报告公司投资评级 - 维持买入评级 [4][7][10][11] 报告的核心观点 - 预测公司2024 - 2026年每股收益分别为1.20、1.76、2.21元，原24 - 25年预测分别为1.37、1.72元，主要下调了激光加工装备和敏感元器件业务的营收，以及光电器件业务的毛利率，根据可比公司25年27倍PE估值，对应目标价为47.52元 [4][10] - 4月1 - 3日，华工科技亮相第50届美国OFC光纤通信展，展示CPO超算光引擎、3.2T模块解决方案以及最新高速光模块进展 [9] - 联接业务持续放量，光模块和铜缆布局全面，光/铜业务协同布局，产品矩阵持续升级，海外产能有望释放 [9] - 制造业务高端化加速，感知业务平台化升级，制造业务聚焦新能源汽车、船舶制造等行业拓展，感知业务构建全能型传感器企业，国际业务持续开拓 [9] 公司主要财务信息总结 收入与利润 - 2022 - 2026年营业收入分别为120.11亿、102.08亿、126.51亿、161.56亿、195.16亿元，同比增长分别为18.1%、 - 15.0%、23.9%、27.7%、20.8% [6] - 2022 - 2026年营业利润分别为10.06亿、11.08亿、13.54亿、19.71亿、24.86亿元，同比增长分别为22.4%、10.1%、22.1%、45.6%、26.1% [6] - 2022 - 2026年归属母公司净利润分别为9.06亿、10.07亿、12.11亿、17.65亿、22.27亿元，同比增长分别为19.0%、11.1%、20.3%、45.7%、26.2% [6] 盈利能力 - 2022 - 2026年毛利率分别为19.2%、23.1%、21.3%、21.3%、21.0%；净利率分别为7.5%、9.9%、9.6%、10.9%、11.4%；净资产收益率分别为11.6%、11.6%、12.5%、15.9%、17.0% [6] 估值指标 - 2022 - 2026年市盈率分别为44.2、39.8、33.1、22.7、18.0；市净率分别为4.9、4.4、3.9、3.3、2.8 [6] 可比公司估值总结 |公司|代码|最新价格(元)|2023A每股收益（元）|2024E每股收益（元）|2025E每股收益（元）|2026E每股收益（元）|2023A市盈率|2024E市盈率|2025E市盈率|2026E市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |光迅科技|002281|47.90|0.78|0.99|1.41|1.82|61.38|48.21|33.89|26.36| |中际旭创|300308|93.88|1.97|4.71|8.08|9.96|47.72|19.93|11.62|9.42| |三花智控|002050|28.01|0.78|0.83|1.00|1.17|35.79|33.73|28.00|24.00| |康斯特|300445|20.02|0.48|0.59|0.74|0.91|41.73|33.91|27.23|22.07| |大族激光|002008|27.38|0.78|1.67|1.09|1.35|35.13|16.41|25.07|20.22| |调整后平均| - | - | - | - | - | - |41.75|29.19|26.77|22.10| [11] 财务报表预测与比率分析总结 资产负债表 - 2022 - 2026年货币资金分别为33.56亿、43.56亿、56.38亿、63.73亿、78.99亿元等多项资产负债项目数据及变化 [13] 利润表 - 2022 - 2026年营业收入分别为120.11亿、102.08亿、126.51亿、161.56亿、195.16亿元等多项利润表项目数据及变化 [13] 现金流量表 - 2022 - 2026年净利润分别为8.90亿、9.99亿、11.91亿、17.35亿、21.90亿元等多项现金流量表项目数据及变化 [13] 主要财务比率 - 成长能力方面，2022 - 2026年营业收入同比增长分别为18.1%、 - 15.0%、23.9%、27.7%、20.8%等 [13] - 获利能力方面，2022 - 2026年毛利率分别为19.2%、23.1%、21.3%、21.3%、21.0%等 [13] - 偿债能力方面，2022 - 2026年资产负债率分别为50.8%、47.3%、47.3%、46.2%、44.9%等 [13] - 营运能力方面，2022 - 2026年应收账款周转率分别为3.6、2.8、3.4、3.7、3.6等 [13] - 每股指标方面，2022 - 2026年每股收益分别为0.90、1.00、1.20、1.76、2.21元等 [13] - 估值比率方面，2022 - 2026年市盈率分别为44.2、39.8、33.1、22.7、18.0等 [13]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][5][10] 报告的核心观点 - 根据24年报下调25 - 26年收入、毛利率，预测公司25 - 27年每股收益分别为2.79、2.95、3.09元（原预测25 - 26年为3.29、3.60元），认为公司合理估值水平为2025年的24倍市盈率，对应目标价为66.96元 [2][10] 报告具体内容总结 公司财务表现 - 2024年总营业收入146.45亿元，同比减少1.15%；利润总额29.20亿元，同比减少13.5%；归母净利润11.15亿元，同比减少16.61%，归母净利下滑受或有事项2.54亿元损益影响 [9] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为150.57亿、154.28亿、157.37亿元，同比增长2.8%、2.5%、2.0%；营业利润分别为33.46亿、35.31亿、36.99亿元，同比增长5.1%、5.5%、4.8%；归属母公司净利润分别为13.52亿、14.27亿、14.97亿元，同比增长21.3%、5.6%、4.8% [3] 产品与区域表现 - 2024年国际品牌收入53.08亿元，同比增长0.58%，本地品牌收入88.62亿元，同比下降3.30%；高档收入85.92亿元，同比下降2.97%，主流收入52.43亿元，同比下降1.02%，经济档收入3.35亿元，同比增长15.56% [9] - 2024年西北区收入38.84亿元，同比下降3.46%；中区收入59.69亿元，同比下降1.88%，南区收入43.16亿元，同比下降0.42% [9] 公司运营亮点 - 2024年8月佛山新酒厂投产，解决华南产能不足问题，供货时间缩短80%，降低物流成本，采用节能环保技术，提升生产效率和产品质量 [9] 诉讼与分红情况 - 2025年3月公司收到一审判决需赔偿嘉威啤酒3.53亿元，公司已计提预计负债2.54亿并上诉 [9] - 2024年度派发现金红利11.62亿元，占2024年归属于上市公司股东净利润的104.21% [9] 可比公司估值 - 选取青岛啤酒、燕京啤酒等公司作为可比公司，调整后2024 - 2026年平均市盈率分别为29.00、24.00、21.00 [11]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：分红预测模型** - **模型构建思路**：基于上市公司已公布的分红信息及历史数据，预测未来分红对股指期货合约的影响[9][11] - **模型具体构建过程**： 1. **预估成分股净利润**：优先采用年报、快报、预警、三季报TTM或分析师预测数据[27][28] 2. **计算税前分红总额**： - 已公布预案的直接采用 - 未公布的按历史分红率推算（若净利润为负则设分红率为0）[32] - 公式：$$\mathrm{预估分红总额} = \mathrm{预估净利润} \times \mathrm{历史分红率}$$ 3. **计算分红对指数的影响**： - 股息点公式：$$\mathrm{单股票分红影响\%} = \mathrm{股票权重} \times \mathrm{股息率}$$ - 动态权重调整：$$\mathrm{w_{it}={\frac{w_{i0}\times\mathrm{\scriptsize{\left(\mathrm{\scriptsize{\normalsize1+R\mathrm{\scriptsize{\normalsize1}}}\right)}}}{\sum_{1}^{n}w_{i0}\times\mathrm{\scriptsize{\left(\mathrm{\scriptsize{\normalsize1+R\mathrm{\scriptsize{\normalsize1}}}\right)}}}}}}$$[29] 4. **预测合约影响值**：根据历史除息日规律推算未来分红时间，累加交割日前所有分红点数[34][35] - **模型评价**：依赖历史分红率假设，若市场环境突变（如分红率大幅变化）可能影响预测准确性[36] 2. **模型名称：股指期货定价模型** - **模型构建思路**：基于无套利原理，考虑分红现值和利率因素，计算期货理论价格[36] - **模型具体构建过程**： - **离散红利定价公式**：$$F_t = (S_t - D)(1 + r)$$，其中$D$为红利现值，$r$为无风险利率[36] - **连续红利定价公式**：$$F_t = S_t e^{(r-d)(T-t)}$$，$d$为年化红利率[37] --- 量化因子与构建方式 1. **因子名称：分红点数因子** - **因子构建思路**：量化分红对期货合约价差的直接影响[12][13][14][15] - **因子具体构建过程**： - 