报告行业投资评级 - 行业评级为“推荐” [2][4] 报告核心观点 - 中央经济工作会议提出制定全国统一大市场建设条例，深入整治“内卷式”竞争，政策力度从“综合整治”提升为“深入整治” [2] - 商务部和海关总署决定将部分钢铁产品纳入出口许可证管理，旨在应对近年来中国钢材出口量大幅增加引发的贸易摩擦 [2] - 出口许可证管理将限制低附加值产品出口，推动钢企进行产品高端化升级 [2] - 短期低附加值产品出口或面临阶段性调整，长期高端产品出口比例将提升，引导行业从规模扩张转向质量效益提升，龙头企业将受益 [2] - 推荐四类标的：1）普钢龙头；2）特钢板块；3）管材标的；4）原料板块中增量明确的标的 [2] 根据相关目录分别总结 1 国内钢材市场 - 截至12月12日，国内主要钢材品种价格普遍下跌：上海20mm HRB400螺纹价格为3250元/吨，较上周降20元/吨；高线8.0mm价格为3440元/吨，较上周降20元/吨；热轧3.0mm价格为3250元/吨，较上周降60元/吨；冷轧1.0mm价格为3770元/吨，较上周降50元/吨；普中板20mm价格为3280元/吨，较上周降60元/吨 [7][16] - 从更长周期看，上海螺纹钢价格较一年前下降230元/吨（-6.6%），热轧3.0mm板卷价格较一年前下降390元/吨（-10.7%） [17] 2 国际钢材市场 - 美国钢材市场价格稳中有升：截至12月12日，中西部钢厂热卷出厂价985美元/吨，较上周升10美元/吨；冷卷出厂价1170美元/吨，较上周升10美元/吨 [28] - 欧洲钢材市场价格稳中有升：截至12月12日，欧盟钢厂热卷报价725美元/吨，较上周升5美元/吨；螺纹钢报价680美元/吨，较上周升5美元/吨 [28] - 美国热卷价格在过去一年上涨了215美元/吨（27.9%），而中国市场热卷价格在过去一年下跌了23美元/吨（-4.8%） [30] 3 原材料和海运市场 - 国产及进口铁矿石市场价格稳中有跌：截至12月12日，本溪铁精粉价格932元/吨，较上周降12元/吨；唐山铁精粉价格904.41元/吨，较上周降29元/吨；青岛港巴西粉矿865元/吨，较上周降5元/吨 [33] - 焦炭市场价格下跌：周末报价1470元/吨，较上周降50元/吨；华北主焦煤周末报价1339元/吨，较上周降17元/吨 [33] - 海运市场下跌：巴西图巴朗-青岛铁矿石海运费为22.03美元/吨，较上周降3.34美元/吨（-13.2%）；西澳-青岛海运费为10.11美元/吨，较上周降1.84美元/吨（-15.4%） [43] 4 国内钢厂生产情况 - Mysteel调研247家钢厂高炉开工率78.63%，环比减少1.53个百分点；高炉炼铁产能利用率85.92%，环比减少1.16个百分点 [44] - 钢厂盈利率为35.93%，环比减少0.43个百分点，同比减少13.85个百分点 [44] - 日均铁水产量229.2万吨，环比减少3.1万吨 [44] 5 库存 - 截至12月12日，五大钢材品种社会总库存940.64万吨，环比降36.74万吨（-3.8%）；钢厂总库存390.36万吨，环比增3.31万吨 [7][47] - 螺纹钢社会库存338.70万吨，环比降22.43万吨（-6.2%）；厂库环比降1.88万吨 [7][47] - 热轧总库存313.06万吨，环比降7.37万吨（-2.3%） [47] 6 利润情况测算 - 本周钢材利润震荡：长流程测算的螺纹钢、热轧和冷轧毛利分别环比前一周变化+17元/吨、-6元/吨和-2元/吨 [7] - 短流程电炉钢毛利环比前一周变化+5元/吨 [7] 7 钢铁下游行业 - 2025年1-10月，城镇固定资产投资完成额累计40.89万亿元，同比下降1.7%；其中建筑安装工程累计同比下降5.4% [67] - 2025年1-10月，房地产开发投资完成额累计7.36万亿元，同比下降14.7% [67] - 2025年10月，汽车产量327.9万辆，同比增长11.2% [67] 8 主要钢铁公司估值及股价表现 - 报告列出了10家重点推荐公司的盈利预测与估值，例如：华菱钢铁2025年预测EPS为0.50元，对应PE为11倍；宝钢股份2025年预测EPS为0.49元，对应PE为15倍 [3] - 截至12月12日当周，普钢板块个股普遍下跌，三钢闽光周跌幅达11.5%，南钢股份周跌幅8.6% [74] 主要数据和事件 - 2025年11月中国出口钢材998.0万吨，环比增长2.0%；1-11月累计出口钢材1.08亿吨，同比增长6.7% [14] - 新兴铸管公告其子公司拟以12.44亿元收购华润制钢100%股权 [11] - 国资委强调中央企业要自觉抵制“内卷式”竞争，走专业化、差异化、高端化发展路线 [12]

