报告行业投资评级 - 行业评级为推荐 [3] 报告的核心观点 - 海外云厂算力支出强劲，国产算力需求爆发，海外四大互联网厂商25年Q1财报显示算力坚挺，未受一季度关税战过度影响，国内三大互联网厂商25年CAPEX布局超千亿，国产算力迎来拐点，芯片需求将大幅提升 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 海外大厂25年Q1财报发布，算力依旧坚挺 - Alphabet 2025财年第一季度总营收902.34亿美元，同比增长12%，CAPEX为172亿美元，预计2025和2026年随着AI技术在云业务中应用增加，利润率将进一步改善 [10][14] - 微软2025财年第3财季营收701亿美元，同比增长13%，CAPEX为214亿美元，预计2025财年第四季度营收731.5 - 742.5亿美元，Azure云预计增长34% - 35%，今年将投入800亿美元用于数据中心建设 [10][17] - Meta Platforms Q1季度营收423.1亿美元，同比增长约16%，净利润166.4亿美元，同比增长约35%，CAPEX为248亿，2025年资本支出预计在640 - 720亿美元之间 [10][19] - 亚马逊2025财年第一财季收入1556.67亿美元，同比增长8.62%，净利润171.27亿美元，同比增长64.19%，CAPEX为243亿美元，预计二季度净销售在1590 - 1640亿美元之间 [10][22] 昇腾910C架构升级，国产算力迎拐点 国内大厂布局AI CAPEX - 腾讯2025年Capex将达千亿级别，阿里宣布三年3800亿元投资，字节2025年预算达1500亿元，加大资本开支投入提振算力产业链需求，生成式AI应用落地提振推理侧智算需求 [2][24] - 阿里投入巨资押注高门槛通用大模型，腾讯依托生态优势稳步布局，字节采取“高速迭代”策略推出多款消费级应用 [25] 国产算力拐点到临，国产芯片需求大爆发 - 寒武纪2025年第一季度营收同比增长4230.22%至11.11亿元，归母净利润达3.55亿元，连续两季度盈利，预计二季度收入可能继续增长 [36] - 昇腾910C采用中芯国际7nm（N + 2）工艺与Chiplet设计，在性能、能效、软件生态适配等方面有创新，CloudMatrix 384超节点基于其构建，实现多项技术突破 [37][40] - 海光信息2025年第一季度营业总收入24.00亿元，同比增长50.76%，归母净利润5.06亿元，同比增长75.33%，合同负债持续增加，业绩增长具持续性和潜力 [51][56] 投资建议 - 受益标的包括AIDC（润建股份等）、算力租赁（海南华铁等）、云计算（优刻得等）、算力芯片（海光信息等）、AI电力（中恒电气等） [4][12][57] 本周行情回顾 行业周涨跌及成交情况 - 本周沪深300指数下降0.43%，申万计算机行业周涨幅2.47%，高于指数2.91个pct，在申万一级行业中排名第2位 [58] - 2025年初至今申万计算机行业累计上涨2.35%，在申万一级31个行业中排名第6位，沪深300下降4.18%，高于指数6.53个百分点 [61] 个股周涨跌、成交及换手情况 - 本周计算机板块320只个股中，231只上涨，83只下跌，6只持平，上涨股票数占比72.19%，涨幅前五为创意信息等，跌幅前五为*ST云创等 [65][66] - 周成交额前五为拓维信息等，周换手率前五为每日互动等 [69] 核心推荐标的行情跟踪 - 本周8只核心推荐标的7只上升，1只下跌，涨幅最大为中望软件，涨幅6.52%，下跌标的为朗新集团，跌幅2.71% [72] 整体估值情况 - SW计算机行业PE（TTM）从2018年低点37.60倍升至81.54倍，2010 - 2025年历史均值57.34倍，行业估值高于历史中枢水平 [75] 本周重要公告汇总 - 多家公司发布2024年度或2025年一季度报告，业绩表现不一，如捷顺科技一季度营收同比增长27.52%，指南针一季度营收同比增长84.68%等 [79][80]

