市场整体表现 - 2026年3月19日上午A股市场整体表现低迷，主要指数下跌，上证指数跌0.95%，深证成指跌1.11%，创业板指跌0.11% [5] - 万得全A指数下跌1.32%，全市场近4700只个股下跌 [5][6] - 港股市场同样表现低迷，恒生指数盘中跌幅超过2% [2][12] A股行业板块表现 - 有色金属板块重挫，申万一级行业板块跌幅超过4% [6] - 隆达股份跌幅超过9%，山金国际、永兴材料、驰宏锌锗、国城矿业等多股盘中跌幅超过7% [6][7] - 钢铁、基础化工、建筑材料、商贸零售、房地产等板块跌幅居前 [7] - 煤炭板块领涨，成为市场最抗跌板块之一，陕西黑猫盘中涨停，涨幅10.06% [1][8][9] - 大有能源涨4.14%，陕西煤业涨3.47%，中国神华涨3.10%，中煤能源涨3.07% [9] - 通信、公用事业等板块涨幅也居于前列 [8] A股概念板块表现 - CPO（光模块）概念大涨，万得光模块(CPO)概念指数盘中涨幅超过3% [1][9] - 长光华芯盘中涨幅超过15%，午间收盘涨13.76% [9][10] - 源杰科技盘中涨幅超过9%，午间收盘涨8.00% [9][10] - 华工科技、仕佳光子盘中涨幅超过6%，午间收盘分别涨5.74%和5.54% [9][10] 港股市场个股表现 - 恒生指数成份股中，紫金矿业领跌，盘中跌幅超过6% [12] - 腾讯控股、洛阳钼业、老铺黄金等股票跌幅居前 [12] - 小米集团-W领涨，盘中涨幅超过5% [12] - 港股通标的股中，奇瑞汽车大涨，盘中涨幅超过9% [12] - 奇瑞汽车2025年度收入为3002.87亿元人民币，同比增长11.3%；年内利润为195.07亿元人民币，较上一年度的143.34亿元显著增长 [12] - 伊登软件盘中涨幅一度超过50% [11][13] - 伊登软件附属公司与超聚变数字技术股份有限公司订立战略合作协议，围绕硬件算力、AI全场景应用赋能、生态共建三大方向合作，构建“算力硬件+AI应用+全流程服务”一体化体系 [15] 国内期货市场表现 - 液化气期货主力合约暴涨10.99%，触及涨停板，盘中创出年内新高 [3][16][17] - 低硫油期货主力合约盘中涨幅一度超过14%，后涨幅有所收窄 [18]

市场整体表现 - 亚太股市普遍下跌，MSCI除日本外亚太股指下跌2.1% [1][5] - 中国内地股市大幅下挫，上证综合指数午盘下跌1%至4024.23点，接近2月3日以来的最低水平 [5] - 香港股市同样走低，恒生指数下跌1.7%，恒生中国企业指数下跌1.3% [5] 主要指数与板块表现 - 沪深300蓝筹指数下跌1% [1][5] - 板块呈现普跌格局，有色金属和黄金板块领跌，中证申万有色金属指数与中证沪深港黄金产业指数均下跌近5% [2][5] - 能源与海运板块逆市上涨，沪深300能源指数上涨2.5%，中证海洋指数上涨1.6% [4][5] 市场驱动因素 - 地缘政治紧张局势升级是主要诱因，伊朗向海湾地区油气目标发射导弹，导致全球风险情绪受挫，油价飙升 [1][5] - 市场波动性预计将维持高位，冲突前景不明朗，抑制了投资者的资本配置意愿，使其保持观望 [1][5] 机构观点与个股动态 - 尽管市场普跌，有机构仍看好中国股票，认为其与全球市场相关性较低，是具吸引力的分散投资机会 [2][5] - 个股方面，互联网巨头腾讯股价大跌近6%，可能创下去年4月以来最大单日跌幅，原因是公司在芯片限制影响资本支出计划后，宣布将在2026年增加人工智能投资 [5]

文章核心观点 - 恒生科技指数经历两轮大幅调整后，当前估值已进入极具吸引力的“便宜”区间，结合内资持续买入、外资重估避险价值以及AI叙事带来的新机遇，当前位置可能是一个性价比较高的布局机会 [2][5][11][12][14][16][20][22][25][29] 从估值看：恒生科技已经到了“便宜”区间 - 截至2026年3月17日，恒生科技指数的滚动市盈率（PE-TTM）已降至约20.93倍，低于指数成立以来15%的历史分位数，意味着比过去85%的时间都要便宜 [11] - 