核心观点 - 报告对港股市场维持“优于大市”评级，认为开年市场整体上涨，但风格与概念板块表现分化[1][4] 全球市场表现 - **港股市场**：本周恒生指数上涨2.0%，年初至今上涨2.8%；恒生科技指数表现更强，本周上涨4.3%，年初至今上涨4.0%[12] - **A股市场**：表现相对疲弱，沪深300指数本周下跌0.6%，上证指数微涨0.1%，创业板指下跌1.3%[12] - **美股市场**：主要指数普遍回调，标普500指数本周下跌1.0%，纳斯达克100指数下跌1.7%[12] - **其他市场**：欧洲斯托克50指数本周上涨1.8%；日经225指数下跌0.8%；韩国综合指数表现突出，本周上涨4.4%[12] - **汇率与商品**：美元指数本周微涨0.4%；COMEX黄金价格本周下跌4.8%；NYMEX WTI原油价格本周微涨0.7%[12] 中观表现汇总：投资收益 - **整体市场**：恒生指数本周价格收益为2.2%，近52周累计收益达38.7%（含股息复投为43.3%）[14] - **风格表现**：大盘股（恒生大型股+2.0%）表现优于中盘股（+0.8%）和小盘股（-0.3%）[1] - **主题指数**：恒生汽车指数本周表现最佳，上涨6.9%；恒生生物科技指数下跌1.4%[14] - **选股策略**：国信海外“自由现金流30”策略本周上涨2.7%，“ROE策略进攻型”下跌2.1%[1][14] - **行业表现（中信分类）**：本周22个行业上涨，7个下跌[1]。领涨行业包括国防军工（+8.9%）、石油石化（+5.6%）、电子（+4.4%）、汽车（+4.2%）和传媒（+4.1%）[1]。领跌行业包括基础化工（-2.1%）、食品饮料（-2.0%）、农林牧渔（-1.9%）[1] 中观表现汇总：估值水平 - **整体估值**：恒生指数动态市盈率本周上升1.4%至11.7倍；恒生综指市盈率上升2.2%至11.7倍[2] - **主题指数估值**：恒生汽车指数估值上升5.1%至14.3倍；恒生生物科技指数估值下降5.0%至25.9倍[2] - **选股策略估值**：“自由现金流30”策略估值上升10.8%至11.1倍；“ROE策略防御型”因成分调整估值大幅下降32.5%至8.9倍[2] - **行业估值变化**：本周14个行业估值上升，16个下降[2]。估值上升幅度较大的行业有房地产（+28.1%）、石油石化（+4.8%）、电子（+3.3%）[2]。估值下降幅度较大的行业有基础化工（-5.8%）、医药（-4.9%）、建材（-4.7%）[2] 中观表现汇总：盈利和股息 - **整体盈利预期**：恒生指数未来12个月EPS预期本周上修0.8%；恒生综指EPS预期微降0.5%[3] - **主题指数盈利**：恒生生物科技指数EPS预期上修3.7%[3] - **选股策略盈利**：“ROE策略防御型”EPS因成分调整大幅上修48.3%；“自由现金流30”策略EPS下修7.3%[3] - **行业盈利预期**：26个行业EPS上修，3个下修[3]。上修幅度较大的行业包括国防军工（+11.8%）、综合（+7.7%）、建材（+6.2%）[3]。下修幅度较大的行业是房地产（-22.0%）[3] - **股息率**：恒生指数未来12个月预期股息率为3.2%；恒生高股息指数预期股息率达6.0%[21]

核心观点 - 市场正逐步进入“春季行情”的布局窗口，春节前后市场环境通常对多方更为有利，总体机会大于风险 [1] - 宏观与微观层面均呈现积极变化，为行情提供支撑，配置上建议以景气成长为主，并重点关注三大方向 [2][3][4] 宏观与市场环境分析 - 外部环境呈现积极变化：美联储新任主席人选公布在即，特朗普施压大幅降息可能强化弱美元交易预期，未来1-2个月内库克案审理、地方联储行长换届等事件均有望对全球流动性构成利好 [2] - 内部政策靠前发力：例如北京优化住房限购、调降二手房交易增值税，以及“两新”政策支持范围向核心领域倾斜，有助于稳定预期、激发活力 [2] - 微观资金面可能迎来改善：年末结汇需求带来的跨境资本回流显现超季节性强度，人民币汇率回升有望提振市场情绪，保险“开门红”资金入市及公募等机构新年资产布局将为市场提供流动性支撑 [2] 配置策略与方向 - 历史规律显示成长风格在春季行情中表现突出，叠加“十五五”规划开局之年，新质生产力相关板块有望成为资金配置重心 [3] - 1月进入业绩预告密集期，市场对基本面验证关注度提升，配置上应规避缺乏基本面兑现能力的纯主题个股，注重景气度与业绩支撑 [3] - 报告建议1月重点关注三大方向：AI产业链、“十五五”规划提名细分产业、周期涨价方向 [4][6] 重点配置方向详解 - **AI产业链**：海外OAI新融资预期缓解AI情绪，国内长鑫存储IPO在即有望催化半导体设备材料等上游领域，AI长期价值终将兑现于应用端，且近期催化密集（如AI眼镜纳入国补、四部委发文攻关智能机器人、1月消费电子“春晚”） [6] - **“十五五”规划提名细分**：在“建设现代化产业体系”篇章强调加快建设制造强国、航天强国、交通强国、网络强国等，新兴产业和未来产业表述更加具体，建议关注航空航天、新材料、量子科技等 [6] - **周期涨价方向**：关注两条线索，一是工业金属（供需偏紧、库存低位，叠加美联储降息预期提振金融属性），二是化工（“反内卷”政策导向下供给秩序有望优化，部分细分领域业绩弹性强） [6] 十大金股组合及核心逻辑 - **北方华创 (002371.SZ)**：制裁加剧加速国产设备导入，国内FAB厂有望提升产线国产化率，受益于存储涨价、AI芯片需求高景气及国产先进制程产线突破，公司作为本土半导体设备平台型公司将长期受益国产替代，预计2026年设备全行业订单增速或超过30%，有望达到50%+ [7][14][15][21] - **迈为股份 (300751.SZ)**：有望充分受益于美国电力缺口带动的光伏扩产，美国本土电池产能缺口约37GW，HJT技术以其低运营成本、少人力需求等特点最适合美国，公司作为HJT整线设备龙头2023-2024年市场占有率超70%，同时平台化布局半导体及钙钛矿设备 [7][23][30][31] - **万华化学 (600309.SH)**：全球化工领军企业，MDI业务寡头垄断，公司2020-2024年市占率由22%提升至32%，截至2025H1拥有MDI产能380万吨/年，TDI业务受海外装置扰动价格回升，公司拥有TDI产能144万吨/年，石化业务在“反内卷”政策下盈利有望回升，精细化学品及新材料业务陆续迎来收获期 [7][33][35][36] - **芯碁微装 (688630.SH)**：PCB直写光刻设备龙头，在手订单饱满，深度受益于AI驱动的PCB扩产周期及半导体国产替代与AI需求爆发，积极拓展IC载板及先进封装设备 [7][41][42][43] - **中国平安 (601318.SH)**：国内保险龙头之一，2025Q1-3净利润、NBV高速增长，银保业务预计是主要增长动力，作为沪深300重要成分股但机构持仓欠配，在公募基金改革背景下配置价值凸显，截至2025年末A股股息率约3.8% [7][45][46] - **紫金矿业 (601899.SH)**：金、铜矿业领军者，预计2026年矿产金105吨、矿产铜120万吨，铜价及金价在1月份预计保持震荡上行趋势，公司完美契合铜、金的结构性牛市，2025年前三季度金矿/铜矿毛利占比分别为40.4%/37.0% [7][49][50][51] - **巨人网络 (002558.SZ)**：《超自然行动组》具备长青潜力与大DAU，截至2025H1相关短视频播放量突破30亿次，看好春节活动驱动DAU与流水再创新高，存量游戏如征途2025H1新增用户超2000万 [7][56] - **中航高科 (600862.SH)**：国内航空碳纤维预浸料主供方，技术壁垒高，短期无实质竞争者，C919进入批量交付阶段有望提升民品收入占比，低空经济等新应用场景具备落地可能 [7][58] - **三花智控 (002050.SZ)**：特斯拉人形机器人关节硬件主供地位稳固，若按特斯拉5年内年产100万台目标测算，执行器总成可贡献35亿元利润，传统制冷需求稳健，数据中心液冷及储能热管理贡献增量，汽零热管理客户结构持续优化 [7][65][66][68] - **开特股份 (920978.BJ)**：汽车电子基本盘稳健，同时布局机器人、液冷、储能赛道增添估值弹性，预计25-27年归母净利润分别为1.78/2.39/3.09亿元，机器人业务已与图灵机器人达成合作并完成产品送样 [7][72][76][78] 财务预测摘要 - 报告提供了十大金股2025年至2027年的营业收入、归母净利润及EPS预测，例如北方华创预计26年营收493.69亿元、归母净利88.02亿元、EPS 12.15元，万华化学预计26年归母净利160.57亿元、EPS 5.13元，紫金矿业预计26年营收4849.23亿元、归母净利590.17亿元 [81]

报告核心观点 - 报告基于2025年11月全社会债务数据，系统分析了决定资产价格的盈利、宏观流动性及风险偏好等核心因素，认为中国经济已进入窄幅震荡期，盈利周期自2011年起趋势下行，并于2024年四季度转入低位窄幅震荡，私人部门负债增速中枢或在4%左右 [2][3] - 展望2026年1月，盈利或能在2025年10-11月的底部出现小幅改善，负债端基本保持平稳，风险偏好处于区间高位，金融市场剩余流动性基本保持平稳，各类资产或处于相对均衡位置，长债收益率处于预测区间上沿附近，价值类权益资产在1月无明显风险 [2][14] - 2026年，在降低对资产配置组合收益预期的前提下，要提高回报需依靠择时和策略，策略的本质是多资产配置，通过加入与原有资产不完全正相关的新资产来外推风险收益曲线边界 [5] 全社会债务情况 - **总体债务**：截至2025年11月末，中国全社会总债务余额为502.7万亿，实体部门（家庭、政府、非金融企业）债务余额为411.0万亿，同比增长8.6%，前值为8.7% [16][22] - **家庭部门**：2025年11月末家庭债务余额81.3万亿，同比增长1.0%，低于前值1.5%，其中短期贷款余额同比下降3.0%，报告认为该数据已过低，后续进一步下降空间有限，若其能停止下行转入区间震荡，则对应房地产开始企稳 [14][24] - **政府部门**：2025年11月末政府债务余额118.7万亿，同比增长13.1%，低于前值13.9%，现有高频数据显示2025年12月政府部门负债增速或继续下降至12.4%附近 [14][24] - **非金融企业**：2025年11月末非金融企业债务余额211.0万亿，同比增长9.3%，高于前值8.9%，但非金融企业中长期贷款余额增速再度下行0.1个百分点至7.8%，未来继续下行的概率仍较高 [6][14][24] - **工业企业与国有企业**：2025年11月工业企业负债余额同比增长5.0%，与前值持平，已接近报告对未来1-2年名义经济增速中枢目标5%左右的判断，国有企业2025年11月利润同比下降4.2% [27] 金融机构资产负债详解 - **广义金融机构债务**：截至2025年11月末，广义金融机构债务余额166.5万亿，同比增长5.9%，低于前值6.5%，其中银行债务余额136.6万亿，同比增长7.4% [30] - **货币政策指标**：2025年11月，衡量货币政策的三大数量型指标——基础货币余额增速、金融机构负债增速、超额备付金率——呈现“两降一平”（超额备付金率平稳），报告认为2025年11月货币政策边际上有所收敛，2025年12月下旬超预期宽松后进一步松弛空间已较为有限 [6][13][32] - **流动性观察**：2025年11月银行超额备付金率录得1.3%，货币乘数录得8.78，均基本持平前值，非银金融机构存款（计入M2）同比增长12.3%，略低于前值12.4%，显示其流动性边际或有所收敛 [32][34] - **货币供给指标**：报告构建的新广义货币供给指标（NM2）在2025年11月同比增速为8.1%，仍高于同期M2增速，但报告认为按照金融让利实体的思路，NM2同比增速后续大概率会低于M2同比增速，货币政策边际进一步收敛的概率较大 [40] 资产配置 - **近期市场回顾**：在过去的4周（截至报告发布），国内呈现“股牛债平”格局，2025年12月下旬资金面的宽松超出预期，并短期引发了风险偏好的小幅抬升 [2][42] - **盈利与流动性展望**：作为盈利代理变量的私人部门负债增速在2025年11月再创本轮新低，但或已基本触底，展望2026年1月，盈利或现小幅改善，金融市场剩余流动性基本保持平稳 [2][42] - **债券市场**：报告预计2026年十年期国债收益率的波动区间在1.6%-1.9%附近，对应一年期国债收益率中枢在1.3%附近，降息一次10个基点，2025年11月银行债券投资余额同比增速录得17.3%，低于前值17.5% [5][42] - **海外与跨境资金**：2025年11月美国国债余额同比增速录得6.4%，前值5.8%，国债余额升至38.4万亿美元附近，预计2026年美国名义经济增速下降，随着美国技术进步对盈利中枢提振的结束，全球资金可能从涌入美国转而流向中国，人民币有望进入长期但温和的升值周期 [15][44][45]

核心观点 - 报告认为A股市场结构性机会将持续显现，在政策利好、产业创新及流动性支持下，“春季躁动”行情或提前启动，建议关注数字经济、汽车产业链、AI应用及商业航天等新兴科技领域的成长型企业[4][7] - 报告认为港股市场在美联储负债端压力减弱及国内经济回暖的背景下，科技板块有望回暖，建议关注受益于宽松预期的新消费板块及AI浪潮下的科技板块[4][8] A股市场分析 - **市场走势**：本周A股市场表现分化，上证指数微涨0.13%，深证成指、创业板指和北证50均下跌，其中北证50跌幅最大，达1.55%[4][6]；风格上中盘价值和小盘成长表现较好[4][6]；行业上综合金融、石油石化和国防军工领涨，商贸零售、电力及公用事业、食品饮料跌幅居前[4][6]；本周日均成交额为2.1万亿元，环比上涨15.16%[4][6] - **深入剖析**：本周为2025年最后一个交易周，受节假日资金撤出影响，创业板等高弹性板块承压[4][6]；商业航天板块近期迎来催化，蓝箭航天科创板IPO申请于2025年12月31日获受理，冲刺“商业火箭第一股”，带动A股卫星与商业航天板块持续占优[4][6] - **预期展望**：预计在政策利好和产业创新驱动下，市场结构性机会将持续显现[4][7]；数字经济、汽车产业链、AI应用以及商业航天等新兴科技领域有望获得更多关注[4][7]；在长线资金涌入带来的流动性支持下，本轮“春季躁动”行情或提前启动[4][7]；建议关注具备技术创新优势和政策扶持的成长型企业[4][7] 港股市场分析 - **市场走势**：本周港股市场整体上涨，恒生科技指数领涨4.31%，恒生指数和恒生中国企业指数分别上涨2.01%和2.85%[4][8]；行业表现上，能源业、信息科技业和原材料业涨幅居前，必需性消费和医疗保健业则下跌[4][8] - **深入剖析**：本周港股表现受多方因素驱动，科技板块表现较好[4][8]；芯片方面，百度公告其昆仑芯已于1月1日向香港联交所提交上市申请[4][8]；此外，国家集成电路产业投资基金在中芯国际H股的持股比例于12月29日从4.79%升至9.25%，提升了市场情绪[4][8] - **预期展望**：随着美联储负债端压力持续减弱，以及国内经济持续回暖带来的风险偏好回升，港股科技板块有望回暖[4][8]；建议投资者关注受益于美联储宽松预期和内地经济复苏的新消费板块，以及在AI浪潮下具备成长潜力的科技板块[4][8]

报告核心观点 - 全球货币政策分化加剧，日本央行加息25个基点至0.75%，创1995年以来30年新高，而英国央行降息，美联储释放鹰派信号，欧央行维持利率不变 [1][4][7] - 建议采取中久期偏防御的配置策略，配置5-7年期债券以平衡久期与再投资风险，锁定接近4%的全息收益率，并优先考虑新兴市场本币债券及适度下沉至BBB级信用债 [1][4][41] 上周市场综述：日央行加息转向，全球债市分化加剧 - 日本央行于12月19日加息25个基点至0.75%，推动10年期日本国债收益率跳升约5个基点至2.019%，20年期JGB收益率上涨3个基点至1.975%，均创1999年以来新高 [7] - 欧央行维持利率不变，英国央行降息25个基点，美联储虽已降息但释放鹰派前瞻指引，暗示2026年仅有一次额外降息 [4][8] - 新兴市场债券表现强劲，过去一周回报率达0.32%，跑赢同久期美债2个基点，2025年全年回报率达10.9%，领先美债454个基点 [4][8] - 美国公司债日均交易量在2025年有望首次突破500亿美元，创历史新高 [4][8] 收益率与价差走势：美债回落欧日上行，分化显著 - 美债曲线整体下行且平坦化，10年期美债收益率周跌1.7个基点至4.13%，1年期大跌2.4个基点至3.49% [4][10] - 