行业投资评级 - 报告覆盖的可选消费行业整体评级为"优于大市"，重点推荐耐克、美的集团、京东集团、安踏体育等公司[1] - 海外运动服饰板块2025年预期PE为31.7倍，相当于过去5年平均预测PE的51%[10] - 国内运动服饰板块2025年预期PE为12.8倍，相当于过去5年平均预测PE的74%[10] - 奢侈品板块2025年预期PE为23.3倍，相当于过去5年平均预测PE的41%[10] 核心观点 - 欧美公司进入业绩密集披露期，特朗普政府关税不明确引发市场动荡[1][4] - 博彩板块表现最佳，7月澳门GGR维持19%增幅，MGM中国和金沙中国业绩超预期[8] - 海外运动服饰板块大跌9%，主要因Adidas FY25年指引低于预期16%[6] - 奢侈品板块大跌7.6%，Hermes销售额增长9%但仍受关税担忧影响[6] - 美国酒店板块下跌5.5%，受非农就业数据远低预期影响[6] 板块表现回顾 - 周涨跌幅：博彩(+0.6%)>海外化妆品(-0.6%)>宠物(-1.6%)>黄金珠宝(-2.2%)>零食(-2.2%)[5] - 月涨跌幅：博彩(+4.3%)>国内运动服饰(-0.3%)>国内化妆品(-3.1%)>信用卡(-4.2%)[12] - 年初至今涨跌幅：黄金珠宝(+142.3%)>国内化妆品(+49.4%)>海外化妆品(+35.6%)>宠物(+34.8%)[12] 重点公司表现 - 耐克周跌幅5.8%，月跌幅1.4%[14] - 安踏体育周跌幅1.8%，年初至今涨幅15.1%[14] - 李宁周跌幅2.7%，年初至今跌幅0.6%[14] - 周大福周跌幅4.2%，年初至今涨幅96.1%[14] - 珀莱雅周跌幅1.3%，年初至今跌幅2.9%[14] 估值分析 - 博彩板块2025年预期PE为17.4倍，相当于过去5年平均预测PE的26%[10] - 国内化妆品板块2025年预期PE为30.9倍，相当于过去5年平均预测PE的58%[10] - 宠物板块2025年预期PE为41.7倍，相当于过去5年平均预测PE的45%[10] - 零食板块2025年预期PE为22.4倍，相当于过去5年平均预测PE的37%[10]

核心观点 - 消费观念变革催化下，上半年港股新消费表现亮眼，6月中旬后进入震荡消化阶段 [1] - 借鉴日本经验，居民消费向个性化、理性化转变的趋势支撑新消费中长期逻辑 [1] - 港股新消费含量高、成长性优于A股，潮玩、美护、宠物等领域仍具投资价值 [1] 当前港股新消费阶段 - 上半年港股新消费"三朵金花"（泡泡玛特、老铺黄金、蜜雪集团）涨幅达247%，远超港股通消费指数21.6%和A股消费指数10% [8] - 年轻消费群体推动"悦己消费"、"社交消费"趋势，潮玩、茶饮、轻奢珠宝等品类受青睐 [8] - 6月下旬以来新消费板块最大回撤25%，成交额占比/流动市值分位数达94%，PE(TTM)67倍处94%分位，显示短期过热 [16] 中期宏观支撑逻辑 - 日本1970年代后消费演变显示：第三消费时代（1974-1998）偏好个性化，第四消费时代（1999年后）转向理性消费 [22] - 中国当前人均GDP1.3万美元与1980年代日本相当，消费呈现类似分层：Z世代重体验（潮玩增速54%）、单身/银发群体推高宠物经济（618期间宠物食品销售增36%） [31] - 教育文化娱乐消费支出上半年同比增11.8%，显著高于居民总消费支出5.2%的增速 [32] 港股新消费优势 - 港股消费板块中可选消费零售、消费者服务等新消费领域占比超60%，A股白酒家电等传统消费占比超70% [33] - 港股新消费个股2024年平均营收增速54%，销售毛利率55%，均高于A股消费的-1.7%和28% [35] - 二季度公募加仓港股消费板块，持仓占比从Q1的29.2%升至Q2的33.0% [9][16] 重点赛道展望 - 潮玩经济：预计2025年中国市场规模达877亿元，Z世代愿为情绪价值支付溢价 [47] - 她经济：2000元以上线上消费女性用户占比从2023年30.6%升至2025年33.1%，美妆护肤需求持续增长 [48] - 宠物经济：预计2025年市场规模达8114亿元，22-25年CAGR18%，当前家庭渗透率22%显著低于欧洲46% [48]

