投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持” [6] 核心观点 - 报告认为，尽管行业需求仍然承压，但公司2025年第三季度业绩降幅环比收窄，应重视其新业务的拓展 [1][4] 2025年前三季度及第三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入121.98亿元，同比下降3%；实现归母净利润29.79亿元，同比下降9%；实现扣非净利润27.01亿元，同比下降5% [2][4] - 2025年第三季度实现营业收入40.30亿元，同比下降4%；实现归母净利润9.19亿元，同比下降10%；实现扣非净利润8.59亿元，同比下降8% [2][4] - 第三季度收入同比下降4%，但降幅环比收窄2.9个百分点 [10] 分业务表现与展望 - **传统业务**：2025年第三季度仍承压，但环比估计有所修复；转换器和墙壁开关品类单季度延续承压趋势，照明业务表现平稳 [10] - **新能源业务**：2025年第三季度估计环比降速，但前三季度估计整体保持较好增长 [10] - **新孵化业务**：公司正积极推动数据中心、太阳能照明业务布局；数据中心业务已与字节跳动、腾讯等大厂形成合作；太阳能照明业务已推出新产品并构建销售通路 [10] - **国际化拓展**：电连接和家装品类由东南亚拓展到欧洲、中东、拉美等地区，新能源品类由欧洲拓展到新兴市场；截至2025年上半年已覆盖超过40个国家 [10] 盈利能力与费用分析 - 2025年第三季度毛利率同比下降1.8个百分点，估计主要因业务结构变化影响 [10] - 2025年第三季度期间费用率同比下降1.0个百分点；其中销售费用率同比下降1.8个百分点至7.4%，主因投放精细化管理；管理费用率和研发费用率同比均上升0.3个百分点 [10] - 2025年第三季度归母净利率和扣非净利率同比分别下降1.5和0.9个百分点 [10] - 第三季度非经常性收益为0.60亿元（税后），同比减少0.28亿元，主因同期投资收益贡献较多 [10] 公司竞争优势与渠道建设 - **产品端**：转换器持续迭代创新、加速新品拓展、围绕高端化升级；墙壁开关围绕高端化、智能化和国际化深化发展；照明业务在AI交互、健康照明等领域提升竞争优势 [10] - **渠道端**：五金渠道巩固优势品类领先地位，推动专业网络增量拓展；装饰渠道全面深化改革，推动全品类旗舰店建设、加强渠道送装能力 [10] - **新能源业务渠道**：TO C端截至2025年上半年终端网点超3万家（相比2024年底新增超5000家）；TO B端围绕高价值应用场景构建整体解决方案 [10] 盈利预测与估值 - 预计2025年至2027年归母净利润分别为40.0亿元、42.2亿元、45.2亿元，对应市盈率（PE）分别为20倍、19倍、18倍 [10] - 公司现金流优、分红高，若按2024年分红比例（72.6%）计算，对应2025年股息率为3.7% [10]

投资评级 - 首次覆盖，给予公司“增持”评级 [1][6][11] 核心观点 - 公司三季报业绩稳健增长，线性驱动应用多点开花，三大成长曲线战略清晰，未来成长空间广阔 [6][9][10][11] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营业总收入30.35亿元，同比增长18.19%；归母净利润3.8亿元，同比增长29.63%；扣非净利润3.55亿元，同比增长36.44% [6] - 2025年第三季度单季度营业收入10.28亿元，同比增长3.70%；归母净利润1.09亿元，同比增长4.79%；Q3增速放缓主要受出口美国关税提升及汇率波动影响 [7] - 2025年前三季度毛利率30.37%，同比提升0.9个百分点；归母净利率12.52%，同比提升1.2个百分点；扣非归母净利率11.69%，同比提升1.56个百分点 [8] - 公司经营质量稳健，前三季度经营活动现金流量净额4.57亿元，同比增长23.88% [8] 业务发展分析 - 