英债收益率暴涨，20年期飙升14.24个基点至5.15%，10年期上行4.66个基点至4.51% [4][10] - 日债受央行加息刺激全线跳升，10年期JGB上行7个基点至2.04%，5年期上行9个基点至1.54% [4][10] - 美国高收益债信用利差大幅收窄14个基点至6.53%，投资级整体利差收窄2个基点至4.81%，显示风险偏好回升 [4][10] - CBOE波动率指数下降8.7%至13.6，TED利差收窄至0.053%，市场情绪趋稳 [4][10] 上周境外债一二级市场动态 - 点心债市场：10年期离岸人民币中国主权债收益率上行1.34个基点至1.9692%，境内外利差扩大至13.16个基点 [4][14] - 过去一周点心债共计发行30只，总计691.75亿元，其中中国人民银行发行400亿元央票，占比55.8% [4][17] - 中资美元/港币债市场：共计发行17只、298.0亿元，其中融创中国发行6只可换股债券，总规模高达289.77亿元（约40亿美元）主导市场 [4][21][22] - 离岸人民币债券收益率曲线整体上行且陡峭化，1年期离岸主权债收益率上行1.74个基点至1.4647%，境内外利差全线扩大 [25][28] - 中资美元债信用利差走阔，A+级1年期利差扩大6个基点至47.97个基点，BBB级1年期利差扩大3个基点至88.17个基点，但信用级差收窄反映市场对中低评级企业基本面改善的边际认可 [30][31] 信用动态与信用事件：周内信用事件平稳，主权风险仍存 - 过去一周全球债券市场未出现重大违约或评级调整事件，信用环境保持稳定 [4][34] - 年内主要信用事件包括穆迪于5月将美国长期主权信用评级从Aaa下调至Aa1，成为第三家下调美国最高评级的机构，主要基于美国政府债务规模持续攀升至36万亿美元 [34] - 新兴市场方面，加纳主权债务重组案例延续，莫桑比克处于主权违约高风险状态 [4][35] 流动性与资金面：年末流动性稳中收紧，政策保护平稳跨年 - 美元有担保隔夜融资利率整体下行，1月期SOFR收于3.72%，12月23日隔夜SOFR降至3.66%创月内新低 [4][36][37] - 美联储停止缩表并启动准备金管理购债计划，每月购买约150亿美元国债以补充流动性 [4][37] - 香港银行间同业拆借利率分化明显，1月期HIBOR大幅上升12.11个基点至3.29%，反映年末资金紧张 [4][37] - 日元TIBOR全线上行，与日本央行加息方向一致 [4][37] 海外债配置策略：中久期防御配置，票息优先 - 久期配置：建议配置5-7年期中久期债券，以平衡久期风险与再投资风险，锁定接近4%的全息收益率 [4][41] - 区域配置：优先考虑新兴市场本币债券，其当前实际收益率平均达6.4%，且受益于美元走弱预期和新兴经济体降息周期 [4][41] - 信用配置：建议在投资级债券中适度下沉至BBB级，以获取60-85个基点的溢价空间，同时关注欧元区和英镑计价的企业债估值优势 [4][41] - 整体策略强调票息收益而非利差压缩，通过精选中久期、优质信用和新兴市场高息资产构建组合 [4][41]

报告核心观点 - 国信金工推出的四大主动量化策略组合在2025年度均战胜了主动股基（偏股混合型基金指数）中位数表现，实现了其以公募主动股基为业绩基准、旨在战胜主动股基中位数的策略目标 [1][13] - 成长稳健组合在2025年表现最为突出，绝对收益达55.66%，相对偏股混合型基金指数的超额收益高达22.47%，在3469只主动股基中排名前14.93% [1][2][45] - 超预期精选组合和券商金股业绩增强组合在2025年也取得了显著的超额收益，分别为9.02%和7.47% [1][41] - 优秀基金业绩增强组合在2025年绝对收益为31.88%，但相对基准小幅跑输1.31% [1][24] 策略组合近期表现一览 (2025年收官) - **本周表现 (2025.12.29-2025.12.31)**：成长稳健组合是唯一取得正绝对收益(0.09%)和正超额收益(0.73%)的组合，优秀基金业绩增强组合超额收益为0.50%，而超预期精选组合和券商金股业绩增强组合本周超额收益分别为-0.89%和-0.04% [16][18] - **本年表现 (2025.1.2-2025.12.31)**： - 成长稳健组合：绝对收益55.66%，超额收益22.47%，排名518/3469 (14.93%分位点) [16][45] - 超预期精选组合：绝对收益42.21%，超额收益9.02%，排名1052/3469 (30.33%分位点) [16][32] - 券商金股业绩增强组合：绝对收益40.66%，超额收益7.47%，排名1131/3469 (32.60%分位点) [16][41] - 优秀基金业绩增强组合：绝对收益31.88%，超额收益-1.31%，排名1642/3469 (47.33%分位点) [16][24] - **市场环境对比**：2025年，主动股基收益中位数为31.05%，97%的基金上涨；股票收益中位数为22.53%，80%的股票上涨 [2][49] 各主动量化策略简介与长期绩效 - **优秀基金业绩增强组合**：策略从对标宽基指数转向对标主动股基，在借鉴优秀基金持仓的基础上，采用量化方法进行增强以达到优中选优的目的 [3][50]；全样本区间(2012.1.4-2025.12.31)年化收益21.40%，年化超额收益9.85%，大部分年度业绩排名在主动股基前30% [52][55] - **超预期精选组合**：以研报标题超预期与分析师全线上调净利润为条件筛选股票池，再进行基本面和技术面双层精选 [4][56]；全样本区间(2010.1.4-2025.12.31)年化收益31.11%，年化超额收益23.98%，每年业绩排名均在前30% [57][60] - **券商金股业绩增强组合**：以券商金股股票池为选股空间，采用组合优化控制与基准在个股和风格上的偏离 [5][61]；全样本区间(2018.1.2-2025.12.31)年化收益21.71%，年化超额收益14.18%，各年度业绩排名基本在前30% [62][65] - **成长稳健组合**：采用“先时序、后截面”的二维评价体系，聚焦成长股在财报披露前超额收益释放的黄金期进行布局 [6][66]；全样本区间(2012.1.4-2025.12.31)年化收益36.34%，年化超额收益26.33%，各年度业绩排名基本在前30% [67][70]

