投资评级 - 报告未给予明确投资评级 [1] 核心观点 - 海澜之家与adidas深化战略合作，超越传统商业合作，共同构建“体育+”生态圈，实现品牌赋能与渠道共振 [1] - 公司主品牌经营稳健，新品牌及新渠道布局逐步兑现，形成“稳健基本盘+新兴增长点”的双轮驱动模式 [3] 业务发展与战略合作 - **与adidas合作升级**：通过控股子公司斯搏兹在下沉市场开展adidas代理业务，截至2025年上半年，相关门店数已达529家 [2] - **合作深化至营销与产品**：营销层面，adidas将为海澜之家旗下跑步社群“澜跑研习社”注入专业资源；产品层面，推出HLA x adidas农历马年合作纪念款卫衣 [2] - **京东奥莱店稳步推进**：截至2025年中期末门店数23家，截至12月28日公众号公布门店数达48家，2025年是跑通商业模式的关键年份 [2] 主品牌与海外拓展 - **主品牌基本盘稳固**：截至2025年中期，主品牌门店数达5723家，前三季度公司收入增速分别为0.16%、3.59%、3.71%，逐季转好 [3] - **持续推进品牌出海**：截至2025年中期，海外门店数达111家，在深耕东南亚基础上，正积极调研中亚、中东、非洲等新市场 [3] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为23.34亿元、25.96亿元、28.18亿元，同比增长8.1%、11.2%、8.6% [3] - **营收预测**：预计公司2025-2027年营业总收入分别为224.25亿元、236.96亿元、252.22亿元，同比增长7.0%、5.7%、6.4% [4] - **估值水平**：预计公司2025-2027年市盈率（P/E）分别为12.70倍、11.41倍、10.51倍 [3] - **盈利能力指标**：预计公司2025-2027年毛利率分别为46.2%、46.3%、46.3%，净资产收益率（ROE）分别为13.5%、14.8%、15.9% [5]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好 [2] 报告的核心观点 - 核心观点：建议关注密集催化的人形机器人、景气持续的AI基建产业链，业绩向好的工程机械、流程工业、刀具板块，及绩优个股 [6][14] 根据相关目录分别进行总结 一、本周核心观点 - **工程机械全面回暖**：2025年11月挖机销量20,027台，同比增长13.9%，其中内销9,842台同比增长9.1%，出口10,185台同比增长18.8%[12]。装载机销量11,419台，同比增长32.10%，其中内销5,631台同比增长29.39%，出口5,748台同比增长34.80%[12]。汽车起重机销量1,536台，同比增长16.60%，连续三个月正增长[12] - **AI基建需求景气持续**：英伟达计划于2026年2月中旬向中国客户交付H200芯片，预计发货总量为5,000至10,000套芯片模组，相当于约4万至8万颗H200芯片[6][13]。OpenAI近期推进融资计划，融资规模可能达到数百亿美元，甚至最高可达1,000亿美元[6][13]。AI领域投资景气，AIDC、液冷、PCB设备及耗材等产业链受益[6][13] - **重点关注的绩优个股**： - **日联科技**：上半年新签订单同比增长近一倍，前三季度收入同比增长44.01%，归母净利润同比增长18.83%[3][14] - **康斯特**：第三季度单季度实现营业收入1.48亿元，同比增长22.24%；归母净利润4,020万元，同比增长30.66%；扣非净利润3,804万元，同比增长36.2%[4][15] - **新锐股份**：前三季度收入、归母净利润、扣非净利润分别增长32.11%、22.68%、35.9%；单第三季度分别增长38.02%、75.40%、94.83%[5][16] 二、板块行情回顾 - **市场指数表现**：上周（2025年12月22日至12月26日）上证综指上涨1.88%，深证成指上涨3.53%，创业板指上涨3.90%，机械指数（中信）上涨4.68%[17] - **行业板块涨跌**：上周涨跌幅靠前的行业为有色金属、国防军工、基础化工，涨跌幅分别为6.45%、6.39%、5.41%[20]。涨跌幅靠后的行业为商贸零售、银行、煤炭，涨跌幅分别为-1.31%、-0.90%、-0.89%[20] - **机械子板块涨跌**：上周机械行业中涨跌幅靠前的子板块包括3C设备、光伏设备、激光加工设备，涨跌幅分别为12.80%、9.08%、7.94%[23]。涨跌幅靠后的子板块包括服务机器人、纺织服装机械、其他运输设备，涨跌幅分别为-0.88%、1.72%、1.74%[23] 三、核心观点更新 1、通用设备 - **制造业宏观数据**：2025年11月我国制造业PMI为49.2%，环比回升0.2个百分点，其中新出口订单指数环比回升1.7个百分点至47.6%[26]。2025年1-11月我国制造业固定资产投资完成额同比增长1.9%，较1-10月回落0.8个百分点[26]。11月规模以上工业企业利润总额同比下降13.1%，跌幅扩大[26] - **机床行业**：2025年11月我国金属切削机床产量7.1万台，同比下降2.7%；金属成形机床产量1.5万台，同比增长7.1%[29]。2025年1-11月金属切削机床产量同比增长12.7%至78.3万台，金属成形机床产量同比增长7.3%至16.1万台[29]。报告梳理了自2024年2月以来国家层面发布的六项工业母机支持政策[29][35][37] - **叉车行业**：2025年11月叉车销量119,749台，同比增长14.1%；其中出口44,507台，同比增长0.7%；内销75,242台，同比增长23.9%[38]。2025年11月中国物流业景气指数(LPI)（季调）为50.9%，环比回升0.2个百分点[38] - **机器人行业**： - **工业机器人**：2025年11月工业机器人产量70,188台，同比增长20.6%；1-11月累计产量673,779台，同比增长29.2%[48]。2024年制造业就业人员平均工资同比增长3.9%至96,139元[48]。2022年工业机器人市场规模达到87亿美元，2017-2022年复合增速13.6%[48] - **人形机器人产业化加速**：智元机器人灵犀X2于2025年12月8日实现第5,000台量产下线[55]。特斯拉人形机器人试生产产线已开始运行，规模化后预计每台成本将控制在2万美元以内[55]。