横向对比，恒生科技动态市盈率约21倍，远低于创业板指（约41倍）和纳斯达克（约39倍），其市盈率处于近10年历史分位数5%以下的低估区间 [12] - 有观点认为，指数的暴跌更多是情绪和估值压缩的结果，而非企业基本面崩塌，成分企业营收和利润在熊市中仍保持增长，形成“低估值+稳增长”的背离 [14] 内资在“越跌越买”，外资重估港股避险价值 - 南向资金自港股通开通以来每年均净买入港股，2025年净流入规模达12,986亿人民币，远超2024年的7,470亿人民币 [16] - 2025年10月调整以来，南向资金绝大多数时间为净买入，在近期低点的2026年3月9日，单日净买入额超328亿人民币，创历史新高 [18] - 外资方面，知名投资者公开表示恒生科技指数被明显低估，同时受中东地缘局势影响，部分国际资金开始将港股视为相对安全且具高性价比的避险目的地 [20] AI叙事对恒生科技是危险也是机会 - 恒生科技指数成分股涵盖半导体、新能源车、互联网巨头、家电、消费电子、机器人等多个行业，其中互联网公司数量超10家，权重占比超45% [22][24] - 前期调整部分源于AI叙事引发市场对传统互联网公司的担忧，包括AI大模型烧钱、变现前景不明以及担心巨头错失AI风口 [24] - 近期AI应用商业化提速，如开源AI智能体框架引发热潮，互联网巨头的大模型持续迭代并从投入转向应用变现，这为其提供了新的估值锚点，AI亦可能在降本增效方面助力巨头 [25] 市场的顾虑也需要重视 - 市场看空者主要担忧部分公司盈利端承压、外部竞争（如非上市巨头崛起分流收入）以及地缘政治对全球流动性和美联储政策的影响 [26][27][28] - 有机构观点认为，仅凭“估值便宜”或不足以驱动持续指数级行情，需要内卷式竞争见顶、高频经济数据企稳以及地缘与中美关系等变量出现积极变化 [29] 通过基金间接买港股或是不错的选择 - 综合来看，恒生科技指数当前位置向下的空间有限，向上的弹性充足，处于较高性价比区间 [29] - 对于不熟悉港股市场的投资者，通过重仓港股的基金进行间接投资是一种选择，文章列举了2025年末70%以上资产投资于港股且规模在10亿元以上的36只公募基金作为参考 [29][30][31][32]

腾讯AI战略与产品布局 - 公司董事会主席兼首席执行官马化腾指出，以“龙虾”（OpenClaw）为代表的AI应用迭代加快，在To C端聊天机器人和To B端办公场景形成了新的“去中心化”入口，激发了普通用户和专业人士的需求 [2] - 公司能够整合PC端产品与腾讯云产品，发挥产品矩阵和生态优势 [2] - “龙虾”类应用具备无需等待、有记忆能力和个性等特点，更像助理，为AI落地到丰富场景提供了新战线，并对微信AI的设计规划带来启发 [2] - 针对AI智能体需求爆发，公司近期快速上线了包括WorkBuddy、QClaw等在内的数十款产品及安全方案，面向个人、开发者与企业用户提供多元选择 [2] 腾讯的竞争壁垒与基本面 - 申万宏源认为，OpenClaw类产品热度领跑，验证了基于微信、企业微信等高频率即时通讯入口在智能体应用层的裂变能力与场景穿透力 [3] - 微信拥有较高的月活跃用户，其社交关系链、支付及小程序生态构成的超级基建，为AI执行层构筑了天然“护城河” [3] - 公司主营业务持续释放健康的现金流，使其有能力在AI领域进行长期、稳健的投入，具备较大的长跑与赶超潜力 [3] 腾讯2025年财务业绩 - 公司2025年实现收入7517.66亿元，同比增长14% [3] - 公司权益持有人应占盈利为2248.42亿元，同比增长16% [3] - 公司持续加码AI投入，2025年全年资本开支达792亿元，研发投入857.5亿元，均创公司历史新高 [3] - 2025年毛利同比增长21%至4225.93亿元，主要得益于自研游戏、视频号及微信搜一搜营销服务等高毛利率收入贡献增加，以及金融科技服务与云服务的成本效益提升 [3] - 公司毛利率由2024年的53%提升至2025年的56% [3]

