市场情绪指标 - 华鑫市场情绪温度指标显示当前市场情绪综合评分为86分，处于"过热"状态 [5][9] - 历史数据显示当情绪值低于或接近50分时市场获得支撑，而高于90分时将出现阻力 [9] - 该指标从指数涨跌幅、成交量、涨跌家数、KDJ、北向资金及融资融券数据6大维度搭建，属于摆荡指标 [21] 热点主题追踪 - 人工智能主题受阿里集团在2025云栖大会表态推动，阿里正积极推进3800亿元的AI基础设施建设并计划追加更大投入 [5] - 有色金属主题因印尼格拉斯伯格矿区山体滑坡推迟复工至2026年上半年引发铜供应担忧，国内铜冶炼行业加工费低迷推动供给收缩预期 [5] - 储能主题受国内《新型储能专项行动方案》推动，明确2027年装机1.8亿千瓦撬动2500亿元直接投资，海外订单2025H1同比暴增220%达160GWh [5] 资金流向分析 - 主力资金净流入前十个股中中兴通讯净流入302,441.06万元居首，海康威视净流入137,646.18万元 [10] - 融资净买入前十个股中新易盛净买入132,992.43万元，北方稀土净买入117,440.05万元 [12] - 主力资金净流出前十行业中SW电子净流出354,640万元，SW非银金融净流出394,798万元 [17] 行业资金配置 - 融资净买入前十行业中SW电子净买入1,093,326万元居首，SW有色金属净买入664,694万元 [19] - 融券净卖出前十行业中SW电子净卖出7,912万元，SW有色金属净卖出6,564万元 [19] - 主力资金净流入前十行业中SW有色金属净流入96,526万元，SW建筑材料净流入18,912万元 [16]

核心观点 - A股市场在节后首个交易日实现开门红，上证指数上涨1.32%至3933.97点，时隔10年重新站上3900点，市场情绪乐观，整体趋势偏强势 [1][4][6] - 市场成交活跃度显著提升，沪深两市全天成交额达2.65万亿元，较上个交易日放量4718亿元 [6] - 板块表现分化明显，有色金属等周期板块及科技成长主线领涨，而传媒、房地产等板块表现疲软 [3][4][6] - 商务部对稀土相关技术及物项实施出口管制，此举有望推动稀土产品价值和价格回归，利好具备出口资质的稀土及磁材企业 [5] - 短期看，随着量能放大，后市仍具上行空间，但需警惕上方抛压和高位震荡，建议关注有色金属、科技成长、新能源和机械设备等板块 [6] 市场表现 - 主要指数全线上涨：上证指数收于3933.97点，涨1.32%；深证成指收于13725.56点，涨1.47%；沪深300指数收于4709.48点，涨1.48%；创业板指收于3261.82点，涨0.73%；科创50指数表现突出，收于1539.08点，大涨2.93% [2] - 市场呈现普涨格局，全市场超过3100只个股上涨 [4] - 北证50指数是唯一收跌的主要指数，微跌0.18% [2] 板块与概念表现 - 行业板块涨幅前五：有色金属板块大涨7.60%，钢铁板块涨3.38%，煤炭板块涨3.00%，公用事业板块涨2.60%，电子板块涨2.18% [3] - 行业板块跌幅前五：传媒板块跌1.43%，房地产板块跌1.39%，社会服务板块跌1.03%，汽车板块跌0.39%，食品饮料板块跌0.29% [3] - 概念板块涨幅前五：可控核聚变概念涨6.97%，金属铅概念涨6.14%，超导概念涨5.85%，金属锌概念涨5.72%，金属钴概念涨5.50% [3] - 概念板块跌幅前五：免税店概念跌1.82%，冰雪产业概念跌1.59%，租售同权概念跌1.52%，短剧游戏概念跌1.35%，旅游概念跌1.05% [3] 市场驱动因素 - 假期全球主要经济体股市多数上涨，A股在节后开启补涨模式 [6] - 市场热点轮动较快，早盘有色金属、核电板块高开高走，固态电池概念震荡走强，半导体芯片股冲高回落 [4] - 商务部出台稀土技术出口管制政策，对稀土开采、冶炼分离、磁体制备等相关技术实施管制，并要求境外组织和个人出口含中国原产稀土等特定物项需获许可 [5] - 中国在全球稀土领域占据主导地位，拥有全球48.9%的稀土储量、99.99%的分离纯度及83%的相关专利 [5] 宏观与政策环境 - 国内9月制造业PMI季节性回升，但仍处于收缩区间，下半年经济压力继续显现 [6] - 四季度宏观政策“适时加力”的必要性和可能性提升 [6] - 美联储9月会议纪要显示官员们有今年进一步降息的意愿，但因通胀风险保持谨慎 [6]

