报告公司投资评级 - 给予“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 2025Q1公司营收和归母净利润同比显著增长，业绩和盈利能力超预期，25H1业绩确定性强，下半年业绩需看电子行业整体景气度，若有新品推出，公司业绩值得期待 [2][3] - 终端创新促使覆铜板升级，公司作为中国大陆厂商进入产业链有望打破垄断，生益电子抓住ASIC机会实现弯道超车 [4] 业绩简评 - 2025年4月28日晚公司披露一季报，25Q1实现营收56.11亿元，同比增长26.86%；实现归母净利润5.64亿元，同比增长43.76%；实现扣非归母净利5.60亿元，同比增长44.97%；毛利率达24.60%、同比增加3.3pct，净利率达11.31%、同比增加2.2pct [2] 经营分析 - 25H1业绩确定性强，25Q1业绩显示需求上行，龙头厂商稼动率满产，覆铜板行业主流厂商价格坚挺，25Q2有望延续一季度景气度；下半年需看电子行业整体景气度，若有高产品力新品，有望驱动旺季需求环比攀升，公司业绩值得期待 [3] 终端创新与业务发展 - 终端创新使覆铜板升级，资本开支侧和端侧产品等级提升，目前被韩国和中国台湾厂商独占，公司作为中国大陆厂商进入产业链，有望打破垄断迎来增长 [4] - 生益电子依靠高多层类产品技术实力，成功通过海外ASIC相关产业链突破，二季度开始营收和利润环比加速变化，有望随海外ASIC产业链起量快速增长 [4] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润将达28.0亿元、38.4亿元和43.6亿元，对应PE为21倍、15倍和13倍，考虑公司强阿尔法能力、订单和价格增长、盈利能力修复及业绩确定性高，给予“买入”评级 [5] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|16,586|20,388|25,095|28,872|31,760| |营业收入增长率|-7.93%|22.92%|23.09%|15.05%|10.00%| |归母净利润(百万元)|1,164|1,739|2,801|3,840|4,361| |归母净利润增长率|-23.96%|49.37%|61.09%|37.12%|13.56%| |摊薄每股收益(元)|0.494|0.716|1.153|1.581|1.795| |每股经营性现金流净额|1.16|0.60|1.17|1.88|1.86| |ROE(归属母公司)(摊薄)|8.32%|11.67%|18.15%|24.17%|26.50%| |P/E|37.04|33.60|20.78|15.16|13.35| |P/B|3.08|3.92|3.77|3.66|3.54| [10] 三张报表预测摘要 损益表 - 主营业务收入2022 - 2027E分别为18,014、16,586、20,388、25,095、28,872、31,760百万元，增长率分别为-11.15%、-7.93%、22.92%、23.09%、15.05%、10.00% [11] - 归母净利润2022 - 2027E分别为1,531、1,164、1,739、2,801、3,840、4,361百万元，净利润增长率分别为-45.90%、-23.96%、49.37%、61.09%、37.12%、13.56% [11] 资产负债表 - 资产总计2022 - 2027E分别为25,196、24,957、27,643、29,326、31,781、34,379百万元，总资产增长率分别为3.13%、-0.95%、10.77%、6.09%、8.37%、8.17% [11] - 负债2022 - 2027E分别为9,899、9,256、11,138、12,173、13,903、15,550百万元，净负债/股东权益分别为10.35%、6.37%、8.51%、11.32%、11.54%、21.38% [11] 现金流量表 - 经营活动现金净流2022 - 2027E分别为2,820、2,743、1,456、2,835、4,571、4,520百万元 [11] - 投资活动现金净流2022 - 2027E分别为-1,193、-1,162、-934、-1,009、-1,209、-2,588百万元 [11] - 筹资活动现金净流2022 - 2027E分别为-648、-1,919、-1,276、-1,709、-3,086、-3,021百万元 [11] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |买入|0|9|12|13|27| |增持|0|2|3|3|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|0.00|1.18|1.20|1.19|1.00| [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 