行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[6] 核心观点 - 报告核心观点为关注AI模型迭代对“端云飞轮”的加速作用[1][2] - 年初以来国产AI大模型营销加速了端云飞轮的转动[2] - 端云飞轮的加速转动及大模型的持续迭代，将使AI Agent变得越来越好用，并带动端侧AI硬件载体迎来新的市场机遇[2] 行业趋势与驱动因素 - **云端算力需求增长逻辑**：算力需求=用户规模×调用频率×单次复杂度，年初的大模型营销显著提升了用户规模和调用频率[2] - **“端云飞轮”效应**：用户增多带动数据回流增加→模型参数扩张→推理模型规模提升，形成“模型升级→端侧用户数提升→数据回流→模型再升级”的正向循环[2] - **端侧AI产品创新**：当前市场上AI眼镜、AI玩具、具身智能机器人等端侧AI产品层出不穷，公众对智能AI Agent的需求强烈且未被很好满足[2] - **AI眼镜市场前景**：IDC预测，2026年全球智能眼镜市场出货量预计将突破**2368.7万台**，其中中国智能眼镜市场出货量将突破**491.5万台**，市场迈入规模化增长新阶段[3] - **算力产业链趋势**：英伟达计划在GTC开发者大会上发布整合了Groq LPU技术的全新推理芯片，代表其正加速向推理计算领域转型[4] 重要事件与时间节点 - 千问AI眼镜将于**3月2日**发布，并计划在年内陆续发布AI指环、AI耳机等产品，面向全球市场发售[3] - 英伟达GTC大会将于**3月16日-19日**在美国召开，将展示物理AI、AI工厂、代理式AI和AI推理等领域的突破性成果[4] 建议关注的投资方向与公司 - **端侧AI**：龙旗科技、立讯精密、统联精密、歌尔股份、蓝思科技、恒玄科技、汇顶科技、华灿光电、中科蓝讯、紫建电子、佳禾智能、润欣科技、豪鹏科技、乐创技术等[5] - **国产CPU**：海光信息、龙芯中科、禾盛新材等[5] - **空间激光通信**：烽火通信、睿创微纳、中润光学、金橙子、航天电子、苏大维格等[5] - **手机直连卫星通讯**：手机端关注电科芯片、海格通信、国博电子、华力创通等；卫星端关注复旦微电、臻镭科技、国博电子、信维通信等[5] - **半导体国产替代**： - 材料：雅克科技、鼎龙股份、安集科技、上海新阳、兴福电子、金宏气体、华特气体、艾森股份、华海诚科、江丰电子、凯美特气、和远气体等[5] - 设备及零部件：拓荆科技、北方华创、中微公司、芯源微、盛美上海、华海清科、华峰测控、长川科技、富创精密、珂玛科技、新莱应材等[5] - Fab（晶圆制造）：华虹半导体、中芯国际、华润微、晶合集成、芯联集成等[5]

报告投资评级 - 报告给予比音勒芬（002832.SZ）“买入”评级 [2] - 报告给出的合理价值为20.09元/股，当前价格为15.53元/股 [2] 核心观点与事件驱动 - 公司总经理谢邕先生计划在6个月内增持公司股份，增持金额不低于人民币1亿元且不超过2亿元，增持股份数量不超过公司总股本的2.00%，此举彰显了管理层对公司长期发展前景的信心和价值的认可 [7] - 公司是国内高尔夫第一联想品牌，业绩持续领跑行业，2017年一季度至2019年四季度连续十二个季度实现营业收入和归母净利润双位数增长，2020年率先行业复苏，2021年至2023年实现高质量增长，2024年在消费承压环境下收入增长仍领跑行业，2025年前三季度营收实现稳步增长 [7] 公司业务与战略 - 公司实施多品牌发展战略，聚焦高端服饰主业，旗下品牌包括比音勒芬、比音勒芬高尔夫、威尼斯狂欢节、KENT＆CURWEN和CERRUTI 1881 [7] - 公司于去年底推出比音勒芬户外独立店，并先后代理露营奢牌snow