关税缓和下的利率重定价 2025 年 05 月 12 日 [Table_Author] 分析师：谭逸鸣 研究助理：谢瑶 执业证号：S0100522030001 执业证号：S0100123070021 邮箱：tanyiming@mszq.com 邮箱：xieyao@mszq.com 4 月超预期的关税政策深化演绎，风险资产和避险资产迎来重定价的叙事变 化，5 月 12 日，中美日内瓦经贸会谈联合声明发布，对等关税降至 10%，中美 关税博弈缓和之际，市场风险偏好是否在切换，利率是否迎来重定价？本文聚焦 于此。 ➢ 关税政策下的债市演绎 4 月以来，关税政策深刻影响全球资产定价，国内债市交易逻辑也逐渐发生 变化，由负债荒与货币约束逐渐转向博弈关税政策下的基本面变化和政策对冲下 的货币宽松预期，而在关税博弈的不同阶段，市场交易特征和曲线形态演绎也有 所不同。 具体而言： 固收点评 20250512 （1）3 月底至 4 月上旬，关税加征冲击期，进一步强化债牛逻辑。 美国时间 4 月 2 日，特朗普"对等关税"靴子落地，对中国加征 34%的对 等关税；北京时间 4 月 4 日，我国对原产于美国的所有进口商品在现行税率 ...

报告行业投资评级 维持推荐评级 [6] 报告的核心观点 AI Agent是软件革命的关键，解决了生成式AI模型的应用局限，推动AI技术向实用、智能方向发展；互联网巨头争夺Agent超级入口，C端打造多元化产品争夺入口、流量和平台，B端依托自身生态开拓结果导向商业模式；AI Agent打开万亿企业级数字劳动力市场，走入千行百业；2025年将是AI Agent元年，也是软件大革命的起点，Agent或成为软件价值重估的重要催化剂 [3][4] 各章节总结 1 AI Agent：AI时代的软件革命 - AI Agent由模型、工具和编排层构成，是可自主实现目标的应用，其认知架构按核心功能分包括模型、工具和编排层三个基本组件 [3][10] - 目前AI Agent尚处早期发展阶段，自主思考与规划能力不足，传统模式缺乏统一标准，标准化开发与数据互通成行业痛点 [19][22] - 2025年福布斯AI 50榜单发布，AI Agent成核心趋势，截至2024年底渗透率达43%，性能不断提升 [24][26] - MCP协议如同AI应用的USB - C端口，基于类MCP协议的底层数据互通+Agentic - based决策路径定义AI Agent范式，Manus或是集大成作 [28][33][35] - 以MCP为例，协议提供智能体标准化接口，助力科技巨头打造AI生态系统，谷歌、牛津大学等发布相关协议 [39][42][48] - AI Agent付费用户主要在C端与B端，C端更强调通用性和拓展性，B端更强调任务完成度和准确性，按结果付费更适合 [52] - 类似芯片的“摩尔定律”，AI Agent的任务长度或每7个月翻一倍，未来Agent自行开发Agent或成为全新范式 [72][74] 2 十年未见的“无限战争”：互联网巨头争夺Agent超级入口 - 互联网巨头在C端打造多元化AI Agent产品争夺入口、流量和平台，在B端依托自身生态开拓结果导向商业模式 [82] - 腾讯元宝抢占流量入口，ima.copilot聚焦学习和办公场景，腾讯元器打造无门槛智能体创作环境，腾讯基于生态闭环发展“all in one”的AI Agent [84][95][100] - 字节扣子空间聚焦复杂工作场景，Agent TARS开源多模态智能体重塑GUI交互模式 [109][119] - 阿里新夸克引领AI Agent全新生态，阿里云百炼解决本地部署痛点，飞猪AI行程规划能力突出，阿里以阿里云为基座打造AI Agent生态 [126][132][138] - 百度心响APP是通用超级智能体，系统架构创新，MCP实现多智能体互联互通 [150][153][156] - 三六零纳米搜索提升搜索能力，推出MCP万能工具箱，知识库支持一键导入 [159][161][163]