半导体材料业务驱动业绩增长，降本控费提升运营效率，公司结合业务实际、寻找降本点并持续跟进，销售、管理费用通过精细化管控实现优化，管理效能有所提升，盈利能力有望进一步增强 [3] - 发行可转债扩大光刻胶和半导体材料产能，助力产业链自主可控，公司坚持材料技术创新与上游原材料自主化培养同步，持续提升产品上游供应链的自主化程度 [4] - 看好公司在半导体材料领域的成长潜力，预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为6.84/8.76/9.95亿元，同比增长31%/28%/14% [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩简评 - 2024年全年，公司实现营收33.38亿元，同比+25.14%；实现归母净利润5.21亿元，同比+134.54% [2] - 2024年四季度单季，公司实现营收9.12亿元，同比+14.76%；实现归母净利润1.44亿元，同比+215.57% [2] - 2025年一季度，公司实现营收8.24亿元，同比+16.37%；实现归母净利润1.41亿元，同比+72.84% [2] 经营分析 - 2024年，公司半导体板块业务实现收入15.2亿元，同比+77.40%，占公司总营收比例持续提升 [3] - 公司的CMP抛光材料、半导体显示材料产品已在国内主流晶圆厂、面板厂客户规模放量，市场渗透率持续提升，部分产品已取得国内龙头或销售领先的地位 [3] - 公司前期孵化的半导体先进封装材料及高端晶圆光刻胶业务均已取得销售收入，未来有望贡献利润 [3] - 2024年期间费用率下降至26.26%，其中研发费用率保持在14%左右 [3] 发行可转债 - 2025年4月发行可转债，可转债面值为100元，发行张数910万张，转股价为28.68元，募集资金9.1亿元 [4] - 募集资金主要投向年产300吨的KrF/ArF光刻胶产业化项目、光电半导体材料上游关键原材料国产化产业基地项目和补充流动资金 [4] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为6.84/8.76/9.95亿元，同比增长31%/28%/14%，EPS分别为0.73、0.93、1.06元，当前股价对应PE分别为41、32、28倍 [5] 公司基本情况 - 2023 - 2027E营业收入分别为26.67/33.38/40.59/48.50/55.87亿元，增长率分别为-2.00%/25.14%/21.61%/19.49%/15.20% [9] - 2023 - 2027E归母净利润分别为2.22/5.21/6.84/8.76/9.95亿元，增长率分别为-43.08%/134.54%/31.34%/28.02%/13.60% [9] - 2023 - 2027E摊薄每股收益分别为0.235/0.555/0.729/0.933/1.060元 [9] - 2023 - 2027E每股经营性现金流净额分别为0.57/0.88/0.97/1.21/1.46元 [9] - 2023 - 2027E ROE分别为4.97%/11.56%/13.43%/14.95%/14.82% [9] - 2023 - 2027E P/E分别为103.03/46.89/40.97/32.00/28.17 [9] - 2023 - 2027E P/B分别为5.12/5.42/5.50/4.78/4.18 [9] 附录：三张报表预测摘要 - 损益表显示2022 - 2027E主营业务收入、成本、毛利等指标及变化情况 [11] - 资产负债表显示2022 - 2027E货币资金、应收款项、存货等资产和负债项目情况 [11] - 现金流量表显示2022 - 2027E净利润、经营活动现金净流等现金流量指标情况 [11] 市场中相关报告评级比率分析 - 不同时间内“买入”“增持”等评级的数量及评分情况，如一周内“买入”0个，评分0.00 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 公司2024年全年营收104.35亿元，同比-9.09%，归母净利润12.02亿元，同比-23.19%；2025年1季度收入32.41亿元，同比+2.04%，归母净利润4.35亿元，同比+1.35% [2] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为12.54亿元、14.82亿元和16.03亿元，EPS分别为3.084、3.644和3.942元，当前市值对应PE分别为16.61X、14.06X和13.00X [5] - 葫芦岛项目投资为公司带来新一轮成长，在建工程16.09亿元，相关原料药项目投产后将贡献收入和利润 [4] 公司财务情况 