公司核心人事变动 - 创始人陈景河于2026年1月1日正式宣布退休，结束其长达44年的矿业生涯 [1] - 公司于2025年12月31日完成董事会换届，选举邹来昌为董事长，林泓富为副董事长，任期三年 [1] - 新任董事长邹来昌与总裁林泓富分别于2003年和2006年进入公司管理层，是内部培养的核心骨干 [5] 公司2025年业绩与2026年计划 - 2025年归属于上市公司股东的净利润预计为510亿元至520亿元，同比增长59%至62% [1] - 2025年扣非净利润预计为475亿元至485亿元，同比增长50%至53% [1] - 业绩预增主因是主要矿产品产量增加，以及矿产金、铜、银销售价格同比上升 [1] - 公司提出2026年度产量计划：矿产金105吨、铜120万吨、当量碳酸锂12万吨、银520吨 [1] 公司发展历程与战略 - 公司于1993年由陈景河创建，通过对紫金山“鸡肋”小矿进行“革命性创新”，将其发展为世界级金矿，并完成资本积累 [3] - 2000年完成股份制改造后，公司响应国家战略走出紫金山，面向全国发展 [4] - 近十余年积极投身“一带一路”，加速全球化，海外资源储量、产量和利润已全面超越国内 [4] - 公司已从县属小企业成长为世界500强，总市值超9000亿元人民币，跻身全球金属矿企前三 [4] - 旗下控股多家上市公司，“紫金系”合计市值超过14000亿元 [4] - 公司是一家国有相对控股的混合所有制上市企业 [4] 公司核心竞争力与文化理念 - 公司的创新理念强调普遍原理与客观实际结合、最适合的就是最好的、以及不断否定自我 [17] - 高效运营得益于团队协同与管理层表率，给予前线基于规则的充分授权与强大后台支持 [18] - 企业文化核心是“共同发展”，坚持“以价值创造者为本”，并努力构建适配的ESG体系 [18] - 公司认为坚守艰苦行业、形成比较竞争优势是成功的关键 [16] - 公司发展得益于抓住了中国改革开放与工业化催生的大宗原材料超级周期机遇 [8] 公司面临的挑战与未来展望 - 创始人陈景河认为，在主营金属价格屡创新高、公司效益持续可期时主动交棒，是对公司持续发展负责任的态度 [5] - 公司承认曾因决策失误失去多个重大发展机会，全球化进程与国内管理思维的矛盾解决不及预期 [18] - 公司在招聘培养领军人才和国际化人才方面力度不够，应用数字信息化技术作为管理工具存在差距 [18] - 创始人完全相信新一届管理层有能力践行既定战略，将公司带上全新高度 [5]

核心观点 - 2025年12月31日，A股市场迎来一波年度业绩预告“报喜潮”，7家公司集体发布业绩预告，预计全年业绩将实现同比大幅增长，最高预增超300% [1] - 业绩高增长预期反映了特定行业景气度的强劲回升，也显示了企业通过产品升级、成本控制和战略并购穿越周期的能力 [1] - 截至2025年12月31日，共有10家公司发布了2025年度业绩预告，且全部预增 [9] 业绩预告概览 - **传化智联**：预计归母净利润54,000万元至70,000万元，同比增长256.07%至361.57% [3] - **天赐材料**：预计净利润110,000万元至160,000万元，同比增长127.31%至230.63% [3] - **光库科技**：预计净利润16,879万元至18,219万元，同比增长152.00%至172.00% [3] - **首钢股份**：预计净利润92,000万元至106,000万元，同比增长95.29%至125.01% [3] - **盐湖股份**：预计净利润829,000万元至889,000万元，同比增长77.78%至90.65% [3] - **孩子王**：预计净利润27,500万元至33,000万元，同比增长51.72%至82.06% [3] - **华菱钢铁**：预计净利润260,000万元至300,000万元，同比增长27.97%至47.66% [3] 业绩增长驱动因素 - **传化智联**：增长为综合驱动，化学业务聚焦高毛利产品、优化营销提升收入，物流业务资产结构优化和战略聚焦贡献增长，年内资产运作（如转让部分子公司股权）带来显著非经常性收益 [4] - **天赐材料**：增长由行业景气驱动，核心动力是新能源汽车市场持续扩容与储能行业快速崛起带来的锂离子电池材料需求放量 [4] - **光库科技**：增长逻辑聚焦技术创新和市场开拓，得益于新产品研发持续投入以及对国内外新客户的成功拓展 [4] - **首钢股份**：通过坚定不移的“高端化”产品转型实现逆势增长，叠加降本提效增强盈利能力 [5] - **孩子王**：通过“三扩”战略和大力推行加盟模式，特别是加速布局下沉市场，实现业绩增长 [5] - **华菱钢铁**：在2025年面临一次性补缴超6.57亿元环境保护税及滞纳金的不利因素下，仍实现净利润正增长，凸显公司通过强化内部成本控制和持续推进绿色化、高端化、智能化、精益化转型所构筑的经营韧性 [5] 锂电产业链复苏 - 与新能源锂电产业链相关的公司业绩显著回升，是产业链从下游需求到上游材料价格整体回暖的直接体现 [7] - **天赐材料**：作为电解液行业龙头企业，其增长与全球能源转型大趋势紧密绑定，新能源汽车渗透率持续提升和储能项目大规模建设形成对电池材料的“双轮驱动” [7] - **盐湖股份**：业绩回暖直观反映了上游资源品价格修复，主营产品氯化钾市场价格较上年同期上涨，碳酸锂价格在经历波动后“下半年价格有所回暖” [7] - 两家公司业绩联动勾勒出锂电产业链复苏链条：终端市场强劲需求拉动中游电池制造和材料生产景气度，进而逐步向上游资源开采和加工环节传导，推动产品价格企稳回升 [7] 其他已预告业绩公司 - **立讯精密**：预计2025年归母净利润165.18亿元至171.86亿元，同比增长23.59%至28.59%，于2025年10月30日晚率先预告 [10] - **三花智控**：预计2025年归母净利润38.74亿元至46.48亿元，同比增长25%至50%，增长源于巩固制冷空调电器零部件业务龙头地位把握市场需求，以及新能源汽车热管理领域领先市场布局拓展优质订单 [10] - **紫金矿业**：预计2025年归母净利润约510亿元至520亿元，同比增长约59%至62%，业绩预增因主要矿产品产量同比增加（其中矿产金约90吨，同比增加约17吨）以及报告期内矿产金、矿产铜、矿产银销售价格同比上升 [10] - 受优秀业绩刺激，紫金矿业A股股价在2025年最后一个交易日大涨3.14%，报收于34.47元/股，总市值超9000亿元，再创历史新高 [11]

2025年香港IPO市场全面复苏 - 香港资本市场在2025年迎来全面复苏，全年IPO募资额超过2858亿港元，重回全球交易所榜首位置[1] - 全年共有119家公司在港上市，较2024年增长63%[1] - 12月成为香港IPO市场自2019年11月以来最繁忙的月份，至少25家公司在当月上市[1] - 12月30日，六家公司同日登陆港股市场，创下五年来首次六家公司同日上市的纪录[1] 募资规模与结构 - 2025年全年募资总额达2858.18亿港元，较去年暴增2.25倍[2] - 大型IPO是推动募资额增长的关键，前十大IPO中有8家公司募资额超过百亿港元[2] - 宁德时代以410.06亿港元位列榜首，紫金黄金国际以427.81亿港元紧随其后，两者分别为全球第一和第二大IPO[2] - A股公司在港股IPO市场中扮演重要角色，全年有19家A股公司成功赴港上市，总计募资约1400亿港元，接近港股市场新股募资额的一半[2] - 在前十大IPO中，有6家为A股公司，另有紫金黄金国际由A股公司紫金矿业分拆而来[2] - 截至12月28日，年内共有547家公司递表港交所主板市场，其中A股上市公司超过100家，占比近20%[2] 行业分布与市场参与者 - 上市公司数量最多的行业包括医药生物、软件服务、医疗设备与服务、硬件设备、有色金属[2] - 募资金额较高的行业包括电气设备、有色金属、医药生物、汽车与零配件、软件服务[2] - 保荐人方面，摩根士丹利亚洲以全年保荐13家港股IPO排名第一[5] - 承销商方面，利弗莫尔证券以全年承销32家港股IPO排名第一[5] - 律师事务所方面，高伟绅以全年参与24家港股IPO排名第一[5] - 