生态环境部谋划"十五五"监测网络布局[25] - 生态环境部征集温室气体自愿减排项目方法学建议，常态化开展遴选发布[26] - 国家发改委公布第二批 27 个国家碳达峰试点名单，要求 2025 年 4 月 25 日前报送实施方案[27] 其他 - 2025 年上海将推进美丽上海建设，完成清洁空气计划，打造 200 个"无废城市细胞"，启动排污权交易试点[30]

根据研报内容，以下是量化模型与因子的详细总结： 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：Trend - **构建思路**：捕捉股票价格趋势，通过不同时间窗口的指数加权移动平均比率衡量趋势强度[12] - **具体构建**： - Trend_120因子：计算20天与120天指数加权移动平均比率 $$Trend\_120 = \frac{EWMA(halflife=20)}{EWMA(halflife=120)}$$ - Trend_240因子：计算20天与240天指数加权移动平均比率 $$Trend\_240 = \frac{EWMA(halflife=20)}{EWMA(halflife=240)}$$ - **评价**：近期市场表现最佳的风格因子，反映趋势策略的有效性[9][11] 2. **因子名称**：非流动性冲击 (ILLIQ_1M) - **构建思路**：衡量股票流动性风险，通过价格冲击效应反映交易成本[16] - **具体构建**：过去20个交易日日度涨跌幅绝对值与成交额比值的均值 $$ILLIQ\_1M = \frac{1}{20}\sum_{t=1}^{20}\frac{|r_t|}{V_t}$$ - **评价**：在中证全指等样本空间中近期表现突出[6][18][42] 3. **因子名称**：UMR系列（一个月/三个月/六个月/一年UMR） - **构建思路**：风险调整后的动量因子，通过特定窗口期收益与波动率比值构建[16] - **具体构建**： - 以一个月UMR为例： $$UMR\_1M = \frac{\sum_{t=1}^{20}r_t}{\sigma_{1M}}$$ 其中$\sigma_{1M}$为过去20天收益波动率 - **评价**：在中证800等样本空间中展现稳定的多空收益[18][22][26] 4. **因子名称**：特异度 (IVR_1M) - **构建思路**：衡量个股收益脱离Fama-French三因子解释的程度[16] - **具体构建**： $$IVR\_1M = 1 - R^2_{FF3}$$ 其中$R^2_{FF3}$为过去20日三因子回归拟合优度 - **评价**：近期在中证500样本中表现较弱[22][31] 5. **因子名称**：分析师认可度 (ANA_REC) - **构建思路**：反映分析师对个股的评级倾向[16] - **具体构建**： $$ANA\_REC = \frac{N_{buy} - N_{sell}}{N_{total}}$$ - **评价**：在中证800样本中近期正向收益显著[26][31] 因子回测效果 | 因子名称 | 最近一周 | 最近一月 | 今年以来 | 近1年年化 | 历史年化 | 近一年趋势 | 近十年趋势 | |--------------------|----------|----------|----------|------------|----------|------------|------------| | Trend | 2.88% | 9.68% | -3.46% | 10.89% | 14.33% | - | - | [11] | 非流动性冲击 | 1.14% | 1.33% | 2.82% | -1.20% | -0.42% | - | - | [42] | 六个月UMR | 0.73% | 3.85% | 1.87% | 2.25% | 7.95% | - | - | [42] | 特异度 | -0.51% | -1.04% | 0.95% | 2.27% | 3.68% | - | - | [42] 模型构建方法 **MFE组合优化模型** - **构建思路**：在控制风格/行业暴露约束下最大化单因子暴露[57] - **具体构建**： $$\begin{array}{ll}max&f^{T}w\\ s.t.&s_{l}\leq X(w-w_{b})\leq s_{h}\\ &h_{l}\leq H(w-w_{b})\leq h_{h}\\ &w_{l}\leq w-w_{b}\leq w_{h}\\ &b_{l}\leq B_{b}w\leq b_{h}\\ &0\leq w\leq l\\ &1^{T}w=1\\ &\Sigma|w-w_{0}|\leq to_{h}\end{array}$$ - **关键约束**：风格偏离($X$)、行业偏离($H$)、成分股权重($B_b$)、换手率($to_h$)[57][60] 指数增强产品表现 - **沪深300增强**：中位数超额收益最近一周-0.01%，近一年1.77%[48][50] - **中证500增强**：中位数超额收益最近一周0.25%，近一年0.81%[54] - **中证1000增强**：中位数超额收益最近一周0.24%，近一年5.81%[56]