智慧办公业务作为第一成长曲线，收入占比超70%，是公司基本盘和稳定现金流来源；海外智慧办公业务明显复苏，是业绩增长最大助力 [9][10] - 第二成长曲线中，医疗康护业务占比约15%；汽车零部件业务成为新亮点，在手定点项目价值达十几二十亿元，预计2026年该业务营收高速增长 [10] - 第三成长曲线人形机器人业务布局加速，公司聚焦线性执行器、旋转关节模组、空心杯电机等核心零部件；空心杯电机总成已完成量产落地，旋转模组进入整机厂多场景测试阶段，并与国内头部主机厂展开合作 [10] - 公司全球化布局深化，匈牙利工厂已于2025年7月投产，目前处于产能爬坡阶段，预计2026年贡献营收，有效服务欧洲客户并优化全球产能结构 [10] 盈利预测与估值 - 预测公司2025年-2027年营业收入分别为43.94亿元、53.77亿元、64.66亿元 [11][12] - 预测2025年-2027年归母净利润分别为4.45亿元、5.78亿元、7.27亿元 [11][12] - 对应的2025年-2027年市盈率（PE）分别为32.41倍、24.92倍、19.83倍 [11][12]

投资评级 - 报告对百济神州的投资评级为“推荐”（维持）[1][7] 核心观点 - 核心产品泽布替尼全球销售持续快速放量，2025年第三季度全球销售额达10亿美元（同比增长50.8%），前三季度全球销售额达27.8亿美元（同比增长53.2%）[3][6] - 公司在血液瘤、实体瘤、免疫炎症等领域的研发管线推进顺利，通过快速概念验证持续丰富管线[6][7] - 公司业绩实现重要拐点，2025年第三季度实现盈利1.25亿美元，前三季度实现盈利2.2亿美元（去年同期亏损4.93亿美元）[3] - 公司预计2025年全年收入指引为51-53亿美元，GAAP经营费用为41-43亿美元[3] 财务表现与预测 - 2025年第三季度公司总收入14.12亿美元，产品收入13.95亿美元，研发费用5.24亿美元（同比增长5.5%），销售及管理费用5.29亿美元（同比增长16.2%）[3] - 预计公司营业收入将从2024年的272.14亿元增长至2027年的522.31亿元，年复合增长率显著[5] - 预计公司净利润将扭亏为盈并持续增长，从2024年亏损49.78亿元转为2025年盈利22.82亿元，并进一步增长至2027年的83.93亿元[5] - 盈利能力显著改善，预计净利率从2024年的-18.3%提升至2027年的16.1%，ROE从2024年的-20.6%提升至2027年的20.9%[5] 产品销售表现 - 泽布替尼在美国市场表现强劲，2025年第三季度销售额7.4亿美元（同比增长46.6%），前三季度销售额19.9亿美元（同比增长48.8%）[6] - 泽布替尼在欧洲市场高速增长，2025年第三季度销售额1.6亿美元（同比增长67.8%），前三季度销售额4.3亿美元（同比增长75%）[6] - 泽布替尼在中国市场稳定增长，2025年第三季度销售额0.9亿美元（同比增长36.2%），前三季度销售额2.6亿美元（同比增长35.9%）[6] - 百泽安2025年第三季度销售额1.9亿美元（同比增长16.7%），前三季度销售额5.6亿美元（同比增长18.9%）[6] 研发管线进展 - 血液瘤领域：BCL2抑制剂索托克拉治疗R/R WM潜在注册2期已完成入组，治疗R/R MCL获FDA突破性疗法认定；BGB-16673（BTK CDAC）全球3期已完成首例患者入组[6] - 实体瘤领域：B7H4 ADC、MTA协同PRMT5抑制剂、GPC3/4-1BB双抗已完成概念验证；塔拉妥单抗一线治疗广泛期小细胞肺癌全球3期已完成首例入组[6] - 免疫炎症领域：BGB-45035（IRAK4 CDAC）治疗类风湿关节炎临床2期已完成首例入组；BGB-16673（BTK CDAC）治疗慢性自发性荨麻疹临床1b期已完成首例患者入组[6]

