报告公司投资评级 - 行业为电力设备/电网设备，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 许继电气特高压在手订单充足、海外业务持续拓展，电网基本盘稳定，业绩维持稳步增长，但2025Q1业绩同比有所下滑、毛利率明显提升，基于公司24年及25Q1经营情况调整盈利预测，维持“买入”评级 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年合计实现营收170.89亿元，yoy+0.17%；归母净利润11.17亿元，yoy+11.09%；扣非净利润10.62亿元，yoy+22.19%；毛利率20.77%，yoy+2.77pcts；净利率7.56%，yoy+0.61pcts [1] - 2025Q1营收23.48亿元，yoy-16.42%；归母净利润2.08亿元，yoy-12.47%；扣非净利润2.04亿元，yoy-9.96%；毛利率23.47%，yoy+5.20pcts；净利率10.06%，yoy+0.68pcts [1] 2024年业务分拆情况 - 智能变配电系统收入47.11亿元，yoy+2.93%，毛利率24.26%，同比上升1.60pcts [2] - 智能电表收入38.66亿元，yoy+11.00%，毛利率24.66%，同比下降0.57pcts [2] - 智能中压供用电设备收入33.52亿元，yoy+6.69%，毛利率18.77%，同比上升2.51pcts [2] - 新能源及系统集成收入24.64亿元，yoy-37.47%，毛利率8.14%，同比上升2.72pcts [2] - 直流输电系统收入14.44亿元，yoy+101.57%，毛利率30.92%，同比下降11.37pcts [2] - 充换电设备及其他制造服务收入12.52亿元，yoy+4.18%，毛利率14.18%，同比上升3.61pcts [2] 未来业绩增长点 - 特高压方面，截至2024年度部分未确收大项目包括哈密 - 重庆、宁夏 - 湖南等；在手项目包括阳江青州海风柔直、甘肃 - 浙江、天河棠下柔直背靠背等 [3] - 海外市场方面，以特高压、智能电表等产品业务为主，持续拓展南美、中东等市场 [3] 盈利预测 - 调整公司2025 - 2027年营业收入预测至182.9、199.4、219.3亿元，归母净利润预测至14.3、17.5、19.7亿元，对应当前估值16、13、11X PE [4] 财务数据和估值 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 17,060.90 | 17,089.13 | 18,289.14 | 19,939.86 | 21,933.85 | | 增长率(%) | 14.37 | 0.17 | 7.02 | 9.03 | 10.00 | | EBITDA(百万元) | 2,270.30 | 2,553.10 | 2,070.24 | 2,427.62 | 2,658.91 | | 归属母公司净利润(百万元) | 1,005.38 | 1,116.93 | 1,431.88 | 1,750.97 | 1,968.60 | | 增长率(%) | 32.42 | 11.09 | 28.20 | 22.29 | 12.43 | | EPS(元/股) | 0.99 | 1.10 | 1.41 | 1.72 | 1.93 | | 市盈率(P/E) | 22.31 | 20.08 | 15.66 | 12.81 | 11.39 | | 市净率(P/B) | 2.09 | 1.99 | 1.79 | 1.60 | 1.43 | | 市销率(P/S) | 1.31 | 1.31 | 1.23 | 1.12 | 1.02 | | EV/EBITDA | 7.64 | 8.75 | 10.52 | 5.46 | 6.97 | [5] 基本数据 - A股总股本1,018.87百万股，流通A股股本1,008.32百万股，A股总市值22,425.42百万元，流通A股市值22,193.17百万元，每股净资产11.30元，资产负债率49.17%，一年内最高/最低37.60/21.12元 [7]

