报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][9] 报告的核心观点 - 2024年公司收入同比小幅下滑，经销渠道压力较大，毛利率影响扩大，费用投入加大，公司通过多维策略应对市场挑战，预计2025 - 2027年归母净利润为0.91、1.03、1.21亿元，EPS为0.93、1.06、1.25元，对应当前股价PE为29、26、22X，维持“买入”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年营业总收入18.68亿元（同比 - 1.71%），归母净利润8369.29万元（ - 37.67%），扣非净利润8284.8万元（ - 32.57%），不考虑股权激励影响，2024年归母净利润为1亿元（ - 31.99%）；2024Q4营业总收入5.04亿元（ - 11.93%），归母净利润213.83万元（ - 94.65%），扣非净利润144.68万元（ - 96.42%）；2025Q1营业总收入4.70亿元（ + 1.5%），归母净利润2144.45万元（ - 37.98%），扣非净利润2097.64万元（ - 37.71%） [2][4] - 分产品看，2024年主食类9.14亿元（ - 6.88%）、小食类4.39亿元（ - 13.79%）、烘焙甜品类3.65亿元（同比持平）、冷冻调理菜肴类及其他1.42亿元（ + 273.39%） [9] - 分渠道看，2024年直营8.09亿元（ + 4.34%），其中前五大客户收入6.16亿元（ + 0.08%），经销10.51亿元（ - 6.04%），截至2024年12月底，大客户数量为173家，2023年底同口径大客户数量为159家，同比增加8.81% [9] - 2024年归母净利率下滑2.58pct至4.48%，毛利率 - 0.04pct至23.66%，分产品看主食类 + 1.16pct、小食类 - 0.39pct、烘焙甜品类 - 0.51pct、冷冻调理菜肴类及其他 + 1.78pct；期间费用率 + 1.71pct至16.24%，其中销售费用率（ + 0.72pct）、管理费用率（ + 1.22pct）、研发费用率（ + 0.16pct）、财务费用率（ - 0.39pct） [9] - 2025Q1归母净利率下滑2.9pct至4.56%，毛利率 - 1.03pct至24.42%，期间费用率 + 2.60pct至17.77%，其中销售费用率（ + 2.12pct）、管理费用率（ + 0.39pct）、研发费用率（ - 0.06pct）、财务费用率（ + 0.15pct） [9] 应对策略 - 深化厂商协作机制，以项目制服务赋能经销商渠道拓展及管理升级 [9] - 聚焦具有供应链优势的拳头产品实施全国化推广，集中资源打造高适销性战略单品 [9] - 构建“展会曝光 + 终端促销 + 样板建设”的立体营销体系 [9] - 同步探索电商平台爆品打造与线下渠道联动模式，并依托商超熟食区等新兴场景开辟增量市场，形成全渠道协同发展的业务格局 [9] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年归母净利润为0.91、1.03、1.21亿元，EPS为0.93、1.06、1.25元，对应当前股价PE为29、26、22X [9] 财务报表及预测指标 - 利润表、资产负债表、现金流量表等展示了2024A及2025E - 2027E的相关数据，如营业总收入、营业成本、毛利等，还包含基本指标如每股收益、市盈率等 [13]

报告公司投资评级 - 目标价格为 68.25 元，维持“优于大市”评级，给予 2025 年 35 倍 PE [4][8] 报告的核心观点 - 2024 年到 2025Q1 公司业绩持续高增，海外营收大幅提升，致力于构建全栈 AI 能力，研发费用保持投入，下游客户集中度较高 [1] 财务摘要 营业收入 - 2023 - 2027 年分别为 658.67 亿元、1147.67 亿元、1547.62 亿元、1825.77 亿元、2108.62 亿元，同比变化为 -5.4%、74.2%、34.8%、18.0%、15.5% [3] 净利润（归母） - 2023 - 2027 年分别为 17.83 亿元、22.92 亿元、28.67 亿元、38.29 亿元、46.79 亿元，同比变化为 -14.5%、28.5%、25.1%、33.5%、22.2% [3] 每股净收益（元） - 2023 - 2027 年分别为 1.21、1.56、1.95、2.60、3.18 [3] 净资产收益率(%) - 2023 - 2027 年分别为 9.9%、11.5%、12.6%、14.6%、15.3% [3] 市盈率(现价&最新股本摊薄） - 2023 - 2027 年分别为 42.40、32.99、26.37、19.75、16.15 [3] 交易数据 股价区间 - 52 周内股价区间为 31.02 - 67.87 元 [4] 总市值 - 总市值为 755.06 亿元 [4] 股本情况 - 总股本/流通 A 股为 14.72 亿股/14.70 亿股，流通 B 股/H 股为 0 [4] 资产负债表摘要 股东权益 - 股东权益为 202.77 亿元，每股净资产为 13.77 元，市净率为 3.7，净负债率为 -14.32% [4] 业绩情况 2024 年业绩 - 营收 1147.67 