投资评级与核心观点 - 报告对长安汽车维持“推荐”评级 [2] - 报告核心观点：公司股份回购彰显发展底气，智能驾驶技术突破与全球化布局成效显著，共同驱动其长期成长 [1][7] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计2025至2027年营业收入分别为1,895.53亿元、2,094.56亿元、2,335.43亿元，同比增长率分别为18.7%、10.5%、11.5% [2][8] - **盈利预测**：预计2025至2027年归属母公司股东净利润分别为63.06亿元、81.62亿元、109.43亿元，同比增长率分别为-13.9%、29.4%、34.1% [2][8] - **盈利预测**：预计2025至2027年每股收益（EPS）分别为0.64元、0.82元、1.10元 [2][8] - **估值水平**：基于2026年2月6日11.19元/股的收盘价，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为18倍、14倍、10倍 [2][7] - **财务状况**：预计公司毛利率将持续改善，从2024年的14.9%提升至2027年的17.2% [8] - **财务状况**：公司现金充裕，截至2025年三季度末，现金及现金等价物余额高达544亿元 [7] 股份回购计划 - 公司计划以自有资金回购A股和B股股份，回购资金总额不低于10亿元且不超过20亿元（A股7-14亿元，B股3-6亿元） [7] - 回购股份将用于减少公司注册资本，旨在增厚每股收益与净资产收益率，提升股东价值 [7] 智能驾驶与技术创新 - 深蓝品牌斩获首批L3级自动驾驶专用正式号牌，实现智驾技术从测试到合规商用的关键突破 [7] - 深蓝S09完成鸿蒙座舱OTA优化，后续将推出搭载3纳米车规级芯片和激光雷达的L06智能轿跑 [7] - 阿维塔2026款07升级了华为乾崑ADS 4.0与鸿蒙座舱，并联合英国之宝优化座舱声学系统 [7] 生态合作与产业协同 - 公司与美的集团聚焦“人·车·家”生态，落地“车控家”核心功能 [7] - 公司与宁德时代深化五年合作，共同探索换电、飞行汽车等前沿领域 [7] 全球化战略与布局 - 公司业务已覆盖全球117个国家，投放41款车型 [7] - 泰国工厂已实现本地生产并出口欧洲，计划产能翻番并提升本土化率 [7] - 针对欧洲市场，公司规划未来三年推出8款全新车型，深蓝、阿维塔、长安三大品牌全面出海 [7] - 深蓝推出PHEV版本以适配海外市场，有效规避欧盟关税 [7]

核心观点 - 报告认为近期金银的“历史性”下跌并非牛市终结，后续行情更可能是盘整降波[4] 牛市终结条件分析 - 历史贵金属大牛市终结于1980年和2011年，需满足调控投机政策（如提高保证金）和货币政策明显转鹰两个条件[4] - 当前芝加哥商品交易所已提高白银、黄金保证金，但特朗普提名Walsh作为货币政策转向信号依据不足，降息方向未变[4] - 与历史终结期（1980年沃尔克紧缩、2011年结束QE2）相比，当前美国高负债背景下难言美元将开启新一轮牛市[4] 市场波动特征 - 本轮金银波动具有局部性，未明显扩散至主要股债汇市场，相关市场波动提高但极为有限[4] - 若踩踏和流动性问题仅是局部，资金可能暂时流出贵金属，待波动正常化后可能再次流回[4] 商品周期定位 - 若以2020年为新一轮商品上涨大周期起点，当前可能仍处初期，贵金属和部分有色金属表现突出[4] - 2020年至2025年，多数能源和农产品累计收益率滞后，如布油累计收益率仅为7.2%[11] - 若商品大周期信念成立，能源和农产品的补涨阶段，贵金属作为重要资产类别仍将参与行情[4] 后市展望 - 金银或将进入“降波”行情，单边大幅涨跌频率有望降低[4] - 需关注从金银流出的资金去向，可能流向部分价格洼地商品或引发股市风格变化[4] - 短期内金银部分避险功能或被削弱，可关注原油等地缘资产及债市机会[4]