报告行业投资评级 - 推荐 [3] 报告的核心观点 - 2025Q1报告研究的具体公司净销售额下降但毛利润、营业利润和净利润有不同表现 经营现金流增加 资本支出减少 流动资金充足 各业务板块业绩有差异 预计2025年资本支出下降 公司采取措施缓解关税影响 [1][2][7] 根据相关目录分别进行总结 2025Q1财务业绩情况 - 净销售额为10.77亿美元 较去年同期下降20.87% 环比下降12.58% 主要因储能产品价格下降 特种产品销量增加部分抵消影响 [1] - 毛利润为1.56亿美元 同比增长301.4% 环比增长13.04% [1] - 营业利润为1976万美元 去年同期为 - 1.80亿美元 上一季度为440万美元 [1] - 净利润为4930万美元 去年同期为1665万美元 上一季度为8511万美元 [1] - 归属于报告研究的具体公司的净利润为4135万美元 同比增长3890万美元 [1] - 调整后EBITDA为2.67亿美元 较去年同期下降2400万美元 净销售额下降被平均投入成本降低和成本削减措施抵消 [1] - 有效所得税率为21.0% 2024年同期为2.2% 经调整后2025Q1和2024Q1分别为(42.8)%和(12.4)% 下降因地理收入结构变化及税收估价准备影响 [2] - 经营现金流为5.45亿美元 较去年同期增加4.47亿美元 含3.5亿美元客户预付款 扣除后经营现金流转化率为73% 预计自由现金流盈亏平衡 [2] - 资本支出为1.83亿美元 较去年同期减少3.97亿美元 反映停止或减缓支出决策及产能扩张完成影响 [2] - 截至2025年3月31日 流动资金约31亿美元 含15亿美元现金及等价物、15亿美元循环信贷额度和1.06亿美元其他信贷额度 总债务35亿美元 净债务与调整后EBITDA比率约2.4倍 [2] 2025Q1分业务业绩 锂盐业务 - 销量为4.4万吨LCE 上一季度为4.9万吨LCE [4] - 净销售额为5.25亿美元 同比下降35% 环比下降15% 因定价下降 销量持平因一体化加工创纪录产量抵消代加工产量减少 [4] - 调整后EBITDA为1.86亿美元 同比减少1160万美元 净销售额下降被平均投入成本降低和成本削减措施抵消 环比增加5200万美元 [4] 特种产品业务 - 净销售额为3.21亿美元 同比增加490万美元 增幅2% 销量增长抵消价格下降影响 环比减少1200万美元 [5] - 调整后EBITDA为5900万美元 较去年同期增加1300万美元 得益于销量增长和制造成本下降 环比减少1390万美元 [5] Ketjen业务 - 净销售额为2.31亿美元 较去年同期下降5% 价格上涨被销量下降抵消 销量下降因销售时机不佳 产品组合优惠定价抵消部分影响 环比减少18.09% [6] - 调整后EBITDA为3900万美元 同比增长1700万美元 得益于有利产品组合和合资企业股权收益增加 环比增长320万美元 [6] 2025年展望 - 基于锂市场价格情景对公司整体业绩预期与上一季度相比无变化 预期范围含电价预期影响 预计2025年锂盐产量较2024年增长0% - 10% 产能提升降低对加工贸易依赖度 摊薄固定成本 [7] - 预计2025年资本支出在7亿 - 8亿美元之间 较2024年的17亿美元下降超50% 优先维持现有资产和资源 其余用于精选增长项目和高回报改进项目 [7] - 假设关税于2025年4月29日公布 2025年直接影响约3000万 - 4000万美元 间接影响难预测 锂盐业务直接影响极小 部分关键矿产可享关税豁免 大部分锂产品销往亚洲 [7] - 公司采取缓解措施降低关税实际影响 包括库存管理、增加低关税国家销售额、优化地域采购策略和提升供应链效率 [11]