亿元，同比 +74.24%；归母净利润 22.92 亿元，同比 +28.55%；扣非净利润 18.74 亿元，同比 +67.59% [4][8] 2025Q1 业绩 - 营收 468.58 亿元，同比 +165.31%；归母净利润 4.63 亿元，同比 +52.78%；扣非净利润 4.27 亿元，同比 +80.76% [4][8] 分产品营收 - 2024 年服务器及部件营收 1140.02 亿元，占比 99.33%，同比 +74.74%，毛利率 6.76%；IT 终端及散件 4.71 亿元，占比 0.41% [4][8] 分地区营收 - 2024 年国内营收 806.86 亿元，占比 70.30%，同比 +43.34%，毛利率 7.81%；海外营收 340.81 亿元，占比 29.70%，同比 +256.98%，毛利率 4.23% [4][8] 能力构建 软件方面 - 2024 年推出企业大模型开发平台“元脑企智”EPAI [4][8] 硬件方面 - 2024 年发布仅靠 4 颗 CPU 运行千亿参数大模型 AI 通用服务器 NF8260G7，推出超级 AI 以太网交换机 X400，性能比传统 RoCE 网络提升 1.6 倍 [4][8] 液冷技术方面 - 持续践行“All in 液冷”战略，液冷服务器连续 3 年蝉联中国第一 [4][8] 费用及现金流情况 费用情况 - 2024 年销售费用 14.50 亿元，同比 -0.43%；管理费用 8.04 亿元，同比 +5.05%；研发费用 35.12 亿元，同比 +14.36%。2025Q1 销售费用同比 -4.27%，管理费用同比 +16.21%，研发费用同比 +2.44% [4][8] 现金流情况 - 2024 年经营活动产生的现金流量净额 0.98 亿元，同比 -81.18%；2025Q1 经营性现金流净额 58.03 亿元，同比 +265.48% [4][8] 客户情况 - 2024 年前五名客户合计销售金额 850.73 亿元，占年度销售总额比例 74.13% [4][8] 可比公司估值 | 证券简称 | 证券代码 | 价格（元） | 2025E EPS（元） | 2026E EPS（元） | 2027E EPS（元） | 2025E PE（倍） | 2026E PE（倍） | 2027E PE（倍） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 中科曙光 | 603019.SH | 64.40 | 1.68 | 2.02 | 2.44 | 38.33 | 31.88 | 26.39 | | 紫光股份 | 000938.SZ | 25.45 | 0.8 | 0.99 | 1.12 | 31.81 | 25.71 | 22.72 | | 软通动力 | 301236.SZ | 59.34 | 0.41 | 0.57 | 0.75 | 144.73 | 104.11 | 79.12 | | 神州数码 | 000034.SZ | 40.59 | 2.66 | 2.96 | - | 15.26 | 13.71 | - | | 平均 | - | - | 1.39 | 1.64 | 1.44 | 71.63 | 53.90 | 42.75 | [6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司系锦纶纤维行业的龙头公司，未来受益于行业高景气和公司产能扩张，业绩有望快速增长，看好其未来发展空间 [4] 根据相关目录分别进行总结 华鼎股份：高品质、差别化民用锦纶纤维龙头企业 - 公司成立于2002年，2011年上市，2018年主业扩展至跨境电商领域，2022年真爱集团入主成为控股股东，2024年完成通拓科技股权出售，聚焦锦纶主业 [10] - 公司是国内锦纶长丝领域龙头企业，产品品种齐全，定位于中高端市场，形成了由多个厂区组成的锦纶长丝生产矩阵 [13][14] - 截至2024年底，锦纶6长丝设计产能40.6万吨，锦纶66长丝设计产能6000吨，在建产能包括五洲新材两个项目及拟新建的20万吨PA6功能性锦纶长丝项目 [18] - 近年来公司业绩波动较大，受国内外环境、原控股股东资金占用、并购通拓科技等因素影响，2024年剥离通拓科技后聚焦锦纶丝主业，业绩有所提升 [26][30] - 净利率、期间费用率自真爱集团入主后明显改善，研发费用率提升，公司重视研发投入，与专业院校合作保持技术领先 [36] - 民用锦纶丝是公司主要业务，2019 - 2024年锦纶丝和电子商务合计占比高，2024年7月剥离电商板块后主业更聚焦，锦纶丝毛利率较稳定，电商毛利率波动大 [38][41] - 公司股权结构分散，真爱集团直接持股9.72%，合计持股近25%，郑期中是实际控制人，高管锦纶纤维行业从业经验丰富 [43][44] 锦纶纤维：综合性能突出，民用爆品多元 - 锦纶纤维由锦纶切片纺丝而成，按分子结构和纤维长短有多种分类，市场以锦纶6和锦纶66长丝为主，性能突出，广泛应用于民用和工业领域 [47][48] - 锦纶纤维产业链与己内酰胺行业关联度高，下游主要是民用丝领域，价格和利润与下游需求联动性强 [51][52] - 国内锦纶行业产能、产量和需求量稳步增长，供需基本平衡，生产技术提升使进口量降、出口量升，未来出口前景好 [54][57] - 消费升级和下游织机、织物产量增加推动锦纶行业发展，锦纶纤维下游民用领域终端应用广泛，在多个细分市场需求增长 [58][63] - 锦纶纤维行业集中在华东地区，集中度较低，未来随着企业规模扩张和技术提高，集中度有望提升 [70] - 受益于下游需求拉动，截至2025年5月15日，锦纶6 - POY价格与原料价差达1750元/吨，2024年开工率82.36%，高于历史五年平均，行业景气度有望继续改善 [71] 真爱组合拳——聚焦主业，剥离副业，公司发展迈入新阶段 - 2021年公司因原控股股东资金占用问题受行政处罚，2022年真爱集团入主成为控股股东，解决资金占用问题，公司“摘帽”，发展迎来新生机 [77][78] - 2022 - 2023年收购亚特新材、浙江德施普相关锦纶资产和江西集好股权，2024 - 2025年进行产能扩张，包括五洲新材扩产和拟新建20万吨PA6功能性锦纶长丝项目 [79][81][82] - 2024年五洲新材扩产6万吨PA66长丝进军PA66产业，公司还提升再生尼龙产品生产开发比重，加大环保锦纶纤维研发 [83][84] - 2024年7月完成通拓电商业务剥离，短期利于盈利能力恢复，长期利于聚焦主业锦纶长丝业务发展 [85][87] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为4.53、5.37、5.79亿元，5月14日收盘价对应PE分别为10X、9X、8X [4][5]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][6][31] 报告的核心观点 - 2024年公司营收持平但归母净利润大幅下降，主要因多晶硅业务亏损；2025年一季度营收和归母净利润同比均下降 [1][9] - 多项业务有不同表现，输变电业务海外突破，多晶硅业务盈利承压，能源业务稳步推进 [2][3][20][21][24] - 预计煤炭产量提升、多晶硅业务减亏、电网投资景气延续，调整2025年盈利预测并新增2026 - 2027年盈利预测，维持“优于大市”评级 [4][28][31] 业绩回顾 - 2024年营收978.7亿元同比持平，归母净利润41.3亿元同比 - 61%，综合毛利率18.1%同比 - 9.2pct，净利率3.7%同比 - 10.7pct [1][9] - 2025年一季度营收233.8亿元同比 - 1%、环比 - 8%，归母净利润16.0亿元同比 - 20%，综合毛利率20.6%同比 - 2.8pct、环比 + 4.8pct，净利率7.1%同比 - 3.0pct、环比 + 10.6pct [1][9] - 2024年销售/管理/研发费用率分别为3.2%/3.7%/1.4%，同比 + 0.5/+0.2/+0.1pct；2025年一季度分别为3.1%/3.4%/2.0%，同比 + 0.1/-0.2/+0.5pct，期间费用相对稳定 [10] - 截至2025年一季度末，资产负债率56.8%较去年末提高0.2个百分点，有息负债率21.2%较去年末提高0.1个百分点，负债率健康 [10] - 2024年计提资产 + 信用减值损失35.7亿元同比 + 252%，公允价值变动净收益7.5亿元同比 + 364% [10] 分业务情况 输变电业务 - 2024年实现收入429.9亿元同比 + 16%，毛利率13.7%同比 - 0.2pct [2][20] - 受益于行业建设和投资加大，国内市场签约491亿元同比增长21%；海外出口签约12亿美元同比增长超70% [2][20] 新能源产品及工程业务 - 2024年实现收入185.3亿元同比 - 34%，毛利率1.4%同比 - 29.9pct [2][20] 煤炭业务 - 2024年产量超7400万吨满产满销，疆外销售占比超25%，实现收入192.6亿元同比 + 6%，毛利率32.4%同比 - 14.0pct [3][24] 发电业务 - 2024年火电发电量180亿千瓦时同比 + 3%，累计火电装机5.0GW占总管理装机容量58%，实现收入56.0亿元同比 + 31%，毛利率54.7%同比 + 4.6pct [3][24] 新材料业务 - 2024年实现收入56.1亿元同比 + 8%，毛利率11.6%同比 - 5.4pct [2][20] 多晶硅业务 - 2024年产量19.88万吨同比 + 4%，销量19.92万吨同比 - 2%；单吨售价3.9万元/吨同比 - 5.7万元/吨，单吨成本5.1万元/吨同比 - 1.1万元/吨，单吨毛利 - 1.2万元/吨同比 - 4.6万元/吨 [3][21] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营收909.9/1055.3/1157.4亿元，同比 - 7.0%/+16.0%/+9.7%；归母净利润62.0/78.0/94.1亿元，同比 + 49.8%/+25.9%/+20.6%，当前股价对应PE为9.6/7.6/6.3倍 [4][29][30][31] - 假设2026 - 2027年煤炭产量达1.2/1.4亿吨，推动煤炭业务收入增长 [28] 财务预测与估值 - 给出2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及关键财务与估值指标 [33]