市场表现与拐点信号 - 2026年初至2月4日，美股小盘股罗素2000指数上涨5.8%，显著跑赢标普500指数（0.5%）和纳斯达克指数（-1.4%）[4][7] - 小盘股相对大盘股的“折价”程度在2025年第三季度已接近1999年科网泡沫巅峰时期的水平[4] - 历史上小盘股跑赢大盘股多发生在降息周期及随后的经济复苏、通胀温和的“黄金时期”[4][13] 宏观驱动因素 - 2026年可能成为风格拐点，因预期政策将转向支持增长，且通胀担忧下降[4] - 当前经济处于“K型”分化状态，AI行业强劲与传统周期行业下行并存，阻碍了小盘股拐点[4] - 若通胀超预期反弹或“K型”分化加剧导致消费后劲不足，小盘股跑赢行情可能逆转[5] 行业与政策影响 - 罗素2000指数行业构成更均衡，医疗保健（18.75%）、工业/原材料（18.08%）和金融（17.23%）占比较高；而罗素1000指数中科技（39.31%）和可选消费（14.27%）占主导[19][22] - 年初以来科技股跑输行情中，行业构成更均衡的罗素2000所受拖累更小[4] - 中期选举年政策可能倾向于“国家主导下的资源再分配”，让大型企业向居民“让利”，这会给大银行、科技巨头等带来压力，可能更有利于小盘股[5] 风险与情景假设 - 若大型科技股出现超过10%的调整且业绩未大面积不及预期，资金可能回流大盘股，导致小盘股跑赢行情逆转[5] - 主要风险包括特朗普政府超预期加征关税及美国超预期采取军事行动，可能导致市场动荡[5]

投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [3][8] 核心观点 - 公司通过并购“三箭齐发”及“华大序风”并受让相关知识产权，旨在整合时空组学与纳米孔测序两大前沿平台，完善测序技术谱系与生态闭环，强化产业化与商业化能力 [8] - 公司2025年业绩预告显示亏损明显收窄，归母净利润预计为-2.21至-2.73亿元，同比减亏54.56%至63.22%，主要驱动因素为提质增效、汇兑收益增加及税务拨备冲回 [8] - 暂不考虑并表影响，预计公司2025-2027年营业收入分别为27.16亿元、32.09亿元、37.17亿元，归母净利润分别为-2.42亿元、0.21亿元、1.62亿元，呈现明确的减亏并转向盈利的趋势 [2][8] 并购事件分析 - 公司拟现金收购深圳华大三箭齐发科技有限责任公司及杭州华大序风科技有限公司100%股权，股权对价合计3.657亿元，并计划交割后增资合计1.3亿元 [8] - 同时受让时空组学及纳米孔测序相关知识产权，定价分别为6534万元与5617万元，合计约1.215亿元 [8] - 交易通过分期支付（70%首期+30%尾款）、业绩承诺及减值补偿等条款设计对冲并购不确定性 [8] - 业绩承诺方面，三箭齐发承诺2026-2028年累计净利润不低于5010万元，华大序风承诺2028-2030年累计净利润不低于8280万元 [8] 财务预测与估值 - **营业收入预测**：预计2025年收入27.16亿元（同比-9.9%），2026年32.09亿元（同比+18.2%），2027年37.17亿元（同比+15.8%）[2][8] - **盈利能力预测**：预计归母净利润2025年为-2.42亿元，2026年扭亏为0.21亿元，2027年增长至1.62亿元 [2][8] - **每股收益预测**：预计2025年为-0.58元，2026年为0.05元，2027年为0.39元 [2] - **毛利率预测**：预计从2024年的55.5%逐步提升至2027年的58.5% [9] - **估值指标**：基于2026年2月3日收盘价66.35元，对应2025-2027年PS分别为10.2倍、8.6倍、7.4倍，对应2026-2027年PE分别为1312倍、170倍 [2][8] 经营状况与业绩改善驱动 - 2025年预计归母净利润为-2.42亿元，同比减亏59.7% [2] - 减亏主要驱动因素包括：“提质增效重回报”行动带动成本费用下降、美元欧元汇率波动带来汇兑收益同比增加、以及上半年对以前年度税务争议相关拨备冲回使所得税费用同比减少 [8] - EBITDA改善显著：预计从2024年的-0.58亿元改善至2025年的1.76亿元，增长率达402.3% [9]