核心观点 - 报告提出三种行业配置策略并给出2025年10月的具体行业推荐 动态平衡策略推荐计算机、电力设备及新能源、有色金属、通信、农林牧渔、钢铁行业[2][3] 宏观驱动策略推荐食品饮料、电力设备及新能源、有色金属、消费者服务、汽车、石油石化行业[4] 多策略推荐房地产、建筑、银行、医药、通信、非银行金融、纺织服装、传媒行业[5] - 2025年9月A股市场整体上涨 创业板指数收益率达12.04% 表现最佳 沪深300、中证500、中证1000指数收益率分别为3.20%、5.23%、1.83%[12] - 行业拥挤度分析显示 煤炭、有色金属、电力设备及新能源、汽车行业在2025年9月出现多个拥挤触发提示[5] 市场回顾 - 2025年9月主要市场指数均录得正收益 其中创业板指数涨幅最大为12.04% 中证500指数上涨5.23% 沪深300指数上涨3.20% 中证1000指数上涨1.83%[12] - 2025年9月中信一级行业中收益排名前5的行业为电力设备及新能源、有色金属、电子、房地产、汽车行业 收益排名后5的行业为银行、国防军工、非银行金融、商贸零售、食品饮料行业[13] - 不同策略排名靠前的行业特征各异 动态平衡策略前三位为计算机、电力设备及新能源、有色金属 宏观驱动策略前三位为食品饮料、电力设备及新能源、有色金属 多策略前三位为房地产、建筑、银行[15] 宏观驱动策略表现与跟踪 - 宏观驱动策略自2016年初至2025年9月30日 综合模型超额年化收益率4.88% 超额波动率7.16% 信息比率0.68 最大回撤9.51% IC均值4.54% ICIR 16.73% 年化换手3.14倍[4][20] - 2025年9月宏观驱动策略绝对收益4.64% 超额收益为3.35% 2025年以来至9月30日 综合模型绝对收益23.92% 相对偏股混合型基金指数超额收益-11.44% 在主动权益基金中排名66.80%[4][42] - 当前经济扩散是相对最重要的宏观驱动要素 其重要性为121.16% 模型在2025年10月份推荐的行业包括食品饮料、电力设备及新能源、有色金属、消费者服务、汽车、石油石化 相比上一期推荐行业未调整[35][38] - 行业对宏观因子的响应分析显示 食品饮料行业主要受通胀驱动 电力设备及新能源行业主要受通胀驱动 有色金属行业主要受流动性驱动 汽车行业主要受经济驱动 石油石化行业主要受经济驱动[41] 动态平衡策略表现与跟踪 - 动态平衡策略自2015年初至2025年9月30日策略年化绝对收益18.00% 年化相对收益12.08% 信息比率为1.77 相对最大回撤为10.18%[3][23] - 2025年9月动态平衡策略绝对收益5.68% 跑赢基准 超额收益为4.64% 2025年以来至9月30日 动态平衡策略绝对收益23.80% 相对偏股混合型基金指数超额收益-11.56% 在主动权益基金中排名67.40%[3][50] - 模型在2025年10月份推荐行业为计算机、电力设备及新能源、有色金属、通信、农林牧渔、钢铁 相比上一期推荐行业调入钢铁 调出轻工制造[3][46] 多策略行业配置表现与跟踪 - 多策略自2011年5月3日至2025年9月30日相对收益年化6.66% 信息比0.94 超额最大回撤13.03% 今年以来至2025年9月30日相对行业等权超额收益-3.92%[5][28] - 相对动量优化的风险平价模型截至2025年9月30日 推荐2025年10月在相对价值策略上赋予较高权重约53.26% 在动量景气策略和核心资产策略上分别配置约38.37%和8.37%的权重[52] - 多策略2025年10月推荐房地产、建筑、银行、医药、通信、非银行金融、纺织服装、传媒行业 