计算各合约的**含分红价差**：$$\mathrm{含分红价差} = \mathrm{实际价差} + \mathrm{分红点数}$$[12] - 示例：IH2504合约含分红价差=2.15（实际价差）+0.00（分红点数）=2.15[12] 2. **因子名称：年化对冲成本因子** - **因子构建思路**：剔除分红影响后，反映持有期货至到期的对冲成本[9][12] - **因子具体构建过程**： - 按365天或243天年化计算，公式：$$\mathrm{年化对冲成本\%} = \left(\frac{\mathrm{实际价差}}{\mathrm{收盘价}} \times \frac{365}{\mathrm{剩余天数}}\right) \times 100$$ - 示例：IH2504合约年化对冲成本为-1.96%（365天口径）[12] --- 模型的回测效果 1. **分红预测模型** - **上证50期货**： - IH2504分红点数0.00，剩余影响0.00%[12] - IH2509分红点数60.33，剩余影响2.27%[12] - **沪深300期货**： - IF2504分红点数0.26，剩余影响0.01%[13] - IF2509分红点数78.19，剩余影响2.02%[13] 2. **股指期货定价模型** - **理论价差与实际价差对比**： - IC2504实际价差-23.10 vs 含分红价差-22.81[14] - IM2504实际价差-34.86 vs 含分红价差-34.66[15] --- 因子的回测效果 1. **分红点数因子** - **中证500期货**： - IC2504分红点数0.30，含分红价差-22.81[14] - IC2509分红点数80.69，含分红价差-180.41[14] - **中证1000期货**： - IM2504分红点数0.19，含分红价差-34.66[15] 2. **年化对冲成本因子** - **上证50期货**：IH2504年化成本-1.96%（365天）[12] - **中证1000期货**：IM2504年化成本13.60%（365天）[15]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 对二季度债市整体表现偏向积极，十年期国债运行区间预计在1.6% - 1.9%之间，债券或从区间偏右端运行至偏中间位置 [5] - 二永债流动性升至一年内最高，建议继续做波段，适当短端下沉城农商行 [5] 根据相关目录分别进行总结 企业永续债 一级市场 - 3月发行107只，融资1114亿元，较上月增约56%，偿还规模增至1360亿元，环比升169%，净融出246亿元，为本年来首次 [5][10] - AAA高等级主体发行规模占比小幅下降，AAA、AA+和AA发行利率分别上行24bp、41bp和8bp至2.63%、2.98%和2.81% [10] - 发行量前三行业为城投、建筑装饰、公用事业，综合行业降至第四 [5][13] - 3月新发107只中63只为次级债，规模744亿元，只数占比升至59%，规模占比升至67% [5][15] 二级市场 - 3月产业、城投永续债短端收益率波动下行，长端下行不明显，短端利差显著收窄 [5][21] - 3月城投、产业永续品种利差窄幅波动，中低等级、中长久期城投和AA+级产业品种利差倾向走阔 [23] - 3月各行业产业永续信用利差除个别外全面收窄，各省份城投永续信用利差除河北、陕西、吉林外均收窄 [25][28] - 3月成交规模和换手率明显提升，全月成交3937亿元，环比增69%，修正后换手率为12.52%，环比升4.25pct [5][30] - 3月未新增企业永续债未被赎回事件，未赎回多为2018年前发行且发行人多已违约 [34] 金融永续及次级债 一级市场 - 3月金融永续债发行量环比持续提升，达一季度以来最高，共发行7单，融资635亿元，到期942亿元，净融出307亿元 [35] - 3月金融次级债发行592亿元，银行二级资本债占494亿元，到期322亿元，净融入270亿元 [39] 二级市场 - 3月多数金融机构利差小幅收窄，AA+银行收窄幅度最大，券商次级债利差收窄明显，银行TLAC债利差持平 [44][48] - 3月银行永续债总成交规模和换手率环比大幅提升，银行二级资本债成交规模与换手率同样明显上行 [52][56] - 3月无新增银行二级资本债未赎回事件，提示警惕弱城农商行不赎回风险，建议控制下沉区域 [60] ABS 一级市场 - 3月发行189单，融资1717亿元，环比显著提升，个人消费贷款ABS发行规模居首，融资租赁和小额贷款ABS次之 [5][61] - 3月地产ABS发行量环比回升，发行34亿元，融资成本集中在2.2% - 3.0%之间 [63] - 3月ABS项目高等级仍占主体，AAAsf级债券发行规模占比94%，短期限发行成本环比明显上行 [64] 二级市场 - 3月ABS中短端到期收益率全面大幅下行，长端持平，信用仅中短端收窄 [65] - 3月二级成交规模1855亿元，环比接近翻倍，换手率环比提升2.50pct至6.02%，阳光城ABS出现少量大幅折价成交 [67]