报告公司投资评级 - 评级为增持，维持优于大市评级，目标价格为 24.29 元，当前价格为 14.71 元 [1] 报告的核心观点 - 公司通过研发创新强化器械设备市场竞争力，持续剥离非主业，聚焦核心业务，拓展海外市场，维持优于大市评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027 年，营业收入分别为 100.12 亿、100.21 亿、106.64 亿、113.37 亿、120.44 亿元，增速分别为 7.9%、0.1%、6.4%、6.3%、6.2% [3] - 2023 - 2027 年，归母净利润分别为 6.54 亿、6.92 亿、8.19 亿、9.67 亿、10.83 亿元，增速分别为 30.8%、5.8%、18.4%、18.2%、12.0% [3] - 2023 - 2027 年，每股净收益分别为 1.08、1.14、1.35、1.59、1.79 元，净资产收益率分别为 8.9%、9.1%、9.9%、10.8%、11.0% [3] 股价表现 - 1M、3M、12M 绝对升幅分别为 -10%、-8%、-12%，相对指数分别为 -8%、-9%、-18% [4] 业务结构调整 - 集中优势发展医疗器械、制药装备等制造类产品，2024 年两类产品收入占比 58.93% [4] - 积极对医疗服务瘦身健体，2024 年挂牌转让山东新华昌国医院投资管理有限公司股权 [4] 海外市场拓展 - 2024 年国际业务（自营）收入 2.71 亿元，同比增长 12.43%，国际业务毛利率高于国内业务 [4] 医疗器械板块 - 2024 年营业收入 37.35 亿元，同比下滑 10.4%，主要系设备招投标量下降 [4] - 持续布局智能化样板，发力第三方消毒供应中心市场；提升放射诊疗产品竞争力；升级体外诊断老产品；手术洁净微创产品取证上市；实验室设备及仪器研发进展顺利 [4] 制药装备板块 - 2024 年营业收入 21.71 亿元，同比增长 12.9%，在政策、技术和市场推动下持续增长 [4] - 打造资源整合平台，冻干面膜设备在医美行业首单突破，新签国贸合同额度高增长 [4] 可比公司估值 - 选取东富龙、楚天科技、迈瑞医疗三家器械设备企业作为可比公司，2025 年 PE 平均值为 18.97 [6]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [1][7] 报告的核心观点 - 25Q1公司收入55.7亿元（同比+57%），归母净利润6.65亿元（同比+138%），主要因并表中粮包装增厚收入及归母净利；扣非归母净利1.89亿元（同比-28%），受并购产生中介费用、并购贷利息费用影响 [1] - 公司盈利能力稳定，费用率略有波动，并购中粮包装后规模效应有望提升，行业进一步集中，二片罐盈利或开启拐点向上 [1] - 预计2025 - 2027年归母净利润12.4亿元、12.8亿元和14.9亿元，分别同比变动+56%/+4%/+16%，对应25年PE 11.3X [7] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本2560百万股，已上市流通股2557百万股，总市值14.0十亿元，流通市值14.0十亿元，每股净资产（MRQ）3.8，ROE（TTM）12.1，资产负债率65.1%，主要股东为上海原龙投资控股(集团)有限公司，持股比例32.84% [2] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为8、-7、20，相对表现分别为3、-4、12 [5] 公司业绩 - 2024年营收136.7亿元，同比-1.2%；归母净利润7.9亿元，同比+2.1%；扣非归母净利润7.6亿元，同比+2.1%；24Q4收入28.16亿元，同比-10.2%；归母净利润0.29亿元，同比-57%；扣非归母净利润0.17亿元，同比-74% [6] - 25Q1营收55.7亿元，同比+57%，归母净利润6.65亿元，同比+138%，因并表中粮包装收入及归母净利润同比高增；扣非归母净利1.89亿元，同比-28%，受并购费用影响；预计Q2二片罐提价，业绩或增厚 [6] 核心业务 - 分产品：金属包装产品及服务2024年营收121.23亿元，同比+0.7%，毛利率18.13%，同比+1.3pct，因优化产品结构、提升高附加值产品占比；灌装24年营收1.66亿元，同比+9.9%，因智能化产线升级提升生产效率 [6] - 分区域：境内2024年收入124.89亿元，同比-1.2%，毛利率17.87%，同比+1.56pct，因原材料价格下行；境外24年外销收入11.84亿元，同比-1.4%，借助中粮包装海外布局拓展海外业务 [6] 盈利能力与费用率 - 盈利能力：2024年毛利率16.3%，同比+1.1pct；净利率5.7%，同比+0.3pct；24Q4毛利率12.5%，同比+0.1pct；净利率0.8%，同比-0.8pct；25Q1毛利率13.6%，同比-4.7pct；净利率12.0%，同比+4.2pct [6] - 费用端：2024年期间费用率8.6%，同比+0.6pct，管理/销售/研发/财务费用率分别为4.6%/1.8%/0.4%/1.7%，同比分别+0.5/+0.2/+0.1/-0.2pct；25Q1期间费用率为7.6%，同比-0.1pct，管理/销售/研发/财务费用率分别为4.0%/1.3%/0.5%/1.8%，同比分别-0.3/-0.1/+0.1/+0.2pct [6] 运营能力与现金流 - 