报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 考虑白酒行业复苏节奏较弱，下调25/26年归母净利23%/27%，预计25 - 27年收入分别-11.0%/+3.0%/+5.8%；归母净利分别-10.5%/+4.5%/+7.5%，对应归母净利分别59.7/62.4/67.0亿元；EPS为3.96/4.14/4.45元，公司股票现价对应PE估值分别为18.1/17.3/16.1倍 [5] 业绩简评 - 2025年4月28日，公司披露24年年报及25年一季报，24年实现营收288.8亿元，同比-12.8%；归母净利66.7亿元，同比-33.4%；25Q1实现营收110.7亿元，同比-31.9%；归母净利36.4亿元，同比-39.9%，业绩表现低于市场预期 [2] 经营分析 产品层面 - 24年公司白酒销量-16.3%至13.9万吨，吨价+3.9%至20.3万元/吨 [3] - 24年中高档酒/普通酒分别实现营收243.2/39.3亿元，同比-14.8%/-0.5%，毛利率分别-1.6pct/-0.9pct至78.7%/45.3%，整体受行业景气冲击、渠道情绪偏谨、产品周期影响较高 [3] 市场层面 - 24年省内/省外分别实现营收127.5/155.0亿元，同比分别-11.4%/-14.3% [3] - 24年末省内/省外经销商分别较23年末+39/+38家至2999/5867家 [3] 报表质量层面 盈利指标 - 24年公司归母净利率同比-7.1pct至23.1%，其中毛利率-2.1pct至73.2%、销售费用率+2.8pct、管理费用率+1.3pct、营业税金及附加占比+0.8pct [4] - 25Q1归母净利率-4.4pct至32.9%，其中毛利率-0.4pct、销售费用率+3.9pct、管理费用率+1.1pct，公司为抢抓市场份额而加强费投、维系渠道的合理盈利预期，并加大开瓶激励政策，预计毛销差仍会有所承压 [4] 现金流与负债 - 24Q4/25Q1销售收现分别65.8/98.0亿元，同比-29%/-24%；25Q1末合同负债余额70.2亿元，同比+12.1亿 [4] 分红与目标 - 公司此前披露24 - 26年现金分红规划，承诺现金分红不低于70亿元，对应当下股息率约6.5%，24年实际分红也达70亿 [4] - 25年公司目标全面聚焦主导产品和重点市场，进一步夯实市场基础，推动企业健康可持续发展，稳价、稳渠道盈利预期、梳理厂商关系基本盘仍是重点，需持续关注内外部理顺情况 [4] 盈利预测、估值与评级 - 考虑白酒行业复苏节奏较弱，下调25/26年归母净利23%/27%，预计25 - 27年收入分别-11.0%/+3.0%/+5.8%；归母净利分别-10.5%/+4.5%/+7.5%，对应归母净利分别59.7/62.4/67.0亿元；EPS为3.96/4.14/4.45元，公司股票现价对应PE估值分别为18.1/17.3/16.1倍，维持“买入”评级 [5] 市场中相关报告评级比率分析 | 日期 | 一周内 | 一月内 | 二月内 | 三月内 | 六月内 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 买入 | 1 | 6 | 14 | 22 | 57 | | 增持 | 2 | 2 | 4 | 5 | 1 | | 中性 | 0 | 0 | 0 | 0 | 1 | | 减持 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 评分 | 1.67 | 1.25 | 1.22 | 1.19 | 1.05 | [13] 评分说明 - 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考 [14] 评分对照 - 最终评分与平均投资建议对照：1.00 =买入；1.01~2.0 =增持 ；2.01~3.0 =中性；3.01~4.0 =减持 [14]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 虽短期渠道动能转换等因素导致业绩承压，但看好公司产品在华润三九赋能下的放量潜力，整体经营趋势仍有望持续向好 [4] 业绩简评 - 2025年4月28日公司发布2025年一季报，合并华润圣火后，25年Q1实现收入16.1亿元，同比-16.5%；归母净利润0.9亿元，同比-31.1%；扣非归母净利润0.72亿元，同比-36.2% [2] 经营分析 - 渠道变革进一步推进，业绩短期承压，25年是公司与华润三九融合重塑的收官阶段，25年Q1公司在渠道变革方面做了进一步突破，受渠道动能转换、全国中成药集采扩围续约尚未执行、零售药店终端整合等多重因素影响，Q1业绩下滑，随着Q2集采新标落地执行、渠道改革成效逐步释放，终端覆盖率有望进一步提升，且公司产品具备多剂型协同及品牌优势，业绩表现有望改善 [2] - 