报告公司投资评级 - 行业为电力设备/电网设备，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 持续看好公司已有优势业务稳定增长、海外市场突破带来增量，基于24年及25Q1经营情况，调整25 - 27年营业收入预测至89.3、105.4、122.3亿元，归母净利润8.2、10.1、12.0亿元，对应当前估值16、13、11X PE，维持“买入”评级 [4] 公司经营业绩情况 - 24年实现营收75.45亿元，同比增长16.47%；归母净利润6.84亿元，同比增长26.34%；扣非净利润6.48亿元，同比增长37.69%；毛利率33.71%，同比增加0.01pcts；净利率9.85%，同比增加0.50pcts；新中标额超100亿元 [1] - 25Q1营收14.06亿元，同比增长10.04%；归母净利润1.21亿元，同比增长19.22%；扣非净利润1.14亿元，同比增长18.89%；毛利率31.20%，同比下降1.16pcts；净利率7.19%，同比增加0.21pcts [1] 24年业务拆分情况 - 调度及云化服务：收入12.90亿元，同比增长17.11%，毛利率37.70%，同比下降1.70pcts [2] - 输变电自动化业务：收入8.57亿元，同比增长37.50%，毛利率38.35%，同比上升0.42pcts [2] - 智能配用电业务：收入43.24亿元，同比增长17.06%，毛利率32.57%，同比上升0.35pcts [2] - 综合能源及虚拟电厂：收入2.20亿元，同比增长12.43%，毛利率32.79%，同比上升2.87pcts [2] - 新能源及储能业务：收入2.96亿元，同比下降13.90%，毛利率25.66%，同比上升2.42pcts [2] - 工业互联网及智能制造：收入4.48亿元，同比增长12.38%，毛利率22.68%，同比下降1.12pcts [2] 25年业务展望 - 国内：智能配用电业务发挥产业链全优势，挖掘南方电网配网市场潜力；输变电自动化业务拓展变电站巡检和辅控市场 [3] - 海外：借助渠道布局欧洲和南美等新市场，推动海外成熟产品和方案落地；稳固马来西亚、泰国等传统优势市场存量业务，拓展岸电、光伏、新能源、储能等业务 [3] 财务数据和估值 | 年份 | 营业收入(百万元) | 增长率(%) | EBITDA(百万元) | 归属母公司净利润(百万元) | 增长率(%) | EPS(元/股) | 市盈率(P/E) | 市净率(P/B) | 市销率(P/S) | EV/EBITDA | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2023 | 6,478.07 | 18.64 | 1,197.55 | 541.30 | 23.46 | 0.40 | 23.73 | 2.80 | 1.98 | 6.24 | | 2024 | 7,544.80 | 16.47 | 1,427.57 | 683.91 | 26.34 | 0.51 | 18.78 | 2.51 | 1.70 | 7.18 | | 2025E | 8,932.40 | 18.39 | 988.19 | 824.89 | 20.61 | 0.62 | 15.57 | 2.23 | 1.44 | 9.20 | | 2026E | 10,543.64 | 18.04 | 1,183.10 | 1,006.41 | 22.01 | 0.75 | 12.76 | 1.96 | 1.22 | 7.03 | | 2027E | 12,230.62 | 16.00 | 1,398.89 | 1,199.32 | 19.17 | 0.89 | 10.71 | 1.72 | 1.05 | 5.41 | [5] 基本数据 - A股总股本1,340.73百万股，流通A股股本1,340.59百万股，A股总市值12,844.16百万元，流通A股市值12,842.90百万元，每股净资产3.90元，资产负债率53.67%，一年内最高/最低13.32/8.69元 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 看好META在AI加持下核心业务增长，AI商业模式已得到验证，推荐系统优化提高用户使用时长，新模型提升广告转化率，META AI月活超10亿，作为big7中率先跑通AI商业模型且降本增效贡献超额EPS的公司，今年应给予更高估值溢价 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 