报告行业投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][4][8] 报告核心观点 - 人民币汇率温和升值对家电行业基本面影响有限，国内供应链成本优势及龙头企业的海外产能布局、外汇套保能力可有效缓冲其对外销盈利的牵制 [4][5][6][8] - 资金面上，家电板块陆股通持股比例高，人民币升值有望助推外资流入，且当前板块估值及机构持仓均处历史低位，向上空间充分 [4][7][8] - 行业拐点在望，基本面预期向上，叠加估值与持仓低位，板块具备配置价值 [4][8] 根据相关目录分别总结 1 产业：名义升值温和，美元价有弹性 - 本轮人民币升值始于2025年5月，从低点累计升值约5%，对美元汇率仅为温和的底部回升，整体曲线平缓 [11] - 汇率升值通过影响出口价格传导：厂商或上调美元均价（影响份额），或下调人民币价格（影响盈利）[4][6][12] - 复盘过去十年两轮升值周期（17Q4~18Q3、20Q4~22Q1），家电出口美元均价的调整弹性整体大于人民币均价，汇率变动更多转化为价格竞争力变化而非完全由出口方盈利消化 [4][22][23] - 2022年以来，国内外生产者价格指数“剪刀差”（国内PPI相对走低）平均贡献约4%的外币价格降幅，有效缓冲了名义汇率波动，增强了实际价格竞争力 [15][16] - 从22Q1高点至25Q2低点，人民币实际汇率累计贬值幅度达18%，为出口提供了可观的价格竞争力 [16] - 主要家电品类中，空调、热水器的出口量与美元均价负相关性相对明显，冰洗及小家电的量价弹性较低 [29][49] - 中长期借鉴日本经验，1970-80年代日元大幅升值期间，其家电产业因海外产能前瞻布局而保持韧性，产业规模拐点出现在90年代初资产泡沫破裂时，而非汇率升值时点 [34][36][49] 2 报表：牵制外销盈利，龙头套保对冲 - 汇率升值往往与大宗原材料成本上涨周期重叠，外销毛利率在升值期间普遍弱于内销 [4][50] - 17Q4~18Q3期间，主要公司外销业务毛利率普遍弱于内销，外销型小家电毛利率降幅较内销型高约1-5个百分点 [4][50] - 2021年，二线白电及部分小家电公司外销盈利仍弱于内销，外销型小家电相对内销盈利降幅高3-4个百分点 [4][50] - 汇率波动通过外币货币性项目净头寸产生汇兑损益：净资产头寸在人民币升值时产生汇兑损失，净负债头寸则产生收益 [4][56] - 复盘三轮人民币年度级升值周期，家电主要公司汇兑多为损失，影响程度外销型小家电 > 二线白电 > 白电/黑电龙头 [4][56] - 根据2025年上半年数据，主要公司中仅海尔智家（净负债37亿元）和海信家电（主要币种净负债16亿元）为净负债头寸，可在升值中受益；美的集团外币净资产达1210亿元，其余公司多为60亿元以内的外币净资产 [4][59][65] - 龙头企业外汇套保（尤其是针对货币性项目的公允价值套保）较为成熟，能有效对冲汇兑损益，平滑业绩波动 [4][67][72] - 综合影响下，在2017年及2020-2021年升值周期中，龙头公司盈利能力总体平稳，而部分外销型小家电公司净利率年度极限降幅可达5个百分点左右，波动大于内销型公司 [69][72] 3 资金：利好北上流入，估值持仓低位 - 人民币升值增厚外资汇兑收益，历史数据显示升值周期与A股北上资金净流入高度相关 [4][7][73] - 2016年末至2018年初升值周期中，北上资金月均净流入159亿元；2020年中至2022年一季度周期中，月均净流入253亿元 [73] - 家电板块陆股通持股比例长期位居申万一级行业首位，外资边际流入弹性大 [4][7] - 在2016-2018年升值周期中，家电板块累计获北向净流入461亿元，位居行业第一，期间累计涨幅近40%，位列行业第二 [73] - 当前时点，家电板块估值的历史及行业间分位数均偏低，同时陆股通及公募基金持仓亦处于历史底部水平，向上空间充分 [4][7][8] 4 行业观点与投资建议 - 温和升值预期下，行业基本面预期有望向上，贸易摩擦缓和、海外降息预期对出海表现有正向影响 [8] - 板块在2025年下半年相对跑输后，仓位调整充分，股息率、估值、增长的综合优势突出 [8] - 具体投资标的分为四类： 1. 推荐经营高质量、高股息的白电龙头：美的集团、海尔智家、格力电器、海信家电 [4][8] 2. 推荐全球份额及盈利中枢提升的彩电龙头海信视像，关注TCL电子 [4][8] 3. 推荐领跑全球的扫地机龙头石头科技、科沃斯 [4][8] 4. 推荐份额提升、积极外拓的苏泊尔、老板电器、小熊电器 [4][8]

投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [3][8] 核心观点 - 公司通过并购“三箭齐发”及“华大序风”并受让相关知识产权，旨在整合时空组学与纳米孔测序两大前沿平台，完善测序技术谱系与生态闭环，强化产业化与商业化抓手 [8] - 公司2025年业绩预告显示亏损明显收窄，归母净利润预计为-2.21亿至-2.73亿元，同比减亏54.56%至63.22%，主要驱动因素为提质增效、汇兑收益增加及税务拨备冲回 [8] - 暂不考虑并表影响，预计公司2025-2027年营业收入分别为27.16亿元、32.09亿元、37.17亿元，归母净利润分别为-2.42亿元、0.21亿元、1.62亿元，呈现明确的减亏并转向盈利的趋势 [2][8] 并购事件分析 - 公司拟现金收购深圳华大三箭齐发科技有限责任公司及杭州华大序风科技有限公司100%股权，股权对价合计3.657亿元，并计划在交割后增资合计1.3亿元 [8] - 同时受让时空组学及纳米孔测序相关知识产权，定价分别为6534万元与5617万元，合计约1.215亿元 [8] - 交易通过分期支付（70%首期+30%尾款）、业绩承诺及减值补偿条款来对冲并购不确定性 [8] - 三箭齐发业绩承诺期为2026-2028年，承诺净利润累计不低于5010万元；华大序风业绩承诺期为2028-2030年，承诺净利润累计不低于8280万元 [8] 财务预测与估值 - **营业收入预测**：预计2025年收入27.16亿元（同比-9.9%），2026年32.09亿元（同比+18.2%），2027年37.17亿元（同比+15.8%）[2][8] - **盈利能力预测**：预计归母净利润2025年为-2.42亿元，2026年扭亏为0.21亿元，2027年增长至1.62亿元；归母净利润率预计从2025年的-8.9%改善至2027年的4.4% [2][9] - **毛利率预测**：预计毛利率从2025年的54.0%提升至2027年的58.5% [9] - **每股收益（EPS）预测**：预计2025年为-0.58元，2026年为0.05元，2027年为0.39元 [2][8] - **估值指标**：基于2026年2月3日收盘价66.35元，对应2026-2027年PS分别为8.6倍和7.4倍，对应2026-2027年PE分别为1312倍和170倍 [2][8] 经营与财务表现 - **2025年减亏驱动**：主要源于“提质增效重回报”行动（人效提升、研发聚焦、营销费用全周期管理）带动成本费用下降、美元欧元汇率波动带来汇兑收益同比增加，以及上半年对以前年度税务争议相关拨备冲回使所得税费用同比减少 [8] - **现金流预测**：预计经营活动现金流将从2025年的-1.00亿元大幅改善至2026年的6.45亿元和2027年的8.19亿元 [9] - **关键财务比率**：预计总资产收益率（ROA）从2025年的-2.41%改善至2027年的1.59%；净资产收益率（ROE）从2025年的-3.19%改善至2027年的2.08% [9]