24年/25Q1存货周转天数分别为52/42天，同比分别-6/-7天；应收账款周转天数分别78/72天，同比分别-6/-11天 [6] - 24年/25Q1经营活动现金流净额22.9/-0.4亿元，同比分别+7.1/-6.5亿元，25Q1现金流受并购支出暂时承压 [6] 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|13843|13673|20408|21780|24436| |同比增长|-2%|-1%|49%|7%|12%| |营业利润(百万元)|1076|1139|2038|2178|2506| |同比增长|33%|6%|79%|7%|15%| |归母净利润(百万元)|775|791|1237|1281|1485| |同比增长|37%|2%|56%|4%|16%| |每股收益(元)|0.30|0.31|0.48|0.50|0.58| |PE|18.1|17.7|11.3|10.9|9.4| |PB|1.6|1.5|1.4|1.3|1.2|[8]

报告公司投资评级 - 评级为增持，维持优于大市评级，目标价格为 59.13 元，当前价格为 47.65 元 [1] 报告的核心观点 - 公司境外扣除特定急性呼吸道传染病的收入维持高速增长，国内需求逐步恢复，Q4 业绩大幅改善，境外非新冠业务延续高增长，大订单贡献主要收入，持续深化产品开发以适应新药开发进程 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027 年，营业收入分别为 5.44 亿、6.45 亿、7.96 亿、9.77 亿、11.99 亿元，增速分别为 14.6%、18.6%、23.5%、22.7%、22.7% [2] - 净利润（归母）分别为 1.54 亿、1.24 亿、1.58 亿、1.99 亿、2.53 亿元，增速分别为 -24.6%、-19.4%、27.3%、26.5%、26.9% [2] - 每股净收益分别为 1.28、1.03、1.31、1.66、2.11 元，净资产收益率分别为 5.9%、4.7%、5.9%、7.3%、9.0% [2] - 市盈率分别为 37.42、46.41、36.45、28.81、22.71 [2] 业绩情况 - 2024 年公司实现营业收入 6.45 亿元（+18.65%），归母净利润 1.24 亿元（-19.38%），扣非归母净利润 1.19 亿元（-15.16%），利润下滑主要系期间费用增大 [3] - 单 Q4 实现营业收入 1.82 亿元（+38.50%，qoq+10.64%），归母净利润 0.4 亿元（+58.59%，qoq+50.56%），扣非归母净利润 0.36 亿元（+122.31%，qoq+37.65%） [3] 产品与地区收入 - 2024 年重组蛋白收入 5.36 亿元（+17.35%），检测服务 1745 万元（+12.63%），抗体、试剂盒及其他试剂 7979 万元（+31.23%） [3] - 重组蛋白中 50 万以上的产品数量共计 225 个，数量占比为 5.40%，订单占比为 50.08%，大客户采购占比进一步提升 [3] - 境内收入 2.16 亿元（+16.76%），境外收入 4.29 亿元（+19.62%），其中境外扣除特定急性呼吸道传染病收入实现了超过 20%的同比增长 [3] 研发情况 - 2024 年公司有 5000 多种重组蛋白、抗体等生物试剂产品实现了销售及应用，积累了丰富经验 [3] - 2024 年投入研发费用 1.65 亿元（+32.37%），拥有研发人员 265 人（+7.29%） [3] - 已成功开发近 50 款高质量的 GMP 级别产品，适用于 CGT 药物 CMC、商业化生产和临床研究，积极拓展相关产品和技术服务覆盖 ADC 药物全流程 [3] 可比公司估值 - 选取义翘神州、诺唯赞、泰坦科技、阿拉丁四家科学试剂企业作为可比公司，2025E、2026E 平均 PE 分别为 58.64、33.47 [6]

报告公司投资评级 - 评级为增持，维持优于大市评级，给予2025年PE 16X，调整目标价为107.53元（原为189.89元，2024年15X PE，-43%） [1][4] 报告的核心观点 - 核心子公司金赛药业研发和销售投入加大影响短期盈利能力，应关注生长激素适应症的拓宽以及新管线的打造 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|14,566|13,466|14,188|15,381|16,432| |(+/-)%|15.4%|-7.6%|5.4%|8.4%|6.8%| |净利润（归母，百万元）|4,532|2,583|2,742|2,889|3,054| |(+/-)%|9.5%|-43.0%|6.1%|5.4%|5.7%| |每股净收益（元）|11.11|6.33|6.72|7.08|7.49| |净资产收益率(%)|20.5%|11.2%|11.4%|11.2%|11.1%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|8.04|14.10|13.29|12.61|11.93| [3] 股价表现 - 1M、3M、12M绝对升幅分别为-11%、-4%、-18%，相对指数升幅分别为-4%、-0%、-25%，52周内股价区间为78.90 - 120.88元 [4] 公司整体情况 - 