投资评级 - 报告对安踏的投资评级为“买入”，目标价为104.28港元，潜在涨幅为33.5% [1][2] 核心观点 - 安踏2024年4季度各品牌流水均环比改善，安踏品牌零售流水增长为高单位数，FILA零售流水同比增长高单位数，其他品牌增长50-55% [6] - 2024年全年，安踏品牌/FILA/其他品牌零售流水同比增长分别为高单位数/中单位数/40-45% [6] - 安踏品牌线下零售折扣稳定在72折，线上折扣同比改善1个百分点，FILA品牌折扣率稳定在74-75折 [6] - 其他品牌表现超预期，可隆和迪桑特流水总计超100亿元人民币，同比增长分别为60-65%/45-50% [6] - 公司积极拓展海外市场，计划于2025年拓展中东市场，并计划在欧美开设首个直营店 [6] - 公司维持多品牌布局，市场反馈正面，长期看好，但小幅下调2024-26年财务预测，目标价下调至104.28港元 [6] 财务数据 - 2023年收入为62,356百万人民币，同比增长16.2%，2024E收入预计为67,167百万人民币，同比增长7.7% [5] - 2023年净利润为10,236百万人民币，同比增长30.8%，2024E净利润预计为13,115百万人民币，同比增长22.9% [5] - 2023年每股盈利为3.57人民币，同比增长30.8%，2024E每股盈利预计为4.39人民币，同比增长22.9% [5] - 2023年市盈率为20.6倍，2024E市盈率预计为16.8倍 [5] - 2023年股息率为2.5%，2024E股息率预计为3.1% [5] 经营情况 - 安踏品牌大货和儿童产品分别实现高单位数和低双位数增长，FILA品牌大货/儿童/潮牌分别实现高单位数/中单位数/高双位数增长 [6] - 公司积极打造爆款产品，如PG7跑鞋和风暴甲冲锋衣，并备战春节销售旺季 [6] - 公司计划通过赛事活动（如亚洲冬季奥运会、米兰冬奥会等）提升品牌国际影响力和认可度 [6] 行业对比 - 交银国际消费行业覆盖公司中，安踏目标价104.28港元，潜在涨幅33.5%，评级为“买入” [10] - 其他消费行业公司如泡泡玛特、百威亚太、华润啤酒等也获得“买入”评级，潜在涨幅分别为21.5%、35.2%、63.9% [10]

投资评级 - 首次覆盖，给予"推荐"评级 [5] 核心观点 - 新秀丽是全球最大的旅行箱公司，旗下拥有新秀丽、Tumi、American Tourister三大品牌，业务遍布全球 [1] - 2023年公司收入基本恢复到疫情前水平，利润创下新高，盈利能力大幅改善 [1] - 预计2024-2026年经调整归母净利润为3.72/4.07/4.28亿美元，经调整EPS为0.25/0.28/0.29美元 [5] 业务近况 - 2024Q1-3公司收入同比下降3%，主要受中国市场走弱、北美批发客户谨慎以及印度市场促销环境加剧影响 [2] - 新秀丽品牌表现较具韧性，Tumi和American Tourister短期承压 [2] - 2024Q1-3经调整净利润恒定汇率同比下降8.4%，利润率仍远好于疫情前 [2] 行业逻辑 - 全球旅游业预计2024年底全面复苏，有望带动旅行箱消费 [3] - 2024年全球箱包市场规模1604亿美元，预计2024-2029年复合增速5.5% [3] - 全球箱包行业集中度高，2024年CR5达到30%，新秀丽市占率3.7% [3] 公司逻辑 - 短期受益于中国市场刺激政策和"双十一"活动，24Q4中国区表现有望改善 [4] - 中长期看好多品牌、多区域发展，品类扩张和区域扩张是主要驱动力 [4] - 公司正在推进美国上市，有望改善股票流动性 [5] 盈利预测 - 预计2024-2026年营业收入为3594/3745/3938百万美元，增长率-2.4%/4.2%/5.2% [6] - 预计2024-2026年经调整净利润为372/407/428百万美元，增长率-5%/9%/5% [6] - 