会计师事务所方面，安永以全年参与41家港股IPO排名第一[5] 制度创新与市场活力 - 港交所《上市规则》第十八A章和第十八C章为未盈利的生物科技和特专科技公司打开上市通道[1] - 自第十八A章和第十八C章实施以来，共有88家生物科技和特专科技公司在港上市[3] - 2025年，港股市场共有16家公司以第十八A章规则上市[3] - 截至12月28日，还有37家公司已通过第十八A章规则递表，1家公司已通过第十八C章规则递表[3] - 2025年5月，港交所正式推出“科企专线”服务机制，支持特专科技公司与生物科技公司通过保密形式提交上市申请[3] - 市场流动性大幅改善，2025年前11个月的平均每日成交金额为2558亿港元，同比上升约95%[3] 市场驱动因素与未来展望 - 推动IPO热潮的主要力量包括中国科技企业的集中上市、A股公司赴港上市潮以及市场流动性的大幅改善[1] - 对AI概念股的兴趣将在2026年初持续，投资者因担忧美国AI泡沫而转向中国AI股票，同时也受到中国政府对该行业有利政策预期的推动[4] - 德勤预测，在超过300宗上市申请的支持下，2026年香港新股市场融资额有望达到至少3000亿港元[1] - 德勤进一步预测，2026年全年香港新股市场将有约160只新股发行，总融资不少于3000亿港元[5] - 美联储降息和增加购买国债、中国内地企业出海及加大对硬科技和新质生产力领域的支持，以及港股市场正在进行和未来将会推行的资本市场改革，均有助于吸引更多超大型新股[5]

2025年A股市场回顾 - 2025年A股市场呈现有色金属与科技成长双主线并进的格局[1] - 截至2025年12月31日，A股日均成交额达1.73万亿元，创下历年新高[8] 有色金属行业表现 - 有色金属行业成为2025年最大赢家，全年指数涨幅达94.73%，居行业年度涨幅榜首位[1] - 截至2025年末，有色金属行业A股市值已逼近5万亿元，共有12只个股市值迈过千亿元大关[5] - 行业龙头紫金矿业2025年涨幅达133.09%，A股市值飙升至7100亿元以上[5] - 不含次新股，有色金属行业共有46只个股于2025年创下历史新高，仅最后一个交易日就有4只龙头股创新高[4] 有色金属价格上涨驱动因素 - 2025年金属品种价格普遍大幅上涨：伦敦金现年度涨幅超64%，伦敦银现年度涨幅超149%，LME铜价年度涨幅超41%，碳酸锂主力合约价格年度涨幅超54%[4] - 国际金价与国际银价多次刷新历史峰值，黄金价格一度涨至4550美元/盎司，白银价格一度涨至83.97美元/盎司[4] - 本轮金属牛市的核心逻辑在于供给端的刚性约束与需求端的结构性迭代形成共振，叠加宏观政策与地缘格局催化，形成“供给紧平衡+需求新增长”的组合[4] 有色金属个股表现 - 斯瑞新材2025年涨幅达342.41%，A股市值299.67亿元[7] - 天力复合2025年涨幅达242.13%，A股市值76.94亿元[7] - 中洲特材2025年涨幅达233.58%，A股市值95.31亿元[7] - 招金黄金2025年涨幅达228.97%，A股市值121.33亿元[7] - 洛阳钼业2025年涨幅达210.27%，A股市值3492.17亿元[7] 科技成长行业表现 - 电子、通信、计算机、电力设备、机械设备等行业2025年指数涨幅均超40%[1] - 电子行业日均成交额达2665.65亿元，成交活跃度最高[8] - 截至2025年末，电子行业A股市值达13.77万亿元，历史上首次超越银行，问鼎行业市值冠军，一年内市值增长5.56万亿元[8] - 电力设备、非银金融、医药生物、机械设备行业A股市值均超过5万亿元[9] 融资资金流向 - 2025年融资资金明显向科技赛道倾斜[11] - 电子行业2025年融资净买入1655.27亿元，排名行业第一[12] - 电力设备行业融资净买入1008亿元，通信行业融资净买入630.41亿元[12] - 截至2025年12月30日，电子行业融资余额3820.64亿元，稳居第一[15] - 