人工智能板块10月市场表现 - 人工智能板块指数10月涨跌幅为-2.28%，同期上证综指涨跌幅为1.85%，沪深300涨跌幅为-0.0006%，创业板指涨跌幅为-1.56% [1] - 10月人工智能板块成交额为16170.5亿元，同比增加15.23%，环比下降39.24% [1] - 板块呈现先抑后扬走势，整体微跌，伴随三季报披露出现显著分化格局 [1] 政策与宏观趋势 - “人工智能+”行动被写入十五五规划，应用将提速，并贯穿科研、制造、治理、服务全链条 [2] - 政策目标为到2027年人工智能与6大重点领域广泛深度融合，新一代智能终端、智能体等应用普及率超过70%，到2030年普及率超过90% [2] - 美方拟对中国关键软件实施出口管制，预计将加速EDA、CAD等关键软件的国产替代进程 [3] 未来产业与投资赛道 - 未来经济增长点包括量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等 [1][2] - 重点关注的细分赛道包括国产算力产业链、IDC服务商与算力租赁、国产信创厂商、AI Agent及应用、云计算厂商、一体机及端侧AI、数据要素产业链、EDA [1] - 三季报披露后，AI应用端部分标的如金山办公、合合信息等因业绩与政策催化共振而涨幅居前 [1]

公募基金总规模 - 截至第三季度，全市场公募基金总规模为35.4万亿元 [1] 债券基金规模变动 - 第三季度债券基金规模环比减少0.25万亿元，降幅为2.56%，总规模降至10.56万亿元 [1] - 三类纯债基规模合计回落0.75万亿元 [1] - 短期纯债基规模环比下降0.2万亿元，降幅达17.4%，规模降至0.95万亿元 [1] 债券基金资产配置 - 各类纯债基的债券仓位环比下降0.7至2.3个百分点，仓位水平在95%至97%之间 [1] - 资产配置以金融债（含政金债）为主 [1] - 债券品种大多集中在金融债（含政金债）、中票与企业债等 [1] 规模变动影响因素 - 短期纯债基规模下降主要受债市走熊和债基费率新规影响 [1]