核心观点 报告认为化工行业几乎每年都存在优异的投资机会，其投资逻辑可类比“美林时钟”，主要围绕景气周期、赛道成长、放量成长和价值红利四大驱动因素展开[3][4] 当前化工板块机构持仓处于低位，行业供给扩张放缓，结合需求端的新兴增长点（如储能、AI基础设施、3D打印、人形机器人等）以及潜在的成本端（油价）变化，行业正迎来战略性的“破晓时刻”，2026年应重点关注由AI for Science赋能的新材料研发、AI基础设施（电源与液冷）、AI PCB、3D打印及商业航天、人形机器人触觉传感器等细分领域的投资机遇[1][7][13][37][41] 行业历史表现与驱动框架 - 化工行业在2010年至2025年间，每年均有代表性公司取得显著涨幅，驱动因素可归纳为四大类：景气周期（产品涨价）、赛道成长（切入新能源等新赛道）、放量成长（产能扩张）和价值红利（高股息与“中特估”）[3][4] - 以2024年为例，景气周期机会贯穿全年，如正丹股份因TMA涨价最高涨幅达1196%，赛道成长机会在9月底后涌现，如中岩大地因新基建概念最高涨幅509%[4] - 2025年的机会则集中在景气周期（农药兽药、锂电材料）和赛道成长（机器人、AI液冷、AI PCB、固态电池）等领域，例如上纬新材因机器人概念最高涨幅2163%[4] 当前行业状态与见底信号 - 机构持仓降至低点：2025年第三季度，主动型基金对化工行业的持仓占比为4.2%，环比下降0.5个百分点；指数型基金持仓占比为1.2%，环比提升0.5个百分点[9][12] - 供给扩张显著放缓：作为行业投资情绪的先行指标，基础化工在建工程同比增速已连续三个季度为负且持续下滑，2025年第三季度同比增速为-14.6%，而固定资产增速仍保持在16%的高位，预示未来实际供给增长将放缓[15][18] 2026年投资机会挖掘思路 角度一：AI for Science (AI4S) 赋能化学研发 - AI4S是材料研发的全新范式，通过“读、算、做”大幅提升研发效率，有望突破传统研发瓶颈，远期市场空间可达万亿元[44][48] - 中国拥有最齐全的化学制造业门类和最完备的产业链，具备培育AI4S全球龙头的土壤[48] - 以晶泰控股为例，该公司是AI4S范式革命的引领者，拥有超过200个AI垂类模型和超200个自动化工作站，每月积累超20万条化学合成数据，已与全球前20大药企中的16家以及协鑫、中石化等材料龙头达成合作[49][53] 角度二：寻找需求正增长的细分产品 储能材料 - 储能需求全球共振，2025年迎来爆发式增长：2025年前三季度中国储能电池合计出货量达430GWh，已超过2024年全年30%，预计全年出货量达580GWh；头部厂商产能利用率突破80%[25] - AI数据中心（AIDC）配储成为新需求：英伟达发布白皮书明确AIDC配储必要性，预计2030年全球数据中心储能需求将从2024年的16.5GWh增长至209.4GWh[26][28] - 具体材料环节： - **六氟磷酸锂**：价格加速上行，截至12月26日散单价格已上涨至18万元/吨，历史高点曾达59万元/吨[29][31] - **磷酸铁锂**：受储能需求拉动，1-9月产量228.3万吨，同比增长70.2%，三代以上高压实密度产品技术壁垒高，结构性紧缺加剧[33] - **负极材料**：需求高增拉动下，2025年9月起头部一体化大厂普遍满产，订单排至11月中旬[33] AI基础设施之电源（SST） - 固态变压器（SST）是下一代数据中心供电系统的核心解决方案，效率高达98%以上，占地面积不足传统方案的50%，已获英伟达在其800V直流架构白皮书中认可[66][67] - SST的普及将带动上游碳化硅（SiC）、氮化镓（GaN）等宽禁带半导体，以及纳米晶/非晶等高性能软磁材料的需求[67] AI基础设施之液冷 - AIDC液冷市场空间广阔，氟化工巨头凭借核心原料配套优势和高度集中的行业格局，在液冷产业链中的价值将得到重估[68] - 三代制冷剂（如R32）进入配额管控期后景气高涨，2025年第四季度报价已突破6万元/吨，其景气持续时间和涨价高度可能超过市场预期[72][74] AI PCB - 覆铜板（CCL）占PCB成本的27%，而树脂占覆铜板成本的26%，是核心材料之一[77][79] - 随着AI推动高频高速需求提升，电子树脂需持续迭代以降低介电常数（Dk）和介质损耗因子（Df），未来M9、M10等级或引入PTFE树脂等更高性能材料[82] 角度三：3D打印与商业航天 - 3D打印（增材制造）引领高端制造革命，2024年全球市场规模达219亿美元，其中材料市场约44亿美元[85][90] - **商业航天是工业级3D打印的主线**：航空航天是国内头部3D打印厂商的核心下游，营收占比超50%（如铂力特61%，华曙高科50%）[97] 2024年我国商业航天市场规模达2.3万亿元，预计2025年增至2.8万亿元[97] - 