报告公司投资评级 - 买入（维持评级） [1][4] 报告的核心观点 - 业绩整体符合预期，Q4销量大幅提振、平台化率提升、降本持续、车型结构优化，使毛利率大幅提升，净利润转正 [2] - 持续看好公司成长性、盈利性，25年新车推出将提升规模效应和平台复用率，出海26年将贡献显著盈利，智驾水平不落后甚至领先 [3] - 零跑长期坚持自研自供战略，成本优势持续释放，产品颇具竞争力，25年业绩存在超预期可能，预计25/26/27年营收分别为597/815/1056亿元 [4] 报告公司业绩情况 营收 - Q4交付汽车120863辆，同/环比+147.9%/+40.3%，营收134.55亿元，同/环比+144.6%/+36.5%，单车ASP 11.13万元，同/环比+12.5%/-2.7% [1] - 24年总销量29.4万辆，同比+103.8%，营收321.6亿元，同比+92%，单车ASP 10.95万元，同比-13.2% [1] 费用 - Q4研发/销售/管理费用分别为9.0/3.7/6.9亿元，研发/管理/销售费用率分别为6.7%/2.7%/5.1%，环比-1.2/-0.7/-0.5pct [1] 利润 - Q4毛利率13.3%，同/环比+6.6/+5.2pct；归母净利0.8亿元，首次实现盈利；Q4单车盈利0.07万元 [1] - 24年全年毛利率8.4%，同比+7.9pct；归母净利-28.2亿元，单车亏损0.96万元 [1] 报告公司未来展望 新车 - 25年将推出B10/B01/B05三款新车，定价有望超预期，B10/B01具备破万能力，预计至25Q3销量、毛利率超24Q4，25年国内盈利看好，存在超指引可能 [3] 出海 - 25年尚处开展期，预计26年为公司贡献显著盈利，国内板块已足够实现盈亏平衡 [3] 智驾 - 所处价格带为主流消费市场，已开通高速NOA，水平与比亚迪等相当，25年年底将开通舱驾一体的城市NOA方案，领先比亚迪、吉利等 [3] 报告公司财务预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |主营业务收入（百万元）|16747|32164|59721|81477|105585| |主营业务收入增长率|35.22%|92.06%|85.67%|36.43%|29.59%| |归母净利润（百万元）|-4216|-2821|15|1873|5437| |归母净利润增长率|17.47%|33.10%|100.55%|12054.30%|190.31%| |每股收益（元）|-3.15|-2.11|0.01|1.40|4.07| |每股经营现金净流（元）|0.81|6.34|0.29|5.23|-32.91| |净资产收益率| -33.74% | -28.01% | 0.15% | 15.65% | 31.24% | |总资产收益率| -14.82% | -7.49% | 0.03% | 3.14% | 23.56% | [7][9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖毛戈平，给予“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 毛戈平是唯一跻身高端市场的彩妆国货，品牌力及产品力获消费者高度认可，随产品线扩充、专柜数量扩张、消费群体渗透率提升，增长潜力充足 [3] 根据相关目录分别进行总结 1. 毛戈平：二十余载深耕化妆品，铸就优质国货美妆品牌 1.1 公司历史 - 创始人毛戈平从越剧演员转型化妆师，后创办化妆艺术公司、形象设计艺术学校和化妆品公司，2000 年“毛戈平”美妆品牌诞生，2008 年创建至爱终生品牌，2014 年拓展护肤品研发 [19][20] 1.2 公司治理 - 家族集中持股，股权结构稳定，毛戈平夫妻和一致行动人合计持有股份 70.11%，对公司有绝对控制权 [22] - 管理团队经验丰富，各司其职推动公司发展，如宋虹佺负责毛戈平品牌市场运作，汪立群协助管理培训机构业务等 [25] 1.3 公司财务 - 23 年业绩重回快增，24H1 营收及净利润均同增 41%，24H1 主品牌毛戈平占公司收入 96% [27][29] - 业务呈现彩妆与护肤齐头并进格局，24H1 彩妆/护肤/化妆培训收入分别占 55%/41%/4% [31] - 线下为核心渠道，线上发力明显，24H1 线上及线下收入增速分别为 63.44%/22.64% [37] - 毛利率平稳，盈利能力强劲，24H1 综合毛利率达 84.89%，归母净利率达 24.96% [40] - 销售费用为主要费用来源，规模效应下逐步下降，管理费用率降幅明显，研发和财务费用率占比低且平稳 [43] 2. 