有色金属 供给端扰动发酵，锂价持续突破 黄金：特朗普与多国达成贸易协定，贵金属风险溢价回落。周内特朗普与多国达成贸易协定， 其中日本为 15%关税+5500 亿美元对美投资；对菲律宾达成 19%关税，菲律宾将对美国开 放市场；欧盟官员称美国对欧盟商品的基准关税为 15%，但最终协议尚未达成；美国财长贝 森特接受采访时表示，下周在瑞典斯德哥尔摩将与中方会面，讨论是否延长 8 月 12 日的最 后期限。关税方面的利好消息使得市场风险偏好回升，贵金属出现较大回调。7 月美国 Markit 制造业 PMI 初值 49.5%，大幅低于预期的 52.7%，一定程度反映了高利率对经济活动的抑 制，美国经济走势仍存在隐患。中长期全球货币信用，公共债务，以及大国对抗的担忧并未 缓解的当下，黄金的长期走牛格局仍未逆转。建议关注：兴业银锡、盛达资源、紫金矿业、 山东黄金、赤峰黄金、银泰黄金、招金矿业等。 工业金属：（1）铜：关税缓和与反内卷情绪带动，铜价走强。①宏观方面：周内关税利好 消息不断释放，国内反内卷情绪发酵也带动大宗商品整体走强。②库存端：海外 LME+COMEX 显性库存回升，国内库存连续两周下降，反映国内终端需求具备 ...

证券研究报告 | 行业专题研究 gszqdatemark 2025 07 27 年 月 日 增持（维持） 行业走势 轻工制造 乐自天成：IP 玩具头部公司，发展潜力大 ➢ 公司概况：中国领先 IP 玩具公司，未来潜力巨大。 乐自天成是中国领先的 IP 玩具企业，构建了"自有 IP+全球授权 IP"双 轮驱动的商业模式，拥有包括蜡笔小新、迪士尼等在内的 100+优质 IP 资 源。公司已形成覆盖全品类、全渠道的业务布局：产品端打造了六大品类 矩阵，渠道端实现线上线下全覆盖，并成功拓展至东南亚、日韩及北美等 海外市场（2024 年海外收入达 1.47 亿元，同比增长 152%）。财务表现持 续向好，2024 年营收 6.3 亿元（同比增长 30.7%），经调整净利润 0.32 亿 元，毛利率稳定在 40%左右，展现出强劲的盈利能力和增长潜力。凭借创 新的 IP 运营模式、完善的产品矩阵和全球化布局，乐自天成正逐步确立 其在中国 IP 玩具行业的领先地位。 ➢ 行业：谷子经济乘风而起，成长空间广阔。 中国 IP 衍生品市场正迎来黄金发展期，2024 年市场规模已达 1742 亿元， 其中 IP 玩具占比超 43%成 ...

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持）[2] 报告的核心观点 - AI产业在政策催化下有望进入由财政驱动的良性循环周期 [6] - 算力产业处于需求爆发与政策助推的交汇点，利好正加速累积 [6][23] - 继续看好算力板块，推荐算力产业链相关企业，关注光器件及国产算力产业链 [6][14][23] 根据相关目录分别进行总结 投资策略 - 本周建议关注算力和数据要素相关企业，包括光通信、铜链接、算力设备等领域 [12][13] - 本周海外算力板块行情先抑后扬，谷歌财报表现亮眼，特斯拉数据下滑 [14] 行情回顾 - 本周通信板块上涨，表现劣于上证综指，细分板块中物联网指数表现最优 [15][16][18] - 国投智能、迅游科技等因概念受益领涨，*ST高鸿、金智科技等领跌 [16][17] 周专题 - 需求侧科技巨头Capex激增，如谷歌、Meta、xAI、OpenAI等加大投入验证算力景气 [19][21] - 政策层面《大美丽法案》通过下调所得税、固定资产投资激励等刺激算力增长 [20][22] - 法案通过现金流释放、研发刺激、芯片产能扩建三条路径刺激算力板块增长 [6][20][24] xAI五年算力目标 - xAI计划5年内上线等效5000万块英伟达H100 GPU的算力，正洽谈120亿美元新投资 [25] 美国发布AI国家战略 - 美国发布《AI行动计划》，围绕创新、基础设施建设、全球博弈三大支柱打造AI霸权 [26] - 针对全球博弈提出限制中国影响力的措施 [27] 苹果携手剑桥大学设计AI评审框架 - 苹果与剑桥大学提出新AI评估系统，为评审员配备外部验证工具突破复杂任务评审局限 [28][30] 谷歌资本支出上调 - 谷歌母公司Alphabet上调2024年资本支出至850亿美元，聚焦AI基础设施和人才投入 [31] OpenAI警报 - OpenAI CEO奥尔特曼警告金融行业将面临重大AI欺诈危机 [32][33] 阿里云通义千问开源 - 阿里云通义团队开源Qwen3 - Coder，拥有480B参数等，还开源命令行工具 [34][35] 软银与OpenAI项目 - 5000亿美元“星际之门”项目陷入僵局，OpenAI与甲骨文达成协议，软银仍看好并有意追加投资 [36][37] 唐源电气战略升级 - 唐源电气实施“AI Agent+”战略，布局多领域，智能运维产品已投入使用获专家认可 [38][39]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 关注中报成长标的，白酒底部看绝对价值，建议关注白酒和大众品投资机会 [1] 各行业总结 白酒行业 - 酒企从管理、产品、渠道多维度改善强化内功，但行业处于淡季需求端压力仍在，飞天茅台原箱批价下降25元/瓶至1915元/瓶，散瓶批价稳在1870元/瓶，其余单品批价基本平稳 [2] - 当下白酒板块估值与预期均处低位，后续随着动销端与报表端释放压力，有望逐步筑底企稳 [2] - 建议关注“优势龙头、红利延续、强势复苏”三条主线，涉及贵州茅台、五粮液等多家企业 [1] 啤酒饮料行业 - 珠江啤酒更换总经理，建议关注旺季板块销量、结构表现，优选燕京啤酒、珠江啤酒等标的 [3] - 东鹏饮料25H1营收107.37亿元同比+36.37%，归母净利润23.75亿元同比+37.22%；华润饮料25H1预计净利润同比-30%至-20% [3] - 饮料板块中报窗口期延续高景气度但旺季竞争激烈，建议优选渠道网点领先且有大单品增长潜力企业 [3] - 2025年包装水行业竞争激烈，行业集中度有望提升，龙头农夫山泉和华润饮料有望受益 [3] 食品行业 - 山姆舆论事件舆论大于实质，其70 - 80%供应链已本土化，下架长尾特供产品调整至全国化大单品，MM自有品牌占比从40%下调至30% [4] - 25Q2乳制品低温表现好于常温，白奶中低温、常温销售额分别同比+19.4%、-14.4%，酸奶中低温、常温销售额分别同比+3.3%、-18.9% [4][7] - 劲仔食品拟回购股份用作激励计划，万辰集团人事变动，蒙牛发行境外债券，安井食品完成股权收购 [7] - 安井食品收购股权假设并表半年有望贡献2025年收入同比增速约2pct、净利润同比增速约2pct、归母净利润同比增速约1pct，后续关注新品动销 [7]

报告行业投资评级 - 推荐（维持） [5] 报告的核心观点 - 意法半导体25Q2营收超指引中值，但净利润同环比下滑，库存有所增加 [1] - 各业务和下游表现有差异，汽车业务BB Ratio环比下滑，工业渠道库存积极改善 [2] - 25H2指引显示营收有望增长，库存周转天数将改善，汽车收入逐季环比提升，工业处于上行周期 [3] 各部分总结 25Q2财报情况 - 营收27.7亿美元，同比-14.4%/环比+9.9%，超指引中值；毛利率33.5%，同比-6.6pcts/环比+0.1pct，略超指引中值；净利润-0.97亿美元，同比-4.5亿美元/环比-1.5亿美元；存货32.7亿美元/环比+2.6亿美元，库存周转天数166天/环比-1天 [1] 分业务部门表现 - AM&S营收11.3亿美元，同比-15.2%/环比+5.9%，占比41%，模拟产品及成像业务拖累，MEMS两位数增长 [2] - P&D营收4.5亿美元，同比-22.2%/环比+12.9%，占比16% [2] - EMP营收8.5亿美元，同比-6.5%/环比+14.1%，占比31%，定制处理业务疲软 [2] - D&RF营收3.7亿美元，同比-17.9%/环比+10.1%，占比12% [2] 分下游表现 - 汽车收入11.1亿美元，同比-24%/环比+14%，占比40%，BB ratio下滑至低于1 [2] - 个人电子产品收入6.4亿美元，同比-5%/环比+3%，占比23% [2] - 工业收入6.1亿美元，同比-8%/环比+15%，占比22%，BB Ratio高于1，新增订单环比提升，渠道库存改善 [2] - 通信设备和计算机外设收入4.2亿美元，同比-5%/环比+6%，占比15% [2] 25H2指引 - 