营收净利润超预期，Q2收入指引符合预期，收入423亿美元，同比增16%，日活用户34.3亿，同比提6%，营业利润176亿美元，营业利润率41.5%，GAAP每股收益6.43美元，一季度资本支出137亿美元，预计二季度收入425 - 455亿美元 [1] 分业务 - FoA一季度营收419亿美元，同比增16%，广告营收414亿美元，同比增16%，增长主要来自线上零售垂类；Reality Labs业务收入4.12亿美元，同比降6%，受Meta Quest销量下降影响；Ray - Ban Meta AI眼镜过去一年销量翻三倍，用户粘性高 [2] 运营指标 - 2025Q1 Family of APPs DAP 34.3亿，同比增6%，平台整体广告展示量增长5%，广告单价提升10%，Threads月活超3.5亿 [2] AI赋能 - AI持续赋能核心业务，货币化率提升，Meta AI月活超10亿，使用AI创意工具的广告主数量增长30%，新推广告生成推荐模型GEM，可实现2倍广告表现提升，Facebook Reels初步测试中广告转化率最高可提升5%，已向更多平台扩展部署，Facebook和Instagram使用时长分别增长7%和6% [3] 资本与支出指引 - 上调2025年Capex指引至640 - 720亿美元，因AI数据中心投资规模扩大及基础设施硬件成本上升；下调全年支出总指引至1130 - 1180亿美元，加大AI资本支出同时优化运营效率控制成本 [3]

报告公司投资评级 - 行业为电力设备/其他电源设备Ⅱ，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 2024年及2025Q1业绩平稳增长，2024年毛利率同比有所下滑，受新能源相关业务影响2024年业绩增速放缓，看好2025年工业配套电源业务受益AIDC建设加速、储能和充电桩产品出海带动业务加速并提升毛利率，调整2025 - 2027年营收和归母净利润预测，维持“买入”评级 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营收30.36亿元，yoy+14.53%；归母净利润4.29亿元，yoy+6.49%；扣非净利润4.17亿元，yoy+9.48%；毛利率39.20%，yoy - 1.81pcts；净利率13.98%，yoy - 1.15pcts [1] - 2025Q1营收6.04亿元，yoy+0.87%；归母净利润0.73亿元，yoy+9.87%；扣非净利润0.68亿元，yoy+14.26%；毛利率39.61%，yoy+0.07pcts，qoq+2.55pcts；净利率11.80%，yoy+0.83pcts，qoq - 4.89pcts [1] 业务拆分 - 新能源电能变换设备2024年收入8.57亿元，yoy - 5.80%，毛利率29.64%，同比下降3.49pcts [2] - 电动汽车充电设备2024年收入12.16亿元，yoy+43.04%，毛利率38.15%，同比下降1.46pcts [2] - 工业配套电源2024年收入6.03亿元，yoy+13.11%，毛利率54.23%，同比上升0.58pcts，因人工智能和高端制造业发展实现正增长 [2] - 电池检测及化成设备2024年收入2.96亿元，yoy - 0.93%，毛利率39.35%，同比下降5.55pcts [2] 公司展望 - 储能产品研发适用于电网侧的产品和技术，市场注重海外，拓展海外本土客户 [3] - 充电桩拓展商用车等场景覆盖，提升快充渗透率，加快海外充换电产品布局 [3] - 工业配套电源参与AIDC建设，未来成数据中心综合用电解决方案供应商 [3] 盈利预测 - 调整2025 - 2027年营业收入预测至39.9、51.9、64.9亿元，归母净利润5.6、7.6、9.8亿元，对应当前估值16、12、9X PE [4] 财务数据和估值 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 2,650.97 | 3,036.17 | 3,985.76 | 5,193.29 | 6,491.62 | | 增长率(%) | 76.37 | 14.53 | 31.28 | 30.30 | 25.00 | | EBITDA(百万元) | 699.25 | 771.02 | 728.61 | 949.89 | 1,198.82 | | 归属母公司净利润(百万元) | 402.83 | 428.98 | 564.56 | 760.03 | 982.04 | | 增长率(%) | 80.20 | 6.49 | 31.61 | 34.62 | 29.21 | | EPS(元/股) | 1.29 | 1.37 | 1.80 | 2.43 | 3.14 | | 市盈率(P/E) | 23.05 | 21.65 | 16.45 | 12.22 | 9.46 | | 市净率(P/B) | 6.39 | 5.11 | 4.18 | 3.38 | 2.70 | | 市销率(P/S) | 3.50 | 3.06 | 2.33 | 1.79 | 1.43 | | EV/EBITDA | 12.10 | 9.68 | 11.73 | 8.01 | 6.58 | [5] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据展示了2023 - 2027E的情况，包括货币资金、应收票据及应收账款、营业收入、营业成本等项目及对应增长率、比率等 [11][12]

报告公司投资评级 - 行业为机械设备/自动化设备，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 公司发布限制性股票激励计划草案，激励对象为中层管理人员、技术骨干人员以及准核心人员共292人，授予价格25.3元/股，行权价格50.6元/份，授予股数290万股，约占公司股本总额的0.94%，计划购买价格为37.95元/股，首次授予267.4万股，预留22.6万股 [1][2] - 公司业绩考核目标分目标值和触发值，目标值下25 - 27年净利润分别为2.72、3.35、3.98亿元，同比增长30%、23.08%、18.75%；25 - 27年营业收入分别为19.01、23.76、28.52亿元，同比增长20%、25%、20%。触发值下25 - 27年净利润分别为2.3、2.93、3.56亿元，同比增长10%、27.27%、21.43%；25 - 27年营业收入分别为17.43、20.6、25.35亿元，同比增长10%、18.18%、23.08% [3] - 公司预计限制性股票授予部分合计需摊销费用为3369.24万元，25 - 28年分别摊销1015.45、1347.7、772.12、233.98万元 [3] - 主业方面公司加大伺服产品、PLC产品、机器视觉的研发投入，全线产品已通过CE认证，并推进UL、STO等国际认证，产品结构不断优化；人形机器人领域成立子公司聚焦相关电机及解决方案，积极布局产能建设 [4] - 考虑到公司24年营收净利不及预期，调整公司25年营收预测为19.57亿元，同比增长23.6%（前值为22.1，同比增长39.5%），归母净利润2.79亿元，同比增长39.1%（前值为2.8，同比增长39.7%），新增26/27年营收预测为24.23/29.51亿元（同比增长23.8%/21.8%），归母净利润预测为3.38/4.06亿元（同比增长21.2%/20.2%），当前市值对应PE估值54/45/37X，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,415.37|1,584.28|1,957.40|2,422.68|2,950.69| |增长率(%)|5.79|11.93|23.55|23.77|21.79| |EBITDA(百万元)|345.58|446.25|302.00|358.47|438.16| |归属母公司净利润(百万元)|138.57|200.46|278.77|337.99|406.16| |增长率(%)| - 37.10|44.67|39.06|21.24|20.17| |EPS(元/股)|0.45|0.65|0.91|1.10|1.32| |市盈率(P/E)|109.14|75.44|54.25|44.75|37.24| |市净率(P/B)|11.47|10.17|8.94|7.62|6.48| |市销率(P/S)|10.69|9.55|7.73|6.24|5.13| |EV/EBITDA|18.84|20.78|49.00|41.18|33.15| [5] 基本数据 - A股总股本307.64百万股，流通A股股本217.65百万股，A股总市值15,123.62百万元，流通A股市值10,699.64百万元，每股净资产5.03元，资产负债率36.88%，一年内最高/最低57.40/17.34元 [7] 财务预测摘要 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |非流动负债合计|212.92|224.78|126.14|129.16|179.43| |负债合计|974.08|873.86|1,196.01|1,068.70|1,790.65| |股本|309.29|307.64|307.64|307.64|307.64| |股东权益合计|1,331.06|1,504.76|1,715.38|2,013.60|2,374.44| |现金流量表(百万元)| | | | | | |营运资金变动| - 248.51| - 72.87| - 134.69| - 278.15| - 128.00| |长期投资|2.56|5.08|0.00|0.00|0.00| |股权融资|32.87|3.75| - 74.40| - 47.31| - 57.39| [10] 资产负债表、利润表、主要财务比率等 - 资产负债表、利润表、现金流量表等各项目在2023 - 2027年的具体数据及主要财务比率（成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等）的相关数据见文档 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 24年业绩高速增长，25Q1归母净利润显著提升，考虑公司25Q1归母净利润显著提升及机器人布局，小幅上调盈利预测 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 24年营收67.46亿元，同比+13.24%；归母净利润9.40亿元，同比+2.86%；扣非归母净利润8.79亿元，同比+0.40% 25年Q1营收16.66亿元，同比+1.41%；归母净利润2.57亿元，同比+10.94%；扣非归母净利润2.36亿元，同比+6.64% [1] - 24年销售毛利率27.65%，同比-1.44pct；销售净利率14.41%，同比-1.13pct 25Q1销售毛利率28.73%，同比-0.94pct，净利率15.63%，同比+0.77pct [1] - 24年销售费用/管理费用/财务费用/研发费用分别为0.53/3.65/0.29/3.48亿元，同比增长11.90%/13.50%/不适用/24.15% [1] - 预计2025 - 2027年实现归母净利润12.63/15.22/17.99亿元（25、26年前值为12.58/14.04亿元），当前市值对应25 - 27年P/E 13.0/10.8/9.1倍 [3] 创新与产能 - 第50万台五合一电驱壳体成功下线，标志3000T以上产品规模化量产能力进一步提升；48V项目电泳工艺实现内制化；墨西哥工厂产品项目通过国际客户严苛认证；挤压工艺在智驾系列产品应用取得突破 [2] - 2024年含山工厂和马鞍山工厂完成竣工验收并取得房产证，总部大楼工程顺利验收，加工楼提前交付使用 [2] - 2024年6月马来西亚生产基地完成厂房交付，7月实现铝合金原材料生产，11月实现锌合金产品量产，计划2025年实现铝合金产品量产 [2] - 墨西哥工厂二期工程按计划稳步推进，计划2025Q2投入生产，一期工厂扭亏为盈 [2] 管理与转型 - 2024年设计并实施全新绩效管理体系和薪酬管理体系，在半年度奖、第六期限制性股权授予及年终奖中有效应用，推动高绩效文化建设 [2]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市，维持上次评级 [1] 报告的核心观点 - 印巴冲突中，国产相控阵雷达助力巴军空战占优，凸显其在军事作战中的关键作用，其远距离探测和多目标跟踪能力使装备该雷达的战机掌握战场态势，空战中更易发现、跟踪和锁定目标 [3] - 国产相控阵雷达在民用产业化方面进展显著，如纳睿雷达产品在多领域广泛应用，还组建了雷达天气观测网，军事领域的成功将为其拓展海外市场，为军民用行业发展提供技术和市场空间 [4] 根据相关目录分别进行总结 印巴冲突中雷达表现 - 5月7日印巴交火，巴军歼 - 