品牌建设持续进行，期待终端进一步放量，围绕“昆中药1381”品牌发展战略，公司持续聚焦昆中药参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒等战略大单品，强化“精品国药领先者”的品牌定位，随着商道改革推进，重视终端覆盖与动销，昆中药核心产品有望实现健康增长，同时，公司持续聚焦三七全产业链，777血塞通软胶囊焕新包装正式发布，有助于“三七就是777”的品牌认知持续增强，品牌建设+终端覆盖+重视动销，未来有望看到血软、参苓等核心口服产品进一步放量 [3] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司25 - 27年归母净利润分别为7.40/8.93/10.72亿元，分别同比增长14%/21%/20%，EPS分别为0.98/1.18/1.42元，现价对应PE分别为17/14/12倍 [4] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|7,703|8,401|9,395|10,356|11,463| |营业收入增长率|-6.99%|9.07%|11.83%|10.23%|10.70%| |归母净利润(百万元)|445|648|740|893|1,072| |归母净利润增长率|16.05%|45.74%|14.25%|20.57%|20.10%| |摊薄每股收益(元)|0.587|0.856|0.978|1.179|1.416| |每股经营性现金流净额|0.47|1.07|-0.50|1.59|1.97| |ROE(归属母公司)(摊薄)|8.39%|12.34%|13.01%|14.39%|15.72%| |P/E|35.56|18.51|17.01|14.11|11.75| |P/B|2.98|2.28|2.21|2.03|1.85| [9] 三张报表预测摘要 损益表 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |主营业务收入|8,282|7,703|8,401|9,395|10,356|11,463| |增长率|/|-7.0%|9.1%|11.8%|10.2%|10.7%| |主营业务成本|-4,844|-4,251|-4,750|-5,179|-5,556|-6,030| |%销售收入|58.5%|55.2%|56.5%|55.1%|53.7%|52.6%| |毛利|3,438|3,453|3,651|4,216|4,800|5,434| |%销售收入|41.5%|44.8%|43.5%|44.9%|46.3%|47.4%| |营业税金及附加|-72|-75|-82|-94|-104|-115| |%销售收入|0.9%|1.0%|1.0%|1.0%|1.0%|1.0%| |销售费用|-2,433|-2,433|-2,226|-2,584|-2,848|-3,152| |%销售收入|29.4%|31.6%|26.5%|27.5%|27.5%|27.5%| |管理费用|-379|-314|-371|-413|-456|-504| |%销售收入|4.6%|4.1%|4.4%|4.4%|4.4%|4.4%| |研发费用|-70|-71|-107|-117|-129|-143| |%销售收入|0.8%|0.9%|1.3%|1.3%|1.3%|1.3%| |息税前利润（EBIT）|485|560|865|1,007|1,263|1,519| |%销售收入|5.9%|7.3%|10.3%|10.7%|12.2%|13.3%| |财务费用|-38|-10|-14|3|-3|11| |%销售收入|0.5%|0.1%|0.2%|0.0%|0.0%|-0.1%| |资产减值损失|-111|-119|-68|-61|-59|-39| |公允价值变动收益|11|1|7|0|0|0| |投资收益|6|17|15|15|15|15| |%税前利润|1.3%|3.1%|1.6%|1.4%|1.2%|1.0%| |营业利润|497|568|928|1,064|1,267|1,506| |营业利润率|6.0%|7.4%|11.0%|11.3%|12.2%|13.1%| |营业外收支|-20|-5|7|0|0|0| |税前利润|477|564|935|1,064|1,267|1,506| |利润率|5.8%|7.3%|11.1%|11.3%|12.2%|13.1%| |所得税|-92|-109|-183|-207|-247|-294| |所得税率|19.2%|19.4%|19.6%|19.5%|19.5%|19.5%| |净利润|385|454|751|856|1,020|1,212| |少数股东损益|2|9|103|116|127|140| |归属于母公司的净利润|383|445|648|740|893|1,072| |净利率|4.6%|5.8%|7.7%|7.9%|8.6%|9.4%| [11] 资产负债表 