报告公司投资评级 - 维持新华保险“买入”评级 [4][6][15] 报告的核心观点 - 新华保险2024年年报显示，年底将投资回报率假设由4.5%下调至4.0%，风险贴现率假设由9.0%下调至8.5%；基于2024年底假设，2024年实现NBV 62.53亿元，归母净利润262.29亿元，同比+201.1%；鉴于公司资产端弹性更大，维持“买入”评级 [4][12] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 总股本/流通股本为3,120/3,120百万股，流通A股市值107,170.73百万元，每股净资产30.85元，资产负债率94.31%，一年内最高/最低股价为58.03/27.68元 [7] NBV情况 - 基于2024年底假设，2024年实现NBV 62.53亿元，较2023年底假设下的2023年NBV增长106.8%；个险渠道、银保渠道的NBV同比分别+37.2%、+516.5%；若基于相同假设，2024年的NBV增速预计更高；NBV同比高增主要得益于NBV Margin提升，2024年NBV Margin为14.6%，同比+7.9PCT，用于计算NBV的首年保费为426.83亿元，同比-5.0% [13] 代理人情况 - 截至2024年末，代理人数为13.6万人，较2023年末、2024Q3末分别减少1.9、0.3万人，代理人数仍未企稳；2024年月均绩优人力为1.55万人，同比+4%；2024年月均人均综合产能为0.81万元，同比+41% [13] EV情况 - 截至2024年末，EV为2584.48亿元，较年初+3.2%；EV增长主要系经济经验偏差、期望收益、NBV、运营经验偏差等带来的正贡献 [13] 净利润及分红情况 - 2024年实现归母净利润262.29亿元，同比+201.1%；Q4单季归母净利润为55.49亿元，同比扭亏为盈；净利润同比高增主要系投资收益同比增加，2024年总投资收益达796.87亿元，同比+251.6% [14] - 2024年年化净/总/综合投资收益率分别为3.2%/5.8%/8.5%，同比分别-0.2PCT/+4.0PCT/+5.9PCT [14] - 2024年拟派发每股分红2.53元（含税），同比+197%；分红比例为30.1%，同比-0.3PCT [14] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为234/274/309亿，对应增速分别为-10.8%/+17.3%/+12.5%；鉴于公司资产端弹性更大，维持“买入”评级 [15] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|71,547|132,555|116,240|122,839|131,547| |同比增速|-33.8%|85.3%|-12.3%|5.7%|7.1%| |归母净利润（百万元）|8,712|26,229|23,389|27,439|30,864| |同比增速|-59.5%|201.1%|-10.8%|17.3%|12.5%| |内含价值（百万元）|250,510|258,448|290,705|326,067|364,693| |同比增速|-2.0%|3.2%|12.5%|12.2%|11.8%| |P/EV|0.64|0.62|0.55|0.49|0.44| [16] 资产负债表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金（百万元）|21,808|38,461|42,307|46,115|49,804| |买入返售金融资产（百万元）|5,265|5,436|5,545|5,711|5,940| |其他应收款（百万元）|13,529|8,844|8,402|8,822|9,263| |定期存款（百万元）|255,984|282,458|307,879|332,510|355,785| |交易性金融资产（百万元）|380,239|485,928|656,003|905,284|1,267,397| |债权投资（百万元）|313,148|274,891|261,146|250,701|240,673| |其他债权投资（百万元）|347,262|470,366|611,476|782,689|994,015| |其他权益工具投资（百万元）|5,370|30,640|36,768|42,283|48,626| |资产总计（百万元）|1,403,257|1,692,297|2,046,020|2,505,382|3,129,269| |交易性金融负债（百万元）|3,592|8,549|9,233|9,972|10,769| |卖出回购金融资产款（百万元）|106,987|171,588|180,167|189,176|198,635| |保险合同负债（百万元）|1,146,497|1,366,090|1,700,782|2,134,481|2,721,464