投资评级与核心观点 - 报告维持对燕京啤酒的“买入”评级，并给出目标价17.25元人民币 [1] - 报告核心观点认为，公司2025年业绩高增，2026年增长空间与动能依然充足，看好其利润继续释放 [1][6] 业绩表现与预测 - 公司发布2025年业绩预告，预计归母净利润为15.8亿至17.4亿元人民币，同比增长50.00%至65.00% [6] - 预告对应2025年第四季度归母净利润亏损0.3亿至1.9亿元人民币，较2024年同期亏损2.3亿元实现减亏 [6] - 2025年非经常性损益主要来自子公司土地收储，增加归母净利润约1.32亿元人民币 [6] - 报告上调盈利预测，预计2025至2027年每股收益（EPS）分别为0.60元、0.69元、0.80元人民币，较前次预测上调6%、4%、4% [9] - 预计公司2025至2027年归属母公司净利润年复合增长率（CAGR）为29%，显著高于可比公司8%的均值 [9][10] 产品与市场策略 - 核心产品U8在2025年延续较快增长，在华北基地市场提升非现饮覆盖率，在非基地市场通过“百城工程”实现点状破局 [7] - U8在东三省、山东、四川、两湖、华东等竞争对手核心市场亦实现较多增量 [7] - 公司坚持渠道健康发展，保持库存健康与价差合理，驱动吨酒收入持续提升 [7] - 展望未来，U8全国化及10元价位带新品推广有望继续带动产品结构升级 [6][7] - 饮料业务有望在基地市场持续铺货贡献增量，纳豆业务受益健康化趋势有较大景气空间 [7] 盈利能力与效率提升 - 2025年前三季度，公司归母净利率同比提升3.2个百分点，得益于成本红利、结构升级、减员提效及子公司减亏 [8] - 按业绩预告中枢测算，2025年扣非净利率约为10%，对比华润啤酒（15%）和青岛啤酒（14%）仍有较大提升空间 [8] - 未来利润率提升的核心抓手在于：U8、白啤、精酿等带动结构继续升级；内部产效、人效提升及子公司减亏仍有空间；纳豆等利润业务持续发展 [8] 财务预测与估值 - 报告预测公司2025至2027年营业收入分别为151.43亿元、154.83亿元、158.41亿元人民币，同比增长率分别为3.24%、2.25%、2.32% [5] - 预测同期归属母公司净利润分别为16.82亿元、19.52亿元、22.47亿元人民币 [5] - 参考2026年可比公司平均市盈率（PE）18倍，鉴于公司更高的净利润增速，给予公司2026年25倍PE估值，对应目标价17.25元人民币 [9] - 截至2026年1月20日，公司收盘价为12.51元人民币，总市值为352.60亿元人民币 [2]

投资评级与核心观点 - 报告维持对TCL电子的“买入”评级，并上调目标价至14.16港元 [1][6][8] 战略合作与全球布局 - TCL电子与索尼签署战略合作意向备忘录，拟成立合资公司承接索尼家庭娱乐业务，TCL持股51%，索尼持股49% [1][2] - 该合作有望强化TCL电子在高端电视市场的品牌认知，并利用其规模及产业优势提升全球竞争力 [1][2] - 公司持续推进“全球化”与“中高端化”战略，在北美、欧洲及新兴市场建立生产与研发体系，实现“全球生产、全球销售” [1][5] 财务业绩与预测 - 公司预告2025年经调整归母净利润约为23.3亿至25.7亿港元，同比增长约45%至60% [1][3] - 报告上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为24.5亿、29.9亿、33.8亿港元，对应EPS为0.97、1.18、1.34港元 [6] - 预计2025-2027年营业收入分别为1130.12亿、1224.82亿、1297.00亿港元 [12] - 截至2026年1月20日，公司市值为274.53亿港元，收盘价为10.89港元 [9] 产品结构与业务进展 - 产品结构优化，高毛利的Mini LED电视表现突出，2025年前三季度全球出货量同比增长153.3% [3] - 大尺寸化趋势明显，65吋及以上电视出货量同比增长25.8% [3] - 互联网业务与创新业务（如光伏、智能家居）的规模效应逐步显现，有助于降低整体费用率 [3] - 公司积极布局AI应用，涉及AI电视、智能眼镜、AI陪伴机器人等前沿产品 [1][5] 市场环境与政策影响 - 国内“以旧换新”政策在2026年延续，作为头部电视企业，TCL电子有望继续受益，推动Mini LED等高端产品渗透 [1][4] - 报告基于Wind数据指出，可比公司2026年一致预期平均市盈率为9.4倍，认为TCL电子因全球品牌及产品竞争力强，有望享受估值溢价 [6]