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |货币资金|1,658|1,493|2,266|1,185|1,701|2,418| |应收款项|2,772|3,031|3,985|3,481|3,623|3,723| |存货|1,681|1,688|1,540|1,714|1,794|1,903| |其他流动资产|655|818|764|739|756|778| |流动资产|6,766|7,031|8,555|7,119|7,874|8,822| |%总资产|71.7%|73.5%|67.8%|62.5%|64.1%|66.0%| |长期投资|346|342|328|446|446|446| |固定资产|1,233|1,179|1,218|1,283|1,348|1,432| |%总资产|13.1%|12.3%|9.7%|11.3%|11.0%|10.7%| |无形资产|647|639|2,153|2,186|2,236|2,279| |非流动资产|2,666|2,534|4,056|4,279|4,409|4,551| |%总资产|28.3%|26.5%|32.2%|37.5%|35.9%|34.0%| |资产总计|9,432|9,565|12,611|11,399|12,283|13,373| |短期借款|1,035|749|738|732|708|701| |应付款项|2,275|2,325|3,964|2,403|2,578|2,809| |其他流动负债|579|571|788|606|687|781| |流动负债|3,889|3,644|5,491|3,742|3,972|4,292| |长期贷款|60|108|46|46|46|46| |其他长期负债|341|337|328|313|325|338| |负债|4,289|4,089|5,865|4,100|4,344|4,675| |普通股股东权益|4,983|5,297|5,254|5,690|6,204|6,822| |其中：股本|758|758|757|757|757|757| |未分配利润|2,715|3,017|3,602|4,039|4,554|5,172| |少数股东权益|159|179|1,493|1,609|1,736|1,876| |负债股东权益合计|9,432|9,565|12,611|11,399|12,283|13,373| [11] 现金流量表 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |净利润|385|454|751|856|1,020|1,212| |少数股东损益|2|9|103|116|127|140| |非现金支出|355|333|277|198|209|207| |非经营收益|-11|-16|10|25|18|17| |营运资金变动|-476|-414|-230|-1,457|-43|57| |经营活动现金净流|254|357|808|-378|1,203|1,493| |资本开支|-66|-57|-79|-230|-260|-290| |投资|-178|-290|150|-118|0|0| |其他|9|8|16|15|15|15| |投资活动现金净流|-235|-339|86|-333|-245|-275| |股权募资|2|18|1|1|0|0| |债权募资|331|-29|-65|-17|-14|3| |其他|-265|-191|-64|-338|-411|-486| |筹资活动现金净流|68|-202|-128|-354|-425|-483| |现金净流量|90|-182|767|-1,065|533|735| [11] 比率分析 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |每股指标|/|/|/|/|/|/| |每股收益|0.505|0.587|0.856|0.978|1.179|1.416| |每股净资产|6.572|6.989|6.940|7.516|8.196|9.012| |每股经营现金净流|0.335|0.471|1.067|-0.499|1.590|1.972| |每股股利回报率|0.160|0.200|0.300|0.400|0.500|0.600| |净资产收益率|7.69%|8.39%|12.34%|13.01%|14.39%|15.72%| |总资产收益率|4.06%|4.65%|5.14%|6.50%|7.27%|8.02%| |投入资本收益率|6.27%|7.12%|9.21%|10.02%|11.67%|12.92%| |增长率|/|/|/|/|/|/| |主营业务收入增长率|0.35%|-6.99%|9.07%|11.83%|10.23%|10.70%| |EBIT增长率|4.46%|15.58%|54.40%|16.43%|25.41%|20.23%| |净利润增长率|-24.52%|16.05%|45.74%|14.25%|20.57%|20.10%| |总资产增长率|6.06%|1.41%|31.84%|-9.62%|7.76%|8