关税调整情况 - 未来90天内，美国今年新增对华关税从145%降至30%，20%的芬太尼关税还有进一步下调可能[2] - 4月8日及之后报复性关税取消，34%的“原版”对等关税保留10%，剩余24%暂停90天，20%的芬太尼关税需额外谈判[2][3] 未来谈判路径 - 未来中美谈判集中在暂缓的24%关税和20%的芬太尼关税两条主线，后者可能更容易达成[4] - 10%的基准对等关税难取消，10%以上部分需拿“市场准入”等交换，行业关税英国经验未必适用于中国[4] - 未来三个月内美国今年对华加征关税最低可能降至10%，90天后有上升可能，20%芬太尼关税可能取消，暂缓的24%关税未必能全取消[4] 达成协议影响 - 联合声明发布前，预计二季度中国出口同比降至 -5%附近，“保留30%关税”情况下，出口、名义GDP同比仍可能分别受5.5、1个百分点拖累，但二季度出口有望正增长[5][6] - 我国对美出口下行风险4月充分释放，未来90天预计边际修复，30%保留关税高于美国对其他国家豁免，“抢转口”动能减弱但持续[6] 风险提示 - 90天内谈判不顺利，可能导致暂停的24%关税重新恢复，信息统计不完全，测算可能存在偏差[6]

报告核心观点 上周（20250506 - 20250509）宏观流动性方面美元指数回升、中美利差倒挂加深，国内银行间资金面平衡偏松；市场交易热度回升、波动率回落；机构调研电子等板块热度居前；分析师下调全A净利润预测但部分板块上调；北上资金净买入A股；两融活跃度回升；龙虎榜交易热度回落；主动偏股基金仓位回升 [1][2][3][4][5] 各部分总结 宏观流动性 - 美元指数继续回升，中美利差“倒挂”程度加深，10Y美债名义/实际利率上升，通胀预期回升 [13] - 离岸美元流动性边际宽松，国内银行间资金面平衡偏松，期限利差（10Y - 1Y）重新走阔 [22] 交易热度、波动与流动性 - 市场整体交易热度回升，纺服、轻工等板块交易热度处90%分位数以上，主要指数波动率回落，通信波动率处80%历史分位数以上 [30] - 市场流动性指标继续回落，煤炭、银行板块流动性指标处60%历史分位数以上 [38] 机构调研 - 电子、医药等板块调研热度居前，有色、消费者服务等板块调研热度环比上升，创业板指等调研热度回升，主动偏股基金前100大重仓股、上证50调研热度回落 [45] 分析师预测 - 全A中25/26年净利润预测上调组合占比上升、下调组合占比下降，但分析师仍下调全A 25/26年净利润预测 [53] - 净利润预测环比上升的行业数量回升，今明两年均上调的行业数量低位，交运、银行等板块25/26年净利润预测上调 [60] - 上证50的25/26年净利润预测上调，中证500、创业板指、沪深300的25/26年净利润预测下调 [67] - 风格上，大盘价值的25/26年净利润预测上调，大盘/中盘/小盘成长、中盘/小盘价值的25/26年净利润预测下调 [71] 北上资金 - 北上日均买卖总额回升，买卖总额占全A成交额之比回落，整体继续净买入A股 [77] - 基于前10大活跃股口径，北上在通信、电新等板块买卖总额之比上升，在医药、汽车等板块回落 [86] - 基于陆股通持股数量小于3000万股的标的口径，北上主要净买入通信、电子等板块，主要净卖出医药、计算机等板块 [87] 两融 - 两融活跃度回升至2025年3月下旬以来高点，净买入115.78亿元，主要净买入TMT、机械等板块，净卖出银行、交运等板块 [91] - 传媒、石油石化等板块融资买入占比环比上升，医药、通信等板块融资买入占比处50%历史分位数以上 [94] - 两融净买入大盘/中盘/小盘成长、小盘价值，净卖出大盘/中盘价值 [95] 龙虎榜 - 龙虎榜交易热度继续回落，轻工、纺服等板块龙虎榜买卖总额占成交额之比相对较高且仍在上升 [100] 主动偏股基金 - 主动偏股基金仓位回升，基民再度净申购基金 [5] - 剔除涨跌幅因素后，主动偏股基金主要加仓食品饮料、医药等板块，主要减仓电新、机械等板块 [5] - 主动偏股基金净值表现与中盘价值相关性上升，与大盘/中盘/小盘成长、大盘/小盘价值相关性回落 [5] - 新成立权益基金规模回落，主动/被动偏股基金规模均回落 [5] - 个人投资者净申购基金，与科技、高端制造等板块相关的ETF被净申购，与消费、医药等板块相关的ETF被净赎回 [5] - ETF主要净买入电子、计算机等板块，主要净卖出电新、金融地产等板块 [5]

报告行业投资评级 - 推荐，维持评级 [3] 报告的核心观点 - 医药设备招投标持续复苏，关注血透、超声等细分领域国产替代机遇，连锁药房龙头厂商有望提升市占率 [1] - 各细分领域有不同发展趋势和投资机会，如创新药关注研发进展，CXO看好龙头企业估值修复等 [1] 各目录总结 周观点更新 CXO周观点 - 全链条鼓励创新政策发布叠加海外地缘风险阶段性回落，CXO有望迎来估值提升，2025年在政策催化下行业有望回暖修复 [7] 创新药周观点 - 本周（5.6 - 5.9）A股SW化学制剂板块上涨1.34%，A股SW其他生物制品板块上涨0.73%；港股SW化学制剂板块下跌0.39%，港股SW其它生物制品板块下跌4.63% [12] 中医药周观点 - 本周（05.05 - 05.09）SW二级中药指上涨1.49%，跑输同期沪深300(+2.00%)以及创业板指（+3.27%） [20] 血制品板块周观点 - 重视地缘政治风险下稀缺资源厂商强定价能力驱动的业绩改善，关注静丙需求量提升及价格体系上移，关注天坛生物、派林生物等公司 [22] 疫苗板块周观点 - 新生儿人口处于历史低位水平，疫苗板块基本面短中期偏弱，持续看好带疱等增量方向以及HPV方向国产高性价比后发厂商提高渗透率的潜力，关注智飞生物、百克生物、万泰生物 [26] 医药上游供应链周观点 - 化学试剂关注泰坦科技和毕得医药；生物试剂关注诺唯赞和百普赛斯；模式动物关注药康生物 [28] IVD周观点 - 化学发光技术壁垒高、国产化率低，集采政策推广落地有望加速进口替代，关注如新产业、亚辉龙、诺辉健康等企业 [31] 医疗设备周观点 - 根据GLP - 1药物放量，有望和CGM形成互补协同效应，关注国内CGM市场加速开拓，重点关注三诺生物CGM产品的FDA获证节奏 [37] 医疗服务周观点 - 本周（05.05 - 05.09）申万医院指数上涨0.45%，跑输同期沪深300(+2.00%)以及创业板指（+3.27%），建议关注眼科及口腔医疗服务公司和有消费性质的中医医疗服务企业，普瑞眼科估值处于低位 [42] 药店周观点 - 本周（05.05 - 05.09）申万线下药下跌1.65%，跑输同期沪深300(+2.00%)以及创业板指（+3.27%），行业竞争激烈下政策对药店盈利能力影响有限，上市公司倾向精进自身能力，后续关注益丰药房等公司 [45] 原料药行业周观点 - 关注原料药 + 制剂/CDMO业务转型机会，包括关注华海药业等公司、价格周期变化机遇、一体化重塑产业生态以及减肥药产业链相关公司 [48] 创新器械周观点 - DeepSeek引领AI产业变革，有望驱动部分器械产业链公司AI应用拓展潜力释放，集采推进加速器械市场国产替代，关注电生理、内镜、神经介入领域相关公司 [51][52] 仪器设备板块周观点 - 科学仪器需求端偏弱但国产仪器订单增长，预计后续需求回暖且有国产支持政策，行业增速有望恢复，板块以国产替代为主旋律，关注健麾信息等公司 [56] 低值耗材板块周观点 - 低值耗材下游去库逐渐完成，关注行业周期上行投资机会和细分领域结构性机遇，关注采纳股份和美好医疗 [59] 重点公司公告 甘李药业股份有限公司 - 2024年9月5日审议通过回购股份方案，拟用于员工持股计划或股权激励，后调整为用于注销减少公司注册资本，累计已回购股数354.0021万股，累计已回购金额15,006.9654万元 [62][63] 重庆智翔金泰生物制药股份有限公司 - 2024年10月15日审议通过回购股份方案，拟用于员工持股计划或股权激励，累计已回购股数796,100股，累计已回购金额20,297,339.45元 [64] 上海复星医药（集团）股份有限公司 - 2025年1月22日审议通过回购A股方案，2025年4月回购5,697,252股A股，截至4月30日累计回购7,310,552股A股，累计回购金额约为17,497.88万元 [65][66] 创新药研发进展 国内企业创新药研发重点进展 - 华东医药、齐鲁制药等多家企业有新药临床试验获批、新适应症上市申请受理等进展，如云顶新耀布地奈德肠溶胶囊获完全批准，恒瑞医药达尔西利新适应症上市申请获受理等 [67][68] 国外企业创新药研发重点进展 - 诺和诺德、阿斯利康等多家国外企业有新药上市申请受理、临床试验达到终点等进展，如美国FDA受理诺和诺德口服版司美格鲁肽上市申请 [73] 投资建议 - 重点关注山外山、老百姓、京东健康等多家公司 [2][79]

报告行业投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - 医药设备招投标持续复苏，关注血透、超声等细分领域国产替代机遇，连锁药房龙头厂商有望提升市占率 [1] - 各细分领域有不同发展趋势和投资机会，如创新药关注研发进展，CXO看好龙头企业估值修复等 [1] 各目录总结 周观点更新 CXO周观点 - 全链条鼓励创新政策发布叠加海外地缘风险阶段性回落，CXO有望迎来估值提升，行业经历较长调整周期后，2025年有望回暖修复 [7] 创新药周观点 - 本周（5.6 - 5.9）A股SW化学制剂板块上涨1.34%，A股SW其他生物制品板块上涨0.73%；港股SW化学制剂板块下跌0.39%，港股SW其它生物制品板块下跌4.63% [12] 中医药周观点 - 本周（05.05 - 05.09）SW二级中药指上涨1.49%，跑输同期沪深300(+2.00%)以及创业板指（+3.27%） [20] 血制品板块周观点 - 重视地缘政治风险下稀缺资源厂商强定价能力驱动的业绩改善，关注静丙需求量提升及价格体系上移，短期关注院内静丙短缺带来的业绩弹性，关注相关布局企业 [22] 疫苗板块周观点 - 新生儿人口处于历史低位水平，疫苗板块基本面短中期偏弱，持续看好带疱等增量方向以及HPV方向国产高性价比后发厂商提高渗透率的潜力，关注相关企业 [26] 医药上游供应链周观点 - 化学试剂关注自主产品品牌提升与平台型运营企业，生物试剂关注兼具品牌规模效应以及海外增长逻辑确定的企业，模式动物关注高端品系小鼠的竞争力以及全球化拓展的企业 [28] IVD周观点 - 化学发光技术壁垒高，国产化率低，集采政策推广落地、分级诊疗政策推动有望加速进口替代，提升检测渗透率，关注不同类型企业 [31] 医疗设备周观点 - 根据GLP - 1药物在全球范围内的持续放量，有望和CGM形成互补协同效应，建议关注国内CGM市场加速开拓，重点关注三诺生物CGM产品的FDA获证节奏 [37] 