报告公司投资评级 - 报告对丽江股份的投资评级为“增持（维持）” [5] 报告的核心观点 - 公司收入利润稳健增长，Q4淡季表现优异且继续高比例分红；毛利率小幅下降、费用率略升但财务状况保持稳健；索道业务稳步增长，新酒店开业助力长期发展 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 预测公司2025 - 2027年EPS分别为0.43、0.46、0.52元（调整前为0.50/0.52元），因下游需求疲软下调25、26年收入预测，参考可比公司估值，给予公司2025年27倍市盈率，对应目标价11.61元 [2][8] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|799|808|863|915|972| |同比增长(%)|152.4%|1.2%|6.8%|6.0%|6.2%| |营业利润(百万元)|319|300|326|351|390| |同比增长(%)|2517.0%|-5.8%|8.6%|7.7%|11.2%| |归属母公司净利润(百万元)|227|211|236|255|284| |同比增长(%)|5971.9%|-7.3%|12.0%|8.0%|11.5%| |每股收益（元）|0.41|0.38|0.43|0.46|0.52| |毛利率(%)|58.7%|57.4%|58.9%|59.7%|60.9%| |净利率(%)|28.5%|26.1%|27.4%|27.9%|29.2%| |净资产收益率(%)|9.2%|8.4%|8.9%|9.0%|9.7%| |市盈率|23.1|24.9|22.2|20.6|18.5| |市净率|2.1|2.1|1.9|1.8|1.7| [4] 公司经营情况 - 2024年公司营业收入8.08亿元/+1.2%；归母净利润2.11亿元/-7.3%，因泸沽湖英迪格酒店开业初期费用摊销影响；第四季度营业收入1.73亿元/+10.0%；归母净利润0.19亿元/+19.2%；每股收益（EPS）为0.38元/-7.3%；公司提出现金分红方案，每10股派发3.50元（含税），分红占净利润比例高达91%，按报告发布当日股价，股息率为3.7% [7] - 2024年公司整体毛利率57.4%，同比-1.3pct，其中索道运输毛利率达84.7%/+0.1pct，印象演出毛利率55.7%，同比-3.1pct，酒店业务毛利率18.9%，同比-7.5pct；全年销售费用率为3.6%，同比+0.2pct；管理费用率16.0%，同比+0.6pct；公司资产负债率维持在11.7%的较低水平，经营活动现金净流入3.29亿元 [7] - 2024年公司三条索道接待游客共666.84万人次，同比+8.9%，核心冰川公园索道接待游客310.72万人次，同比-1.7%，云杉坪索道与牦牛坪索道分别接待游客303.46万人次、52.66万人次，同比分别+17.7%、+38.0%，索道业务全年营收4.14亿元，同比+7.0%；《印象丽江》全年共接待游客174.38万人次，同比+11.8%；2024年7月新开业的泸沽湖英迪格酒店有195间套客房，预计未来贡献增量业绩；牦牛坪索道改扩建计划预计2025年上半年启动 [7] 可比公司估值 |公司|代码|最新价格(元)|每股收益（元）|市盈率| |----|----|----|----|----| | | |2025/4/3|2023A|2024E|2025E|2026E|2023A|2024E|2025E|2026E| |宋城演艺|300144|9.50|-0.04|0.42|0.49|0.56|-226.7|22.6|19.3|17.1| |黄山旅游|600054|12.22|0.58|0.49|0.57|0.63|21.1|24.9|21.5|19.4| |天目湖|603136|12.23|0.54|0.45|0.55|0.63|22.5|27.0|22.3|19.5| |锦江酒店|600754|26.22|0.94|0.85|1.28|1.50|28.0|30.8|20.5|17.5| |君亭酒店|301073|22.65|0.16|0.16|0.36|0.57|144.3|138.4|62.5|40.0| |长白山|603099|34.95|0.52|0.64|0.79|0.95|67.51|55.00|44|36.71| |调整后平均| | | | | | | |34.43|27.08|23.27| [9] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多表展示了公司2023A - 