| |应付债券（百万元）|20,262|30,384|33,422|38,436|44,201| |其他负债（百万元）|1,439|1,229|1,168|1,109|1,054| |负债合计（百万元）|1,298,165|1,596,028|1,941,005|2,387,711|2,989,185| |股本（百万元）|3,120|3,120|3,120|3,120|3,120| |资本公积（百万元）|23,979|23,970|23,970|23,970|23,970| |归属于母公司股东的股东权益（百万元）|105,067|96,240|104,983|117,636|140,042| |股东权益合计（百万元）|105,092|96,269|105,014|117,671|140,084| |负债及股东权益总计（百万元）|1,403,257|1,692,297|2,046,020|2,505,382|3,129,269| [20] 利润表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|71,547|132,555|116,240|122,839|131,547| |保险服务收入（百万元）|48,045|47,812|47,430|47,904|48,383| |利息收入（百万元）|32,268|31,917|31,438|30,809|30,039| |投资收益（百万元）|-3,775|16,306|11,414|13,126|15,489| |公允价值变动损益（百万元）|-6,124|35,437|24,806|29,767|36,316| |营业支出（百万元）|-66,003|-104,338|-90,835|-93,344|-96,600| |保险服务费用（百万元）|-33,252|-31,575|-29,681|-27,603|-25,395| |分出保费的分摊（百万元）|-2,448|-1,918|-1,803|-1,677|-1,543| |减：摊回保险服务费用（百万元）|1,681|1,583|1,488|1,384|1,273| |承保财务损失（百万元）|-26,800|-61,185|-48,948|-52,864|-57,622| |减：分出再保险财务收益（百万元）|261|338|406|487|584| |利息支出（百万元）|-2,086|-3,166|-4,749|-5,224|-5,746| |营业利润（百万元）|5,544|28,217|25,405|29,496|34,948| |利润总额（百万元）|5,515|28,141|25,339|29,428|34,878| |净利润（百万元）|8,716|26,233|23,393|27,443|30,869| |归属于母公司股东的净利润（百万元）|8,712|26,229|23,389|27,439|30,864| [21]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7][15] 报告的核心观点 - 2025年3月25日公司发布2024年年度报告 2024年公司营收1056.2亿元同比+3.8% 归母净利润39.2亿元同比-7.1% 2024Q4营收197.5亿元同比-31.8% 归母净利润10.9亿元同比+3.0%环比+24.1% [5][13] - 看好公司经营保持韧性 盈利稳步改善 持续稳定回报股东 [5][15] 根据相关目录分别进行总结 货代业务 - 2024年代理相关业务营收671.7亿元同比+8.4% 分部利润22.5亿元同比-2.2% [13] - 海运、空运代理收入447.8、94.0亿元同比+9.1%、+34.3% 分部利润7.8、2.9亿元同比+0.5%、+1.4% [13] - 海运、空运代理货量分别为1515.6万TEU、82.4万吨同比+13.3%、+18.1% [13] 专业物流业务 - 2024年专业物流业务营收279.5亿元同比+1.6% 分部利润7.2亿元同比-31.8% [13] - 合同物流收入222.3亿元同比+3.2% 分部利润5.0亿元同比-35.5% 主要因市场要素价格下降、客户管控物流成本致新签合同服务价格下调 且部分成本刚性使利润大幅下降 [13] 股东回报 - 公司计划派发2024年末期现金分红0.145元/股(含税) 若获批2024年合计每股派息0.29元 派息总金额20.95亿元 派息率达55.2%(含回购金额) 以3月25日收盘价计算股息率为5.6% [14] - 2024年主要合营公司中外运敦豪净利润27.7亿元 公司获现金股利15.7亿元 有望为持续分红提供现金流支撑 [14] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年公司营业收入分别为1045.8/1150.9/1273.3亿元同比分别-0.1%/+10.1%/+10.6% [15] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为40.8/46.0/47.1亿元同比分别+4.1%/+12.8%/+2.4% 3年CAGR为6.3% [15] - 预计2025 - 2027年EPS分别为0.56/0.63/0.65元/股 [15]