商业航天极大拉动3D打印需求：以SpaceX为代表的公司已大规模应用3D打印技术，国内星河动力的发动机采用3D打印后，成本降至原来的10%，生产周期缩短至传统模式的1/6[102] 据测算，为完成国内千帆、GW、鸿鹄三大星座项目（合计规划约3.8万颗卫星）的发射，对应的火箭发动机3D打印市场规模有望累积达475亿元[101][102] - **消费级3D打印机加速崛起**：2024年全球市场规模41亿美元，同比增长32%，预计2029年达169亿美元；出货量410万台，中国“四小龙”（拓竹科技、创想三维、纵维立方、智能派）合计市占率达74%[107] 角度四：人形机器人触觉传感器 - 触觉传感器是灵巧手实现复杂功能的关键感知部件，主流人形机器人企业（如特斯拉、Figure、宇树、智元）及灵巧手企业均已应用，主要位于指尖[119][123] - 当前主流技术路线为压阻式和电容式，其中压阻式因结构简单、成本低、易实现高灵敏度而易于快速量产[114] - 市场空间测算：假设人形机器人销量达100万台，平均单机触觉传感器价值量6000元，则对应市场空间约60亿元；销量达1000万台时，市场空间约512亿元[120][123]

核心观点 报告认为，在宏观政策适度宽松、供给约束持续以及新兴需求强劲的共同驱动下，有色金属行业在2026年将延续景气周期，各主要金属品种价格中枢有望上移或维持高位运行，板块具备较强的配置价值[1][2][3][7][8][9][10][11]。 贵金属 - **黄金牛市有望延续**：2026年美联储仍有降息必要性，货币政策基准情形将维持适度宽松，全球央行增持黄金热度不减，且黄金ETF在降息周期中往往持续流入，ETF与央行购金形成共振[1][20]。 - **白银金融属性主导上涨**：2025年白银ETF持仓显著提升，金融属性主导银价上涨，市场高估了工业需求的影响，而低估了投资需求的拉动，尽管2025年银价大涨，但金银比仍位于70以上的历史偏高水平，显示银价相对金价处于低估状态[1]。 工业金属 - **铜供需缺口明确，价格上行斜率提升**：宏观上，2026年中美关键年份重合，“关税退坡+财货双松”支撑铜价牛市加速；供给端资本开支不足，2025年多起矿山事故导致2025-2026年产量指引大幅下调，合计影响约48.6万吨和45.9万吨；需求端电网、新能源车及AI数据中心用铜量增长强劲，预计2024年全球数据中心用铜41.7万吨，2030年将达119.7万吨；全球库存处于脆弱平衡，非美地区库存天数低至7.4天，位于9年15%分位；预计2025-2029年全球精炼铜将持续短缺，缺口分别为47/52/51/122/244万吨[2][67][68][70][71][77][82][92][112]。 - **铝供需格局或收紧**：供给端，2026年国内供给或触碰“产能天花板”，数据中心“抢电”引发海外供给担忧，存在204万吨产能风险，且全球铝库存处于5年内低位；需求端，中国消费政策有望提振汽车、消费品等领域用铝；预计2025-2027年全球电解铝供给增速为2.4%/1.8%/1.3%，需求增速为3.3%/2.2%/2.2%，将分别短缺32/65/135万吨[3]。 - **锡供需紧平衡助力价格上移**：供给端全球锡资源稀缺，缺乏弹性，乐观估计2026-2027年供给增速为3.6%，但缅甸复产缓慢、刚果（金）政治扰动等因素或影响产量释放；需求端半导体周期复苏及AI快速发展驱动；预计2025-2027年全球锡供需平衡为-0.9/-0.8/-0.7万吨[4]。 - **镍价有望筑底回升**：印尼控制全球60%镍供应，其供应政策直接影响供需，今年以来印尼陆续出台供应限制政策意在抬升价格，看好镍价加速筑底回升[4][7]。 能源金属 - **锂供需有望迎来紧平衡**：供给端因价格回落企业放缓扩产，资本开支下滑导致2026-2028年锂资源供应增速下滑，预计供应量分别为220/256/293万吨LCE，同比增速24%/17%/14%；需求端储能接力成为核心增长点，预计2026年储能需求占比或首超3成，动力电池占比56%，预计2026-2028年全球锂需求量分别为216/260/300万吨LCE，同比+28%/20%/16%；预计锂供需在2026年实现紧平衡，2027年迎来实质性短缺[7]。 - **钴价有望逐级上台阶**：价格核心矛盾在于刚果（金）出口管制，2026-2027年年度配额9.7万吨，不足其2024年产量22万吨的五成，尽管印尼钴产量有望增长，但难以抵消刚果（金）供应减少，钴价有望中长期高位运行[8]。 小金属 - **钨价中枢延续上行**：2027年以前全球钨矿供应难有明显增量，国内资源面临贫化与强监管，海外主要增量项目普遍需在2028年后放量；需求端制造业复苏、光伏钨丝渗透率提升及欧洲军扩支撑需求；在资源偏紧与需求复苏格局下，资源品将占据产业链利润大头[9]。 - **锑价中长期高位运行**：供给端受极地黄金减产影响，2025年锑矿供应预计延续下滑，后续增量有限；需求端假设2026年后光伏回归正常采购节奏，需求或恢复稳增，同时地缘冲突或形成收储需求；预计2025-2027年供需缺口维持相对刚性[10]。 - **稀土磁材行业景气回升**：供给端国内稀土供应监管提级，指标发放趋于平滑；需求端新能源汽车电机维持高增速，具身机器人贡献远期增量；预计国内氧化镨钕供应为10.4/11.4/12.1万吨，需求为10.5/11.0/11.8万吨，未来国内供需偏紧，镨钕价格有望维持高位运行[11]。 重点公司 报告列出了多家重点公司的盈利预测与估值，包括山金国际、赤峰黄金、洛阳钼业、紫金矿业、藏格矿业、中国宏桥、天山铝业、中钨高新等，并均给予“买入”评级[13]。