25Q3营收中值31.7亿美元，同比-2.5%/环比+14.6%，除汽车外终端均同比增长，毛利率33.5%±2pcts，库存周转天数环比大幅下降 [3] - 25Q4毛利率环比显著改善，预计库存天数降至约140天，维持2025全年20 - 23亿美元资本支出指引 [3] 终端指引 - 汽车接近市场拐点，25Q3、25Q4营收环比增长 [3] - 工业处于上行周期，库存整体下降，通用MCU同环比双位数增长，通用模拟及功率需消化库存 [3] - 个人电子等订单节奏稳定 [3] 业绩说明会纪要 - 25Q2营收受个人电子和工业业务超预期抵消汽车业务不佳影响，毛利率符合预期，营业利润率2.1% [13] - 各部门和终端市场营收有不同程度同比下滑和环比增长 [13] - 面向OEM厂商和分销渠道销售额同比下降，毛利润下滑，营运支出符合预期，营业亏损含非经常性项目 [14] - 净利润显著下滑，营运现金流下降，资本支出净额缩减，自由现金流净流出，库存增加，有股息支付和股票回购 [15] 各领域表现 - 汽车领域：Q2营收环比增长受亚太和美洲推动，订单出货比回落，推进电气化和数字化战略，获多项订单 [16][17] - 工业领域：Q2营收超预期，通用微控制器业务重回同比增长，渠道库存改善，订单出货比大于1，多领域获设计订单 [18][19] - 其他终端市场：个人电子业务和通信设备及计算机外设领域表现积极 [20] 公司发展与可持续发展 - 五月底股东大会拟议决议获股东批准 [21] - 入选《时代》杂志“全球最可持续公司”榜单，获CDP高度认可 [22] 2025Q3展望 - 预计营收31.7亿美元，除汽车外终端市场同比增长，毛利率受产能闲置和汇率等因素影响，库存周转天数下降 [23] Q&A问答要点 - 第三季度毛利率环比下降主因汇率和制造体系重塑成本，后续季度毛利率有望因闲置产能费用减少和制造效率提升改善 [24][25] - 预计第四季度营收增长，各业务板块除汽车受单一客户影响外均将环比及同比增长，汽车业务预计继续环比提升 [26][27] - Mobileye合作至少未来三到五年内不影响收入预期 [28] - 第三季度同比降幅缺口主要源于非实物因素和客户特定事项，各业务有积极表现 [29] - 客户层面变动不意味着市占率转移，长期客户将恢复常态 [30] - 第四季度有望实现环比和同比增长，但受市场能见度和客户库存调整影响 [32] - 美国电动车税收法案目前未带来显著影响，碳化硅业务需适应市场变化 [33] - 第四季度毛利率提升因闲置产能费用下降和制造效率提升，汇率影响有限 [34] - 工业业务复苏核心驱动力为真实终端需求，通用型MCU为增长引擎 [35][36] - 汇率变动影响毛利率，但公司毛利率仍有改善空间 [37] - “China for China”战略有望缓解潜在冲击，面向中国客户收入占比13% - 14% [38] - 通用型MCU价格低个位数变动，800V方案按计划推进 [39][40] - 分销渠道库存改善，中国碳化硅市场有价格压力，公司采取对策应对 [41][42]

国防军工行业 行业研究 | 行业周报 兵器集团展示我国军贸陆域无人装备体系 化实力，军贸景气度恢复下有望继续增配 核心观点 投资建议与投资标的 风险提示 军品订单和收入确认不及预期；研发进度及产业化不及预期；竞争格局及份额波动风 险；产品价格下降风险等。 + 国家/地区 中国 行业 国防军工行业 报告发布日期 2025 年 07 月 27 日 看好（维持） | 罗楠 | 021-63325888*4036 | | --- | --- | | | luonan@orientsec.com.cn | | | 执业证书编号：S0860518100001 | | 冯函 | 021-63325888*2900 | | | fenghan@orientsec.com.cn | | | 执业证书编号：S0860520070002 | | | | ⚫ 7 月以来军贸相关及新质作战标的有所表现，但多数细分方向仍处于低位，伴随积 极的变化逐步出现，板块配置价值凸显。"十四五"收官之年景气度持续恢复，军 贸有望成为第二增长极。当前位置及时点继续看好军工，除了主机厂外，上游元器 件和关键原材料作为武器装备研发与生产的底层支撑，其重要 ...