电力设备行业融资余额为2277亿元，由2024年末的第五位跃升至第二位[15] 2026年机构关注方向 - 机构对2026年A股市场持乐观预期，认为是“十五五”规划开局之年，政策层面会给予市场呵护，内资长期资金稳定流入，外资有望继续回流[15] - 科技成长、周期反转、扩内需、出海等是机构关注的重要方向[15] - 具体细分赛道包括：AI应用、资源股、机器人、固态电池、可控核聚变、储能、创新药等[15] - 长江证券建议关注全球产业链共振方向，如机器人、AI应用、商业航天等，并认为美联储降息及制造业PMI回升可能带动资源品价格进一步抬升[16] - 广发证券指出AI仍是产业主线，海外链关注供需缺口，国内链关注算力需求反弹与端侧创新，同时认为电力、新能源迎来困境反转[16] - 招商证券认为2026年盈利增速较高的板块主要集中在信息技术、资源品、中游制造等领域，市场主线仍是科技[16] - 中泰证券建议围绕四条主线布局：科技创新、上游资源“反内卷”受益方向、新消费领域、安全资产配置[17] - 平安证券建议关注四条主线：科技创新、先进制造、上游周期、内需消费[17]

2025年业绩预告与财务表现 - 预计2025年全年实现归母净利润约510亿至520亿元人民币，同比增长约59%至62%，再创历史新高 [1] - 公司市场价值得到重估，市值年内连跨4个千亿大关至8800多亿元人民币，位列全球上市金属矿企前三 [1] 产量增长与运营成果 - 矿产金产量同比增长23.5%至90吨，超额完成年度计划 [1] - 矿产铜产量同比增长2%至109万吨 [1] - 通过并购加纳阿基姆金矿（年均产金5.8吨）和哈萨克斯坦瑞果多金矿（年均产金5.5吨），带动黄金产量提升 [1] - 2026年产量目标为：矿产金105吨、矿产铜120万吨、当量碳酸锂12万吨、矿产银520吨，矿产金产量将较原计划提前两年突破百吨大关 [2] 关键项目进展与未来产能 - 西藏巨龙铜矿二期改扩建工程联动试车，达产后一、二期整体单日矿石处理量将达35万吨，年矿产铜将达30万至35万吨 [2] - 卡莫阿冶炼厂进入试生产阶段，达产后每年可节约运输费用超3亿美元 [2] - 锂板块的西藏拉果措、阿根廷3Q、湖南湘源项目于年内相继建成投产，有望成为新业绩增长引擎 [2] 资本运作与平台建设 - 将境外黄金矿山资产分拆至香港联交所上市，募资287亿港元，创造了近4000亿港元市值的全球第四大黄金矿业上市公司 [3] - 完成对A股藏格矿业的控制权交割，新增铜、锂及钾资源，并实现对巨龙铜矿的绝对控股，藏格矿业股价较收购价已增长137%，市值突破1300亿元 [3] - 形成以紫金矿业为控股母公司，紫金黄金国际、藏格矿业、龙净环保的“1+3”上市平台，合计总市值超过13000亿元 [3]

涉及的公司与行业 * 公司：紫金矿业集团 (Zijin Mining Group)，股票代码 2899.HK (港股) 和 601899.SS (A股) [1][3][6][67] * 行业：大中华区材料行业 (Greater China Materials) [3][65] 核心财务与运营要点 * 公司公布2025年初步净利润为人民币510亿至520亿元，同比增长59%至62%，与摩根士丹利预测的人民币524亿元基本一致 [2][6] * 隐含的2025年第四季度净利润为人民币132亿至142亿元，较第三季度的人民币146亿元环比下降，下降原因可能为年底销售及管理费用较高 [6] * 2025年主要产品产量：黄金90吨 (2024年为73吨)，铜109万吨 (2024年为107万吨)，白银437吨 (2024年为436吨)，锂盐当量 (LCE) 2.5万吨 (2024年为261吨) [6] * 2026年产量目标：黄金105吨，铜120万吨，白银520吨，锂盐当量 (LCE) 12万吨 [6] 摩根士丹利观点与估值 * 对紫金矿业集团给予“超配”评级，行业观点为“具吸引力” [3] * 港股目标价为46.10港元，较2025年12月30日收盘价35.36港元有30%的上涨空间 [3] * 估值方法基于A股目标价 (采用加权平均资本成本7.5%、贝塔系数1.4、稳态年收入增长率3%的DCF模型)，并按0.92的汇率换算为港元 [7] * 公司当前市值约为1254.71亿美元，日均成交额约为1.78亿美元 [3] 财务预测数据 * 预计2025年每股收益为1.97元人民币，2026年为2.51元人民币，2027年为2.35元人民币 [3] * 预计2025年净收入为3542.39亿元人民币，2026年为4111.30亿元人民币，2027年为3864.47亿元人民币 [3] * 预计2025年EBITDA为864.60亿元人民币，2026年为1106.77亿元人民币，2027年为1032.22亿元人民币 [3] * 预计2025年市盈率为16.2倍，2026年为12.7倍，2027年为13.6倍 [3] 上行与下行风险 * **上行风险**：全球其他地区需求强劲或主要产铜国供应持续中断导致铜价走强 [10]；项目投产和未开发资源带来的产量超预期 [10] * **下行风险**：经济数据恶化或对美国衰退的担忧加剧、中国缺乏进一步政策行动导致铜价走弱 [10]；项目执行不及预期 [10]；导致生产中断的地缘政治风险 [10] 其他重要信息 * 截至2025年11月28日，摩根士丹利持有紫金矿业集团1%或以上的普通股 [16] * 过去12个月内，摩根士丹利曾为紫金矿业集团提供投资银行服务并获得报酬 [17]；未来3个月内，摩根士丹利预计将寻求或获得来自紫金矿业集团的投资银行服务报酬 [18] * 摩根士丹利香港证券有限公司是紫金矿业集团在香港交易所上市证券的流动性提供者/做市商 [57]

行业与公司 * 纪要涉及的行业主要为贵金属（黄金、白银）和工业金属（铜、铝）[1] * 具体讨论的公司包括：中国黄金国际、山东黄金、中金黄金、紫金矿业、招金矿业、赤峰黄金、五矿资源、洛阳钼业、盛达资源、豫光金铅、兴业矿业、神火股份、云南铝业、中孚实业、天山铝业、南山铝业、宏创控股、虹桥股份、中国铝业、创新实业、铜陵有色、江西铜业、云南锡业、北方稀土、中国宏桥[1][4][7][9][10][11][19][20][21] 核心观点与论据：贵金属 **白银市场** * 短期面临回调风险，原因包括波动率已达极端区间，以及纽约证券交易所三次上调保证金可能催化卖盘[2] * 预计回调幅度可能在20%左右，即从最高点20,000元/千克跌至16,000元/千克左右[4] * 长期来看，白银行情依然向上，明年价格中枢预计在16,000元/千克[1][2] * 看涨逻辑：黄金未見顶，白银作为锚定黄金的投机产品，其估值和现货逻辑依然存在[1][2]；明年处于降息周期利好实际利率下行，从而提升白银估值[2]；全球库存结构扭曲，美国之外地区现货短缺问题严重[3] * 相关公司如盛达资源、豫光金铅等估值便宜（约10倍或更低），兴业矿业成长性强，在回调后具有配置价值[4] **黄金市场** * 牛市有望延续至明年，逻辑是央行（结构性买盘）和ETF投资资金（周期性买盘）共振[1][5] * 新增重要力量：稳定币发行商对黄金购买量显著增加，例如泰达（Tether）的黄金储备已达到104吨，仅三季度就购入20多吨，占全球央行净购金量约十分之一，并计划将黄金占比从7%提高到20%[1][5] * 全球稳定币市场规模目前约3,000亿美元，花旗预测到2030年可能增长至2万亿美元（翻七倍），这将带来持久买盘[6] **黄金股** * 表现滞后于商品价格，主要受降息预期影响：降息预期强时拔高股票估值，弱时则杀估值[7] * 目前板块估值处于低估状态，在1,000美元/盎司左右金价下板块平均估值为12倍[7] * 重点推荐中国黄金国际、山东黄金、中金黄金、紫金矿业、招金矿业等公司，同时关注赤峰黄金等低估值公司[1][7] 核心观点与论据：工业金属（铜） **铜价预期** * 预计2026年铜价将继续上涨，均价为11,500至12,000美元/吨，高点可能达到13,000至15,000美元/吨[1][8] * 支撑因素： 1. 宏观经济：降息和复苏预期是主要推动力，历史数据显示每轮预防性降息结束后的第六个月左右铜价会明显上行[9] 2. 