2027E的财务数据预测，包括货币资金、应收票据及应收账款、存货等资产项目，营业收入、营业成本、销售费用等利润项目，以及净利润、折旧摊销、财务费用等现金流量项目 [11] - 给出了成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率指标，如营业收入、营业利润、归属于母公司净利润的同比增长率，毛利率、净利率、ROE等获利指标，资产负债率、净负债率等偿债指标，应收账款周转率、存货周转率等营运指标 [11]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，给予公司25年10.6倍PE，对应目标价约为23.32元 [4] 报告的核心观点 - 考虑煤炭行业景气度短期承压，小幅下调公司收入增速；因24年利润率较高的煤机产品占比提升，预期25年毛利率或回归正常均值水平，小幅下调25年毛利率预期；企业费用和成本管控能力优秀，下调期间费用率；随着行业需求修复和规模效应提升，认为板块26 - 27年盈利将继续提升；预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为39.34、43.63、48.65亿元，每股收益分别为2.20、2.44、2.73元（原预测2025 - 2026年每股收益分别为2.20、2.48元） [4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩表现 - 24年公司业绩增长20%，实现收入370.52亿元，同比增长1.73%，归母净利润39.34亿元，同比增长20.16%，主要产业板块业绩创历史最好水平；24Q4实现收入91.96亿元，同比0.36%，归母净利润8.75亿元，同比增长8.49% [9] - 24年煤机板块收入稳增，实现收入194.70亿元，同比增长3.27%，净利润41.65亿元，同比增长30.44%，归母净利润39.93亿元，同比增长30.83%；液压支架及其他煤机设备产品及物料毛利率33.44%，同比增加4.18pct，盈利改善因利润率高的产品占比提升和材料成本下降 [9] - 24年汽车零部件板块收入持平，实现收入175.82亿元，同比增长0.07%，净利润2.57亿元，同比下降6.99%，归母净利润1.43亿元，同比下降35.52%；亚新科收入50.39亿元，同比增加18.94%，净利润3.94亿元，同比增加1.52亿元；SEG收入124.19亿元，同比下降7.01%，净利润0.17亿元，同比减少1.68亿元；新能源汽车相关业务培育期投入大，净利润亏损1.61亿元；24年原SEG重组计划产生费用影响2.02亿元 [9] 股东回报情况 - 24年公司计划每股派发红利1.12元（含税），合计派发现金红利19.56亿元，分红比例上调至49.72% [9] 可比公司估值比较 - 列出天地科技、华域汽车、中鼎股份、北路智控、三一国际等可比公司2023A - 2026E的价格、每股收益、市盈率等数据，调整后平均市盈率2025E为9.41，2026E为8.97 [10] 财务报表预测与比率分析 - 给出2023A - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表相关数据，包括货币资金、应收票据等资产项目，营业收入、营业成本等利润项目，以及净利润、折旧摊销等现金流量项目 [11] - 列出2023A - 2027E主要财务比率，如成长能力（营业收入、营业利润、归母净利润同比增长）、获利能力（毛利率、净利率、ROE、ROIC）、偿债能力（资产负债率、净负债率、流动比率、速动比率）、营运能力（应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率）、每股指标（每股收益、每股经营现金流、每股净资产）、估值比率（市盈率、市净率、EV/EBITDA、EV/EBIT） [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 考虑集采等政策对部分产品价格波动的影响，下调盈利预期，预测公司2025 - 2027年每股收益分别为0.75、0.89、0.95元（原预测值2025 - 2026年分别为0.88/0.96元），给予公司2025年21倍PE估值，对应目标价15.75元 [2] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为86.74亿、84.98亿、90.69亿、97.23亿、102.48亿元，同比增长0.4%、 - 2.0%、6.7%、7.2%、5.4% [4] - 2023 - 2027年营业利润分别为12.28亿、10.76亿、12.80亿、15.51亿、16.85亿元，同比增长867.0%、 - 12.4%、19.0%、21.1%、8.7% [4] - 2023 - 