营收与利润 - 2024年全年营收104.35亿元，同比-9.09%，归母净利润12.02亿元，同比-23.19%；2025年1季度收入32.41亿元，同比+2.04%，归母净利润4.35亿元，同比+1.35% [2] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为115.49亿元、128.39亿元和135.67亿元，增长率分别为10.68%、11.17%和5.67%；归母净利润分别为12.54亿元、14.82亿元和16.03亿元，增长率分别为4.33%、18.17%和8.17% [10] 费用情况 - 2024年度，销售费用2.32亿元，同比+0.99%；管理费用4.68亿元，同比-9.60%，因排污费下降；财务费用-0.65亿元，同比-11.35%，因利息收入增加；研发费3.58亿元，同比-14.32%，因研发领用材料价格下降 [3] 业务情况 - 2025年1季度，原药产量2.95万吨，销量2.87万吨，价格6.30万元/吨，同比-8.83%；制剂产量1.30万吨，销量1.54万吨，价格5.66万元/吨，同比-1.57% [3] - 2024年全年，原药产量9.69万吨，销量9.99万吨，价格6.43万元/吨；制剂产量3.54万吨，销量3.64万吨，价格4.25万元/吨 [3] 在建项目情况 - 在建工程16.09亿元，主要为葫芦岛基地产品，包括年产15650吨农药原药、7000吨农药中间体等，含咪草烟、啶菌噁唑、功夫菊酯、氟唑菌酰羟胺、莎稗磷、四氯虫酰胺等 [4] 市场评级情况 市场中相关报告评级比率分析 | 日期 | 一周内 | 一月内 | 二月内 | 三月内 | 六月内 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 买入 | 1 | 13 | 27 | 31 | 63 | | 增持 | 0 | 1 | 3 | 3 | 0 | | 中性 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 减持 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 评分 | 1.00 | 1.07 | 1.10 | 1.09 | 1.00 | [13] 历史推荐和目标定价 | 序号 | 日期 | 评级 | 市价 | 目标价 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 1 | 2023 - 08 - 29 | 买入 | 65.65 | N/A | | 2 | 2023 - 10 - 23 | 买入 | 66.21 | N/A | | 3 | 2024 - 03 - 26 | 买入 | 51.50 | N/A | | 4 | 2024 - 04 - 23 | 买入 | 60.70 | N/A | | 5 | 2024 - 08 - 27 | 买入 | 48.76 | N/A | | 6 | 2024 - 10 - 29 | 买入 | 61.08 | N/A | [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司订单稳健，利润率受新工厂爬坡影响，业绩符合预期；量价齐增驱动成长，新工厂如期投产；毛利率受新工厂爬坡影响，未来盈利水平有望恢复；关税对公司影响较小，阿迪等新客户增长势头良好，公司订单有望受益；考虑到客户结构和控费能力，工厂爬坡完成后业绩预计逐步恢复 [2][3][4][5] 业绩简评 - 2025年4月28日公司公布2025年一季报，25Q1营收53.53亿元，同增12.34%；归母净利润7.62亿元，同降3.25%；扣非净利润7.51亿元，同降3.35% [2] 经营分析 - 25Q1公司销售运动鞋0.49亿双，同比增长8.24%，ASP增长单位数，量价齐增驱动订单增长，新客户订单量同比显著增长，2024年9月与Adidas开始量产出货 [3] - 为匹配订单需求，公司在多地新工厂加速建设和投产，2024年上下半年各投产2家成品鞋工厂，2025年第一季度又有2家投产 [3] - 25Q1公司毛利率22.90%，同比下降5.47pct，新工厂处于效率爬坡阶段影响毛利率；销售及管理费用率稳健优化，净利率14.26%，同比下降2.30pct，未来新投工厂提效后盈利水平有望恢复 [3] 关税影响与客户增长 - 公司受关税影响较小，东南亚工厂采用来料加工模式，越南工厂原材料本地采购比例超50%；鞋类制造利润薄，共担关税概率低，且东南亚制造成本优势大，鞋服制造回流美国有难度；产能集中在越南和柬埔寨，关税加征推迟90天，公司受影响相对行业更小 [4] - 公司主要依赖阿迪、昂跑等新客户贡献增量，新客户增长势头良好，拓客能力突出，有望依靠新客户实现快速增长 [4] 盈利预测、估值与评级 - 预计2025 - 2027年公司实现归母净利润44.23/50.74/57.92亿元，对应PE分别为15/13/11倍，维持“买入”评级 [5] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|20,114|24,006|27,547|31,391|35,782| |营业收入增长率|-2.21%|19.35%|14.75%|13.95%|13.99%| |归母净利润(百万元)|3,200|3,840|4,423|5,074|5,792| |归母净利润增长率|-0.86%|20.00%|15.18%|14.71%|14.14%| |摊薄每股收益(元)|2.742|3.291|3.790|4.348|4.963| |每股经营性现金流净额|3.17|3.96|4.05|4.85|4.95| |ROE(归属母公司)(摊薄)|21.18%|22.03%|22.02%|21.94%|21.77%| |P/E|19.20|23.90|14.90|12.99|11.38| |P/B|4.07|5.27|3.28|2.85|2.48|[10] 三张报表预测摘要 损益表 - 展示2022 - 2027E主营业务收入、成本、毛利等项目及占比、增长率等数据 [12] 资产负债表 - 展示2022 - 2027E货币资金、应收款项、存货等资产项目和短期借款、应付款项等负债项目及占比、增长率等数据 [12] 现金流量表 - 展示2022 - 2027E净利润、非现金支出、营运资金变动等项目及经营、投资、筹资活动现金净流等数据 [12] 比率分析 - 包含每股指标、净资产收益率、总资产收益率等指标及主营业务收入、EBIT、净利润等增长率数据，还有资产管理能力、偿债能力相关指标 [12] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|3|34|52|60|138| |增持|0|1|2|2|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|1.00|1.03|1.04|1.03|1.00|[13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 24年公司增量降本火电盈利实质性改善，但25年电价降幅大于成本降幅，Q1盈利暂承压，后续主业盈利能力有望随着高价库存的消耗而边际改善，业绩降幅有望环比收窄 [2][3] - 公司度过火电建设高峰期进入收获期，资本开支压力减小、现金流保持健康，预计2025 - 2027年分别实现归母净利润66.3/79.1/81.4亿元 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 24年全年实现营收880.0亿元，同比 - 8.3%；实现归母净利润77.5亿元，同比 + 18.9%；1Q25实现营收176.0亿元，同比 - 12.1%；实现归母净利润10.7亿元，同比 - 40.8% [2] - 2024年度计划现金分红0.29元/股，同比 + 0.04元/股，现金分红比例约50.2%，当前股价对应股息率约5.0% [2] - 预计公司2025 - 2027年分别实现归母净利润66.3/79.1/81.4亿元，EPS分别为0.50/0.59/0.61元，公司股票现价对应PE估值分别为12倍、10倍和10倍 [4] 火电业务 - 24年公司完成上网电量1647亿度，同比 + 6.6%，主因六横电厂二期等项目投产使火电装机规模净增205.1万千瓦，以及浙江省用电需求景气和省内电力供需偏紧需火电顶峰保供，煤机利用小时数同比 + 99小时达5632小时 [2] - 24年度电燃料及备件成本同比 - 8.3%，大于火电不含税综合平均上网电价降幅3.6% [2] - 1Q25公司完成上网电量366亿千瓦时、同比基本持平，营收下降主因电价下降，3M25浙江省电网代理工商业购电价格同比 - 72元/MWh；因24年末至25年初电厂煤炭库存偏高，春节后市场煤价下行利好未反应在报表端，1Q25盈利承压，毛利率同比下行 - 2.3pcts至7.1% [3] 现金流与资本开支 - 24年是公司火电项目建设高峰期，投资性活动现金流净流出86.8亿元；火电盈利能力改善后，每年经营性现金流净额能覆盖资本开支，资产负债率从2023年底的45.7%下降至1Q25的42.3%，24年节省财务费用约1.6亿元 [4] - 1Q25投资性活动现金流净流出同比减少24.2% [4] 历史评级与市场评分 - 历史推荐多次给出“买入”评级，如2023 - 09 - 11、2023 - 10 - 28等日期 [11] - 市场中相关报告一周内至六月内“买入”评分均为1.00，对应平均投资建议为“买入” [11][12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司24年业绩受计提减值等因素影响下滑，但25Q1营收和归母净利等实现同比增长，内销预计恢复增长，外销持续稳健，后续内、外销发展思路清晰，成长可期，预计25 - 27年EPS分别为2.28/2.48/2.71元，当前股价对应PE为10/9/8倍 [2][3][5][6] 根据相关目录分别进行总结 业绩简评 - 4月28日公司发布24年报和25Q1季报，24年营收/归母净利/扣非净利分别同比 - 3.81%/-29.38%/-26.92%至184.8/14.17/13.01亿元，24Q4收入同比 - 7.8%至46.8亿元；25Q1营收/归母净利/扣非净利分别同比 + 12.9%/+23.5%/+22.2%至49.1/5.2/4.6亿元；分红为每股现金分红1.38元 [2] 经营分析 - 外销持续稳健增长，24年收入同比增长11.3%至83.67亿元；内销24年受地产环境影响业绩承压，收入同比 - 14.4%，24Q4接单改善但出货滞后致报表端仍承压，25Q1内销预计恢复个位数增长，外销受关税影响有限预计延续双位数增长态势 [3] 财务分析 - 24年整体利润下降主因计提20红星03债券减值2.13亿、2024年商誉减值0.5亿元及剥离部分子公司；24年/25年Q1毛利率同比 - 0.1/-0.7pct至32.72%/32.40%，预计因低毛利率业务占比提升；24年销售/管理/研发/财务费用率分别同比 + 0.5/+0.2/+0.2/-0.2pct至17.8%/2.0%/1.5%/-0.2%，25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别同比 + 2.2/-0.9/+0.1/+0.04pct至15.2%/2.4%/1.6%/-0.1% [4] 发展策略 - 内销持续推进零售转型，从制造 + 批发模式转向零售导向运营企业，区域零售中心建设和仓配装服业务（覆盖率超50%）将助力内销逆势增长；外销在中美贸易摩擦背景下，加大拓展非美市场客户和自有品牌出海力度，加快海外产能布局，确保业务可持续发展 [5] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司25 - 27年EPS分别为2.28/2.48/2.71元，当前股价对应PE为10/9/8倍，维持“买入”评级 [6] 公司基本情况 - 2023 - 2027E营业收入分别为19,212/18,480/19,841/21,483/23,295百万元，增长率分别为6.67%/-3.81%/7.37%/8.28%/8.44%；归母净利润分别为2,006/1,417/1,871/2,035/2,226百万元，增长率分别为10.70%/-29.38%/32.05%/8.77%/9.39%等 [11] 三张报表预测摘要 - 涵盖损益表、资产负债表、现金流量表等多方面数据预测，如主营业务收入、成本、毛利、各项费用、资产、负债、股东权益等在2022 - 2027E的情况及相关比率分析 [13] 市场中相关报告评级比率分析 - 不同时间周期内“买入”评级报告数量不同，一周内为0，一月内为2，二月内为8，三月内为10，六月内为50；“增持”“中性”“减持”在部分周期为0；评分在不同周期分别为0.00/1.00/1.00/1.09/1.00 [14] 历史推荐和目标定价 - 2023 - 2024年多次给出“买入”评级，不同日期市价不同，目标价多为N/A [14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 预计公司25 - 27年EPS分别为2.28/2.48/2.71元，当前股价对应PE为10/9/8倍，内、外销后续发展思路清晰，持续成长可期 [6][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩简评 - 24年公司营收/归母净利/扣非净利分别同比 -3.81%/-29.38%/-26.92%至184.8/14.17/13.01亿元，24Q4收入同比 -7.8%至46.8亿元 [2] - 25Q1营收/归母净利/扣非净利分别同比 +12.9%/+23.5%/+22.2%至49.1/5.2/4.6亿元，分红为每股现金分红1.38元 [2] 经营分析 - 外销24年收入同比增长11.3%至83.67亿元，25Q1受关税影响有限，预计延续双位数增长态势 [3] - 内销24年收入同比 -14.4%，24Q4接单改善但报表端仍承压，25Q1随着出货节奏加快和国补延续，预计恢复个位数增长 [3] 财务分析 - 24年整体利润下降主因计提20红星03债券减值2.13亿、2024年商誉减值0.5亿元及剥离部分子公司 [4] - 24年/25年Q1毛利率同比 -0.1/-0.7pct至32.72%/32.40%，预计因低毛利率业务占比提升 [4] - 24年销售/管理/研发/财务费用率分别同比 +0.5/+0.2/+0.2/-0.2pct至17.8%/2.0%/1.5%/-0.2% [4] - 25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别同比 +2.2/-0.9/+0.1/+0.04pct至15.2%/2.4%/1.6%/-0.1% [4] 发展战略 - 内销推进零售转型，从制造 + 批发模式转向零售导向运营，区域零售中心和仓配装服业务助力内销逆势增长 [5] - 外销拓展非美市场客户和自有品牌出海，加快海外产能布局，确保业务可持续发展 [5] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司25 - 27年EPS分别为2.28/2.48/2.71元，当前股价对应PE为10/9/8倍，维持“买入”评级 [6] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|19,212|18,480|19,841|21,483|23,295| |营业收入增长率|6.67%|-3.81%|7.37%|8.28%|8.44%| |归母净利润(百万元)|2,006|1,417|1,871|2,035|2,226| |归母净利润增长率|10.70%|-29.38%|32.05%|8.77%|9.39%| |摊薄每股收益(元)|2.441|1.724|2.276|2.475|2.708| |每股经营性现金流净额|2.70|2.89|2.75|3.27|3.31| |ROE(归属母公司)(摊薄)|20.88%|14.39%|17.06%|16.69%|16.46%| |P/E|14.34|16.00|10.01|9.21|8.42| |P/B|2.99|2.30|1.71|1.54|1.39|[11] 三张报表预测摘要 - 损益表、资产负债表、现金流量表呈现了公司2022 - 2027E的各项财务指标及变化情况，如主营业务收入、成本、利润、资产、负债等 [13] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|0|2|8|10|50| |增持|0|0|0|1|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|0.00|1.00|1.00|1.09|1.00|[14] 历史推荐和目标定价 |序号|日期|评级|市价|目标价| |----|----|----|----|----| |1|2023 - 08 - 31|买入|42.40|N/A| |2|2023 - 10 - 30|买入|37.60|N/A| |3|2023 - 11 - 09|买入|36.78|N/A| |4|2024 - 04 - 30|买入|34.95|N/A| |5|2024 - 10 - 27|买入|32.70|N/A|[14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 公司25Q1业绩超预期，源于毛利率回升，看好空分设备业绩释放及业务受益于国内现代煤化工扩产 [3] - 预测25/26/27年公司实现归母净利润10.0/12.6/15.4亿元，同比+8.3%/+26.5%/+21.9%，对应当前PE为19/15/12x [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩简评 - 4月28日公司发布25年一季报，25Q1实现收入35.6亿元，同比+7.9%，归母净利润2.3亿元，同比+10.8% [2] 经营分析 - 25Q1毛利率21.5%，同比+1.6pct，或因海外设备收入确认以及气体项目爬坡、固定成本摊薄 [3] - 2024年空分设备毛利率29.9%，盈利能力稳健 [3] - 2025年4月8日，公司成为新疆山能化工项目空分设备第一中标候选人 [3] - 未来五年平均每年新增现代煤化工产能对应的空分设备需求不少于187万Nm³/h，为2018 - 2024年平均水平的2.0倍，2022年公司在国内空分设备市占率为43.2%，居第一 [3] 盈利预测、估值与评级 - 预测25/26/27年公司实现归母净利润10.0/12.6/15.4亿元，同比+8.3%/+26.5%/+21.9%，对应当前PE为19/15/12x，维持“买入”评级 [4] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|13,309|13,716|16,333|18,544|20,692| |营业收入增长率|3.95%|3.06%|19.08%|13.53%|11.58%| |归母净利润(百万元)|1,216|922|999|1,264|1,541| |归母净利润增长率|0.48%|-24.15%|8.31%|26.48%|21.93%| |摊薄每股收益(元)|1.235|0.937|1.015|1.284|1.566| |每股经营性现金流净额|2.50|2.28|1.90|2.81|3.38| |ROE(归属母公司)(摊薄)|13.67%|10.03%|10.21%|11.86%|13.08%| |P/E|23.64|23.25|18.79|14.86|12.18| |P/B|3.23|2.33|1.92|1.76|1.59|[9] 