小鹏发布IRON人形机器人，目标2026年实现规模量产[55]。Figure AI发布Figure03并计划建设年产能1.2万台的生产基地[55] - **资本化与政策支持**：优必选拟收购锋龙股份不少于43.00%的股权[56]。云深处科技启动上市辅导，宇树科技已完成辅导工作[56]。上海市提出到2027年具身智能核心产业规模突破500亿元[57]。深圳市提出到2027年关联产业规模达到1,000亿元以上[57] - **建议关注的产业链公司**：包括拓普集团、三花智控、震裕科技、北特科技、五洲新春、汇川技术、信捷电气、伟创电气、征和工业、山东威达等[58] 2、工程机械 - **挖机市场分析**：2025年1-11月国内基建固定资产投资完成额同比增速0.13%，基础设施建设投资(不含电力)同比增速-1.1%，房地产开发投资额同比增速-15.9%[63]。挖机销量增长与基建和房地产投资数据背离，主要系更新周期、水利基建细分方向、出口共同支撑[63] - **非挖机械同步回暖**：装载机与汽车起重机销量持续增长，显示景气度从挖机向非挖全面扩散[12][70] - **建议关注的行业龙头**：包括柳工、三一重工、恒立液压、徐工机械、山推股份、中联重科等[63] 四、上市公司重要公告 - **产品发布**：鼎阳科技发布20GHz高带宽数字示波器SDS8204A[74] - **股东减持**：欧科亿股东计划减持不超过300万股（占公司总股本1.89%）[74]；绿田机械股东合计减持517.44万股（占公司总股本3%）[76] - **股份变动与质押**：西测测试控股股东协议转让422万股（占公司总股本5.00%），转让价格调整为82.44元/股[77]；耐普矿机控股股东解除质押180万股[76] - **土地购置与产能扩张**：春风动力子公司竞得土地使用权用于燃油及电动两轮车产能扩建[76]；纽威数控竞得土地使用权用于推进五期高端智能数控装备项目[77]；浙海德曼拟购买土地用于扩大生产能力[78] - **人事与子公司变动**：纽威股份完成董事会换届及高级管理人员聘任[74]；大族激光子公司大族聚维增资扩股[78]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好 [2] 报告核心观点 - 报告认为春季行情有望启动，建议关注新兴产业方向，如脑机接口、手术机器人及AI应用 [2][3][11] - 长期来看，创新和出海仍是医疗投资主线，建议关注高端医械及创新药产业链 [3][11] 市场表现与行情回顾 - 上周（2025/12/22-2025/12/28）医药生物板块收益率为-0.18%，相对沪深300收益率为-2.13%，在31个一级子行业中涨跌幅排名第25 [3][12] - 最近一个月（2025/11/28-2025/12/28）医药生物板块收益率为-1.95%，相对沪深300收益率为-5.09%，涨幅排名第25 [12][14][23] - 最近一周，6个子板块中医疗器械板块周收益率排名第一，涨跌幅为0.08%（相对沪深300收益率为-1.87%）；医药商业板块周收益率排名第六，涨跌幅为-1.66%（相对沪深300收益率为-3.61%）[3][12] - 最近一个月，医药商业板块月收益率第一，涨跌幅4.28%（相对沪深300收益率为1.14%）；生物制品板块月收益率排名第六，涨跌幅为-3.63%（相对沪深300收益率为-6.77%）[12][32] - 上周主题投资热度逐步恢复，脑机接口指数（886047.TI）和机器人指数（884218.TI）5日涨幅分别为3.14%、5.27% [3][11] - 上周个股表现中，宏源药业、鹭燕医药、康芝药业涨幅排名前三，分别上涨59.43%、37.34%、21.10% [42] 行业估值分析 - 医药生物行业指数当期PE（TTM）为29.13倍，略高于近5年历史平均PE（28.68倍）[18][19] - 上周医药行业PE（TTM）29.13倍，在申万一级行业中排名第10，相对于沪深300指数PE（TTM）溢价率为117.10% [20] - 分细分子行业看，最近一年（2024/12/28-2025/12/28）医疗服务涨幅最大，1年期涨跌幅26.71%，PE（TTM）为29.59倍；中药涨幅最小，1年期涨跌幅-6.05%，PE（TTM）为22.23倍 [29] 政策与行业动态 - 12月22日，国家药监局发布《互联网药品医疗器械信息服务备案管理规定》，旨在规范互联网药品医疗器械信息服务备案管理 [11][44] - 12月22日，国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布文件，正式启动国家组织药物涂层球囊类及泌尿介入类医用耗材集中带量采购工作 [3][11][44] - 12月24日，国家药监局批准了深圳核心医疗科技股份有限公司研发的“介入式左心室辅助设备”及“介入式左心室辅助导管泵套件”的注册申请，该产品为国内首创的介入式心脏辅助装置 [45] - 12月26日，国药集团中国生物武汉生物制品研究所自主研发的口服六价轮状病毒疫苗顺利完成首剂接种，为全球首个覆盖六种血清型轮状病毒的疫苗 [45] 重点投资方向与关注公司 - **脑机接口方向**：报告建议关注美好医疗、心玮医疗、可孚医疗、瑞迈特、翔宇医疗、诚益通、麦澜德、伟思医疗、乐普医疗、爱朋医疗等 [3][11] - **高端医疗器械方向**： - 机器人应用：建议关注天智航、微创机器人、爱康医疗、春立医疗等 [3][11] - 制药装备：受益于海外制药投资景气上行，建议关注森松国际、东富龙、楚天科技等 [3][11] - 院内招采恢复：建议关注联影医疗、山外山、开立医疗、新华医疗、迈瑞医疗、澳华内镜等 [3][11] - 消费医疗器械：内需驱动修复，建议关注鱼跃医疗、可孚医疗、微泰医疗、三诺生物等 [3][11] - 出海订单增长：建议关注美好医疗、海泰新光、瑞迈特、天益医疗等 [3][11] - **AI+医疗方向**： - AI+医疗大模型：建议关注阿里健康、讯飞医疗科技、医渡科技、卫宁健康、平安健康 [3][11][13] - AI+影像：建议关注联影医疗、迈瑞医疗、开立医疗、祥生医疗 [3][13] - AI+医检：建议关注金域医学、迪安诊断、美年健康、润达医疗 [3][13] - AI+医药电商/精准营销：建议关注京东健康、阿里健康、药师帮、医脉通 [3][13] - AI+基因测序：建议关注华大智造、华大基因、诺禾致源 [3][13] - **CXO及生命科学上游产业链**： - 