2027年归属母公司净利润分别为10.71亿、9.56亿、11.24亿、13.25亿、14.23亿元，同比增长505.3%、 - 10.8%、17.6%、17.9%、7.4% [4] - 2023 - 2027年每股收益分别为0.72、0.64、0.75、0.89、0.95元 [4] - 2023 - 2027年毛利率分别为66.8%、67.1%、66.5%、66.6%、66.7% [4] - 2023 - 2027年净利率分别为12.3%、11.2%、12.4%、13.6%、13.9% [4] - 2023 - 2027年净资产收益率分别为8.6%、7.9%、9.1%、9.9%、9.7% [4] - 2023 - 2027年市盈率分别为21.6、24.2、20.6、17.5、16.3 [4] - 2023 - 2027年市净率分别为1.9、1.9、1.8、1.7、1.5 [4] 业绩情况 - 2024年实现营收85.0亿元，同比下降2.0%；归母净利润9.6亿元，同比下降10.8%；扣非归母净利润10.4亿元，同比下降12.3% [9] - 2024年医药工业收入75.74亿元，同比增长2.06%，其中中药板块收入60.24亿元，同比增长0.88% [9] - 2024年心脑血管实现收入55.9亿元，同比增长4.2%；肝病治疗收入7.3亿元，同比增长10.6%；抗肿瘤收入2.3亿元，同比增长19.9%；感冒发烧收入3.1亿元，同比下降39.5% [9] - 2024年复方丹参滴丸销量同比增长9.2%；养血清脑颗粒/丸销量同比增长10.7%/11.6%；芪参益气滴丸销量同比增长5.5%；水林佳销量同比增长16.0% [9] 产品创新 - 2024年持续加大研发创新力度，拥有涵盖98款在研产品的研发管线，2款中药经典名方枇杷清肺饮和温经汤处于申报生产阶段并已通过药品注册研制和生产现场核查，安神滴丸完成临床III期，提交生产申请，17款创新中药产品处于临床II、III期研究阶段 [9] 华润三九并购 - 2024年与华润三九签署《股份转让协议》，若顺利推进并实施完成，控股股东将变为华润三九 [9] - 2025年3月28日，经华润三九推荐，公司董事会完成高管团队的聘任，有望借助华润三九在管理、营销及政策资源方面的加持提升竞争力 [9] 可比公司估值 - 截止2025.4.2，昆药集团、江中药业、以岭药业、云南白药、恒瑞医药、众生药业调整后平均市盈率2023 - 2026年分别为26.42、26.81、21.36、17.96 [10] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2023 - 2027年多项财务指标进行预测，如货币资金、应收票据等 [11] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面的指标预测 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 考虑集采等政策影响下调盈利预期，预测公司2025 - 2027年每股收益分别为0.75、0.89、0.95元，给予2025年21倍PE估值，对应目标价15.75元 [2] - 业绩稳健，医药工业平稳增长，核心产品销量保持较快增长，产品创新不断推进，华润三九并购有望赋能 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为86.74亿、84.98亿、90.69亿、97.23亿、102.48亿元，同比增长0.4%、 - 2.0%、6.7%、7.2%、5.4% [4] - 2023 - 2027年营业利润分别为12.28亿、10.76亿、12.80亿、15.51亿、16.85亿元，同比增长867.0%、 - 12.4%、19.0%、21.1%、8.7% [4] - 2023 - 2027年归属母公司净利润分别为10.71亿、9.56亿、11.24亿、13.25亿、14.23亿元，同比增长505.3%、 - 10.8%、17.6%、17.9%、7.4% [4] - 2023 - 2027年每股收益分别为0.72、0.64、0.75、0.89、0.95元 [4] - 2023 - 2027年毛利率分别为66.8%、67.1%、66.5%、66.6%、66.7% [4] - 2023 - 2027年净利率分别为12.3%、11.2%、12.4%、13.6%、13.9% [4] - 2023 - 2027年净资产收益率分别为8.6%、7.9%、9.1%、9.9%、9.7% [4] - 2023 - 2027年市盈率分别为21.6、24.2、20.6、17.5、16.3 [4] - 2023 - 2027年市净率分别为1.9、1.9、1.8、1.7、1.5 [4] 业绩情况 - 2024年实现营收85.0亿元，同比下降2.0%；归母净利润9.6亿元，同比下降10.8%；扣非归母净利润10.4亿元，同比下降12.3% [9] - 