相比上一期调入房地产 调出石油石化 行业权重分配显示房地产、建筑、银行各占17.75% 医药占15.58% 通信和非银行金融各占12.79%[5][54][58] - 多策略行业配置9月绝对收益0.17% 超额收益-0.73% 2025年以来至9月30日 多策略绝对收益15.66% 相对偏股混合型基金指数超额收益-19.70% 在主动权益基金中排名81.30%[5][58][61] 行业拥挤度提示 - 行业拥挤度因子通过价格乖离成交量加权、上涨交易额占比、领涨牵引、流通市值换手率四个定量因子刻画行业交易过热情况[64] - 2025年9月拥挤度因子在各行业拥挤提示触发数量适中 煤炭、有色金属、电力设备及新能源、汽车行业上有多个拥挤触发提示 具体触发日期分布在9月不同时间段[67]

核心观点 - 2025年国庆黄金周期间，黄金珠宝行业终端销售表现超预期，客单价上涨是主要驱动因素 [3] - 各品牌普遍通过提高“一口价”产品比例来优化盈利结构，品牌策略出现分化 [4] - 不同品牌在单店体量、库存管理和渠道策略上存在显著差异，行业结构性分化趋势预计将持续至2026年 [5] 黄金周销售表现 - 2025年国庆黄金周终端门店销售超预期，样本区域（长三角核心区及部分安徽、山东城市）因经济发达、客群消费能力强且对一口价金饰接受度高 [3] - 各品牌增长呈现分化：潮宏基同比增长约30%，表现最为亮眼；老凤祥与中国黄金保持稳健增长，同比增速约15%；周大福处于结构调整阶段，实现温和增长约5% [3] - 整体销售额实现同比正增长，主要驱动力为客单价上涨，销量则较为平稳 [3] 品牌策略与产品结构 - 在金价高位波动的背景下，各品牌普遍提高一口价产品比例以平衡毛利压力 [4] - 潮宏基一口价产品占比最高，约六至七成；老凤祥及中国黄金约为一半；周大福逐步提升至三至四成 [4] - 一口价模式有助于提升客单价与利润率，但习惯传统克重产品的客户在接受度上存在差异 [4] - 周大福正从过去的克重产品规模优势转向利润导向，专家公司计划关闭约10家低效门店并强化一口价产品结构，短期可能导致客户流失但中长期利于盈利修复 [4] - 潮宏基延续扩张节奏，专家公司预计新增10–20家门店，聚焦购物中心与年轻客群；老凤祥与中国黄金维持稳健策略，依托老客户基础及区域保护政策保持收入平稳，暂无新增门店计划 [4] 单店运营与渠道管理 - 各品牌单店体量不同：老凤祥单店体量约1800万元领先；周大福门店年销售额约在1500万元以上，销售额低于1000万元的门店将逐步关闭；中国黄金与潮宏基单店规模相近，约1300万元 [5] - 库存管理策略各异：潮宏基实行精细化补货机制，通过系统化追踪全国前50家加盟商单品销售数据支撑进货决策，并对部分联名款实行按比例配货，库存周转效率较高 [5] - 周大福以代销制为主，部分系列实行硬性配货，按门店销售表现进行调货管理，库存结构更受品牌方主导 [5] - 老凤祥与中国黄金模式相对传统，加盟商从批发企业拿货后悬挂品牌标签，并且有向品牌方持续拿货任务 [5] 行业展望 - 根据专家样本，2025年1-3季度销售额变动幅度约为10%/-5%/15% [5] - 预计四季度传统品牌销售稳中有升，各品牌增速依旧分化 [5] - 展望2026年，潮宏基将加速扩张、强化购物中心渠道渗透；周大福将继续聚焦利润修复与结构优化；行业竞争重点将进一步聚焦于产品创新、品牌年轻化与渠道效率提升 [5]