peak和全球高端运动恢复领导品牌OOFOS，拓展产品线 [7] - 公司线上线下联动，推动线上渗透率与渠道收入同步提升 [7] 财务预测与估值 - 盈利预测：预计2025-2027年营业收入分别为4,409百万元、4,995百万元、5,688百万元，对应增长率分别为10.1%、13.3%、13.9% [6] - 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为662百万元、764百万元、886百万元，对应增长率分别为-15.3%、15.5%、15.9% [6] - 盈利预测：预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.16元、1.34元、1.55元 [6] - 估值：基于公司收入领跑行业，给予2026年15倍市盈率（PE），得出合理价值20.09元/股 [7] - 当前估值：基于2025年预测净利润，市盈率（P/E）为13.4倍，企业价值倍数（EV/EBITDA）为5.5倍 [6] 历史与预测财务表现 - 历史业绩：2023年营业收入为3,536百万元，同比增长22.6%；归母净利润为911百万元，同比增长25.2% [6] - 历史业绩：2024年营业收入为4,004百万元，同比增长13.2%；归母净利润为781百万元，同比下降14.3% [6] - 盈利能力：2023-2027年预测毛利率分别为78.6%、77.0%、75.4%、75.5%、75.5%；净利率分别为25.8%、19.5%、15.0%、15.3%、15.6% [10] - 股东回报：2023-2027年预测净资产收益率（ROE）分别为18.6%、15.4%、12.0%、12.7%、13.5% [6] - 现金流：预计2025-2027年经营活动现金流净额分别为1,042百万元、1,153百万元、1,268百万元 [8] - 资产负债表：公司无有息负债，资产负债率预计将从2024年的29.5%逐步下降至2027年的27.3% [10]

行业投资评级 - 行业评级为“买入” [4] 核心观点 - 国内外因素共振，预计“加快全面绿色转型”即将提速 [3] - 国内方面，“十五五”开局之年，两会召开在即，预计将有诸多绿色转型举措积极落地 [8] - 海外方面，能源电力紧缺（如2025年4月西葡两国全国性大停电超18小时，影响逾5000万民众；2026年1月阿根廷大面积停电影响超440万人）叠加油价上涨，能源安全需求迫切，为绿色能源带来新一轮加速发展契机 [8] 产业发展（“硬件”）分析 - “十五五规划建议”提出加快新能源等战略性新兴产业集群发展，推动氢能和核聚变能等成为新的经济增长点 [8] - 当前风光等新能源发电消纳压力显著加大，迫切需要加速储能（新型储能、抽蓄等）发展 [8] - 面向未来的“双碳”目标，亟需加码支持氢能和核聚变产业做强做优做大，促进经济社会深层次脱碳 [8] 市场机制（“软件”）分析 - 电力行业价格机制正迎来深刻变革，电能量价值、调节价值已相继显现，绿色价值有望在“十五五”被有效定价 [8] - 新模式新业态加快落地，绿电直连成为促进新能源消纳、构架新能源电价竞争力的有效方式，全国已有3259万千瓦绿电直连项目推进实施 [8] 投资建议 - **储能**：国内链关注海博思创、南网科技等，海外链关注阳光电源、艾罗能源等 [8] - **氢能**：关注嘉泽新能、电投绿能、赫美集团等 [8] - **核聚变**：关注合锻智能、爱科赛博、旭光电子等 [8] - **绿电直连**：涪陵电力等 [8] - **电力设备**：关注思源电气、国电南瑞、特锐德、东方电子等 [8] - **绿电运营商**亦值得关注 [8] 重点公司估值摘要 - **海博思创** (688411.SH)：最新收盘价218.51元，2026年预测EPS为6.32元，预测PE为34.57倍 [9] - **南网科技** (688248.SH)：最新收盘价52.80元，2026年预测EPS为1.16元，预测PE为45.52倍 [9] - **电投绿能** (000875.SZ)：最新收盘价7.93元，2026年预测EPS为0.39元，预测PE为20.33倍 [9] - **思源电气** (002028.SZ)：最新收盘价214.43元，2026年预测EPS为4.30元，预测PE为49.87倍 [9] - **特锐德** (300001.SZ)：最新收盘价30.19元，2026年预测EPS为1.39元，预测PE为21.72倍 [9] - **东方电子** (000682.SZ)：最新收盘价14.08元，2026年预测EPS为0.74元，预测PE为19.03倍 [9]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[7] 报告核心观点 - Moncler集团2025年业绩超预期，验证高端消费韧性，其增长核心来自DTC渠道，区域重心向亚洲与美洲倾斜[2][3] - 制冷剂监管全面升级，空调产业进入“配额约束+全生命周期管理”时代，供给刚性收缩将推动价格具备中长期弹性，并加速行业分化[4] - 本周家电板块整体微跌，但内部结构分化，黑电、厨电及新消费板块表现相对较好[5][12] 根据目录总结 1 行情数据 - 本周（报告期）沪深300指数上涨+1.1%，家电板块整体下跌-0.4%，其中子板块表现分化：白电-0.9%，黑电+2.0%，小家电+0.7%，厨电+2.4%[5][12] - 纺织服装板块本周上涨+1.5%[5][12] - 新消费相关板块普涨：两轮车+2.1%，宠物经济+1.3%，AI眼镜+3.7%，美容护理+1.7%，露营经济+1.0%，IP经济（谷子经济）-0.6%[5][12] - 原材料价格方面，LME铜、LME铝价格环比上周分别上涨+3.7%、+2.2%[5][12] 2 本周专题 2.1 Moncler: 2025年全年业绩超预期, 美亚地区表现亮眼 - **财务表现**：Moncler集团2025年全年营收31.3亿欧元，同比增长1%（按固定汇率计算增长+3%），第四季度按固定汇率增速提升至+7%；净利润6.27亿欧元，高于市场预期[3][13] - **品牌分析**：Moncler主品牌稳健增长，Stone Island品牌在第四季度按固定汇率计算同比增长+16%，修复弹性突出[3][13] - **区域分析**：亚洲市场收入占比已达52%，第四季度增长+11%，中国与韩国表现较好；美洲市场维持扩张；欧洲市场受旅游疲弱拖累[3][13] - **渠道结构**：集团增长核心持续来自DTC（直营）渠道，2025年DTC收入达26.7亿美元，批发渠道规模自2022年以来稳定在约4亿美元，占比持续下降[14][16] - **区域战略**：增长重心向亚洲与美洲倾斜，亚洲市场在2023年增速达+30%，2025年维持中个位数增长；EMEA（欧洲、中东、非洲）地区2025年增速转为负增长[17] - **门店布局**：门店扩张高度匹配区域增长重心，Moncler品牌亚洲门店从2011年的22家扩张至2025年的146家，美洲门店增至51家；Stone Island品牌亚洲门店从2021年的4家快速增至2025年的54家[21] 2.2 制冷剂监管升级:空调产业进入“配额约束+生命周期管理”时代 - **政策背景**：生态环境部发布《关于进一步加强消耗臭氧层物质和氢氟碳化物管理的通知》（环大气〔2026〕8号），自3月1日实施，监管范围从生产延伸至销售、使用、维修与回收全链条[4][24] - **供给约束**：根据《基加利修正案》履约安排，中国氢氟碳化物（HFCs）自2024年起冻结总量，2029年起进入实质削减阶段，供给刚性收缩趋势确定[4][26] - **产品禁令**：2029年起，全球变暖潜能值（GWP）>750的空调器将禁止生产，国内企业已大规模转向GWP为675的R32制冷剂，适配度较高，而仍使用R410A的出口导向企业面临更大压力[4][26] - **产业影响**：监管将报废与回收纳入备案与数据报送体系，意味着再生制冷剂与回收管理市场将逐步规范化，产业进入“配额约束+全生命周期管理”时代[4][28] - **投资逻辑**：制冷剂成本约占整机成本1%，具备技术储备、成本转嫁能力与渠道优势的龙头企业（如海尔智家、美的集团、格力电器）将在规则重构中占据更有利位置[28] 3 本周大事记精选 - **影石创新**：美国ITC终裁公司在与GoPro的专利纠纷中取得实质性胜诉，法律风险基本出清[30] - **石头科技**：发布2025年度业绩快报，全年总营收186.16亿元，同比大幅增长+55.85%；归母净利润13.60亿元，同比下降-31.19%，主要因新品放量与全价位段布局导致短期承压[30] - **Keep**：发布盈利预告，2025年经调整口径实现盈利，归因于聚焦AI发展、优化业务结构及高毛利业务占比提升[36] - **格力电器**：第一大股东珠海明骏计划减持不超过1.12亿股（占总股本约2%），资金用于偿还银行贷款，此为该股东成为第一大股东以来首次披露减持计划[36] - **创维集团**：与松下缔结全球战略合作伙伴关系，将在高端显示技术、智能系统集成等领域深度合作，重点深耕欧美市场[36] 4 板块跟踪 - 报告通过图表展示了新消费及细分板块的周涨跌幅与指数走势[33] 5 上游跟踪 5.1 原材料价格走势 - 报告通过图表跟踪了铜、铝、面板、汇率及长绒棉等价格走势[39][42] 5.2 房地产跟踪数据 - 报告通过图表跟踪了当月商品房销售面积及同比、房屋竣工面积及同比数据[45]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铂钯预计波动率提升，单边铂偏强，铂金表现强于钯金，铂钯比价走阔行情预计延续，但不建议盲目追高铂钯比价，钯金美国加征关税事件为潜在核心上涨触发条件 [3] - 中东地缘局势紧张引爆全球市场避险情绪，支撑贵金属板块中枢上扬，若黄金白银脉冲式上涨，铂钯或跟随，铂金在避险叙事上表现或强于钯金 [3] - 单边策略密切关注2400 - 2500美元/盎司区间内铂金表现，站稳2400美元/盎司后可考虑轻仓配置多头，同时期现、内外价差套利窗口已打开，推荐关注套利策略 [3] 各目录总结 交易面（价格、价差、资金及持仓） - 本周铂钯价格上涨，伦敦现货铂金周涨幅9.4%，广铂周涨幅13.03%；伦敦现货钯金周涨幅0.56%，广钯周涨幅6.02% [3] - 截至本周收盘，广铂持仓28906手，成交量45528手，显著增持；广钯持仓8990手，成交量16441手，成交量及持仓量较上周下降，主力合约成交及持仓量大于非主力合约 [4][7] - 铂金06合约情绪较其他月份合约乐观，10合约为价格洼地；钯的月间结构为明显的B结构 [6] 铂钯比价 - 本周铂钯继续分化，铂金高频数据表现及市场情绪优于钯金，预计铂钯比价做阔行情持续，截至周五收盘，外盘铂钯比价1.31，广期所铂钯比价1.33，但已处较高点位，不推荐追多 [11] 海外期现价差 - 铂海外期现价差：伦敦铂现货 - 纽约铂主力价差本周三倒挂，纽约铂连续 - 纽约铂主力价差本周较平滑，周度平均值9.6美元/盎司 [13][14] - 