报告公司投资评级 - 维持中国人寿“买入”评级 [5][13] 报告的核心观点 - 2024年底公司将投资回报率假设由4.5%下调至4.0%，普通型业务的风险贴现率假设保持8.0%不变，浮动收益型业务的风险贴现率假设由8.0%下调至7.2% [3][11] - 基于2024年底假设，2024年公司实现NBV 337.09亿元，实现归母净利润1069.35亿元，相同口径下同比+131.6% [3][11] - 考虑到权益市场改善有望带动公司投资收益向好，预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为1085/1226/1416亿，对应增速分别为+1.5%/+13.0%/+15.5% [13] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 总股本/流通股本为28,265/28,265百万股，流通A股市值为791,918.85百万元，每股净资产为18.03元，资产负债率为92.30%，一年内最高/最低股价为50.88/26.50元 [6] NBV与代理人数情况 - 基于2023年底假设，2024年公司实现NBV 458.05亿元，同比+24.3%，增速有所放缓；个险渠道NBV同比+18.4%至410.16亿元；基于2024年底假设，2024年公司实现NBV 337.09亿元，精算假设调整对公司NBV的影响幅度为-26.4% [12] - 2024年公司NBV同比实现较好增长，得益于NBV Margin提升和新单保费增长；2024年公司的NBV Margin为21.4%（测算值），同比+3.9PCT；个险渠道NBV Margin为33.7%，同比+3.8PCT；2024年公司新单保费为2141.72亿元，同比+1.6% [12] - 截至2024年末，公司代理人数为61.5万人，较2023年末、2024Q3末分别减少1.9、2.6万人，代理人数仍未企稳 [12] - 截至2024年末，公司EV为1.4万亿元，较年初+11.2%，增长主要系市场价值和其他调整、内含价值预期回报、投资回报差异、新业务价值等带来的正贡献 [12] 净利润与DPS情况 - 2024年公司实现归母净利润1069.35亿元，相同口径下同比+131.6%；2024Q4单季归母净利润为24.12亿元，同比-77.3%；2024年公司净利润同比大幅增长，主要系投资收益同比增加；2024年公司总投资收益达3082.51亿元，相同口径下同比+150.4% [12] - 2024年公司的年化净/总投资收益率分别为3.47%/5.50%，相同口径下同比分别-0.23PCT/+3.07PCT [12] - 2024年公司拟派发每股分红0.65元（含税），同比+51.2%，DPS大幅增长；分红比例为17.2% [12] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|344,272|528,627|552,442|581,562|615,523| |同比增速|-7.2%|53.5%|4.5%|5.3%|5.8%| |归母净利润（百万元）|46,181|106,935|108,489|122,623|141,644| |同比增速|-30.7%|131.6%|1.5%|13.0%|15.5%| |内含价值（百万元）|1,260,567|1,401,146|1,565,584|1,735,576|1,921,335| |同比增速|2.4%|11.2%|11.7%|10.9%|10.7%| |P/EV|0.85|0.77|0.69|0.62|0.56| [14] 资产负债表预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产总计（百万元）|5,802,086|6,769,546|7,706,674|8,718,962|9,945,692| |负债合计（百万元）|5,315,052|6,248,298|7,135,460|8,094,655|9,260,979| |股东权益合计（百万元）|487,034|521,248|571,213|624,307|684,713| [18] 利润表预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|344,272|528,627|552,442|581,562|615,523| |营业支出（百万元）|-300,170|-413,414|-437,314|-450,065|-463,629| |税前利润（百万元）|44,576|115,213|115,128|131,497|151,895| |净利润（百万元）|47,547|108,940|110,523|124,922|144,300| |归属于母公司股东的净利润（百万元）|46,181|106,935|108,489|122,623|141,644| [19]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [5] 