预计2024-2026年EPS为0.25/0.28/0.29美元，PE为12/11/10x [6] 发展历程 - 新秀丽创立于1910年，经过114年发展成为全球最大旅行箱公司 [10] - 2011-2019年通过内生和外延发展，收入从16亿美元增长至36亿美元，CAGR约11% [1] - 2020年受疫情冲击收入大幅下滑，2023年收入恢复到疫情前水平，利润创历史新高 [17] 业务构成 - 2024Q1-3新秀丽、Tumi、American Tourister品牌收入占比分别为52%、23%、17% [26] - 2024Q1-3北美洲、亚洲、欧洲收入占比分别为34%、38%、22% [26] - 2024Q1-3批发、DTC渠道收入占比分别为61%、39% [26] 财务表现 - 2024Q1-3毛利率59.9%，同比提升0.8ppt，相比2019年提升4ppt [43] - 2024Q1-3经营利润率16.9%，同比下降1.2ppt，相比2019年提升8.4ppt [45] - 2024Q1-3分销开支占收入比29.8%，相比2019年下降4ppt [44] 股东回报 - 2023年恢复现金分红，分红率约36%，股息率3.10% [57] - 2024年8月开启首次回购，累计回购6415万股，占总股本4.39%，回购金额12.58亿港元 [57] - 计划在美国上市，有望改善股票流动性 [61] 行业趋势 - 2024年全球箱包市场规模1604亿美元，预计2024-2029年复合增速5.5% [66] - 亚太、拉美、中东和非洲地区预计引领增长，2024-2029E复合增速分别为7.3%/6.3%/9.1% [69] - 手提包、行李箱、双肩背包预计增速快于大盘，2024-2029E复合增速分别为6.2%/5.6%/5.6% [71] 竞争格局 - 2024年全球前五大箱包企业依次为LVMH、开云集团、爱马仕、Tapestry、新秀丽，市占率分别为12.2%/6.4%/4.3%/3.8%/3.7% [73] - 2015-2024年CR5从22%提升到30%，行业集中度提高 [73] - 头部企业多瞄准高端市场，外延并购是扩大市场份额的重要手段 [77]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5][6] 核心观点 - 安踏品牌 24Q4 和全年流水同比均录得高单位数增长 [1] - FILA 品牌 24Q4 流水同比录得高单位数增长，全年流水同比录得中单位数增长 [1] - 其他品牌 24Q4 流水同比增长 50-55%，全年流水同比增长 40-45% [1] - 电商平台持续领跑，双 11 总成交额超 111 亿元 [2] - "超级安踏"成效显著，预计 25 年将实现较大突破 [3] - 全球化战略稳步推进，已在多个海外核心商圈成功开展直营零售业务 [4] 财务预测 - 预计 2024-2026 年收入分别为 701 亿元人民币、785 亿元人民币、868 亿元人民币 [5] - 预计 2024-2026 年归母净利分别为 134 亿元人民币（含一次性收益）、132 亿元人民币、146 亿元人民币 [5] - 预计 2024-2026 年 EPS 分别为 4.7 元人民币/股、4.7 元人民币/股、5.2 元人民币/股 [5] - 对应 PE 分别为 17x、17x、15x [5] 电商表现 - 双 11 全周期，安踏集团总成交额超 111 亿元 [2] - 天猫平台，安踏、斐乐、迪桑特三大品牌全部进入运动鞋服类目 TOP10，可隆则进入户外鞋服类目 TOP5 [2] - 抖音平台，安踏、斐乐均进入运动鞋服类目 TOP5 [2] 门店与运营模式 - 2024 年"超级安踏"已经开出 45 家店，并计划于 2025 年开 160 家 [3] - "超级安踏"试跑门店调整后的店效已经达到普通门店的 