2025年双11活动概况与平台目标 - 2025年双11活动时间延长，抖音平台预热期从9月16日开始至11月11日，总时长57天，为历史最长；淘天平台预热期从10月9日至10月14日，至11月11日结束 [2] - 双平台核心成交时间段集中在10月31日之前，预计将占双11总成交量的70%，新品首发及核心达人直播也集中在该时间段 [2] - 专家预计双11期间GMV平台分布为：抖音占比接近50%，淘天占比接近40%，其他电商平台占比10%+ [2] - 抖音平台双11整体GMV目标为冲击5000亿元，增速40%+（对比1-9月美妆品类月均增长30%+，超80%品牌实现正增长）；淘天平台目标GMV为7000亿元，计划增速20%以上，主要受即时零售推动DAU增长，新增流量10-15% [2] 平台双11策略对比 - 价格策略方面，抖音强调品牌破价创新低，到手价低于今年618和去年双11；淘天要求到手价为全网全年最低（折扣前价格与去年双11持平） [3] - 佣金政策上，淘天返佣优惠力度大于抖音，抖音提供商品卡佣金减免，高成长品牌返佣比例可达6‰，核心代理商返佣最高达15%；淘天返佣根据品牌确定，最高可达20-60% [3] - 流量策略上，抖音将泛流量纳入付费流量，有利于高知名度品牌拓圈；淘天即时零售推动DAU增长，目前平均DAU约2.5亿（去年双11期间约2.8亿），本次双11DAU目标突破3亿，并投入额外30亿元平台补贴支持淘宝直播 [3] - 品牌策略上，抖音注重平衡国际品牌、国货品牌和初创品牌；淘天较为重视国际品牌与大牌，留给大部分国货品牌及白牌的资源较少 [3] 品牌策略与平台选择 - 国际品牌双11预算主要投向淘天平台，但在平销期也积极布局抖音下沉2-4线市场；国货品牌大部分预算计划投放抖音平台以追求高增长 [4] - 平台费率方面，抖音平台费率高于淘天，其中国货品牌及新锐品牌费率约为40%-70%，国际大牌费率约为25%；淘天平台国货品牌费率约为15-20%，国际大牌费率约25% [4] - 降价方式上，国货品牌多采用直接降价，国际品牌则用买赠形式提高产品含量来变相降价 [4] - 直播方面，淘天平台自播与达人直播平时占比低于15%，而抖音平台占比约90%；抖音达人带货占比超过50%（自播占比约30%-40%，商品卡占比约10%-15%） [4] - 淘天88VIP用户数量从3500万增长至4700万，预计双11期间贡献60%-70%的销售额（国际品牌占比70-90%，国货品牌占比50-60%） [4][13] 品牌增长预期 - 专家预计抖音平台增速略快于淘系，国际高端品牌增长较高，主要由于其费用较低、此前破价次数少以及消费意愿回升 [6] - 国际品牌中，日系品牌（如资生堂）预计增长为大双位数到三位数，但淘天增长较低；新进国际品牌（如科兰黎、伊菲丹）预计增长为大双位数；传统高端品牌（如兰蔻、Lamer、HR、娇兰等）预计增长10%-20%；中端国际品牌（如巴黎欧莱雅、玉兰油）因价位与国货重叠而增长压力较大 [6] - 国货品牌方面，毛戈平预计增长40%-50%+；珀莱雅预计淘天增速为个位数，抖音增速小于20%，其子品牌彩棠预计整体增长约30%；可复美预计增长30%以上，可丽金预计增长约50%；薇诺娜预计增长约15%，佰草集预计增长超100%，丸美预计增长约30%；韩束在抖音增速预计达三位数，淘天增速约20-30% [6][14]

报告核心观点 - 2025年10月1日美国联邦政府因预算谈判破裂而停摆 预计有75%的概率在10月15日之后才能结束关门[3][11] - 政府停摆短期将导致经济增速下滑 每周损失约150亿美元 并使月度失业增加43000人 同时关键经济数据延迟公布加剧金融市场波动[3][14] - 短期资产价格表现为金价突破4000美元/盎司 美元指数小幅上行 而美股和美债利率维持震荡[4][16] - 四季度资产配置展望为美股和美元偏多 美债利率曲线陡峭化 金价中长期仍处上升趋势[7][8] 政府停摆的经济影响 - 政府每停摆一周将使经济增速下降0.2个百分点 相当于每周150亿美元的GDP损失[3][14] - 若停摆持续一个月 将导致新增失业人群约43000人[3][14] - 关键经济数据如非农就业数据延迟发布 增加美联储货币政策决策的不确定性 并影响企业投资决策[3][14] 历史政府停摆期间资产表现复盘 - 1976年以来美国政府共关门21次 最长35天 最短2天 期间标普500平均涨跌幅为0.02%（上涨概率55%） 美元指数平均下跌0.28%（上涨概率35%） 伦敦金现平均上涨0.4%（上涨概率50%） 10Y美债利率平均上行4.25BP（上升概率40%）[5][19] - 