报告行业投资评级 - 推荐（维持） [2] 报告的核心观点 - 芳纶及芳纶纸全球市场需求空间广阔，2025年全球芳纶市场规模预计达370亿元，2023年芳纶纸全球市场需求达44亿元 [12] - 高端市场被美国杜邦垄断，但因反垄断调查，国产替代有望加速 [13] 各部分总结 芳纶：高强度高耐磨材料，国产化推进成长 - 芳纶是超高强度、耐高温耐摩擦的高科技纤维，与碳纤维、超高分子量聚乙烯纤维并称世界三大高科技纤维 [16] - 芳纶纤维细分为对位芳纶、间位芳纶和杂环香族聚酰胺纤维，其中间位和对位芳纶为主流产品，二者化学结构相似但性能差异大 [17] - 对位芳纶技术壁垒更高，用于航天、轮胎等；间位芳纶手感和舒适性好，用于防火、高温过滤等领域 [20][21] 芳纶纤维：杜邦最早将其产业化，全球市场规模预计约370亿元 芳纶发展历程：首创于美国杜邦，国内企业于21世纪初赶超 - 海外芳纶生产集中在美国、日本和韩国企业，美国杜邦在对位和间位芳纶市场均占重要地位 [23] - 国内芳纶由泰和新材率先国产化，目前国内对位芳纶产能31400吨，在建36500吨；间位芳纶产能25500吨 [24] - 芳纶纤维生产包括聚合和纺丝环节，国内企业扩产使价格下降，海外企业关停工厂 [26][27] 芳纶市场规模：全球预计约370亿市场，军工及新能源驱动成长 - 2025年全球芳纶市场规模预计约370亿元，CAGR为8.0%；预计2029年我国芳纶纤维行业市场规模达138亿元 [28] - 全球对位芳纶消费中，30%用于车用摩擦材料，30%用于安全防护防弹材料等；间位芳纶约34%用于电气绝缘纸，29%用于安全防护等 [30] - 芳纶是高端防弹材料，国内国防预算开支有望提升，军用芳纶需求或释放 [32][37] 芳纶纸：格局高度集中，进口替代加速进行 2023年全球芳纶纸市场需求为44亿元 - 2023年全球芳纶纸市场需求约44亿元，同比增长12.88%；国内市场需求为12.6亿元 [44] - 芳纶纸在电气绝缘领域需求占比62.76%，用于电力设备；在蜂窝芯材领域占比34.71%，用于飞机、高铁等 [44][49] - 高端蜂窝芯材市场有望随国产大飞机放量提升国产化率 [51][53] 高端市场被海外企业垄断，国内进口替代加速进行 - 全球芳纶纸格局集中，杜邦产能占比超一半，国内产能合计9000吨，民士达在建1500吨 [54] - 芳纶纸合成和客户壁垒高，行业格局高度集中且难恶化 [55] - 虽反垄断调查暂停，但国产替代趋势或持续，国内企业有望替代杜邦产品 [58] 相关标的 - 泰和新材：国内首家实现芳纶纤维量产，产能3.2万吨，芳纶业务营收年均增速23.38%，毛利率稳定在40%左右 [59] - 民士达：泰和新材子公司，全球第二大芳纶纸供应商，产能3000吨，在建1500吨，营收和归母净利润持续增长 [67] - 同益中：掌握完整产业链，收购超美斯进军芳纶产业，超美斯有5000吨间位芳纶及2000吨芳纶纸产能 [77] - 中化国际：中化集团旗下企业，拥有8000吨对位芳纶产能，产品在安全防护等领域市占率领先 [82]

行 业 及 产 业 石油石化 行 业 研 究 / 行 业 点 评 2025 年 07 月 27 日 石化行业"反内卷"哪些值得关 注？ 看好 —— 石油化工行业周报(2025/7/21—2025/7/27) 相关研究 证 券 研 究 报 告 证券分析师 刘子栋 A0230523110002 liuzd@swsresearch.com 宋涛 A0230516070001 songtao@swsresearch.com 研究支持 陈悦 A0230524100003 chenyue@swsresearch.com 联系人 陈悦 (8621)23297818× chenyue@swsresearch.com 1． 