3 倍 [3] - 截至 2024H1，中国超 80%的安踏及安踏儿童门店已采用 DTC 模式 [3] - 公司采用混合运营模式，批发模式及安踏 DTC 模式下的加盟业务利用分销商和加盟商通过授权零售店销售 [3] - 安踏 DTC 模式下的自营业务及 FILA 和其他品牌下的直营零售模式通过直营零售店销售 [3] 全球化战略 - 公司已在多个海外核心商圈成功开展直营零售业务 [4] - 加快东南亚零售市场布局及渠道扩张 [4] - 未来公司将战略性布局东南亚、北美、欧洲、中东及非洲等全球重要市场 [4] - 全球化战略建立在深入的市场洞察基础上，针对不同消费市场的独特消费习惯和偏好开展布局 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5] 核心观点 - 特步主品牌24Q4零售销售同比增长高单位数，24全年零售销售同比增长高单位数 [1] - 索康尼24Q4零售销售同比增长约50%，24全年零售销售同比增长超过60% [1] - 特步主品牌24全年渠道存货周转为约四个月的健康水平，Q4零售折扣水平为七至七五折，同比23Q4约七折的折扣水平略微改善 [2] - 特步在24年上马中蝉联破3跑者穿着率第一并获得全局跑者穿着率榜首，连续5年蝉联厦马破3跑鞋品牌第一，穿着率占比49.8% [3] - 索康尼通过代言人签约、产品创新、渠道升级和活动赞助等，多方面加强品牌推广力度以推动增长 [4] - 预计公司24-26年收入分别为160亿人民币、179亿人民币、198亿人民币，净利分别为12.1亿人民币、14.1亿人民币、16.5亿人民币，对应EPS分别为0.46人民币/股、0.53人民币/股、0.63人民币/股，对应PE分别为12/11/9X [5] 公司运营 - 特步主品牌面向大众市场，索康尼服务于高端且成熟的顾客群，迈乐专注于越野跑和户外运动 [3] - 索康尼品牌全年零售销售增长超过60%，展现出强劲的品牌增长潜力和市场认可度 [4] - 公司计划索康尼将继续扩充产品矩阵，加大推广力度，并加快在高线城市开设新形象店 [4] 行业地位 - 特步在跑步领域领先地位持续凸显，品牌协同效应助推增长 [3] - 公司通过发挥特步主品牌于跑步领域的绝对优势，叠加中国最大跑步生态圈的支持，以及特步主品牌与索康尼和迈乐之间的协同效应，集团有望进一步提高市场份额，拓展潜在顾客群 [4]

投资评级 - 买入（维持） [4] 核心观点 - 报告公司2024年第四季度零售运营数据表现超预期 安踏品牌24Q4高单位数增长 环比季度的中单位数增长有所提速 品牌全年增长高单位数 FILA品牌24Q4高单位数增长 环比三季度的低单位数下降改善明显 反映出公司高效的业务调整能力 品牌全年增长中单位数 其他户外品牌24Q4流水增长达到50-55% 延续强劲势头 全年增长40-45% [7] - 分细分品牌看 主品牌儿童表现更优 FILA持续改善 根据公司24Q4公开业绩交流 24Q4安踏品牌整体增长高单位数 其中 安踏大货高单位数增长 儿童业务低双位数增长 FILA 24Q4同比增长高单位数 其中 儿童业务从三季度的负增长转为中单位数增长 新品牌维持强劲表现 Kolon Sport四季度流水增长60-65% DESCENTE增长45-50% 两大品牌流水合计已超百亿 表现持续超预期 [7] - 分渠道看 线上增长优于线下 线下门店业态持续创新 根据公司24Q4公开业绩交流 24Q4安踏品牌电商增长高双位数 FILA品牌的线上增速预计依旧快于线下 双十一期间公司电商成交总额111亿元 在未过度打折的情况下再次获得行业第一 线下渠道积极进行差异化的门店布局 如以高性价比为核心优势的超级安踏店 有效捕捉了消费降级环境下的价格敏感型的客群的需求 契合当下消费趋势 店效为安踏普通门店的一倍以上 [7] - 库存维持健康 折扣水平稳步改善 根据公司24Q4公开业绩交流 安踏和FILA库销比在5倍左右 