中国证券业国际化发展新阶段 - 行业国际化发展进入新阶段，从“试点探路”转向“系统推进”，与培育一流投资银行目标共振 [1] - 行业国际化由全球金融格局重塑和中国经济高质量发展转型双重驱动 [1] 中资券商全球化布局特征 - 中资券商全球化布局从“规模扩张”迈向“价值深耕”，构建了以中国香港为核心枢纽的成熟多元体系 [2] - 中资券商旗下38家境外一级子公司稳健运营，头部券商国际业务收入占比高达25% [2] - 2024年全年及2025年前三季度，中资券商累计服务超120家企业赴港上市，融资规模突破2700亿港元 [2] - 通过沪深港通及“跨境理财通2.0”等机制搭建境内外资金桥梁，拓宽财富管理跨境空间 [2] - 引入海外中长期资金，如招商证券为新加坡淡马锡落地QFII账户，中国银河子公司发行新加坡首只跟踪中证1000指数的ETF产品 [3] 外资券商在华展业特征 - 外资券商在华展业从“试探布局”转向“深度扎根”，16家外资券商中已有5家实现全资控股 [4] - 国际投行系、商业银行系与合资券商三大类机构业务向投资咨询、资管等领域延伸 [4] - 摩根大通证券的跨境融资服务和瑞银证券的全球资产配置方案发挥全球网络优势 [4] - 外资券商扮演“超级联络人”角色，通过政策建言、研报发布等方式促进国际经验与中国实践融合 [4] 开放升级下的行业格局变化 - 中资券商“走出去”与外资券商“引进来”的“双向奔赴”构建行业新格局，形成“双向赋能”模式 [5] - 金融业高水平开放带来更多同台竞技机会，驱动行业打破内卷、走出舒适区，迈向高质量发展 [5]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”（维持）[1][3] 报告核心观点 - 25Q3受益于慢牛行情，券商业绩同比延续高增长，上市券商营业收入、归母净利润同比分别增长+43%、+63% [1] - 慢牛行情持续，券商作为“牛市旗手”整体滞涨，值得更多关注和仓位配置 [1] - 预计2025年行业实现总营收5567亿元，同比+23%，实现净利润2338亿元，同比+40%；ROE为7.17%，同比+1.68个百分点 [6][95][96] - 截至2025年11月4日，券商板块PB为1.53倍，处于近10年来41.48%分位点；25Q3机构持仓为0.90%，低于标配3.99% [6][97] 业绩受益慢牛行情，同比延续高增 - **景气度：股强债弱**：25Q3创业板指累计上涨51.2%，三大指数平均上行28.3%；债市整体走熊 [6][9] - **市场活跃度**：25Q3两市日均股基成交额为19297亿元，同比+110%；日均两融交易金额达1632亿元，同比+146%，两融交易金额占比达8.5%，同比+1.3个百分点 [6][11] - **业绩总览**：25Q3上市券商实现营业收入4196亿元，同比+43%；归母净利润1690亿元，同比+63%；扣非净利润1620亿元，同比+70% [6][16] - **收入结构**：自营/经纪/信用/资管/投行收入占比分别为45.2%/27.0%/8.2%/8.0%/6.0%，同比分别+0.5/+4.5/-0.2/-3.4/-1.3个百分点 [6][20] - **ROE与杠杆**：25Q3平均年化ROE为7.51%，较24年+2.2个百分点；总杠杆倍数为4.09倍，较25H1的3.84倍持续增长 [6][25] - **集中度与成本**：营收CR5、CR10分别为42%、65%，同比分别为+0、+1个百分点；扣非净利润CR5、CR10分别为45%、70%，同比分别为-3、-2个百分点；管理费用占调整后营业收入为49%，同比-11个百分点 [6][28] 分部业务 - **经纪业务**：25Q3上市券商经纪净收入1118亿元，同比+68%；集中度CR5、CR10分别为38%、62%，同比分别+2、+3个百分点；国泰海通单三季度经纪收入超过中信证券跃居首位 [6][39] - **投行业务**：25Q3投行收入252亿元，同比+16%；集中度CR5、CR10分别为52%、68%，同比分别+8、+5个百分点；25Q3 IPO募集资金760亿元，同比+67%，再融资募集资金2781亿元，同比+131% [6][47][56] - **资管业务**：25Q3资管收入333亿元，同比-2%，但降幅收窄；集中度CR5、CR10分别为65%、79%，同比分别+7、+5个百分点；25H1券商资管规模6.1万亿元，同比-4% [6][56][60][64] - **自营业务**：25Q3自营收入1869亿元，同比+42%；自营收益率（年化）为5.50%，较24年+1.5个百分点；自营杠杆达2.10倍；权益类资产/净资本指标平均为24.7%，较24年+4.8个百分点 [6][56][70][78] - **信用业务**：25Q3利息净收入339亿元，同比+38%；集中度CR5、CR10分别为45%、64%；全市场日均两融余额为19422亿元，同比+30%；上市券商融出资金达2.01万亿元，同比+63% [6][82][83] 全年展望与投资建议 - **行业预测**：基于慢牛行情和超预期的降本力度，预计2025年经纪、投行、资管、信用、自营业务收入将分别实现+48%、+68%、+9%、+8%、+13%的同比增长 [95][96] - **投资策略**：建议围绕潜在催化低吸相关个股，包括公募平配背景下的权重绩优股（如国泰海通、华泰证券、中金公司）和政策博弈阶段的弹性标的（如广发证券、国信证券）；中长期关注股权变更、并购重组主题（如中国银河、中信建投、兴业证券） [6][97]