投资评级 - 报告对阳光电源（300274.SZ）维持“买入-A”评级 [4][8] 核心观点 - 公司作为光储双龙头，全球竞争力显著，AIDC产品布局有望打开远期增长空间 [4][6][8] - 公司坚持全球市场布局，逆变器和储能业务海外发货占比提升，优化了业务结构 [6] - 公司重视技术创新，持续加大研发投入，经营现金流同比大幅改善 [7] 财务表现与业绩 - 2025年上半年实现营收664.0亿元，同比增长33.0%，实现归母净利润118.8亿元，同比增长56.3% [5] - 2025年第三季度单季实现营收228.7亿元，同比增长20.8%，实现归母净利润41.5亿元，同比增长57.0%，环比增长6.1% [5] - 2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额为99亿元，同比大幅改善 [7] - 2025年前三季度研发投入31.4亿元，同比增长32%，截至三季度末研发人员超7000人 [7] 业务运营亮点 - 光伏逆变器业务：2025年前三季度营收同比增长6%，国内发货占比由去年同期48%下降至40%，毛利率同比提升 [6] - 储能业务：2025年前三季度发货量同比增长70%，海外发货占比从去年同期63%提升至83%，毛利率保持稳定 [6] - 全球化布局：公司在海外建设了超20家分支机构和60多家代表处，520+服务网点 [6] - 新业务拓展：公司布局SST等AIDC产品，正与国际头部云厂商及国内头部互联网企业合作，目标在2026年实现产品落地和小规模交付 [6] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年EPS分别为7.15元、9.47元、11.22元 [8] - 以报告基准日（2025年11月6日）收盘价205.40元计算，对应2025-2027年PE分别为28.7倍、21.7倍、18.3倍 [8] - 财务预测显示公司盈利能力持续增强，预计净利率将从2023年的13.1%提升至2027年的18.3% [14] - 预计净资产收益率（ROE）将保持在较高水平，2025-2027年预测值分别为28.8%、28.1%、25.4% [14]

投资评级 - 报告对深南电路给予“买入”投资评级，并维持该评级 [2] 核心观点与投资建议 - 报告核心观点是公司存储封装基板业务增长显著，高阶PCB产能持续释放，光模块等需求增长助力产品结构优化 [5][6] - 投资建议基于预测，预计公司2025年、2026年、2027年营业收入将分别达到233.2亿元、290.2亿元、360.6亿元，归母净利润将分别达到33.3亿元、44.1亿元、55.0亿元 [7] 公司基本情况 - 公司最新收盘价为222.76元，总市值为1,485亿元，流通市值为1,481亿元 [4] - 公司总股本为6.67亿股，流通股本为6.65亿股，资产负债率为42.1%，市盈率为60.86 [4] - 公司52周内最高价为238.30元，最低价为84.26元 [4] 业务运营亮点 - 封装基板业务在2025年第三季度营业收入环比增加，主要得益于存储类封装基板需求增长及产能利用率提升，广州广芯工厂爬坡稳步推进 [5] - 第三季度在建工程提升至14.19亿元，环比增加6.75亿元，新建的南通四期及泰国工厂将具备高多层、HDI等PCB工艺技术能力 [6] - 在通信和数据中心领域，400G及以上的高速交换机、光模块需求显著增长，AI加速卡、服务器及相关配套产品需求提升，公司持续在MSAP工艺方向增加投入 [6] 盈利预测与财务指标 - 预测公司2025年营业收入为233.18亿元（增长率30.22%），2026年为290.19亿元（增长率24.45%），2027年为360.62亿元（增长率24.27%） [9] - 预测公司2025年归属母公司净利润为33.29亿元（增长率77.29%），2026年为44.10亿元（增长率32.48%），2027年为55.01亿元（增长率24.74%） [9] - 预测公司毛利率将从2024年的24.8%提升至2025年的28.9%、2026年的31.5%和2027年的31.8% [11] - 预测公司每股收益（EPS）将从2024年的2.82元增长至2025年的4.99元、2026年的6.61元和2027年的8.25元 [9][11]