全球CXO龙头：建议关注药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、凯莱英等 [3][13] - 国内临床CRO龙头：建议关注泰格医药、普蕊斯、诺思格、阳光诺和等 [3][13] - 资源型CXO：建议关注昭衍新药、益诺思、美迪西、百奥赛图、药康生物等 [3][13] - 生命科学上游：建议关注百普赛斯、皓元医药、毕得医药、纳微科技、奥浦迈、海尔生物、阿拉丁、泰坦科技等 [3][13] - **创新药方向**： - 小核酸领域：建议关注悦康药业、前沿生物、福元医药、成都先导（先衍生物）、阳光诺和、圣诺医药 [3][13] - ADC领域：建议关注科伦博泰、百利天恒、映恩生物、乐普生物、复宏汉霖、迈威生物 [3][13] - IO双/多抗领域：建议关注康方生物、三生制药、信达生物、荣昌生物、神州细胞、君实生物、华海药业、维立志博、汇宇制药、基石药业 [3][13] - 降糖减重领域：建议关注华领医药、信达生物、恒瑞医药、翰森制药、众生药业、联邦制药、华东医药 [3][13] 行业积极信号 - 脑机接口在“十五五”规划建议中被明确为六大未来产业之一，有望推动其从实验室走向产业化 [3][11] - 侵入式脑机接口公司“阶梯医疗（上海）科技有限公司”于12月22日完成B+轮融资，有望加速产品临床进度 [3][11] - “图迈”手术机器人全球装机突破100台，订单量超160台，成为首个实现百台商业化的国产腔镜手术机器人 [3][11] - 广东省出台政策支持符合条件的生物医药企业通过港股18A、18C赴港上市融资 [45]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好 [2] 报告核心观点 - 核心观点：智驾政策逐步放开，智能化有望带动相关企业进一步增长 [3] 板块市场表现 - 本周（2025年12月22日-12月26日）A股汽车板块整体跑赢大盘，沪深300指数涨幅1.95%，汽车板块涨幅2.74%，涨跌幅在申万一级行业中排名第11位 [3][9] - 乘用车板块（SW乘用车）本周涨幅3.26%，领涨公司为比亚迪（周涨跌幅6.1%）和海马汽车（周涨跌幅3.6%）[3][17] - 商用车板块（SW商用车）本周微跌0.02%，领涨公司为金龙汽车（周涨跌幅5.9%）和诺力股份（周涨跌幅4.8%）[3][20] - 汽车零部件板块（SW汽车零部件）本周涨幅3.32%，领涨公司为隆基机械（周涨跌幅33.7%）和浙江世宝（周涨跌幅33.3%）[3][21] - 本年度（截至报告期）A股汽车板块在申万一级行业中涨跌幅排名第12位 [13] 行业重点新闻 - **L3级自动驾驶落地**：中国首批46辆L3级自动驾驶汽车（深蓝SL03）在重庆指定路段上路试点运营，目前面向B端，限速50公里/小时以内 [3][22]；北京市向3辆北汽极狐汽车发放了首批L3级高速公路自动驾驶车辆专用号牌，允许在高速公路和城市快速路单车道内实现最高80km/h的自动驾驶 [3][22] - **企业资本运作**：吉利汽车宣布完成对极氪的私有化，极氪成为其全资附属公司并从纽交所退市 [3][22]；优必选拟以16.65亿元收购A股上市公司锋龙股份43%的股权 [3][23]；梅赛德斯-奔驰（上海）数字技术有限公司以每股9.87元的价格获得千里科技3.00%的股份，成为其第五大股东 [3][23] - **技术合作与测试**：百度与Uber合作，计划于2026年上半年在伦敦启动使用百度Apollo Go RT6自动驾驶出租车的试点项目，预计2026年底前投入服务 [3][22]；神州租车在海南环岛旅游公路东线开启L4级自动驾驶旅游测试 [3][22] - **产品与技术进展**：元戎启行的VLA（Vision-Language-Action）模型首次在魏牌全新蓝山智能进阶版上实现量产上车 [3][22]；东风汽车与华为乾崑共同打造的新品牌“奕境”首款全尺寸SUV工装样车下线，预计2026年4月北京车展亮相 [3][22] - **产能与供应链**：九识智能江苏淮安制造基地首期投产，占地100亩，当前年产能达3万台，完全建成后总年产能将升至10万台 [3][22]；乐道汽车宣布电池翻倍计划，将向换电网络增投超8000块新电池包 [3][23] 上游重点数据跟踪 - 报告跟踪了多项上游原材料价格指数，包括钢材综合价格指数、铝锭价格（元/吨）、天然橡胶价格（元/吨）、浮法平板玻璃价格（元/吨）、聚丙烯价格（元/吨）以及碳酸锂价格（万元/吨）[24][25][26] - 报告同时跟踪了中国/东亚-北美西海岸以及中国/东亚-北欧两条航线的集装箱运价指数（美元）[27] 本周观点与建议关注公司 - **整车厂**：建议关注比亚迪、吉利汽车、长城汽车、零跑汽车、赛力斯、北汽蓝谷、江淮汽车、理想汽车-W、小鹏汽车-W、广汽集团、长安汽车 [3] - **商用车**：建议关注中国重汽、一汽解放、潍柴动力、天润工业、福田汽车 [3] - **零部件**：建议关注松原安全、丰茂股份、宁波高发、保隆科技、伯特利、均胜电子、浙江仙通、福耀玻璃、无锡振华、中国汽研、德赛西威、沪光股份、上声电子、双环传动、松原股份、拓普集团、贝斯特、三花智控、得邦照明、常熟汽饰、新泉股份、精锻科技、卡倍亿、继峰股份、上海沿浦、明新旭腾等 [3]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好” [2] 报告的核心观点 - 报告核心观点围绕英伟达通过收购Groq核心资产以补齐其算力芯片架构版图，以及AI芯片市场的最新动态展开 [2] - 报告认为英伟达收购Groq的LPU架构将增强其在AI推理环节的能力，并开拓新的市场领域 [2] - 报告同时关注了英伟达新一代AI芯片H200的出货计划及其在中国市场的潜在影响 [2][3] 行情追踪：本周电子细分行业大幅回升 - 本周申万电子二级细分行业指数普遍上涨，年初以来累计涨幅显著 [2][9] - 年初以来涨跌幅：半导体 (+46.46%)、其他电子Ⅱ (+53.70%)、元件 (+106.98%)、光学光电子 (+9.42%)、消费电子 (+47.50%)、电子化学品Ⅱ (+53.90%) [2][9] - 本周涨跌幅：半导体 (+4.84%)、其他电子Ⅱ (+7.46%)、元件 (+7.40%)、光学光电子 (+0.86%)、消费电子 (+5.14%)、电子化学品Ⅱ (+6.19%) [2][9] - 本周北美重要科技股涨跌不一 [2][10] - 年初以来涨幅居前的包括：美光科技 (+238.39%)、英特尔 (+80.55%)、超威半导体 (+77.99%)、谷歌 A (+65.62%)、博通 (+51.88%)、台积电 (+53.34%) [10] - 本周涨幅居前的包括：应用光电 (+18.68%)、美光科技 (+7.10%)、英伟达 (+5.27%)、台积电 (+4.81%) [2][10] - A股电子各细分板块个股表现分化，列出了涨幅与跌幅前五的个股 [17][18][19][20][21][22][23] 英伟达收购 Groq 核心资产 - 英伟达以200亿美元现金达成“非排他性授权协议”，收购Groq核心资产与技术授权，这是英伟达有史以来最大规模的“投资” [2] - 交易主要内容包括 [2]： 1. 