投资评级 - 报告对Meta的投资评级为“推荐” [5] 核心观点 - 报告核心观点是继续看好Meta在AI驱动下核心业务的中长期增长确定性 [5] - AI对广告与推荐系统的赋能已进入“模型规模化 + ROI验证”阶段 对收入与利润的拉动路径高度清晰 [5] - 以Avocado系列为代表的新模型有望推动Meta在大模型竞争格局中重回第一梯队 [5] - 尽管2026年资本支出预期上调 但仅凭广告货币化的改善 公司预期支撑更高的收入增长 [5] 2025年第四季度业绩表现 - 2025年第四季度收入为599亿美元 同比增长24% [2] - GAAP每股收益为8.88美元 显著超出市场预期 [2] - Family of Apps业务收入为589亿美元 同比增长25% 其中广告收入为581亿美元 同比增长24% [2] - 广告增长由展示量同比增长18%与单价提升6%共同驱动 [2] - Reality Labs业务收入为9.55亿美元 同比下降12% [2] 2026年业绩指引 - 公司指引2026年第一季度收入为535–565亿美元 [2] - 预计2026年全年资本开支（含融资租赁）为1150–1350亿美元 大幅高于2025年水平 [2] - 资本开支主要投向AI算力 数据中心及核心基础设施建设 [2] - 管理层强调 尽管资本开支显著上行 但在AI广告效率与核心业务增长支撑下 2026年绝对营业利润仍将高于2025年 [5] 运营与用户指标 - 2025年第四季度 Family of Apps日活用户超过35亿 [3] - Instagram Reels在美国观看时长同比增长超30% [3] - Threads用户使用时长同比提升约20% [3] - 2025年下半年通过“广告再分配”带来的收入增量 已明显超过单纯广告加载率提升的贡献 [3] AI对核心业务的赋能 - AI驱动的广告效果改善持续兑现 [2] - GEM广告基础模型与新一代序列学习架构在第四季度合计带来Facebook点击率提升3.5% Instagram转化率提升超1% [4] - 新运行时模型在Instagram Feed Stories与Reels部署后 进一步推动转化率提升约3% [4] - 公司已开始将LLM深度引入推荐系统 显著提升对内容与用户兴趣的理解能力 [4] - Facebook第四季度单季产品优化带来的收入增量为近两年来最高 [4] - Meta AI产品已覆盖200+市场 月度活跃用户规模持续扩大 并明确将围绕“个性化助理”方向深化功能与商业化潜力 [4] 资本开支与算力状况 - 公司明确上调2026年资本支出指引 [5] - 当前仍处于算力供给受限状态 尽管2025年已显著提升基础设施投放 但算力需求增长速度仍快于供给扩张 [5] - 公司预计2026年大部分时间仍将维持偏紧格局 [5] Reality Labs业务展望 - Reality Labs未来投资重心将进一步向AI眼镜与可穿戴设备集中 [2] - 管理层预计Reality Labs亏损已接近峰值 后续将逐步收敛 [2]