**行业与公司概览** * **行业覆盖**：本纪要广泛涉及多个行业，核心聚焦于**AI算力与数据中心**、**半导体（存储芯片、PCB、光通信）**、**化工**、**能源（石油、绿电）**、以及**航空航天**等板块[6][7][8][9] * **公司覆盖**：纪要提及了众多上市公司，包括但不限于沃森生物、和顺石油、大胜达、胜宏科技、腾讯控股、阿里云、百度智能云、三星电子、英伟达、谷歌等国内外行业龙头或重要参与者[6][7][8][10] **核心观点与论据** **1 AI算力与数据中心产业链** * **资本开支与需求旺盛**：腾讯控股2025年第四季度资本开支为224亿元，主要用于支持AI业务，并宣布今年AI投资至少翻倍[6] * **产品涨价反映供需紧张**：阿里云AI算力、存储等产品最高涨价34%，其中算力卡产品上涨5%-34%，文件存储产品上涨30%，涨价重要原因为“Token调用量暴涨”；百度智能云同类产品最高上涨30%[6] * **基础设施创新与增量**：英伟达发布Feynman芯片，首次将光通信引入芯片间互联，可降低AI数据中心通信能耗70%以上[8]；单台英伟达LPU服务器由32个托盘组成，单托盘含8张芯片，相比过往架构，单机柜托盘（等效PCB）数量显著提升，为PCB环节带来新增量[9] * **算电协同国家战略**：宁夏中卫大数据算力产业绿电园区二期项目公示，全部建成后总规划规模达460万千瓦，总投资近200亿元，服务于“东数西算”工程[7] * **散热技术受关注**：据报道，谷歌公司派团队来中国大陆考察用于数据中心服务器冷却的液冷设备[10] **2 半导体行业** * **存储芯片供应风险与涨价预期**：三星电子工会以93.1%的赞成率通过集体斗争行动议案，计划于5月举行总罢工[7]；韩国SK集团董事长预计全球内存芯片短缺可能持续到2030年，DRAM、NAND和HBM等存储芯片价格将持续上涨较长时间[7] * **PCB需求受益于AI硬件升级**：机构分析指出，英伟达LPU服务器架构变化导致单机柜托盘（PCB）数量显著提升，为PCB环节带来新增量[9] **3 能源与化工行业** * **地缘政治冲击供应链**：伊朗南帕尔斯石油化工设施遭美国和以色列袭击；伊朗报复打击利雅得炼油厂美方专属区域，卡塔尔拉斯拉凡工业城遭袭击[2][4] * **化工品价格传导**：中东战火点燃化工涨价链，巴斯夫宣布欧洲多类化工品最高涨价30%，化工巨头本月已对塑料添加剂提价[5] * **油价上涨**：国际油价上涨，布伦特原油期货收于每桶107.38美元，涨幅为3.83%[5] * **燃气轮机高景气**：机构认为全球航空发动机与燃气轮机供应链处于复合高景气周期，由民航补库、国防需求、AI数据中心电力缺口及维修需求共同驱动，呈现强需求与极端供给约束特征[11][12] **4 其他重要行业动态** * **商业航天进展**：蓝箭航天朱雀二号（2E）将于3月19日发射；中科宇航力箭二号可回收火箭计划于3月下旬首飞[13] * **创新药突破**：我国实现全球首例再生胰岛移植，为糖尿病治疗开辟新路径；2026 CMAC创新药物医学大会暨展览会于3月18-20日举行[15] * **航运市场展望**：机构认为，库存安全阈值上移催生的常规与安全补库需求叠加，若在政策松动或旺季临近时集中释放，可能成为驱动油运行业下一轮运价大幅上行的核心催化因素[17] * **3D打印投资**：华为哈勃入股消费级3D打印研发商魔芯科技[14] * **基金发行活跃**：3月18日全市场有7只主动权益基金成立，其中5只募集规模超10亿元；2026年以来募集规模超10亿元的主动权益基金已接近40只[1][3] **其他重要信息** * **公司控制权变更与投资并购**： * 沃森生物实际控制人将变更为黄涛，股票复牌[6] * 和顺石油拟5.4亿元收购高速接口IP公司奎芯科技51.11%表决权并取得控制权[6] * 大胜达拟5.5亿元投资高性能图形处理器公司芯瞳半导体[6] * **公司业务进展**： * 胜宏科技已完成M7及M8级材料在产品中的电性能和热性能验证，正积极推进M9/M10级材料认证；深度参与核心客户正交背板项目合作研发；公司在手订单饱满，订单能见度较高[6] * **金融市场表现**： * 美股三大指数集体收跌，道指跌1.64%，纳指跌1.46%，标普500指数跌1.36%[5] * 国际金价下跌，现货黄金跌3.67%，报4822.05美元/盎司[5]