行业投资评级 - 泡泡玛特、安踏体育、华润啤酒、海底捞、华住酒店集团、康师傅、名创优品、李宁、中国飞鹤、亚朵集团、新东方在线、特步国际、优然牧业、颐海国际、达势股份等公司均获得"优于大市"(Outperform)评级 [1] - 百威亚太获得"中性"(Neutral)评级 [1] 核心观点 - 京东七鲜小厨"菜品合伙人"计划已收到超6.6万份报名，首店上线一周日均订单超1000单，3日复购率高于平均水平220% [2] - 瑞幸咖啡2Q收入124亿元(同比增长47%)，月均交易用户9170万人(同比增长32%)，门店总数达26206间(环比净增2109间)，经调净利14亿元(同比增长44%) [2] - 绿茶集团预期1H25净利润2.30-2.37亿元(同比增长32%-36%)，经调整净利润2.47-2.54亿元(同比增长38%-42%) [2] - 小菜园预计2025H1净利润3.6-3.8亿元(同比增长29%-36%) [2] - 星巴克中国市场营收达7.9亿美元(同比增长8%)，同店销售额增长2%，门店数达7828家 [2] - 泡泡玛特举办北京国际潮流玩具展，8月22-24日将在新加坡举办海外展 [2] - 科沃斯南浔机器人产业项目计划投入2亿元，预计年产机器人核心部件2000万件，实现产值超10亿元 [2] - 亿田智能与SMEG、思美科(深圳)签署三年经销协议 [2] 重点公司表现 - 家电行业表现最佳：科沃斯(+11.1%)和TCL电子(+6.0%) [3] - 餐饮行业表现较弱：霸王茶姬(-9.7%)、绿茶集团(-8.1%)、海伦司(-8.0%)和达势股份(-7.0%) [3] - 潮玩行业表现较弱：布鲁可(-9.8%) [3] - 家电行业表现较弱：海信家电(-8.7%)和JS环球生活(-7.1%) [3] 重点公司股价情况 - 餐饮行业PE估值：广州酒家(16.4x)、百胜中国(18.5x)、同庆楼(22.0x)、茶百道(15.7x)、古茗(25.0x)、海底捞(14.0x)、蜜雪集团(30.1x)、小菜园(14.2x) [5] - 潮玩行业PE估值：泡泡玛特(35.8x)、名创优品(15.1x)、布鲁可(26.7x) [5] - 家电行业PE估值：科沃斯(24.6x)、TCL电子(11.5x)、石头科技(18.6x)、TCL智家(8.8x)、苏泊尔(16.1x)、九阳股份(25.5x)、火星人(55.4x) [5]

核心观点 - 中国经济数据从结构性分化演变为整体趋弱，7月制造业PMI降至49.3，较6月的49.7回落，需求端走弱，原材料价格因反内卷政策上涨 [1] - 建筑业PMI受房地产需求低迷和基建投资放缓影响同步走弱，7月房地产销售环比降幅显著 [1] - 港股市场本周显著回调，恒生指数下跌3.5%，恒生科技指数下跌4.9%，上证综指下跌0.9%，创业板指下跌0.7% [1] - 全球股市初现回调迹象，美国经济数据显示增长放缓与通胀压力并存，市场对衰退和降息预期升温 [2] - 反内卷板块反弹属于超跌修复，产能出清需政策持续落地，当前政策进入"磨合期"，后续将聚焦内需和房地产刺激 [3] 市场表现与流动性 - 港股卖空成交占比回升至两年平均水平16%，恒生AH股溢价指数反弹至126.5 [4] - 南向资金本周净流入590亿元，较前几周翻倍，超过3月平均水平，大型科网股如阿里、腾讯、小米及中芯国际单只流入20-30亿元 [4] - A股融资融券资金前两日净流入352亿元，余额突破3月高点，但周中流入放缓，沪市周五转为流出 [4] - 股票型ETF从持续净申购转为净赎回，显示资金情绪趋于谨慎 [4] 政策与行业动态 - 反内卷政策推进中，政策层、行业协会与企业正协调优化，下一步将推出针对性举措补齐供给侧出清与需求侧提振短板 [3] - 7月港股和A股走强与美元走弱相关，但美元指数反弹后港股进入震荡回调阶段，美元进一步大幅走弱空间有限 [3] - 全球市场回调阶段风险偏好降低，建议投资者调仓至政策预期支撑的大盘蓝筹股 [4] 全球宏观经济 - 美国7月新增非农就业低于预期，5-6月数据下修，失业率升至4.2%，劳动参与率下降 [2] - 美国二季度GDP增速放缓，消费同比回落，6月物价指数及核心PCE反映通胀压力加剧 [2] - 地缘政治方面，美国宣布对等关税并计划对俄罗斯石油征收次级制裁关税，引发市场波动 [2]