附录：三张报表预测摘要 - 包含损益表、资产负债表、现金流量表等多方面预测数据及比率分析 [11] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|0|14|16|16|47| |增持|0|1|1|1|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|0.00|1.07|1.06|1.06|1.00|[12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司为国内轮胎龙头企业，随着海外在建产能陆续投放和“液体黄金”轮胎对公司品牌力的增强，看好公司全球市占率进一步提升 [5] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年4月28日公司发布2024年报和2025年1季报，2024年全年营业总收入318亿元，同比增加22.4%；归母净利润40.6亿元，同比增长31.4% [2] - 2025年1季度营业总收入84亿元，同比增长15.3%，环比增长2.9%；归母净利润10.4亿元，同比增长0.47%，环比增长26.8% [2] 经营分析 - 2024年公司轮胎产量为7481万条，同比增长27.6%；轮胎销量为7216万条，同比增长29.3% [3] - 2025年1季度公司轮胎产量为1988万条，销量为1937万条，销量同比增长16.84%，实现收入同比增长16.37% [3] - 受产品结构变化等因素影响，2025年1季度轮胎销售均价同比下降0.4%，环比下降2.35% [3] - 2025年1季度公司天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料的综合采购价格同比增长4.51%，环比下降7.94% [3] 全球化战略 - 为应对国际贸易壁垒，公司坚持全球化战略，已在青岛、潍坊、东营、沈阳及越南、柬埔寨建有轮胎生产基地，并正在建设墨西哥、印尼等生产基地 [4] - 印尼基地规划了300万条半钢胎、60万条全钢胎和3.7万吨非公路轮胎，墨西哥基地规划了600万条半钢胎，预计今年能够完工投产 [4] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为44.94亿元、49.48亿元、53.3亿元，对应PE估值分别为8.83/8.02/7.45倍 [5] 公司基本情况 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 25,978 | 31,802 | 36,119 | 40,798 | 44,326 | | 营业收入增长率 | 18.61% | 22.42% | 13.57% | 12.96% | 8.65% | | 归母净利润(百万元) | 3,091 | 4,063 | 4,494 | 4,948 | 5,330 | | 归母净利润增长率 | 132.12% | 31.42% | 10.61% | 10.10% | 7.72% | | 摊薄每股收益(元) | 0.989 | 1.236 | 1.367 | 1.505 | 1.621 | | 每股经营性现金流净额 | 1.70 | 0.70 | 2.02 | 2.33 | 2.17 | | ROE(归属母公司)(摊薄) | 20.81% | 20.82% | 19.84% | 18.94% | 17.86% | | P/E | 12.20 | 9.77 | 8.83 | 8.02 | 7.45 | | P/B | 2.54 | 2.03 | 1.75 | 1.52 | 1.33 | [9] 三张报表预测摘要 - 包含损益表、资产负债表、现金流量表等多方面预测数据，如主营业务收入、成本、利润、资产、负债等在2022 - 2027年（部分为预测）的情况，以及相关比率分析和每股指标等 [12] 市场中相关报告评级比率分析 | 日期 | 一周内 | 一月内 | 二月内 | 三月内 | 六月内 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 买入 | 2 | 4 | 8 | 12 | 48 | | 增持 | 0 | 1 | 1 | 1 | 0 | | 中性 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 