自营业务整体表现 - 自营业务再度成为拉动券商业绩增长的主引擎 [1] - 前三季度已有6家券商自营业务收入超过百亿元 [1] - 上市券商自营业务业绩分化显著，呈现冰火两重天格局 [1] - 逾八成券商前三季度自营收入实现增长，部分券商自营收入甚至翻倍 [3] - 券商自营投资资产规模达到70915亿元，同比提升15%，较上年末增长15%，占总资产比重为48% [2] 领先券商自营业务收入 - 中信证券自营业务收入高达316.03亿元，占到当期总营收比重的57% [3] - 国泰海通、中国银河两家券商分别实现自营业务收入203.70亿元、120.81亿元 [3] - 申万宏源、中金公司、华泰证券三家头部券商当期自营收入也超过百亿元 [3] - 长江证券实现自营收入30.44亿元，相比上年同期增长了290% [3] - 国联民生实现了逾200%的增长，浙商证券、华西证券自营收入均实现翻倍增长 [3] 表现落后券商自营业务 - 湘财股份、太平洋、中原证券、中银证券、华林证券、国盛证券等券商自营业务营收低于5亿元 [4] - 国盛证券、华林证券前三季度分别实现自营收入2.02亿元、1.81亿元，同比下降均超四成 [4] - 中原证券、华泰证券、国海证券等多券商该项业务收入当期降幅也均超10% [4] 券商重仓股行业分布 - 44家券商出现在361只个股的前十大流通股股东名单中，持仓市值合计超660亿元 [5] - 硬件设备行业个股最多，达到41只 [6] - 化工行业个股数量紧随其后，达到33只 [6] - 医药生物、机械等行业的个股数量均超20只 [6] - 消费零售、工业贸易与综合、石油化工、银行、房地产、纺织服装等行业个股数量均不足5只 [7] 券商重仓股集中度与调仓 - 11家券商重仓个股超过10只，华泰证券重仓股票数量最多达50只，中信证券以39只位居第二，国信证券重仓36只 [7] - 山东高速、中矿资源、佛燃能源3只个股均被3家券商共同重仓，20余只个股被2家券商共同重仓 [8] - 券商对逾100只个股的持仓市值超过1亿元，中信建投对牧原股份持仓市值最高达19.84亿元 [8] - 申万宏源重仓的光启技术市值10.79亿元，藏格矿业被两家券商持仓市值合计超18亿元 [8] - 券商合计新进193只个股，主要来自硬件设备、化工、机械、医药生物等行业 [8] - 国泰海通新进邮储银行1.26亿股规模居首，国信证券新进中国外运、广汇能源，申万宏源新进莲花控股，东兴证券新进广汇能源持仓均超3000万股 [8] - 62只个股遭券商减持，多面临业绩压力，如东吴证券减持中南传媒1691万股，东方证券减持皇氏集团1500万股，申万宏源减持宏达股份1336.44万股 [8] 市场环境背景 - 市场回暖为券商自营业务增长提供有利环境，三季度主要股指大幅提升，上证指数涨逾14% [2]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 基金规模方面债基规模明显回落，Q3债基规模收敛，配置上利率债减、信用债增，仅债券型基金规模收缩，其余类型基金规模回升 [1][8][9] - 债基关键指标呈现普遍降杠杆、缩久期、信用适度下沉的特点，绩效指标收益回落、回撤走阔、风险后收益指标表现回落 [3][46] 根据相关目录分别进行总结 基金规模：债基规模明显回落 - Q3债基规模收敛明显，配置上利率债减、信用债增。Q3公募基金规模扩张至35.4万亿元，债基规模占比环比减少2.57%、0.25万亿元至10.56万亿元，仅债券型基金规模收缩，股票型基金扩张幅度最大。纯债基金新发规模略小于到期规模，2025Q4可能到期3只、规模10.14亿元左右。纯债基金券种配置以金融债为主，利率债比重减少、信用债比重增加 [8][9][13][16] - 三类纯债基规模合计回落0.75万亿元，债券仓位下降0.7 - 2.3个百分点。中长期纯债型基金规模环比降0.55万亿元、债券仓位环比降0.71pct；短期纯债型基金规模环比降0.2万亿元、债券仓位环比降2.24pct；混合债券型一级基金规模环比略降0.003万亿元、债券仓位环比降0.73pct。各类型纯债基资产配置大多以金融债为主 [23][31][38] 债基关键指标：普遍降杠杆、缩久期、信用适度下沉 - 收益、风险收益表现均回落，最大回撤走阔。整体债基季度平均收益率0.52%，环比下降0.53pct；最大回撤中位数由 - 0.15%扩张至 - 0.54%；Sharpe和Calmar比率分别为 - 0.01和8.03，较上期明显回落。分类型看，中长债、短债、一级债基平均收益率环比回落0.5 - 1.3pct；最大回撤环比走阔0.06 - 0.4pct；三类纯债基Sharpe比率与Calmar比率分别环比下降0.3 - 0.4和33 - 76 [46][47][50][53] - 杠杆率、久期均回落，重仓集中度回升，信用适度下沉。纯债基杠杆率普遍下降2 - 5pct至111 - 117%；平均久期环比下降0.2 - 1.3年至0.9 - 3年；重仓集中度回升至40.04%左右；中长、短期纯债基AAA级持仓环比下降2.99pct、3.45pct至93.43%、92.32%，混合一级债基信用策略相对保守 [55][57][60][63][66]

公司评级与观点 - 中国银河给予恒玄科技“推荐”评级 [1] - 评级理由包括布局边缘场景和前瞻性产品布局 [1] 公司财务与运营表现 - 公司营收持续环比增长 [1] - 公司毛利率维持在高位水平 [1] 公司研发与战略 - 公司进行了高强度的研发投入 [1] - 公司进行了前瞻性的产品布局 [1] - 公司的研发与布局为长期发展积蓄动能 [1]