处于健康合理的水平 健康的库存驱动了良好的折扣表现 四季度安踏线上折扣同比改善了1pct 线下同比稳定 约为7.2折 FILA线下折扣约为7.4-7.5折 也保持相对稳定状态 表明公司在四季度大促集中 电商竞争激烈的环境下 并未依靠过度打折来获取销售增长 而是通过产品和营销策略的优化提升销售表现 业务增长质量较高 [7] - 品牌出海稳步推进 布局跨境电商 2025年公司将继续推进在东南亚市场的出海业务 并逐步拓展中东市场 在保留部分批发业务的基础上开拓直营零售业务 在欧美市场上凭借欧文系列品牌认可度和影响力持续提升 24年9月正式入驻北美主流渠道Foot Locker DSG 2025年公司计划在洛杉矶开设安踏直营店 并开展跨境电商业务 打开成长空间 [7] - 股权回购加快推进 彰显中长期发展信心 根据公司公告 24年12月20日-25年1月9日期间 公司已回购12次 回购总股数达到1606万股 占总股本的比例为0.6% 总金额约12亿港币 股权回购有序进行 彰显中长期发展信心 [7] - 公司多品牌矩阵资源稀缺 主品牌增长稳健 FILA聚焦高端时尚 业务调整高效 四季度重回增长 户外新品牌延续强劲势头 持续看好公司稀缺且优质的多品牌矩阵组合未来的增长潜力 维持"买入"评级 维持24-26年盈利预测 预计净利润分别为134.1/135.7/150.7亿元 对应PE为15/15/14倍 24年利润包含Amer Sports上市带来的一次性收益16亿元 若剔除为118.1亿元 继续维持"买入"评级 [7] 财务数据及盈利预测 - 营业收入（亿元） FY2022 536.5 FY2023 623.6 FY2024E 686.0 FY2025E 743.5 FY2026E 808.6 [3] - 同比增长率（%） FY2022 9% FY2023 16% FY2024E 10% FY2025E 8% FY2026E 9% [3] - 归母净利润（亿元） FY2022 75.9 FY2023 102.4 FY2024E 134.1 FY2025E 135.7 FY2026E 150.7 [3] - 同比增长率（%） FY2022 -2% FY2023 35% FY2024E 31% FY2025E 1% FY2026E 11% [3] - 每股收益（摊薄，元/股） FY2022 2.76 FY2023 3.61 FY2024E 4.73 FY2025E 4.79 FY2026E 5.32 [3] - 毛利率（%） FY2022 60.2% FY2023 62.6% FY2024E 63.3% FY2025E 64.0% FY2026E 64.6% [3] 市场数据 - 收盘价（港币） 78.10 [4] - 恒生中国企业指数 6898.15 [4] - 52 周最高/最低（港币） 107.50/60.20 [4] - H 股市值（亿港币） 2,204.94 [4] - 流通 H 股（百万股） 2,823.22 [4] - 汇率（人民币/港币） 1.0824 [4] 股价与基准指数对比 - 一年内股价与基准指数对比走势：-25% 25% 75% HSCEI 安踏体育 [6] 公司各品牌分季度零售额表现 - 2022 安踏品牌 Q1 10-20%高段 Q2 中单位数下滑 Q3 中单位数增长 Q4 高单位数下滑 全年 低单位数 [15] - 2022 FILA 品牌 Q1 中单位数 Q2 高单位数下滑 Q3 10-20%低段 Q4 10-20%低段下滑 全年 低单位数下滑 [15] - 2022 其他品牌 Q1 40-50% Q2 20-25% Q3 40-45% Q4 10-20%低段 全年 10-15% [15] - 2023 安踏品牌 Q1 中单位数 Q2 高单位数 Q3 高单位数 Q4 高双位数 全年 高单位数 [15] - 2023 FILA 品牌 Q1 高单位数 Q2 10-20%高段 