报告行业投资评级 - 对计算机行业维持“推荐”评级 [6] 报告的核心观点 - 向量数据库是AI应用的核心基础设施，其核心地位正被MongoDB业绩超预期及股价创新高所验证 [5][14] - 在英伟达Storage Next等新技术催化下，向量数据库赛道有望加速发展 [5][19] - 国内向量数据库正处于从技术探索走向规模化落地的关键阶段，在金融、能源等重点行业已出现千万级采购的积极信号 [5][23] - 乐观看待我国向量数据库厂商发展机遇 [5][28] 根据相关目录分别进行总结 1 本周观点 1.1 向量数据库：AI应用核心基础设施 - **MongoDB业绩验证赛道价值**：MongoDB在2025年第三财季总营收同比增长19%至6.28亿美元，远超市场预期的5.92亿美元，调整后每股收益为1.32美元，远超市场预期的0.80美元 [14] - **云服务驱动高增长**：其Atlas云数据库产品营收同比增长30%，占公司第三财季总营收约75%，公司还将2026财年全年营收指引上调至24.34亿美元至24.39亿美元区间 [14] - **技术契合AI需求**：MongoDB具备灵活的JSON模型、毫秒级稳定时延（平均3～5 ms）、PB级水平扩展（单库可扩展至2PB以上）以及多模数据“All In One”存储与查询能力，天生契合构建AI应用 [16][17] - **新硬件范式强化地位**：英伟达Storage Next SSD范式有望改变软件设计，从以DRAM为中心转向以SSD为导向，可加强向量数据库在AI基础设施中的核心地位 [19] - **全球市场高速增长**：据QYResearch预测，全球向量数据库市场规模有望在2031年达到164亿美元，2025-2031年复合年增长率（CAGR）为28.27% [21] - **国内市场规模化在即**：2025年前三季度国内数据库市场规模达436亿元，同比增长超20%，向量数据库在金融、能源等重点行业已出现千万级采购信号 [23] - **国内厂商技术成熟**：中国向量数据库厂商包括互联网大厂（京东、火山、百度、腾讯）、专业软件厂商（Zilliz、星环科技、九章云极）及IT公司（浪潮）等，技术趋于成熟 [26] - **国内产品排行**：根据墨天轮2025年12月数据，国内向量数据库产品排行前列的包括Milvus、Vearch、VikingDB、百度云VectorDB、腾讯云VectorDB等 [27] 1.2 投资建议 - 建议关注国内向量数据库厂商：星环科技、达梦数据、海量数据、太极股份、超图软件、拓尔思等 [5][28] 2 行业新闻 - 工信部发布14个行业数字化转型“场景导航图”，旨在系统推进制造业数字化转型 [3][29] - 谷歌宣布其首款AI眼镜将于明年上市，融合实时翻译、图像识别等功能 [3][32] - 蚂蚁集团全模态AI助手“灵光”正式推出网页版，聚焦办公与学习场景 [30] - “国资央企领域可信数据空间”发布，武清枢纽节点已投入运营，提供数据传输与多元算力调度服务 [31] 3 公司新闻 - **神州信息**：控股股东神州数码软件有限公司计划减持不超过28,827,300股，占公司总股本的2.9543% [4][33] - **中科曙光**：公司董事会审议通过终止与海光信息的重大资产重组议案 [4][34] - **创识科技**：副总经理田暐计划减持不超过630,000股，占公司总股本0.31% [33] - **维宏股份**：股东郑之开计划减持不超过1,256,400股，占公司总股本1.1548% [34] - **天地数码**：公司将回购注销部分限制性股票，总股本由151,240,499股变更为151,213,683股 [35] 4 本周市场回顾 - **指数表现**：本周（12.08-12.12）沪深300指数下跌0.71%，中小板指数下跌0.13%，创业板指数上涨1.75%，计算机（中信）板块下跌1.44% [2][36] - **个股涨幅前五**：开普云（涨12.59%）、淳中科技（涨12.55%）、荣科科技（涨12.19%）、达华智能（涨11.73%）、赢时胜（涨10.14%） [2][41] - **个股跌幅前五**：佳华科技（跌23.71%）、恒银科技（跌13.62%）、中科曙光（跌10.09%）、思创医惠（跌14.49%）、天源迪科（跌14.01%） [2][41] - **重点关注个股**：报告列出了包括科大讯飞、恒生电子、浪潮信息、太极股份等在内的多只计算机行业个股的股价及估值数据 [42]