报告行业投资评级 - 推荐 [6] 报告的核心观点 - 2025Q1北美锂业NAL项目锂精矿产量和销量环比减少，但售价上涨，单位运营成本有变化，财务业绩受销量下降影响营收减少，公司有产量目标且合并事项取得进展 [1][2][3][4][5][9][10] 根据相关目录分别进行总结 北美锂业NAL项目生产运营情况 产量 - 2025Q1矿山关注原矿堆场水平优化和预剥离作业，矿石开采量322,407湿吨，环比降13%，运送至ROM库存的矿石进料品位平均1.13%Li₂O略低于上季 [1] - 2025Q1磨机利用率80%，受非季节性解冻/再冻天气和3月大规模维护停工影响 [1] - 2025Q1锂回收率69%，虽进料品位略降但仍增1%，3月回收率达创纪录的72% [1] - 2025Q1锂精矿产量环比减15%至43,261干吨，平均品位5.2% (Li₂O)，低于预期但符合全年预期，2025Q2开局强劲 [2] 销量 - 2025Q1锂精矿销量27,030干吨，环比减59%，有两批货物海运销往Piedmont Lithium公司，符合2025H1销量按30:70比例分配于Q1和Q2的指引 [3] 售价 - 2025Q1平均实现售价（FOB）环比涨8%至1,142澳元/干吨（环比涨3%至710美元/干吨），销售均与Piedmont签订承购协议，交付该协议销售量无需支付海运运费使实现价格受积极影响 [4] 单位运营成本 - 2025Q1 NAL单位销售运营成本（离岸价）环比增7%至1,374澳元/干吨，以美元计算的单位运营成本从837美元/干吨环比降1%至830美元/干吨，得益于预剥离作业增加和澳元走弱 [5][7] 库存 - 截至2025年3月31日，NAL运输途中或港口的锂精矿成品库存总计34,881吨，高于2025Q1初的18,757吨，预计2025Q2出货量增加 [8] 财务业绩情况 - 2025Q1 NAL营收3100万澳元，环比降56%，平均实现售价上涨部分抵消销量下降影响 [9] - 截至2025年3月末，现金及现金等价物余额8890万澳元，较2024年12月31日减少2150万澳元，原因包括计划销售额下降、运营损失、资本支出等，公司将推行严格支出管理，预计合并后完成6900万澳元有条件配售 [9] - NAL本季度经营活动净现金流出600万澳元，保持现金盈亏平衡 [9] 其他重大事项 - Sayona重申2025财年产量目标19万至21万干吨，单位销售运营成本1150至1300澳元/干吨 [10] - 2025Q1公司启动与许可证相关研究，涉及NAL潜在扩建和Moblan矿床开发 [10] - 与Piedmont Lithium拟议合并取得重大进展，获相关监管批准，经股东批准后预计2025年中期完成，合并后公司将成立硬岩锂生产商 [10]

报告核心观点 - 全球多数市场超跌反弹进入中段偏后，往后反弹空间将缩小，为回调酝酿空间；美股科技股估值上升快且新看点难现，中期易下跌，其他行业超跌反弹较充分，未来短期反弹幅度将减少；欧洲市场、发达市场及日经 225 指数超跌反弹后中期仍易震荡或承压；海外新兴市场指数易波动；港股部分资产不建议追高，部分低位资产有低吸机会 [1] 本周全球市场表现 - 多数发达市场反弹，德国 DAX 涨幅 3.8%较大，加拿大 S&P/TSX 综合涨幅 1.3%较小 [8] - 新兴市场涨跌不一，恒生指数涨幅 2.38%较大，伊斯坦堡 ISE100 跌幅 3.75%较大 [9] 美股市场近一周表现 美股大盘本周表现 - 标普 500、纳斯达克指数、道琼斯工业指数均上涨，涨幅分别为 2.92%、3.42%、3% [3][11] - 标普 500 细分行业多数上涨，工业涨幅 4.32%较大，能源跌幅 0.65%较大 [11] - 标普 500 指数表现前十个股中信息技术行业占比大，前三个股礼恩派、ARISTA 网络、西南航空涨幅分别为 30.73%、16.83%、12.68% [15] - 