钯海外期现价差：本周伦敦钯现货价格低于NYMEX钯金主力价格几十美元/盎司，纽约钯连续 - 纽约钯主力价差维持，本周平均值 - 34.4美元/盎司 [13][17] 套利成本 - 铂期现正套成本6.2元/克，价差13.8元/克，存在7.6元/克利润窗口 [19][20] - 钯期现正套成本4.5元/克，价差40.9元/克，存在36.4元/克利润窗口 [21][22] - 铂近远月跨月正套交割成本8.3元/克，价差 - 13.1元/克，套利窗口未打开 [23][24] - 钯近远月跨月正套交割成本6.2元/克，价差 - 6.9元/克，套利窗口未打开 [25][26] - 铂内外套利成本71.4元/克，价差100.4元/克，存在29元/克利润窗口 [27][28] - 钯内外套利成本56.0元/克，价差61.7元/克，存在5.7元/克利润窗口 [29][30] - 进口平价测算：买伦敦铂远期卖2606成本69.0元/克，价差110.6元/克，存在41.6元/克利润窗口 [31][32] - 进口平价测算：买伦敦钯远期卖2606成本53.8元/克，价差65.1元/克，存在11.3元/克利润窗口 [33][34] 铂钯回收端价差 - 本周铂金回收贴水平均值 - 95元/克，钯金回收贴水周中走阔至 - 65元/克 [36] 铂钯ETF持仓 - 本周铂金ETF持仓增加0.16吨（约0.52万盎司），钯金ETF持仓减少0.41吨（约1.30万盎司），铂钯ETF持续流出，暂不构成趋势逆转判断，需密切关注流向 [38] 基本面（库存及进出口数据） 铂钯远期贴水费率 - 最近三个月铂金钯金境外远期市场均为贴水结构，铂金远期贴水本周有小幅昂头趋势，3M、1Y期限年化5%以上；钯金本周远期结构逐渐宽松，回归2% - 3%位置 [43] 铂库存及注册仓单比 - 本周NYMEX铂库存先下滑后周五小幅累库，周五为58.81万盎司（约合18.29吨），注册仓单占比下降至53.3% [44] 钯库存及注册仓单比 - 本周NYMEX钯库存继续流出后累库至20.22万盎司（约合6.29吨），注册仓单占比快速上升至81.2% [47] 铂钯中国进出口数据 - 2025年9月以来铂金出口量激增，进口量与净流入分化，2020年1月以来累计净流入553.88吨，12月进口5.57吨，出口2.86吨，净流入2.71吨，2026年1月数据未公布 [55] - 2020年以来钯金几乎无出口量，为纯进口状态，累计净流入170.74吨，12月进口5.68吨，净流入5.63吨，2026年1月数据未公布 [55] 铂钯伦敦定盘供需平衡 - 本周伦敦铂定盘供需平衡均值除周五外为 + 150KG附近 [57] - 本周伦敦钯定盘供需平衡2月23日为 - 200KG量级，本周平均值为 - 36KG [58][59]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铸造铝合金供需缓慢恢复，价格区间震荡，强弱分析为中性，精废价差小幅回落 [2] - 本周AL价格表现震荡，AD价格强于AL，整体表现偏强；废铝供应偏紧，价格或维持高位运行；需求恢复缓慢，再生铝厂订单未恢复，多以长单交付为主；市场供需清淡，价格区间震荡 [4] - 截至2月27日，铝合金锭显性库存较前周增加0.06万吨至16.18万吨，厂库小幅增加，社库小幅回落；2月1 - 8日全国乘用车市场零售32.8万辆，同比增长54%，今年以来累计零售187.2万辆，同比下降7%；全口径汽车产量、销量未大幅下滑，汽车销量降速属情理之中 [4] 各部分总结 交易端——量价 - 展示了AD00 - 01、AD01 - 02、AD02 - 03的价差，以及资金沉淀、成交量、持仓量的相关数据 [7] 交易端——套利 跨期正套成本测算 - 