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司在稳步扩张的同时保持高经营质量，在高基数下仍实现稳定增长，在门店经营提升和降本增效等驱动下，业绩后续有望保持稳增长趋势 [4] 业绩简评 - 2024年公司实现收入240.62亿元（同比+6.5%），归母净利润15.29亿元（同比+8.3%），扣非归母净利润14.97亿元（同比+10.0%） [2] - 2025年Q1公司实现收入60.09亿元（同比+0.6%），归母净利润4.49亿元（同比+10.5%），扣非归母净利润4.38亿元（同比+9.7%） [2] 经营分析 - 2024年公司新增门店2512家，其中自建1305家，并购381家，加盟826家，关闭1078家，同比净增门店1434家；2025年Q1新增门店94家，其中自建26家，加盟68家，关闭84家，截至2025年Q1末，门店总数14694家（含加盟店3880家） [3] - 2024年公司零售业务收入211.9亿元，同比+5%，毛利率提升1.8pct，中西成药、中药、非药品收入均同比增长，毛利率皆有所改善；2025年Q1零售业务收入52.6亿元，同比基本持平，毛利率为41.2%；加盟及分销业务收入在2025年Q1同比+13%，有望成今年重点发力方向；2025年Q1销售费用率为23.53%，同比下降0.87pct [3] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为17.9/20.6/23.7亿元，分别同比增长17%/15%/15%，EPS分别为1.47/1.70/1.95元，现价对应PE分别为19/16/14倍 [4] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|22,588|24,062|26,579|29,322|33,134| |营业收入增长率|13.59%|6.53%|10.46%|10.32%|13.00%| |归母净利润(百万元)|1,412|1,529|1,787|2,058|2,369| |归母净利润增长率|11.57%|8.26%|16.93%|15.16%|15.09%| |摊薄每股收益(元)|1.397|1.261|1.474|1.698|1.954| |每股经营性现金流净额|4.58|3.48|2.07|2.71|3.09| |ROE(归属母公司)(摊薄)|14.40%|14.25%|15.40%|16.29%|17.03%| |P/E|28.66|19.14|18.66|16.20|14.08| |P/B|4.13|2.73|2.87|2.64|2.40| [9] 三张报表预测摘要 - 包含损益表、资产负债表、现金流量表等多方面预测数据，如主营业务收入、成本、毛利、各项费用、利润、资产、负债等在2022 - 2027年（部分为预测）的数据及相关比率分析 [11] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|0|2|4|5|23| |增持|0|2|3|4|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|0.00|1.50|1.43|1.44|1.00| [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 考虑2024年资产减值情况及未来业务发展，适当下调营收及利润增速，预计公司2025/26/27年营收272/292/314亿元，同比增长6.9%/7.3%/7.6%；归母净利润23/27/31亿元，同比增长70%/19%/17% [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩简评 - 2024年全年营收254.35亿元，同比增长3.71%；归母/扣非净利润13.30/11.39亿元，同比下降37.70%/37.50% [2] - 2025年一季度，公司营收61.37亿元，同比下降3.61%；归母/扣非净利润5.40/5.31亿元，同比增长11.09%/14.35% [2] 点评 - 麻醉业务稳健增长，2025年计划实现营收超270亿，核心业务板块宜昌人福推进多科室临床应用，2024年神经系统用药营收约75亿元，较上年同期增长约11%，新上市产品增长较快 [3] - 2025年围绕核心产品线，计划实现营业收入270亿元以上，产品综合毛利率45%以上，持续优化资产负债结构，合理控制费用支出 [3] - 2024年全年研发费用约14.71亿元，占医药工业收入比重约10.36%，目前共有在研项目500多个，其中1、2类创新药项目60多个 [3] - 创新管线加速兑现，2024年先后获批近20个新产品，包括多个神经系统药物新产品 [3] 控股股东相关情况 - 大股东重整引入国资注入新活力，招商生科将合计控制公司占总股本的23.70%的表决权，有可能成为实质新的第一大股东与控股股东，招商局集团有限公司有可能成为公司实际控制人 [4] - 2025年4月28日公司公告，大股东招商生科将在未来6个月内再增持公司股份，占总股本0.5%-1%，彰显发展信心 [4] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司2025/26/27年营收272/292/314亿元，同比增长6.9%/7.3%/7.6%；归母净利润23/27/31亿元，同比增长70%/19%/17%，维持“买入”评级 [5] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|24,525|25,435|27,200|29,200|31,420| |营业收入增长率|9.79%|3.71%|6.94%|7.35%|7.60%| |归母净利润(百万元)|2,134|1,330|2,261|2,682|3,128| |归母净利润增长率|-14.07%|-37.70%|70.00%|18.65%|16.62%| |摊薄每股收益(元)|1.308|0.815|1.385|1.643|1.916| |每股经营性现金流净额|1.21|1.33|1.13|2.15|2.55| |ROE(归属母公司)(摊薄)|12.52%|7.55%|11.85%|12.81%|13.46%| |P/E|19.01|28.70|14.56|12.27|10.52| |P/B|2.38|2.17|1.73|1.57|1.42|[10] 三张报表预测摘要 - 损益表、资产负债表、现金流量表呈现了公司2022 - 2027E的各项财务数据及比率分析，包括主营业务收入、成本、利润、资产、负债等情况及相关增长率、回报率、资产管理能力、偿债能力指标 [11] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|1|2|3|3|23| |增持|0|0|1|2|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|1.00|1.00|1.25|1.40|1.00|[12] 历史推荐和目标定价 |序号|日期|评级|市价|目标价| |----|----|----|----|----| |1|2024 - 08 - 06|买入|20.55|24.14～24.14| |2|2024 - 10 - 30|买入|21.79|N/A|[12]

投资评级 - 维持"买入"评级，对应25/26/27年PE为19/15/12x [4] 核心观点 - 25Q1业绩超预期：收入35.6亿元（同比+7.9%），归母净利润2.3亿元（同比+10.8%）[2] - 毛利率回升驱动盈利改善：25Q1毛利率21.5%（同比+1.6pct），主因海外设备收入确认及气体项目固定成本摊薄[3] - 空分设备业务优势显著：2024年该业务毛利率达29.9%，2022年国内市占率43.2%居首[3] - 现代煤化工扩产带来增量需求：测算未来五年年均空分设备需求187万Nm³/h，为2018-2024年均值的2倍[3] 财务预测 盈利预测 - 25/26/27年归母净利润预测：10.0/12.6/15.4亿元，增速+8.3%/+26.5%/+21.9% [4] - 每股收益：1.015/1.284/1.566元，ROE从10.21%提升至13.08% [9] 资产负债表 - 总资产预计从26.6亿元（25E）增至30.8亿元（27E），固定资产占比维持48%-50% [11] - 负债率稳定在57%-59%，流动比率从1.16（25E）改善至1.19（27E） [11] 现金流 - 经营性现金流净额：18.7/27.6/33.3亿元（25/26/27E），资本开支逐年递减至20.7亿元（27E） [11] 行业与业务 - 中标新疆80万吨煤制烯烃项目空分设备招标，巩固行业领先地位 [3] - 现代煤化工产能扩张周期下，空分设备需求进入加速期 [3] 市场表现 - 沪深300对比显示成交金额波动，最新股价对应PE估值处于历史中低位 [8] - 近6个月市场评级中"买入"占比100%（47份报告），无分歧意见 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司为国内轮胎龙头企业，随着海外在建产能陆续投放和“液体黄金”轮胎对公司品牌力的增强，看好公司全球市占率进一步提升 [5] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年4月28日公司发布2024年报和2025年1季报，2024年全年营业总收入318亿元，同比增加22.4%；归母净利润40.6亿元，同比增长31.4% [2] - 2025年1季度营业总收入84亿元，同比增长15.3%，环比增长2.9%；归母净利润10.4亿元，同比增长0.47%，环比增长26.8% [2] 经营分析 - 2024年公司轮胎产量为7481万条，同比增长27.6%；轮胎销量为7216万条，同比增长29.3% [3] - 2025年1季度公司轮胎产量为1988万条，销量为1937万条，销量同比增长16.84%，实现收入同比增长16.37% [3] - 受产品结构变化等因素影响，2025年1季度轮胎销售均价同比下降0.4%，环比下降2.35% [3] - 2025年1季度公司天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料的综合采购价格同比增长4.51%，环比下降7.94% [3] 全球化战略 - 为应对国际贸易壁垒，公司坚持全球化战略，已在青岛、潍坊、东营、沈阳及越南、柬埔寨建有轮胎生产基地，并正在建设墨西哥、印尼等生产基地 [4] - 印尼基地规划了300万条半钢胎、60万条全钢胎和3.7万吨非公路轮胎，墨西哥基地规划了600万条半钢胎，目前两大基地均在建设中，预计今年能够完工投产 [4] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为44.94亿元、49.48亿元、53.3亿元，对应PE估值分别为8.83/8.02/7.45倍 [5] 公司基本情况 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 25,978 | 31,802 | 36,119 | 40,798 | 44,326 | | 营业收入增长率 | 18.61% | 22.42% | 13.57% | 12.96% | 8.65% | | 归母净利润(百万元) | 3,091 | 4,063 | 4,494 | 4,948 | 5,330 | | 归母净利润增长率 | 132.12% | 31.42% | 10.61% | 10.10% | 7.72% | | 摊薄每股收益(元) | 0.989 | 1.236 | 1.367 | 1.505 | 1.621 | | 每股经营性现金流净额 | 1.70 | 0.70 | 2.02 | 2.33 | 2.17 | | ROE(归属母公司)(摊薄) | 20.81% | 20.82% | 19.84% | 18.94% | 17.86% | | P/E | 12.20 | 9.77 | 8.83 | 8.02 | 7.45 | | P/B | 2.54 | 2.03 | 1.75 | 1.52 | 1.33 | [9] 三张报表预测摘要 - 损益表、资产负债表、现金流量表展示了2022 - 2027E各年的主营业务收入、成本、利润、资产、负债等多项财务指标及增长率、利润率等比率分析 [12] 市场中相关报告评级比率分析 | 日期 | 一周内 | 一月内 | 二月内 | 三月内 | 六月内 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 买入 | 2 | 4 | 8 | 12 | 48 | | 增持 | 0 | 1 | 1 | 1 | 0 | | 中性 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 减持 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 评分 | 1.00 | 1.20 | 1.11 | 1.08 | 1.00 | [13] 历史推荐和目标定价 | 序号 | 日期 | 评级 | 市价 | 目标价 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 1 | 2024 - 03 - 12 | 买入 | 14.31 | N/A | | 2 | 2024 - 04 - 21 | 买入 | 17.06 | 20.00～20.00 | | 3 | 2024 - 04 - 28 | 买入 | 16.50 | N/A | | 4 | 2024 - 07 - 09 | 买入 | 13.44 | N/A | | 5 | 2024 - 08 - 23 | 买入 | 12.18 | N/A | | 6 | 2024 - 10 - 10 | 买入 | 14.95 | N/A | | 7 | 2024 - 10 - 29 | 买入 | 14.58 | N/A | | 8 | 2025 - 02 - 06 | 买入 | 14.78 | N/A | [13]

报告行业投资评级 - 买入（维持评级） [2] 报告的核心观点 - 当前推荐关注顺序为红利防御>新消费高景气>传统消费刺激链，政治局会议政策信号不明显时，优先关注高股息红利防御性标的；消费升级驱动新消费细分赛道机会，关注潮玩、宠物、茶饮、医美等；稳增长政策加码下，关注补贴政策直接受益且估值处于低位的传统消费 [2] 根据相关目录分别进行总结 消费中观策略 - **配置思路**：红利防御为先，关注高景气新消费与传统消费刺激链，推荐关注顺序为红利防御>新消费高景气>传统消费刺激链 [2][11] - **内需**：3月政策加力逐步释放，2月全国新房/二手房价格环比微跌接近持平，一线城市表现优于全国整体，新房表现整体优于二手房，一线城市新房已连续4个月转正，一线新房价格环比+0.1%，一线二手房价格环比+0.2% [5][11] - **出口**：受关税影响，3月各类别（除家电、纺织）出口额累计同比不及往年同期，家电、纺织逆势增长，家电连续6个月累计同比增长，各类别（除箱包及类似容器）出口额在2月大幅下降后显著回升，纺织、家电领涨 [5][12] - **估值&流动性**：可选消费指数PE TTM约为16.0X，必选消费指数PE TTM约为19.7X，估值水平持平；宏观流动性层面，国内宽货币延续，截至4月26日，10年期国债收益率1.66%，保持历史低位，24年9月降息以来，MLF保持在2.0%的水平 [15][16] 家用电器 - 5月三大白电合计排产总量达3821万台，同比+5.9%；3月空调出口量同比+25%，冰冷出口量同比+12%，洗衣机出口量同比+9%；景气度方面，白电、黑电稳健向上，厨电底部企稳，扫地机高景气维持 [17][18][21] 轻工制造 - **新型烟草**：国家印发清单新增电子烟品类，非法产品生产难度加大，合规厂商有望显著受益，菲莫HNB产品25Q1全球出货量同比增长11.9% [22] - **家居**：内销终端接单整体情况相对平稳，外销贸易摩擦有缓和迹象 [22] - **两轮车**：新国标产品和以旧换新结合，头部企业有望更受益 [23] - **轻工消费**：关注国货品牌势能提升&兴趣消费，中宠/乖宝短期业绩超预期 [23] - **AI眼镜**：产业趋势清晰，优选具备品牌力和优质制造能力的镜片制造厂商 [23] - **造纸**：外盘纸浆4月报价下调，纸价进入淡季有所回落，预计纸浆价格仍偏弱震荡运行 [24] 纺织服饰 - 4月服装行业景气度平稳，品牌服饰端关注有独特α和业绩优势的标的，纺织制造端美国关税政策有不确定性 [26] 社会服务 - 政策刺激行情进入阶段性尾声，建议短期配置关注基本面向好及稳健红利标的；餐饮部分品类/品牌同店同比改善或降幅收窄；酒店修复进行中，3月RevPAR降幅环比小幅收窄；人服AI技术提升招聘匹配效率；教育K12景气延续 [26][27] 零售互联网 - 京东外卖单量增长快，但美团壁垒深厚，短期补贴难撼格局，长期竞争影响待观察，美团千亿投入强化优势，京东差异化突破存挑战；4月永辉调改开业门店表现优秀 [28][29] 附录 - **内需数据跟踪**：包含社零、居民可支配收入、CPI、PMI等数据 [31] - **出口数据跟踪**：包含出口金额累计同比、当月同比、海运价格指数、美元兑人民币中间价等数据 [41] - **公募持仓分析**：2024年四季度，公募基金持仓中可选消费整体占比6.3%，较上季度微降0.2pct，分行业看，家电、纺服、轻工等行业有不同占比 [51] - **财报选股模型机会筛选**：筛选出超预期、困境反转、质量提升等不同类型的标的 [55]

投资评级 - 维持"买入"评级 预计25-27年归母净利润分别为17 9/20 6/23 7亿元 分别同比增长17%/15%/15% 现价对应PE分别为19/16/14倍 [4] 业绩表现 - 2024年实现收入240 62亿元（同比+6 5%） 归母净利润15 29亿元（同比+8 3%） 扣非归母净利润14 97亿元（同比+10 0%） [2] - 2025年Q1实现收入60 09亿元（同比+0 6%） 归母净利润4 49亿元（同比+10 5%） 扣非归母净利润4 38亿元（同比+9 7%） [2] - 预计25-27年营业收入分别为265 79/293 22/331 34亿元 同比增长10 46%/10 32%/13 00% [9] 门店扩张 - 2024年新增门店2512家（自建1305家 并购381家 加盟826家） 关闭1078家 净增1434家 [3] - 2025年Q1新增门店94家（自建26家 加盟68家） 关闭84家 截至Q1末门店总数达14694家（含加盟店3880家） [3] 经营质量 - 2024年零售业务收入211 9亿元（同比+5%） 毛利率提升1 8pct 中西成药 中药 非药品收入均增长且毛利率改善 [3] - 2025年Q1零售业务收入52 6亿元（同比持平） 毛利率41 2% 加盟及分销业务收入同比+13% [3] - 2025年Q1销售费用率23 53%（同比-0 87pct） 降本增效成效显现 [3] 财务指标 - 2024年ROE(摊薄)14 25% 预计25-27年提升至15 40%/16 29%/17 03% [9] - 2024年每股收益1 261元 预计25-27年分别为1 474/1 698/1 954元 [9] - 2024年资产负债率59 27% 预计25-27年降至57 09%/56 12%/55 37% [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年公司营收下降、归母净利润同比转正，2025年一季度营收大增但归母净利润下降，业绩拐点确立，随着国内海风项目施工，业绩弹性有望释放 [2][3] - 国内海风景气度有望持续向上，公司产能布局完善，有望充分受益 [3] 根据相关目录分别进行总结 业绩简评 - 2024全年公司实现营收13.5亿元，同比下降19.6%；实现归母净利润0.66亿元，同比转正 [2] - 2025年一季度，公司实现营收4.36亿元，同比增长251%；实现归母净利润0.64亿元，同比下降13.3% [2] 经营分析 - 2024年受国内海风整体需求不及预期影响，整体出货同比略有下降，综合毛利率同比下降约2.1pct [2] - 2024年桩基收入约8.5亿元，同比下降22.7%，毛利率4.29%，同比下降6.0pct [2] - 2024年塔筒业务收入3.2亿元，同比下降18.7%，毛利率7.9%，同比提升4.38pct [2] - 2024年导管架业务收入1.37亿元，同比增长6.8%，毛利率4.79%，同比提升10.28pct [2] 业绩趋势 - 2025年一季度综合毛利率约为15.05%，同比提升约10pct，预计受益于交付规模增加，盈利弹性逐步释放 [3] - 3月以来国内海风项目开工持续加速，前期中标的江苏国信大丰项目已全面施工，交付速度有望加快 [3] - 截至一季度末，存货及合同负债规模分别为24.3、7.24亿元，均处历史较高水平，二、三季度业绩弹性有望释放 [3] 产能布局 - 截至报告期末，公司拥有海力海上等多个生产基地，并积极布局江苏滨海等重点区域 [3] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为7.4、10.7、12.1亿元，对应PE为18、13、11倍 [4] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,685|1,355|4,336|5,821|6,591| |营业收入增长率|3.22%|-19.63%|220.08%|34.25%|13.23%| |归母净利润(百万元)| - 88|66|741|1,065|1,213| |归母净利润增长率|-142.9% - 175.08%|/|1020.9%|43.69%|13.91%| |摊薄每股收益(元)| - 0.405|0.304|3.409|4.898|5.580| |每股经营性现金流净额|0.05|0.37|2.58|2.08|4.10| |ROE(归属母公司)(摊薄)| - 1.65%|1.22%|12.03%|15.19%|15.20%| |P/E| - 146.04|175.30|18.33|12.75|11.20| |P/B|2.41|2.14|2.21|1.94|1.70|[8] 三张报表预测摘要 - 损益表、资产负债表、现金流量表展示了2022 - 2027E各指标情况，如主营业务收入、成本、利润、资产、负债等及相应增长率、比率分析等 [10] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|0|1|4|8|22| |增持|0|0|0|0|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|0.00|1.00|1.00|1.00|1.00|[11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 2024年全年及2025年一季度业绩符合预期，但大额减值拖累业绩，不过公司通过产品竞争力和优化结构实现毛利率企稳，且在光伏HJT电池设备和显示、半导体新领域有布局和突破，虽下调2025 - 2026年盈利预测仍维持“买入”评级 [2][3][4][5] 各目录总结 业绩简评 - 2024全年公司实现营业收入98.30亿元，同比+21.53%；归母净利润9.26亿元，同比+1.31% [2] - 2025年一季度实现营业收入22.29亿元，同比+0.47%，归母净利润1.62亿元，同比-37.69% [2] 经营分析 - 2024年全年计提减值5.2亿元，其中信用减值3.9亿元，较2023年同期增加297%；2025Q1计提信用减值1.8亿元，因部分订单执行放缓或停滞及个别客户履约能力弱 [3] - 太阳能电池成套生产设备毛利率27.8%，同比+2.4PCT，单机毛利率23.8%，同比+0.8PCT，光伏行业总体毛利率为28.0%，同比+1.9PCT [3] - 前瞻布局HJT电池设备领域并逐步放量，推出1.2GW HJT电池整线方案降本，提出“三减一增”降本增效解决方案提升产品竞争力 [3] 显示、半导体新领域 - 达成键合及磨划工艺多款超精密装备国产化，推出全球首套G3.5代线键合设备并稳定量产，提出晶圆重构整体解决方案获正式订单 [4] - 磨划方面，量产交付超百台纳秒级激光设备，皮秒级设备订单四十台以上，飞秒级设备导入Fab厂验证，国内晶圆激光开槽设备市场占有率居首 [4] 盈利预测、估值与评级 - 下调公司2025 - 2026年盈利分别至8.7（-57%）/6.1（-157%）亿元，新增2027年盈利为6.8亿元，对应EPS为3.12/2.19/2.45元，当前股价对应PE分别为37/52/47倍 [5] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|8,089|9,830|9,188|6,229|6,746| |营业收入增长率|94.99%|21.53%|-6.54%|-32.20%|8.30%| |归母净利润(百万元)|914|926|871|613|684| |归母净利润增长率|6.03%|1.31%|-5.93%|-29.63%|11.60%| |摊薄每股收益(元)|3.275|3.314|3.117|2.194|2.448| |每股经营性现金流净额|2.71|0.20|1.73|2.17|3.10| |ROE(归属母公司)(摊薄)|12.84%|12.26%|10.55%|7.05%|7.42%| |P/E|39.55|31.73|36.86|52.39|46.94| |P/B|5.08|3.89|3.89|3.69|3.48| [9] 三张报表预测摘要 - 包含损益表、资产负债表、现金流量表等多方面数据预测，如主营业务收入、成本、利润、资产、负债等在2022 - 2027年的情况及相关比率分析 [11] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|0|1|2|5|21| |增持|0|0|0|0|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|0.00|1.00|1.00|1.00|1.00| [12]