报告的核心观点 - 2024年比亚迪业绩符合预期，Q4研发费用大幅提升，技术进步带动销量增长，“全民智驾”战略助力量价齐升，全球化和高端化有望打开营收和利润空间，中长期盈利水平有望提升，维持“买入”评级 [2][14] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年3月24日比亚迪发布2024年年度报告，2024年营业总收入7771.0亿元，同比增长29.0%，归母净利润402.5亿元，同比增长34.0% [11] - 2024年销量427.2万辆，同比增长41.3%，汽车销售收入6173.8亿元，同比增长27.7%；2024Q4营业收入2748.5亿元，同比增长52.7%，环比增长36.7%，归母净利润150.2亿元，同比增长73.1%，环比增长29.4%，销量152.4万辆，同比增长61.3%，环比增长34.3%，收入高增因国家以旧换新补贴政策带动销量增长 [3][11] 会计政策与费用 - 会计政策更改后2024年毛利率为19.4%，同比提升0.9pct，得益于规模效应提升；销售/管理/研发/财务费用率分别为3.1%/2.4%/6.8%/0.2%，同比分别提升0.5/0.2/0.3/0.4pct，期间费用率合计为12.5%，同比提升1.4pct [12] - 四季度研发费用198.7亿元创季度新高，同比增长35.8%，环比提升45.1%，持续高质量研发支出有望巩固公司龙头地位 [12] 技术发展 - 超级e平台3.0发布标志电动化进入新时代，兆瓦闪充技术以1000V高压架构实现5分钟补能400公里；汉L与唐L搭载3万转电机与580kW单机电驱，零百加速分别2.7秒与3.6秒，有望带动1000V产业趋势 [13] - 王传福提出4000座以上闪充站布局与技术共享策略，预售价30万级，展现产业链整合能力，有利于加速1000V产业趋势，巩固比亚迪电动化领域优势，推动行业发展 [13] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年收入分别为10063.48/12126.49/14551.79亿元，对应增速分别为29.5%/20.5%/20.0%；归母净利润分别为563.74/692.71/837.01亿元，对应增速分别为40.0%/22.9%/20.8%；EPS分别为18.55/22.79/27.54元/股，3年CAGR为27.6%，维持“买入”评级 [14] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|602315|777102|1006348|1212649|1455179| |增长率（%）|42.04%|29.02%|29.50%|20.50%|20.00%| |EBITDA（百万元）|77953|115157|173481|201353|233895| |归母净利润（百万元）|30041|40254|56374|69271|83701| |增长率（%）|80.72%|34.00%|40.04%|22.88%|20.83%| |EPS（元/股）|9.88|13.25|18.55|22.79|27.54| |市盈率（P/E）|38.0|28.3|20.2|16.5|13.6| |市净率（P/B）|8.2|6.7|5.1|4.0|3.1| |EV/EBITDA|7.4|7.1|5.4|3.8|2.3| [15] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025E营业收入1006348百万元，归母净利润56374百万元等，还涉及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率预测 [19]

杭州经济与人口情况 - 2015 - 2024年杭州GDP规模排名提升2名，登上2万亿元台阶；2015 - 2023年财政收入规模排名提升4名，仅次于北、上、深[17][31] - 2017年以来，杭州常住人口增长率在主要城市中持续靠前，2023年常住人口达1250万人左右[38] - 浙江大学2022届毕业生留在浙江省的比例达57.1%，高于武汉大学、南京大学等高校毕业生留本省比例[39] 杭州产业发展特点 - 形成“5 + 3”现代化产业体系，新兴产业中软件与信息技术服务、物联网、高端装备占优，未来产业中生成式人工智能等领域率先突破[48] - 制造业以科技设备制造突出，计算机、通信和其他电子设备制造业工业总产值占比19.6%，仅次于深圳[51] - “杭州六小龙”多成立于2014年后，分布在AI等未来产业领域，背后体现杭州对人才、初创企业和科技产业的重视[53] 