行业投资评级 - 电力设备与新能源行业评级为“增持” [5] 核心观点 - 德国政府宣布拨款30亿欧元，对新购入电动汽车的家庭提供最高6000欧元的补贴，以推动其电动汽车产业发展 [1] - 政策意在扶持电动车产业发展，补贴倾向纯电汽车与中低收入人群 [1][2] - 政策有望带动电动车新增需求在0至80万辆之间，按照单车带电量60kWh计算，对应电池新增需求0至48GWh，占2026年全球电池需求约0至1.7% [3] - 看好锂电需求上修带来锂电产业链公司业绩增量，欧洲产业链相关标的弹性更大 [1][3] - 推荐电池环节的宁德时代、亿纬锂能，三元正极环节的当升科技，以及磷酸铁锂环节的湖南裕能、负极环节的尚太科技、电解液环节的天赐材料 [1][3] 政策详情 - 政策目的看重电动汽车的环保性与全生命周期经济性，引导推广电动汽车，并促进德国乃至欧洲汽车工业的发展，目前德国新注册的电动汽车中约有80%为欧洲制造 [10] - 政府预计分配资金可购买80万辆汽车 [10] - 根据德国汽车工业协会，2025年德国电动乘用车新增注册量为85.7万辆，同比增加49.5%，新能源渗透率达30.0% [10] - 补贴范围：家庭年收入低于9万欧元的家庭可申请，根据子女个数和收入水平进行分级补贴，补贴在单车1500至6000欧元不等，收入越低则补贴越多，且纯电单车补贴高于插混/增程1500欧元 [10] - 资金到位：2026年1月之后新注册的汽车均有资格获得补助，预计申请于2026年5月开放，资助申请可追溯至车辆注册日期之后 [10] 重点推荐公司及观点 - **天赐材料 (002709 CH)**：投资评级为“买入”，目标价80.50元 [8][11] - 公司计划于2026年3月1日起对年产15万吨液体六氟磷酸锂产线进行停产检修，预计检修20至30天，或将导致短期供给收缩，加剧产能紧张，有望推动跟大客户2026年长协涨价落地 [11] - 上修2025至2027年公司电解液业务价格及毛利率假设，预计2025至2027年归母净利润分别为13.52亿元、71.27亿元、89.66亿元，较前值分别调整+27%、+38%、+37% [11] - **湖南裕能 (301358 CH)**：投资评级为“买入”，目标价112.98元 [8][11] - 公司发布2025年业绩预告，归母净利润中值同比增加115%，超出预期，主要系产品涨价及碳酸锂涨价导致的库存收益贡献 [11] - 上修公司2025至2027年价格及毛利率假设，预计2025至2027年归母净利润分别为12.76亿元、40.96亿元、50.95亿元，较前值分别上修11%、4%、2% [11] - **尚太科技 (001301 CH)**：投资评级为“买入”，目标价130.32元 [8][11] - 公司2025年第三季度收入21.18亿元，同比增加38.7%，环比增加20.3%，归母净利润2.32亿元，同比增加4.9%，环比下降3.4% [11] - 上修公司2026至2027年负极出货量及价格假设，预计2025至2027年归母净利润分别为10.16亿元、14.15亿元、17.44亿元，较前值分别上修0%、7%、16% [11] - **宁德时代 (300750 CH)**：投资评级为“买入”，目标价566.18元 [8][11] - 公司2025年第三季度收入1041.86亿元，同比增加12.90%，归母净利润185.49亿元，同比增加41.21%，超出预期 [11] - 上调公司2025至2027年归母净利润至705.34亿元、922.65亿元和1119.33亿元，较前值分别上调5.86%、15.03%、20.96% [11] - **亿纬锂能 (300014 CH)**：投资评级为“买入”，目标价96.96元 [8][12] - 公司2025年第三季度收入168.32亿元，同比增加35.9%，归母净利润12.11亿元，同比增加15.1% [12] - 预计公司2025至2027年归母净利润分别为45.04亿元、82.73亿元、97.14亿元，较前值分别调整-8%、+17%、+8% [12] - **当升科技 (300073 CH)**：投资评级为“增持”，目标价75.57元 [8][12] - 公司2025年第三季度收入29.67亿元，同比增加49.5%，归母净利润1.92亿元，同比增加8.0% [12] - 预计公司2025至2027年归母净利润分别为8.94亿元、12.49亿元、14.41亿元，较前值分别上修0%、9%、11% [12]