投资评级 - 报告继续看好Meta在AI驱动下核心业务的中长期增长确定性，维持积极评级 [5] 核心观点 - Meta 2025年第四季度业绩全面超预期，2026年收入指引强劲，资本开支大幅上调，AI商业化持续兑现 [2] - AI对广告与内容推荐的赋能已进入“模型规模化+ROI验证”阶段，对收入与利润的拉动路径高度清晰 [5] - 尽管2026年资本支出预期大幅上调，但在AI广告效率与核心业务增长支撑下，公司预期2026年绝对营业利润仍将高于2025年 [5] 业绩与财务表现 - 2025年第四季度实现收入599亿美元，同比增长24%；GAAP EPS为8.88美元，显著超出市场预期 [2] - 公司指引2026年第一季度收入为535–565亿美元 [2] - 公司预计2026年全年资本开支（含融资租赁）为1150–1350亿美元，同比大幅增长，主要投向AI算力、数据中心及核心基础设施建设 [2] 分业务表现 - **Family of Apps**：2025年第四季度收入589亿美元，同比增长25%，其中广告收入581亿美元，同比增长24% [2] - 广告增长由展示量同比增长18%与单价提升6%共同驱动，反映AI驱动的广告效果改善持续兑现 [2] - **Reality Labs**：2025年第四季度收入9.55亿美元，同比下降12%，主要由于Quest硬件基数效应 [2] - 管理层明确未来投资重心将进一步向AI眼镜与可穿戴设备集中，并预计RL亏损已接近峰值，后续将逐步收敛 [2] 运营与用户指标 - 2025年第四季度，Family of Apps日活用户超过35亿，Facebook、Instagram与WhatsApp均保持稳健增长 [3] - Instagram Reels在美国观看时长同比增长超30% [3] - Threads受推荐系统优化带动，用户使用时长同比提升约20% [3] - 2025年下半年，通过“广告再分配”带来的收入增量，已明显超过单纯广告加载率提升的贡献 [3] AI赋能业务的具体路径 - **广告侧**：GEM广告基础模型与新一代序列学习架构在Q4合计带来Facebook点击率+3.5%、Instagram转化率提升超1% [4] - 新运行时模型在Instagram Feed、Stories与Reels部署后，进一步推动转化率提升约3% [4] - **内容与推荐侧**：公司已开始将LLM深度引入推荐系统，显著提升对内容与用户兴趣的理解能力 [4] - Facebook Q4单季产品优化带来的收入增量，为近两年来最高 [4] - **Meta AI产品**：已覆盖200+市场，月度活跃用户规模持续扩大，并明确将围绕“个性化助理”方向深化功能与商业化潜力 [4] 资本开支与算力展望 - 公司明确上调2026年资本支出指引，预计全年CapEx（含融资租赁）为1150–1350亿美元 [5] - 公司表示当前仍处于算力供给受限状态，尽管2025年已显著提升基础设施投放，但算力需求增长速度仍快于供给扩张 [5] - 公司预计2026年大部分时间仍将维持偏紧格局 [5] 投资逻辑与展望 - 以Avocado系列为代表的新模型有望在推理能力、个性化与多模态方向实现实质性跃迁，有望推动Meta在大模型竞争格局中重回第一梯队 [5] - 尽管2026年资本支出预期有所上调，但仅凭广告货币化的改善，公司预期支撑更高的收入增长 [5]

投资评级与核心观点 - 报告对长安汽车维持“推荐”评级 [2][7] - 核心观点：看好公司电动智能转型，叠加华为智能化赋能，预计2025-2027年收入分别为1,896亿元、2,095亿元、2,335亿元，归母净利润分别为63.1亿元、81.6亿元、109.4亿元 [7] - 基于2026年2月5日11.27元/股的收盘价，对应2025-2027年PE分别为18倍、14倍、10倍 [2][7] 近期经营数据与年度目标 - 2026年1月，集团批发销量为13.47万辆，同比下滑51.14%，环比下滑47.14% [1] - 2026年1月，自主品牌批发销量为10.01万辆，同比下滑58.46%，环比下滑51.82% [1] - 2026年1月，新能源汽车批发销量为3.66万辆，同比下滑45.74%，环比下滑68.18% [1] - 具体车型方面，深蓝S05累计销量超17万辆，上市以来月均销量破万；长安启源A06累计交付21460辆 [7] - 2026年，集团销量目标为330万辆，新能源销量目标为140万辆，海外市场目标为75万辆 [7] 财务预测与估值 - 营业收入预测：预计2025-2027年分别为1,895.53亿元、2,094.56亿元、2,335.43亿元，同比增长18.7%、10.5%、11.5% [2][8] - 归母净利润预测：预计2025-2027年分别为63.06亿元、81.62亿元、109.43亿元，同比增长-13.9%、29.4%、34.1% [2][8] - 每股收益（EPS）预测：预计2025-2027年分别为0.64元、0.82元、1.10元 [2][8] - 毛利率预测：预计2025-2027年分别为15.8%、16.6%、17.2% [8] - 净资产收益率（ROE）预测：预计2025-2027年分别为7.85%、9.57%、11.92% [8] 智能化与产品竞争力 - 深蓝品牌拿下首批L3级自动驾驶专用正式号牌，实现从测试到合规商用的关键突破 [7] - 深蓝S09完成OTA升级优化鸿蒙座舱体验，后续将推出搭载3纳米车规级芯片与激光雷达的L06智能轿跑 [7] - 阿维塔推进技术升级，2026款阿维塔07搭载华为乾崑ADS 4和鸿蒙座舱 [7] - 阿维塔与英国之宝深化联合研发，以“移动实验室”优化座舱声学系统 [7] - 深蓝智能运动轿车L06、启源A06等全新产品已正式上市，加速电动化转型 [7] 生态合作与全球化布局 - 与美的集团签署全面战略合作协议，聚焦“人・车・家”场景，构建车控家等核心功能 [7] - 与宁德时代深化五年战略合作，探索换电、飞行汽车等前沿领域 [7] - 全球化布局深入全球117个国家，投放41款车型 [7] - 泰国工厂已实现本地生产并出口欧洲，计划后续将产能翻番并提升本土化率 [7] - 欧洲市场规划未来三年推出八款全新车型，深蓝品牌推出PHEV版本规避欧盟关税 [7] - 阿维塔、深蓝、启源三大品牌均开启海外布局，右舵版阿维塔07已发运泰国，进军东南亚高端市场 [7]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出对整体市场的投资评级，但基于量化模型对各大类资产、市场风格及行业配置给出了具体的观点和推荐 [8][26][80][99] 报告的核心观点 * 黄金长期上涨的根本逻辑“弱美元+避险”未发生改变，但短期交易结构脆弱，可通过监测交易拥挤度进行仓位管理以规避风险、提高收益 [8][16][19][25] * 2026年2月权益市场景气度继续回升，整体观点中性偏乐观，但市场表现可能不如1月 [8][26][27] * 市场风格上，预期成长、实际成长和盈利能力风格占优，同时看好小盘和成长风格 [8][80][81][83] * 行业配置上，结合胜率赔率策略和出清反转策略，重点推荐有色金属、基础化工、通信、电力设备及新能源、钢铁、电子、石油石化和煤炭等行业 [8][99][102][115] 根据相关目录分别进行总结 1 如何衡量黄金的交易拥挤度？ * 2026年1月底黄金价格出现大幅下跌，1月30日伦敦金现单日下跌9.2%，2月2日SHFE黄金单日下跌13.2%，截至2月2日SHFE黄金收盘价较前高点下跌19.3%，伦敦金现收盘价较前高点回落13.9% [13] * 下跌诱因或为凯文·沃什被提名美联储主席候选人，但其长期上涨的根本逻辑“弱美元+避险”未发生改变 [8][16] * 下跌是短期利空与市场自身交易结构脆弱性共振的结果，前期黄金交易拥挤度处于高位 [8][19] * 黄金交易拥挤度可通过价格乖离率和沪金主力平值IV观察：1月29日黄金价格40日乖离率达21.95%，为滚动5年历史最高值；同日沪金主力平值IV达43.67%，亦为历史高点 [19] * 基于拥挤度的仓位管理策略（当40日乖离率>9%且沪金主力平值IV>30%时，仓位降至40%）在2020年至2026年2月4日的回测中，相较于始终全仓持有黄金，超额收益达53.4%，夏普比率从1.26提升至1.62 [21] * 