核心观点 - 报告认为，2026年量化投资将深度拥抱AI技术浪潮，多模态与Agentic AI将推动投研应用加速迭代，资产配置将呈现“周期+科技”双主线行情，市场驱动由估值向盈利偏移，同时针对指增策略的AI模型同质化与失效问题，提出了从外围择时风控到核心模型优化的系统性解决方案，并展望了主动权益基金在科技与周期双主线下的Alpha持续性 [2] 一、大模型生态与应用展望 - 大模型迭代速度未减，生态趋势基本稳定，闭源模型在通用任务中仍占主导地位，其使用量占比约8成，但开源模型占比稳步提升，其中中国开源模型表现突出 [11][12] - 模型评价维度日益多元化，多模态能力和工具调用成为关键竞争维度，国产大模型在多模态方面仍有较大提升空间，例如在MMMU基准中，排名最高的国产开源模型dots.vlm1位列第8 [15][18][19] - Agentic AI基础设施已较为成熟，推理类模型的使用量在一年内占比上升50%，支持应用快速落地 [22][24] - 在投研领域，多模态能力将提升信息利用率，例如Gemini 3 Pro已能识别K线图走势并进行分析，同时能用于自动生成高质量PPT等工作流，提升效率 [25][29][31][35] - 投研专家Agent将成为核心探索方向，包括用于主动投研赋能的“Deep Research”类应用和用于投资决策生成的“投资大师Agent”及“因子智能挖掘Agent”，后者能实现7*24小时高质量因子自动挖掘并提升可解释性 [31][32][43][47][49] 二、2026年资产配置年度策略展望 - 宏观环境处于弱复苏阶段，预期2026年在海外降息（联邦基金利率期货隐含2-3次降息）及全球AI大规模资本开支（美国超大规模云数据商2026年资本开支占自由经营现金流比例预计上升）推动下，上游通胀有望进一步回升 [52][53][56][57] - 市场一致预期2026年GDP同比增速为4.89%（Wind），固定资产投资同比增速为2.41%（Wind），盈利驱动将增强，全部A股及科创板、创业板的年度净利润同比预测均显示抬升 [66][67][69][70] - 风格配置方面，预期从小盘成长往大盘均衡倾斜，微盘风格可能向茅指数切换，依据是M1同比出现从高位拐头的迹象，且固定资产投资回升对大盘风格形成支撑 [71][72][77] - 红利板块具备长期配置价值，中证红利指数月度绝对胜率无低于50%的月份，相对沪深300的超额胜率在1月、5月、11月较高，报告构建的月频择时策略可提供参考 [80][81] - 行业配置应维持对基本面因子的关注，2025年质量因子多头超额收益达9.89%，超预期因子为7.93%，预计在明年周期+科技双轮驱动行情下，盈利、分析师预期及质量因子仍能持续表现 [85][86][88][89] 三、2026年因子选股展望 - 2024-2025年市场风格剧烈轮动，导致AI策略出现集体超额回撤，例如2025年8-9月市值因子拥挤度达历史峰值后触发均值回归，与小市值反转同步 [96][102] - 策略同质化是回撤的内生原因，主流AI模型（如GRU、LightGBM）生成的因子与公募指增基金净值的动态相关性持续走高并维持高位 [111] - 为应对外部风险，构建了一套独立的全自动开放式择时框架，包含数据清洗、指标预处理和事件化处理三层，回测显示该策略使AI模型的年化超额收益稳定在4.15%，夏普比率达4.12，卡玛比率大幅提升至7.21 [119][120][124][130] - 针对LightGBM模型进行了专项优化，通过动态高质量样本加权和引入Huber Loss损失函数，使模型多头超额最大回撤从8.84%收敛至5.88%，卡玛比率从2.88提升至4.07 [130][132][133] - 针对GRU模型进行了架构重塑，引入注意力池化（Attention Pooling）模块和结合Memory模块与CVaR损失的闭环机制，优化后模型多头超额收益提升至25.84%，最大回撤压降至8.54%，卡玛比率跃升至3.02 [135][136][138] - 前沿技术应用展望包括：结合大语言模型与强化学习构建自动化因子挖掘体系，以及利用时空图神经网络捕捉产业链传导与板块轮动效应 [139][142][144] 四、2025年权益基金投资展望 - 2025年主动权益基金超额收益回归，截至11月30日，万得偏股混合型基金指数相对万得全A和沪深300的超额收益分别回升至6.46%和14.08% [146] - 行业主题基金中，科技赛道基金表现突出，超额收益率中位数达28.35%，87.89%的基金获得正超额收益 [147] - 基于Barra模型的业绩归因显示，2025年上半年主动权益基金的选股Alpha明显抬升，呈现回归态势 [148][152] - 主动权益基金的Alpha获取与行业景气度分化高度相关，其相对表现与EPS增速超30%的行业数量占比之间的相关系数为0.58 [154] - 在预期的科技+周期双主线行情下，由于行业内部个股基本面分化程度高，主动权益基金的Alpha或将持续，同时业绩基准新规下，选股Alpha成为主要超额收益来源 [3][63][64] - 对于以宽基为基准的基金，在科技+周期哑铃型配置逻辑下，ETF产品在行业纯度上具有优势，基于AI预测的ETF轮动策略持续优化迭代 [69][70][71]