报告行业投资评级 - 汽车行业评级为“增持”，且维持此评级 [6] 报告核心观点 - 全球汽车产业格局处于深度调整阶段，建议关注具备全产业链优势、积极布局全球的整车企业 [2] - 近期汽车行业三大关键变化值得关注：上游存储芯片及铜铝涨价给整车企业带来成本压力；欧洲供应链（以博世为例）面临转型挑战；加拿大下调中国电动汽车关税为中国车企开辟北美市场带来机遇 [2] - 综合多重变量，建议重点关注两大投资方向：1）具备全产业链优势、降本能力强的整车企业；2）积极布局全球市场、有望受益于加拿大关税新政的中国新能源汽车出口车企及其中国电动智能产业链 [5] 上游成本压力分析 - **存储芯片涨价对中高端车成本影响更大**：低端车（5-10万元）RAM+ROM总量不足100GB，中高端车（15-30万元）普遍超500GB，高端智能车（30万元以上）突破1TB [2] - 内存价格翻倍下，RAM/ROM单价将提升20元/GB及2元/GB [2] - 低端车（售价10万元）成本仅增180-344元，占售价比约0.2%~0.3%；中高端车（售价15~30万元）成本增800-2304元，占售价比约0.5%~0.8%；高端车型（售价40万元）或超2700元 [2] - **铜铝价格上涨对新能源车成本影响更大**：25Q4铜价从8.33万元/吨增至9.82万元/吨，铝价从2.07万元/吨增至2.29万元/吨 [2] - 参考行业数据，燃油车/插混车/纯电车单车用铜均值分别为22/60/82kg，用铝均值分别为169/238/199kg [2] - 仅考虑价格因素，铜价上涨对应燃油车/插混车/纯电车的单车成本增加值分别为328/894/1222元；铝价上涨对应成本增加值分别为372/524/438元 [2] 欧洲供应链转型挑战 - 欧洲汽车供应链正遭遇转型与成本的双重挤压，博世集团的业绩表现成为典型缩影 [3] - 博世预计2025年利润率跌破2%，远低于2024年3.5%的水平，重组措施产生的准备金成为重要拖累 [3] - 核心挑战在于转型投入与成本压力叠加：燃油车市场持续萎缩与欧洲氢能商业化进程缓慢导致产能利用率不足，裁员减少当期营业利润；氢能、高阶自动驾驶等战略新业务因欧洲市场启动缓慢，商业化进程不及预期；高昂成本结构削弱产品竞争力（如欧洲当地ECU制造在价格战中已无优势） [3] - 博世困境并非个案，而是整个德国汽车供应链的危机缩影 [3] 北美市场新机遇 - 加拿大宣布未来将中国电动汽车关税从100%大幅降至6.1%（对每年4.9万辆配额内的降低关税），配额约占加拿大新车市场的3% [4] - 2025年加拿大新车销量190万辆，其中新能源车渗透率9.2% [4] - 2025年加拿大前三大新能源车企分别为通用/丰田/特斯拉，销量分别为2.5/2.1/2万辆 [4] - 中系品牌此前因关税问题，2025年仅出口1.8万辆（以吉利系沃尔沃和极星为主），距离4.9万辆配额仍有3.1万辆额度 [4] - 关税政策宽松下，2026年中国自主车企或实现对加销量突破 [4] - 考虑到2025年加拿大SUV及皮卡销量占比84%，中国新能源SUV、皮卡（如比亚迪宋PLUS DM-i、理想L7、长城山海炮Hi4-T等）有望取得一定市场份额 [4]

行业投资评级 - 基础化工行业评级为“增持”，且维持该评级 [2] 报告核心观点 - 黄磷行业供需格局向好，景气度有望上行，并可能带动下游磷酸等产品景气 [5] - 需求端受益于新能源正极材料、电子级磷酸等领域的增长，同时硫磺/硫酸高价提升了热法磷酸的成本竞争力，进一步推升黄磷需求 [5] - 供给端受高能耗、安全环保及“双碳”政策约束，新增产能受限，存量高能耗产能面临出清压力，供给侧持续优化 [5][6] - 具备黄磷产能储备，以及“磷矿-黄磷-磷酸”一体化布局的龙头企业将受益于行业景气上行 [5][7] 需求分析总结 - 2024年，热法磷酸、草甘膦、三氯化磷分别占黄磷下游需求的33%、27%和24% [5] - 2024年国内黄磷消费量同比增长26%至85万吨，磷酸消费量同比增长19%至296万吨，过去5年复合年增长率分别为5%和12% [5] - 2025年前11个月，黄磷和磷酸的累计消费量同比延续约8%和11%的较高增长 [5] - 热法磷酸的终端需求包括新能源（磷酸铁）、电子级磷酸、精细磷酸盐等，这些领域驱动未来黄磷/磷酸需求持续向好 [5] - 硫磺/硫酸价格持续攀升至近十年高位，当硫磺价格达到约3800元/吨时，热法磷酸成本已较湿法磷酸具备竞争优势，高价硫磺/硫酸成为推升热法工艺磷酸和黄磷需求的新动力 [5] 供给分析总结 - 黄磷属于高能耗行业，单位电耗可达14500度，国内严控其新增产能 [6] - 国内黄磷产能从2013年的190万吨降至2020年的141万吨，2025年末虽回升至158万吨，但主要系产能指标置换所致，并非大规模新增 [6] - 2025年，国内5万吨（含）以上产能的黄磷生产企业仅10家，包括兴发集团（17万吨/年）、澄星股份（16万吨/年）、云图控股（6万吨/年）等 [6] - 5万吨产能以下的企业占比达46%，其中2万吨（含）及以下产能占比达14%，行业集中度有待提升 [6] - 在“双碳”政策下，黄磷新增供给将持续受限，部分高能耗和低效产能面临出清压力 [6] - 行业区域集中度高，2025年云南、贵州、四川、湖北四省产能合计占比达100% [39] 行业景气与价格走势 - 由于供需面较好，2025年国内黄磷行业平均开工率约为63%，同比提升6个百分点，为2017年以来最好水平 [7] - 2025年内月度开工率整体处于2020年以来同期高位 [7] - 2026年1月19日黄磷参考价格约为2.3万元/吨，较2025年末上涨2.4%，改善趋势逐步显现 [7] - 短期看，黄磷主产区云南等地枯水期临近，供给潜在扰动可能提振价格 [7] - 中期看，需求增长、高价硫磺/硫酸助力以及供给侧优化共同驱动，黄磷或迎来新一轮景气，并可能带动磷酸等下游产品 [7] 相关上市公司情况 - 兴发集团：黄磷产能17万吨/年，磷矿石规划权益产能达1000万吨以上，磷肥产能100万吨/年，另布局草甘膦、有机硅、磷酸铁等 [38] - 云天化：黄磷产能3万吨/年，磷矿石产能1450万吨（远期规划新增1000万吨以上），磷肥产能555万吨/年 [38] - 云图控股：黄磷产能6万吨/年，磷矿石在建产能890万吨，工业级磷酸一铵产能43万吨/年 [38] - 澄星股份：黄磷产能16万吨/年，磷酸产能60万吨/年 [38]

今日热点 - 德国政府宣布拨款30亿欧元，对新购入电动汽车的家庭提供最高6000欧元的补贴，以推动其电动汽车产业发展，这是德国在2023年底终止原有补贴政策后再次提供类似补贴 [2] - 该政策意在扶持电动车产业发展，补贴倾向纯电汽车和中低收入人群，看好锂电需求上修带来锂电产业链公司业绩增量，推荐宁德时代、亿纬锂能、当升科技、湖南裕能、尚太科技、天赐材料 [2] - 近期汽车行业三大关键变化值得关注：存储芯片、铜铝等涨价给整车企业成本带来压力；博世业绩承压，反映欧洲供应链转型挑战；加拿大下调中国电动汽车关税至6.1%，中国车企开辟北美市场迎机遇 [3] - 全球汽车产业格局处于深度调整阶段，建议关注具备全产业链优势、积极布局全球的整车企业 [3] 行业深度分析 - 基础化工：受益于下游磷酸及终端新能源正极材料、电子级磷酸和精细磷酸盐等需求增长，预计黄磷需求有望向好，且硫磺/硫酸高价下，热法磷酸较湿法磷酸成本竞争力逐步凸显，或进一步推升热法工艺磷酸及黄磷需求 [4] - 基础化工：供给端由于高能耗和安全环保等限制，国内严控黄磷新增产能，且双碳政策下，能耗较高的存量产能或面临出清等压力，供需向好下预计黄磷景气有望上行，下游磷酸等景气亦或受带动 [4] - 基础化工：具备黄磷产能储备，以及磷矿-黄磷-磷酸一体化龙头企业将受益 [4] - 汽车/科技：2026年1月13日，美国众议院审议《SELF DRIVE Act of 2026》，拟将FMVSS豁免上限从2,500辆提升至9万辆（+35倍）并确立联邦优先权，两党罕见达成共识，近十年立法僵局有望打破 [5] - 汽车/科技：与此同时，Waymo周订单已达45万次、Tesla Cybercab预计4月量产，美国Robotaxi商业化进入规模扩张期 [5] - 汽车/科技：2026年是全球L4级自动驾驶产业化关键一年，美国联邦立法框架明确化叠加中国L3试点落地及L4商业化提速，建议关注自动驾驶产业链核心标的：地平线、禾赛科技、速腾聚创、小马智行、文远知行、小鹏汽车 [5] - 可选消费：据国家统计局，12月社零总额同比+0.9%至4.5万亿元，增速环比-0.4pct，主要受汽车和家电等耐用消费品高基数影响，除汽车以外的消费品零售额同比+1.7% [6] - 可选消费：随着26年新一轮以旧换新政策发布，政策更加聚焦核心家电品类，同时拓展智能眼镜和“适老化”等新品类，有利于支撑相关品类需求 [6] - 可选消费：据发改委，26年1月1-3日居民消费额同比+6.1%，其中商品消费同比+9.3%，实现良好开局，随着后续春节假日效应释放，内需有望保持温和修复态势 [6] - 可选消费：建议关注高景气赛道的结构性机会，推荐国货崛起和品牌全球化、科技消费、情绪消费及低估值高股息四条消费投资主线 [6] - 固定收益：25年ABS净融资额实现由负转正，供给结构有所变化，消金小微和不良贷款类发行活跃，新品类持有型不动产快速发展 [7] - 固定收益：近两年非标萎缩难逆，债券品种利率化，存款手动加点取消、自律机制下调企业协定存款利率都导致理财更缺资产，高息资产稀缺背景下银行理财增配ABS [7] - 固定收益：展望26年，新旧动能转换进入右侧，实体融资需求逐步修复，ABS供给有修复、结构有调整，但总量或难明显放量，26年ABS品种溢价或持续低位震荡，可进行中高等级品种利差挖掘 [7] - 固定收益：关注新资产持有型不动产ABS，或成为市场新的增长点 [7] - 公用事业：中国电量电价三年下行，市场认为除非火电利用小时反弹，否则电价和股价很难见底，但报告有不同观点 [8] - 公用事业：“电荒”的美国2025年气电的利用小时同比下滑，最“缺电”的PJM现货和期货电价都没有看到点火价差明显的修复，决定电力股估值的核心逻辑在新型电力时代已经发生了变化 [8] - 公用事业：2026年开始我国电力供给侧降速，需求回升，压力最大的阶段已经过去；只要煤价企稳，认为电价和电力股估值都已经步入底部区间 [8] - 公用事业：中美可再生能源比例非常接近，2026年初两国批发电价、零售侧工业电价甚至燃料成本都发生了倒挂，美国电力股PB与A股拉开了2倍以上的差距 [8] - 