行业投资评级 - 报告对有色金属行业维持“推荐”评级 [4] 核心观点 - 宏观层面，国内外财政与货币政策形成共振，美国如期降息并启动扩表，国内中央经济工作会议召开，预计“十五五”规划将开启新的经济增长，商品市场正迎来宏观利好期，未来金属价格有望继续上行 [8] - 工业金属方面，铜价已突破历史新高，铝行业虽处消费淡季但需求韧性十足，随着内需预期大幅改善，电解铝板块迎来布局时机 [8] - 能源金属方面，锂电行业供需双旺，刚果金钴配额即将出口但预计不改原料短缺格局，看好能源金属表现 [8] - 贵金属方面，美联储降息落地，在央行购金及美元信用弱化的中长期主线驱动下，继续看好金银价格中枢上移 [8] 行业及个股表现 - 本周（12月8日至12月12日），SW有色指数下跌1.10%，表现弱于上证综指（-0.34%）和沪深300指数（-0.08%）[8] - 贵金属表现强势，COMEX黄金上涨2.42%，COMEX白银上涨5.59% [8] - 报告覆盖的重点公司均获“推荐”评级，包括紫金矿业、洛阳钼业、云铝股份、华友钴业、山东黄金等 [2] 基本金属市场表现 - **价格变动**：本周LME铝、铜、铅、镍价格下跌，锌、锡价格上涨。其中LME锡涨幅最大，为2.36%；LME镍跌幅最大，为-2.34% [12]。年初至今，LME锡累计上涨44.50%，LME铜累计上涨31.26% [12] - **库存变动**：本周LME铝库存减少1.64%，铜库存增加2.06%，锌库存大幅增加11.83%，锡库存大幅增加18.96% [12]。年初至今，LME锌库存大幅下降73.55%，铜库存下降38.86% [12] - **铝市场**：国内电解铝运行产能为4439万吨，高利润下运行产能小幅增长 [21]。需求端汽车、电力电子等行业消费韧性足，国内铝加工龙头企业周度开工率环比微降0.1个百分点至61.8% [8]。电解铝社会库存较上周减少1.2万吨至58.4万吨，处于相对低位 [23] - **铜市场**：伦铜价格周内震荡上行，一度触及11952美元/吨，向12000美元/吨大关迈进 [41]。铜精矿加工费谈判中，据传Antofagasta与国内冶炼厂长单报价为负数个位数中高位 [8]。需求端受铜价快速上涨压制，下游采购谨慎 [41] - **锌市场**：截至本周五，伦锌收于3193.5美元/吨，周涨幅3.07%；沪锌收于23605元/吨，周涨幅1.29% [45][46]。国内锌七地社会库存总计12.82万吨，持续去化 [51] - **铅、锡、镍市场**：铅市场供需矛盾不突出，LME库存走低但现货贴水扩大 [54]。锡价高位震荡，下游对高价持观望态度，成交冷清 [55]。镍价弱势运行，需求端表现疲软 [56] 贵金属市场表现 - **价格与库存**：截至12月11日，国内黄金市场均价954.91元/克，较上周上涨0.42%；白银市场均价13905元/千克，较上周上涨3.90% [68]。白银海内外库存加速去化，逼仓风险提升 [8] - **驱动因素**：美联储如期降息25个基点，鲍威尔发言偏鸽，美元下跌支撑贵金属价格 [8][68]。中长期看，央行购金及美元信用弱化是核心主线 [8] 能源金属市场表现 - **钴市场**：刚果金钴配额出口即将启动，但考虑3个月船期，第一批原料到港或将在明年3月份，预计不改原料短缺格局 [8]。硫酸钴市场价格重心上移，部分低价货源价格已从8.5-8.6万元/吨上涨至8.8-9.0万元/吨附近 [84]。本周金属钴现货价格406500元/吨，周变动-0.97%，但年初至今累计上涨161.41% [15] - **锂市场**：碳酸锂价格先抑后扬，SMM电池级碳酸锂均价从周初9.275万元/吨上涨至9.35万元/吨 [97]。供应端锂盐厂产量稳定增长，预计12月国内碳酸锂产量环比增长约3% [97]。需求端新能源汽车销量亮眼，储能市场供需两旺 [8][97] - **其他材料**：磷酸铁锂价格小幅上涨约60元/吨，下游订单维持较高水平 [99]。钴酸锂价格以稳为主，报价普遍维持在37.0万元/吨以上 [99] 其他小金属与稀土市场 - **小金属价格**：本周钼精矿价格3665元/吨度，上涨1.10%；钨精矿价格372000元/吨，上涨5.98%，年初至今累计上涨161.05% [15]。电解锰价格15800元/吨，上涨5.69% [15] - **稀土市场**：本周稀土价格整体持续走低，下游采购需求疲软，市场交投氛围冷清 [130]。镨钕氧化物价格579000元/吨，周变动-0.69% [15] 重点公司推荐 - **工业金属**：重点推荐盛屯矿业、洛阳钼业、紫金矿业、五矿资源、中国有色矿业、金诚信、西部矿业、中国铝业、云铝股份等 [8] - **能源金属**：重点推荐力勤资源、华友钴业、藏格矿业、中矿资源、永兴材料、盐湖股份等 [8] - **贵金属**：重点推荐西部黄金、山东黄金、招金矿业、中金黄金、赤峰黄金等，白银标的推荐兴业银锡、盛达资源 [8]

