投资评级与核心观点 - 报告未明确给出投资评级 [1] - 报告核心观点：公司经营性现金流净额明显改善，并通过积极布局海外和核电领域以开拓未来成长空间 [1] 2025年三季度财务表现 - 2025年前三季度营业收入43.33亿元，同比减少11.2% [1] - 2025年前三季度归母净利润1.77亿元，同比减少58.31% [1] - 2025年前三季度扣非归母净利润1.5亿元，同比减少11.15% [1] - 2025年单三季度营业收入15.39亿元，同比减少18.64% [1] - 2025年单三季度归母净利润0.29亿元，同比减少64.6% [1] - 2025年单三季度扣非归母净利润0.21亿元，同比减少71.63% [1] - 2025年前三季度经营性现金流净额3.48亿元，较24年同期明显改善 [4] 业绩变动原因分析 - 收入下降主因受关税壁垒等外部环境影响，部分出口锅炉设备延迟至2025年4季度交付 [4] - 归母净利润大幅下降主因24年同期处置联营企业可胜技术部分股权形成大额股权转让收益 [4] - 经营性现金流改善得益于公司加强在手订单预收款项催收及转销项目应收款管理 [4] 订单情况与市场增量方向 - 2025年第三季度新增订单12.7亿元，同比提升0.85% [4] - 截至2025年前三季度，公司在手订单58.84亿元，同比减少8.26% [4] - 未来主要市场增量方向：新能源及储能市场、核电市场、海外市场 [4] 战略布局与未来增长点 - 公司加大核电产业布局，作为重点战略 [4] - 在崇贤制造基地升级建设核电专用制造清洁车间以提升承接能力 [4] - 2025年8月设立合资公司杭州西子核能科技有限公司，作为进军核电领域的重要平台 [4] - 聚焦核岛关键设备研发，拓展国内外合作，对接三代、四代核电及可控核聚变项目 [4] 盈利预测 - 预计2025年营业收入70.67亿元，同比增长9.8%；归母净利润4.59亿元，同比增长4.3% [5][6] - 预计2026年营业收入78.03亿元，同比增长10.4%；归母净利润5.03亿元，同比增长9.6% [5][6] - 预计2027年营业收入83.71亿元，同比增长7.3%；归母净利润5.42亿元，同比增长7.9% [5][6] - 预计2025-2027年毛利率维持在18.5%-19.2%区间 [5]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为看好，上次评级也是看好 [2] 报告的核心观点 - 2025年1 - 9月全国进出口总额33.61万亿元同比增4%，沿海主要港口货物吞吐量86.57亿吨同比增3.5%，吞吐量整体表现平稳，维持航运港口板块“看好”评级 [2][3][8] 各部分总结 综述：全国进出口总额及货物吞吐量情况 - 2025年1 - 9月全国进出口总额33.61万亿元同比增4%，进口13.66万亿元同比降0.2%，出口19.94万亿元同比增7.1% [2] - 2025年1 - 9月全国沿海主要港口货物吞吐量86.57亿吨同比增3.5%，外贸货物吞吐量37.54亿吨同比增3.1% [3] - 进口中机电、高新技术、农产品同比增速5.8%、10.3%、 - 5%，占比39.7%、31.44%、8.17%；出口中机电、高新技术、农产品同比增速9.6%、8%、2.3%，占比60.54%、24.59%、2.68% [5] - 货物吞吐量中河北、山东等同比增速3.4%、5.1%等，占比12.37%、19.04%等；外贸货物吞吐量中河北、山东等同比增速 - 0.7%、4.3%等，占比9.31%、23.11%等 [5] 集装箱：集运运价及集装箱吞吐量情况 - 2025年10月31日CCFI收于1021.39点同比降25.25%，环比增2.89%，美东、美西、欧洲航线同比 - 22.27%、 - 37.08%、 - 29.01%，环比6.71%、4.95%、2.37%；SCFI收于1550.7点同比降29.04%，环比增10.49% [4] - 2025年1 - 9月全国沿海主要港口集装箱吞吐量23268万标准箱同比增6.5%，青岛、上海等同比增速7.3%、6.2%等，占比10.68%、17.85%等 [4] 液体散货：油运运价及原油吞吐量情况 - 2025年10月31日BDTI收于1436点同比增50.05%，环比增14.33%；BCTI收于627点同比增19.66%，环比降1.26% [43] - 2025年10月30日TD3C、TD25、TD22航线TCE分别收于12.38、6.26、8.97万美元/日，同比增速295.89%、82.4%、139.58%，环比增速70.31%、20.91%、14.45% [6] - 2025年1 - 9月原油进口量4.23亿吨同比增2.6%，中东7国、俄罗斯等同比增速 - 3.52%、 - 8.12%等，占比42.28%、17.51%等 [6] - 2025年1 - 9月主要原油接卸港口企业原油吞吐量2.97亿吨同比降2.88% [6] 干散货：散运运价及铁矿石、煤炭吞吐量情况 - 2025年10月31日BDI收于1966点同比增42.67%，环比降1.26% [7] - 2025年10月29日港口铁矿石库存1.39亿吨同比降4.81%，环比增1.04%；2025年1 - 9月主要进口铁矿石接卸港口企业铁矿石吞吐量10.44亿吨同比增3.25% [7] - 2025年10月31日北方港口煤炭库存0.23亿吨同比降10.63%，环比降3.67%；2025年1 - 9月北方主要煤炭下水港口企业煤炭吞吐量5.15亿吨同比增0.29% [7] 重点港口上市公司月度吞吐量情况 - 上港集团9月货物吞吐量0.52亿吨同比增11.72%，1 - 9月4.55亿吨同比增2.79%；9月集装箱吞吐量483.30万标准箱同比增13.61%，1 - 9月4153.60万标准箱同比增6.22% [76] - 宁波港9月货物吞吐量1.05亿吨同比增16.42%，1 - 9月9.07亿吨同比增8.07%；9月集装箱吞吐量464.00万标准箱同比增13.45%，1 - 9月3917.00万标准箱同比增10.12% [76] - 招商港口9月珠三角港口集装箱吞吐量129.20万标准箱同比降15.50%，1 - 9月1330.70万标准箱同比增1.77%；9月海外港口集装箱吞吐量330.80万标准箱同比增12.17%，1 - 9月2917.00万标准箱同比增4.39% [76] - 北部湾港9月货物吞吐量0.30亿吨同比增9.00%，1 - 9月2.67亿吨同比增10.01%；9月集装箱吞吐量84.25万标准箱同比增12.06%，1 - 9月724.81万标准箱同比增10.34% [76] - 广州港9月货物吞吐量0.50亿吨同比增2.01%，1 - 9月4.81亿吨同比增2.14%；9月集装箱吞吐量225.50万标准箱同比增7.38%，1 - 9月2237.10万标准箱同比增6.83% [76]

核心观点 - 2025年三季度主动偏股型基金整体呈现“加成长、减消费”的配置特征，TMT板块持仓比例接近40%，创历史新高 [1][3] - 基金份额持续下降，存量基金净赎回压力显著增强，但新成立基金份额连续两个季度回升，形成增量资金入场的积极信号 [3][6] - 基金仓位中位数继续回升，高仓位基金数量占比提升，投资风格明显偏向大盘股和科技成长板块 [3][18][22] - 行业和个股层面的持仓集中度均明显上升，资金进一步向头部行业和个股集中 [3][118][119] 基金份额与申赎情况 - 主动偏股型基金总份额为25406亿份，环比减少2656亿份，其中偏股混合型基金减少2018亿份，普通股票型基金减少224亿份，灵活配置型基金减少414亿份 [3][6] - 新成立基金份额为2093亿份，环比上升634亿份，连续两个季度增长 [3][11] - 存量基金净赎回率中位数从二季度的3.57%大幅上升至10.34%，环比增加6.77个百分点，所有规模区间的基金均出现净赎回率上升 [3][11][13] 基金仓位变动 - 普通股票型、偏股混合型、灵活配置型基金持股比例中位数分别为92.06%、91.51%、88.51%，环比分别上升0.93、1.25、2.26个百分点 [3][18] - 全样本基金中持股水平在90%以上的数量占比为57.75%，环比上升9.71个百分点，高仓位基金占比提升 [3][22] - 港股持仓市值上升至3950.2亿元，环比增加689.4亿元，重点加仓医药生物、商贸零售等行业 [3][21] 板块配置偏好 - 主板、创业板、科创板持仓占比分别为69.65%、16.94%、13.41%，环比变动-2.79、+1.71、+1.08个百分点 [3][39] - 科创板超配幅度为3.49%，主板和创业板低配幅度分别为0.54%和2.95%，资金向科创板和创业板倾斜 [3][39] - 主板低配比例环比下降7.37个百分点，创业板低配比例下降1.45个百分点，科创板超配比例上升0.18个百分点 [3][39] 市值风格配置 - 对500亿–2000亿元市值股票配置比例环比上升3.54个百分点，超配比例上升4.14个百分点；对2000亿元以上市值股票配置比例环比上升5.23个百分点，超配幅度上升1.61个百分点 [3][48][56] - 主板主要加仓500-2000亿元市值股票，超配比例提升3.97个百分点；创业板重点加仓2000亿元以上市值股票，超配比例大幅提升21.51个百分点 [3][61][62] - 科创板主要加仓500-2000亿元市值股票，超配幅度从低配转为超配，环比提升30.62个百分点 [3][62] 行业配置方向 - TMT板块配置比例连续4个季度上升，接近40%，电子行业配置比例提升5.52个百分点，通信行业提升2.78个百分点 [3][80][98] - 加仓方向集中于高景气科技成长板块，如半导体、消费电子、通信设备、电池等，电力设备、有色金属也获明显加仓 [3][80][98] - 减仓方向主要为内需消费和防御板块，银行配置比例下降2.61个百分点，食品饮料下降1.47个百分点，家用电器下降1.38个百分点 [3][81][98] 持仓集中度 - 持仓占比TOP3、TOP5、TOP10行业合计分别为44.65%、58.48%、79.25%，环比分别上升7.30、9.41、6.90个百分点 [3][118] - 重仓股数量占全部A股比例为41.45%，环比下降2.6个百分点，个股层面持仓集中度上升 [3][119] - 行业偏离度（前三行业）为20.40%，环比上升3.92个百分点，资金进一步向头部行业集中 [3][118]

投资评级 - 报告未明确给出投资评级 [1] 核心观点 - 公司2025年前三季度业绩实现高速增长，营业收入达14.70亿元，同比增长91.13%，归母净利润达1.24亿元，同比增长267.14% [1] - 公司盈利能力显著提升，加权平均净资产收益率为12.2%，同比提升8.4个百分点，总资产报酬率为5.62%，同比提升3.0个百分点 [2] - 公司成功拓展海外市场，签订越南油气项目灰渣处理系统合同，金额约2547.55万美元（约合人民币1.81亿元），有望构成新的业绩增长点 [2] - 国内煤电灵活性改造政策有望加速，公司提出的智能化改造发展思路契合行业趋势，有望贡献未来业绩增量 [2] - 预计公司2025-2027年归母净利润将持续增长，分别为2.00亿元、2.50亿元、2.93亿元 [2] 财务表现与预测 - 2025年前三季度公司基本每股收益为1.01元/股，同比增长274.07% [1] - 盈利预测显示，公司营业收入预计从2025年的17.31亿元增长至2027年的26.07亿元，年均复合增长率显著 [2][3] - 预计归属母公司净利润增长率2025年将达到115.4%，随后两年分别为24.9%和17.3% [2][3] - 盈利能力指标向好，预计毛利率将保持在33%以上，净资产收益率将从2025年的18.0%显著提升至2027年的32.8% [3] - 估值指标显示市盈率预计从2025年的16.65倍下降至2027年的11.37倍 [3] 业务驱动因素 - 传统主营产品市场需求旺盛，主要受益于国家火电存量机组升级改造的持续影响 [2] - 海外市场拓展取得突破，联合体中标越南2×600MW电厂灰渣处理系统项目，合同金额约1.81亿元人民币 [2] - 政策层面，《新一代煤电升级专项行动实施方案（2025—2027年）》提出深度调峰技术要求，为煤电灵活性改造带来机遇 [2] - 公司致力于将大数据分析、人工智能等先进技术应用于火电厂的能源管理和设备运行，提升服务精准度和效率 [2]