投资评级 - 报告对星源材质（300568.SZ）的投资评级为“增持”，原评级也为“增持”[2] - 板块评级为“强于大市”[2] - 报告发布日（2025年11月11日）公司市场价格为人民币15.05元[2] 核心观点 - 公司发布2025年三季报，前三季度实现归母净利润1.14亿元，业绩阶段性承压，但随着隔膜行业拐点渐近，公司盈利有望修复[4] - 隔膜行业出现积极信号：干法隔膜在2025年上半年已实现接近30%的价格涨幅，且行业探讨“反内卷”，价格有望进一步上涨；湿法隔膜行业产能利用率较高，需求旺盛[7] - 公司积极优化经营，计划通过提高高价值客户供货比例、对低利润客户提价等方式提升利润[7] - 公司在固态电池领域积极布局，参股公司新源邦已具备氧化物电解质百吨级产能，硫化物电解质预计2025年有吨级出货；多种刚性骨架膜产品已向头部电池企业送样[7] 财务数据与预测 - **2025年前三季度业绩**：营收29.58亿元，同比增长13.53%；归母净利润1.14亿元，同比下降67.25%；第三季度营收10.60亿元，同比增长11.36%，归母净利润0.14亿元，同比下降86.96%[7] - **盈利预测调整**：将2025-2027年预测每股收益调整至0.11元、0.37元、0.46元（原预测2025-2027年摊薄每股收益为0.41元、0.49元、-元），调整幅度分别为-73.3%、-25.0%[4][6] - **估值指标**：对应市盈率分别为137.4倍、40.9倍、33.0倍[4][6] - **营收预测**：预计2025E-2027E主营收入分别为41.06亿元、53.91亿元、64.02亿元，增长率分别为16.0%、31.3%、18.8%[6] - **净利润预测**：预计2025E-2027E归母净利润分别为1.48亿元、4.97亿元、6.16亿元，增长率分别为-59.4%、236.4%、23.9%[6] 股价与市值表现 - 公司总市值为202.89亿元，流通市值为122.01亿元[3] - 股价表现：今年至今绝对涨幅61.3%，相对深圳成指涨幅28.4%；过去12个月绝对涨幅33.0%，相对深圳成指涨幅13.7%[3] - 3个月日均交易额为12.73亿元[3]

投资评级 - 报告对亿纬锂能维持“买入”投资评级 [2][6][8] - 报告对电力设备电池板块给予“强于大市”评级 [2] 核心观点 - 公司动力电池和储能电池出货量快速增长，营收规模和盈利能力有望提升 [6] - 公司发布2025年三季报，前三季度实现归母净利润28.16亿元 [6][11] - 结合三季报调整盈利预测，维持买入评级的依据是公司动储电池出货量快速增长 [6][8] 财务表现与预测 - 2025年前三季度营收450.02亿元，同比增长32.17%；归母净利润28.16亿元，同比下降11.70% [11] - 剔除股权激励费用、单项坏账计提影响后，前三季度归母净利润为36.75亿元，同比增长18.40% [11] - 调整后2025-2027年预测每股收益为2.20/3.61/4.83元，原预测为2.50/3.31/4.02元，2025年预测下调12.1% [8][10] - 预测2025-2027年归母净利润分别为44.97亿元、73.87亿元、98.87亿元，增长率分别为10.3%、64.3%、33.8% [10] - 预测2025-2027年主营收入分别为686.67亿元、903.48亿元、1064.93亿元，增长率分别为41.2%、31.6%、17.9% [10] - 2025年第三季度单季营收168.32亿元，同比增长35.85%；归母净利润12.11亿元，同比增长15.13% [11] 业务运营亮点 - 2025年前三季度动力电池出货34.59GWh，同比增长66.98% [11] - 预计2026年商用车电池需求同比增长超过50% [11] - 预计2026年乘用车动力电池出货量将大幅增长，动力来自国际客户BMW需求增长及国内新客户导入 [11] - 2025年前三季度储能电池出货48.41GWh，同比增长35.51% [11] - 预计四季度储能电池满产满销，出货量环比持续增长，毛利率环比提升 [11] - 预计2025年储能电池海外出货量占比不足20%，2026年目标超过25% [11] - 公司将推动储能系统出货占比提升，以带动储能业务盈利能力提升 [11] 技术研发进展 - 全固态电池按规划先建立中试线，预计第四季度推出下一代产品 [11] - 半固态电池方面，考虑对现有产线进行升级改造以实现生产，并开展下游市场开拓 [11]