业务分割：英伟达获得Groq所有资产与技术授权，但GroqCloud云端业务维持独立 2. 人才吸纳：Groq创始人Jonathan Ross、总裁Sunny Madra及团队其他成员将加入英伟达 3. 公司独立性：Groq将继续作为独立公司运营，由原CFO出任新CEO，GroqCloud业务不受影响 - Groq主攻独创的LPU（语言处理单元）架构，采用软件定义硬件的可重构数据流架构，消除了内存带宽瓶颈 [2] - LPU在处理大语言模型时能实现每秒数百个Token的“瞬时”吐字，在推理环节具备独特优势，是TPU和传统GPU无法企及的物理极限 [2] - 英伟达表示，Groq的低延迟芯片响应速度极快，将为英伟达产品带来新能力，帮助开拓新市场 [2] 英伟达 H200 芯片动态 - 英伟达计划于2026年2月中旬开始向中国出口H200芯片 [2] - 首批预计出货总量为5000-10000套模组，约合4-8万颗H200芯片 [2] - 若性能不被阉割，H200的性能或将达到H20的6倍以上 [2] - H200配备141GB的HBM3e显存，内存带宽高达4.8TB/s，性能较前代H100有显著提升 [2][3] - 根据TrendForce预估，在可输入中国市场的情况下，NVIDIA H200或AMD MI325等海外高端AI芯片在2026年中国市场有望维持近30%的供应占比 [3][32] 建议关注的标的 - 报告建议关注以下投资方向及相关公司 [3]： - **海外AI**：工业富联、沪电股份、鹏鼎控股、胜宏科技、生益科技、生益电子等 - **国产AI**：寒武纪、芯原股份、海光信息、中芯国际、深南电路等 - **存储**：德明利、江波龙、兆易创新、聚辰股份、普冉股份等 - **SoC**：瑞芯微、乐鑫科技、恒玄科技、晶晨股份、中科蓝讯等

投资评级 - 报告未给予明确投资评级 [1] 核心观点 - 报告认为公司短期业绩承压基本符合预期 未来通过与核心品牌深化协同及布局新业务 静待经营转机 [1] - 公司2025/26财年第三季度零售及批发业务总销售金额同比下降高单位数 与此前业绩指引趋势相符 [1] - 公司指出进入12月以来终端需求波动加剧 经营压力显著增大 此前设定的“全年净利润同比持平”目标预计将出现可控范围内的偏差 公司持“短期谨慎、长期乐观”态度 [3] 运营表现分析 - 渠道表现：零售业务表现继续优于批发业务 零售下滑幅度小于批发 [2] - 线上线下：线下渠道呈改善趋势 线上渠道因进入高基数而增速转弱 [2] - 折扣管理：直营零售整体折扣率同比仍有所加深 但得益于线下线上增速差收窄 折扣加深幅度较上半财年收窄 [2] - 库存管理：期末库存总额同比保持下降 周转效率维持良好 库龄结构环比略有改善 [2] - 门店网络：截至三季度末 直营门店毛销售面积同比减少13.4% 环比减少1.3% 关店速度较第二季度有所放缓 [2] 核心品牌协同 - 公司与核心品牌耐克面临类似的市场压力 包括客流压力、售罄率偏弱及库存挑战 [3] - 双方协同措施包括：1) 货品支持：耐克将加大旧货回收力度并对回收库存进行减值处理 优化渠道库存结构 同时已对2026年春夏订单进行调整以控制新货发货 2) 市场治理：双方正重点联手规范线上市场秩序、推动价格统一管理 [3] - 报告认为公司有望与核心客户一起穿过低谷 未来迎来反弹 [3] 新业务布局 - 专业细分赛道拓展稳步推进：跑步品类方面 旗下跑步品牌集合店ektos已成功落地 并通过亮相上海马拉松等顶级赛事强化品牌认知 户外品类则通过独家代理挪威高端户外品牌Norrøna实现突破 首店已开设 未来计划在更多城市拓展 [3] - 公司正通过新品类持续打造新增长曲线 [3] 财务预测与估值 - 盈利预测：预计公司FY2026-FY2028财年归母净利润分别为12.85亿港元、13.97亿港元、15.28亿港元 [4] - 对应市盈率（PE）分别为14.52倍、13.36倍、12.21倍 [4] - 营业总收入预测：FY2026E为251.53亿港元（同比-7%） FY2027E为265.36亿港元（同比+6%） FY2028E为277.57亿港元（同比+5%） [6] - 归属母公司净利润预测：FY2026E为12.85亿港元（同比0%） FY2027E为13.97亿港元（同比+9%） FY2028E为15.28亿港元（同比+9%） [6] - 每股收益（EPS）预测：FY2026E为0.21港元 FY2027E为0.23港元 FY2028E为0.25港元 [6] 关键财务比率预测 - 毛利率：预计FY2026-FY2028财年分别为39.50%、39.60%、39.70% [8] - 销售净利率：预计FY2026-FY2028财年分别为5.11%、5.26%、5.51% [8] - 净资产收益率（ROE）：预计FY2026-FY2028财年分别为13.45%、13.55%、13.72% [8] - 资产负债率：预计FY2026-FY2028财年分别为37.78%、34.83%、39.15% [8]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为看好 [2] 报告的核心观点 - 当下处于煤炭经济新一轮周期上行初期，基本面与政策面共振，逢低配置煤炭板块正当时 [2][11] - 本周基本面供给端，样本动力煤矿井产能利用率86.4%，下降4个百分点；样本炼焦煤矿井产能利用率84.21%，下降2.41个百分点 [2][3][11] - 本周基本面需求端，内陆17省日耗上升20.90万吨/日，增长5.56%；沿海8省日耗上升11.30万吨/日，增长5.53% [2][3][11] - 本周基本面非电需求方面，化工耗煤下降2.57万吨/日，下降0.35%；钢铁高炉开工率78.32%，下降0.15个百分点；水泥熟料产能利用率37.42%，下降0.23个百分点 [2][3][11] - 本周基本面价格方面，秦港Q5500煤价677元/吨，下降34元/吨；京唐港主焦煤价格1700元/吨，持平 [2][3][11] - 全国多数地区气温高于历史同期，港口库存高位累积，煤炭市场偏弱运行；元旦后中东部大部气温转低，煤炭消费端支撑有望增强 [2][3][11] - 长协与市场煤价格再次倒挂，7月以来供给端约束逻辑仍在，无需过度担忧煤价大跌，煤价企稳节点临近 [2][3][11] - 煤炭产能短缺、煤价底部确立并中枢上新平台、优质煤企核心资产属性、煤炭资产相对低估且估值有望提升等逻辑未变，公募基金煤炭持仓低配 [2][3][11] - 煤炭板块配置要兼顾红利特性与顺周期弹性，向下有高股息支撑，向上有煤价上涨预期催化，估值重塑空间大 [2][3][11] - 未来3 - 5年煤炭供需偏紧格局未变，优质煤炭企业优势明显，板块投资性价比高，建议关注现阶段煤炭配置机遇 [2][3][11] - 煤炭供给瓶颈约束或持续至“十五五”，需规划建设优质产能保障中长期能源需求 [3][11][12] - 煤炭布局西移、成本上升支撑煤价中枢高位；煤炭板块高业绩、高现金、高分红，行业高景气、长周期、高壁垒 [3][11][12] - 自上而下重点关注经营稳定企业、前期超跌弹性大的企业、优质冶金煤公司，同时关注部分其他公司 [3][12] 根据相关目录分别总结 本周核心观点及重点关注 - 本周核心观点与上述核心观点内容一致 [11] - 近期重点关注：2025年11月全社会用电量同比增长6.2%，1 - 11月累计增长5.2% [13] - 2025年前11个月美国煤炭产量同比增长4.1% [13] - 2025年前11个月俄罗斯煤炭产量3.89亿吨，同比增长0.1% [13] 本周煤炭板块及个股表现 - 本周煤炭板块下跌0.89%，表现劣于大盘，沪深300上涨1.95% [14] - 本周动力煤板块下跌1.24%，炼焦煤板块下跌0.81%，焦炭板块下跌0.49% [16] - 本周煤炭采选板块涨跌幅前三为安源煤业(6.42%)、华阳股份(5.01%)、电投能源(2.75%) [19] 煤炭价格跟踪 - 煤炭价格指数：截至12月26日，CCTD秦皇岛动力煤(Q5500)综合交易价695元/吨，下跌7元/吨；环渤海动力煤(Q5500)综合平均价格指数695元/吨，下跌4元/吨；CCTD秦皇岛动力煤(Q5500)年度长协价694元/吨，上涨10元/吨 [23] - 动力煤价格：港口方面，截至12月27日，秦皇岛港动力煤(Q5500)山西产市场价677元/吨，下跌34元/吨 [27] - 产地方面，截至12月26日，陕西榆林动力块煤（Q6000）坑口价765元/吨，上涨5元/吨；内蒙古东胜大块精煤车板价（Q5500）628元/吨，上涨4.5元/吨；大同南郊粘煤坑口价(含税)（Q5500）555元/吨，持平 [27] - 国际动力煤离岸价，截至12月27日，纽卡斯尔NEWC5500大卡动力煤FOB现货价格74美元/吨，下跌0.5美元/吨；ARA6000大卡动力煤现货价95美元/吨，下跌1.1美元/吨；理查兹港动力煤FOB现货价73美元/吨，下跌1.3美元/吨 [27] - 国际动力煤到岸价，截至12月26日，广州港印尼煤(Q5500)库提价744.4元/吨，下跌7.7元/吨；广州港澳洲煤(Q5500)库提价722.2元/吨，下跌40.4元/吨 [27] - 炼焦煤价格：港口方面，截至12月26日，京唐港山西产主焦煤库提价(含税)1700元/吨，持平；连云港山西产主焦煤平仓价(含税)1835元/吨，持平 [29] - 产地方面，截至12月26日，临汾肥精煤车板价(含税)1600元/吨，持平；兖州气精煤车板价1040元/吨，下跌40元/吨；邢台1/3焦精煤车板价1420元/吨，持平 [29] - 国际炼焦煤，截至12月24日，澳大利亚峰景煤矿硬焦煤中国到岸价229.9美元/吨，上涨0.3美元/吨 [29] - 无烟煤及喷吹煤价格：截至12月26日，焦作无烟煤车板价1020元/吨，持平 [38] - 截至12月19日，长治潞城喷吹煤(Q6700 - 7000)车板价(含税)952元/吨，下跌10元/吨；阳泉喷吹煤车板价(含税)(Q7000 - 7200)941.2元/吨，下跌10.2元/吨 [38] 煤炭供需跟踪 - 煤矿产能利用率：截至12月26日，样本动力煤矿井产能利用率86.4%，下降4个百分点；样本炼焦煤矿井开工率84.21%，下降2.4个百分点 [45] - 进口煤价差：截至12月26日，5000大卡动力煤国内外价差21.6元/吨，上涨11.3元/吨；4000大卡动力煤国内外价差12.5元/吨，上涨7.8元/吨 [41] - 煤电日耗及库存情况：内陆17省，截至12月25日，库存上升40.80万吨，增长0.41%；日耗上升20.90万吨/日，增长5.56%；可用天数下降1.30天 [46] - 沿海8省，截至12月25日，库存上升14.40万吨，增长0.42%；日耗上升11.30万吨/日，增长5.53%；可用天数下降0.50天 [46] - 下游冶金需求：截至12月26日，Myspic综合钢价指数122.0点，下跌0.33点 [64] - 截至12月25日，唐山产一级冶金焦价格1770元/吨，下跌55元/吨 [64] - 高炉开工率78.3%，下降0.15百分点；吨焦利润 - 18元/吨，下降34元/吨；高炉吨钢利润50元/吨，增加8元/吨；铁废价差 - 162元/吨，下降35.3元/吨；高炉废钢消耗比13.15%，下降0.3个百分点 [65] - 下游化工和建材需求：截至12月26日，湖北地区尿素(小颗粒)市场价(平均价)1716元/吨，上涨34元/吨；广东地区尿素(小颗粒)市场价(平均价)1822元/吨，上涨28元/吨；东北地区尿素(小颗粒)市场价(平均价)1750元/吨，持平 [68] - 全国甲醇价格指数下跌14点至2135点；全国乙二醇价格指数上涨62点至3702点；全国醋酸价格指数上涨84点至2591点；全国合成氨价格指数下跌113点至2243点；全国水泥价格指数下跌0.50点至102.4点 [68] - 水泥熟料产能利用率37.4%，下跌0.2百分点；浮法玻璃开工率73.9%，下跌0.1百分点；化工周度耗煤下降2.57万吨/日，下降0.35% [70] 煤炭库存情况 - 动力煤库存：秦港库存，截至12月26日，秦皇岛港煤炭库存下降31.0万吨至697.0万吨 [82] - 55港动力煤库存，截至12月19日，增加64.5万吨至7092.8万吨 [82] - 产地库存，截至12月26日，462家样本矿山动力煤库存303.7万吨，上涨2.2万吨 [82] - 炼焦煤库存：产地库存，截至12月26日，增加10.1万吨至282.9万吨，增长3.71% [83] - 港口库存，截至12月26日，增加13.3万吨至299.5万吨，增长4.66% [83] - 焦企库存，截至12月26日，增加1.8万吨至883.2万吨，增长0.21% [83] - 钢厂库存，截至12月26日，增加1.7万吨至806.7万吨，增长0.21% [83] - 焦炭库存：焦企库存，截至12月26日，下降1.8万吨至50.1万吨，下降3.39% [85] - 港口库存，截至12月26日，增加2.5万吨至178.2万吨，增长1.45% [85] - 钢厂库存，截至12月26日，上涨8.47万吨至642.2万吨 [85] 煤炭运输情况 - 国际和国内煤炭运输情况：截至12月24日，波罗的海干散货指数(BDI)1877.0点，下跌244.0点 [98] - 截至12月25日，大秦线煤炭周度日均发运量100.2万吨，下跌14.92万吨 [98] - 环渤海四大港口货船比情况：截至12月26日，环渤海四大港口库存1681.2万吨，下降29.00万吨；锚地船舶数65艘，持平；货船比25.9，下降0.45 [96] 天气情况 - 截至12月26日，三峡出库流量6540立方米/秒，增加0.31% [103] - 未来10天（12月28日至2026年1月6日），部分地区降水量有8 - 20毫米，部分地区25 - 40毫米，局地超50毫米，大部地区较常年同期偏多3 - 7成，局地偏多1倍以上，其余地区降水偏少 [103] - 1月1日前全国大部气温偏高，之后中东部大部地区平均气温由偏高转偏低1 - 2℃，部分地区偏低3℃以上 [103] - 未来11 - 14天（2026年1月7 - 10日），部分地区降水量2 - 8毫米，其余大部地区不足2毫米或无降水；部分地区气温偏高1 - 2℃，其余大部地区接近常年同期或偏低1 - 3℃，华南东部偏低4℃以上 [103] 上市公司估值表及重点公告 - 上市公司估值表：展示了兖矿能源、陕西煤业等多家公司的归母净利润、EPS、PE等估值数据 [104] - 本周重点公告：冀中能源股东拟转让部分股份；盘江股份控股股东增持股份计划完成；电投能源发行股份购买资产申请获深交所受理；开滦股份为控股子公司提供担保；美锦能源主体及美锦转债信用等级维持 [105][106][107][108] 本周行业重要资讯 - 印尼2026年起对煤炭出口征收1% - 5%关税 [109] - 2025年11月全国进口煤炭4405.3万吨，同比下降19.9%，1 - 11月累计进口同比下降12.0% [109] - 2025年11月中国进口动力煤环比增长7.0%，炼焦煤增长1.3% [109] - 8000吨蒙古国优质煤炭运抵甘南 [109] - 国家能源局发布2025年1 - 11月全国电力工业统计数据，截至11月底发电装机容量同比增长17.1%，1 - 11月发电设备平均利用小时比上年同期降低289小时 [109]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出对石油加工行业的整体投资评级 [1] 报告核心观点 * 报告核心观点认为，在聚酯产业链中，涤纶长丝工厂的减产与下游产销放量形成共振，推动了产业链价格重心上移 [1] * 具体表现为：下游加弹工厂阶段性补货消化库存，提振市场信心，利好向上游传导；同时，海内外多套PX装置计划检修，叠加国际油价上涨，共同推动PX、PTA等上游产品价格持续走高 [2][80] * 在成本支撑和需求改善下，涤纶长丝价格小幅上涨，库存明显去化 [2][99] 根据相关目录分别进行总结 国内外重点炼化项目价差跟踪 * 截至2025年12月26日当周，国内重点大炼化项目价差为**2557.23元/吨**，环比上涨**11.87元/吨（+0.47%）**；国外重点大炼化项目价差为**1254.57元/吨**，环比下降**43.45元/吨（-3.35%）** [2][3] * 同期，布伦特原油周均价为**61.73美元/桶**，环比上涨**+2.74%** [2][3] * 自2020年1月4日至2025年12月26日，布伦特原油周均价累计下跌**-8.53%**，而国内和国外重点大炼化项目周均价差分别累计上涨**+10.28%** 和 **+33.28%** [3] 炼油板块 * **原油**：当周油价震荡上涨，周前期因地缘政治局势紧张及美国第三季度GDP增速超预期而上涨，周后期因权衡供应过剩影响及节前交易清淡而窄幅下跌 [2][15] * 截至2025年12月26日，布伦特、WTI原油价格分别为**60.64美元/桶**和**56.74美元/桶**，较12月19日分别上涨**+0.17美元/桶**和**+0.22美元/桶** [2][15] * **成品油**： * 国内市场：成品油价格、价差小幅下跌，柴油、汽油、航煤周均价分别为**6566.86元/吨**、**7622.14元/吨**、**5716.07元/吨**，与原油价差分别为**3390.14元/吨**、**4445.43元/吨**、**2539.36元/吨** [15] * 东南亚市场：柴油、航煤价格及价差上涨，汽油价格及价差下跌 [28] * 北美市场：汽油价格上涨，柴油、航煤价格下跌；三种成品油价差均下跌 [28] * 欧洲市场：柴油、汽油、航煤价格均上涨；柴油、汽油价差下跌，航煤价差上涨 [28] 化工板块 * 本周化工品需求偏弱，价格重心下移 [2] * **聚烯烃**：进入需求淡季，产品价格价差回落 [2] * 聚乙烯：LDPE、LLDPE、HDPE均价分别为**9000.00元/吨**、**6329.29元/吨**、**8000.00元/吨**，与原油价差分别为**5823.29元/吨**、**3152.57元/吨**、**4823.29元/吨** [55] * 聚丙烯：下游订单跟进乏力，产品价格弱势下行，价差进一步收窄 [69] * **EVA**：下游需求买气偏淡，产品价格下跌，价差收窄，本周均价为**9571.43元/吨**，与原油价差为**6394.72元/吨** [55] * **纯苯与苯乙烯**：纯苯价格持稳，价差小幅收窄；苯乙烯产品价格、价差小幅下跌 [2][55] * **丙烯腈**：市场供应充裕，产品价格继续下跌，价差收窄，本周均价为**8000.00元/吨** [69] * **聚碳酸酯（PC）与MMA**：产品价格稳中有涨，价差小幅改善 [2][69] 聚酯&锦纶板块 * **PX（对二甲苯）**：受下游涤纶长丝产销放量、装置检修计划及油价上涨推动，价格持续走高 [2][80] * 本周PX CFR中国主港周均价为**6308.33元/吨**，环比上涨**+392.01元/吨** [80] * 与原油价差为**3107.05元/吨**，环比扩大**+287.69元/吨** [80] * 开工率为**88.40%**，环比下降**0.81个百分点** [80] * **PTA（精对苯二甲酸）**：成本端支撑强势，叠加部分装置意外停车及降负，供应端支撑尚可，产品价格上涨 [94] * 本周现货周均价格为**4990.00元/吨**，环比上涨**+345.00元/吨** [94] * 行业平均单吨净利润为**-253.87元/吨**，环比下降**-0.63元/吨** [94] * 开工率为**72.50%**，社会流通库存为**74.53万吨** [94] * **MEG（乙二醇）**：价格小幅下跌，本周现货周均价格为**3616.43元/吨**，华东罐区库存为**64.50万吨** [95] * **涤纶长丝**：成本支撑强势，主流工厂追加减产，下游拿货情绪好，批量备货增多，库存去化，价格上涨 [99] * 本周POY、FDY、DTY周均价格分别为**6389.29元/吨**、**6650.00元/吨**、**7675.00元/吨** [99] * 行业平均单吨盈利分别为POY **-153.78元/吨**、FDY **-279.42元/吨**、DTY **35.85元/吨** [99] * 企业库存天数分别为POY **19.00天**、FDY **16.10天**、DTY **21.90天**，开工率为**89.20%** [99] * **涤纶短纤**：价格明显上涨，本周周均价格为**6445.71元/吨**，行业平均单吨盈利为**16.41元/吨**，库存天数为**4.11天** [120] * **聚酯瓶片（PET）**：价格明显上涨，本周现货平均价格为**5900.00元/吨**，行业平均单吨盈利为**-213.04元/吨**，开工率为**73.40%** [120] * **锦纶纤维**：产品价格持稳运行，价差小幅修复 [111] 6大炼化公司涨跌幅 * 截至2025年12月26日，6家民营大炼化公司近一周股价全部上涨，涨幅为：荣盛石化（**+12.12%**）、恒力石化（**+11.01%**）、东方盛虹（**+7.31%**）、恒逸石化（**+25.89%**）、桐昆股份（**+8.08%**）、新凤鸣（**+14.37%**） [2][127] * 近一月股价也全部上涨，涨幅为：荣盛石化（**+16.38%**）、恒力石化（**+15.35%**）、东方盛虹（**+11.09%**）、恒逸石化（**+42.73%**）、桐昆股份（**+14.31%**）、新凤鸣（**+18.04%**） [2][127] * 自2017年9月4日至2025年12月26日，信达大炼化指数累计涨幅为**+72.97%**，同期石油石化行业指数涨幅为**+33.26%**，沪深300指数涨幅为**+21.11%**，布伦特原油价格涨幅为**+15.86%** [128]

报告行业投资评级 - 维持行业“看好”评级 [2][3] 报告的核心观点 - 报告认为，在供给减量博弈需求淡季的背景下，钢价有望韧性上行 [1] - 核心逻辑在于：一方面，在“稳增长”政策下，房地产、基建等行业用钢需求有望边际改善；另一方面，在“平控”政策预期下，钢铁供给总量趋紧，且产业集中度持续趋强，行业供需总体形势有望维持平稳 [3] - 当前普钢吨钢利润可观，在行业“反内卷”背景下，普钢公司业绩改善空间较大，有望迎来价值修复，钢铁板块亦有望迎来配置良机 [3] - 经济高质量发展和新质生产力宏观趋势下，受益于能源周期、国产替代、高端装备制造的高壁垒高附加值的高端钢材有望充分受益 [3] 根据相关目录分别进行总结 一、 本周钢铁板块及个股表现 - **板块表现**：本周（截至2025年12月26日）钢铁板块上涨3.42%，表现优于大盘（沪深300上涨1.95%）[2][10] - **子板块表现**：特钢板块上涨4.80%，长材板块上涨1.27%，板材板块上涨1.94%；铁矿石板块上涨10.15%，钢铁耗材板块上涨2.94%，贸易流通板块上涨4.33% [2][12][15] - **个股表现**：本周钢铁板块中涨跌幅前三的分别为博云新材(18.91%)、大中矿业(17.75%)、海南矿业(14.77%) [16] 二、本周核心数据 1、供给情况 - **高炉生产**：截至12月26日，样本钢企高炉产能利用率84.9%，周环比增加0.01百分点 [2][25] - **电炉生产**：截至12月26日，样本钢企电炉产能利用率53.2%，周环比下降1.12百分点 [2][25] - **钢材产量**：截至12月26日，五大钢材品种产量692.0万吨，周环比增加0.15万吨（+0.02%），同比下降49万吨（-6.61%）[2][24][25] - **铁水产量**：截至12月26日，日均铁水产量为226.58万吨，周环比增加0.03万吨（+0.01%），同比下降2.83万吨（-1.23%）[2][25] 2、需求情况 - **钢材消费**：截至12月26日，五大钢材品种消费量833.6万吨，周环比下降1.67万吨（-0.20%），同比下降19万吨（-2.22%）[2][30][35] - **建筑成交**：截至12月26日，主流贸易商建筑用钢成交量9.5万吨，周环比下降0.43万吨（-4.29%）[2][35] - **地产数据**：截至12月21日，30大中城市商品房成交面积为254.8万平方米，周环比增加42.6万平方米 [35] - **基建资金**：截至12月28日，地方政府专项债净融资额为64569亿元，累计同比增加8.26% [35] 3、库存情况 - **社会库存**：截至12月26日，五大钢材品种社会库存872.6万吨，周环比下降33.91万吨（-3.74%），同比增加113万吨（+14.95%）[2][40][42] - **厂内库存**：截至12月26日，五大钢材品种厂内库存385.4万吨，周环比下降2.88万吨（-0.74%），同比增加35万吨（+10.04%）[2][41][42] 4、价格&利润情况 - **钢材价格**： - 普钢综合指数3439.2元/吨，周环比下降9.57元/吨（-0.28%），同比下降5.65% [2][48] - 