公用事业：推荐低估值的电力运营商，容量电价提升利好火电，电能量电价企稳利好核电、绿电和水电 [8] 重点公司分析 - TCL电子：公司20日公告与索尼就家庭娱乐领域签署战略合作的意向备忘录，并于18日预告了2025全年业绩：经调整归母净利約在23.3亿至25.7亿港元之间，同比约45%至60%的增长（优于股权计划目标上限45%增长） [10] - TCL电子：公司凭借“全球化”与“中高端化”战略，在国际市场份额稳步提升，同时受益于国内“以旧换新”政策的优化延续 [10] - TCL电子：与索尼潜在的深度战略合作（拟成立合资公司承接索尼家庭娱乐业务）有望进一步强化全球份额优势，与此同时，公司积极推进智能化与AI应用落地，在AI电视、智能眼镜、AI陪伴机器人等前沿产品上已有布局，新一轮产品周期或将打开成长空间 [10] - 燕京啤酒：公司发布业绩预告，预计25年归母净利润15.8-17.4亿，同比增长50.00%-65.00%；扣非归母净利润14.6-15.6亿，同比增长40.00%-50.00% [11] - 燕京啤酒：2025年度非经常性损益主要系公司确认了子公司土地收储款，增加归母净利润约1.32亿元，公司预告对应25Q4归母净利润亏损0.3-1.9亿（24Q4为亏损2.3亿），扣非归母净利润亏损1.2-2.3亿（24Q4为亏损2.2亿），从利润中枢看Q4公司实现减亏 [11] - 燕京啤酒：25年为五年规划收官之年，市场化机制下，U8放量、降本增效成果集中释放，带动利润高增，26年U8全国化、10元价位带新品推广有望带动公司结构继续向上，内部将本提效仍有空间，看好利润继续释放 [11] - 索尼：2026年1月20日，索尼宣布与TCL电子签署谅解备忘录，双方拟在家庭娱乐领域建立战略合作伙伴关系，双方计划成立一家合资公司，其中TCL持股51%，索尼持股49% [12] - 索尼：新公司将承接索尼的家庭娱乐业务（包括电视和家庭音频设备等），涵盖从产品开发、设计、制造到销售、物流及服务的全流程，新公司将继续在全球使用“索尼”及“BRAVIA”品牌 [12] - 索尼：合资公司成立后，索尼或保留品牌溢价，借力TCL供应链有望实现降本增效；此次交易符合索尼近年来持续剥离非核心业务的策略，有望聚焦高增长、高壁垒业务，加快创意娱乐转型 [12] - 星宇股份：26年1月10日，公司与芯联集成、九峰山实验室签署战略合作协议，三方共同出资设立武汉星曦光科技有限公司，拟投资30亿元建设Micro-LED智能光科技研发与制造项目，推进Micro-LED车载照明、光通信、AI显示等前沿技术的研发与产业化 [13] - 星宇股份：此次合作整合了“车载应用场景+芯片先进制造+国家级中试平台”，目标打通从基础研发到工程化量产的产业闭环，将加速Micro-LED车灯产业化推广和技术降本；同时也是公司向微显示、光互连等高附加值领域延伸，谋求新成长曲线 [13] - 中国中免：中国中免1月19日晚间公告，其全资孙公司中免国际拟以不超过3.95亿美元现金收购DFS新加坡和DFS香港持有的DFS Cotai Limitada 100%股权及DFS大中华区相关资产 [15] - 中国中免：交易交割后中国中免将向LVMH间接全资子公司Delphine SAS及Miller家族信托受托人Shoppers Holdings HK分别增发不超过733万股和464万股H股，认购价为77.21港元/股，总对价最高达9.24亿港元，增发后中旅持股中免的比例降至50.01% [15] - 中国中免：本次交易有助于中免整合优质旅游零售网络，强化港澳市场地位，并借助港澳窗口推动国货出海，提升公司核心竞争力 [15] - 佛燃能源：佛燃能源发布2025年度业绩快报：全年实现营业总收入337.54亿元（yoy+6.85%），归母净利10.01亿元（yoy+17.26%），扣非归母净利9.58亿元（yoy+18.52%） [16] - 佛燃能源：归母净利高于华泰预测（9.77亿元），主要受益于能源化工业务拓展及多元能源战略落地，公司高分红政策稳步推进，强化长期投资价值 [16] - 佛燃能源：看好公司在“能源+科技+供应链”战略指引下的成长潜力 [16] - 中国太平：1月19日，公司公布2025年业绩预增公告：预计2025年归母净利润较2024年增加215%~225%，估计公司下半年归母净利润同比涨幅高达723.1%-758.2%，大幅超出此前预期 [17] - 中国太平：2025年利润大幅增长主要来源于投资业绩同比提升，以及所得税税收政策的一次性影响，考虑到有韧性的NBV增长和投资向好，维持“买入” [17] - 泡泡玛特：近期泡泡玛特市场预期受短期高频追踪数据影响明显，并导致对IP热度、业绩成长持续性的担忧有所升温，追踪的数据显示，公司Q4国内、海外业绩环比趋势呈现高韧性 [18] - 泡泡玛特：在度过Labubu 3.0销售高峰后，IP矩阵的力量对销售增长形成坚实支撑，梳理了市场观点的三个潜在预期差：高频数据的综合判断、新锐IP成长性、内容等IP生态布局的潜力 [18] - 泡泡玛特：公司1月19日以2.51亿港元回购140万股股份，每股回购价177.7-181.2港元，彰显对成长前景的信心，认为公司业绩增长的可持续性以及中长期空间受低估，在当前市场分歧阶段估值具备吸引力 [18] - 腾讯控股：预期腾讯4Q25营收同比增长13%，经调整归母净利润同比增长16%至643亿，分业务看，4Q游戏、广告、金融科技的收入有望分别同增16%、20%、9% [19] - 腾讯控股：腾讯中短期催化剂来自：①26年多款头部新游计划双端上线，《逆战：未来》已稳居iOS畅销榜前列，预期其首年流水有望达35-70亿元；②广告投放效率持续受益于AI，同时广告模型持续迭代；③微信上线小程序AI代码开发工具，同时加大生态扶持力度，AI小程序的tokens和渗透率中期有望释放 [19] - 水井坊：公司发布2025年年度业绩预告，预计25年实现营业收入30.38亿元（同比-42%）；预计实现归母净利润3.92亿元（同比-71%）；预计扣非归母净利润3.81亿元（同比-71%） [20] - 水井坊：2025年行业步入深度调整期，受外部环境影响公司主动降速、去库存、优结构，业绩阶段性承压，积极释放压力，为2026稳步恢复打下坚实基础 [20] - 水井坊：中长期视角下，公司产品升级创新/品牌高端化/营销突破三大核心战略稳步推进，期待终端动销边际向上，持续修复带动公司业绩增长 [20] 评级变动 - 康耐特光学：目标价72.00元，评级调整为买入(首次)，2025/2026/2027年EPS预测分别为1.15元、1.42元、1.70元 [21] - 连连数字：目标价10.20元，评级调整为买入(首次)，2025/2026/2027年EPS预测分别为1.36元、-0.05元、0.10元 [21] - 湖南裕能：目标价114.18元，评级调整为买入(首次)，2025/2026/2027年EPS预测分别为1.50元、5.19元、6.56元 [21]

投资评级与核心观点 - 报告维持对TCL电子的“买入”评级 [1][8] - 报告核心观点认为，TCL电子凭借“全球化”与“中高端化”战略，在国际市场份额稳步提升，同时与索尼的潜在深度战略合作有望进一步强化其全球份额优势，加之公司积极推进智能化与AI应用落地，新一轮产品周期或将打开成长空间，支撑公司长期价值提升 [1] 战略合作与全球布局 - TCL电子与索尼签署战略合作意向备忘录，拟成立合资公司承接索尼家庭娱乐业务，合资公司将由TCL电子持股51%及索尼持股49%，在全球范围内开展从产品开发到客户服务的一体化运营 [1][2] - 该合作若落地，有望通过子公司强化TCL电子在高端电视市场的品牌认知（可使用索尼相关技术和Sony、BRAVIA品牌），并利用公司规模及产业优势强化显示产业竞争力 [2] - 公司持续加大海外本土化布局，在北美、欧洲及新兴市场建立完善的生产与研发体系，实现“全球生产、全球销售”，有效减少关税波动风险 [5] 财务业绩与盈利预测 - 公司预告2025年经调整归母净利润约为23.3亿至25.7亿港元，同比增长约45%至60%，优于股权计划目标上限的45%增长 [1] - 利润增长动力源于产品结构优化及经营效率提升，尤其是高毛利的Mini LED电视表现抢眼，根据9M25数据，公司Mini LED TV全球出货量同比增长153.3% [3] - 报告上调2025-2027年归母净利润预测至24.5亿、29.9亿、33.8亿港元（前值分别为22.6亿、27.1亿、30.3亿港元），调整幅度分别为8.4%、10.4%、11.5% [6] - 对应2025-2027年EPS预测分别为0.97、1.18、1.34港元 [6] - 基于2026年12倍PE估值，上调目标价至14.16港元（前值为11.7港元，基于2025年13倍PE） [6] 产品与市场策略 - 公司产品结构持续优化，在大尺寸化趋势下，65吋及以上电视出货量同比增长25.8% [3] - 国内“以旧换新”政策在2026年延续，作为头部电视企业，TCL电子仍将受益于政策红利，推动销售端Mini LED背光产品渗透，优化毛利水平 [1][4] - 互联网业务与创新业务（如光伏、智能家居）的规模效应逐步显现，虽然毛利率较低，但有效降低了整体费用率 [3] 技术创新与AI布局 - 公司积极推进智能化与AI应用落地，在AI电视、智能眼镜、AI陪伴机器人等前沿产品上已有布局 [1] - 公司积极布局家电AI+，在CES展期间，雷鸟创新继续发布AI眼镜新品，同时公司也在积极推进AI陪伴机器人项目 [5] 估值与同业比较 - 截至2026年1月20日，Wind可比公司2026年一致预期PE为9.4倍 [6] - 报告认为TCL电子全球品牌及产品竞争力强，经营改善趋势有望延续，有望享受估值溢价 [6] - 根据经营预测，公司2025-2027年预测PE分别为11.21倍、9.19倍、8.12倍 [12]