2024年医药工业收入75.74亿元，同比增长2.06%，其中中药板块收入60.24亿元，同比增长0.88% [9] - 2024年心脑血管收入55.9亿元，同比增长4.2%；肝病治疗收入7.3亿元，同比增长10.6%；抗肿瘤收入2.3亿元，同比增长19.9%；感冒发烧收入3.1亿元，同比下降39.5% [9] - 2024年复方丹参滴丸销量同比增长9.2%；养血清脑颗粒/丸销量同比增长10.7%/11.6%；芪参益气滴丸销量同比增长5.5%；水林佳销量同比增长16.0% [9] 产品创新 - 2024年持续加大研发创新力度，拥有涵盖98款在研产品的研发管线 [9] - 2款中药经典名方枇杷清肺饮和温经汤处于申报生产阶段并已通过药品注册研制和生产现场核查，安神滴丸完成临床III期，提交生产申请，17款创新中药产品处于临床II、III期研究阶段 [9] 华润三九并购 - 2024年与华润三九签署《股份转让协议》，若顺利推进并实施完成，控股股东将变为华润三九 [9] - 2025年3月28日，经华润三九推荐，公司董事会完成高管团队的聘任，有望提升自身竞争力 [9] 可比公司估值 - 昆药集团、江中药业、以岭药业、云南白药、恒瑞医药、众生药业2025年调整后平均市盈率为21.36 [10]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][4][10] 报告的核心观点 - 根据股权激励考核方案上调25、26年收入，根据24年年报对25 - 26年下调毛利率、上调费用率，预测公司2025 - 2027年每股收益分别为2.66、3.21、3.64元（原预测25 - 26年为3.31、3.80元），认为公司合理估值水平为2025年的23倍市盈率，对应目标价61.18元 [2][10] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为70.87亿、53.57亿、64.57亿、72.53亿、79.95亿元，同比增长17.0%、 - 24.4%、20.5%、12.3%、10.2% [3] - 2023 - 2027年营业利润分别为23.02亿、5.68亿、11.89亿、14.57亿、16.55亿元，同比增长3.0%、 - 75.3%、109.5%、22.5%、13.6% [3] - 2023 - 2027年归属母公司净利润分别为17.69亿、3.46亿、8.87亿、10.70亿、12.14亿元，同比增长5.0%、 - 80.5%、156.4%、20.6%、13.5% [3] - 2023 - 2027年每股收益分别为5.31、1.04、2.66、3.21、3.64元 [3] - 2023 - 2027年毛利率分别为74.6%、65.5%、66.3%、66.5%、67.2% [3] - 2023 - 2027年净利率分别为25.0%、6.5%、13.7%、14.7%、15.2% [3] - 2023 - 2027年净资产收益率分别为26.1%、4.9%、11.9%、12.3%、12.4% [3] - 2023 - 2027年市盈率分别为10.6、54.0、21.1、17.5、15.4 [3] - 2023 - 2027年市净率分别为2.6、2.7、2.3、2.0、1.8 [3] 公司2024年年报情况 - 全年实现营业收入53.57亿元，同比 - 24.4%；归母净利润3.46亿元，同比 - 80.5%；单四季度营业收入8.97亿元（ - 51.2%），归母净利润 - 3.23亿元（ - 168.1%） [9] - 消费场景疲软，省外收入承压，中高档酒收入41亿元（同比 - 27.6%），普通酒收入6.9亿元（同比 - 23.4%），省内收入15.1亿元（同比 - 19.7%），省外收入32.8亿元（同比 - 30.0%），省内外渠道库存3个月以上，截至24Q4末经销商较24Q3末减少100家，合同负债为1.65亿元，环比24Q3末下滑5%，同比下滑40% [9] - 毛利率下滑、费用率提升，盈利暂时承压，24年毛利率为65.5%（yoy - 9.0pct），销售费用率为23.8%（同比 + 5.6pct），管理费用率为10.2%（同比 + 1.2pct），销售净利率为6.4%（yoy - 18.7pct）；24Q4毛利率为53.7%（yoy - 18.6pct），销售费用率同比提升19.5pct至36.0%，管理费用率同比提升4.0pct至11.9%，销售净利率为 - 36.4%（yoy - 62.3pct） [9] - 主动控量去库强化动销，期待经济回暖带来业绩弹性，2024年三季度主动暂停部分区域品味舍得发货，集中消化社会库存，加大C端投入，品牌持续实施老酒战略，中长期若宏观经济政策显效带动次高端需求回暖，品味舍得有望受益，叠加沱牌大众酒韧性支撑，业绩弹性可期 [9] 可比公司估值 - 