投资评级 - 投资评级为买入（维持）[5][7] 核心观点 - 公司利润短期承压，但海外试剂增长驱动盈利结构优化[5] - 2025年前三季度营业收入34.28亿元（同比增长0.39%），归母净利润12.05亿元（同比下降12.92%），第三季度业绩呈现改善趋势[5] - 海外市场表现强劲，前三季度主营业务收入14.67亿元（同比增长21%），试剂收入同比增长37%，推动海外综合毛利率提升至69.49%[6] - 公司预计2025-2027年营收分别为48.58亿元、54.96亿元、63.48亿元，归母净利润分别为18.32亿元、20.65亿元、23.85亿元[7] 市场表现与基本数据 - 报告日收盘价62.34元，一年内股价最高/最低为72.90元/49.01元[3] - 总市值48,981.71百万元，流通市值42,515.72百万元，总股本785.72百万股[3] - 资产负债率8.69%，每股净资产11.13元/股[3] 分区域经营表现 - 国内市场前三季度主营业务收入19.55亿元（同比下降11%），受集中带量采购及检验套餐解绑影响，但第三季度环比改善，装机结构优化，流水线快速放量[6] - 海外市场前三季度主营业务收入14.67亿元（同比增长21%），试剂收入增长强劲[6] - 报告期内完成全自动化学发光仪器装机1,144台，其中大型机占比78%，自主新产品T8流水线累计装机达143条[6] 盈利能力与费用分析 - 前三季度毛利率68.73%（同比下降3.61个百分点）[7] - 销售费用率16.86%（同比上升1.56个百分点），管理费用率2.65%（同比上升0.06个百分点），研发费用率10.86%（同比上升1.27个百分点）[7] - 小分子检测试剂收入同比增长74%，技术优势助力高端客户拓展[7] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年营收增速分别为7.12%、13.12%、15.51%，归母净利润增速分别为0.17%、12.77%、15.48%[7][8] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为27倍、24倍、21倍[7] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为2.33元、2.63元、3.04元[8]

投资评级 - 报告对太平鸟维持"买入"评级 [7][2] 核心观点与业绩预测 - 报告核心观点认为，太平鸟短期业绩承压，但伴随渠道调整推进、零售改善及加盟毛利修复，后续利润增速有望回升 [2][11] - 长期来看，公司架构调整将提升经营质量与利润弹性，增长驱动由零售高增切换为重内功，更为持续稳健 [2][11] - 预计公司2025年、2026年、2027年归母净利润分别为1.7亿元、2.1亿元、2.3亿元 [2] - 对应市盈率（PE）分别为41倍、33倍、30倍 [2] 2025年前三季度及第三季度业绩 - 2025年前三季度实现营业收入42.2亿元，同比下降7.2% [5] - 2025年前三季度实现归母净利润0.3亿元，同比下降73.8% [5] - 2025年前三季度扣非净利润为-0.6亿元，同比增亏0.5亿元 [5] - 2025年第三季度实现营业收入13.2亿元，同比下降5.5% [5] - 2025年第三季度归母净利润为-0.5亿元，同比减亏0.14亿元 [5] - 2025年第三季度扣非净利润为-0.7亿元，同比减亏0.06亿元 [5] 分品牌运营表现 - 2025年第三季度，PB女装/男装/乐町/童装收入同比分别下降4.3%/6.6%/14.0%/1.4% [11] - 