投资评级 - 维持中性评级，目标价7.9港元，现价8.09港元[2] - 2025年估值倍数由19倍PE上调至20倍PE[6] 核心观点 - 公司处于深度调整期，短期业绩承压但边际改善显现[1][3] - 中国市场转型初见成效但复苏慢于预期，韩国市场提价接受度不足[4][5] - 若能突破渠道转型和费用管控瓶颈，有望扭转市场份额颓势[6] 财务表现 - 2025H1总销量436.3万千升(-6.1% YoY)，收入31.4亿美元(-5.6% YoY)[3] - 每百升收入微增0.5%，毛利率下降0.1pct至51.4%[3] - Q2销量/收入降幅收窄至6.2%/3.9%，每百升收入增2.4%[3] - 预计2025-2027年EPS为0.05/0.05/0.06美元[6] 中国市场 - 25H1销量/收入同比下降8.2%/9.5%，每百升收入降1.4%[4] - Q2销量/收入降幅收窄至7.4%/6.4%，非即饮渠道高端产品占比提升[4] - B2B平台BEES覆盖超320个城市，聚焦8-10元价格带产品[4] - 库存状况优于历史同期，为销售增长奠定基础[4] 其他市场 - 韩国市场25Q2销量/收入同比下降10.4%/8.4%，4月提价2.9%[5] - 印度市场延续双位数增长，产品结构升级明确[5] - 亚太西区25Q2销量/收入同比下降5.6%/2.7%[5] 可比公司估值 - 青岛啤酒2025E PE 19.2倍，华润啤酒14.4倍[8] - 公司2025E PE 20.5倍高于行业平均18.7倍[8]

核心观点 - 报告聚焦于2025年8月金股推荐，覆盖多个行业和公司，重点关注AI、云计算、半导体、医药等高增长领域 [1][2][3] - 报告认为AI相关产业链（如数据中心、芯片、服务器）将受益于资本开支增加和技术迭代 [1][2][3] - 医药行业创新药企的BD合作和管线进展是重要投资主线 [3][4] - 消费和新能源车领域存在结构性机会，部分公司受益于海外扩张和产品升级 [5][6] 云计算与AI - Amazon(AWS)在IaaS层全球份额达30%，规模效应推动利润率提升，T3芯片预计将显著改善推理性能 [1] - Google云业务利润率年底预计超20%，自研TPU v7在推理侧具领先优势 [1] - Arista在400G/800G交换机市场领先，AI后端交换机业务2025年预计贡献7.5亿美元收入 [1] - Meta AI独立应用下载量超1100万次，上调Q3营收指引至475-505亿美元 [1] 半导体与硬件 - SK Hynix HBM产能今年翻倍，HBM4具先发优势 [1] - 联发科ASIC和汽车TAM均达400亿美元，预计3Q25实现10亿美元收入目标 [1] - 英伟达数据中心业务占营收88%，Blackwell架构GPU构建竞争壁垒 [2] - AMD ROCm平台效率提升，MI308恢复中国供货 [2] 医药与生物科技 - 石药集团AI小分子平台与AZ达成53亿美元合作，小核酸平台三条管线进入临床 [3] - 中国生物制药创新产品2025年增量超30亿元，收购礼新医药补充肿瘤管线 [4] - 翰森制药创新药收入占比从2021年45%提升至2024年77% [4] - 信达生物IBI363结直肠癌mOS达16.1个月，显著优于现有疗法 [4] 消费与新能源 - 美团25Q1经营现金流101亿元，现金储备达1150亿元 [1] - 名创优品海外扩张顺利，目标2025年50家自营门店 [2] - 特斯拉Robotaxi落地催化智驾发展 [5] - 禾赛科技ADAS产品预计全年出货120万台 [5] 其他行业 - 福耀玻璃美国关税回调减压，新产能爬坡超预期 [6] - Borouge受益化学品周期改善和高股息率 [6] - Presight获能源项目AI订单 [6]