核心观点 - 报告提出一种针对股性可转债的溢价率博弈策略，其核心在于筛选溢价率“易上难下”的标的，重点关注溢价率低于2%的转债，并分析推动其溢价率回升至10%以上的潜在动因[1][9] - 报告认为，推动股性转债溢价率回升的主要因素包括：股票市场整体上涨预期、“不强赎”公告的披露、以及正股波动性或投资者对个股α收益预期的提升[6][9][10] - 报告对当前市场持相对乐观态度，认为12月下旬将进入权益资产配置期，2026年增量资金入市进程或持续，年初可能演绎“春季躁动”行情，并建议关注科技成长、高端制造及供需格局优化的行业赛道[17] 策略分析：股性转债溢价率博弈策略 - 策略构建的基础是筛选转股溢价率低于2%的股性转债，因为转债溢价率通常难以低于0%，且仅筛选0%附近标的样本量过小[1][9] - 通过复盘今年以来溢价率从低于2%回升至10%以上的样本，归纳出三大溢价率回升动因[1][9] - 动因一：股票市场整体上涨预期可能驱动溢价率上升，例如在7月、8月市场中枢抬升期间，相关样本数量较多[6][10] - 动因二：“不强赎”公告的披露有助于降低强赎风险，从而利好溢价率上升，在样本集中有27个转债在溢价率上升期间披露了此类公告[6][10] - 动因三：个股的波动率和投资者对个股α收益的预期也是重要定价因素，因为有13个样本在溢价率上升期间未发“不强赎”公告，且公告披露与溢价率回升至10%以上之间存在时间差[6][10] 周度市场观点与配置建议 - 近期市场观点：本周（报告发布当周）中证转债指数涨跌幅为0.20%，通信、国防军工、电子行业涨幅靠前，转债估值仍位于历史相对高位[17] - 市场展望：尽管近期市场存在波动，但机构投资者对权益资产的配置需求旺盛，资金面稳定对转债估值形成支撑，预计转债估值中短期下跌空间较小[17] - 行业配置建议一：科技成长方向，因海外算力需求升温及国内大模型迭代可能驱动AI产业化加速，半导体国产替代打开电子行业中长期增长空间，建议关注瑞可、环旭、信服等转债[2][17] - 行业配置建议二：高端制造领域，预计下半年有望迎来景气度修复，建议关注天能、亚科、岱美等转债[2][17] - 行业配置建议三：“反内卷”可能驱动部分行业供需格局优化，建议关注友发、福22等转债[2][17]

报告行业投资评级 - 推荐 维持评级 [5] 报告的核心观点 - 持续看好2026年创新、出海、困境反转脉冲三大逻辑主线 其中新技术方向（BD2.0时代和小核酸）是探寻阿尔法的重中之重 [2] - 看好2026年四重潜在催化下的小核酸行情 建议关注中国质地良好的siRNA优质企业 [1][7] - 近期市场整体平淡 医药板块活跃度限于局部 可关注小核酸、实验猴等相关标的的阶段性机会 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 1 看好 2026 年四重潜在催化下的小核酸行情 - **超重肥胖领域siRNA创新疗法数据积极**：2025年12月8日 Wave Life公布其INHBE GalNAc-siRNA（WVE-007）一期INLIGHT试验积极中期数据 单剂量治疗三个月内 在无肌肉流失的情况下体成分改善 脂肪减少效果与GLP-1相似 安全性良好 [7][10] 具体数据显示 治疗12周后内脏脂肪量减少9.2% 总脂肪量减少4.0% 肌肉为主的Lean mass增加0.9% 总体重量减少0.9% [13] - **小核酸2026年面临四重催化共振**： - **商业化增长可期**：已上市siRNA药物销售爬坡迅速 例如Inclisiran（2021年12月获批）和Vutrisiran（2022年6月获批）在2024年销售额分别达到7.54亿美元和9.71亿美元 [3][16] 诺华制药预测其xRNA疗法（仅4款药物）的销售规模可达300亿美元 [3] - **BD趋势向好**：中国小核酸企业技术获全球顶级药企认可 例如舶望制药在2024年1月和2025年9月与诺华就小核酸疗法达成的交易总金额分别为41.65亿美元和53.6亿美元 [3][18] - **临床催化释放**：海外代表企业Arrowhead的ARO-DIMER-PA（PCSK9/APOC3双靶RNAi）将于2026年下半年公布首次临床试验结果（1/2期） [4][20] - **资本加强认可**：中国代表企业瑞博生物于2025年4月首次提交、10月再次递交IPO招股书 上市时间可期 [4][20] - **建议关注中国加速布局siRNA的优质企业**：中国小核酸药物已进入快速发展期 主要针对降血脂、慢性乙肝等代谢类疾病推进较快 未来在呼吸类疾病等领域亦有布局 [7][21] 报告列举了包括前沿生物、悦康药业、石药集团、恒瑞医药、信立泰、瑞博生物、舶望制药等在内的多家企业及其研发管线进展 [7][22][23] 2 医药行情回顾与热点追踪 - **医药行业行情回顾**： - 当周（12月8日至12月12日）医药生物指数环比下跌1.04% 跑输创业板指数（+2.74%）3.78个百分点 跑输沪深300指数（-0.08%）0.96个百分点 [1][24][29] - 2025年初至今 医药生物指数上涨14.65% 跑输沪深300指数（+16.42%）和创业板指数（+49.16%） [24][29] - 在所有行业中 当周及年初至今医药涨跌幅均排在第16位 [1][28] - 子行业方面 当周表现最好的为医疗服务II（环比+1.67%） 最差的为医药商业II（环比-4.26%） [35] 