行业：化妆品市场稳步增长，高端美妆前景可期 2.1 美护：国货彩妆发展稳健，借电商东风逐步崛起 2.1.1 规模 - 2023 年我国美护市场规模达 5480 亿元，彩妆规模 618 亿元，2015 - 2023 年 CAGR 达 11.8%，预计 2023 - 2028 年 CAGR 达 7.46%，2028 年市场规模有望增至 885 亿元 [47] - 我国彩妆消费占比低，相比成熟市场有提升空间 [51] 2.1.2 彩妆格局 - 市场扩容伴随集中度提升，2023 年 TOP30 品牌市占率升至 73.8%，大众国货市占率迅速提升 [54] - 国货大众彩妆品牌崛起，高端品牌有发力空间，对比日、韩，本土品牌在其市场占主导 [56] 2.1.3 护肤格局 - 护肤品集中度逐步提升，2023 年 top30 市占率达 54.8%，国货大众品牌崛起但未站稳高端市场 [58] 2.1.4 护肤 vs 彩妆 - 护肤空间广，彩妆增速高，彩妆未来增长潜力大 [61] - 头部品牌集中度接近，彩妆参与者少，腰部品牌市占率高 [61] - 国货护肤突破中高端，彩妆仅毛戈平跻身高端 [61] - 彩妆靠设计和营销，产品周期短，护肤靠研发和科学营销，产品周期长 [62] 2.2 香水：中国香水增速远超成熟市场，国货品牌积极突围 2.2.1 行业概括 - 香水种类多样，适用于多场景，按香精含量、性别、目标群体、香调等分类 [63] - 人类香水历史久远，中国现代香水起步晚，现进入高质量发展阶段 [68][69] 2.2.2 市场空间 - 全球香水市场规模稳步增长，中国市场增速领先，2018 - 2023 年 CAGR 为 15% [71] - 中国香水市场潜力足，2023 年规模达 261 亿元，预计 2023 - 2028 年 CAGR 为 12.82% [75] 2.2.3 趋势 - 中国人均年香水消费额低，提升空间大 [78] - 线上渠道发展快，成为市场增长驱动力 [80] - 一线城市是主要消费区，非一线城市增长潜力大 [84] - 入门香水增速低，高端及奢侈香水增长快 [86] 2.2.4 竞争格局 - 中国香水处于培育阶段，品牌集中度高于全球成熟市场 [92] - 市场参与者主要为国际高端大牌，国产香水品牌少且缺乏特色 [94] 3. 竞争优势：东方美学与专业美妆结合，打造高质量民族品牌 3.1 品牌 - 大师级创始人背景，毛戈平通过自身 IP 为品牌吸粉，叠加产品设计、服务及营销，提升品牌知名度和认可度 [2][19] 3.2 渠道 - 专柜与电商并行，进驻高端商场，布局电商渠道，提升客户触达率和年轻客群占比 [2] 3.3 产品 - 彩妆、护肤、香水全线布局，为消费者提供综合美妆解决方案 [2] - 香水精准卡位空白价格带，定位高于国货，性价比优于国际大牌，契合自有客群 [2] 4. 同业对比 - 文档未提及相关内容 5. 盈利预测 - 预计 2024 - 2026 年营业收入分别为 40.35 亿/53.51 亿/68.56 亿，归母净利润分别为 8.76 亿/11.66 亿/14.88 亿，对应 PE 分别为 47 倍/36 倍/28 倍 [3]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5] 报告的核心观点 - 2024年京东物流营收和净利润显著增长，内外部客户收入皆稳健增长，外部客户收入占比稳定在70%左右 [3] - 规模效应逐步显现，成本收入比下降，毛利率提升，带动净利润显著增长 [4][5] - 2024年10月接入淘宝天猫平台，有助于拓宽客源，发挥一体化供应链优势 [5] - 随着规模效应释放，预计公司业绩未来几年处于增长期，预测25 - 27年归母净利润分别为66.33亿、73.58亿和79.40亿 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司简介 - 京东物流是中国领先的技术驱动的供应链解决方案及物流服务商，使命是“技术驱动，引领全球高效流通和可持续发展”，致力于成为全球最值得信赖的供应链基础设施服务商 [6] 交易数据 - 52周股价区间为16.34 - 7.55港元，总市值876.99亿港元，流通市值876.99亿港元，总股本/流通股数为664,388/664,388万股，52周日均换手率为0.186 [6] 财务指标预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|166,624.7|182,837.6|198,166.7|211,337.9|225,387.9| |增长率（%）|21.27%|9.73%|8.38%|6.65%|6.65%| |归母净利润（百万元）|616.2|6,197.6|6,633.1|7,358.2|7,940.5| |增长率（%）|-144.11%|905.79%|7.03%|10.93%|7.91%| |净资产收益率（%）|1.28%|11.20%|10.70%|10.96%|10.93%| |每股收益（元）|0.10|1.00|1.00|1.11|1.20| |PE|122.44|12.24|12.26|11.05|10.24| |PB|1.68|1.47|1.31|1.21|1.12|[11] 