行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 核心观点 - 报告研究的具体公司2025Q2自有铜产量同比减少21%至17.6万吨，钴产量同比增加1.1%至9400吨 [1] - 2025H1自有铜产量同比减少26%至34.39万吨，主要因计划采矿排序导致原矿品位和回收率降低 [3] - 2025H1自有钴产量同比增加19%至1.89万吨，主要反映Mutanda矿山钴品位及产量较高 [3] - 2025H1自有锌产量同比增加12%至46.52万吨，主要因Antamina锌品位较高及McArthur River产量提升 [7] - 2025H1自有镍产量同比减少7%至3.66万吨，主要因Murrin Murrin停机维护 [8] - 2025H1焦煤产量同比大幅增加362%至1570万吨，主要因收购Elk Valley Resources业务 [9] - 2025H1石油权益产量同比减少19%至174.2万桶油当量 [10] 2025Q2生产经营情况 - 铜：17.6万吨（同比-21%，环比+4.8%） [1] - 钴：9400吨（同比+1.1%，环比-1.1%） [1] - 锌：25.16万吨（同比+18.9%，环比+17.8%） [1] - 铅：4.1万吨（同比-7%，环比-17.8%） [1] - 镍：1.78万吨（同比-12.7%，环比-5.3%） [1] - 金：15.6万盎司（同比-7.1%，环比+7.6%） [1] - 银：486.7万盎司（同比+5.9%，环比+15.1%） [1] - 铬铁：15.6万吨（同比-48.3%，环比-43.7%） [2] - 焦煤：740万吨（同比+270%，环比-10.8%） [2] - 动力煤：2490万吨（同比+13.2%，环比+6.4%） [2] - 石油：85.9万桶油当量（同比-14.2%，环比-2.7%） [2] 2025H1生产经营情况 - 铜：34.39万吨（同比-26%） [3] - 钴：1.89万吨（同比+19%） [3] - 锌：46.52万吨（同比+12%） [7] - 铅：9.09万吨（同比+3%） [8] - 镍：3.66万吨（同比-7%） [8] - 金：30.1万盎司（同比-18%） [8] - 银：909.7万盎司（同比-0.2%） [8] - 铬铁：43.3万吨（同比-28%） [8] - 焦煤：1570万吨（同比+362%） [9] - 动力煤：4830万吨（同比持平） [9] - 石油：174.2万桶油当量（同比-19%） [10] 2025年产量指引 - 铜：850-890千吨（此前指引850-910千吨） [13] - 钴：42-45千吨（此前指引40-45千吨） [13] - 锌：940-980千吨（此前指引930-990千吨） [13] - 镍：74-80千吨（此前指引74-86千吨） [13] - 焦煤：30-35百万吨（维持不变） [13] - 动力煤：90-96百万吨（此前指引87-95百万吨） [13]

行业投资评级 - 报告对CXO行业持乐观态度，认为2025年有望重回高增长车道 [10][12] - 医药板块整体估值处于低位，公募基金配置比例低，对2025年增长保持乐观 [10] 核心观点 CXO行业 - CXO行业面临全球创新药产业周期波动，而非短期地缘政治担忧 [19] - 中美药品产业链脱钩难度大，中国在美国原料药供应链中占据关键位置（2023年占美国市场61.9%份额） [20] - 海外创新药研发活力复苏：2024年美国临床试验数量同比增长8%至近1500项 [23] - 国内创新药产业浪潮开启：2024年国产创新药IND数量达697个，超过FDA受理数量的60% [41] - 2025H1中国创新药BD交易金额达263亿美元，占全球交易总额的33% [53] 细分领域 - **创新药**：国内头部药企商业化表现亮眼，百济神州2024年创新药收入达269.9亿元（+74.11%）[47] - **医疗器械**：影像类设备招投标回暖，2024Q4市场规模环比大幅增长 [79] - **生命科学服务**：行业需求复苏，供给端出清，长期国产替代空间大 [83] - **药房**：处方外流提速，竞争格局优化，估值处于历史底部 [84] - **中药**：基药目录和国企改革是核心主线，独家基药增速显著高于非基药 [85][87] 数据与趋势 全球创新药 - TOP20药企研发费用稳步增长，2024年达1789亿美元 [25] - 2019-2026年全球近3000亿美元原研药专利到期，仿制药替代空间达298-596亿美元 [92] 国内创新药 - 2024年首次申报NDA的国产创新药达47个，获批39个，均创历史新高 [41] - 2025H1中国医药BD交易总额608亿美元，超过2024年全年总额 [62] CXO行业 - 药明康德2025H1小分子D&M业务收入86.8亿元（+17.5%），临床三期和商业化项目增至84个和76个 [31] - Medpace 2025Q2净新增订单达6.21亿美元，创近五年季度新高 [38] 投资建议 - **CXO**：关注药明康德、康龙化成、泰格医药、凯莱英 [15] - **医疗器械**：推荐迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、澳华内镜 [79][80] - **创新药**：关注百济神州、信达生物、康方生物、翰森制药 [10] - **中药**：推荐昆药集团、康缘药业、康恩贝 [87] - **药房**：关注老百姓、益丰药房、大参林 [84] 行业热点事件 - 恒瑞医药与GSK达成HRS-9821项目全球独家许可协议 [96] - LENZ Therapeutics老花眼治疗药物LNZ100获FDA批准上市 [97] - 博瑞医药与华润三九合作开发GLP-1R/GIPR双重激动剂BGM0504 [98]