Q3 10-20%低段 Q4 25-30% 全年 10-20%高段 [15] - 2023 其他品牌 Q1 75-80% Q2 70-75% Q3 45-50% Q4 55-60% 全年 60-65% [15] - 2024 安踏品牌 Q1 中单位数 Q2 高单位数 Q3 中单位数 Q4 高单位数 全年 高单位数 [15] - 2024 FILA 品牌 Q1 高单位数 Q2 中单位数 Q3 下滑低单位数 Q4 高单位数 全年 中单位数 [15] - 2024 其他品牌 Q1 25-30% Q2 40-45% Q3 45-50% Q4 50-55% 全年 40-45% [15]

投资评级 - 特步国际的投资评级为"买入"（维持）[2] 核心观点 - 特步国际2024年四季度运营数据表现符合预期，主品牌全渠道销售额实现高单位数增长，功能性跑鞋成为核心增长动力，2024年增长约30%[7] - 索康尼品牌表现亮眼，2024年四季度全渠道增长约50%，全年增长超60%，2024年零售额突破10亿大关[7] - 线上渠道增长优于线下，2024年四季度主品牌电商销售增长超20%，儿童业务板块在电商渠道表现强劲[7] - 库存管理健康，主品牌库销比约为4个月，四季度折扣率为7-7.5折，同比2023年有所改善[7] - 2025年公司计划加大索康尼品牌投入，弱化加盟模式，更多在一线城市开设旗舰店，并增加产品SKU，预计未来5年索康尼将成为重要增长引擎[7] - 2024年公司剥离时尚运动品牌，聚焦核心跑步业务，优化资源分配，预计2024-2026年净利润分别为12.4/13.9/15.1亿元，对应PE为11/10/9倍[7] 财务数据及盈利预测 - 2024年预计营业收入为133亿元，同比下降7%，2025年预计增长9%至145亿元，2026年预计增长9%至158亿元[6] - 2024年预计归母净利润为12.4亿元，同比增长20%，2025年预计增长13%至13.9亿元，2026年预计增长9%至15.1亿元[6] - 2024年预计毛利率为45%，与2025年和2026年持平[6] - 2024年预计每股收益为0.47元/股，2025年预计增长至0.53元/股，2026年预计增长至0.57元/股[6] 渠道与库存管理 - 2024年四季度主品牌电商销售增长超20%，线下销售实现低单位数增长，主品牌2024年上半年平均月店效约19万，年底店效继续提升[7] - 主品牌九代店占比已超过六成，2025年计划推出新的跑步店型，进一步优化渠道结构[7] - 2024年四季度主品牌折扣率为7-7.5折，同比2023年有所改善，库销比保持在健康水平[7] 品牌战略 - 索康尼品牌2024年零售额突破10亿大关，2025年计划加大投入，弱化加盟模式，更多在一线城市开设旗舰店，并增加产品SKU[7] - 公司剥离时尚运动品牌，聚焦核心跑步业务，优化资源分配，强化专业运动优势[7] 业绩展望 - 2024年四季度零售回暖，终端流水表现符合内部预期，预计2024年底库存金额较中报有所下降，现金流改善[7] - 2024年收入表观增速下滑为口径差异导致，剔除时尚运动品牌后，2024年收入预计增长5%[7]

投资评级 - 维持买入评级，目标市值48013亿人民币，对应目标价563港币，基于52%的上涨空间 [6] 核心观点 - 微信电商全面加速，2024年组织架构调整、基建完善、运营加强，标志微信电商进入新阶段 [6] - 微信电商业务增长确定性较高，将进一步提升微信体系的变现能力，体现在支付手续费、内循环广告、微信小店技术服务费、企业微信收费等 [6] - 腾讯基本面确定性较高，社交强护城河，游戏、视频号持续拉动增长，AI和微信电商有望带来弹性 [6] 财务数据及盈利预测 - 2024E营业收入预计为6579亿元，同比增长8% [2] - 2024E归母净利润预计为2247亿元，同比增长42.5% [2] - 