美股科技股超跌反弹进入中段偏后，往后反弹空间缩小，中期易下跌；其他行业超跌反弹较充分，未来短期反弹幅度减少，中期酝酿回调，不同行业仍有重要个股单日明显下跌 [15] 美国中概股本周表现 - 纳斯达克金龙指数上涨 3.14%，建议跟踪中概股相关政策发展 [20] - 美国中概股表现排名前十个股中信息技术行业占比大，前三个股脑再生、安高盟、凤凰新媒体涨幅分别为 111.13%、50%、32.77% [22] 港股市场近一周表现 本周港股大盘以及不同行业表现 - 恒生指数、恒生中国企业指数和恒生香港中资企业指数均上涨，涨幅分别为 2.38%、1.86%、0.73%，恒生科技指数上涨 5.24% [3][24] - 恒生细分行业全部上涨，资讯科技业涨幅 5.01%最大，能源业涨幅 0.02%最小 [28] 港股市场本周表现较好的个股 - 恒生指数表现排名前十个股中非必需性消费行业占比大，前三个股小米集团 - W、阿里健康、友邦保险涨幅分别为 11.32%、10.75%、7.36% [30] - 恒生中国企业指数表现排名前十个股中非必需性消费业占比大，前三个股小米集团 - W、阿里健康、京东健康涨幅分别为 11.32%、10.75%、6.84% [33] - 恒生香港中资企业指数表现排名前十个股中公用事业占比大，前三个股中国建筑国际、中国重汽、中国太平涨幅分别为 7.49%、5.7%、4.93% [34] - 恒生科技指数表现排名前十个股中资讯科技业占比大，前三个股万国数据 - SW、金蝶国际、金山软件涨幅分别为 21.48%、17.12%、11.35% [35] - 港股市场延续反弹，部分港股资产不建议追高，部分低位资产有低吸机会 [39] 本周重要海外经济数据 - 2025 年 3 月，日本失业率为 2.5%，高于前值 2.4%；欧元区失业率为 6.2%，与前值相同 [40] - 2025 年 4 月，欧元区 CPI 同比增速为 2.2%，与前值相同；核心 CPI 同比增速为 2.7%，高于前值 2.4% [42] - 2025 年 4 月，美国失业率为 4.2%，与前值相同；3 月，美国全部制造业新增订单环比增速为 18.06%，高于前值 - 0.45% [47]

A股市场估值 - A股整体PE(TTM)现值14.62，剔除金融和石油石化后现值21.22[7] - 上证指数、沪深300、创业板指等指数PE(TTM)现值分别为12.30、11.55、26.4066等[10] - 沪深两市股票风险溢价率现值3.78%[17] A股行业估值 - 非银、有色等行业PE处于历史较低分位，计算机、钢铁等处于较高分位；建筑装饰、建筑材料等行业PB处于历史较低分位，汽车、电子等处于较高分位[21] - 银行、券商PB(LF)现值分别为0.53、1.21[27] 港股市场估值 - 恒生指数、恒生科技等指数PE(TTM)现值分别为9.94、21.07等[59] - 恒生医疗保健业、恒生公用事业等行业指数PE(TTM)现值分别为24.76、11.29等[70] 美股市场估值 - 标普500、纳斯达克指数等指数PE(TTM)现值分别为24.83、36.57等[80] 其他估值 - 重点中概股如阿里巴巴、百度集团等PS现值分别为2.09、1.63等[96] - 中美银行股如建设银行、摩根大通等PB现值分别为0.70、2.05等[99]