行业投资评级 - 报告对石油石化行业维持"推荐"评级[6] 核心观点 - 地缘政治风险叠加经济担忧导致油价宽幅震荡 特朗普政府缩短对俄制裁期限至10天 并对印度商品加征25%关税 美国对伊朗实施2018年以来最大规模制裁 涉及50多个实体和个人[1][9] - 俄罗斯原油出口量达400-500万桶/日 其中对中国出口约200万桶/日 对印度出口约180万桶/日 美国"二级制裁"可能冲击全球原油供应[2][10] - 美国7月非农就业数据爆冷 新增仅7.3万人 前两月数据下修25.8万个岗位 三个月平均新增就业从15万骤降至3.5万[1][9] 市场行情 - 截至8月1日 布伦特原油期货结算价69.67美元/桶 周涨1.80% WTI期货结算价67.33美元/桶 周涨3.33%[3][11] - 东北亚LNG到岸价格12.14美元/百万英热 周涨3.99% 中国LNG出厂价4412元/吨 周跌0.59%[3][11] - 美国原油产量1331万桶/日 周增4万桶/日 炼油厂日加工量1691万桶/日 周降3万桶/日[3][11] 库存数据 - 美国商业原油库存周增770万桶至42669万桶 战略原油储备增24万桶至40274万桶[4][12] - 车用汽油库存周降272万桶至22841万桶 航空煤油库存周降211万桶至4339万桶[4][12] - 欧盟储气率68.58% 周升2.34个百分点[13] 投资建议 - 推荐两条主线：1)抗风险能力强且资源量优势显著的中国石油 产量持续增长且桶油成本低的中国海油 高分红一体化的中国石化 2)国内油气增储上产背景下处于产量成长期的中曼石油和新天然气[4][14] 重点公司估值 - 中国石油2025年预测PE为11倍 中国海油为10倍 中国石化为15倍[5] - 中曼石油2025年预测PE为10倍 新天然气为8倍[5] 板块表现 - 中信石油石化板块周跌2.6% 跑输沪深300指数(-1.8%) 炼油子板块周跌4.4%表现最差[15][18] - 个股方面 胜通能源周涨33.37%表现最佳 *ST新潮周跌12.99%表现最差[21]