行业核心观点 - 中国云计算行业出现历史罕见的定价反转，由持续二十年的降价周期步入涨价拐点 [2][3] - AI时代打破了云计算行业规模越大成本越低价格越向下的通缩范式，一个前所未有的提价周期正在中国AI云市场酝酿 [3][13] 头部云服务商集体涨价动态 - 阿里云宣布对AI算力、存储等产品调价，最高上调34%，原因是全球AI需求爆发与供应链涨价 [3][6] - 百度智能云宣布AI算力相关产品服务上调约5%-30%，并行文件存储等上调约30% [3][6] - 腾讯云此前已宣布涨价，其Tencent HY2.0 Instruct模型输入价格由0.0008元/千Tokens上调至0.004505元/千Tokens，涨幅高达463.13% [6] - 网宿科技宣布自2026年2月1日起对CDN产品提价35%-40% [6] - UCloud宣布自2026年3月1日起对所有合同续签和新客户提价 [6] - 海外云厂商如AWS和谷歌云也宣布了AI基础设施及网络服务的提价计划 [7] 涨价背后的核心驱动因素 - 以OpenClaw为代表的AI Agent应用渗透加速，使Token消耗量较传统对话式AI呈几何级跃升 [9] - 全球AI模型周度Token使用量近几周已达到约16万亿，相较2026年1月的水平几乎翻了三倍 [10] - 供给端面临芯片系统性瓶颈，全球内存芯片短缺可能持续到2030年，AI芯片H100/H200租金大幅上调且交付周期延长至2027年 [10] - 新建算力中心对电力与液冷散热要求更高，建设与运营成本显著高于传统数据中心 [10] - 在需求爆发而供给扩张受限的组合下，云基础设施进入“成本推动+供需紧张”的通胀环境 [11] AI云市场增长前景与定价影响 - 摩根士丹利预测，中国AI云市场（GenAI相关IaaS+MaaS）2024至2029年复合年增长率预计达72%，市场规模将从2024年的150亿元人民币跃升至2029年的2180亿元人民币 [13] - GenAI占中国IaaS+PaaS总市场的比重，将从2024年的6%升至2029年的39%，AI云将成为云计算最核心的增长引擎 [13] - 云厂商重新获得定价权的可能性上升，定价弹性将显著改善利润 [4] - 以阿里云为例，每提价1%，EBITA利润率即可提升1个百分点，或推动EBITA预测上调11% [13] - 若整体合同价格提升10%（假设每年20%的合同到期续签），EBITA利润率将扩张4个百分点 [13]

公司战略转向 - 公司已正式步入由人工智能投资驱动的新一轮战略周期，明确优先建设长期AI基础设施而非单纯追求短期利润增长 [3] - 为支持AI投资，计划2026年对混元及新AI产品的投资至少翻倍，并预计2025年的股份回购规模将低于2024年 [3] - 公司将资源向AI倾斜，收入增速快于利润增速将成为短期内的常态 [7] 财务影响与市场反应 - 高盛将公司2026和2027年的净利润预期下调1%至2%，并将12个月目标价从752港元下调至700港元 [7] - 由于AI相关成本导致运营支出增加，预计公司2026财年的营业利润率将收窄65个基点 [6] - 市场对公司减少回购转向增加AI投资的初步反应负面，公司ADR盘中大跌4%，其大股东Prosus下跌8% [3] - 高盛预计公司2026年调整后净利润同比增长7%，低于此前10%的预期 [3] AI投资规模 - 仅在2025年第四季度，公司在“元宝”及混元大模型上的投入就达到16亿元人民币，全年累计支出达18亿元 [7] - 管理层预计2026年对混元及新AI产品的投资将增加一倍以上 [7] - 高盛预计2026至2027年，公司的资本支出将分别达到1000亿元和1100亿元人民币，算力资源将优先向核心AI产品倾斜 [7] 核心业务表现与预期 - 2025年第四季度，公司总营收同比增长13%，游戏业务实现22%增长，营销服务收入同比增长19% [10] - 高盛对游戏业务持乐观预期，预计2026年第一季度和全年收入同比分别增长15%和12%，得益于常青游戏韧性和新游戏表现 [11] - 高盛预计营销服务2026年第一季度和全年收入同比分别增长17%和14%，受视频号用户时长增长20%及与电商平台深化合作推动 [11] - 高盛预计金融科技与企业服务2026年第一季度和全年收入同比分别增长7%和9%，企业服务受益于定价环境改善及国际云业务健康增长 [11] 估值与修复前景 - 公司目前的远期市盈率约为16倍，低于年初的18倍，也低于META和Alphabet等国际同行 [9] - 相比Meta、Alphabet或阿里巴巴等全球同行普遍22倍至29倍的估值水平，公司仍具备明显的估值修复空间 [13] - 估值修复的催化剂在于公司AI叙事的转变——从基础模型的后来者转变为智能体AI时代的受益者 [9] - 估值修复进程将紧密围绕公司的AI叙事演变，投资者需密切关注广告收入能否出现类似Meta的加速增长迹象，以及关键AI产品的发布时间表和商业表现 [13] AI产品与未来关键 - 当前低估值能否修复，关键在于混元3.0、元宝及微信AI助手等产品未来3至6个月的商业落地成色 [2] - 投资者和市场的下一步反应将主要取决于公司在未来几个季度内核心业务的AI整合进展，以及混元3.0、元宝应用等产品的表现 [3] - 需关注预计下月发布的混元3.0大模型、元宝AI应用、微信AI助手，以及涵盖SkillHub、OpenClaw和WorkBuddy等在内的生产力AI智能体工具在未来3到6个月内的实际商业表现 [13]

涉及的公司与行业 * 公司：腾讯控股 (Tencent Holdings, 0700.HK) [1] * 行业：互联网、人工智能、在线游戏、社交媒体、金融科技、云计算 [1][3][4][28] 核心观点与论据 * **投资评级与目标价**：重申“买入”评级，目标价上调至787港元，隐含43.0%的股价上涨空间和44.1%的总回报率 [1][6][47] * **AI战略与投资**： * 公司管理层预计2026年在新AI产品上的投资将比2025年的180亿元人民币增加一倍以上，这些投资具有前置性，但预计未来将实现货币化并盈利 [2][26] * 尽管短期内（2026年）收入增长可能快于利润增长，但管理层相信现有业务增加的利润足以覆盖新增的AI产品投资，且这只是短期现象 [1][2][27] * 公司并非大语言模型领域的先行者，但擅长后发制人，并已在其核心游戏和营销服务中早期应用AI，推动了增长 [1][4] * 混元(HY)3.0模型预计将于4月发布，微信中的新一代智能体服务也在开发中，可能成为未来几个月的重要催化剂 [1][4][20] * **核心业务的韧性**： * 管理层对通信工具、游戏和金融科技等核心业务的韧性充满信心，认为其网络效应、监管环境以及游戏受益于AI等因素，能抵御AI的威胁 [3][13] * 对于游戏业务，管理层认为AI目前尚无法独立创造以创新玩法为中心的游戏，且AI可能为消费者带来更多休闲时间，从需求侧利好在线游戏行业 [14][34][36] * **各业务板块表现与展望**： * **4Q25业绩回顾**：总收入1944亿元人民币，同比增长13%，超出市场预期；非国际财务报告准则净利润647亿元人民币，同比增长17% [11][12] * **增值服务(VAS)**：4Q25收入900亿元人民币，同比增长14%，其中游戏收入593亿元人民币（国内增长15%，国际增长32%） [16] * **在线广告**：4Q25收入411亿元人民币，同比增长17%，主要由AI驱动的广告技术升级推动 [16][38] * **金融科技及企业服务(FBS)**：4Q25收入608亿元人民币，同比增长8%，其中企业服务收入加速至同比增长22% [16][39] * **腾讯云**：2025年实现调整后营业利润50亿元人民币，预计2026年外部云服务收入将强劲增长，成为一项可持续的常青业务 [28][29] * **AI赋能核心业务与新能力**： * **游戏**：生成式AI加速了游戏内容生产，多模态能力支持PVP游戏中的虚拟队友和PVE游戏中的NPC [15][17] * **营销服务/视频号**：基础模型提升广告匹配和转化率；生成式AI帮助广告主更高效地创作广告；长序列大模型增强内容推荐智能，视频号是中国DAU排名第二的短视频服务 [19] * **企业SaaS**：提供腾讯会议中的AI代表（生成会议纪要）和企业微信中的智能客服摘要等工具 [19] * **金融科技**：轻量级AI模型提升信贷评分和欺诈检测能力，2025年贷款产品表现出更好的信贷质量和更低的坏账率 [19] * **智能体与“OpenClaw”**：管理层认为公司高度适合智能体的采用和部署，其跨平台能力和去中心化的小程序生态系统是独特优势 [22][24] 其他重要内容 * **财务预测调整**：将2026-2027年收入预测分别上调0.4%和1.0%，将净利润预测分别下调3.1%和1.3%，以反映最新的业绩、增强的AI投资、游戏增长势头等因素 [40][44] * **2026年具体预测**：预计国内/国际游戏收入同比增长8.7%/7.4%，广告总收入同比增长16.8%，金融科技及企业服务收入同比增长8.6%，调整后净利润同比增长8.4%至2815亿元人民币 [41] * **估值方法**：目标价基于分类加总估值法得出，其中在线游戏、在线广告、社交网络、金融科技、云/企业服务、投资组合分别给予12倍、22倍、25倍、15倍市盈率及5倍市销率，并对上市投资组合股权给予30%折价 [47][48] * **苹果iOS服务费下调**：管理层对近期生效的苹果iOS平台服务费下调表示欢迎，认为这将为腾讯带来更好的利润传导，并可能在全球范围内形成下降趋势 [37] * **风险提示**：包括核心PC游戏收入放缓快于预期、新手机游戏发布不成功、《王者荣耀》排名和势头下降、中国经济进一步放缓影响广告需求、监管环境变化等 [58]

投资评级与核心观点 - 报告对腾讯控股的投资评级为“买入” [1] - 报告基于分类加总估值法得出的目标价为750.0港元，较此前目标价760.0港元略有下调，较当前股价550.50港元有36.2%的上涨空间 [1][2] - 报告核心观点是，尽管2026财年将是腾讯人工智能的关键投资年，可能拖累短期盈利增长，但此举将巩固其竞争护城河，抓住智能体人工智能等新机遇，并缓解市场对其因投资不足而在人工智能竞赛中落后的担忧 [1] - 报告对腾讯核心业务的韧性及新兴人工智能机遇保持乐观 [1] 第四季度及2025财年业绩 - 腾讯2025年第四季度总营收同比增长13%至1944亿元人民币，非国际财务报告准则经营利润同比增长17%至695亿元人民币，均符合彭博一致预期 [1] - 2025财年全年总营收/非国际财务报告准则经营利润同比增长14%/18% [1] - 第四季度分业务看：1)游戏收入同比增长21%至593亿元人民币，占总收入31%，其中国内游戏和国际游戏收入分别增长15%和32% [7]；2)营销服务收入同比增长17%至411亿元人民币，占总收入21%，主要得益于人工智能增强的广告效果和定价 [7]；3)金融科技及企业服务收入同比增长8%至608亿元人民币，占总收入31%，其中企业服务收入在第四季度加速增长至22% [7] 人工智能战略与投资 - 管理层预计2026财年对新人工智能产品的投资将较2025财年的180亿元人民币增加一倍以上（超过360亿元人民币，约占2026财年预估总收入的4%） [1][7] - 预计2026财年人工智能投资将导致非国际财务报告准则营业利润率同比下降1个百分点至36%，非国际财务报告准则经营利润增长预计将放缓至同比增长6%，但随后在2027/2028财年将重新加速至10%和8% [7] - 报告预计2026财年人工智能领域将出现多个催化剂：1)基础模型：团队重组后的首个旗舰基础模型“混元3.0”正在进行内部测试，将于4月起对外提供 [7]；2)微信人工智能：腾讯正在微信内构建下一代智能体服务 [7]；3)生产力人工智能：公司正在其社交平台引入一系列自主人工智能智能体 [7] 业务展望与财务预测 - 报告预计腾讯2026-2028财年总营收将保持10%、7%、5%的可持续增长 [7] - 由于人工智能投资增加，报告将腾讯2026-2027财年的盈利预测下调了2-3% [1] - 具体预测为：2026-2028财年营收分别为8235亿、8831亿、9271亿元人民币；调整后净利润分别为2762亿、3001亿、3228亿元人民币；调整后每股收益分别为30.3、33.5、36.5元人民币 [2][8] - 报告预测的2026-2028财年调整后每股收益均低于市场共识预期，差异分别为-4.3%、-4.8%、-8.8% [9] 分类加总估值分析 - 目标价750.0港元由以下部分构成：1)游戏业务估值每股347.4港元，基于24倍2026财年预期市盈率，高于全球游戏同业平均19倍 [11][18]；2)社交网络服务估值每股33.2港元 [12]；3)营销服务估值每股148.5港元，基于22倍2026财年预期市盈率，高于行业平均20倍 [13][18]；4)金融科技业务估值每股105.8港元，基于4.5倍2026财年预期市销率，高于同业平均1.3倍 [14][18]；5)云业务估值每股33.4港元，基于4.5倍2026财年预期市销率，低于行业平均5.3倍 [14][18]；6)战略投资估值每股72.7港元，基于当前市值并应用30%控股公司折价 [15][20]；7)净现金估值每股8.7港元 [15] 同业比较 - 游戏业务估值所采用的24倍市盈率，对比了网易、艺电、Nexon等全球同业，其平均市盈率为19倍 [18] - 营销服务业务估值所采用的22倍市盈率，对比了分众传媒、Meta、谷歌等公司，其平均市盈率为20倍 [18] - 云业务估值所采用的4.5倍市销率，对比了微软、谷歌、Salesforce、金山云、亚马逊等公司，其平均市销率为5.3倍 [20] - 金融科技业务估值所采用的4.5倍市销率，对比了PayPal、Block等公司，其平均市销率为1.3倍 [20] 战略投资组合 - 腾讯战略投资组合的总价值（应用30%控股公司折价前）为9304.34亿港元，主要持股包括：拼多多（持股13.8%，价值1594.89亿港元）、Sea Ltd（持股17.6%，价值712.27亿港元）、Spotify（持股8.1%，价值681.35亿港元）、快手（持股15.8%，价值404.22亿港元）等 [21]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 机构认为2026年中国资产重估将走向纵深，由估值驱动转为盈利驱动，市场风格更均衡，行业配置关注科技、电力、化工、有色金属等，大类资产配置股强于债，商品配置更具弹性；房地产行业进入高质量发展和存量优化新阶段，“十五五”期间销售大概率企稳，一线城市房价有望2027年企稳[14][29] 各目录总结 宏观数据速览 - 2025年12月GDP不变价当季同比4.5%，较上期4.8%和去年同期5.4%下降[1] - 2026年2月制造业PMI为49.0%，较上期49.2%和去年同期50.2%下降；非制造业PMI商务活动为49.5%，与上期持平，较去年同期50.4%下降[1] - 2026年2月社会融资规模当月值23855亿元，较上期24926亿元下降，较去年同期22331亿元上升[1] - 2026年2月M0同比14.1%，较上期10.6%和去年同期9.7%上升；M1同比5.9%，较上期4.9%和去年同期0.1%上升；M2同比9.0%，较上期8.0%和去年同期7.0%上升[1] - 2026年2月金融机构新增人民币贷款当月值9000亿元，较上期3900亿元上升，较去年同期10100亿元下降[1] - 2026年2月CPI当月同比1.3%，较上期0.7%和去年同期 - 0.7%上升；PPI当月同比 - 0.9%，较上期 - 2.2%上升，与去年同期持平[1] - 2026年2月固定资产投资完成额累计同比1.8%，较上期 - 2.6%上升，较去年同期4.1%下降；社会消费品零售总额累计同比2.8%，较上期4.0%和去年同期4.0%下降[1] - 2026年2月出口金额当月同比39.60%，较上期5.90%和去年同期 - 3.10%大幅上升；进口金额当月同比13.80%，较上期1.90%和去年同期1.60%上升[1] 商品投资参考 综合 - 中美双方就特朗普总统访华事保持沟通[2] - 上海国际能源交易中心和上期所调整原油、低硫燃料油、燃料油品种套期保值交易持仓额度[2] - 3月18日国内36个商品品种基差为正，32个为负，沪镍、郑棉、铸造铝合金基差最大，苹果、强麦、普麦基差最小[3] - 