行业投资评级 - 报告未明确提及对苹果公司的具体投资评级 [1][6] 核心观点 - 苹果FY3Q25业绩超预期：收入达940亿美元(市场预期892亿美元)，同比增长9.6%，EPS为1.57美元(市场预期1.43美元) [1][6] - 整体毛利率46.5%(指引高端)，但受8亿美元关税影响环比下降60bps，产品毛利率34.5%(环比降140bps)，服务毛利率75.6%(环比降10bps) [1][6] - 运营费用15.5亿美元(同比+8%)，管理层对4Q25指引高于市场预期，预计收入中至高个位数增长 [1][3][6][9] 业务表现分析 iPhone业务 - 收入446亿美元(同比+13%)，新兴市场实现双位数增长，iPhone 16系列销量同比15系列双位数增长 [2][7] - 中国区收入环比+4%，主要受益于首次覆盖全季度的iPhone补贴政策，多数购买者为新用户 [2][7] - 关税导致美国消费者4月提前购买，但仅贡献总增长10%中的1%，渠道库存处于目标区间低端 [2][7] 服务业务 - 收入274亿美元(同比+13%)，发达与新兴市场均实现双位数增长，多数服务类别环比增速加快 [2][8] - 美国App Store创双位数增长历史新高，支付方式变更暂未显现实质性影响，持续关注EPIC判决影响 [2][8] 未来展望 - 4Q25收入预计中至高个位数增长，服务收入增速与3Q25持平，毛利率指引46-47%(含11亿美元关税成本) [3][9] - 运营费用预计15.6-15.8亿美元，OI&E预计25万美元，税率约17%，增长回落主因关税前置需求及iPad高基数 [3][9]

行业投资评级 - 报告覆盖的中国必需消费行业(A股及海外)整体评级为"优于大市"(Outperform)，其中贵州茅台、五粮液、海天味业等18家公司获得"优于大市"评级，百威亚太获得"中性"(Neutral)评级 [1] 白酒行业核心观点 - 7月多数白酒批发价格趋于稳定：飞天茅台整箱/散瓶批价1915/1880元(月环比-35/0元)，八代普五批价930元(月环比+10元)，国窖1573批价860元(月环比持平) [3][4][9] - 中长期价格走势分化：飞天茅台整箱批价较年初下降325元(同比-665元)，八代普五较年初上涨10元(同比持平)，国窖1573较年初持平(同比-40元) [3][4][9] - 高端白酒价格波动显著：飞天茅台精品53°批价2610元(月环比+25元，年初至今-200元)，青花郎20 53°批价775元(月环比-25元) [9][12] 大众消费品价格趋势 - 液态奶折扣收窄：7月末折扣率平均值79.1%(6月末73.8%)，中位值80.3%(6月末63.3%) [5][22] - 啤酒折扣力度减小：7月末折扣率平均值83.6%(6月末81.1%)，中位值87.0%(6月末84.6%) [5][22] - 软饮料折扣加大：7月末折扣率平均值91.8%(6月末93.2%)，中位值95.0%(6月末100%) [6][22] - 婴配粉/方便食品折扣稳定：婴配粉7月末折扣率93.0%(持平)，方便食品94.3%(持平) [7][22] 重点公司批价变化 - 贵州茅台：飞天整箱1915元(月-35元，年初-325元)，茅台1935批价655元(月-20元，年初-35元) [3][9] - 五粮液：八代普五930元(月+10元，年初+10元)，1618批价900元(月-10元，年初-10元) [4][9] - 山西汾酒：青花30复兴版740元(月-5元，年初-10元)，青花20批价345元(月持平，年初-5元) [4][9] - 洋河股份：梦之蓝M6+批价535元(月+5元，年初-10元)，天之蓝265元(月持平，年初-10元) [4][9]