投资评级与核心观点 - 报告对星宇股份维持“买入”评级，目标价为人民币222.42元 [1] - 报告核心观点认为，公司与芯联集成、九峰山实验室的战略合作将加速Micro-LED车灯产业化推广和技术降本，同时向微显示、光互连等高附加值领域延伸，谋求新成长曲线 [1] 战略合作与Micro-LED产业布局 - 2026年1月10日，星宇股份与芯联集成、九峰山实验室签署战略合作协议，三方共同出资设立武汉星曦光科技有限公司，拟投资30亿元建设Micro-LED智能光科技研发与制造项目 [1] - 此次合作整合了“车载应用场景+芯片先进制造+国家级中试平台”，目标打通从基础研发到工程化量产的产业闭环 [1] - 合作三方各具优势：星宇股份是国内车灯行业龙头；芯联集成是国内领先的车规级芯片代工企业；九峰山实验室是全球领先的化合物半导体研究机构，是集成电路领域唯一国家级制造业中试平台，配备7条中试工艺线 [2] - 此次合作是公司Micro-LED战略布局的延续和深化，此前于2025年4月，公司已与欧冶半导体、晶能光电合作推出iVISION智眸大灯（40000+像素，已获4家车企6个项目定点） [2] Micro-LED市场前景与公司机遇 - Micro-LED凭借高亮度、快速响应、长寿命、像素级控制等技术特性，被视为下一代显示与光源的重要方向 [3] - 据GM Insights预测，2030年全球Micro-LED市场规模有望达到157亿美元，车载显示、AR/VR及特种照明需求将率先爆发 [3] - 三方合作为星宇股份带来双重价值：一是导入芯片制造与化合物半导体中试资源，助力跨越车规级验证、良率爬坡与成本下降等关键门槛；二是将技术延伸至微显示、光互连、AI显示等高附加值领域，业务边界有望由车灯拓展至智能光电系统方案 [3] 公司其他成长驱动因素 - **智能化**：公司在优质新势力客户（问界、蔚来、理想等）卡位优势明显，DLP/HD车灯等高价值产品项目持续拓展，问界M9示范效应显著 [4] - **全球化**：公司已获得德国大众、德国宝马等国际项目，塞尔维亚产能逐步释放发力欧洲市场，并注册成立墨西哥和美国星宇，寻求更多北美机会 [4] - **新业务**：2025年10月成立常州星宇智能机器人有限公司，并与节卡股份签署战略合作，探索具身智能机器人等领域 [4] 盈利预测与估值 - 报告维持盈利预测，预计2025-2027年营收分别为166亿元、204亿元、257亿元，同比增长率分别为25.03%、23.21%、25.72% [5][9] - 预计2025-2027年归母净利润分别为18.09亿元、22.68亿元、28.52亿元，同比增长率分别为28.48%、25.37%、25.74% [5][9] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为6.33元、7.94元、9.98元 [5][9] - 可比公司2026年iFind一致预期市盈率（PE）均值为26倍，考虑公司正逐步兑现新势力客户新车周期带来的业绩增长以及战略布局机器人领域，给予公司10%估值溢价，对应2026年28倍PE目标，得出目标价222.42元 [5] - 截至2026年1月19日，公司收盘价为121.30元，市值为346.53亿元人民币 [7]

行业投资评级 - 汽车行业评级为“增持”（维持）[6] - 科技行业评级为“增持”（维持）[6] 报告核心观点 - 2026年是全球L4级自动驾驶产业化的关键一年，美国联邦立法框架有望明确化，中国L3试点落地及L4商业化提速，政策与产业共振将驱动行业迎来拐点[1][5] - 美国《SELF DRIVE Act of 2026》法案若通过，将解决Robotaxi规模化部署的核心障碍，包括大幅提升豁免上限、引入“视为批准”机制、确立联邦法规优先权[2] - 美国Robotaxi产业正从技术验证迈向规模扩张阶段，头部企业运营数据快速提升，产业链生态加速成熟[4] - 全球L4自动驾驶正处于大规模商业化落地的关键阶段，建议关注自动驾驶产业链核心标的[1][5] 美国立法进展与影响 - 2026年1月13日，美国众议院审议《SELF DRIVE Act of 2026》，拟将FMVSS豁免上限从2,500辆提升至9万辆，增幅达35倍[1][2] - 法案引入“视为批准”机制，即NHTSA在收到豁免申请后1年内未作决定则申请自动获批，此前的审批无明确时限[2] - 法案明确联邦法规在自动驾驶系统设计、制造、性能标准等领域优先于州法，旨在终结50州碎片化监管格局[2] - 该法案系首次获得两党实质性共识，若进展顺利，有望于2026年下半年完成立法程序[3] 美国Robotaxi产业现状 - Waymo在2025年12月周付费订单已达45万次，2025全年完成超1,400万次出行，同比增长200%，目标在2026年底实现周订单100万次[4] - Waymo计划将运营版图从10城扩展至30城，并与Magna在亚利桑那州Mesa合建车辆集成工厂以支撑产能爬坡[4] - Tesla在2025年底Robotaxi测试车队达139辆，其专用Robotaxi车型Cybercab（无方向盘/踏板）预计将于2026年4月启动量产[4] - 英伟达在CES 2026上发布Alpamayo开源VLA模型家族，加速主机厂与出行平台的L4能力构建[4] 中国及全球L4落地进展 - 截至2025年10月底，萝卜快跑累计服务超1700万次，并上线全球22座城市[5] - 小马智行与文远知行加速出海布局中东及欧洲市场[5] - 除Robotaxi外，L4在其他场景如Robovan、矿山、港口、Robotruck、Robosweeper等亦加速落地[5] 重点推荐公司及观点 - **文远知行**：首次覆盖给予“买入”评级，看好其国内与海外并重的发展战略，截至2025年10月L4车队规模约1,600辆，业务覆盖11国30余城，是唯一同时持有8国自动驾驶牌照的企业[8][10] - **小马智行**：重申“买入”评级，2025年第三季度营收2544万美元，同比增长72%，预计2026年Robotaxi将扩至3000台，当前为961台[8][10] - **小鹏汽车-W**：维持“买入”评级，2025年第三季度收入204亿元人民币，同比增长102%，看好其“双能+AI+机器人+对外合作”等多条成长曲线[8][10] - **速腾聚创**：维持“买入”评级，2025年第三季度激光雷达出货量18.56万颗，其中ADAS交付15.01万颗，机器人交付3.55万颗，同比增长393.1%[8][11] - **地平线机器人-W**：维持“买入”评级，已获得累计400款车型的定点，第四季度及2026年有望迎来高算力芯片J6P和高阶算法HSD放量[8][11] - **禾赛科技**：维持“买入”评级，看好智驾和机器人领域需求驱动，维持2025/2026/2027年公司出货量141万颗/216万颗/295万颗预测[8][11]

投资评级与核心观点 - 报告对星宇股份维持“买入”评级，目标价为人民币222.42元 [1] - 报告核心观点认为，公司与芯联集成、九峰山实验室的战略合作将加速Micro-LED车灯产业化推广和技术降本，同时帮助公司向微显示、光互连等高附加值领域延伸，谋求新的成长曲线 [1] 战略合作与Micro-LED布局 - 2026年1月10日，星宇股份与芯联集成、九峰山实验室签署战略合作协议，三方共同出资设立武汉星曦光科技有限公司，拟投资30亿元人民币建设Micro-LED智能光科技研发与制造项目 [1] - 此次合作整合了“车载应用场景+芯片先进制造+国家级中试平台”，旨在打通从基础研发到工程化量产的产业闭环 [1] - 这是公司继2025年4月推出iVISION智眸大灯（已获4家车企6个项目定点）后，在Micro-LED产业布局的延续和深化 [2] - 合作三方优势互补：星宇股份是车灯行业龙头；芯联集成是领先的车规级芯片代工企业；九峰山实验室是全球领先的化合物半导体研究机构及国家级制造业中试平台，配备7条中试工艺线 [2] Micro-LED市场前景与公司机遇 - Micro-LED被视为下一代显示与光源的重要方向，据GM Insights预测，2030年全球Micro-LED市场规模有望达到157亿美元 [3] - 车载显示、AR/VR及特种照明需求将率先爆发，光计算/光互连领域也具备较大潜力 [3] - 此次合作有望为星宇股份带来双重价值：一是导入芯片制造与化合物半导体中试资源，助力跨越车规级验证、良率爬坡与成本下降等关键门槛；二是将技术延伸至微显示、光互连、AI显示等高附加值领域，业务边界有望由车灯拓展至智能光电系统方案 [3] 公司其他成长驱动因素 - **智能化**：公司在问界、蔚来、理想等新势力客户中卡位优势明显，DLP/HD车灯等高价值产品项目持续拓展，问界M9的示范效应显著 [4] - **全球化**：公司已获得德国大众、德国宝马等国际项目，塞尔维亚产能逐步释放发力欧洲市场，并注册成立墨西哥和美国星宇，寻求北美机会 [4] - **新业务**：2025年10月成立常州星宇智能机器人有限公司，并与节卡股份签署战略合作，探索具身智能机器人等领域 [4] 盈利预测与估值 - 报告维持盈利预测，预计2025-2027年营业收入分别为166亿元、204亿元、257亿元，同比增长率分别为25.03%、23.21%、25.72% [5][9] - 预计2025-2027年归属母公司净利润分别为18.09亿元、22.68亿元、28.52亿元，同比增长率分别为28.48%、25.37%、25.74% [5][9] - 基于可比公司2026年一致预期PE均值26倍，考虑公司新势力客户新车周期及机器人领域战略布局，给予10%估值溢价，对应2026年28倍PE目标，得出目标价222.42元 [5] - 截至2026年1月19日，公司收盘价为121.30元，市值为346.53亿元人民币 [7]