原油价格分析与预测 - 预计11月Brent原油价格宽幅震荡，运行区间参考60-67美元/桶 [1] - 10月Brent、WTI月均价分别为64.0、60.0美元/桶，环比分别下降5.4%、5.5% [1] - OPEC+八个成员国同意将12月石油产量提高13.7万桶/日，但计划在2026年1-3月暂停增产 [1] - 美国制裁俄罗斯主要石油企业引发市场对供应中断的担忧 [1] - 美国炼厂开工率截至10月24日为86.6%，较9月底下降4.8个百分点 [1] 中国原油市场供需 - 1-9月中国原油表观消费量5.82亿吨，同比增长1.9% [2] - 1-9月中国加工原油5.51亿吨，同比增长3.7% [2] - 1-9月中国原油产量1.63亿吨，同比增长1.7%，进口量4.23亿吨，同比增长2.6% [2] - 原油对外依存度为72.7%，维持高位 [2] 中国天然气市场供需 - 1-9月中国天然气表观消费量3182亿方，同比增长0.9% [3] - 1-9月中国天然气产量1949亿方，同比增长6.5%，进口量1285亿方，同比下降5.9% [3] - 天然气对外依存度为40.4%，同比有所回落 [3] 中国成品油市场供需 - 1-9月中国成品油表观消费量2.81亿吨，同比下降2.2% [4] - 1-9月中国成品油产量3.08亿吨，同比下降2.7%，出口量0.27亿吨，同比下降7.2% [4] - 1-9月汽油、煤油、柴油表观消费量分别同比变化-4.8%、3.7%、-1.3% [4] 行业政策与投资机会 - “十五五”规划建议稿发布，未来将综合整治“内卷式”竞争，培育壮大新兴产业 [1] - 推荐PTA、涤纶长丝、机器人材料等板块投资机会 [1]

公司战略与核心竞争力 - 公司以成为具有国际影响力的一流投资银行为战略规划目标 [1][2] - 公司注重战略的连贯性和执行力，以打造现代一流投资银行为目标推动体制机制全面优化 [2] - 公司依托国有平台特色和资源协同优势，在中投系统内推动资源整合与业务联动，构建差异化综合竞争力 [2] 财富管理业务转型 - 公司自2019年启动从传统经纪业务向财富管理转型，已构建客户分类、服务分层、投顾分级、产品多元、科技支撑的财富管理体系 [3] - 公司服务客户超千万，通过精准客户分层与陪伴式服务提升客户黏性与长期信任 [3] - 公司践行用生态替代业务，用场景替代营销的财富管理转型理念 [7] 服务国家战略与金融赋能 - 公司围绕服务国家战略设置业务考核机制，将践行科技金融、绿色金融、普惠金融、数字金融、养老金融等金融五篇大文章落实为具体经营举措 [2][3] - 在科技金融领域，公司通过股票质押为科技型上市公司提供资金支持，并积极助力科技企业科创板上市、再融资 [4] - 公司设立企业家办公室，为科技类上市公司在公司治理、ESG建设等方面提供专业指导与服务 [4] 星耀领航计划与生态构建 - 公司于2025年5月发起星耀领航计划，旨在构建一个赋能中国科创新力量的生态平台 [5][6] - 该计划通过投研对接、项目路演、行业论坛及定制化综合金融服务，支持聚焦于硬科技和战略性新兴产业的私募管理机构 [6] - 目前参与星耀领航计划的私募机构已突破1300家，展现了强大的行业号召力 [6] 公司治理与透明度 - 公司将治理能力视为企业发展根基，坚持信息的准确、及时披露，并与市场保持高效沟通 [2][3]

公司战略与治理 - 公司以成为具有国际影响力的一流投资银行为战略规划目标 [1][2] - 公司注重战略的连贯性和执行力，以打造现代一流投资银行为目标推动体制机制全面优化 [2] - 公司依托国有平台特色和资源协同优势，在中投系统内推动资源整合与业务联动 [2] - 公司围绕服务国家战略设置业务考核机制，将践行金融五篇大文章落实为具体经营举措 [2] 财富管理转型 - 公司自2019年启动从传统经纪业务向财富管理转型，已基本构建客户分类、服务分层、投顾分级、产品多元、科技支撑的财富管理体系 [3] - 公司服务客户超千万，通过精准的客户分层与陪伴式服务提升客户粘性与长期信任 [3] - 公司践行用生态替代业务，用场景替代营销的财富管理转型理念 [7] 服务科技创新与金融赋能 - 公司高度重视对科技金融、绿色金融、普惠金融、数字金融、养老金融的赋能 [3] - 在科技金融领域，通过股票质押为科技型上市公司提供资金支持，并积极助力科技企业科创板上市、再融资 [4] - 公司设立企业家办公室，为科技类上市公司在公司治理、ESG建设等方面提供专业指导与服务 [4] 星耀领航计划 - 公司于2025年5月发起星耀领航计划，旨在构建一个赋能中国科创新力量的生态平台 [6] - 该计划通过投研对接、项目路演、行业论坛及定制化综合金融服务，为聚焦硬科技的私募管理机构提供支持 [6] - 目前参与的私募机构已突破1300家，展现了强大的行业号召力 [6] - 该计划是公司功能性引领发展道路的关键实践，旨在实现科技驱动－资本支持－产业成长－财富增值的良性循环 [6][7]