行业投资评级 - 报告未明确提及对行业的整体投资评级 [1][2][3][4][5][6][7][8] 核心观点 - KLA 2Q25业绩超预期，总收入达31.75亿美元，非GAAP摊薄每股收益9.38美元，GAAP摊薄每股收益9.06美元，均处于或超出指引区间上限 [1] - 季度自由现金流创纪录达10.65亿美元，过去12个月自由现金流为37.5亿美元，利润率31% [1] - 本季度回购股票4.26亿美元、派息2.54亿美元，合计6.8亿美元；过去12个月总资本回报达30.5亿美元 [1] - AI基础设施建设推动KLA业绩增长，领先逻辑芯片、高带宽内存（HBM）及先进封装需求成为核心驱动力 [2] - 先进封装相关收入预期上调至2025年9.25亿美元（此前预计8.5亿美元，2024年为5亿美元） [2] - 服务业务收入7.03亿美元，环比增5%、同比增14% [2] - 半导体工艺控制（系统+服务）收入28.79亿美元，同比增25%，占总收入91% [2] - 专业半导体工艺收入1.42亿美元，同比增17%；PCB及组件检测收入1.54亿美元，同比增10% [2] - 按产品看，晶圆检测收入17.72亿美元，同比增52%；服务收入7.03亿美元，同比增14%；图案化业务收入4.53亿美元，同比降16% [2] - 中国市场占本季度收入30% [2] - 3Q25业绩指引：总收入预计31.5亿美元±1.5亿美元，毛利率62%±1%（受关税影响50-100个基点），非GAAP摊薄EPS 8.53美元±0.77美元 [3] - 2025年全球晶圆厂设备（WFE）预计中个位数增长，KLA有望跑赢市场 [3] - 2026年行业预计延续增长，先进封装、HBM及领先逻辑芯片仍是核心驱动力 [3] 目录总结 业绩表现 - 2Q25总收入31.75亿美元，非GAAP摊薄EPS 9.38美元，GAAP摊薄EPS 9.06美元 [1] - 季度自由现金流10.65亿美元，过去12个月自由现金流37.5亿美元，利润率31% [1] - 资本回报：本季度回购股票4.26亿美元、派息2.54亿美元；过去12个月总资本回报30.5亿美元 [1] 业务驱动因素 - AI基础设施建设推动业绩增长，领先逻辑芯片、HBM及先进封装需求为核心驱动力 [2] - 先进封装收入预期上调至2025年9.25亿美元 [2] - 服务业务收入7.03亿美元，环比增5%、同比增14% [2] 业务结构 - 半导体工艺控制收入28.79亿美元，同比增25%，占总收入91% [2] - 专业半导体工艺收入1.42亿美元，同比增17% [2] - PCB及组件检测收入1.54亿美元，同比增10% [2] - 晶圆检测收入17.72亿美元，同比增52% [2] - 图案化业务收入4.53亿美元，同比降16% [2] 地区分布 - 中国市场占本季度收入30% [2] 未来展望 - 3Q25总收入指引31.5亿美元±1.5亿美元，毛利率62%±1% [3] - 2025年全球WFE预计中个位数增长，KLA有望跑赢市场 [3] - 2026年行业预计延续增长，先进封装、HBM及领先逻辑芯片仍是核心驱动力 [3]

财务表现 - 东京电子FY1Q26净销售额5495亿日元，环比下降16.1%，同比下降1.0%，符合市场预期 [1] - 营业利润1446亿日元，环比下降21.3%，同比下降12.7%，营业利润率26.3%，毛利率46.2% [1] - 研发费用同比增长16.3%至621亿日元，资本支出同比增长120.2%至528亿日元，主要用于XLO技术量产线建设和宫城研发中心扩建 [1] - 自由现金流达1120亿日元，支撑全年485日元/股的股息政策，派息率50% [1] 业务进展与技术突破 - 新低电阻金属沉积工具进入多家NAND客户评估阶段，3D集成工具（包括XLO技术）处于谈判阶段 [2] - 宫城新研发大楼已完成建设，研发基础设施进一步完善 [2] - 2026财年上半年业务展望维持不变，全球半导体设备市场（WFE）2025年预测从1100亿美元上调至1150亿美元 [2] 产品线与区域表现 - 半导体生产设备（SPE）新设备销售中，非存储领域（逻辑、代工厂等）占比64%，非易失性存储器占26%，DRAM占10% [3] - Field Solutions业务表现稳定，Q1 FY2026销售额1193亿日元，与往期持平 [3] - 中国是最主要市场，1Q26销售额2121亿日元；台湾和韩国分别为1115亿日元和883亿日元；日本、北美、欧洲及东南亚销售额分别为643亿、434亿、140亿和156亿日元 [3] 全年预期与长期展望 - FY2026全年净销售额预期下调至23500亿日元（同比降3.4%），营业利润5700亿日元（同比降18.3%），营业利润率24.3% [4] - WFE 2026年预计下降5%，但长期受AI服务器推动，2027年GPU晶体管数量、HBM容量等将显著提升 [4] - 研发与资本支出计划按原进度推进，全年股息预计485日元/股，维持50%派息率 [4]