洋河股份、古井贡酒、水井坊等多家可比公司2023 - 2026年每股收益及市盈率情况，调整后平均2025 - 2026年市盈率分别为23、19 [11] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表各项目2023 - 2027年预测数据，包括货币资金、应收票据等资产项目，营业收入、营业成本等利润项目，净利润、折旧摊销等现金流量项目 [13] - 主要财务比率2023 - 2027年预测数据，包括成长能力（营业收入、营业利润等增速）、获利能力（毛利率、净利率等）、偿债能力（资产负债率、流动比率等）、营运能力（应收账款周转率、存货周转率等）、每股指标（每股收益、每股经营现金流等）、估值比率（市盈率、市净率等） [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][9] 报告的核心观点 - 根据年报调整盈利预测并引入2027年盈利预测，预计2025 - 2027年每股收益分别为0.46、0.53和0.61元，给予2025年17倍PE估值，对应目标价7.82元，维持“买入”评级 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 公司表现 - 2024年实现营业收入146.3亿，同比增长7.1%，归母净利润11.4亿，同比增长1.4%，24Q4收入和归母净利润分别同比增长9.8%和 - 32.1%，分红率预计为82.9% [8] - 2024年两品牌均净开店，休闲服饰收入同比增长0.4%，毛利率降2.5pct至35.5%，门店净增108家，面积增6%；儿童服饰收入同比增长9.6%，毛利率增0.5pct至47.3%，门店净增280家，面积增4% [8] - 2024年线上、直营、加盟和联营渠道销售收入分别同比增长7.1%、12.6%、5.1%和0.1%，毛利率分别同比增长2.4pct、 - 1.5pct、 - 2.99pct和 - 2.15pct [8] - 截至2024年底，存货周转天数为173天，去年同期190天，经营活动现金流净额为12.6亿，去年同期19.4亿 [8] - 2024年在新加坡等多地新开30多家门店，森马和巴拉巴拉品牌进驻全球15个国家和地区，中国香港地区及海外门店超100家 [8] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年每股收益分别为0.46、0.53和0.61元（原25 - 26年0.56和0.62元） [2][9] 财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|13,661|14,626|15,775|17,211|18,705| |同比增长(%)|2.5%|7.1%|7.9%|9.1%|8.7%| |营业利润(百万元)|1,505|1,548|1,689|1,949|2,223| |同比增长(%)|72.8%|2.8%|9.1%|15.4%|14.1%| |归属母公司净利润(百万元)|1,122|1,137|1,241|1,433|1,635| |同比增长(%)|76.1%|1.4%|9.2%|15.4%|14.1%| |每股收益（元）|0.42|0.42|0.46|0.53|0.61| |毛利率(%)|44.0%|43.8%|44.1%|44.2%|44.4%| |净利率(%)|8.2%|7.8%|7.9%|8.3%|8.7%| |净资产收益率(%)|10.0%|9.8%|9.9%|10.6%|11.6%| |市盈率|17.4|17.1|15.7|13.6|11.9| |市净率|1.7|1.6|1.5|1.4|1.3|[6] 可比公司估值 |公司名称|公司代码|股价（元）|每股收益（元）（2023A - 2026E）|市盈率（2023A - 2026E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |太平鸟|603877|16.19|0.89、0.55、0.85、1.04|18、30、19、16| |海澜之家|600398|8.04|0.61、0.48、0.56、0.64|13、17、14、13| |李宁|02331|14.71|1.23、1.17、1.14、1.26|12、13、13、12| |安踏体育|02020|80.43|3.65、5.56、4.83、5.43|22、14、17、15| |特步国际|01368|4.73|0.37、0.45、0.50、0.55|13、11、9、9| |牧高笛|603908|26.75|1.14、1.04、1.20、1.37|23、26、22、20| |爱婴室|603214|19.91|0.76、0.80、0.94、1.11|26、25、21、18| |调整后平均| - | - | - |19、17、15、 - |[10]