核心观点 报告认为，信息科技产业在2026年的核心投资主线是拥抱“AI+”与商业航天两大领域[1]。AI革命正从技术研发走向应用落地，价值锚点在于具体的应用和场景；商业航天产业则迎来运力拐点，进入加速发展期[4]。 市场复盘：板块估值迎来重估，关注盈利端兑现 - **市场回顾：中小科创领跑全年行情**：2025年A股呈现科技牛，科创板“硬科技”资产涨幅靠前，全年呈N型走势，主要受DeepSeek技术突破、AI产业发酵及政策刺激等因素驱动[11]。8月27日，寒武纪市值达到6150亿元，超过贵州茅台[11]。 - **科创板基本面触底回升**：2025年Q1-Q3，科创板整体实现营收11110.97亿元，同比增长8.13%，增速逐季改善（Q1/Q2/Q3分别为2.48%/7.15%/14.01%）[15]。同期整体毛利润为3247.44亿元，同比增长8.80%，整体毛利率为29.23%，较2024年全年提升0.74个百分点[15]。 - **费用管控优化，利润重回增长**：2025年Q1-Q3，科创板销售费用率、研发费用率分别较2024年全年增加0.21、0.18个百分点，管理费用率减少0.19个百分点，显示结构性优化[21]。归母净利润为486.98亿元，同比增长10.85%，结束了连续两年的下滑，其中Q3同比增速高达73.03%[21]。 - **估值迎来系统性重估**：受科技牛和AI产业浪潮推动，科创板估值系统性重估，截至2025年12月29日，其市盈率（TTM，整体法，剔除负值）达79.5，较历史最高值仍有约42%的空间[25]。 - **中小盘配置比例有所提升**：2024年下半年以来，公募基金对超大市值股票的配置比例逐步降低，对中小盘股配置比例有所提升，AI+、商业航天等产业的细分领域龙头仍具增长潜力[30]。 - **科创板“硬科技”底色强化**：摩尔线程、沐曦股份等国产GPU厂商实现“闪电上市”，从IPO受理到上市分别仅用时158天和170天[35]。科创板第五套上市标准扩围至商业火箭企业，为尚未盈利但具备核心技术的企业打开资本市场大门[35]。 - **股权投资市场回暖，AI领域活跃**：2025年Q1-Q3，中国股权投资市场投资案例数8295起，同比增长19.8%；投资金额5407.30亿元，同比增长9.0%，为2022年后的首年增长回正[40]。同期AI领域发生1011起投资案例，总投资金额超880亿元，同比增长26.0%[40]。 AI+：AI革命持续演绎，应用锚定价值落脚点 - **大模型研发重点转向应用**：AI大模型发展路径从追求参数规模，转向追求效率（如MoE架构）、推理能力（如CoT）和智能体，一切朝着更利于应用的方向发展[43][44]。 - **多模态技术日趋成熟**：Google发布的Gemini 3 Pro在多项行业基准测试中展现出统治力，其多模态能力飞跃，例如在MMMU-Pro测试中获得81%的分数，在ScreenSpot-Pro测试准确率达72.7%，远超GPT-5.1[47]。 - **国产大模型持续突破**：截至2025年7月，中国已发布1509个大模型，数量占全球总数的40%[51]。国产模型在性能与成本上具备优势，例如小米的MiMo-V2-Flash能力排名全球第九，但每百万Tokens成本大幅低于主流模型[51]。 - **C端应用渗透全民生活**：截至2025年12月，豆包大模型日均Tokens调用量超过50万亿，半年内增长200%，全球排名仅次于OpenAI和Google[57]。AI应用已覆盖医疗顾问、社交互动、办公协作等多个场景[55]。 - **入口争夺战悄然打响**：字节跳动与中兴合作发布豆包AI手机，其豆包手机助手能实现跨应用自动化操作，重塑手机交互方式，但也引发了与腾讯、阿里等巨头的流量争夺[60]。 - **B端应用进入规模化阶段**：根据麦肯锡调研，2025年有38%的企业已进入AI规模化或全面部署阶段，中国大陆地区这一比例达45%，高于全球均值[65]。AI Agent正成为企业流程重塑的重要工具，在IT、金融、销售等多个职能深度应用[65][71]。 商业航天：运力迎来拐点时刻，产业进入加速发展期 - **产业定义与政策支持**：商业航天是基于市场化机制以获取商业利润为首要目标的航天活动，重创新与效率[74]。2025年政策持续加码，国家航天局印发《推进商业航天高质量安全发展行动计划(2025—2027年)》，并设立商业航天司[76]。 - **卫星是核心载体，载荷成本占比高**：人造卫星是商业航天活动的核心组成部分，按功能主要分为通信、导航、遥感卫星[80]。在批量卫星中，有效载荷的成本占比达70%，是卫星发挥实际功能的核心[82]。 - **全球航天经济规模巨大**：2024年全球航天产业总收入约4150亿美元，其中卫星产业总收入约为2930亿美元，占71%[91]。在卫星制造领域，2024年全球制造卫星2695颗，其中81%（2183颗）是商业通信卫星[91]。 - **卫星互联网是关键应用场景**：卫星互联网是6G架构的关键组成和太空军备战的重要基石[94]。中国已将卫星互联网纳入新基建范畴，目前规划了GW星座、千帆星座（G60）、鸿鹄-3星座三大万星星座计划[98]。 - **成本控制：可回收火箭是关键**：可重复使用火箭能显著降低发射成本，例如SpaceX猎鹰9号全复用状态下发射成本约1.4万-1.8万元/公斤，而长征三号乙火箭为7.09万元/公斤[102]。国内多家公司计划在2026年上半年前实施可复用火箭的飞行与回收任务[102]。 - **性能提升：相控阵天线与激光通信成标配**：相控阵天线具有波束捷变、高可靠性等特点，适合低轨卫星快速扫描的需求，正逐渐成为标配[107]。星间激光通信具有数据速率高、载荷轻等优势，是构建高速太空网络的关键技术，已在Starlink等星座中配备[111]。 - **应用扩张：太空算力与航空互联网**：太空算力通过将数据中心部署到轨道，利用太阳能和真空辐射散热，有望解决AI算力瓶颈和能源约束，相比地面数据中心具备成本和效率优势[115]。航空卫星互联网是最后一块高价值空白市场，预计到2030年，我国民航空地互联上网形成的航空WiFi宽带通信收入规模达25.6亿元[124]。