2024E每股收益预计为24.36元/股，净资产收益率为22.77% [2] - 2024E市盈率为14倍，市净率为3.0倍 [2] 微信电商发展 - 微信电商组织架构调整，提升电商业务层级，明确由WXG统一主导 [6] - 微信小店连接全域流量，视频号小店升级为微信小店，可在微信全场景流转 [6] - 微信电商运营充分利用社交核心优势，推出"送礼物"功能，差异化竞争 [6] - 微信小店2024年GMV规模是2023年的1.92倍，订单数量是2.25倍，动销商品数是3.83倍 [7] 微信电商用户画像 - 微信小店用户中，25岁以上用户占比97.7%，女性用户占比63%，高线城市用户占比高 [7] 微信电商与竞争对手对比 - 微信仍是更好的"送礼物"场域，熟人关系链是送礼物最核心的环节 [6] - 淘宝和抖音的"送礼物"功能在操作形式上与微信接近，但在流转路径上仍依赖微信完成闭环 [6] 微信电商运营策略 - 联盟带货、卡券营销、节日营销等通用电商运营在推进 [6] - 2025年货节活动激励计划，商家与达人开播满足门槛即可获得激励 [26] 微信电商服务商角色 - 腾讯提供标准化基建服务，需要外部服务商参与，包括小程序店铺搭建服务、代运营服务、广告投放代理商等 [30] 腾讯电商业务发展回溯 - 2020年后推进小程序电商和视频号带货，2024年微信电商全面加速 [9] - 微信小店2024年高速增长，GMV规模是2023年的1.92倍 [7]

投资评级 - 腾讯控股（00700 HK）的投资评级为"优于大市"（维持）[1] 核心观点 - 腾讯视频在长视频领域稳扎稳打 2024年推出9部S+剧集 动漫 综艺 短剧等领域多点发力 会员业务稳健增长 SVIP用户数量稳步上升 单会员ARPPU值持续提高 广告业务通过创新形式和投放策略拓宽盈利渠道[3] - 阅文集团在IP开发 内部协同性 全球化方面不断突破 构建"农场-工厂-乐园"的IP开发模式 通过书影联动带动原著小说阅读量增长 AI翻译技术助力全球化战略 与WeTV Disney+ Netflix等国际平台合作[3] - 腾讯在AI和电商方面具有优势 通过自有超算集群和复杂数据处理能力缩小与国内外同行的差距 微信用户每天打开次数较多 未来将在C端如微信体系内探索生成式AI 微信小店整合微信电商生态组件 有望在AI时代发挥全域电商的用户和数据禀赋[4][17][18] 腾讯视频 - 内容创作层面秉持精品化战略 2024年推出9部S+剧集 如《庆余年2》《繁花》《玫瑰的故事》等 动漫领域《剑来》IP获得高度认可 短剧领域积极布局 横屏短剧《执笔》吸引众多用户 竖屏短剧采用分账模式 吸引大量创作者参与[7] - 技术革新层面将AIGC能力嵌入动漫生产链条 混元大模型上线视频生成功能并开源 通过AI辅助角色设计 剧情生成 分镜方案等 提升动画制作效率和质量[8] - 盈利模式层面提高内容投资回报率 会员业务稳健增长 SVIP用户数量稳步上升 单会员ARPPU值持续提高 广告业务通过创新形式和投放策略拓宽盈利渠道[9] 阅文集团 - 文学创作基础雄厚 2024年上半年新增约17万名作家和32万本小说 新增字数超过210亿字 90后作家占比超过70%[10] - 构建完善的IP开发与转化协同体系 与影视公司合作推出多部热门影视作品 如《庆余年》《热辣滚烫》《玫瑰的故事》等 通过书影联动带动原著小说阅读量增长[12] - 创新性提出"农场-工厂-乐园"的IP开发模式 通过授权和自营相结合的方式拓展IP的线下商业活动 如卡牌 盲盒等衍生品[13] - AI翻译技术助力全球化战略 Webnovel（起点国际）累计访问用户突破3亿 网文出海规模同比增长30% 2024年新增AI翻译作品超过2000部 同比增长20倍 网文畅销榜排名top100的作品中 AI翻译作品占比42%[13] AI与电商 - 腾讯通过自有超算集群和复杂数据处理能力缩小与国内外同行的差距 微信用户每天打开次数较多 