2024年实现营收134.66亿元（-7.55%），归母净利润25.83亿元（-43.01%），扣非净利润28.30亿元（-37.32%），利润率下降因研发和销售投入加大、管理费用增加、提前终止激励计划确认股份支付费用及计提减值 [4] 核心子公司情况 - **金赛药业**：2024年实现收入106.71亿元（-3.73%），归母净利润26.78亿元（-40.67%），单Q4收入25.08亿元（-15.44%），归母净利润 -1.61亿元；加快推进新产品研发，加强人才引进，优化人员效率，投入增加致盈利能力下降；拓展生长激素适应症，打造创新管线布局 [4] - **百克**：2024年实现收入12.29亿元（-32.64%），归母净利润2.32亿元（-53.67%），单Q4收入2.03亿元（-65.08%），归母净利润 -0.12亿元；立足水痘和流感疫苗优势拓展渠道，提升品牌影响力，但带状疱疹疫苗销售减少；多个在研产品取得进展，联营企业24价肺炎疫苗成人II期临床试验揭盲 [4] 财务预测 - **资产负债表**：涵盖货币资金、交易性金融资产等多项内容在2023A - 2027E的预测数据 [5] - **利润表**：包含营业总收入、营业成本等项目在2023A - 2027E的预测数据 [5] - **现金流量表**：有经营活动现金流、投资活动现金流等在2023A - 2027E的预测数据 [5] - **主要财务比率**：如ROE、ROA等在2023A - 2027E的预测数据 [5] 可比公司估值 |股票代码|股票简称|收盘价（元）|EPS（元/股） - 2024A|EPS（元/股） - 2025E|EPS（元/股） - 2026E|PE - 2024A|PE - 2025E|PE - 2026E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |600276|恒瑞医药|50.27|1.00|1.09|1.27|50.27|46.12|39.44| |300601|康泰生物|13.96|0.18|0.51|0.64|77.56|27.57|21.76| |300009|安科生物|8.08|0.42|0.57|0.67|19.13|14.29|12.00| |300294|博雅生物|26.92|0.79|1.10|1.24|34.08|24.58|21.70| |平均值| - | - | - | - | - | - |28.14|23.73| [6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“优于大市”评级 [1][4][6][71] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司为非常规油气装备龙头，长期受益非常规油气需求向好趋势，中短期受益设备/服务品类拓展、设备自研程度提高、海外市场份额提升以及电驱/涡轮压裂设备技术革新等趋势，收入、业绩有望持续增长 [4][71] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 30.15/34.22/38.92 亿元，对应 PE 12/10/9 倍，一年期合理估值区间为 38.22 - 47.04 元 [4][70][71] 根据相关目录分别进行总结 业务情况 - 2024 年高端装备制造业务占比 69%，高端装备制造/油气工程及技术服务收入占比分别为 68.74%/24.66%，毛利率分别为 39.44%/23.77%，为核心业务 [13] - 高端装备制造业务涵盖钻完井、天然气等多种设备及配件业务，2024 年钻完井设备国内外市场突破，天然气设备新增订单高速增长 [13][15] - 油气工程及技术服务业务为油气田勘探开发及地面工程建设提供一体化服务，2024 年收入下滑但新签订单翻倍以上增长 [17] 历史沿革 - 1999 年成立经营矿山设备进口配件，2000 年迈进油田领域，2003 年自主研发首台油田大型设备 [20] - 2007 年开始国际市场扩张，2011 年进入油田勘探开发领域，2012 年为美国输送全套压裂车组 [20] - 2014 年开始多元化发展，推出世界首台 4500 型阿波罗涡轮压裂车等，2019 年首创全球首套电驱压裂 [21] - 2016 年后致力于油气开发一体化解决方案，2021 - 2024 年深化技术引领和出海战略 [23] 财务分析 - 2010 - 2024 年收入 CAGR 约 20.83%，2024 年同比下降 4.01%；归母净利润 CAGR 约 17.28%，2024 年同比增长 7.03% [1][24][25] - 近年毛利率维持在 30%以上，净利率维持在 18%以上，2024 年分别约 33.70%、20.11% [28] - 2024 年销售/管理/研发/财务费用率分别为 4.03%/3.58%/3.79%/-0.75%，近年各项费用率管控良好 [29] - 2024 年员工人数 7116 人，生产人员占比 52%略有提升，销售人员占比 12%，技术人员占比 19%相对稳定 [33] - 2024 年累计获取订单 139.56 亿元，同比增长 9.65%，年末存量订单 75.49 亿元，同比下滑 11.17% [37] - 2024 年末海外业务收入约 60.37 亿元，占比达 45.20%，2017 - 2024 年 CAGR 约 23.51% [41] 