量化因子与构建方式 1 因子名称：二阶动量 因子构建思路：通过计算价格与移动平均的偏离程度来捕捉动量效应[6] 因子具体构建过程： $$𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡 𝐸𝑊𝑀𝐴(− 𝑚𝑒𝑎𝑛(𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−window1:𝑡)) / 𝑚𝑒𝑎𝑛(𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−window1:𝑡)$$ 其中EWMA表示指数加权移动平均，window1为回溯窗口[7] 2 因子名称：动量期限差 因子构建思路：通过不同期限价格变化率的差异捕捉动量持续性[6] 因子具体构建过程： $$(𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤1)/𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤1 − (𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤2)/𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤2$$ window1和window2代表不同期限的回溯窗口[7] 3 因子名称：成交金额波动 因子构建思路：通过成交金额的波动性反映市场活跃度变化[6] 因子具体构建过程： $$−𝑆𝑇𝐷(𝐴𝑚𝑜𝑢𝑛𝑡)$$ STD表示标准差计算[7] 4 因子名称：多空对比总量 因子构建思路：通过累计多空力量对比判断资金流向[6] 因子具体构建过程： $$\sum_{i=t-window}^{t} \frac{𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑖−𝐿𝑜𝑤𝑖}{𝐻𝑖𝑔ℎ𝑖−𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑖}$$ window为回溯周期[7] 5 因子名称：量价背离协方差 因子构建思路：通过价格与成交量排名的协方差捕捉背离现象[6] 因子具体构建过程： $$𝑟𝑎𝑛𝑘{𝑐𝑜𝑣𝑎𝑟𝑖𝑎𝑛𝑐𝑒[𝑟𝑎𝑛𝑘(𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒), −𝑟𝑎𝑛𝑘(𝑉𝑜𝑙𝑢𝑚𝑒), 𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤]}$$ rank表示截面排序[7] 6 因子名称：量幅同向 因子构建思路：通过成交量变化与价格振幅的相关性捕捉趋势强度[6] 因子具体构建过程： $$𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑙𝑎𝑡𝑖𝑜𝑛[ 𝑅𝑎𝑛𝑘(\frac{𝑉𝑜𝑙𝑢𝑚𝑒𝑖}{𝑉𝑜𝑙𝑢𝑚𝑒𝑖−1}),𝑅𝑎𝑛𝑘(\frac{𝐻𝑖𝑔ℎ𝑖}{𝐿𝑜𝑤𝑖}−1),𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤]$$ window为滚动计算窗口[7] 复合因子构建方式 模型名称：量价行业轮动组合 模型构建思路：综合11个量价因子构建行业轮动策略[6] 模型具体构建过程：每月末对中信一级行业（剔除综合和综合金融）计算复合因子值，选取排名前五的行业，因子等权加权，行业间等权配置[7] 模型的回测效果 1 量价行业轮动组合，累计收益694.50%[9] 2 量价行业轮动组合，累计超额收益605.20%（vs行业等权基准）[9] 3 量价行业轮动组合，2025年4月超额收益0.81%[9]

报告行业投资评级 - 行业评级为推荐 [5] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司2025Q1铜产量同比减少0.90%至9.97万吨，销量同比增长0.18%；黄金产量同比增长49.18%，销量同比增长30.65%；销售收入同比增长14.86%，毛利同比增长112.18%，但净利润仍为负；Cobre Panamá停产，Kansanshi S3扩建按计划推进，赞比亚电力形势严峻公司采取应对措施；2025年指引保持不变 [2][3][4][6][12] 根据相关目录分别进行总结 生产经营情况 - 铜产量2025Q1为9.97万吨，同比减少0.90%，环比减少10.66%，主要因Sentinel铜矿产量下降及季节性降雨影响；销量为10.20万吨，同比增长0.18%，环比减少8.65%；C1现金成本为1.95美元/磅，同比减少3.47%，环比增长16.07%；总维持成本（AISC）为2.90美元/磅，同比增长1.75%，环比增长12.40%；生产总成本为3.06美元/磅，同比增长0.66%，环比增长12.50%；净实现铜价为4.26美元/磅，同比增长12.70%，环比增长2.16% [2][3] - 黄金产量2025Q1为40254盎司，同比增长49.18%，环比增长3.79%；销量为38906盎司，同比增长30.65%，环比减少4.55%；净实现金价为2833美元/盎司，同比增长46.79%，环比增长11.32% [3] 财务业绩情况 - 2025Q1销售收入为11.90亿美元，同比增长14.86%，环比减少5.25%；毛利为3.31亿美元，同比增长112.18%，环比减少18.27% [4] - 2025Q1归属于公司股东的净利润为 - 2300万美元，2024Q1为 - 1.59亿美元，2024Q4为9900万美元；调整后收益为200万美元，2024Q1为 - 1.54亿美元，2024Q4为3100万美元 [6] - 2025Q1来自运营活动的现金流为1.43亿美元，比2024Q4减少4.4亿美元；净债务增加了2.57亿美元，达到57.87亿美元，截至2025年3月31日，债务总额为65.30亿美元 [6] 重要项目更新 - Cobre Panamá仍处于停产阶段，约1300名工人仍在现场工作，P&SM计划实施待巴拿马当局批准，2025Q1成本约1300万美元/月；巴拿马总统授权相关事项，公司等待官方通知；First Quantum同意暂停FTA仲裁并终止国际商会仲裁程序，将继续与共和党对话寻求解决方案 [7][8] - Kansanshi S3扩建工程按计划于2025年年中完工，预计2025年下半年首次投产；2025Q1开始早期调试工作，大部分33千伏配电网络和变电站已通电，向现场供水，对SAG磨机进行内衬处理等；截至季度末，项目已完成83%的施工，20%的系统已交付调试，工厂控制系统配置完成84%，运营准备工作完成75%；Kansanshi冶炼厂扩建项目部分设备完工或调试中，赞比亚环境管理局批准扩建2号尾矿库，预计S3项目调试期间交付 [8][9] - 赞比亚电力形势严峻，公司保持并扩大与第三方能源贸易商的补充电力安排，预计2025年下半年Kansanshi S3扩建项目60%的电力来自进口；补充采购战略对2025年铜C1现金成本年化影响约为每磅0.07美元；公司继续从区域电力贸易商采购，推进与国内独立电力生产商的长期可再生能源承购协议，本季度与一家电力贸易商推进为期10年的承购协议，涵盖100兆瓦太阳能发电装置，计划今年晚些时候投入使用，之前宣布的太阳能和风能项目计划2028年底投产，总装机容量430兆瓦；与赞比亚电力公司合作启动电网稳定工作流 [10][11] 2025年指引 - 之前于2025年1月15日披露的2025年指引保持不变 [12] 各表格数据总结 - 表1展示2025Q1生产经营情况，包括铜、黄金、镍的产量、销量，以及铜生产的各项成本 [14] - 表2展示2025Q1平均实现价格，包括铜、黄金、镍的相关价格 [15] - 表3展示2025年产量指引，铜产量380 - 440千吨，黄金产量135 - 155千盎司，镍产量15 - 25千吨 [18] - 表4展示2025年成本指引，铜C1成本1.85 - 2.10美元/磅，AISC成本3.05 - 3.35美元/磅；镍C1成本5.00 - 6.50美元/磅，AISC成本7.50 - 9.25美元/磅 [20] - 表5展示2025年资本支出指引，项目资本590 - 650，维持资本450 - 500，资本化剥离260 - 300，总资本支出1300 - 1450 [21]