杭州产业转型历程 - 历经新中国成立前后轻纺业机械化、工业化初期建立重工业基础、工业化中后期产业结构调整、互联网经济时期两化融合与服务业发展、2020年至今数字经济与传统产业深度融合五个阶段[17] 推动杭州发展因素 - 长三角地区2023年GDP总量超4万亿美元，以4%土地、1/6人口创造全国近1/4经济总量，集聚约30%高新技术企业，为杭州科技创新提供支撑[82] - 2024年底杭州数字经济核心产业占GDP比重约29%，目标到2025年达30%，数字经济体系完善且实力领先[107] - 浙江大学综合排名全国前三，工学学科排名前列，2023年杭州R&D经费支出占GDP比例3.9%等科技指标在长三角领先[113][119]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7][16] 报告的核心观点 - 2024年公司实现收入392.4亿元，同比下滑2.7%；剔除特定商业化生产项目后同比增长5.2%；归母净利润94.5亿元，同比下降1.6%；扣非后归母净利润99.9亿元，同比增长2.5%；收入和利润逐季度稳步提升，全年达成指引，第四季度收入和利润均创历史新高 [5][13] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为426.43/476.66/550.58亿元，对应增速分别为8.67%/11.78%/15.51%；归母净利润分别为109.87/128.73/150.74亿元，对应增速分别为16.26%/17.16%/17.10%，EPS分别为3.80/4.46/5.22元/股，3年CAGR为16.84% [16] 根据相关目录分别进行总结 一体化CRDMO平台协同发展 - 一站式CRDMO服务平台协同效应显现，持续赋能客户 [14] - 2024年化学业务收入290.5亿元，同比下滑0.4%，剔除特定商业化项目同比增长11.2%；临床前及临床I期/临床Ⅱ期/临床Ⅲ期/商业化项目分别达2,865/360/80/72个 [14] - 2024年底签署美国医疗器械测试相关业务股权出售协议，测试业务持续经营部分收入56.7亿元，同比下滑4.8% [14] - 生物学业务收入25.4亿元，同比下滑0.3%；其他业务收入6.5亿元，同比下滑34.7% [14] 客户数量和在手订单实现快速增加 - 截至2024年末，整体活跃客户约6,000家，持续经营业务全年新增客户约1,000家，在手订单493.1亿元，同比增长47.0% [15] - 2024年持续提升产能规模，泰兴原料药生产基地投入运营，常州及泰兴产能稳步提升，预计2025年末小分子原料药反应釜总体积超4,000kL [15] - 多肽固相合成反应釜总体积增加至41,000L，预计2025年末提升至超100,000L [15] - 瑞士库威基地口服制剂产能翻倍；美国米德尔顿基地建设持续推进，计划2026年末投入运营；新加坡研发及生产基地开工建设，一期计划于2027年投入运营 [15] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|40341|39241|42643|47666|55058| |增长率（%）|2.51%|-2.73%|8.67%|11.78%|15.51%| |EBITDA（百万元）|13782|13522|17864|21063|24756| |归母净利润（百万元）|9607|9450|10987|12873|15074| |增长率（%）|9.00%|-1.63%|16.26%|17.16%|17.10%| |EPS（元/股）|3.33|3.27|3.80|4.46|5.22| |市盈率（P/E）|21.0|21.4|18.4|15.7|13.4| |市净率（P/B）|3.7|3.4|3.0|2.7|2.4| |EV/EBITDA|14.8|10.3|10.1|8.3|6.8| [17] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据预测，涵盖货币资金、应收账款、营业收入、营业成本等项目 [21] - 成长能力方面，营业收入、EBIT、EBITDA、归属于母公司净利润等指标有不同变化趋势 [21] - 获利能力方面，毛利率、净利率、ROE、ROIC等指标呈现一定变化 [21] - 偿债能力方面，资产负债率、流动比率、速动比率等指标有相应表现 [21] - 营运能力方面，应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率等指标有相关数据 [21] - 每股指标方面，每股收益、每股经营现金流、每股净资产等有预测数据 [21] - 估值比率方面，市盈率、市净率、EV/EBITDA、EV/EBIT等指标有对应数值 [21]