行业投资评级 - 报告维持煤炭行业"推荐"评级 [4] - 动力煤价预计突破800元/吨，下半年价格中枢有望维持700元/吨 [2][7] - 焦煤价格涨势放缓但仍有上行空间，焦炭五轮提涨存在落地预期 [3][10] 核心供需分析 供给端 - 产地强降水及生产核查导致供应收缩：铁路发运量周环比下降24.1%（大秦线）至83.8万吨，北方港库存周降8.6%至2310万吨 [9][17] - 山西因24H1超产治理受核查影响较小，无减量风险，成为优选区域 [2][7] - 预核增产能预计8月中下旬退出，供给端减量将持续驱动价格上涨 [2][7] 需求端 - 高温推升电力负荷：7月二十五省电厂日耗达607.8万吨（周环比+45.4万吨），火电发电量同比+5.48% [2][9] - 非电需求强劲：化工耗煤同比+21.6%（周环比+0.8%），雅下工程开工释放基建信号 [2][9] - 国际需求分化：印度1-6月煤炭进口微降0.16%，日本上半年进口降4% [31][32] 价格走势 - 动力煤价加速上涨：秦皇岛Q5500周涨10元至655元/吨，山西大同Q5500周涨21元至551元/吨 [8][59] - 焦煤价格持稳：京唐港主焦煤1680元/吨（周环比持平），澳洲峰景矿硬焦煤涨6.7美元至197.5美元/吨 [10][84] - 国际煤价分化：纽卡斯尔动力煤跌0.53%至110美元/吨，欧洲ARA港涨2.19%至103美元/吨 [84][88] 投资主线 1) **高弹性标的**：潞安环能（现货比例高）[3][11] 2) **稳健成长型**：晋控煤业（2025E PE 10x）、华阳股份（2025E PE 11x）[3][11] 3) **产量恢复型**：山煤国际（24H1商品煤销量同比-12.98%）[48][11] 4) **行业龙头**：陕西煤业（2025E PE 11x）、中国神华（股息率7.4%）[3][11] 5) **核电关联**：中广核矿业（天然铀稀缺标的）[3][11] 区域市场表现 - **山西**：动力煤均价周涨1.51%至583元/吨，炼焦煤涨0.66%至1358元/吨 [59][60] - **陕西**：动力煤均价周涨2.98%至576元/吨，榆林Q5800指数周涨34元至545元/吨 [69][70] - **内蒙**：动力煤均价周涨2.92%至481元/吨，乌海动力煤涨4.74%至530元/吨 [74][75] 上市公司动态 - **平煤股份**：拟1元挂牌转让亏损子公司香山矿72%股权，24H1商品煤毛利同比降59.12% [48][56] - **大有能源**：转让117万吨/年产能指标，交易价1.01亿元 [57] - **陕西黑猫**：控股股东黄河矿业解除质押5600万股，质押率降至42.62% [54] - **中国神华**：周跌幅2.26%，表现优于行业平均跌幅4.6% [12][17]

行业投资评级 - 投资评级：看好丨维持 [7] 核心观点 - 国务院常务会议审议通过《关于深入实施"人工智能+"行动的意见》，强调大力推进人工智能规模化商业化应用，推动AI在各领域加快普及和深度融合 [2][4] - "人工智能+"政策将助力我国AI应用加速渗透，对比"互联网+"，其产业空间更为广阔，有望从渠道变革升级至全产业全链条重塑 [11] - 2025年下半年我国AI产业将迎来技术、政策和商业化三重共振，国内大模型能力提升、国央企示范作用强化、成本下降推动货币化加速 [11] 行业趋势与政策支持 - 我国自2015年起持续推出人工智能支持政策，包括《新一代人工智能发展规划》等，2024年"人工智能+"首次写入《政府工作报告》，2025年中央经济工作会议明确开展"人工智能+"行动 [11] - 政府部门和国有企业将通过开放场景支持技术落地，优化创新生态，强化算力、算法和数据供给，构建开源开放体系 [4] 投资机会 - AI全产业链投资机遇包括：1）AI基础设施；2）出海应用（视频、Coding、解决方案等）；3）场景化落地（教育/税务/医疗等垂直领域） [11] - 参考"互联网+"经验，"人工智能+"有望培养多个领先企业，相关公司市值或迎来跃升 [11] 市场表现 - 软件与服务行业近12个月表现显著优于沪深300指数，涨幅达84%（截至2025年7月） [8] 相关研究 - 近期报告关注Meta、微软云业务高增长及AI渗透率提升，以及上海国产AI产业链扶持政策 [12]