量化因子与构建方式 1 **因子名称**：盈利预期期限结构因子 **因子构建思路**：通过分析未来多年盈利预测的趋势（斜率）反映分析师对公司的乐观、中性或悲观预期[7] **因子具体构建过程**： - 以未来年度为X轴，盈利预测为Y轴，拟合线性趋势 - 斜率分为三类：向上倾斜（乐观）、水平（中性）、向下倾斜（悲观） - 斜率计算公式： $$ \text{斜率} = \frac{n\sum{(x_i y_i)} - \sum{x_i}\sum{y_i}}{n\sum{x_i^2} - (\sum{x_i})^2} $$ 其中$x_i$为年度变量（如1/2/3年），$y_i$为对应盈利预测值 **因子评价**：历史表现稳定，能有效捕捉预期变化[9] 2 **因子名称**：合成动量 ff 因子 **因子构建思路**：将盈利预期期限结构"动量 ff"因子与传统分析师预期调升因子（如一致预期净利润3个月变化率）合成，提升稳定性和收益能力[11] **因子具体构建过程**： - 原始因子标准化处理： $$ z_{\text{动量}} = \frac{\text{盈利预期斜率} - \mu_{\text{斜率}}}{\sigma_{\text{斜率}}} $$ $$ z_{\text{调升}} = \frac{\text{净利润3个月变化率} - \mu_{\text{调升}}}{\sigma_{\text{调升}}} $$ - 等权合成： $$ \text{合成动量 ff} = 0.5 \times z_{\text{动量}} + 0.5 \times z_{\text{调升}} $$ **因子评价**：兼具高收益与稳定性，改善传统因子的回撤问题[11] --- 因子回测效果 1 **盈利预期期限结构因子**：累计IC显著（图示趋势，未提供具体数值）[8] 2 **合成动量 ff 因子**：累计IC优于单一因子（图示合成后曲线更平滑）[13] --- 选股组合表现 （基于合成动量 ff 因子构建） 1 **沪深300组合**： - 2025年4月超额收益：-0.57% - 2025年前4月累计超额收益：1.21%[14] 2 **中证500组合**： - 2025年4月超额收益：0.73% - 2025年前4月累计超额收益：0.76%[14] 3 **中证800组合**： - 2025年4月超额收益：-0.02% - 2025年前4月累计超额收益：2.07%[14] 4 **中证1000组合**： - 2025年4月超额收益：1.13% - 2025年前4月累计超额收益：2.59%[14]

报告行业投资评级 - 推荐 [5] 报告的核心观点 - 2025Q1报告研究的具体公司生产经营有不同表现，财务业绩营业额同比持平，2025年各业务有产量和成本目标及发展规划，还有能源转型战略项目推进 [1][10][12] 根据相关目录分别进行总结 2025Q1生产经营情况 镍 - 镍矿：2025Q1可销售镍矿产量916.9万湿吨，环比降34%，同比增3%；对外销量539.9万湿吨，环比降68%，同比降11%；腐泥土销量380万吨，同比降31%；褐铁矿销量160万吨，同比增174%；NPI厂内部消耗80万吨；外销镍矿平均品位降、水分升，对参考价格下限有负面影响，但受益大幅溢价；生产成本增加 [1][2] - NPI：2025Q1产量9100吨，环比持平，同比增23%；销量3900吨，环比增22%，同比增39% [3] 锂 - 2024年12月24日Centenario工厂首次生产碳酸锂，2025Q1产量440吨，纯度高于99.5%；浓缩工艺主要设备调试推迟；首批销售与中国CAM制造商达成，3月发货，价格基于中国市场扣除加工费 [4][6] 锰 - 