本周观点及推荐 1.1 本周思考：石化行业"反内卷"哪些值得关注？ 2024 年 7 月，中共中央政治局会议首次提出"防止内卷式恶性竞争"，畅通落后低 效产能退出渠道；2025 年 7 月，中央财经会议再提出"解决企业低价无序竞争"，引导 企业提升产品品质，推动落后产能有序退出。市场对于"反内卷"政策重视程度逐步提升， 将"反内卷"认为"供给侧改革"的 2.0 版。 本研究报告仅通过邮件提供给 中庚基金 使 ...

报告行业投资评级 - 看好非银金融行业 [1] 报告的核心观点 - 看好券商板块，推荐综合实力强的头部机构、业绩弹性较大的券商、国际业务竞争力强的标的，中小券商中建议关注中银证券、西部证券、华西证券等 [2] - 看好保险板块下阶段表现，持续推荐中国人寿(H)、新华保险、中国太保、中国人保（H）、中国平安、众安在线、中国财险 [2] 根据相关目录分别进行总结 市场回顾 市场表现 - 本周沪深 300 指数报收 4,127.16，区间涨跌 +1.69%；非银指数报收 1,989.03，区间涨跌幅 +3.52% [5] - 细分行业中，券商、保险、多元金融分别报收 7,041.97、1,303.14 与 1,356.75，区间涨跌幅分别变化 +4.82%、+1.83%和 -0.62% [5] - 保险板块 A 股和 H 股均有不同程度涨幅，券商板块涨幅前 5 为东吴证券、国信证券、中银证券、东方证券、西部证券，且无个股下跌 [7] 非银行业重要数据 - 保险行业：截至 2025 年 7 月 25 日，10 年期国债和国开债到期收益率分别为 1.73%、1.81%，本周分别变化 +5.50bps、+7.40bps；国债和国开债期限利差分别为 0.35%、0.29%，本周分别变化 +2.80bps、+3.72bps；1 年期和 10 年期企业债信用利差分别为 0.31%、0.42%，本周分别变化 +7.30bps、+4.49bps [10] - 保险行业：截至 2025 年 7 月 25 日，沪深 300 指数和恒生中国企业指数本周涨跌幅分别变化 +1.69%、+1.83%，较 2025 年初分别累计变化 +4.89%、+25.52% [10] - 保险行业：截至 2025 年 7 月 25 日，中债总全价指数、国债总全价指数和信用债总全价指数本周涨跌幅分别变化 -0.49%、-0.56%和 -0.22%，较 2025 年初分别累计变化 -1.16%、-0.78%和 -0.81% [10] - 券商行业：本周沪深北日均股票成交额为 18,490.15 亿元，环比 +19.56%，市场交易活跃度回升；2025 年至今沪深北日均成交金额 14,178.76 亿元，同比上年 +33.31%；2025 年 7 月至今日均成交金额 15,868.27 亿元，环比 +6.88% [15] - 券商行业：2025 年 7 月 24 日，融资融券余额为 19,419.92 亿元，较 2024 年底 +4.2%；融资余额 19,283.69 亿元，融券余额为 136.23 亿元；2025 年至今两融日均余额为 18,515.17 亿元，较 2024 年全年日均余额 +18.2% [15] - 券商行业：截止 2025 年 7 月 25 日，市场质押股数 3,060.86 亿股，市场质押股数占总股本 3.74%，市场质押市值 27,825.08 亿元；大股东质押股数 4,996.16 亿股，大股东质押股数占总股本比 15.38%，大股东未平仓总市值 31,022.06 亿元 [15] 非银行业资讯及个股重点公告 非银行业资讯 - 2025 年 7 月 25 