本轮停摆期间金价涨幅显著高于历史平均 主因美国财政赤字上升和央行购金支撑中长期金价 而短期停摆加剧了对美国政府信用的质疑[5][21] - 美元指数在历次停摆期间偏弱势 但本轮因日本新首相上任预期导致日元走弱 美元指数反而出现阶段性上涨[5][21] 政府停摆结束后资产表现复盘 - 停摆结束后两周 标普500平均上涨1.2%（上涨概率65%） 美元指数平均上涨0.33%（上涨概率55%） 伦敦金现平均上涨0.07%（上涨概率60%） 10Y美债利率平均下行11.4BP（上升概率35%）[6][22] - 停摆结束后一个月 标普500平均上涨1.36%（上涨概率65%） 美元指数平均上涨0.4%（上涨概率60%） 伦敦金现平均上涨1.15%（上涨概率50%） 10Y美债利率平均下行9.25BP（上升概率50%）[6][22] 2025年四季度资产价格展望 - 美股在美联储预防式降息周期下 流动性和盈利改善支持强势格局 美国财政扩张加速和AI产业发展推动风险偏好上升[7][32] - 10Y美债利率预计在4%-4.5%区间震荡 但曲线将进一步陡峭化 实际短端利率有下行空间（2025年美联储还有50BP降息空间） 通胀预期维持低位 期限溢价因财政扩张和特朗普政策不确定性而上行[7][36] - 美元指数短期偏强势 预防式降息后美国经济或迎底部回升 且日本新首相推行"安倍经济学2.0"可能导致日元贬值支撑美元[7][41] - 金价短期可能因停摆结束而回调 但中长期上涨趋势不变 欧美债务风险积累和央行购金需求将持续支撑金价[8][44]

核心观点 - 报告核心观点为关注新能源、存储、有色和化工等涨价品种的投资机会，强调反内卷政策推动上游原材料价格进入扩张区间，制造业景气度有所改善 [1][2] 宏观景气度 - 2025年9月制造业PMI为49.8%，较上月小幅回升0.4个百分点，整体处于2010年以来24%的历史分位数低位 [8] - 制造业新订单指数为49.7%，环比改善0.2个百分点，采购量指数为51.6%，环比上升1.2个百分点，需求端有所回暖 [8] - 主要原材料购进价格指数为53.2%，连续处于扩张区间，出厂价格指数为48.2%，环比回落0.9个百分点 [8] - 非制造业新订单指数为46%，环比下降0.6个百分点，但在手订单和出口订单分别改善至44.4%和49.8% [8] 工业部门景气跟踪 - 截至2025年8月，金属制品机械和设备修理业、有色金属采选和冶炼加工业、铁路船舶航空航天等运输设备制造业呈现量价齐升，利润总额同比增速分别为4.6%、33.9%和37.3% [4][7] - 医药制造、食品制造、纺服、家具造纸印刷等行业量价指标处于历史低位，具备困境反转潜力 [4] - 供给端方面，石油天然气开采、非金属矿物制品、医药制造、造纸、计算机通信电子设备等行业产成品存货增速和固定资产增速均处于历史较低水平 [4][8] 消费行业 - 汽车行业新能源车出口增长好于内销，8月内销受高基数影响减速，预计四季度增速延续回落 [4] - 家电行业8月白电内外销增速普遍回落，第四轮690亿元国补10月落地，加上前三批结余40亿元，实际额度730亿元，预计耐用品消费仍有韧性 [4] - 衣着CPI同比回升0.1个百分点至1.8%，棉花、纱线、生丝价格恢复至2024年同期水平，PTA、聚酯切片等价格同比降幅收窄 [4] - 白酒和猪肉价格继续回落，8月CPI整体同比重回负增长至-0.4%，食品中猪肉、蛋、蔬菜水果等CPI回落拖累较大 [4][32] - 国内药品零售额增速继续放缓，1-8月限额以上中西药品零售额增速回落0.3个百分点至1.7% [4] 先进制造与科技 - 反内卷推动光伏链和锂电池材料价格修复至2024年同期水平上方，锂盐价格预计稳中偏强运行 [4] - 2025年8月叉车、挖机等工程机械和重卡销量加快增长，受益于低基数和以旧换新政策 [4] - 光模块出口均价降幅收窄，出口量保持正增长，存储价格同比增速处于高位 [4] - 1-9月美国FDA新药上市和补充获批数量累计同比分别增长11.3%和5.8%，增速有所加快 [4] 金融与地产 - 25Q2商业银行不良贷款率和净息差分别为1.49%和1.42%，较Q1分别下降2.2和1.3个BP [4] - 2025年1-8月险企保费收入累计同比增长9.6%，增速较前7个月提升2.8个百分点 [4] - 地产投资、销售、开工增速降幅扩大，1-8月全国商品房销售面积、开发投资完成额同比降幅扩大 [4] 周期品 - 能源方面原油价格窄幅震荡，动力煤因矿山安检等因素港口供应阶段性收缩 [4] - 有色金属方面美联储降息叠加地缘冲突，COMEX金价和伦敦金现货价双双突破4000美元关口，铜铝等工业金属价格延续上行 [4] - 化工品价格同比反弹种类增加，包括石油化工、煤化工、树脂、纯碱、氟化工、钛白粉及化肥等，8月化学工业PPI同比降幅收窄0.3个百分点至-4.7% [4]

核心观点 - 报告认为，在AI技术迭代等积极因素推动下，全球主要股市在国庆假期期间表现强劲，尤其是科技和医疗保健板块，而美国政府停摆等宏观事件则带来不确定性[1][3][4] - 报告对后市持乐观态度，尤其看好中国股市和科技主线，预期在宏观流动性充裕和基本面回升的背景下市场将继续走强[6] 全球大类资产表现 - 美股三大指数在2025年10月1日至10月7日期间全线收涨，纳斯达克指数、道琼斯工业指数与标普500指数分别上涨0.57%、0.44%和0.39%[3] - 欧洲市场同步走强，德国DAX30、英国富时100及法国CAC40指数分别上涨2.11%、1.42%、1.00%[3] - 大宗商品市场分化，LME钴、LME铜、COMEX黄金领涨，涨幅分别为11.33%、4.80%、3.39%，而布伦特原油与纽约期油因OPEC+增产预期跌幅靠前[3] - 外汇市场方面，美元指数周涨0.82%至98.58，美元兑离岸人民币汇率周涨0.25%至7.15[3] 美股市场驱动因素 - AI产业出现重大催化，OpenAI于9月30日正式发布视频生成模型Sora 2.0并推出iOS应用，同时与多家韩国巨头公司建立战略合作，推动芯片股和科技板块上行[5] - 医疗保健板块表现领先，涨幅达3.73%，主要因美国医药巨头与政府就处方药价格达成协议，计划大幅下调部分药品价格并扩大本土生产投资[5] - 美国政府于10月1日起正式停摆，导致9月ADP新增就业人数意外录得负值，关键经济数据推迟公布，增加了美联储货币政策及经济前景的不确定性[4] 行业与板块表现 - 在Wind美国一级行业中，医疗保健（3.73%）、公用事业（2.76%）与信息技术板块（1.48%）涨幅居前[3] - 二级行业中，煤炭Ⅱ（5.62%）、医药生物（4.90%）及钢铁Ⅱ板块（2.83%）表现领先[3] 后市展望 - 报告继续看多中国股市，看好十月的市场表现，并认为科技是核心主线，预期二十届四中全会将带来更多增量政策[6] - 2025年宏观线索的关键是"货币之活水"，微观流动性较为充沛，在基本面缓慢回升的背景下预计股市走牛[6]

核心观点 - 报告对10月市场持乐观态度，认为趋势依旧向上，主要逻辑包括情绪过热风险已释放、内部政策期待犹存以及居民储蓄搬家叙事持续验证[41][42] - 投资建议强调重视三季报业绩定价和政策催化，配置上优先关注有色金属、AI算力等景气方向，其次关注反内卷相关的困境反转领域[43][44] 假期海内外要闻概览 - 国内国庆假期居民出行数据旺盛，全社会跨区域人员流动量前六天达18.33亿人次，同比增长5.19%，其中公路客运量16.96亿人次，跨境旅游成为亮点，日均出入境旅客预计突破200万人次[9][10] - 国内院线票房相对偏弱，国庆档总票房突破17亿元，低于去年同期的21.04亿元，央行连续11个月增持黄金，9月末黄金储备达7406万盎司（约2303.523吨）[9][11] - 海外政局变数增多，美国政府时隔七年再度"停摆"，日本高市早苗当选自民党总裁或成首位女首相，法国总理勒科尔尼递交辞呈，这些事件增加了美、日、欧货币与财政政策的不确定性[9][13][15][16] - 