报告公司投资评级 - 维持中国平安“买入”评级 [4][7][15] 报告的核心观点 - 中国平安2024年底调低投资回报率和风险贴现率假设 基于该假设2024年公司NBV、归母净利润和归母营运利润均实现增长 中长期具备较高投资价值 [4][13] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 中国平安发布2024年年报 年底将投资回报率假设由4.5%调低至4.0%、风险贴现率假设由9.5%调低至8.5%/7.5% 基于此假设2024年公司实现NBV 285.34亿元 同比+25.6%；归母净利润为1266.07亿元 同比+47.8%；归母营运利润为1218.62亿元 同比+9.1% [13] 净利润及营运利润情况 - 2024年公司归母净利润1266.07亿元 同比+47.8% Q1/Q2/Q3/Q4同比分别为-4.3%/+20.4%/+151.3%/扭亏为盈 寿险及健康险、财险、银行、资管、金融赋能业务归母净利润分别为930、150、258、-119、129亿元 同比分别+28%、+68%、-4%、亏幅收窄、+528% [14] - 基于2024年底假设 2024年公司归母营运利润1218.62亿元 同比+9.1% 寿险及健康险、财险、银行、资管、金融赋能业务归母营运利润分别为970、150、258、-119、-0.3亿元 同比分别-2%、+68%、-4%、亏幅收窄、由盈转亏 财险业务盈利水平提升得益于保证险承保亏损下降带动整体COR同比改善2.3PCT至98.3% [14] - 2024年公司年化净/综合投资收益率分别为3.8%/5.8% 同比分别-0.4PCT/+2.2PCT [14] NBV及代理人情况 - 基于2023年底假设 公司全年NBV 400.24亿元 同比+28.8% Q1/Q2/Q3/Q4同比分别为+20.7%/持平/+110.3%/持平 基于2024年底假设 全年NBV 285.34亿元 同比+25.6% 假设调整对2024年NBV影响幅度为-28.7% [15] - 公司NBV增长得益于预定利率下调、渠道费用率改善等推动NBV Margin同比改善 2024年首年保费为1540.26亿元 同比-7.1%；新假设下NBV Margin为22.7% 同比+3.5PCT [15] - 截至2024年末 公司代理人数量为36.3万人 较2023年末、2024Q3分别+1.6万人、+0.1万人 2024年代理人人均NBV同比+43.3% 代理人呈现量稳质升态势 [15] 精算假设调整及分红情况 - 基于2023年底假设 2024年末公司寿险及健康险EV为9606.08亿元 较年初+15.6% 基于2024年底假设 2024年末为8350.93亿元 精算假设调整对其影响幅度为-13.1% [15] - 2024年公司拟派发每股红利2.55元（含税） 同比+5% 中期、末期每股红利分别为0.93元（含税）、1.62元（含税） 分红比例为37.9% 同比+0.6PCT [15] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年保险业务收入分别为5757/6005/6283亿 对应增速分别为4.4%/4.3%/4.6%；归母净利润分别为1414/1642/1937亿 对应增速分别为11.7%/16.1%/17.9% 维持“买入”评级 [15] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |保险业务收入（百万元）|536,440|551,186|575,681|600,476|628,269| |同比增速（%）|2.0%|2.7%|4.4%|4.3%|4.6%| |归母净利润（百万元）|85,665|126,607|141,391|164,209|193,670| |同比增速（%）|-22.8%|47.8%|11.7%|16.1%|17.9%| |内含价值（百万元）|1,390,126|1,422,602|1,487,777|1,561,065|1,639,652| |同比增速（%）|-2.4%|2.3%|4.6%|4.9%|5.0%| |PEV|0.71|0.69|0.66|0.63|0.60| [17] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表给出了2022 - 2027年多项财务指标预测数据 如资产、负债、营业收入、营业支出、净利润等 [23][24]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [7] 报告的核心观点 - 万华化学2024年业绩受减值及费用拖累，但长期成长可期，MDI主业壁垒深厚且向综合性化学品公司转型，维持“买入”评级 [1][17] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2024年公司实现营业收入1820.7亿元，同比+3.8%；归母净利润130.3亿元，同比-22.5%；扣非归母净利润133.6亿元，同比-18.7%；2024Q4实现营业收入344.6亿元，同比-19.5%，环比-31.8%；归母净利润19.4亿元，同比-52.8%，环比-33.6%；扣非归母净利润24.3亿元，同比-39.4%，环比-14.1% [4][13] 减值及报废费用支出影响，全年业绩承压下行 - 2024年主要产品销量及销售收入同比增长，贸易收入同比下降致营业收入小幅增长；受市场价格和原料成本波动影响，整体毛利同比基本持平；科研投入增加，三项费用同比增长；对部分投资项目计提资产减值准备或报废处理，致归母净利润同比下滑 [14] 出口需求旺盛叠加海外检修，MDI景气环比提升 - 2024年MDI景气整体同比提升，TDI景气下滑，聚合MDI/纯MDI/TDI均价分别为17205/19037/14328元/吨，同比分别+9%/-5%/-20%，价差分别+7%/-10%/-25%；2024Q4出口需求旺盛叠加海外开工偏低，MDI景气环比提升，聚合MDI、纯MDI均价分别为18178元/吨（qoq+4%）、18618元/吨（qoq+1%），价差分别为13496元/吨（qoq+12%）、13936元/吨（qoq+6%）；TDI受终端需求疲软拖累，景气环比下行，2024Q4均价环比-4%；预计2025年MDI景气有望上行，TDI景气有望企稳 [15] 在建项目如期推进，长期成长可期 - 2024年新材料板块年产20万吨POE项目和4.8万吨柠檬醛装置已投产，二期蓬莱基地年产40万吨POE已开工建设，预计2025年末建成投产，建成后POE总产能将达60万吨/年；乙烯二期项目将于2025Q1陆续投产；聚氨酯、石化、新材料板块均有储备项目，2024Q3末在建工程余额达697亿元，未来项目落地有望贡献业绩增量 [16] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司2024 - 2026年营业收入分别为1821/2172/2513亿元，同比增速分别为+4%/+19%/+16%，归母净利润分别为130/159/194亿元，同比增速为-22%/+22%/+22%，EPS分别为4.2/5.1/6.2元/股，3年CAGR为5%；鉴于公司情况，维持“买入”评级 [17] 财务数据和估值 - 展示了2022 - 2026E的营业收入、增长率、EBITDA、归母净利润、增长率、EPS、市盈率、市净率、EV/EBITDA等财务数据和估值指标 [18] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务预测数据，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等财务比率数据 [24]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][6][16] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩下滑，主要因结转规模下降、毛利率下滑和资产信用减值，但销售保持千亿规模，待结算资源充沛，投资精准审慎，财务安全融资稳定，在房地产系列“企稳止跌”政策支持下，未来业绩有望回升 [3][13][14][15][16] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年3月15日公司发布2024年年报，全年实现营业收入599.92亿元，同比-16.84%；实现归母净利润9.51亿元，同比-48.24%；拟每10股派发现金红利1.04元（含税），现金分红占归母净利润比例为30.04% [12] 业绩承压原因 - 营收主要由房地产开发业务贡献，2024年竣工面积488.33万方，同比-5.17%，导致结转营收下降 [13] - 归母净利润降幅大于营收降幅，一是房地产行业景气度低，2024年毛利率为14.32%，同比下降3.82个百分点；二是2024年计提资产和信用减值19.66亿元，同比多计提3.23亿元；三是2024年公允价值变动损益3.54亿元，同比减少6.38亿元 [13] 销售情况 - 2024年实现全口径销售1054亿元，连续5年稳居千亿阵营，同比-16%（克而瑞百强房企同比-30%），排名行业第10（2023年排名第14） [14] - 华东大区成销售基石区域，2024年华东、华南、珠海、北方四个大区销售贡献占比分别为43.79%、30.42%、23.69%和2.10% [14] - 坚持狠抓回款，2024年实现回款金额499.78亿元，截至2024年末，预收楼款达873.55亿元，待结算资源充沛 [14] 投资与财务情况 - 聚焦重点城市，量入为出，精准投拓，2024年在上海、广州、成都、西安等核心城市获取6个优质项目 [15] - 2024年“三道红线”稳居绿档，剔除预收账款的资产负债率为62.37%，持续优化；债务结构合理，长期有息负债占总负债比例84%；综合融资成本5.22%，同比下降26BP [15] 投资建议 - 下调公司盈利预测，预计2025/2026年归母净利润分别为9.91/11.01亿元，新增2027年预测为13.73亿元，2025 - 2027年同比增速分别为4.17%/11.09%/24.68%，EPS分别为0.36/0.40/0.50元 [16] - 现价对应2025 - 2027年PE为16.1/14.5/11.6倍，在房地产系列“企稳止跌”政策支持下，未来业绩有望回升，维持“增持”评级 [16] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|72145|59992|63850|64629|66984| |增长率（%）|21.89%|-16.84%|6.43%|1.22%|3.64%| |EBITDA（百万元）|6660|2955|3565|3863|4451| |归母净利润（百万元）|1838|951|991|1101|1373| |增长率（%）|-28.71%|-48.24%|4.17%|11.09%|24.68%| |EPS（元/股）|0.67|0.35|0.36|0.40|0.50| |市盈率（P/E）|8.7|16.8|16.1|14.5|11.6| |市净率（P/B）|0.7|0.8|0.8|0.8|0.7| |EV/EBITDA|29.3|67.7|52.4|47.6|42.5| [17]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩高速增长，在手订单持续突破，产品客户开拓助力业绩向上，会计准则变更影响毛利率及费用率，拟定增扩产助力长远发展，维持“买入”评级 [12][13][15] 根据相关目录分别进行总结 公司事件 - 3月15日公司发布2024年年度报告，2024年实现营业收入276.18亿元，同比增长26.06%；归母净利润20.05亿元，同比增长29.62% [4][12] 业绩情况 - 2024年公司高阶智能座舱及智能驾驶产品市场渗透率攀升，产品线客户群体扩大，全年营收276.18亿元，同比增长26.06%；归母净利润20.05亿元，同比增长29.62%；2024Q4营收86.43亿元，同比增长16.21%，环比增长18.69%；归母净利润5.98亿元，同比增长1.99%，环比增长5.22%；2024年拟向全体股东每10股派发现金红利12元（含税） [13] 财务指标影响 - 2024Q4公司毛利率为18.40%，同比降低3.14pct，环比降低2.51pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为0.31%/1.94%/6.99%/0.81%，期间费用率为10.05%；会计准则变更将保证类质保费用计入营业成本，全年约1.34亿元从母公司销售费用转入营业成本科目，相当于全年营收的0.49%，相当于Q4营收的1.55% [14] 订单与发展 - 公司产品矩阵丰富，开拓国内外客户，新项目订单年化销售额突破270亿元，其中智能座舱超160亿元，智能驾驶接近100亿元；拟发行定增不超过44亿元，用于扩大产能、优化布局、提升服务能力和研发产品 [15] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年营收分别为351.67/437.70/532.13亿元，同比增速分别为27.33%/24.46%/21.57%，归母净利润分别为26.11/33.03/43.54亿元，同比增速分别为30.22%/26.51%/31.82%，EPS分别为4.70/5.95/7.85元/股，3年CAGR为29.50%；鉴于在手订单充沛，平台化属性加强，维持“买入”评级 [15] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|21908|27618|35167|43770|53213| |增长率（%）|46.71%|26.06%|27.33%|24.46%|21.57%| |EBITDA（百万元）|2085|2902|3099|3891|4884| |归母净利润（百万元）|1547|2005|2611|3303|4354| |增长率（%）|30.65%|29.62%|30.22%|26.51%|31.82%| |EPS（元/股）|2.79|3.61|4.70|5.95|7.85| |市盈率（P/E）|44.5|34.3|26.4|20.8|15.8| |市净率（P/B）|8.7|7.1|6.0|5.0|4.1| |EV/EBITDA|34.7|21.1|23.1|18.5|14.6|[16] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如营业收入、营业成本、净利润等指标在2023 - 2027年的情况，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率和每股指标、估值比率等 [21]