附表：公司盈利预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025E营业收入198,167百万元，营业成本177,549百万元等 [13] 相关报告汇总 |报告类型|标题|日期| |----|----|----| |行业普通报告|政府工作报告点评：降低社会物流成本仍是主线，重点关注反内卷与新业态|2025 - 03 - 06| |行业普通报告|航空机场1月数据点评：春运旺季需求回升，上市航司国际线运力投放首次超过19年同期|2025 - 02 - 19| |行业普通报告|快递12月数据点评：国补带动需求增长，今年前三周件量大超预期|2025 - 01 - 21| |行业普通报告|航空机场12月数据点评：中型航司加大运力投放，三大航维持克制|2025 - 01 - 16| |行业深度报告|交通运输行业2025年投资展望：稳中求进，优选供需改善板块|2024 - 12 - 26| |行业普通报告|交通运输11月数据点评：双十一峰值淡化，旺季维持稳健增长|2024 - 12 - 23| |行业普通报告|航空机场11月数据点评：淡季量价难以兼得，航司客座率表现分化|2024 - 12 - 17| |行业普通报告|快递10月数据点评：双十一周期拉长推动业务量增速回升|2024 - 11 - 22| |公司普通报告|京东物流（02618.HK）：成本管控卓有成效，Q2业绩超预期|2024 - 08 - 19|[14] 分析师简介 - 曹奕丰，复旦大学数学与应用数学学士，金融数学硕士，9年投资研究经验，2015 - 2018年就职于广发证券发展研究中心，2019年加盟东兴证券研究所，专注于交通运输行业研究 [16]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5] 报告的核心观点 - 2024年京东物流营收和净利润显著增长，内外部客户收入皆稳健增长，外部客户收入占比稳定在70%左右 [3] - 规模效应逐步显现，成本收入比下降，毛利率提升，带动净利润显著增长 [4][5] - 2024年10月接入淘宝天猫平台，有助于拓宽客源，发挥一体化供应链优势 [5] - 随着规模效应释放，预计公司业绩未来几年处于增长期，预测25 - 27年归母净利润分别为66.33亿、73.58亿和79.40亿 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司简介 - 京东物流是中国领先的技术驱动的供应链解决方案及物流服务商，使命是“技术驱动，引领全球高效流通和可持续发展”，致力于成为全球最值得信赖的供应链基础设施服务商 [6] 交易数据 - 52周股价区间为16.34 - 7.55港元，总市值876.99亿港元，流通市值876.99亿港元，总股本/流通股数为664,388/664,388万股，52周日均换手率为0.186 [6] 财务指标预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|166,624.7|182,837.6|198,166.7|211,337.9|225,387.9| |增长率（%）|21.27%|9.73%|8.38%|6.65%|6.65%| |归母净利润（百万元）|616.2|6,197.6|6,633.1|7,358.2|7,940.5| |增长率（%）|-144.11%|905.79%|7.03%|10.93%|7.91%| |净资产收益率（%）|1.28%|11.20%|10.70%|10.96%|10.93%| |每股收益（元）|0.10|1.00|1.00|1.11|1.20| |PE|122.44|12.24|12.26|11.05|10.24| |PB|1.68|1.47|1.31|1.21|1.12|[11] 公司盈利预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面预测数据，如2024 - 2027E流动资产合计从67740百万增长至82923百万，营业收入从182838百万增长至225388百万等 [13] 相关报告汇总 |报告类型|标题|日期| |----|----|----| |行业普通报告|政府工作报告点评：降低社会物流成本仍是主线，重点关注反内卷与新业态|2025 - 03 - 06| |行业普通报告|航空机场1月数据点评：春运旺季需求回升，上市航司国际线运力投放首次超过19年同期|2025 - 02 - 19| |行业普通报告|快递12月数据点评：国补带动需求增长，今年前三周件量大超预期|2025 - 01 - 21| |行业普通报告|航空机场12月数据点评：中型航司加大运力投放，三大航维持克制|2025 - 01 - 16| |行业深度报告|交通运输行业2025年投资展望：稳中求进，优选供需改善板块|2024 - 12 - 