投资评级 - 报告对旺能环境的投资评级为“买入”，并维持此评级 [1][3] 核心观点 - 公司前三季度业绩稳健增长，第三季度利润增长提速，盈利能力提升明显 [1][3] - 公司财务结构持续优化，降本成效显著，并积极处置亏损业务以聚焦核心主业 [3] - 公司现金流保持稳健，应收账款管控良好 [1][3] - 公司在稳固国内基本盘的同时，积极拓展海外市场和前沿业务，为长期成长打开空间 [3] - 作为浙江省固废龙头，公司项目运营经验丰富，国内及海外产能存扩张空间，与数据中心的协同事项进展可期 [3] 财务业绩总结 - 2025年前三季度公司实现营业收入25.55亿元，同比增长5.18%；实现归母净利润5.51亿元，同比增长7.61% [1] - 2025年第三季度单季实现营业收入8.54亿元，同比增长1.74%；实现归母净利润1.70亿元，同比增长13.36% [1] - 2025年前三季度销售毛利率41.26%，同比增长2.3个百分点；销售净利率21.81%，同比增长1.3个百分点 [3] - 2025年前三季度财务费用为1.51亿元，同比下降0.24亿元，降幅13.69% [3] - 公司前三季度经营活动产生的现金流量净额达11.78亿元，同比增长5.61% [1][3] 业务进展总结 - 公司新签餐厨板块项目，包括洛阳（200吨/天）和大竹（100吨/天）项目，有望增厚主业收入 [3] - 公司积极处置亏损的再生业务板块，立鑫新材料已申请破产预重整 [3] - 海外布局方面，越南太平项目已成功签署，同时公司正积极探索马来西亚、泰国、乌兹别克斯坦等地区项目 [3] - 新业务方面，公司布局的零碳算力中心项目已于8月与中国移动湖州分公司签订战略合作协议 [3] 盈利预测 - 预测公司2025-2027年营业收入分别为32.39亿元、34.06亿元、36.31亿元 [3] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为6.94亿元、7.6亿元、8.01亿元 [3] - 预测2025年每股收益（EPS）为1.60元，2026年为1.75元，2027年为1.85元 [5]

核心观点 - 报告认为11月可转债市场可能因权益市场风格切换至微盘股而具备相对收益空间，但当前整体估值高企，估值压缩风险是需要重点关注的特质性风险 [2] - 11月的投资策略调整为更多从相对收益视角观察，月度择券策略由低价增强策略和主动择券策略构成，剔除了短期高赔率策略和大盘红利策略 [2] 10月市场回顾 - 10月权益市场延续高位震荡，贸易冲突反复与重要会议前后市场博弈加剧，风险偏好回摆，主要指数风格呈现“哑铃”结构回归 [5] - 10月转债指数虽同步震荡，但得益于在风格结构上的相对优势，整体走势偏强 [2][5] - 10月转债策略组合收益率为-0.57%，小幅弱于中证转债指数（下跌0.11%）和转债等权指数（下跌0.38%），但年内仍维持超额收益 [2][6] - 分子策略看，低价增强策略10月表现较好，短期高赔率择券策略受个券偿债意愿变动影响未能贡献有效收益，主动择券策略受个券初始价格偏高影响受到冲击 [6] 市场风格与相对收益可能性 - 小盘的BETA指数——中证1000和中证2000成分股成交占比自8月以来持续下滑，已跌破40%的过去3年区间底部 [2][16] - 微盘股换手率在8月初达历史高点后持续走低，但10月出现边际小幅回升 [2][16] - 北证50指数于10月29日放量大涨，历史数据显示（2022年5月以来），在单日涨幅超5%且成交量为过去5日均值2倍及以上情况下，其后1个月的绝对收益及相对于创业板50指数的相对收益，在胜率和赔率上均有吸引力 [2][16] - TMT行业成交占比在9月末一度冲高至50%以上，整个10月份一直维持在40%以上，显示大盘成长核心赛道交易拥挤度不低 [16] - 基于上述交易统计指标，报告认为11月微盘风格可能出现切换，其相对收益优势可能显现，转债作为小微盘风格资产的映射或因此体现一定相对收益空间 [2][16] 潜在估值风险 - 当前转债估值兑现程度已较高，脆弱性开始显现，最大的风险点可能是估值压缩风险 [2][16] - 从正股角度看，正股整体波动率持续下行，带动转债隐含波动率小幅走低，但转债隐含波动率与正股实际波动率比值依然较高，反映市场对权益资产预期较高 [16] - 从债券角度看，过去60天转债相对于纯债的超额收益在9月上旬触及历史高位区间后开始逐渐走低，但转债估值变化与之出现背离，或反映市场乐观情绪与资金驱动效应 [16] - 转债一级发行自8月以来加速，8-10月上市公司公告的转债发行预案分别为19起（总规模251亿元）、10起（总规模86亿元）和9起（总规模106亿元），8月和10月平均单只发行规模均超10亿元 [30][34] - 发行加速对市场的影响可能在未来2个季度显现，在整体估值尤其是新券估值明显偏高的情况下，需关注其是否带来供给冲击 [34] 11月投资策略与个券关注 - 11月月度择券策略构成做出调整：暂时放弃短期高赔率子策略；未将大盘红利子策略拿回；最终策略仅由低价增强策略和主动择券策略构成 [2][39] - **低价增强策略**：不拘泥于个券条款机会，建议关注东南转债（价格119.96元）、中特转债（价格118.06元）、晶科转债（价格122.56元）、顺博转债（价格121.37元） [2][40][42] - **主动择券策略**：关注基本面预期稳定和正股趋势稳定，建议关注首华转债（价格135.98元）、新化转债（价格161.37元）、天能转债（价格126.00元）、艾迪转债（价格129.00元）、永22转债（价格132.94元）、明新转债（价格138.92元）、奥锐转债（价格128.93元） [2][41][42]

投资评级 - 报告未明确给出投资评级 [1] 核心观点 - 公司转型成效持续显现，25年前三季度收入实现高速增长，并实现同比扭亏为盈 [1] - 单季度业绩受行业传统淡季及金价波动带来的非经常性损失影响而短期承压，但扣非后主营业务仍保持盈利，显示出经营韧性 [2] - 公司持续推进产品创新、渠道提质增效及品牌年轻化，为长期发展奠定坚实基础 [2] 财务业绩总结 - **25Q1-Q3整体业绩**：实现营业收入12.00亿元，同比增长35.95%；实现归母净利润0.69亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润0.82亿元，同比扭亏为盈 [1] - **25Q3单季度业绩**：实现营业收入3.30亿元，同比增长33.26%；实现归母净利润0.08亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润0.12亿元，同比扭亏为盈 [1] 收入结构分析 - **分产品类别**：镶嵌钻石饰品收入6.61亿元，同比增长60.73%；传统黄金产品收入4.34亿元，同比增长16.16%；翡翠饰品收入0.38亿元，同比增长2.56%；其他产品收入0.60亿元，同比增长10.77% [2] - **分渠道**：直营渠道收入8.15亿元，同比增长45.37%；加盟渠道收入1.39亿元，同比增长89.59%；线上渠道收入2.38亿元，同比下滑1.37% [2] - **分地区**：江苏地区收入6.05亿元，同比增长66.44%；鲁皖豫地区收入1.56亿元，同比增长27.36%；沪浙闽地区收入0.90亿元，同比增长28.44%；京津冀晋地区收入0.55亿元，同比增长29.23%；其他地区收入0.50亿元，同比增长35.93% [2] 渠道拓展与优化 - **门店数量**：截至25Q3期末，公司拥有直营门店223家，加盟门店112家，合计门店335家 [2] - **门店调整**：25Q3季度，直营门店新开13家，关闭46家，净关闭33家；加盟门店新开21家，关闭30家，净关闭9家 [2] - **优化方向**：公司将持续优化门店布局，提升单店运营效率，实现渠道健康发展 [2] 利润表现分析 - **利润承压原因**：Q3为行业传统淡季，同时金价上涨导致黄金租赁业务产生公允价值变动损失-317万元，计入非经常性损益，对归母净利润造成拖累 [2] - **主业韧性**：扣除非经常性损益后，25Q3归母净利润为0.12亿元，虽环比Q2因淡季有所回落，但主营业务仍保持盈利 [2] 盈利预测 - **归母净利润预测**：预测公司2025年至2027年归母净利润分别为0.82亿元、1.40亿元、2.00亿元 [2] - **市盈率（PE）预测**：以2025年10月31日股价计，对应2025年至2027年PE估值分别为38.7倍、23.2倍、15.6倍 [2] - **财务指标预测**：预测2025年至2027年营业总收入分别为16.80亿元、21.31亿元、26.00亿元，增长率分别为37.4%、26.8%、22.0%；毛利率分别为37.4%、38.0%、38.8% [4]

投资评级 - 报告对山煤国际的投资评级为“买入”，且维持了上次的“买入”评级 [1] 核心观点 - 报告认为，虽然公司2025年前三季度业绩同比下滑，但第三季度销量环比大幅提升，成本控制有效，业绩有望边际改善 [1][2][4] - 公司拥有低成本竞争优势、较优的资产质量和稳定的高分红高股息，未来估值有修复空间 [4] - 预计煤炭价格企稳回升叠加库存煤炭持续销售，公司业绩有望稳中向好 [4] 2025年前三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入153.32亿元，同比下降30.20% [1] - 实现归母净利润10.46亿元，同比下降49.74% [1] - 经营活动现金流量净额22.19亿元，同比下降38.21% [1] - 原煤产量2664.14万吨，同比增加8.73%；自产煤销量1981.99万吨，同比增加5.31% [4] - 销售均价509.31元/吨，同比下降24.72%；吨煤销售成本253.83元/吨，同比下降13.3% [4] - 煤炭生产业务收入100.95亿元，同比下降20.72%；毛利50.63亿元，同比下降29.89% [4] 2025年第三季度业绩表现 - 第三季度单季营业收入56.73亿元，环比上涨9.98% [2] - 单季归母净利润3.91亿元，环比下降2.18% [2] - 自产煤销量947.43万吨，环比大幅增加59.77% [4] - 自产煤售价为457.96元/吨，环比下降13.27%；自产煤销售成本230.72元/吨，环比下降16.94% [4] 公司战略与产能 - 公司已购买210万吨煤炭产能置换指标用于核增产能置换 [4] - 公司将资源扩张作为重要战略，持续关注山西省内探矿权出让机会，全力争取后备煤炭资源 [4] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为17.01亿元、19.38亿元、20.57亿元 [4] - 预计2025-2027年EPS分别为0.86元/股、0.98元/股、1.04元/股 [4] - 预计毛利率将从2025年的34.4%逐步提升至2027年的35.6% [5] - 预计ROE将从2025年的8.7%逐步提升至2027年的9.8% [5]

投资评级 - 报告未明确给出新的投资评级，但提供了盈利预测和估值水平 预测公司25-27年归母净利润分别为8.0/9.1/10.1亿元 当前股价对应PE估值为14.0x/12.3x/11.1x [2][3] 核心观点与业绩表现 - 公司25Q3业绩表现较佳 单季度实现营业收入52.24亿元 同比增长19.93% 归母净利润1.88亿元 同比增长21.89% 扣非归母净利润1.90亿元 同比增长36.38% [1] - 25年前三季度累计实现营业收入204.72亿元 同比增长33.41% 归母净利润6.47亿元 同比增长16.74% [1] - 产品结构优化带动盈利能力显著提升 25Q3毛利率达9.1% 同比提升0.5个百分点 环比提升3.4个百分点 [2] - 公司经营性现金流充裕 前三季度经营活动产生的现金流量净额达17.58亿元 同比增长96.31% [2] 业务分析 - 黄金珠宝零售业务是绝对主力 25Q3实现收入51.9亿元 同比增长20.0% 占总收入比重达99.3% 金饰销售占比提升 [2] - 分地区看 华北地区为收入主力 25Q3实现收入41.9亿元 同比增长23.7% 