行业投资评级 - 医药板块在2025年有望走出反转行情，创新药主线和左侧板块困境反转是最大投资机会 [4][64] 核心观点 - 创新药仍是投资主线，重点关注泛癌种潜力的双/多抗药物和解决未满足临床需求的慢病药管线 [2][4] - 头部药企国际化能力提升，恒瑞医药与GSK合作涉及12个创新项目，首付款5亿美元，潜在里程碑付款120亿美元 [1][40] - 石药集团与Madrigal就口服GLP-1受体激动剂达成协议，首付款1.2亿美元，最高19.55亿美元里程碑付款 [1][40] - 小核酸药物在慢病领域潜力显现，诺华PCSK9（siRNA）销售额5.55亿美元（同比+66%），Alnylam的RNAi疗法Amvuttra销售额4.92亿美元（同比+114%） [1][63] 药品板块 - 恒瑞医药与石药集团License out交易展示头部药企国际化能力，创新管线进入兑现期 [1][40] - 中证创新药产业指数本周上涨0.52%，H股恒生创新药指数小幅下滑0.97% [21][22] - A股创新药板块52家上市公司中46家上涨，平均涨幅+6.9%，上海谊众（+30.0%）、海特生物（+28.3%）、特宝生物（+19.4%）涨幅居前 [24][25] 医疗器械 - 药物涂层球囊及泌尿介入类耗材集采工作启动，优质国产头部企业有望通过中标提升市场份额 [41][42] - 西门子医疗7T磁共振成像系统获批，新增多通道发射平台与多核成像功能，提升中枢神经系统疾病诊断效能 [43][46] 生物制品 - 赛诺菲25Q2全球销售额99.94亿欧元（同比+10.1%），度普利尤单抗（Dupixent）销售额38亿欧元（同比+21.1%） [47][48] - 度普利尤单抗COPD适应症已在13国获批，预计25H2再增6国 [48][50] - 赛诺菲布局itepekimab（靶向IL-33）和lunsekimig（靶向IL-13&TSLP）等COPD在研管线 [52][55] 医疗服务及消费医疗 - 育儿补贴政策出台，3岁以下婴幼儿每年补贴3600元，中央财政安排预算900亿元，有望促进辅助生殖IVF需求释放 [56][57] - 高德美25H1营收24.48亿美元（同比+12.2%），肉毒毒素销售额7.07亿美元（同比+14.7%），上调全年销售增长指引至12%-14% [58][59] 中药 - 华润三九与博瑞医药合作开发GLP-1/GIP双激动剂BGM0504注射液，博瑞医药最高可获得2.82亿元人民币研发里程碑付款 [60][61] 重点标的 - 创新药领域：恒瑞医药、石药集团、科伦博泰、特宝生物 - 医疗器械：迈瑞医疗、新产业、安图生物 - 医疗服务：固生堂 [5]

行业评级 - 行业评级：推荐 [5] 核心观点 - 2025Q2 Kinross黄金产销量环比微增，权益黄金产量为15.94吨（51.26万盎司），环比增长0.1%，销量为15.81吨（50.83万盎司），环比增长0.3% [2] - 2025Q2平均实现金价同比上涨40.3%至3285美元/盎司（760.4元/克），环比上涨15.0% [2] - 2025Q2归属于普通股股东的净利润环比增长44.2%至5.307亿美元，同比增长151.6% [4] - 2025Q2调整后净利润同比增长209.7%至5.41亿美元，经营活动净现金流同比增长64.3%至9.924亿美元 [6] 生产经营情况 - 2025Q2权益黄金产量同比减少4.3%，环比增加0.1%，主要因Fort Knox和Paracatu产量增加，但Tasiast和Round Mountain产量减少 [2] - 2025Q2单位黄金销售利润同比增长68%至2204美元/盎司，超过平均实现金价涨幅 [3] - 2025Q2单位生产成本同比上涨5.0%至1080美元/盎司（250.0元/克），全维持成本同比上涨7.6%至1493美元/盎司（345.6元/克） [3] 财务业绩 - 2025Q2销售收入同比增长41.7%至17.285亿美元，营业利润同比增长159.7%至7.748亿美元 [4] - 2025Q2权益资本支出同比增长14.1%至3.018亿美元，主要因Great Bear等开发项目加速 [6] - 截至2025年6月30日，公司现金及等价物为11.365亿美元，净债务约1亿美元，总流动资金约28亿美元 [6] - 2025年股票回购计划已完成2.25亿美元，最低目标为5亿美元，季度股息为每股0.03美元 [6][7] 开发项目进展 - Great Bear矿AEX项目土方工程进行中，计划2025年底启动主要设备采购，2026年开始制造长周期设备 [8] - Redbird矿二期扩建工程推进顺利，勘探钻探寻找卫星矿以增强产量 [9][10] - Lobo-Marte矿推进基线研究，支持环境影响评估 [11] 经营数据摘要 - 2025Q2黄金销量为519,391盎司，同比增长2.8%，白银销量为1,367千盎司 [12] - 2025Q2金属销售额17.285亿美元，生产销售成本5.684亿美元，营业利润率44.8% [12] - 2025Q2每股基本收益0.43美元，调整后每股收益0.44美元 [12]

证券研究报告|行业研究报告 [Table_Date] 2025 年 8 月 2 日 [Table_Title] Alamos Gold 2025Q2 黄金产/销量分别环比增加 9.8%/14.8%至 4.27/4.2 吨，调整后净利润环比增长 141.0%至 1.441 亿美元 [Table_Title2] 有色金属-海外季报 [Table_Summary] 季报重点内容: ► 2025Q2 生产经营情况 产量：2025Q2 黄金产量 137200 盎司（4.27 吨），环比增加 9.8%，同比减少 1.4%。反映出所有三个矿山的表现都更加强 劲。随着 2025 年下半年产量的进一步增长，公司仍有望实现 全年产量指导目标。 销量：2025Q2 黄金销量 135027 盎司（4.20 吨），环比增加 14.8%，同比减少 4.2%。 平均实现价格：2025Q2 平均实现价格为 3223 美元/盎司 （746.1 元/克），环比上涨 15.0%，同比上涨 38.0%。已实现 的黄金平均价格低于伦敦收盘均价，这反映出根据 2524 美元/ 盎司的预付价格，向 2024 年 7 月执行的黄金预付融资交付了 12346 ...