特钢综合指数6571.8元/吨，周环比增加1.81元/吨（+0.03%），同比下降3.20% [2][48] - **钢厂利润**： - 螺纹钢高炉吨钢利润为50元/吨，周环比增加8.0元/吨（+19.05%）[2][55] - 建筑用钢电炉平电吨钢利润为-4元/吨，周环比增加3.0元/吨（+42.86%）[2][55] - 247家钢铁企业盈利率为37.23%，周环比增加1.3个百分点 [55] 5、原燃料情况 - **价格**： - 日照港澳洲粉矿现货价格指数（62%Fe）为800元/吨，周环比上涨2.0元/吨（+0.25%）[2][72] - 京唐港主焦煤库提价为1700元/吨，周环比持平 [2][72] - 一级冶金焦出厂价格为1770元/吨，周环比下降55.0元/吨 [2][72] - **利润与库存**： - 独立焦化企业吨焦平均利润为-18元/吨，周环比下降34.0元/吨 [72] - 样本钢企焦炭库存可用天数为12.01天，周环比增加0.3天 [2] - 样本钢企进口铁矿石平均可用天数为25.18天，周环比下降0.2天 [2] 三、上市公司估值表及重点公告 - **重点公司估值**：报告列出了宝钢股份、华菱钢铁、中信特钢等10家重点上市公司的估值表，包括2024年至2027年的归母净利润预测及市盈率（P/E）数据 [73] - **重点公告摘要**：摘要提及了八一钢铁收到行政处罚事先告知书、方大特钢控股股东股份解除质押及再质押、盛德鑫泰子公司提供担保、久立特材完成员工持股计划非交易过户等上市公司重要公告 [74][75][77][78] 四、 本周行业重要资讯 - **政策导向**：国务院国资委会议强调中央企业要大力推进战略性、专业化重组整合和高质量并购；国家发改委发文指出“十五五”时期将持续实施粗钢产量调控，严禁违规新增产能 [79] - **行业动态**：截至12月22日，已有6家钢厂发布2026年冬储政策；河北、安徽、陕西等多地市启动污染天气预警，将倒逼钢厂限产减排，短期对钢价形成温和利好 [79] 五、投资建议 - **关注方向**：报告建议关注四类企业 [3] 1. 设备先进、环保水平优的区域性龙头企业，如山东钢铁、华菱钢铁、首钢股份等 2. 布局整合重组、具备优异成长性的企业，如宝钢股份、南钢股份、鞍钢股份等 3. 充分受益新一轮能源周期的优特钢企业，如中信特钢、久立特材、方大特钢等 4. 具备突出竞争优势的高壁垒上游原料供应企业，如首钢资源、河钢资源、方大炭素等

核心观点 - 报告核心观点认为，内外部不确定性缓和，跨年行情启动的积极因素增加，但驱动指数突破震荡区间上沿的关键在于增量资金，而当前资金面率先出现的积极变化是机构资金买入力量逐步增强，有望将指数推升至年内高点附近，建议投资者积极参与 [2][8] 资金面支撑因素 - **人民币升值驱动海外资金回流**：截至2025年12月25日，年内人民币兑美元汇率升值幅度近4%，12月25日离岸人民币汇率最高升破“7”关口，过去2个月加速升值，弱美元环境与中美利差收窄可能驱动全球资产配置新格局，提升包括港股在内的中国核心资产吸引力，外资尤其是被动型配置资金有望率先增加配置 [3][9] - **配置型资金加快布局**：近期股票型ETF有加速流入迹象，在宽基ETF内部，与中证A500相关的ETF净流入规模明显放量，一方面险资有进一步增配A股动力，另一方面部分机构可能基于期权落地预期提前布局 [3][12] - **私募资金规模扩张与补仓共振**：2025年10月，私募基金证券管理规模环比大幅增加10400亿元，达到70076亿元，11月继续升至70383亿元，与此同时，私募基金仓位在10-11月因市场震荡下降4.9个百分点至61.3%，相较于历史上牛市中80%以上的高点仍有较大补仓空间，规模上台阶配合加速补仓可能成为重要增量资金来源 [3][14] 居民资金与市场节奏判断 - **居民资金尚未加速流入，Q1或有季节性脉冲**：居民资金的季度性脉冲回升通常出现在第一季度，历史上春节时间较晚的年份（如2013、2015、2018、2021年），一季度基金发行最热的时候往往出现在1-2月份，由此带来节前往往比节后更强的特征，但当前新发基金规模与2014下半年-2015年和2020年的流入速度仍有较大差距，融资余额/流通市值也未出现单边抬升 [3][17][25] - **战术判断与牛市基础**：在政策预期和基本面稳定的情况下，机构资金买入力量增强有望把指数推升到年内高点附近，但后续进一步大幅突破需要验证居民资金活跃度，报告认为支撑流动性牛市的基础依然坚实，包括资本市场支持政策持续发力、产业资本和国家队贡献增量资金、保险等中长期资金入市仍有较大空间、资产荒和赚钱效应驱动居民资金流入条件逐渐成熟 [30] 近期配置观点 - **风格展望**：历史上跨年行情阶段小盘成长占优概率较大，2010年以来历年跨年行情中，申万小盘指数相对于大盘指数占优的概率达到80%，仅2013、2018和2021年为大盘风格占优，成长风格占优的情况也占多数，除非跨年行情开启时伴随宏观经济数据改善，市场风格可能略偏向大盘价值 [35] - **行业配置展望**：报告建议关注多个方向：（1）非银金融：金融整体估值偏低，牛市概率上升，业绩弹性存在，后续居民资金加速流入确定性较高；（2）电力设备：2026年基本面触底企稳概率高，受益于AI产业链投资扩散；（3）机械设备：工程机械出口景气持续，机器人板块催化较多；（4）有色金属与军工：政策、业绩、主题逻辑顺畅，基本面相对独立；（5）高股息资产（石油石化、公用事业、交通运输）：指数震荡期适合做底仓，抗波动能力强；（6）消费：政策增量和预期较高，估值安全，关注服务消费如出行链、免税、教育等 [36][37] 本周市场变化 - **A股市场表现**：本周（截至2025年12月28日当周）A股主要指数全部上涨，其中创业板50上涨4.07%、中证500上涨4.03%、创业板指上涨3.90%涨幅靠前，上证50上涨1.37%涨幅靠后，申万一级行业中，有色金属上涨6.43%、国防军工上涨6.00%、电气设备上涨5.37%领涨，休闲服务下跌1.05%、银行下跌1.01%领跌 [38] - **全球市场与资金面**：本周全球股市涨跌分化，墨西哥MXX上涨2.61%、日经225上涨2.51%表现靠前，商品市场中PTA上涨9.51%、国际黄金上涨4.10%表现靠前，2025年至今全球大类资产收益率中，黄金上涨63.76%、LME铜上涨38.71%排名较高，资金方面，本周南下资金净流入23.20亿元，央行公开市场操作累计净投放-348亿元 [39][40]