锰矿：2025Q1产量178.5万吨，环比增44%，同比降7%；运输138.6万吨，环比增26%，同比降15%；外销量120万吨，较2024Q1降15%；离岸现金成本平均2.4美元/吨度，同比增7%；矿业税和特许权使用费0.2美元/吨度上涨；单吨海运成本0.7美元/吨度，同比降32% [7] - 锰合金：2025Q1产量16.2万吨，环比增12%，同比增5%；销量14.9万吨，环比降11%，同比持平 [8] 矿砂 - 2025Q1产量22.6万吨，环比增4%，同比增23%；钛铁矿生产量13万吨，同比增13%，外部销售量12.6万吨，同比增68%；锆石生产量1.6万吨，增加14%，销售量1.7万吨，同比增32% [9] 2025Q1公司财务业绩情况 - 2025Q1集团调整后营业额7.42亿欧元，同比持平，销量/产品组合负面效应被价格和货币正面效应抵消 [10] 2025年展望 镍 - PT WBN镍矿产量和销量2025年限制在3200万吨，可对外销售2900万吨；印尼提高特许权使用费，HPM镍指数溢价上涨可部分抵消影响，预计影响低于2000万美元；Weda Bay矿争取提升产能至约6000万吨 [12][13] 锂 - 2025Q2关注浓缩工艺，预计产量目标处指引下限区间，年底前接近额定产能运行率；重新评估未来产能扩张阶段 [14] 锰矿 - 2025年矿石运输量预计670 - 720万吨，离岸价现金成本预计处指引上限；锰合金产量和销量预计增长 [15] 矿砂 - 2025年产量预计超90万吨HMC，产能扩建项目计划2026年初投产 [16] 能源转型战略项目 Ageli - 截至3月25日被欧盟委员会认定为战略项目，获优先支持；进行预可行性研究，最终投资决定可能3年内做出 [17][18] 锂资源的增长机遇 - 4月21日提交Altoandinos项目合作报价，涉及盐湖勘探、开发和开采，利用先进DLE技术；Enami将公布招标结果 [19]

报告行业投资评级 - 推荐 [4] 报告的核心观点 - 2025Q1报告研究的具体公司营收、营业利润和净利润同比增加，但现金及等价物减少、债务总额增加 公司重新分配北美产能、取得业务成绩并进军新领域 未来将精简运营、调整产能、管理库存、推出新产品、探索新应用、促进原材料本地化和开发新技术 [1][2][3][6] 根据相关目录分别进行总结 2025Q1财务业绩情况 - 营收6.27万亿韩元（340.2亿元人民币），环比减少2.9%，同比增加2.2% [1] - 营业利润3750亿韩元（20.25亿元人民币），上一季度亏损2260亿韩元，同比增加138.85% 扣除IRA税收抵免后营业利润为 - 830亿韩元，上一季度亏损6030亿韩元，去年同期亏损320亿韩元 [1] - 净利润2270亿韩元，上一季度亏损4110亿韩元，同比增加7.08% [1] - 2025Q1末现金及现金等价物3.57万亿韩元，环比减少8.34%，同比减少32.4% [1] - 2025Q1末债务总额17.61万亿韩元，环比增加14.4%，同比增加36.98% [2] 2025Q1公司运营情况 - 重新分配北美产能，暂停亚利桑那州ESS电池工厂建设，利用密歇根州工厂现有产能提前一年生产LFP电池 [3] - 收购密歇根州通用汽车合资企业3期，扩大北美业务版图 [3] - 46系列圆柱形电池客户组合扩展到传统汽车制造商，获北美老牌汽车制造商10GWh（年）新订单 [3] - 赢得波兰集团能源公司欧洲电网级储能系统电池订单和台达电子美国家用储能系统电池订单（4GWh） [3] - 进军太阳能电动汽车和海上风电等新应用领域，与法国Derichebourg合资建立欧洲首个电池回收工厂，建立20,000吨/年预处理能力 [3][5] 展望 - 专注精简运营和降低成本，主动调整产能扩张规模和速度 [6] - 谨慎管理电动汽车电池库存，加速储能系统业务营收扩张 [6] - 推出新产品确保主要客户未来需求，探索圆柱形电池新应用领域 [6] - 与材料公司合作促进原材料本地化生产，加速干电极等新技术开发和采用 [6]