日，证监会部署下一阶段改革发展七大重点任务，提出全力巩固市场回稳向好态势等举措 [16] - 2025 年 7 月 25 日，证监会拟修订《上市公司治理准则》，重点完善董事、高级管理人员监管制度等 [17] - 2025 年 7 月 25 日，中保协公布当前普通型人身保险产品预定利率研究值为 1.99% [18] - 2025 年 7 月 24 日，中基协召开养老金业务委员会 2025 年工作会议，人社部表示正牵头出台完善年金投资长周期考核机制的指导意见等 [19][21] - 2025 年 7 月 22 日，中央汇金大规模增持交易型开放式指数基金（ETF），增持规模超 2000 亿元 [22] 个股重点公告 - 2025 年 7 月 25 日，首创证券董事会通过发行 H 股并在香港联交所上市议案，拟发行的 H 股股数不超过公司总股本的 25%（未行使超额配售权前） [2] - 东方财富控股股东、实控人的一致行动人沈友根询价转让 1.588 亿股，占公司总股本的 1%，转让价 21.66 元每股，出让方及一致行动人合计持有公司股权比例由 22.9%下降至 21.89% [24] - 浙商证券 1H25 业绩快报显示，公司上半年实现营业收入 65.12 亿元，同比下降 18.60%，净利润 11.49 亿元同比增长 46.54% [25] - 2025 年 7 月 23 日，方正证券出售瑞信证券 49%股权完成工商变更登记，不再持有瑞信证券股权 [26] - 第一创业董事长吴礼顺因工作调动原因申请辞职 [28]

报告行业投资评级 - 行业评级为推荐 [5] 报告的核心观点 - 25Q2家用电器板块公募基金持仓市值环比下降15.4%，配置比例环比下降0.72pct；子板块中黑电板块持仓市值环比增加0.5亿元，配置比例环比增加0.001pct [1][9] - TCL电子2025年上半年经调整归母净利润预计同比增长45%-65%，全球TV出货量同比增长7.6% [16][17] - 泉峰控股2025年上半年预计纯利同比增长约50%，主要源于收入规模增长等因素 [3][18] 根据相关目录分别进行总结 周专题 - 25Q2家用电器板块公募基金持仓市值995.6亿元，环比-15.4%，配置比例3.85%，环比-0.72pct [1][9] - 25Q2子板块中，白色家电、小家电、家电零部件、厨卫电器、照明设备持仓市值环比下降，黑色家电持仓市值环比增加0.5亿元 [1][12] - 25Q2子板块中，白色家电、小家电、家电零部件、厨卫电器、照明设备配置比例环比下降，黑色家电配置比例环比增加0.001pct [1][12] 公司重点公告 - TCL电子2025年中期业绩盈喜，经调整归母净利润约9.5-10.8亿港元，同比增长45%-65%，全球TV出货量达1346万台，同比+7.6% [16][17] - 泉峰控股2025年中期正面盈利预告，预计纯利9000万美元-1亿美元，同比增长约50% [3][18] 数据跟踪 原材料数据 - 2025.07.25，LME铜现货结算价环比上周+1.3%，LME铝现货结算价环比上周+2.5% [19] - 2025.07.25，DCE塑料结算价环比上周-3.0%，钢材综合价格指数环比上周+0.8% [19] 海运运价及汇率 - 2025.07.25，CCFI综合指数环比上周-3.24%，美东、美西、欧洲航线综合指数环比分别-8.15%、-6.44%、-0.90% [24] - 2025.07.25，美元兑人民币即期汇率环比上周-0.12% [24] 地产数据 - 25年1-6月商品房销售面积、房屋竣工面积、房屋新开工面积累计同比分别-3.5%、-14.8%、-20.0% [26] - 25年5月美国成屋销量、新建住房销量同比分别-1%、-6% [31]