年初至今表现最好的子行业为化学制剂（上涨34.44%） 最差的为中药II（下跌3.54%） [37] - **医药行业热度追踪**： - 当周医药行业PE（TTM，剔除负值）为27.45 较上一周下降0.19 比2005年以来均值（35.88）低8.43个单位 [40] - 当周医药行业PE估值溢价率（相较A股剔除银行）为21.74% 较上一周上升4.29个百分点 但较2005年以来均值（54.96%）低27.35个百分点 处于相对低位 [40] - 当周医药成交总额为4233.54亿元 占沪深总成交额（96884.23亿元）的4.38% 该比例低于2013年以来的均值7.13% [1][43] - **医药板块个股行情回顾**： - 当周涨幅前五的个股为昭衍新药（+23.38%）、热景生物（+16.83%）、海创药业-U（+13.91%）、禾信仪器（+13.42%）、万泽股份（+13.39%） [46][47] - 近一月涨幅前五的个股为热景生物（+26.60%）、禾信仪器（+9.05%）、海创药业-U（+6.79%）、昭衍新药（+6.42%）、特宝生物（+6.20%） [46][47]

报告行业投资评级 - 行业评级为“推荐” [6] 报告核心观点 - 尽管有美国降息和地缘政治事件发酵，但市场对俄乌冲突缓和及明年供给过剩的担忧主导了油价情绪，预计短期油价仍以震荡为主线 [9] - 国际能源机构对2025年供需预测存在分歧：EIA预测全球供给过剩223万桶/日，而OPEC在特定产量假设下则预测存在80万桶/日的缺口 [10] - 投资建议关注三条主线：受益于“反内卷”政策的行业龙头、业绩确定且高分红的上游石油企业、以及处于产量增长期的国内油气公司 [14] 根据相关目录分别总结 1 本周观点 - 核心事件包括美联储降息25个基点至3.5%-3.75%，以及美国扣押委内瑞拉载有190多万桶石油的油轮并对相关实体实施新制裁 [9] - 在地缘政治和美国降息背景下，油价表现疲软，布伦特原油期货结算价周环比下跌4.13%至61.12美元/桶，WTI期货结算价周环比下跌4.39%至57.44美元/桶 [11] - 美国原油产量周环比增加4万桶/日至1385万桶/日，而炼油厂日加工量周环比下降2万桶/日至1686万桶/日 [11] - 美国商业原油库存周环比下降181万桶，但车用汽油库存周环比大幅增加640万桶 [12] 2 本周石化市场行情回顾 2.1 板块表现 - 截至12月12日当周，中信石油石化板块下跌3.4%，跑输沪深300指数（下跌0.1%） [15] - 石油石化板块在30个中信一级行业中表现最差，周跌幅最大 [17] - 子板块中，石油开采板块周跌幅最小（-2.7%），油品销售及仓储板块周跌幅最大（-7.5%） [18] 2.2 上市公司表现 - 当周涨幅前五的公司：九丰能源（+15.22%）、胜通能源（+10.03%）、蒙泰高新（+9.61%）、洪田股份（+4.67%）、康普顿（+2.86%） [21] - 当周跌幅前五的公司：和顺石油（-13.47%）、新凤鸣（-9.99%）、贝肯能源（-9.54%）、大庆华科（-8.21%）、石化油服（-7.36%） [21] 3 本周行业动态 - **供给端**：EIA上调2025年美国石油产量预测至创纪录的1361万桶/日 [26]；俄罗斯计划12月从西部港口的石油出口量较11月增长27% [24]；伊拉克因管道泄漏关闭了日产量约46万桶的西古尔纳2号油田 [25] - **需求与贸易**：西班牙10月原油进口量同比增长14.8%至570万吨 [24]；山东独立炼厂当周原油到港量达263.1万吨，环比增长18.04% [24] - **价格预测**：EIA预计2025年布伦特原油价格为68.91美元/桶，2026年为55.08美元/桶 [27] - **地缘与制裁**：中方回应美国扣押委内瑞拉油轮及制裁行为，表示反对非法单边制裁和“长臂管辖” [30][31] 4 本周公司动态 - **资本运作与投资**：新凤鸣拟投资2.8亿美元在埃及建设36万吨/年功能性纤维项目 [42]；蓝焰控股子公司以2.01亿元获得山西沁水盆地297.90平方千米煤层气探矿权 [43][44] - **股东行为**：恒力石化实际控制人计划增持5-10亿元，截至公告日尚未实施 [34]；蒙泰高新特定股东通过大宗交易减持1.50%股份 [37] - **再融资与担保**：准油股份向特定对象发行股票申请获深交所受理 [39]；渤海化学为全资子公司提供1.1亿元担保 [40] - **股份质押**：中曼石油控股股东解除并再质押1040万股股份 [34]；恒力石化控股股东解除质押6000万股股份 [38] 5 石化产业数据追踪 5.1 油气价格表现 - **原油价格普遍下跌**：截至12月12日，布伦特原油期货结算价61.12美元/桶，周环比-4.13%，较上年同期下跌17.95% [45]；WTI期货结算价57.44美元/桶，周环比-4.39%，较上年同期下跌19.43% [45] - **天然气价格大幅下跌**：NYMEX天然气期货收盘价4.10美元/百万英热单位，周环比-23.16% [53]；东北亚LNG到岸价格9.45美元/百万英热，周环比-9.80% [53] 5.2 原油供给 - **美国产量微升**：截至12月5日，美国原油日产量1385万桶，周环比增加4万桶 [62] - **OPEC产量环比上升**：2025年10月，OPEC合计原油产量2846.0万桶/日，月环比增加3.3万桶/日 [65] 5.3 原油需求 - **美国炼油需求分化**：截至12月5日，炼厂开工率94.4%，周环比+0.4个百分点，但汽油产量周环比下降18万桶/日至958万桶/日 [69] - **美国石油产品消费上升**：当周石油产品总消费量2108万桶/天，周环比增加89万桶/天 [79] 5.4 原油库存 - **美国原油库存下降，成品油库存增减不一**：截至12月5日，商业原油库存42569万桶，周环比-181万桶；车用汽油库存22082万桶，周环比+640万桶；馏分燃料油库存11679万桶，周环比+250万桶 [86] 5.5 天然气库存 - **欧美库存下降**：截至12月5日，美国天然气库存3746.0十亿立方英尺，周环比-4.51%；截至12月11日，欧盟储气率70.92%，周环比-2.19个百分点 [88] 5.6 炼化产品价格和价差表现 - **成品油价差收窄**：美国期货市场的汽油-原油价差周环比-4.74%至16.15美元/桶，取暖油-原油价差周环比-10.94%至34.88美元/桶 [90] - **烯烃价差扩大**：乙烯-石脑油价差周环比+5.83%至191美元/吨 [97] - **聚酯产业链价差收窄**：FDY价差周环比-7.76%至1373元/吨，POY价差周环比-5.39%至1148元/吨 [100] - **C3产业链价差分化**：环氧丙烷-丙烯价差周环比+5.74%至3416元/吨，而PP-丙烯价差周环比-25.95%至485元/吨 [108]

投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [2][7][81] 核心观点 - 安联锐视是全球安防领域技术先进企业，在ODM细分市场具有深厚积累，与AI等技术结合潜力可期 [7][81] - 公司积极布局机器人业务，打开第二成长曲线，有望开启发展的全新阶段 [7][81] - 预计2025-2027年公司归母净利润为0.37/0.83/1.26亿元，当前股价对应PE分别为156X、70X、46X [2][7][81] 公司概况与行业地位 - 公司是安防视频监控解决方案提供商，在全球知名安防媒体a&s传媒发布的“2024全球安防50强”榜单中位列第28位 [7][10][33] - 公司是国内兼具技术与生产优势的安防视频监控骨干企业，也是我国安防视频监控产品的核心制造商之一 [10][29] - 公司实际控制人为徐进，截至2025年三季报，其及一致行动人合计持有公司36.30%的股份 [18] 传统安防业务与AI布局 - **业务模式**：公司是安防行业内相对稀缺的在To C与To B两个领域同时发力的企业，采取ODM和自有品牌两种方式布局，并于2020年3月成为华为的JDM供应商 [7][32] - **技术实力**：截至2025年上半年，公司已累计开发新产品10000多个款型，是国内同时具备硬件设计能力、软件开发能力以及集中管理平台研发能力的少数几家公司之一 [7][33] - **AI融合**：公司加大了AI算法场景化应用的投入，实现了算力到算法的落地，产品已接入DeepSeek、通义千问等头部大模型 [7][36][37] - **财务表现**：AI投入带动整体毛利率持续提升，2025年前三季度公司整体毛利率达到38%，为历史同期最高水平 [7][38] 公司2024年销售费用率为3.95%，显著低于中信安防板块同期10.63%的平均水平，体现出ODM模式的优势 [7][38] 机器人业务布局（第二成长曲线） - **投资控股**：公司已成为安兴宇联第一大股东，持股比例提升至47.50%，计划未来在条件成熟时利用资本市场工具完成并购，实现转型 [7][51][69] - **团队实力**：安兴宇联首席科学家孙丙宇教授现任中国科学院合肥智能机械研究所仿生智能中心副主任、中国科技大学教授、博导，负责AI研发及技术前瞻性方向 [7][52] - **市场定位**：专注于特种机器人细分赛道，计划在三到五年内实现快速增长，达到具备上市公司并购的可行性 [7][53] 技术应用方向包括铁路检测维修、城市地下管网巡检等领域 [7][53] - **产品与技术**：机器人针对地下沟道等限定空间设计，能在狭小空间完成作业，具备技术优势 [7][53][62] 核心产品包括人形导览机器人、人工智能特种电力作业机器人、AI智能体一体机等 [53][56][59][65] - **深化布局**：公司通过投资新设江苏元启联安机器人科技有限公司（持股40%）进一步深化具身智能机器人领域布局 [69] 行业背景与市场空间 - **安防行业**：2024年国内安防行业产值达到10706亿元，同比增长约6%，其中产品类产值3319亿元，增速达14.3% [21][76] - **机器人行业**：根据高工机器人产业研究所预测，2025年全球人形机器人市场规模有望达到63.39亿元，到2035年将超过4000亿元 [41] 预计到2035年，中国人形机器人销量有望达到200万台左右，市场规模接近1400亿元 [41] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计公司2025-2027年营业收入分别为4.84亿元、6.54亿元、8.50亿元，增速分别为-29.9%、35.0%、30.0% [2][76] - **净利润预测**：预计公司2025-2027年归属母公司股东净利润分别为0.37亿元、0.83亿元、1.26亿元，增速分别为-47.8%、121.9%、52.4% [2][76] - **估值比较**：选取狄耐克、虹软科技、华胜天成为可比公司，其2026-2027年平均PE分别为72X、55X，公司当前股价对应PE分别为70X、46X，估值低于可比公司平均水平 [79][80] 近期经营状况说明 - 受2024年10月被列入美国SDN清单影响，公司2025年前三季度收入为3.34亿元，同比下滑约40%，归母净利润为0.15亿元，同比下滑约80% [13][15] - 公司正积极申请移出SDN名单以恢复国外业务，同时积极拓展国内业务并寻找国内并购重组机会 [7][13]

报告行业投资评级 - 推荐 维持评级 [4] 报告的核心观点 - 海外扫地机市场在2025年黑五大促期间呈现量价齐升态势，中国龙头品牌凭借产品力优势和进取的价格策略实现高速增长，引领海外市场增长 [8][18] - 行业均价在消费者主动升级与品牌竞争的共同作用下合力向上，尽管大促期间价格竞争激烈，但头部品牌盈利稳定性或仍较好 [8][23] - 海外传统龙头iRobot面临经营与债务压力，其市场份额收缩为中国品牌提供了格局红利机会 [8][34] - 展望未来，海外扫地机高成长性有望延续，内销市场在低保有量和产品创新驱动下亦有望保持较快增长，清洁电器龙头公司将持续受益 [8][51] 根据相关目录分别进行总结 1 增长：海外市场全面开花，中国龙头引领增长 - 2025年1-11月，海外扫地机头部8品牌合计APP下载量同比增长58%，创下2022年以来最快增速，其中欧洲市场增速最快，亚太次之，北美增速高于30% [11] - 黑五大促期间，中国品牌增长迅猛：石头科技欧洲销量整体同比增长59%，北美销量整体同比增长至少50%；追觅科技欧洲GMV整体同比或超90%，北美GMV同比增长270%；科沃斯欧洲与北美GMV同比增速预计介于石头与追觅之间 [8][15][18] - 分区域看，欧洲市场追觅扫地机全渠道销量或已超越石头，估计超过50万台，而石头为39万台；石头在北美、亚太市场仍保持领先优势和快速增长 [16][17] - 中国各品牌在海外不同市场相互渗透，行业下一阶段竞争重点将转向渠道精耕细作和终端细节比拼 [8][18] 2 价格：升级与竞争共存，行业均价合力或向上 - 2025年第四季度，美国、德国、法国、日本亚马逊扫地机畅销品均价分别同比上涨17%、22%、9%、3%，显示消费者主动升级推动均价上行 [8][23] - 年末大促期间价格竞争激烈，德国、法国、日本2025年第四季度均价环比第三季度分别下降9%、7%、16%，美国则环比上升6% [8][23] - 可比口径下，石头、追觅在美国和德国亚马逊的11月均价环比降幅较大，反映龙头品牌在成熟型号上的价格竞争积极；而iRobot和科沃斯或依靠产品升级实现了11月均价的环比增长 [8][28] 3 格局：海外龙头承压，中国品牌或迎格局红利 - 海外老牌龙头iRobot于2025年12月1日公告面临流动性危机和债务违约风险，债务契约豁免期仅延长至2026年1月15日 [34] - 2025年第一季度至第三季度，全球智能扫地机海外市场出货量同比增长15.8%至1279万台；同期，石头、追觅的海外出货量份额相比2024年显著提升，而iRobot的海外出货量份额预计已不及10% [34] - 在运营和偿债压力下，iRobot可能将欧洲市场视为低优先级并大幅优化开支，其能否固守北美与日本份额也存在不确定性，这为中国品牌提供了抢占市场份额的机遇 [8][36] 4 投资建议 - 基于海外市场的高景气度和中国龙头的强劲表现，报告持续推荐清洁电器龙头石头科技和科沃斯 [8][52] - 内销方面，尽管2025年基数不低，但考虑到保有量仍较低且产品持续创新，2026年扫地机内销仍有望实现较快增长 [8][51] - 除扫地机外，洗地机、割草机器人、泳池机器人等品类也有望为相关公司贡献收入增量 [8][51]