2025年以来该策略共发出3次拥挤信号，分别发生在2025年4月21日、2025年10月17日及2026年1月26日 [21] 2 大类资产量化观点 2.1 权益：景气度继续回升，2月中性偏乐观 * 金融景气度稳中有升，工业景气度开始走强，景气度整体回升 [8][27] * 1月相比12月，分析师预期2025年净利润走强较多的行业有：有色、建材、计算机、汽车、消服 [8][30] * 预计2026年1月新增社融约为7.44万亿元，同比增加0.39万亿元，社融TTM环比约为1.09% [33][36] * 企业贷款表现有所回暖，政府债券继续发力 [8][33] * 流动性进入下行趋势，2月市场表现或不如1月 [8][38] 2.2 利率：2月10Y国债利率或上行6BP至1.88% * 模型判断2月10年期国债利率或上行6个基点至1.88% [8][26][50] * 经济增长、通货膨胀、债务杠杆、短期利率四大因子均回升，综合判断利率或中幅上行 [8][26][50] * 该利率预测模型2023年以来样本外胜率为68% [47] 2.3 黄金：四大因子角度目前皆为利好 * 从美国经济、就业、财政、对外负债四因子模型来看，目前皆为利好黄金 [8][26][57] * 财政因子依然主导黄金上涨，就业角度同样利好黄金 [8][26][57] * 该黄金择时模型2023年以来样本外胜率为78% [26][54] 2.4 地产：供给侧压力回升 * 截至2025年1月31日，三个月移动平均的房地产行业压力指数为0.847，行业整体压力小幅上行 [8][64] * 供给侧压力有所上升，而需求侧压力则整体持平 [8][26][64] * 70大中城市新房价格连续31个月负增长，2025年12月环比降幅为-0.4% [64] 2.5 海外：贸易冲突迎转机，印权益或重具配置价值 * 2026年1月印度股权市场外资延续流出，外国组合投资（FPI）净流出39.76亿美元 [8][26][68] * 外资流出背景下，NIFTY 50指数1月下跌3.10% [8][26][70] * 印美贸易冲突出现转机，若缓解可能带来外资回流，使印度权益市场重具配置价值 [8][26][78] 3 风格量化观点 3.1 风格综合观点：市场△gf继续保持扩张 * 预期增速资产优势差继续回升，推荐预期成长风格 [80][85] * 实际增速资产优势差小幅回升，景气类策略宜正常标配 [80][85] * ROE优势差继续上行，拥挤度较低，盈利能力策略可继续增配 [80][85] * 高股息类资产拥挤度仍高，不建议超配 [80][85] * Δgf、Δg、ΔROE同处扩张，2月推荐预期成长+实际成长+盈利能力风格 [8][80][83] 3.2 风格补充观察：看好小盘和成长 * 长期看美债利率下行趋势逆转可能性较小，风险偏好上行背景下看好成长风格 [8][80][87] * 1月机构调研关注度继续向大盘倾斜 [80][90] * 从市值因子拥挤度看，1月小盘风格拥挤度继续提升 [80][93] * 从季节效应看，2010年以来2月份小盘显著占优，平均跑赢大盘4.20% [80][96] 4 行业配置量化观点 4.1 行业推荐：胜率与赔率 * 胜率赔率策略综合考虑行业景气度（胜率）与估值、股息率（赔率），推荐有色金属、电力设备及新能源、基础化工、通信、钢铁、电子 [99][102][105] * 该策略2024年以来绝对收益70.68%，相较于中信一级行业等权基准超额收益19.61% [8][105] 4.2 行业推荐：出清反转策略 * 出清反转策略捕捉行业供给出清结束、需求上升、竞争格局改善的投资机会 [8][106] * 当下处在反转期-分散化且前6个月出清过的行业为石油石化、煤炭、有色金属 [115][116] * 国联民生金工多维行业配置策略（胜率赔率与出清反转策略按4:1权重组合）2026年截至1月底绝对收益8.41%，相对于中信一级行业等权基准超额收益3.34% [99]