医疗服务周观点 - 本周（05.05 - 05.09）申万医院指数上涨0.45%，跑输同期沪深300(+2.00%)以及创业板指（+3.27%），建议关注眼科及口腔医疗服务公司和有消费性质的中医医疗服务企业 [42] 药店周观点 - 本周（05.05 - 05.09）申万线下药下跌1.65%，跑输同期沪深300(+2.00%)以及创业板指（+3.27%），政策对药店盈利能力影响有限，上市公司倾向精进自身服务与运营能力，行业竞争回归正常，建议关注相关上市公司 [45] 原料药行业周观点 - 重点关注原料药 + 制剂/CDMO业务转型机会，包括产业转型升级、价格周期变化、一体化重塑产业生态以及减肥药产业链等方面，建议关注相关企业 [48] 创新器械周观点 - DeepSeek引领AI产业变革，有望驱动部分器械产业链公司AI应用拓展潜力释放，集采推进加速器械市场国产替代，关注电生理、内镜、神经介入等领域相关企业 [51][52] 仪器设备板块周观点 - 科学仪器需求端偏弱，但国产仪器订单维持增长并推出新产品，预计后续需求端回暖且有望迎来更多国产支持政策，行业增速有望恢复，板块以国产替代为主旋律，建议关注相关企业 [56] 低值耗材板块周观点 - 低值耗材下游去库逐渐完成，关注行业周期上行带来的投资机会以及部分基本面较强的细分领域的结构性机遇，关注相关企业 [59] 重点公司公告 甘李药业股份有限公司 - 2024年9月5日审议通过回购股份方案，拟用于员工持股计划或股权激励，后调整为用于注销减少公司注册资本，累计已回购股数354.0021万股，占总股本比例0.5890%，累计已回购金额15,006.9654万元 [62][63] 重庆智翔金泰生物制药股份有限公司 - 2024年10月15日审议通过回购股份方案，拟用于员工持股计划或股权激励，累计已回购股数796,100股，占总股本比例0.2171%，累计已回购金额20,297,339.45元 [64] 上海复星医药（集团）股份有限公司 - 2025年1月22日审议通过回购A股方案，2025年4月回购共计5,697,252股A股，约占截至2025年4月30日收市总股本的0.2133%，回购金额合计约为13,498.47万元，截至2025年4月30日累计回购7,310,552股A股，约占总股本的0.2737%，累计回购金额约为17,497.88万元 [65][66] 创新药研发进展 国内企业创新药研发重点进展 - 多家企业创新药有新进展，如华东医药、齐鲁制药、远大医药等企业的药物获批临床、达到临床终点、获批上市等 [67][68][69][70] 国外企业创新药研发重点进展 - 多家国外企业创新药有新进展，如诺和诺德、阿斯利康、强生等企业的药物获批上市申请、达到临床终点等 [73][74][75] 投资建议 - 重点关注山外山、老百姓、京东健康等多家公司 [2][79]

报告核心观点 - 深度价值型基金池历史收益稳健、风险收益比高，超额收益源于动态、风格和选股，当前价值风格配置优势减弱，报告筛选出相关基金池供投资者参考 [1][2][8] 深度价值基金池理念简介与历史表现 深度价值投资理念简介 - 深度价值属格雷厄姆“捡烟蒂”式投资，价值投资理念分深度价值、成长价值、景气价值，其思想源于1929 - 1933年美国经济大萧条，当前PB因子收益回落、离散度下降，价值风格配置优势减弱 [1][8] 深度价值基金池：历史收益稳健，高风险收益比 - 2015年2月2日至2025年5月8日，基金池年化收益率11.05%，相对偏股基金指数年化超额收益4.54%，年化波动20.46%，年化夏普0.54，收益稳定性高 [10] - 2015 - 2025年，基金池历年绝对收益稳健，24年年中起虽有回撤但仍保持正向绝对收益，超额收益来自动态、风格和选股，行业配置不占优 [13] - 基金池配置风格为低动量、低弹性、低波动率、价值属性突出，当前更偏中盘 [17] - 行业配置2020年前在周期和金融间切换，新一期提高消费赛道配置比例，涉足制造和TMT板块 [21] 深度价值基金池定义与筛选 深度价值型基金的定义 - 以持仓绝对低估值特征定义，研究对象为主动股基，样本需任职1年以上、当期规模大于1亿元等，现任基金经理管理以来权益平均仓位>60%等，计算基金在BP因子上的暴露筛选价值型基金 [24] 深度价值基金池筛选 - 选择持仓预期净利润较高的基金构建基金池，选取因子打分较高的基金等权，列出新一期深度价值组合基金列表，含9只基金及规模、今年回报等信息 [25] 组合基金的多维分析 - 广发稳健策略坚持股债平衡，注重行业分散与估值安全边际，任职年化回报8.2%，熊市抗跌，适合中低风险偏好投资者 [27] - 嘉实领先优势A擅长中观、精选个股、注重回撤控制，捕捉港股周期性资产 [30] - 中庚价值灵动灵活配置以安全边际为核心，注重企业内在价值，行业分散，偏好低知名度成长股等 [33] - 大成睿享A追求基本面低估机会，把握估值低估机会，增加自上而下胜率判断 [36] - 中欧融恒平衡A在低估值企业中寻求增值，注重安全边际，持仓偏市值下沉，在汽车和医药行业获高回报 [39] - 万家新利对宏观经济判断能力强，绝对收益思维，注重估值，近期持仓集中煤炭板块 [42] - 工银红利优享A擅长传统行业，兼顾超额与绝对收益，精选A股有竞争优势和增长潜力个股 [45] - 万家颐和A专注周期股与价值投资，挖掘低估值领域景气拐点，适合中风险偏好投资者 [47] - 信澳价值精选A追求价值回归，逆向投资低关注度价值股，行业配置均衡，近期中小盘暴露高 [50]

报告核心观点 - 以彼得·林奇为代表的景气价值投资策略注重公司及赛道成长性并兼顾估值，属价值投资范畴，报告优选当前景气价值基金供投资者参考；2015年2月2日至2025年5月8日，基金池年化收益率8.92%，相对偏股基金指数超额收益2.41%，组合年化波动26.95%，在景气投资表现好的区间收益弹性更高 [1][10] 景气价值基金池理念简介与历史表现 景气价值投资理念简介 - 景气价值投资策略注重公司及赛道成长性并兼顾估值，属价值投资范畴，对内在价值审美更看重增长潜力，公司成长可源于行业赛道扩张 [1][8] - A股PE_G因子2008年以来收益持续上行，策略收益稳健，2023年以来因子离散度有波动，近期明显回升，当前PE_G策略有配置优势 [8] 景气价值基金池：高弹性 - 2015年2月2日至2025年5月8日，基金池年化收益率8.92%，相对偏股基金指数超额收益2.41%，组合年化波动26.95%，在景气投资表现好的区间收益弹性高于偏股基金指数 [1][10] - 2015年2月2日至2025年5月8日，基金池在成长占优年份获较高超额收益，超额主要来自行业配置、动态和选股，行业配置贡献更明显 [13] - 基金池配置风格为高流动性、高动量、高弹性、偏中盘，价值属性弱，更偏成长 [14] - 基金池当前行业配置以TMT为主，注重行业成长性，2021年中到2022年底增配周期赛道，最新继续重仓TMT板块并增持制造 [2][17] 景气价值基金池定义与筛选 景气价值型基金的定义 - 以持仓相对低估值特征定义景气价值型基金，研究对象为主动股基，以基金产品和基金经理为单位 [20] - 样本需任职时间1年以上、当期规模大于1亿元，剔除定开和持有期产品 [20] - 现任基金经理管理以来权益平均仓位>60%，前十大重仓股占股票投资比例平均>35% [20] - 