10C战机装配国产相控阵雷达击落印军“阵风”战机，该雷达能探测170公里外目标、120公里外跟踪，可同时监视15个目标并攻击4个，将多个作战平台联系形成作战体系，提升作战效能 [3] - 印度“阵风”战机配备的多普勒雷达探测范围和目标处理能力不足，锁定范围仅60公里 [3] 国产相控阵雷达民用进展 - 纳睿雷达产品在气象探测、水利防洪等多领域广泛应用，在粤港澳大湾区组建国内首个超高时空分辨率的X波段双极化有源相控阵雷达天气观测网 [4] 重点推荐公司 - 推荐纳睿雷达，其自主研发全极化多功能相控阵雷达技术，核心产品有C波段双极化雷达、Ku波段雷达，低空雷达产品有高时空分辨率及多目标追踪能力，已在多个空管局及机场试验测试与合作推广 [5] - 纳睿雷达紧抓空管设备国产化趋势，收购天津希格玛微电子强化芯片级设计能力，实现供应链自主可控，降低核心部件成本，受益于低空经济政策支持和机场新建/更新需求，中长期增长空间乐观 [5]

报告公司投资评级 - 行业为非必需性消费/家庭电器及用品，6个月评级为买入（维持评级），当前价格145港元 [5] 报告的核心观点 - 布鲁可即将纳入恒生综指，有利于增加公司流动性，提升资金参与度，结合卡游交表及泡泡玛特增长靓丽，潮玩板块效应增强，提升板块交易情绪及估值中枢 [1] - 布鲁可BFC创作赛已走进全国近120城，线上线下赛事热度攀升，2025年计划在全国150个城市落地近20000场线下BFC创作赛，BFC社区正在形成，成为推动品牌成长的重要驱动力 [2] - 4月以来公司陆续上新多个热门IP积木，产品持续推新带动消费需求，提升消费粘性，后续有望纳入更多IP矩阵，打开市场潜力 [3] - 维持公司25 - 27年盈利预测，预计营收分别为38亿、53亿、70亿人民币，归母净利分别为9.6亿、14.8亿、20.8亿人民币，25 - 27年EPS分别为3.86元、5.95元、8.37元，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 纳入恒生综指情况 - 5月16日，恒生指数有限公司宣布截至2025年3月31日之恒生指数系列季度检讨结果，布鲁可将于6月9日纳入恒生综合指数，成份股数目由502只增加至505只 [1] BFC创作赛情况 - 截至5月15日，布鲁可已在全国近120城落地近8000场BFC创作赛和BFC速拼赛，第3届BFC创作赛第2季参赛作品数量达近15000件，较第1季精品率近3倍增长 [2] - 2025年计划在全国150个城市落地近20000场线下BFC创作赛，采用分级布局，一线城市打造10场大型城市赛，二、三线城市开展门店赛 [2] 产品推新情况 - 4月以来公司陆续上新火影忍者、假面骑士、奥特名鉴群星版14弹等多个热门IP积木 [3] 盈利预测情况 - 预计公司25 - 27年营收分别为38亿、53亿、70亿人民币，归母净利分别为9.6亿、14.8亿、20.8亿人民币，25 - 27年EPS分别为3.86元、5.95元、8.37元 [4] 基本数据情况 - 港股总股本249.25百万股，港股总市值36141.39百万港元，每股净资产 - 11.61港元，资产负债率199.66%，一年内最高/最低为157.50/73.50港元 [5]

报告公司投资评级 - 行业为纺织服饰/纺织制造，6个月评级为买入（维持评级），当前价格53.42元 [4] 报告的核心观点 - On作为华利重要增量客户之一，业绩靓丽且库存较轻，利好华利订单预期，反映华利具备较好的客户挖掘及卡位能力，伴随On规模成长，华利或直接受益并加深与客户关系 [2] - 维持华利盈利预测，预计25 - 27年EPS分别为3.4/4.0/4.7元，对应PE分别为20/17/14x [4] 根据相关目录分别进行总结 On客户业绩情况 - FY25Q1收入7亿瑞士法郎同比+40%（货币中性），净利0.6亿瑞士法郎同比 - 38%，毛利率60%略有增长，调后EBIDA利润率17%同比+1pct [1] - 分地区看，EMEA收入同比+33%，美洲同比+29%，亚太同比+129%；分渠道，批发同比+39%，DTC同比+42%占38%；分品类，鞋子同比+38%，服装同比+91%，配饰同比+97% [1] - 截止25年3月末，公司库存4亿瑞士法郎环比 - 5%，考虑上调指引，预计有较多备库需求 [1] On客户全年指引 - 