供需关系：铜矿供应持续不及预期，扰动率维持在5.5%左右；2026年预计新增42万吨铜矿，但需求增速将从2025年的2.5%提升至3%，导致供需缺口扩大到63万吨[9] 3. 交易层面：北美地区电解铜库存搬运到美国，非美地区低库存状态下容易发生逼仓行为，将稳定抬升铜价[9] **受益公司** * 五矿资源、紫金矿业和洛阳钼业等公司将在2026年受益于铜价上涨[1][9] * 五矿资源：科马考和金萨维尔产量增长显著，同时副产品白银产量较大[10] * 紫金矿业：预计2026年产量增速约10%，主要来自西藏中洛、巨龙以及塞尔维亚波尔等矿山[10] * 洛阳钼业：KFM二期工程带来超预期产量，同时收购巴西黄金矿并表后，将实现黄金与铜的双重增长[10] 核心观点与论据：工业金属（铝） **电解铝市场展望** * 短期可能震荡，支撑位在22,000元/吨左右[13] * 长期看好，供需格局偏紧，中枢价格稳步上升至21,500元以上，高点可达24,000-25,000元/吨[2][13] * 供给端：国内产能接近天花板限制，海外增速较慢，整体趋紧[13]；2026年全球电解铝产量增量预计为130万吨（海外约75万吨，国内约55万吨），供应增速约1.6%至1.7%[12][14] * 需求端：2026年预期乐观，预计全球需求增速可达2%（国内约2.2%，海外从1%左右提升至1.5%左右）[15] * 价格走势：预计2026年电解铝价格均价将超过25,000元/吨（今年中枢为20,700元/吨），上半年可能出现阶段性供需错配及爆发性机会[16] * 成本与盈利：明年氧化铝均价预计下降至2,600-2,700元/吨（每吨下降约500元），将显著优化税前盈利，每吨可增加1,000元利润，全行业盈利水平有望达到历史高点[18] **铝业板块投资机会** * 2026年铝业板块将迎来系统性投资机会，伴随铝价抬升，整个板块的EPS将显著提升[2][19] * 行业盈利持续改善，今年税前单吨盈利水平达到5,500元以上，有望继续提高[17] * 估值较低，大部分主流标的市盈率在八九倍左右[17] * 在国内供应天花板强约束下，高资本开支已过峰值，未来分红趋势明显增强（例如中国宏桥）[17] **具体推荐标的** 1. **云南铝业**：首推标的，高弹性，通过收购增加约15万吨权益产能；预计2026年在铝价2.2万元/吨、氧化铝2,700元/吨的假设下，利润可达115亿元，股价至少有30%上涨空间[20] 2. **中孚实业**：兼具高盈利弹性和高股息逻辑，未来三年分红底线明确为60%；在铝价2.2万元/吨的假设下，2026年股息率可达6.5%（板块最高）[20] 3. **神火股份**：利润弹性将释放，在铝价2万元/吨的假设下，2026年盈利可超过75亿元；估值较低，煤炭业务拖累有限（2025年盈利不到1亿元）[20] 4. **天山铝业**：一体化优质标的，2026年产量至少增加15万吨至130万吨以上；取得广西采矿权证并从几内亚进口低成本矿石实现自给，进一步降低成本[20] * 其他值得关注标的包括南山铝业、宏创控股、虹桥股份、中国铝业和创新实业等[21] * 同时建议关注冶炼板块，如铜陵有色、江西铜业、云南锡业和北方稀土等，这些企业将在加工费见底后获得利润提升[11]

纪要涉及的行业与公司 * **行业**：宏观经济、有色金属、新消费、高端制造、证券、汽车、面板、电力设备、农化、锂电材料[1][4][6] * **公司**：紫金矿业、华峰铝业、华友钴业、国泰海通、东方电气、东方铁塔、TCL科技、领跑汽车、长城汽车[1][2][6][16][18][20][23] 核心观点与论据 宏观经济与市场展望 * 2026年中国经济有望迎来繁荣起点 核心驱动因素是美联储降息及潜在QE将推动跨境资本和国民财富回流中国 修复实体部门现金流量表和资产负债表[1][3] * 美联储政策转向对中国市场影响重大 其停止加息并开始降息 促使人民币汇率升值 扭转资本外流局面 若美联储实施QE 中国央行也可能跟随 为国内化债提供流动性支持[5] * 西部证券策略团队预计2026年A股市场将创出新高 但波动性会明显放大 