计算基金在PE_G因子上的暴露，管理期间及近一年重仓股平均因子暴露分别为负且排名前1/3的基金样本为景气价值型基金 [2][20] 景气价值基金池筛选 - 精选持仓股过去2年收益率较高的基金，构建因子组合，选取因子打分前10基金等权，列出新一期组合基金列表，部分为新增基金 [21] 组合基金的多维分析 - 长安鑫盈A强调价值投资，分析企业基本面和盈利能力，寻找低估股票，长期持有和分散投资 [24] - 中航机遇领航A配置产业链增速快的赛道，布局航空发动机和导弹产业链，配置上中下游环节 [26] - 汇安成长优选A结合景气度和估值变化建立策略，聚焦景气度分析，捕捉科技投资机遇 [29] - 中银证券科技创新捕捉产业趋势和技术突破投资机会，偏好中小市值龙头，注重估值与成长性匹配，适合进取型投资者 [32] - 大摩数字经济A在不确定市场追求成长确定性，跟踪大成长板块行业，选优行业挖掘个股，兼顾股价和估值 [35] - 海富通股票以“产业趋势+成长性”为逻辑，捕捉技术变革超额收益，左侧布局，持仓集中，适合高风险偏好投资者 [38] - 德邦鑫星价值A有实业经历，投资进攻性强，看重赛道型产品锐度，“赛道相对集中、个股适度集中”控制回撤 [41] - 浙商汇金量化精选灵活高换手、严控个股集中度，利用统计套利捕捉定价偏差，适合中低风险偏好投资者，适配震荡市资产配置 [44] - 财通价值动量A注重行业Beta和公司跟踪，用周期成长股视角看问题，选股能力强，前瞻性判断业绩获取alpha [47]

报告核心观点 - 成长价值投资理念是合理价格买入有竞争优势公司赚复利增长的钱 本报告优选成长价值基金供投资者参考 成长价值型基金池兼具稳定性与进攻性 超额收益主要源自选股 行业重仓周期和消费 [1][8] 成长价值基金池理念简介与历史表现 成长价值投资理念简介 - 成长价值策略偏好有优秀商业模式和健壮财务的公司 优秀商业模式意味着高资产回报率 叠加复利条件使公司资产长期稳健增长 [8] - 当前PB_ROE因子收益回升 离散度保持较高位置 A股PB_ROE因子收益2008年以来持续上行 2024年以来因子离散度明显回升 PB_ROE策略有投资优势 [8] 成长价值基金池：高年度胜率 - 2015年2月2日至2025年5月8日 基金池年化收益率15.74% 相对于偏股基金指数超额收益9.23% 组合年化波动20.98% 年化夏普达0.75 牛市获高超额收益 市场下跌时控制回撤 [1][9] - 成长价值型基金池多数年份跑赢偏股基金指数 2024年风格切换中仍实现绝对和相对收益 选股能力是主要超额收益来源 行业配置和动态收益也有明显贡献 [13] - 成长价值型基金池长期价值和成长属性不突出 新一期调仓持仓市值提高 呈现更强成长性、高市场关注度和高盈利质量 [15] - 成长价值型基金池在周期和消费行业持仓较高 其余以TMT为主 金融配置基本为零 2020年底减持消费买入周期 2022年底加仓消费 新一期TMT增加 消费和周期减少 [18] 成长价值基金池定义与筛选 成长价值型基金的定义 - 以持仓相对低估值特征定义成长价值型基金 研究对象为主动股基 样本需任职1年以上、当期规模大于1亿元等 现任基金经理管理以来权益平均仓位>60% 前十大重仓股占比>35% 计算基金在PB_ROE因子上的暴露 定义管理期间及近一年重仓股平均因子暴露分别为负排名前1/3的基金为成长价值型基金 [21] 成长价值基金池的精选 - 选择行业+选股+动态收益高且稳定的基金 根据近12个月行业+选股+动态收益动量与IR综合排名 选取因子打分前10基金等权 列出新一期成长价值组合基金列表 [22] 组合基金的多维分析 - 景顺长城品质长青A注重产业中观趋势 选股看重企业经营阶段与产业趋势匹配 [25] - 易方达金融行业A投资风格为大盘平衡型 