核心观点 - 2026年转债市场预计维持震荡向上的趋势，权益市场“慢牛”行情下，股性/平衡转债或持续活跃，供需端呈现紧平衡，市场对高估值环境预计逐渐适应 [5] 2025年转债市场复盘 - 2025年转债市场以“供给收缩+股性主导”为核心主线，呈现“震荡上行、结构深化”的整体态势，资金持续向政策重点支持的科技成长、高技术制造等赛道及低估值标的集中 [8] - Q1市场震荡上行，整体表现优于多数主要权益指数，2-3月初在AI、人形机器人等主题催化下科技类转债成为热点 [9] - Q2市场在“供给收缩+政策与外部环境博弈”下震荡修复，呈现先抑后扬的结构性行情 [9] - Q3市场呈“先扬后震、强赎主导收缩”特征，中证转债指数季度上涨但弱于权益市场，7-8月PPI修复预期带动石油石化、有色金属等行业转债上涨 [10] - 10月以来市场延续“供需紧平衡+高韧性”特征，强赎潮导致存量规模缩减，新券发行落地偏缓，稀缺性支撑估值中枢维持高位 [10] 2026年转债投资策略：供需分析 - 2026年转债供需预计呈现紧平衡局面，新券上市将满足因强赎或到期产生的配置需求 [5] - 基于审批节点测算，证监会批准和发审委审核通过的转债，大概率在2026年1-4月逐步上市，其中4月上市量相对较大，1-4月预测上市余额规模约为85亿元 [13] - 当前股东大会通过且未上市的转债规模约为1110亿元，其中部分可能在2026年上市 [14] - 预计高景气高预期行业的转债将持续上市，其在总上市转债中的占比接近2025年对应高位，有望支撑次新券及全市场估值水平 [5][21] - 截至2025年10月，机构投资者的转债持仓占比进一步上升，债市资产荒下配置需求旺盛，公募基金持有占比上升明显 [30] - 二级债基规模明显增长，其绝对持仓规模对转债的配置形成增量，在转债市场总体缩量的背景下，使得潜在的供需缺口有所上升 [5][35] 2026年转债投资策略：债底与利率 - 2026年国内债券利率有望呈现“N”型走势，利率端对转债的影响相对中性 [5][47] - 利率与债性转债估值存在负相关性，60-70元平价区间转债价格中位数与10年期国债收益率的相关系数为-0.6 [47] - 结构择时角度：年初春季躁动行情下，股性转债或相对更强；二季度若利率下行，债性转债估值可能上升，若股市波动加大，其性价比相对上升 [5][48] 2026年转债投资策略：条款博弈 - 2025年7月后强赎执行率开始上升，或压缩股性转债溢价率向上的空间 [51] - 动态视角下，2026年强赎对股性转债溢价率的压力可能弱化，因新券上市和老券退市将导致股性转债的剩余年限结构下降 [5][51] - 统计显示，上市剩余年限越短，转债强赎概率越小，剩余年限0-1年的强赎概率为24%，1-2年为23%，2-3年为29%，3-4年为36%，4-5年为45%，大于5年为58% [51][57] 2026年转债投资策略：权益市场驱动力 - 资金端预计成为2026年股票市场主要驱动力，政策引导下，商业保险资金、全国社会保障基金、基本养老保险基金、公募基金等中长期资金预计持续加大入市力度 [5][59] - 具体政策包括：国有险企“每年新增保费30%投A股”、公募基金“持有A股流通市值三年每年至少增长10%” [60] - 中长期资金持续流入，预计2026年股票市场整体估值大概率呈现稳中有升的态势 [5][59] 2026年转债投资策略：核心赛道推荐 - 投资线索可参考“十五五”规划建议，关注产业结构升级下的科技和高端制造领域 [5][61] - 着力打造新兴支柱产业：关注新能源、新材料、航空航天、低空经济等战略性新兴产业，相关方向可关注锂电和储能转债 [5][61] - 前瞻布局未来产业：关注量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等领域，可关注有相关布局的转债主体 [5][61] - 加快建设新型能源体系：坚持风光水核等多能并举，建议关注风电、光伏、核电方向的转债 [5][62]

核心观点与预测 - 2025年12月美联储会议降息25个基点（bp）是大概率事件[2] - 本次降息可能呈现“鹰派”特征，鲍威尔或释放暂缓降息的信号[2] - 若12月降息，自9月以来累计降息幅度将达到75个基点[2] - 点阵图中值预计指向2026年仍有1-2次降息[2] 政策路径与内部动态 - 美联储可能在2026年上半年进入降息“观望期”，进程放缓[2] - 本次会议反对票可能增加，内部意见分歧加剧[2] - 美联储可能在12月会议上释放2026年重启扩表（扩大资产负债表）的信号[3] 经济与市场影响 - 预计2026年经济与通胀预测将获上调，因大选年财政政策可能加码[2] - 若释放明确鹰派指引，短期内可能引发风险资产与贵金属价格大幅波动[2] - 银行体系准备金不足，货币市场利率维持高位，支持扩表必要性[3][16][18]