减持 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 评分 | 1.00 | 1.20 | 1.11 | 1.08 | 1.00 | [13] 历史推荐和目标定价 | 序号 | 日期 | 评级 | 市价 | 目标价 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 1 | 2024 - 03 - 12 | 买入 | 14.31 | N/A | | 2 | 2024 - 04 - 21 | 买入 | 17.06 | 20.00～20.00 | | 3 | 2024 - 04 - 28 | 买入 | 16.50 | N/A | | 4 | 2024 - 07 - 09 | 买入 | 13.44 | N/A | | 5 | 2024 - 08 - 23 | 买入 | 12.18 | N/A | | 6 | 2024 - 10 - 10 | 买入 | 14.95 | N/A | | 7 | 2024 - 10 - 29 | 买入 | 14.58 | N/A | | 8 | 2025 - 02 - 06 | 买入 | 14.78 | N/A | [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司订单稳健，利润率受新工厂爬坡影响，业绩符合预期；量价齐增驱动成长，新工厂如期投产；毛利率受新工厂爬坡影响，未来盈利水平有望恢复；关税对公司影响较小，阿迪等新客户增长势头良好，公司订单有望受益；考虑到客户结构优秀、控费能力突出，工厂爬坡完成后业绩预计逐步恢复 [2][3][4][5] 业绩简评 - 2025年4月28日公司公布2025年一季报，25Q1营收53.53亿元，同增12.34%；归母净利润7.62亿元，同降3.25%；扣非净利润7.51亿元，同降3.35% [2] 经营分析 - 25Q1公司销售运动鞋0.49亿双，同比增长8.24%，ASP增长单位数，量价齐增驱动订单增长，新客户订单量同比显著增长，2024年9月与Adidas开始量产出货；为匹配订单需求，公司在多地新工厂加速建设和投产，2025年第一季度2家成品鞋工厂已投产 [3] - 25Q1公司毛利率为22.90%，同比下降5.47pct，新工厂处于效率爬坡阶段影响毛利率；未来将通过优化培训机制等措施提升运营效率；25Q1销售及管理费用率稳健优化，净利率为14.26%，同比下降2.30pct，新投工厂提效后盈利水平有望恢复 [3] 关税影响与客户增长 - 公司受关税影响较小，东南亚工厂采用来料加工模式，越南工厂原材料本地采购比例超50%，鞋类制造工厂利润薄、共担关税概率低，且东南亚制造成本优势大，产能集中在越南和柬埔寨，加征关税实施推迟90天，公司受影响相对行业更小 [4] - 公司主要依赖阿迪、昂跑等新客户贡献增量，新客户增长势头良好，拓客能力突出，在耐克等大客户增速放缓背景下仍有望依靠新客户实现快速增长 [4] 盈利预测、估值与评级 - 预计2025 - 2027年公司实现归母净利润44.23/50.74/57.92亿元，对应PE分别为15/13/11倍，维持“买入”评级 [5] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|20,114|24,006|27,547|31,391|35,782| |营业收入增长率|-2.21%|19.35%|14.75%|13.95%|13.99%| |归母净利润(百万元)|3,200|3,840|4,423|5,074|5,792| |归母净利润增长率|-0.86%|20.00%|15.18%|14.71%|14.14%| |摊薄每股收益(元)|2.742|3.291|3.790|4.348|4.963| |每股经营性现金流净额|3.17|3.96|4.05|4.85|4.95| |ROE(归属母公司)(摊薄)|21.18%|22.03%|22.02%|21.94%|21.77%| |P/E|19.20|23.90|14.90|12.99|11.38| |P/B|4.07|5.27|3.28|2.85|2.48|[10] 三张报表预测摘要 - 包含损益表、资产负债表、现金流量表等多方面预测数据，如主营业务收入、成本、毛利、各项费用、利润、资产、负债等指标在2022 - 2027年的情况，以及比率分析、每股指标、增长率、资产管理能力、偿债能力等相关数据 [12] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|3|34|52|60|138| |增持|0|1|2|2|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|1.00|1.03|1.04|1.03|1.00|[13]