假期大类资产表现方面，权益市场普遍收涨，日经225指数涨6.72%，台湾加权指数涨5.39%，黄金和比特币再创新高，COMEX黄金涨3.48%，CME比特币期货涨6.55%[17][18] 三季报业绩线索指引 - 基于工业企业利润数据，三季报有望改善的行业集中在上游周期板块，如化纤、普钢、煤炭开采等，其营收增速环比提升2.1%、1.1%、0.9%，而服装家纺、白酒等边际降速压力较高[19][20] - 中观景气指标显示，"价"的线索指向有色金属，如贵金属（黄金、白银）、工业金属（铜、铝）价格同比正增且边际改善，三季度以来电解铜价格累计涨1.9%，铝锭涨1.1%，多晶硅价格也呈现同比改善迹象[21][23][24][26] - "量"的线索体现在汽车链、电力和物流领域，乘用车销量保持同比高增，动力电池装车量、社会用电量、铁路及民航货运周转量均延续正增长[26][28][29] - 综合来看，三季报值得关注的方向包括四类：有色金属（受降息和新兴需求拉动）、反内卷催化下价格企稳的钢铁/煤炭/化工/光伏、量增稳健的汽车/锂电/电力/物流，以及海内外需求共振的AI算力条线[2][30] 月度市场回顾 - 9月以来海外降息落地且连续降息预期升温，黄金价格涨10.57%，恒生指数涨7.09%，A股表现相对偏弱，上证综指仅涨0.64%[3][31][32] - A股行业分化明显，电力设备涨21.17%，有色金属涨12.79%，而国防军工跌7.21%，银行跌6.89%，市场风格以成长和周期占优，金融板块表现较差[31][32] - 资金面上，ETF时隔4个月重返净流入，单月净流入约498亿元，两融资金净流入1336亿元但节奏放缓，产业资本净减持539亿元，回购规模约334亿元[33][35] - 估值方面，成长板块溢价抬升，科创100指数PE估值升至292.39，历史分位达94.65%，而金融、消费估值回落，交易情绪边际降温，泛新能源和TMT成交占比上升，大消费成交占比降至13.8%[36][38][39][40] 市场观点与配置建议 - 大势层面，风险偏好已从8月下旬的过热状态修复至合理区间，潜在扰动主要来自海外，如美国政府"停摆"、日本政局变数和特朗普关税计划，但国内政策期待犹存，四中全会将于10月20日至23日召开，居民储蓄搬家叙事持续验证[41][42] - 配置建议注重业绩验证，10月是全年股价与业绩相关性仅次于4月的月份，优先关注有色（贵金属、工业金属）和AI算力条线的景气延续，其次关注钢铁、化工、煤炭等反内卷领域的困境反转，以及汽车、锂电、电力、物流等稳健量增行业[43][44] - 交易视角下，建议博弈政策催化，关注促内需相关的新消费、首发经济、低空经济，以及国产替代方向的半导体、信创等[44]

核心观点 - 报告认为四季度A股市场将出现“行情换挡”，驱动因素从流动性驱动转向盈利驱动，市场上行节奏料将放缓，沪深指数或以横盘震荡整理为主 [8][63] - A股行情的持续性将取决于市场驱动因素是否能从流动性驱动顺利向盈利驱动切换，经济基本面发展趋势是决定牛市是否存在“第二阶段”的关键 [8][65] - 投资策略建议以把握结构性机会为主，重点关注“十五五”规划相关机会、中长期资金入市背景下的核心资产价值重估、以及各类主题机会 [8][66] 三季度市场回顾 - 2025年三季度A股进一步走强，沪深指数在增量资金入场推动下创出本轮上涨行情新高，沪指单季上涨12.7%，深证成指单季上涨29.3%，创业板指数和科创50指数分别上涨50.4%和49.0% [15] - 三季度A股日均成交金额为2.11万亿元，较二季度日均成交金额大幅增长68% [15] - 行业表现方面，除银行板块下跌10.2%外，其余板块均上涨，TMT板块表现亮眼，电子、通信、传媒分别上涨47.6%、48.6%和20.3%，电力设备、有色金属涨幅也居前，分别为44.7%和41.8% [16] 海外环境分析 - 美联储于2025年9月18日决定将联邦基金利率的目标区间下调25BP至4.00%-4.25%，为时隔9个月后再度开启降息 [19] - 