未来将在C端如微信体系内探索生成式AI 在游戏方面优化交互体验[17] - 微信小店整合微信电商生态组件 分析下单地址 收货地址 送礼人和收货人之间的社交关系 商品属性等 通过组织架构调整和产品端创新 丰富微信电商生态组件 推出"送礼物"等创新功能 利用社交生态裂变 吸引微信电商商家供给增加和下单用户画像多元化[18] - 2025年微信电商广告方向增量 佣金方面以扶持为主 私域带货技术服务费率减免至1% 带货机构拉新激励最高在结算GMV的2%[19][20] 财务预测 - 预计2024-2026年公司调整后净利润为2198/2482/2729亿元 对应PE估值16/14/12x 处于历史低位[6][25]

投资评级 - 报告未明确给出固生堂的投资评级 [1][5] 核心观点 - 固生堂近期经营情况公开交流会要点总结如下 [1][5] 中药饮片联采影响 - 以2023年天津执行的21个联采品种价格为参考，压力测试显示饮片联采可能对公司饮片业务毛利率带来约2%的负面影响 [2][6] - 公司预计通过未联采品种中和影响、集团规模效应降低饮片成本、提高自费服务项目占比、降低医生成本等措施，饮片联采对集团整体毛利率的影响微弱 [2][6] 2025年经营策略 - 2025年将实行三个重要策略：1）会员制升级为健康险产品，通过收购保险经纪公司切入商保市场；2）开年后全面推行合伙人计划；3）在海外部分国家形成一定的经营规模 [2][7] 深圳区域发展规划 - 2023年10月公司深圳门店主动退出深圳统筹医保，主要基于政策调整考虑，2024年深圳区域仍实现正增长 [2][8] - 2025年计划通过布局二级医院再次进入统筹医保，深圳区域收入计划增长25%，主要通过新的用户增长计划等 [2][8]

投资评级 - 报告维持安踏体育的"买入"评级，目标价为109.62港币，基于2025年21倍PE估值 [2][3] 核心观点 - FILA品牌在24Q4的流水同比高单位数增长，环比Q3明显改善，表明其在时尚运动领域的竞争力仍在 [5] - 其他品牌（如迪桑特和可隆）在24Q4的流水同比增长50-55%，维持高增长 [5] - 安踏品牌在24Q4的流水同比高单位数增长，符合预期，儿童品类和电商渠道增速更快 [5] - 公司通过新增专业运动群国际事业部负责人，进一步加速对海外市场的拓展，尤其是东南亚、中东、俄罗斯和美国市场 [5] - 公司将持续推进渠道改革，如超级安踏渠道的建设，并推出更适合当下消费趋势的产品 [5] 盈利预测 - 预计2024-2026年每股收益分别为4.73、4.92和5.64元，较此前预测有所下调 [2] - 预计2024-2026年营业收入分别为69,636、77,202和85,439百万元，同比增长11.7%、10.9%和10.7% [5] - 预计2024-2026年归属母公司净利润分别为13,342、13,892和15,925百万元，同比增长30.3%、4.1%和14.6% [5] - 预计2024-2026年毛利率分别为62.9%、63.1%和63.3%，净利率分别为19.2%、18.0%和18.6% [5] 财务表现 - 2023年营业收入为62,356百万元，同比增长16.2%；营业利润为15,367百万元，同比增长36.8% [5] - 2023年归属母公司净利润为10,236百万元，同比增长34.9%；每股收益为3.63元 [5] - 2023年毛利率为62.6%，净利率为16.4%，净资产收益率为18.3% [5] 行业对比 - 安踏体育的市盈率（2025E）为15.1倍，低于行业可比公司平均的21倍 [7] - 可比公司中，李宁的市盈率（2025E）为11倍，彪马为16倍，耐克为27倍，露露柠檬为26倍 [7] 未来展望 - 尽管宏观环境存在不确定性，公司凭借卓越的多品牌运营能力，有望实现超越行业的增长 [5] - 公司将继续推进渠道改革和产品创新，以应对市场变化 [5]