预计收入28.6亿瑞士法郎同比+28%（原值为27%），毛利率60 - 60.5%（原值为60.5%），调后EBITDA利润率16.5 - 17.5%（原值为17 - 17.5%） [2] 华利订单及关税情况 - 对等关税政策落地待观察，目前公司未出现客户因关税大幅取消、减少订单情况，出货节奏无大变化，生产旺季订单饱满，各工厂正常生产 [3] - 以往关税由品牌客户承担，目前多数客户未与公司商讨关税成本问题，不同盈利能力制造商面临压力有差异 [3] - 公司根据关税加征假定不同情况拟定应对方案，并与客户密切沟通 [3] - 短期内公司不对整体产能建设做大改动，越南、印尼新工厂建设保持既定节奏，投产节奏根据订单情况调节 [3] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|20,113.74|24,006.39|27,151.23|31,088.16|35,844.65| |增长率(%)|(2.21)|19.35|13.10|14.50|15.30| |EBITDA(百万元)|5,241.11|6,122.60|5,965.85|6,804.73|7,816.58| |归属母公司净利润(百万元)|3,200.21|3,840.33|3,983.59|4,660.97|5,459.06| |增长率(%)|(0.86)|20.00|3.73|17.00|17.12| |EPS(元/股)|2.74|3.29|3.41|3.99|4.68| |市盈率(P/E)|24.67|20.55|19.82|16.94|14.46| |市净率(P/B)|5.22|4.53|3.68|3.02|2.50| |市销率(P/S)|3.92|3.29|2.91|2.54|2.20| |EV/EBITDA|10.52|13.67|11.22|9.61|7.50| [8]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级），上次评级同样为强于大市 [2] 报告的核心观点 - 国内光掩模产业链较落后，上游设备和原材料依赖进口，中游市场份额被国外占据，但下游需求增长驱动行业发展 [3] - 面板光掩模呈逆周期属性，IC光掩模国产替代需求旺盛，国内企业应把握地缘优势，通过收购并购增强研发实力追赶海外厂商 [4][5] 根据相关目录分别进行总结 1. 光掩模：设备&技术高门槛，美日厂商占据主流 - 光掩模是泛半导体产业核心材料，由基板和遮光膜组成，依据基板材料和下游应用有不同分类，其精度和质量影响下游制品优品率 [15][17][24] - 光掩模生产工艺流程复杂，光刻技术不断演变，产品也经历了形式发展和技术创新，涌现诸多新技术 [26][31][35] - 光掩模产业链分上中下游，下游半导体领域需求占比最高，国内产业链较落后，上游依赖进口，中游部分产品依赖进口，下游需求增长带动行业发展 [38][41][47] - 光掩模行业设备价格高、技术和客户认证壁垒高，主要供应商以美日大厂为主，中高端市场被国外占据，但国内产品与国外差距逐步缩小 [48][51][60] 2. 面板光掩模较成熟，呈逆周期属性，IC光掩模亟待国产化 - 光掩模中国市场规模逐年增长，国内IC用光掩模玻璃基板需求首次赶超FPD光掩模玻璃基板需求量 [64][65] - 显示面板趋向大尺寸和精细化，掩模版呈逆周期属性，未来精度将日趋细化；面板产能向中国大陆转移，为掩模版行业带来动力，国内平板显示行业对高世代、高精度掩模版需求将持续增长；FMM掩模版是AMOLED面板上游核心材料，海外巨头长期垄断，但我国企业在FMM及其上游原材料领域已有突破 [68][82][112] - 光掩模是第三大半导体制造材料，半导体材料市场规模增速显著，光掩模市场规模有望提升，但半导体光掩模市场被美日企业垄断，国产替代需求旺盛；光刻掩模技术是决定半导体产品技术发展的主要动力；半导体光掩模价格上涨，国内厂商与海外龙头差距仍较大 [117][127][145] 3. 国产化：把握成熟制程，看好先发优势龙头 - 光掩模技术中激光直写技术中国起步晚，电子束光刻与海外有差距 [10] - 海外产业链龙头发展有深耕行业、收购并购、在亚洲和中国大陆布局等共同点，国内企业需把握地缘优势，通过收购并购加快产品技术研发 [5][10] 4. 投资建议 - 建议关注清溢光电、路维光电、龙图光罩、无锡迪思、豪雅光学等公司 [9]