26| |行业普通报告|交通运输11月数据点评：双十一峰值淡化，旺季维持稳健增长|2024 - 12 - 23| |行业普通报告|航空机场11月数据点评：淡季量价难以兼得，航司客座率表现分化|2024 - 12 - 17| |行业普通报告|快递10月数据点评：双十一周期拉长推动业务量增速回升|2024 - 11 - 22| |公司普通报告|京东物流（02618.HK）：成本管控卓有成效，Q2业绩超预期|2024 - 08 - 19|[14] 分析师简介 - 曹奕丰，复旦大学数学与应用数学学士，金融数学硕士，9年投资研究经验，2015 - 2018年就职于广发证券发展研究中心，2019年加盟东兴证券研究所，专注于交通运输行业研究 [16]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 2024年京东物流营收和净利润显著增长，内外部客户收入皆稳健增长，外部客户收入占比稳定在70%左右 [3] - 规模效应逐步显现，成本收入比下降，毛利率提升，带动净利润显著增长 [4][5] - 2024年10月接入淘宝天猫平台，有助于拓宽客源，发挥一体化供应链优势 [5] - 随着规模效应释放，预计公司未来几年业绩处于增长期，预测25 - 27年归母净利润分别为66.33亿、73.58亿和79.40亿 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司简介 - 京东物流是中国领先的技术驱动的供应链解决方案及物流服务商，使命是“技术驱动，引领全球高效流通和可持续发展”，致力于成为全球最值得信赖的供应链基础设施服务商 [6] 财务指标预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|166,624.7|182,837.6|198,166.7|211,337.9|225,387.9| |增长率（%）|21.27%|9.73%|8.38%|6.65%|6.65%| |归母净利润（百万元）|616.2|6,197.6|6,633.1|7,358.2|7,940.5| |增长率（%）|-144.11%|905.79%|7.03%|10.93%|7.91%| |净资产收益率（%）|1.28%|11.20%|10.70%|10.96%|10.93%| |每股收益（元）|0.10|1.00|1.00|1.11|1.20| |PE|122.44|12.24|12.26|11.05|10.24| |PB|1.68|1.47|1.31|1.21|1.12|[11] 公司盈利预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，涵盖2023A - 2027E各年情况，包括流动资产、固定资产、营业收入、营业成本等项目 [13] 相关报告汇总 |报告类型|标题|日期| |----|----|----| |行业普通报告|政府工作报告点评：降低社会物流成本仍是主线，重点关注反内卷与新业态|2025 - 03 - 06| |行业普通报告|航空机场1月数据点评：春运旺季需求回升，上市航司国际线运力投放首次超过19年同期|2025 - 02 - 19| |行业普通报告|快递12月数据点评：国补带动需求增长，今年前三周件量大超预期|2025 - 01 - 21| |行业普通报告|航空机场12月数据点评：中型航司加大运力投放，三大航维持克制|2025 - 01 - 16| |行业深度报告|交通运输行业2025年投资展望：稳中求进，优选供需改善板块|2024 - 12 - 26| |行业普通报告|交通运输11月数据点评：双十一峰值淡化，旺季维持稳健增长|2024 - 12 - 23| |行业普通报告|航空机场11月数据点评：淡季量价难以兼得，航司客座率表现分化|2024 - 12 - 17| |行业普通报告|快递10月数据点评：双十一周期拉长推动业务量增速回升|2024 - 11 - 22| |公司普通报告|京东物流（02618.HK）：成本管控卓有成效，Q2业绩超预期|2024 - 08 - 19|[14] 分析师简介 - 曹奕丰，复旦大学数学与应用数学学士，金融数学硕士，9年投资研究经验，2015 - 2018年就职于广发证券发展研究中心，2019年加盟东兴证券研究所，专注于交通运输行业研究 [16]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [3][7] 报告的核心观点 - 零跑汽车将进入快速成长期，业绩有望持续改善，预计2025年实现盈利，建议“买进” [7] 公司基本资讯 - 产业为汽车，2025年3月10日H股价41.50，恒生指数23,783.5，股价12个月高/低为41.75/19.54 [2] - 总发行股数13.3697亿，H股数11.1641亿，H股市值347.61亿元，主要股东陈爱玲持股25.09% [2] - 