占比80.4% 华中和西南地区增长突出 收入分别增长47.7%和47.1% [2] - 线上业务贡献显著 销售占比约三成 以标准化程度高的贵金属投资产品为主 未来将重点提升饰品销售体量 [2] 渠道拓展与运营 - 渠道稳步扩张 25Q3净增直营门店3家 新开5家、关闭2家 25Q4拟新增2家 [2] - 公司通过天猫、京东、快手、抖音等第三方平台推进电商业务 销售质量行业领先 并借助直播选品与供应链优化提升运营效率 [2] - 公司通过线上消费数据指导线下门店选址与产品策略 推动线上线下协同 实现稳健扩张 [2] 盈利能力与费用控制 - 25Q3期间费用率控制良好 销售/管理/财务费用率分别为2.5%/0.5%/0.3% 整体保持稳定 [2] - 扣非后归母净利润同比大幅增长36.38% 彰显主业强劲的盈利能力和经营韧性 [2] 财务预测 - 预测公司25-27年营业总收入分别为251.13/280.07/301.74亿元 同比增长24.1%/11.5%/7.7% [3] - 预测25-27年归属母公司净利润分别为8.02/9.10/10.14亿元 同比增长11.6%/13.4%/11.4% [3] - 预测毛利率稳定在7.8% 净资产收益率将从18.9%逐步提升至21.8% [3]

投资评级 - 报告未明确给出投资评级 [1] 核心观点 - 报告认为恒丰纸业作为国内烟草用纸领域龙头，凭借技术、规模和产品优势，预计季度间产销量维持景气，且下游烟草行业具备逆周期属性，定价模式优异 [2] - 公司通过率先布局出口市场，与菲莫、英美及日烟等全球烟草龙头建立稳定合作，连续多年实现超20%+产品出口，预计Q3出口维持靓丽表现，并凭借在HNB等新领域的研发，未来有望持续抢占全球份额 [2] - 公司未来拟收购锦丰纸业新增第二基地，有望通过增加区位优势降低国内运费（单吨节降幅度为800-1000元/吨），持续贡献增量 [2] - 报告预计公司2025-2027年净利润分别为2.0亿元、2.3亿元、2.6亿元（未考虑未来收并购影响），对应PE估值分别为14.0X、12.1X、10.7X [3] 财务业绩总结 - 2025年前三季度公司实现营业收入20.39亿元，同比增长6.3%，归母净利润1.48亿元，同比增长34.8%，扣非归母净利润1.32亿元，同比增长38.3% [1] - 2025年单三季度公司实现营业收入6.85亿元，同比下降4.6%，归母净利润0.53亿元，同比下降0.9%，扣非归母净利润0.47亿元，同比下降10.2% [1] - 2025年第三季度公司毛利率为17.7%，同比提升0.3个百分点，归母净利率为7.8%，同比提升0.3个百分点 [3] - 2025年第三季度期间费用率为9.3%，同比上升1.8个百分点，其中销售费用率/研发费用率/管理费用率/财务费用率分别为1.2%/3.6%/3.6%/0.9%（同比分别-0.2pct/+1.1pct/+0.5pct/+0.4pct） [3] - 2025年第三季度存货周转天数/应收账款周转天数/应付账款周转天数分别为131.3天/82.6天/39.6天（同比分别+7.7天/+6.0天/+4.9天） [3] - 2025年单三季度经营活动现金流净额为0.07亿元，同比减少1.7亿元 [3] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2025-2027年营业总收入分别为30.26亿元、33.42亿元、37.09亿元，同比增长率分别为9.1%、10.4%、11.0% [4] - 报告预测公司2025-2027年归属母公司净利润分别为1.98亿元、2.30亿元、2.61亿元，同比增长率分别为71.4%、15.9%、13.6% [4] - 报告预测公司2025-2027年毛利率分别为17.9%、18.0%、18.1%，净资产收益率（ROE）分别为7.3%、8.0%、8.6% [4] - 报告预测公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.66元、0.77元、0.87元，对应市盈率（P/E）分别为14.03倍、12.10倍、10.66倍 [4]