投资评级 - 行业投资评级为"看好"，环保行业维持积极展望 [3] 核心观点 - 水务资产与RWA（现实世界资产）结合成为创新融资模式焦点，区块链技术可将实体资产转化为可交易的数字通证，提升流动性和融资效率 [17][21][22] - 截至2025年7月30日，链上RWA总规模达251.7亿美元，稳定币总价值2536.6亿美元，国内已有金科环境等企业探索水务资产RWA实践 [17][23] - "十四五"政策推动环保行业高景气，水务及垃圾焚烧等运营类资产因现金流稳定、盈利稳健，有望迎来戴维斯双击 [3][45] 行情回顾 - 环保板块周跌2.10%，跑输大盘（上证综指跌0.94%），子板块中仅检测/监测/仪表上涨1.88%，资源化板块跌幅最大（-4.25%） [3][10][13] - 个股表现分化，科净源、金科环境等涨幅居前，京源环保、浙富控股等跌幅超10% [16][20] 行业动态 - 政策层面：全国生态环境保护大会强调推进美丽中国建设，广西分配2.9亿元中央大气污染防治资金 [27][28] - 技术标准：国内首项垃圾发电厂飞灰处理技术规范发布，填补行业空白 [33][34] - 地方行动：海南推进"无废岛"建设，海口修订生活垃圾处理费征收办法 [32][37] 专题研究（RWA+水务资产） - **RWA优势**： - 提高流动性：通过资产代币化打破传统高价值资产分割限制，实现全球交易 [21] - 提升融资效率：智能合约简化流程，较传统证券发行效率提升60% [22] - **案例实践**： - 金科环境与坤亨国际合作探索模块化水厂（新水岛）RWA发行，其数字化与现金流稳定性成为核心优势 [23][25][26] - 光伏和充电桩领域已有成功案例，如协鑫能科82MW光伏电站RWA融资超2亿元 [22] 投资建议 - 重点推荐瀚蓝环境、兴蓉环境、洪城环境等水务及垃圾焚烧运营类标的 [45] - 建议关注军信股份（拟投资2.8亿美元在哈萨克斯坦建设固废发电项目）、旺能环境等 [38][45] 数据与图表 - 图5显示RWA规模中美国国债占比最高（截至2025年7月） [18][19] - 表1列出三类适合RWA的资产：存量类（如水务）、供应链金融、绿色资产 [24][25]

行业投资评级 - 维持行业"增持"评级 [5][7] 核心观点 - 7月市场热度走低，TOP100房企单月操盘口径销售金额2112.2亿元，同比降低24.3%，环比降低37.7% [1][14] - 1-7月TOP100房企操盘口径销售金额18639.1亿元，同比降低12.5%，权益口径销售金额14654.8亿元，同比降低13.5% [1][14] - 不同梯队房企销售额同比均下跌，TOP21-30房企跌幅最小（操盘口径-6.3%，权益口径-6.8%），TOP10房企跌幅最大（操盘口径-14.9%，权益口径-14.7%） [2][16][18] - 销售门槛普遍下降，50强门槛跌幅最小（-2.7%），100强门槛跌幅最大（-22.2%） [3][28] - 7月TOP40房企中有11家实现单月同比正增长，越秀地产表现最佳（+12.6%） [4][33] 重点公司表现 - 保利发展1-7月累计操盘销售金额1501.1亿元（-16.9%），绿城中国1368.0亿元（-7.3%），中海地产1253.5亿元（-18.3%） [4][34] - 越秀地产1-7月累计操盘销售金额同比增长20.4%，建发房产增长5.5%，华发股份增长2.1% [4][34] - 7月单月保利发展销售165亿元（-28.3%），招商蛇口147亿元（-4.5%），绿城中国146.9亿元（-30.1%） [4][33] 投资建议 - 政策进入深水区，力度可能超过2008、2014年 [5][37] - 行业竞争格局改善，头部国央企和优质民企更受益 [5][37] - 建议关注一线及核心二线城市布局的房企 [5][37] - 推荐标的包括绿城中国、建发国际、华润置地、招商蛇口、保利发展等 [5][10][37]