顺周期板块将表现突出[1][6] 有色金属行业观点 * 未来两到三年坚定看好铜和铝市场 供给端脆弱紧张 需求只需稳定即可推动价格上涨 最看好工业金属 尤其是铜和铝[1][9] * **紫金矿业**：作为全球第三大铜矿公司 受益于铜价中枢缓步上移和自身产量增长 预计2026年营收可达800亿左右 以20倍市盈率计算 市值有望达到1.6万亿[1][10] * **华峰铝业**：质地优良 产能扩张谨慎 重庆二期45万吨投产后产能将翻倍 具备20%-25%的ROE及15%以上复合增速 目前仅12倍PE估值 被视为穿越周期、具备绝对收益潜力的标的[1][11] * **华友钴业**：主要利润来源是镍 预计三年内利润翻倍 若镍价上涨则可能两年内实现 预计2027-2028年利润将从目前的51-60亿元提升至120-130亿元[1][13][15] * 镍市场供给高度集中 65%供应来自印尼 青山公司主导市场 印尼政府禁止新增冶炼产能并计划缩减现有产能 将推动镍价上涨[14] 其他重点公司观点 * **国泰海通**：2026年将进入整合效应全面释放阶段 合并后经济客户数量达4000万户 行业第一成交额约8.5万亿元 将通过全面整合实现降本增效 目前PB约1.16倍 相较于中信证券的1.56倍存在低估[2][22] * **东方电气**：在全球电源投资增加背景下 其完全自主研发的750燃气轮机（单机50兆瓦）具备100%自主知识产权 已获海外订单 成为新的增长点[16][17] * **东方铁塔**：通过收购进军钾肥行业并取得磷矿探矿权 预计2026年9月取得采矿权 全球磷钾资源供需错配严重 行业景气度将维持高位 公司财务状况健康[18] * **TCL科技**：从2026年开始 电视面板供需预计达到相对紧平衡 2025年上半年体育赛事将带来密集需求 推动量价表现 2025年完成的收购将在2026年贡献良好利润 TCL中环未来业绩有望反转[20][21] * **领跑汽车与长城汽车**：受益于以旧换新政策 在10-20万元价格区间占比高（领跑87% 长城75%） 出口方面新能源车增长迅猛 领跑与斯坦尼斯合作海外表现出色 长城计划在巴西、欧洲投放新车型 领跑预计2026年利润可达43亿元[23][24] 其他重要但可能被忽略的内容 * 紫金矿业2025年第四季度业绩略低于预期可能受收入确认时点、年底费用较多等因素影响 被视为短期扰动[7][8] * 在投资策略中 除确定性强的工业金属外 也关注高赔率、高弹性品种如碳酸锂与镍 碳酸锂方面重点关注中矿资源、藏格矿业[12] * 华友钴业除镍、钴业务外 还将投资8万吨碳酸锂项目[15] * 东方铁塔截至2025年上半年现金及等价物为41.49亿元 资产负债率为35%[18] * 国泰海通2023年前三季度营收460亿 归母净利润221亿元 同比增长显著 扣非口径下归母净利润163亿 同比增长80% 单三季度ROE超过3%[22] * 领跑汽车自研比例高 采购成本控制良好 有望提升毛利率至16%-18%[24]

投资评级 - 维持“增持”评级 [3][5] 核心观点 - 公司2025年业绩符合预期，预计归母净利润约510-520亿元，同比增长约59%-62% [1] - 2025年矿产金产量同比大幅增长23%至约90吨，矿产铜产量同比增长2%至约109万吨 [2] - 2025年第四季度业绩受铜价、金价上行支撑，伦敦金现货均价同比上涨56%，LME铜均价同比上涨19% [2] - 公司规划2026年主要矿产品产量显著增长，其中矿产金计划105吨（同比增长17%），矿产铜计划120万吨（同比增长10%），当量碳酸锂计划12万吨（同比增长380%） [2] - 行业层面，美元信用弱化及降息周期看好金价上行，铜矿供应紧张及新领域需求高增长支撑铜价上行 [3] - 基于铜、金价格持续上行假设，报告上调公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为515.1亿元、755.0亿元、815.6亿元，对应市盈率分别为17倍、12倍、11倍 [3] 业绩与产量总结 - **2025年业绩**：预计归母净利润中值约515亿元，同比增长约60.71%；2025年第四季度归母净利润约136亿元，同比增长77%，环比下降6.4% [1][4] - **2025年产量**：矿产金约90吨（2024年73吨），矿产铜约109万吨（2024年107万吨），矿产银约437吨（2024年436吨），当量碳酸锂约2.5万吨（2024年261吨） [2] - **2025年第四季度产量**：矿产金约25吨，环比增长5.5%；矿产铜26万吨，环比下降1.1% [2] - **2026年产量规划**：矿产金105吨，矿产铜120万吨，矿产银520吨，当量碳酸锂12万吨 [2] 财务预测总结 - **营业收入**：预计2025-2027年分别为3525.64亿元、4324.21亿元、4485.63亿元，同比增长16.11%、22.65%、3.73% [4] - **归母净利润**：预计2025-2027年分别为515.07亿元、755.02亿元、815.60亿元，同比增长60.71%、46.59%、8.02% [4] - **每股收益（EPS）**：预计2025-2027年分别为1.94元、2.84元、3.07元 [4] - **盈利能力指标**：预计毛利率从2025年的23.4%提升至2027年的28.2%；摊薄净资产收益率（ROE）预计2025-2027年分别为28.02%、30.89%、26.75% [4][15] - **估值指标**：基于2025年12月30日股价33.42元，对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为17倍、12倍、11倍；市净率（P/B）分别为4.8倍、3.6倍、2.9倍 [3][4][16] 行业观点 - **黄金**：美元信用弱化背景下，央行增持黄金趋势有望延续，叠加全球不确定性及美国降息周期，交易所交易基金（ETF）持续增持，看好金价继续上行 [3] - **铜**：宏观上中美关系朝向缓和，供需层面2026年铜矿供应依然紧张，而储能、数据中心等新领域需求有望高增长，供需维持偏紧格局，继续看好铜价上行 [3]

2025年业绩表现 - 公司预计2025年归母净利润约为510-520亿元人民币 较上年同期增加约189-199亿元 同比增幅约59%-62% [1] - 2025年公司业绩刷新自身历史纪录 进一步巩固了中国及全球矿业巨头的地位 [5] 核心产品市场展望 - 市场对铜和黄金价格持乐观态度 铜价受益于AI对算力的急剧需求 作为基建核心材料保持高位 高盛预计2026年全年铜均价为1.14万美元/吨 [2] - 受货币政策不确定性等因素影响 黄金价格或仍保持增长态势 Yardeni Research总裁预计到2029年年底金价将触及10000美元大关 [2] - 世界黄金协会提示极端情形下黄金可能面临5%至20%的回调压力 触发条件包括全球经济超预期复苏、利率持续上行、美元强势回归 [2] 2026年产量计划与扩张基础 - 公司计划2026年矿产金产量为105吨 矿产铜产量为120万吨 预计较2025年分别同比增长15吨和11万吨 [2] - 持续扩产的底气源自全球化布局 公司已在境外17个国家拥有重要矿业投资项目 [2] - 2025年公司通过收购哈萨克斯坦Raygorodok金矿 进一步完善了在全球核心成矿带的布局 [3] 海外运营与跨文化管理 - 海外项目开拓面临跨文化沟通挑战 核心挑战集中在语言障碍、思维差异和习俗冲突 [4] - 具体案例包括塞尔维亚项目初期中塞员工在工作方法、管理理念上存在分歧 非洲项目面临与当地部落文化相关的劳工管理问题 [4] - 公司构建了跨文化劳工沟通体系 措施包括尊重当地习俗（如调整宗教节日排班）、举办家庭开放日和员工子女夏令营以消除文化隔阂 [5] - 推行本土化用工战略 通过"Zijin Deep Dive"集训、优秀外籍员工中国行等活动搭建技能提升与文化交流平台 保障不同背景员工的公平发展机会 [5] 行业与公司关注度 - 在金铜等有色金属价格持续走高的背景下 公司的2026年业绩正受到更多关注 [6]