根据SEP显示，联邦基金利率在2025年年底预计为3.6%，2026年年底为3.4%，2027年年底为3.1，即2025年仍有2次25BP的降息空间 [19] - 四季度美联储降息路径仍存在不确定性，鲍威尔讲话指出就业与通胀风险平衡发生转变，但未出现一边倒局面，“点阵图”显示美联储内部分歧较大 [4][23][27] 国内经济形势 - 三季度国内经济增长动能放缓，受出口增速放缓、反内卷推进、财政支持力度下降、房地产市场调整等因素影响，预计三季度国内GDP增速在4.8%左右 [5][29] - 7、8月份出口增速分别为7.1%和4.4%，合计增长5.7%，较1-6月的5.9%有所放缓；8月工业增加值同比增长5.2%，较上月放缓0.5个百分点；8月社零同比增长3.4%，继续创年内新低；1-8月固定资产投资同比增速为0.5% [30][32] - 政策稳增长力度有望增强，三季度以来已出台服务业经营主体贷款和个人消费贷款贴息政策、提前下达部分2026年新增地方政府债务限额、5000亿元新型政策性金融工具等措施 [5][37][40] A股盈利状况 - 2025年上半年全A营业收入增速为-0.03%，较一季度的-0.32%有所改善，归母净利润增速为2.45%，较一季度的3.66%有所放缓 [41] - A股非金融营收增速为-0.47%，归母净利润增速为1.04%，行业表现分化，金融板块盈利改善，非银金融归母净利润增长18.36%，银行盈利同比增速由负转正 [44] - TMT板块、有色金属及部分中游领域表现占优，电子增长28.42%，通信增长7.74%，传媒增长28.70%，机械设备增长18.07%，有色金属增长35.94% [44] - 预计本轮盈利下行周期的增速低点在2024年已经出现，2025年全年盈利在低基数之下有望实现中个位数增长 [5][47] 资金面分析 - 2024年四季度以来增量资金持续流入A股，四季度以中长期资金、居民资金、国际资金为代表的增量资金流入趋势仍有望延续 [7][48] - 政策推动下长期资金入市有望取得更多进展，三批保险资金长期股票投资试点共计2200亿元 [48][49] - 居民资金入市仍有空间，7、8月份M1-M2剪刀差明显收窄，存款活期化趋势显现，7月非银存款多增1.39万亿元，8月多增0.55万亿元，截至2025年8月居民储蓄存款规模约161万亿元 [50] - 弱美元背景下，国际资金有望进一步回流A股 [52] “十五五”规划影响 - 中共二十届四中全会将于10月20日至23日召开，公布“十五五”规划建议稿，为未来5年国民经济发展提供蓝图和行动纲领 [7][53] - “十五五”规划将为A股市场提供新的指引，有关产业发展思路、经济结构调整方向、区域发展战略、财税等领域体制改革路线将成为四季度重要投资主线 [7][56] - 预计“十五五”期间GDP增速目标将设在4.5%左右，政策将突出科技创新引领产业升级，重点布局人工智能、量子信息、生物技术等未来产业 [56] 四季度市场展望 - 三季度A股受长线资金入市、场内杠杆资金加仓、存款搬家等因素驱动，市场估值明显修复，沪深300指数风险溢价为5.17%，处于过去20年54%分位数水平 [8][58] - 四季度A股面临的宏观约束增大，国内GDP增速面临进一步放缓压力，A股整体业绩增长弹性相对有限 [8][60][61] - 四季度A股市场上行节奏料将放缓，沪深指数或以横盘震荡整理为主，市场驱动因素需从流动性驱动向盈利驱动切换 [8][63][65] 投资策略建议 - 建议关注“十五五”规划相关投资机会，包括产业发展思路、经济结构调整方向、区域发展战略等 [8][66] - 中长期资金入市背景下，关注A股核心资产价值重估机会，包括高股息价值板块、各领域行业龙头，重点推荐非银、有色、新能源汽车等板块龙头个股 [8][66] - 继续关注各类主题机会，重点推荐国防军工、科技（AI、人形机器人、自动驾驶）、大消费（创新药、新消费）、重组等 [8][66] - 高端制造方向关注人形机器人、低空经济、固态电池、智能驾驶等新兴产业，新能源方向关注光伏、风电、锂电等供需格局改善机会 [68][69][70][71]