行业轮动与选股能力突出 持仓偏好冷门股 [27] - 广发价值核心A从微观入手自下而上选股票 强调把握行业商业逻辑和产业链 关注核心资产等三类资产 [30] - 华泰柏瑞新金融地产A是价值型投资风格 专注金融地产行业 关注高分红率和股东真实回报 基金经理能力全面 自下而上个股挖掘贡献超额收益 [33] - 大成景禄A注重宏观利率研判与信用风险防控 2022年债市调整净值波动低于同类均值 擅长久期调节与票息策略增厚收益 适合低风险偏好投资者 [36] - 西部利得数字产业A兼顾基本面和市场面等多方面 寻找基本面确定性强、估值不高的行业 [38] - 中银金融地产A偏好在跌势中逆向操作 淡化择时与行业选择 关注公司内在价值和治理 [41] - 招商蓝筹精选A聚焦优质成长股与核心资产 擅长挖掘消费、科技赛道龙头 注重盈利质量与估值匹配 动态平衡行业配置与个股精选控制风险 [44] - 广发稳健策略坚持股债平衡策略 注重行业分散与估值安全边际 任职年化回报8.2% 熊市抗跌显著 适合中低风险偏好投资者长期配置 [47] - 嘉实金融精选A专注低估值、高股息龙头挖掘 结合宏观经济周期与行业政策布局 严控持仓估值安全边际与红利因子策略降低波动 适合中风险偏好价值型投资者 [49]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - 紫金矿业持有上市公司17.57%权益，关联交易体现其对金岭金矿后续开发进一步赋能，有望提升金矿发展速度和效率 [2] - 扩建完成后公司黄金年产量有望达12.9吨，较2024年产量增幅达514.3%，未来黄金产量预计高速增长 [2] - 公司未来成长空间广阔，采矿恢复正常、选矿逐步改善，产能爬坡预计提速且有进一步扩产，叠加金价景气，看好后续黄金产量持续增长，迎来量价齐升 [3] 相关目录总结 事件 - 2024年10月31日公司与紫金矿冶订立所罗门群岛金岭矿选矿技术服务合同，金额169万元；2025年5月1日与紫金工程订立金岭矿新建1000万吨/年扩建可行性研究合同，以达产能1300万吨/年，产品为金锭及浮选金精矿 [1] 紫金赋能 - 2024年9月23日公司向紫金矿业子公司增发，紫金矿业成重要股东，增发资金50%用于金岭金矿开发，50%补充营运资金，紫金矿业将在海外采矿技术及矿山营运方面提供支持 [2] 产量增长 - 金岭金矿平均品位1.17克/吨，按85%回收率预估，扩建完成后黄金年产量有望达12.9吨，较2024年2.1吨产量增幅514.3% [2] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年分别实现归母净利润12.63/15.94/19.45亿元，EPS分别为1.17/1.47/1.80元，对应5月9日PE分别为19X、15X、12X [3] 盈利预测与财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1876|3462|4147|4888| |增长率(%)|42.6|84.6|19.8|17.9| |归母净利润（百万元）|575|1263|1594|1945| |增长率(%)|71.6|119.5|26.2|22.1| |EPS（元）|0.53|1.17|1.47|1.80| |P/E|41|19|15|12| |P/B|7.6|5.8|4.7|3.7| [4] 公司财务报表数据预测汇总 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据呈现公司财务状况及预测，如2025 - 2027年营业收入、归母净利润等指标呈增长趋势，盈利能力、偿债能力等财务比率也有相应变化 [6]