每股净值7.53元，股价/账面净值为5.51，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为17.40%、48.75%、59.31% [2] 产品组合 - 产品组合中汽车占比100% [4] 近期评等 - 2025年2月21日，前日收盘33.45，评等为“买进” [3] 新车情况 - 3月10日零跑汽车发布新车B10，预售价10.98 - 13.98万元，是首款13万元以下搭载激光雷达的车型，预售1小时订单破1.5万，激光雷达智驾版本占比73% [7] - 预计4月正式上市后B10月销达2 - 2.5万辆，公司全年销售目标为50 - 60万辆，销量将同比继续翻倍增长 [7] - 今年公司将对C11进行中期改款，C10/C16进行年度改款，新款均更新为LEAP3.5架构，配备高阶智驾，B系列还将发布一款轿车和一款掀背车 [7] 业绩情况 - 2024年实现营业收入321.6亿元，同比增长92.1%；净利润 - 28.2亿元，较2023年减亏13.95亿元，EPS为 - 2.11元 [7] - 2024Q4实现营收134.64亿元，同比增长155.1%；净利润0.81亿元，同比扭亏，业绩符合此前盈利预告 [7] - 2024年营收同比大幅增长因新车上市，销量同比翻倍增长，全年毛利率为8.38%，同比提升8pcts，Q4单季毛利率为13.3% [7] - 2024年销售、管理和财务费用率分别为6.7%、3.5%、 - 1%，同比分别下降4.1、1.6、0.02pcts，自由现金流转正，达63.2亿元 [7] 盈利预期 - 预计公司2025/2026/2027年净利润分别达1.89/22.4/43.9亿元，EPS分别为0.14/1.67/3.28元，当前股价对应2026/2027年P/E为22/11倍 [7] 财务数据 合并损益表 |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |产品销售收入（百万元）|16747|32164|65329|91458|118889| |销售成本（百万元）|16666|29470|58143|79569|101056| |其他营业收入（百万元）|89|175|250|300|350| |销售及分销成本（百万元）|1795|2138|2679|3658|4756| |管理费用（百万元）|858|1137|1372|1829|2378| |财务费用（百万元）|-157|-309|-523|-549|-357| |税前利润（百万元）|-4216|-2821|189|2379|5048| |所得税支出（百万元）|0|0|0|143|656| |净利润（百万元）|-4216|-2821|189|2236|4392| |少数股东权益（百万元）|0|0|0|0|0| |普通股东所得净利润（百万元）|-4216|-2821|189|2236|4392| |EPS（元）|-3.620|-2.110|0.141|1.673|3.282| [13] 合并资产负债表 |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物（百万元）|11731|6378|7445|11240|16736| |应收帐款（百万元）|926|1981|2774|2912|3058| |存货（百万元）|1719|2023|3034|3641|4369| |流动资产合计（百万元）|22470|26453|29098|31426|33940| |于联营、合营公司权益（百万元）|44|164|196|236|283| |物业、厂房及设备（百万元）|3868|5537|7199|8279|9106| |无形资产（百万元）|450|450|459|468|478| |非流动资产总额（百万元）|5984|11194|17308|22868|23835| |资产总计（百万元）|28453|37647|46406|54294|57775| |流动负债合计（百万元）|13954|24975|32467|38961|40909| |长期负债合计（百万元）|2002|2601|2861|3147|3462| |负债合计（百万元）|15955|27576|35328|42108|44371| |少数股东权益（百万元）|0|0|0|0|0| |股东权益合计（百万元）|12498|10071|11078|12186|13404| |负债和股东权益总计（百万元）|28453|37647|46406|54294|57775| [13] 合并现金流量表 |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额（百万元）|1082|8471|16942|22024|26429| |投资活动产生的现金流量净额（百万元）|-4860|-13323|-15321|-17620|-20263| |筹资活动产生的现金流量净额（百万元）|8552|-503|-554|-609|-670| |现金及现金等价物净增加额（百万元）|4773|-5356|1066|3795|5496| [13]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕腾讯控股一周动态展开，涵盖AI、社交、游戏等业务 ，AI方面协议修改及模型开源有进展，社交业务小世界团队裁员，游戏业务国内表现强势且加速全球化布局 [2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 AI业务 - 腾讯元宝因用户协议争议条款引发质疑，经三次修改协议明确版权归属，公关总监公开致歉，调整后条款更强调用户主动授权，但用户权益保护和模型优化平衡仍待探索 [2] - 腾讯混元于3月6日发布并开源图生视频模型，支持多项功能，总参数量130亿，开源内容丰富，发布后GitHub Star数超8.9K，与其他模型构成多模态开源生态，获超2.3万开发者关注 [3] 社交业务 - QQ短视频业务线“小世界”团队计划裁撤大部分岗位，目前团队规模约300人，QQ延续微信视频号策略，集中资源强化核心社交功能及创新方向，未来支付、短视频功能或与微信合并，小世界未来发展待观察 [4] 游戏业务 - 2月腾讯游戏在中国市场表现强势，国内手游收入前十占7席，《王者荣耀》《和平精英》分列前三，《王者荣耀》流水28.86亿元且春节新皮肤推动收入增长8%，《和平精英》流水15.20亿元，旗下多款作品跻身前十，品类丰富，同时通过部分作品在海外持续渗透 [5] 公司概况 - 行业为TMT，股价533.5港元，市值4.755万亿港元，总股本91.79亿，52周高/低为547港元/278.8港元，每股净资产107.99港元 [6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][11] 报告的核心观点 - 公司24年实现营收113.03亿美元，同比+3%，归母净利润9.11亿美元，同比+10%；24Q4实现营收25.95亿美元，同比+4%，归母净利润1.15亿美元，同比+19% [5] - 预计公司25 - 27年营业收入增速为4.6%、6.3%、5.7%，归母净利润增速为2.2%、10.9%、12.4%，EPS分别为2.47、2.74、3.09美元/股，当下股价对应PE分别为20x、18x、16x [11] 各部分总结 公司基本情况 - 最新收盘价385.00港元，总股本/流通股本3.76亿股，总市值/流通市值1448.39亿港元，52周内最高/最低价390.00 /325.40，资产负债率42.21%，市盈率20.48，第一大股东为JP Morgan Chase & Co. [4] 收入拆分 - 24年营业收入113.03亿美元，同比3%，不考虑外币换算影响，系统销售额同比增长5%；截至2024年底，门店总数达16395家 [6] - 净新增门店贡献7%增量，同店销售额为去年同期的97%；24年净新增门店1751家，门店总数增长12%，加盟店512家，占比29% [6] - 肯德基营收85.09亿美元，同比+3%，不考虑汇率影响系统销售额同比增长6%，同店销售额为去年同期的98%，餐厅门店数量增长13%，净增1352家至11648家，加盟店净增402家，总体加盟门店占比13%；必胜客营收22.60亿美元，同比+1%，不考虑汇率影响系统销售额同比增长2%，同店销售额为去年同期的95%，餐厅门店数增长12%，净增412家至3724家，加盟店净增42家，总体加盟门店占比5%；必胜客wow门店超200家，肯悦咖啡推广至约700家肯德基 [7] - 公司外卖销售同比增长14%，过去十年外卖收入增速维持双位数增长，肯德基和必胜客餐厅收入中外卖占比39% [7] 单季度分析 - 24Q1 - Q4各个季度同店销售额增速为 - 3%、 - 4%、 - 3%、 - 1%，销售额缩幅收窄 [7] - 同店交易额同比增长4%，连续八个季度实现增长；同店销售额下滑主要因客单价下降，公司在宏观环境和消费下行趋势下实现同店交易额增长体现运营能力 [7] 利润拆分 - 24年餐厅利润率15.7%，剔除6000万美元影响餐厅层面可比性项目后与去年持平；24Q4餐厅利润率12.3%，同比+1.6pct [8][9] - 24Q4肯德基、必胜客餐厅净利率分别为13.3%、9.3%，分别同比+1.3pct、+2pct，净利率上行与原材料成本下降和运营效率提升有关，公司推出“Fresh Eye”、“Red Eye”计划降本增效 [9] 公司展望 - 2025年预计净新增门店1600 - 1800家，资本支出7 - 8亿美元，门店增速约10%；未来几年肯德基和必胜客新增门店中加盟门店比例将分别逐步增加至40 - 50%和20 - 30% [10] - 公司不断推出创新措施，未来将扩展目标市场并扩大市场份额 [10] - 24年公司回馈股东15亿美元，25 - 26年向股东回馈30亿美元 [10] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万美元）|11303.00|11818.42|12568.28|13284.11| |增长率(%)|2.96|4.56|6.34|5.70| |EBITDA（百万美元）|1683.00|1724.46|1874.83|2034.12| |归属母公司净利润（百万美元）|911.00|931.00|1032.46|1160.74| |增长率(%)|10.16|2.20|10.90|12.42| |EPS(美元/股)|2.34|2.47|2.74|3.09| |市盈率（P/E）|20.58|20.02|18.05|16.06| |市净率（P/B）|3.19|2.84|2.46|2.13| |EV/EBITDA|10.52|9.94|8.38|6.91|[13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 远东宏信2024年业绩相对承压，金融业务收入小幅下滑，但产业运营业务表现突出，派息持续提升，看好公司产业运营和新型金融业务稳健增长带动ROE稳步提升 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2024年收入总额377.49亿元，同比-0.6%，归母净利润38.62亿元，同比-37.6%，利润降幅大主要系部分非经营性财务资产公允价值变动及跨境所得税一次性集中影响 [8] - 2024年平均ROE为7.80%，同比-5.19pct [8] 金融业务 - 2024年金融及咨询分部收入同比-7%至217亿元，金融服务利息收入同比-6%至212亿元，咨询服务费用收入同比-42%至5亿元 [8] - 2024年净利差为4.00%，同比+0.02pct，过往三年基本保持在3.95%左右 [8] - 2024年不良资产率1.07%，同比+0.03pct；逾期30天以上生息资产比例0.90%，同比-0.01pct [8] 产业运营业务 - 2024年产业运营分部收入同比+10%至162亿元，收入占比由2018年的18%提升至43% [8] - 设备运营方面，宏信建发2024年收入同比+21%至116亿元，截至2024年末高空作业平台管理规模为21.63万台，排名亚洲第一，世界前三 [8] - 医院运营方面，宏信健康2024年收入同比-3%至41亿元，截至2024年末旗下控股医院数量26家 [8] 派息情况 - 2024年末期拟派息每股0.30港元，连同中期派息每股0.25港元，全年累计现金派息每股0.55港元，较2023年度提高10%，现金派息率超55% [8] - 截至2025年3月7日，公司收盘价对应静态股息率8.90% [8] 盈利预测 - 预计2025 - 2026年公司归母净利润分别为48.89/54.32亿元（前值分别为63.13/71.18亿元），对应增速26.57%/11.11% [8] - 预计2027年归母净利润为59.51亿元，对应增速9.56% [8] - 当前市值对应2025 - 2027年PE分别为4.94/4.45/4.06倍 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，上调目标价至50港元（前值：40港元） [3] 报告的核心观点 - B10定价极具竞争力，零跑自研实力或被低估，上调25年B系列和公司总销量预测 [1] - 25年有望实现盈亏平衡，预计25年公司整体毛利率同比提升2.9个百分点，净利润层面接近盈亏平衡 [2] - 预计2025 - 26年收入同比增长59%/13%，26年净利润有望达12.6亿元，公司基本面拐点正在到来 [3] 各部分总结 B10定价与销量预测 - 零跑全新纯电SUV B10于3月10日晚开启预售，指导价109,800 - 139,800元，智驾版本价格下探至129,800元，定价极具竞争力 [1] - 将B系列车型25年的销量预测上调2.5万台，公司25年总销量预测从45万台上调至48万台 [1] 盈利情况与盈亏平衡 - 零跑4Q24毛利率环比上升5.2个百分点至13.3%，总收入环比增长37%至135亿元，首次实现净利润8100万元 [2] - 预计2025年公司整体毛利率同比提升2.9个百分点至11.2%，得益于Leap 3.5平台降本增效，B系列车型毛利率有望向C系列看齐 [2] - 下调25年对零跑国际（合资公司）的投资收益预测，预计公司2025年在净利润层面接近盈亏平衡 [2] 盈利预测和估值 - 预计零跑2025 - 26年的收入将同比增长59%/13%至510亿元/575亿元 [3] - 2025年净亏损预测9800万元可能低于管理层指引，但公司基本面拐点正在到来 [3] - 2026年随着A/D系列新车型推出，预计公司净利润有望达到12.6亿元 [3] - 维持“买入”评级，上调目标价至50港元，基于1.2x FY25 P/S [3] - 3月11日公司举办投资者日活动，或成为股价催化剂 [3]