同期，各品牌毛利率均同比改善，分别提升1.3/1.9/7.1/1.5个百分点 [11] - 收入下滑主要受加盟渠道净关店及零售疲弱影响，2025年第二季度、第三季度加盟渠道分别净关闭116家、60家门店 [11] 分渠道运营表现 - 2025年第三季度，直营/加盟/线上渠道营收同比变化分别为+7.2%/-12.0%/-16.6% [11] - 同期，各渠道毛利率同比变化分别为-0.1/-0.8/+7.4个百分点 [11] - 直营增长受益于旗舰店、集合店开店；加盟受闭店及老货去化影响；线上渠道因严控折扣导致营收承压但毛利率大幅提升 [11] 盈利能力分析 - 2025年第三季度毛利率同比提升1.6个百分点，延续改善趋势 [11] - 同期期间费用率同比上升1.6个百分点，其中销售费用率同比上升2.7个百分点，主因新店费用及刚性营销投放 [11] - 管理费用率/研发费用率/财务费用率同比分别下降1.0/0.3/0.1个百分点 [11] - 2025年第三季度归母净利率为-3.8%，同比提升0.8个百分点 [11] 营运质量 - 2025年第三季度末库存为17.6亿元，同比下降1.4%，环比上升16.4% [11] - 库存整体健康，环比增加主要因秋冬装产品入库 [11] 财务数据预测 - 预测公司2025年、2026年、2027年营业收入分别为64.67亿元、67.38亿元、71.61亿元 [15] - 预测公司2025年、2026年、2027年每股收益（EPS）分别为0.35元、0.44元、0.49元 [15]

投资评级 - 维持“买入”评级 [9][12] 核心观点与业绩总览 - 中国中车2025年前三季度实现营业收入1838.65亿元，同比增长20.49%；实现归母净利润99.64亿元，同比增长37.53% [2][6] - 2025年第三季度单季实现营业收入641.07亿元，同比增长2.50%；归母净利润27.19亿元，同比下降10.70% [2][6] - 展望2025年全年，动车组业务将继续增长，机车业务有望同比改善，叠加城轨和新产业的发展，公司经营持续向上 [2][12] - 预计公司2025-2026年实现归母净利润分别为142亿元、160亿元，对应市盈率分别为16倍、14倍 [12] 分业务板块表现 - 2025年前三季度，铁路装备业务营收877亿元，同比增长22%，占总营收47.71%，增长主要源于动车组收入增加 [12] - 新产业业务营收661亿元，同比增长32%，占总营收35.95%，增长主要源于清洁能源装备收入增加 [12] - 城轨与城市基础设施业务营收273亿元，同比减少4%，占总营收14.84% [12] - 现代服务业务营收28亿元，同比增长20%，占总营收1.50% [12] - 2025年第三季度单季，铁路装备业务收入280亿元，同比下降6%；新产业业务收入254亿元，同比增长26%；城轨与城市基础设施业务收入99亿元，同比下降18% [12] - 第三季度单季毛利率为20.34%，同比和环比均略有下降，主要受产品结构影响 [12] 订单与运营数据 - 2025年前三季度新签订单总额2472亿元，同比增长16.5%，其中海外订单467亿元，同比增长37% [12] - 2025年第三季度单季新签订单1012亿元，同比增长40%，其中海外订单158亿元，实现翻倍以上增长 [12] - 截至第三季度末，公司存货为1124亿元，同比增长21%；合同负债为334亿元，同比增长20.5% [12] - 2025年1-9月，全国铁路完成固定资产投资5937亿元，同比增长5.8%；全国铁路累计发送旅客35.4亿人次，同比增长6%，创历史同期新高；国家铁路累计发送货物30.3亿吨，同比增长3.4% [12] 未来展望 - 铁路客货运保持景气，客流高位推动动车组和客车需求，货运稳中有升带动机车、货车需求 [12] - 第三季度以来铁路车辆招标较多，尤其动车组存在大量未交付订单，预计2025年第四季度至明年将逐步交付 [12] - 海外订单前三季度已接近2024年全年水平，预计全年接单有望创新高 [12] - 展望2026年，轨道交通车辆订单及交付有望延续较好态势 [12]