伊朗对地区内与美国相关石油及能源设施发动导弹袭击，报复此前能源基础设施遭袭[3] - 美联储维持联邦基金利率目标区间3.50% - 3.75%不变，点阵图显示2026 - 2027年仅各降息1次，上调通胀及经济增长预期[3][4] 金属 - 3月18日黑钨精矿价格报103万元/吨，较年初上涨124%，较2025年初上涨超600%[5] - 深圳黄金珠宝首饰协会倡议企业落实大额交易实名登记[5] - 印尼下调镍矿产量配额，几内亚计划限制铝土矿出口，重塑全球基本金属供给格局[6] - 3月18日全球最大白银ETF持仓量减少125.35吨，最大黄金ETF持仓量减少2.57吨[6][7] - 3月17日伦敦金属交易所锡、铜库存创新高，铝库存创逾7个月新低，锌、镍库存有变动，铅、铝合金、钴库存持稳[7] 煤焦钢矿 - 几内亚可能将铝土矿出口与产量水平挂钩[8] 能源化工 - 中东能源设施遭袭风险升级，伊朗打击美国相关石油设施，伊拉克称伊朗天然气供应中断[9] - 卡塔尔拉斯拉凡工业城和沙特利雅得油气联合炼油厂遭袭[9] - 受油价走强和气温下降预期提振，美国天然气价格上涨，但供应趋紧，产量和库存是风险[10] - 美以伊冲突致中东石油日均出口量大幅下降[10] - 俄罗斯考虑提前对欧“断气”，欧盟简化非俄罗斯天然气进口预授权规则[10] - 全球面临40年来最严重能源危机，霍尔木兹海峡封锁将影响大量石油和天然气贸易[10] - 日本汽油零售均价创历史新高[11] - 美国上周EIA原油库存增加616万桶[11] 农产品 - 今年生猪期货价格持续下跌，多地猪价跌破10元/公斤，行业亏损[12] - 3月仔猪价格跌势加剧，养殖利润空间压缩[12] - 农业农村部推进种业振兴行动[12] 财经新闻汇编 公开市场 - 3月18日央行开展205亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，当日265亿元逆回购到期，净回笼60亿元[13] 要闻资讯 - 券商春季策略会认为2026年中国资产重估走向纵深，市场风格更均衡，股强于债，商品配置有弹性[14] - 美联储维持利率不变，2026 - 2027年各降息1次[14] - 中国证监会部署2026年全面从严治党和纪检监察工作[15] - 中美就特朗普总统访华事保持沟通[15] - 3月多家中小银行下调定期存款利率[16] - 3月25日河南、河北将招标发行政府债券[16][19] - 法国巴黎银行在中国银行间债券市场发行50亿元熊猫债[17] - 中央办公厅和国务院办公厅部署第二轮土地承包到期后再延长30年试点工作[17] - 1月日本、中国、英国持有美国国债规模均上升[18] - 迪拜楼市成交量下滑，香港成全球资本避险优选地[18][19] - 贵州毕节信泰投资有限公司两笔债务逾期，正与债权人磋商[19] - 腾讯2025年第四季度收入和盈利同比增长，董事会建议派发末期股息[19] - 融创房地产等公司涉及重大诉讼、资产冻结等事件[20] - 标普信评、惠誉国际对部分主体信用评级有调整[20] 债市综述 - 中国银行间债市延续暖意，主要利率债收益率下行，国债期货收盘齐升，资金面宽松[21][22] - 交易所债券市场部分债券涨跌不一[22] - 中证转债指数和万得可转债等权指数上涨[23] - 3月18日货币市场利率多数上行，Shibor、银行间回购定盘利率、银银间回购定盘利率表现分化[23][24] - 农发行、财政部、进出口行部分债券中标收益率和全场倍数等情况[25] - 欧债、美债收益率集体上涨[25][26] 汇市速递 - 在岸人民币对美元收盘上涨，中间价调升；美元指数上涨，非美货币普遍下跌[27] 研报精粹 - 东吴固收认为中国债券供给结构变化受市场焦虑和交易活跃度约束，将影响基础货币投放、机构承接能力和人民币资产定价[28][29] - 中信证券认为房地产行业进入新阶段，“十五五”期间销售企稳，一线城市房价2027年有望企稳[29] 今日提示 - 3月19日多只债券上市、发行、缴款、还本付息[30] 股票市场要闻 - A股探底回升，AI算力产业链爆发，周期股普跌[31] - 港股震荡走高，大模型概念股和存储半导体股活跃，南向资金净买入超12亿港元[31][32]