股权结构 - 截至 2024 年 12 月 31 日实控人合计持股 42.65%，三家全资子公司贡献主要利润 [42] - 自 2014 年制定“奋斗者 1 号”员工持股计划，截至 2024 年 12 月 31 日已完成“奋斗者 9 号”及事业合伙人 4 期员工持股计划 [46] - 自上市以来累计实现净利润约 166 亿元，累计现金分红约 31 亿元，平均分红率 18.92%，2024 年股利支付率 38.36% [47] 盈利预测 假设前提 - 预计布伦特原油期货全年均价 65 - 75 美元/桶，2025 年全球勘探开发投资增至 5824 亿美元以上，同比增长约 5%，油气服务市场规模达 3265 亿美元 [49] - 预计全球天然气产量 4.49 万亿立方米，同比增长 2.3%，消费量 4.15 万亿立方米，同比增长 1.5% [49] - 公司坚持“保油争气”策略，2025 年加强海外资源投入，预计 2025 - 2027 年核心业务保持较好增速，盈利能力提升 [49] 未来 3 年业绩预测 - 预计高端装备制造业务 2025 - 2027 年营业收入同比增速分别为 14.11%/14.19%/14.08%，毛利率逐步提升 [50] - 预计油气工程及技术服务业务 2025 - 2027 年营业收入同比增速分别为 16.16%/14.80%/14.60%，毛利率逐步提升 [51] - 预计其他业务 2025 - 2027 年营业收入同比增速均为 5.00%，毛利率逐步提升 [51] - 预计 2025 - 2027 年营收 152.27/173.26/197.01 亿元，同比增长 14.02%/13.79%/13.71%，毛利率分别为 34.18%/34.69%/35.19% [52] - 预计 2025 - 2027 年归属母公司净利润分别为 30.15/34.22/38.92 亿元，同比变动 14.8%/13.5%/13.7% [54] 估值与投资建议 绝对估值 - 采用 FCFF 估值法，假设无杠杆 Beta 为 1.01 等，测算得出加权平均资本成本 WACC 为 10.04%，公司合理估值为 40.09 元 [57] - 绝对估值对折现率与永续增长率敏感，合理变动区间为 32.12 - 53.33 元 [60] 相对估值 - 市净率相对估值法：杰瑞股份 PB 估值有望修复至 1.5 - 1.9 倍 [65] - 市盈率相对估值法：杰瑞股份 PE 估值有望持续修复，给予 2025 年 PE 13 - 16 倍，对应一年期合理估值为 38.22 - 47.04 元 [69] 投资建议 - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 30.15/34.22/38.92 亿元，对应 PE 12/10/9 倍，一年期合理估值为 38.22 - 47.04 元，首次覆盖，给予“优于大市”评级 [4][70][71]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[4][7] 报告的核心观点 - 科锐国际 24 年和 25Q1 业绩表现良好，25Q1 归母净利同比+42%，灵工高增驱动增长，海外业务 24 年或已触底、25 年有望迎来拐点，运营数据多点开花，技术类用工需求高增有望驱动业绩提升，上调盈利预测并维持“买入”评级 [1][2][3][4] 业绩概览 - 24 年收入 117.9 亿（同比+21%），归母净利 2.05 亿（同比+2%），扣非归母 1.39 亿（同比+4%）[1] - 25Q1 收入 33.0 亿（同比+25%），归母净利 5778 万（同比+42%），扣非归母 4620 万（同比+103%）[1] 业绩拆分 分业务 - 24 年灵活用工/猎头/招聘流程外包/技术服务收入分别为 111.4 亿元（同比+22%）/3.7 亿元（同比-12%）/0.6 亿元（同比-18%）/0.6 亿元（同比+44%），占比为 94.5%/3.2%/0.5%/0.5%，灵工为增长核心驱动，猎头业务降幅缩小 [2] 分区域 - 24 年大陆营收同比+29%，港澳台及海外收入同比下滑 4%，海外营收降幅收窄，25 年海外业务有望迎来拐点 [2] 运营数据 灵工 - 截至 24 年底/25Q1 公司灵工在管人头数 4.55 万/4.74 万人，24Q4/25Q1 净增约 3100/1900 人，分别同比增加约 675%/171%，25Q1 高附加值技术研发类岗位在职人数比例达 68.3% [3] 猎头 - 25Q1 公司为国内外客户成功推荐中高端管理人员和专业技术岗位 3810 人，同比增加 22% [3] 禾蛙 - 截至 25Q1，累计注册交付顾问 15.6 万余人（同比+31%）；累计参与交付顾问 1.3 万余人（同比+77%）；累计运营招聘中高端岗位 7.7 万个（同比+46%）；累计交付岗位 1.5 万余个（同比+119%） [3] 盈利预测与估值 - 预计 25/26/27 年公司归母净利润分别实现 2.9/3.5/4.2 亿元，同比+41.93%/+21.11%/+19.87%，公司当前市值对应 25 - 27 年 PE 分别为 20.8X/17.2X/14.3X [4] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|11788|14660|17642|21240| |(+/-) (%)|20.55%|24.37%|20.34%|20.39%| |归母净利润（百万元）|205|291|353|423| |(+/-) (%)|2.42%|41.93%|21.11%|19.87%| |每股收益(元)|1.04|1.48|1.79|2.15| |P/E|29.5|20.8|17.2|14.3|[6] 三大报表预测值 资产负债表 |项目（百万元）|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|3231|3908|4414|5128| |现金|576|833|737|715| |应收账项|2541|2921|3504|4208| |非流动资产|794|851|884|903| |资产总计|4025|4759|5298|6032| |流动负债|1667|2088|2280|2597| |非流动负债|302|326|320|316| |负债合计|1970|2414|2600|2913| |归属母公司股东权益|1972|2264|2617|3040| |负债和股东权益|4025|4759|5298|6032|[11] 利润表 |项目（百万元）|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|11788|14660|17642|21240| |营业成本|11038|13704|16472|19808| |营业税金及附加|62|74|90|109| |营业费用|166|198|238|287| |管理费用|277|337|397|478| |研发费用|41|59|71|85| |财务费用|28|18|18|17| |资产减值损失|9|11|13|16| |投资净收益|5|5|5|5| |其他经营收益|33|42|40|38| |营业利润|204|307|388|483| |营业外收支|71|71|71|71| |利润总额|275|377|458|554| |所得税|70|87|106|132| |净利润|205|291|352|422| |少数股东损益|(1)|(1)|(1)|(1)| |归属母公司净利润|205|291|353|423| |EBITDA|333|428|512|606| |EPS（最新摊薄）|1.04|1.48|1.79|2.15|[11] 现金流量表 |项目（百万元）|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|118|127|112|108| |净利润|205|291|352|422| |折旧摊销|48|33|36|37| |财务费用|28|18|18|17| |投资损失|(5)|(5)|(5)|(5)| |营运资金变动|(187)|(229)|(304)|(381)| |其它|29|18|14|18| |投资活动现金流|(67)|(69)|(68)|(60)| |资本支出|(0)|1|1|0| |长期投资|12|(5)|(1)|2| |其他|(78)|(65)|(68)|(62)| |筹资活动现金流|(276)|199|(140)|(70)| |短期借款|(19)|207|(128)|(45)| |长期借款|(143)|0|0|0| |其他|(115)|(7)|(13)|(24)| |现金净增加额|(224)|257|(97)|(21)|[11] 主要财务比率 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入(%)|20.55%|24.37%|20.34%|20.39%| |成长能力 - 营业利润(%)|-12.03%|50.46%|26.42%|24.74%| |成长能力 - 归属母公司净利润(%)|2.42%|41.93%|21.11%|19.87%| |获利能力 - 毛利率(%)|6.36%|6.52%|6.63%|6.74%| |获利能力 - 净利率(%)|1.74%|1.98%|1.99%|1.99%| |获利能力 - ROE(%)|10.51%|13.25%|14.00%|14.55%| |获利能力 - ROIC(%)|8.89%|10.40%|11.63%|12.32%| |偿债能力 - 资产负债率(%)|48.94%|50.72%|49.09%|48.29%| |偿债能力 - 净负债比率(%)|20.19%|25.34%|18.83%|15.04%| |偿债能力 - 流动比率|1.94|1.87|1.94|1.98| |偿债能力 - 速动比率|1.94|1.87|1.94|1.98| |营运能力 - 总资产周转率|3.03|3.34|3.51|3.75| |营运能力 - 应收账款周转率|5.13|5.36|5.46|5.46| |营运能力 - 应付账款周转率|101.88|101.08|100.49|100.48| |每股指标(元) - 每股收益|1.04|1.48|1.79|2.15| |每股指标(元) - 每股经营现金|0.60|0.64|0.57|0.55| |每股指标(元) - 每股净资产|10.02|11.50|13.30|15.45| |估值比率 - P/E|29.52|20.80|17.17|14.33| |估值比率 - P/B|3.07|2.68|2.32|1.99| |估值比率 - EV/EBITDA|12.22|13.94|11.59|9.74|[11]