对铸造铝合金AD2603和AD2604合约进行跨期正套成本测算，固定成本小计9.72元/吨，浮动成本小计73.59元/吨，合计83元/吨 [10] 期现套利成本测算 - 市场实际现货报价围绕保太价上下浮动，测算铸造铝合金期现套利仓单成本为23149.6元/吨 [11][12] 供应端——废铝 - 废铝产量位于同期高位，社会库存不断去化 [14] - 废铝进口处于高位，同比增速保持较快增长 [16] - 展示了废旧汽轮、废旧摩轮、破碎生铝等价格及精废价差情况 [20][22] 供应端——再生铝 - 保太ADC12小幅上调，再生 - 原生价差小幅走弱 [27] - 铸造铝合金区域价差呈现一定季节性规律 [32] - 铸造铝合金周度开工回升，月度开工保持高位 [37] - 展示了再生铝合金月度产量及占比情况 [40][42] - ADC12成本以废铝为主，当下匡算位于盈亏平衡线上方 [43] - 铸造铝合金厂库小幅增加，社库小幅回落 [48] - 铸造铝合金进口窗口关闭 [49] - 展示了再生铝棒产量、库存及厂内库存占比情况 [52][54] 需求端——终端消费 - 终端消费中汽车产量同比持平，消费具备韧性 [57] - 展示了新能源汽车、燃油车、摩托车产量，以及微波炉等小家电产量、汽车零部件PPI、汽车库存预警指数等数据 [58]

行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级，但在投资建议部分详细列出了多个细分方向的建议关注标的 [60] 报告核心观点 * 机器人行业景气度加速向上，产业呈现多维突破态势，从政策引导转向商业化落地 [2][9] * 2026年是人形机器人实现从0到1突破的重要节点，全球将迈入机器人“军备竞赛”，龙头公司供应链和技术趋于收敛 [4][60] 行业动态总结 * **产业链协同与资本投入强化**：现代汽车集团计划未来五年投资10万亿韩元（约合481.2亿元人民币）建设AI、氢能源和机器人业务中心 [5][9][10][11]；蔚来芯片子公司安徽神玑完成超22亿元人民币首轮融资，投后估值近百亿，以支持自动驾驶和具身智能布局 [5][9][10][11]；湖北省计量测试技术研究院与湖北人形机器人创新中心签署战略合作协议，共建质量技术创新中心 [9][10]；浦东新区政府与上海电气集团签署协议，推动具身智能机器人核心零部件自主研发与产业化 [9][10][11] * **商业化落地与场景拓展**：宝马集团宣布在德国莱比锡工厂部署人形机器人，这是其首次在欧洲生产体系中引入此类技术，此前在美国工厂的试点中，人形机器人在10个月内支撑了3万辆宝马X3的生产 [5][9][10][11]；京东科技公布了用于机器人导航的专利，旨在实现主动安全保障和流畅避障 [9][10] 本体公司进展总结 * **宇树科技**：第三次登台央视春晚，表演节目《武 BOT》实现多项全球首次技术突破 [2][29]；发布新款四足机器人Unitree As2，其关节峰值扭矩是主力产品Go2的两倍，自重18kg，站立负载最高65kg，极限速度5m/s（约18km/h）[2][16][32]；德国总理默茨亲临参访并高度赞赏 [2][34] * **智元机器人**：在德国慕尼黑举办发布会，正式进入德国市场，并与全球汽车零部件供应商敏实集团签署战略合作协议，共同开拓欧洲市场 [3][16][36][40] * **融资活跃与量产规划**：多家本体公司获得大额融资，智平方完成超10亿元人民币B轮融资，估值超百亿 [16][25]；千寻智能连续完成两轮融资近20亿元，估值突破百亿 [16][21]；自变量机器人完成数亿元新一轮融资，两个月内累计融资额突破30亿元 [16][27]；小鹏汽车规划在2026年底启动全新一代IRON机器人的量产，目标成为“全球第一个规模量产的高阶人形机器人” [16][18]；法拉第未来正式启动2026年首个EAI机器人交付季，并向高端地产运营商交付首批产品 [16][23]；广汽集团孵化的慧仑科技计划于2026年推进核心产品小批量试产，2027年实现规模化量产 [16][23] * **上市进展**：工业机器人领军企业埃斯顿在港交所开启招股，预计募资净额约14.86亿港元 [16][25] 核心零部件进展总结 * **融资与跨界布局**：因时机器人完成C1及C2两轮数亿元人民币融资 [42][50]；中科第五纪接连完成Pre-A轮及Pre-A+轮融资，累计金额数亿元，估值较早期增长约20倍 [3][44][46][53]；深圳天元兴科技完成数千万元天使轮融资 [44][48]；长安汽车明确以“1+N+X”战略布局智能汽车机器人技术和业务 [42][50]；利亚德依托动作捕捉技术切入人形机器人赛道，已与多家厂商开展合作 [42][46] * **技术突破**：武汉格蓝若与华中科技大学联合研发的“大壮”机器人搭载全国首创的嗅觉感知系统，能识别30多种气味，实现“视觉+嗅觉+听觉”三维融合 [42][48]；凌迪科技基于高保真形变体仿真技术与银河通用达成合作，赋能复杂操作场景落地 [44][50] 投资建议总结 * **重点关注五大方向**： * **特斯拉链的收敛**：硬件供应链趋于收敛，建议关注拓普集团、三花智控等 [4][60] * **技术迭代与收敛**：看好电驱动新技术、灵巧手、新材料、高端轴承等，建议关注英诺赛科、日盈电子等 [4][60] * **海外其他供应链的机会**：苹果、谷歌、OpenAI、Figure等陆续迈入0-1阶段，建议关注银轮股份以及电子链标的 [4][60] * **国内本体和应用垂类机会**：宇树、智元等陆续上市，关注供应链及本体标的如翔楼新材、柯力传感等 [4][60] * **布局“优质格局”的标的**：建议关注奥比中光等 [4][60]

报告行业投资评级 - 强弱分析为偏强，价格区间为450000 - 500000元/吨 [3] 报告的核心观点 - 本周锡价大幅上涨，主要因短期流通现货偏紧、升水抬高牵引盘面，且突破关键点位后多头资金回流；基本面供应端矿端偏紧制约精锡产量，需求端下游企业复工后需求或释放；地缘冲突对锡直接影响有限；锡价在45万上方有支撑，若中东局势提振有色板块情绪，短期有上涨突破前高可能，但显性库存偏高构成潜在负反馈，需关注投机情绪、库存变化与实际需求释放 [5] 交易面 现货 - 本周LME 0 - 3升贴水19美元/吨，国内现货升贴水250元/吨 [10] - 海外premium方面，近期美国中西部与巴尔的摩premium有所下降 [15] 价差 - 本周锡月间结构方面维持C结构，02 - 03小幅升水 [19] 库存 - 本周国内社会库存累库1736吨，期货库存累库1065吨 [26] - 本周LME库存小幅去库，注销仓单比例回升至5.63% [31] 资金 - 截至本周五沪锡沉淀资金为512134万元，近10日资金流向为流入方向 [35] 成交、持仓 - 本周沪锡成交增加，持仓量增加 [38] - 本周LME锡成交上升，持仓下降 [43] 持仓库存比 - 本周沪锡持仓库存比回升 [48] 锡供应 锡矿 - 2025年12月锡精矿产量为5335吨，同比减少4.90%；进口17637吨，同比增加119.37%，累计同比减少14.55% [52] - 本周云南40%锡矿加工费维持14000元/吨，广西江西湖南60%锡矿加工费维持10000元/吨，进口盈亏水平回落 [54] 冶炼 - 2026年1月国内锡锭产量为11490吨，同比减少18.22% [59] - 本周江西云南两省合计开工率为51.38%，较上周小幅回落 [61] 进口 - 2025年12月国内锡锭进口1558吨，出口2763吨，净出口1215吨，其中印尼进口至中国的锡锭为636吨，最新进口盈亏为 - 13925元/吨 [69] 锡需求 消费量 - 2025年12月锡锭表观消费量为14735吨，实际消费量为14040吨 [77] 锡材 - 本周下游加工费回升，月度焊料企业1月开工回落至69.7%，主要镀锡板企业11月产量和销量小幅回落 [79] 终端消费 - 2025年12月终端产量表现较好，集成电路、电子、智能手机产量、空调等家电月度产量均有所回升 [86] - 2025年12月家电消费表现环比回升，汽车消费环比回落 [88] - 本周费城半导体指数有所回落 [94]

核心观点 - 春节后市场呈现“科技叙事弱，通胀叙事强”的特征，类似“HALO交易”，市场大方向偏乐观但短期可能进入考验期 [2] - 3月两会前后市场可能因季节性规律出现波动，两会前两周上证指数胜率超90%，但会期胜率降至50%左右 [2][3] - 美国关税政策不确定性短期不构成核心矛盾，人民币持续升值是重要佐证，截至2026年2月26日人民币即期汇率达6.84，创近三年新高 [2][3][14] - 3-4月宏观经济预期可能向上抬升，资金将关注政策效果和经济数据 [2][3] - 美以和伊朗地缘冲突短期内可能强化能源安全相关的通胀叙事，为黄金、油气、军工等板块带来结构性机会 [2][3][5] - 报告看好基于PPI交易的整体性机会，并指出不依赖利润兑现的成长股牛市（如2000年、2015上半年）持续时间通常较短 [2][5][21] 市场短期影响因素分析 - **两会季节性规律**：根据2008-2025年数据，两会召开前一个月内，前两周上证指数胜率超90%，后两周胜率下降，会期胜率仅50%左右 [3][11] - **中美关税与汇率**：春节后人民币加速升值，在美元反弹背景下，截至2月26日汇率达6.84；历史经验显示，关税缓和或谈判窗口期常伴随人民币升值和股市上涨 [3][14] - **经济数据预期**：3月政策进入落地阶段，经济由淡季转旺季，3-4月经济数据（如花旗中国经济意外指数）相比预期往往有较大波动，年初偏谨慎的预期易带来市场上涨 [3][18][20] 市场风格与投资逻辑 - **通胀叙事强化**：市场风格转向“通胀叙事强”，投资者给予电网、铁路等有形资产稀缺性溢价，即“HALO交易”逻辑 [5][19] - **成长股表现规律**：历史上的成长股牛市（2009-2010、2013、2019-2021）均伴随成长股更强的ROE，缺乏利润支撑的牛市持续时间短 [5][21] - **战略与战术判断**：战略上，3月政策预期积极，中美关系稳定，宏观流动性平稳；战术上，牛市基础坚实，但短期波动可能受地缘冲突、两会资金博弈及经济数据验证影响 [23] 近期配置观点与行业展望 - **通胀/资源品主线**：地缘冲突强化能源安全叙事，看好黄金、油气、军工的短期结构性机会，以及基于PPI交易的整体性机会（如有色金属、石油石化、基础化工） [5][24][25] - **具体行业展望**： - **有色金属与军工**：产能格局好，需求受益于新旧动能共振，业绩兑现强；军工在牛市中后期通常表现较好 [25] - **石油石化**：受地缘风险及油价上涨推动，资产正从“低估值周期品”向“成长性+涨价预期”重定价 [25] - **TMT**：产业催化多但存在利润担忧，机会或集中在半导体、存储等业绩验证强的领域，行情轮动可能较快 [26] - **机械设备/电力设备**：工程机械出海逻辑好；电力设备受益于全球竞争优势及基本面改善 [26] - **基础化工**：受“反内卷”政策供给约束，部分品种因涨价驱动景气改善 [26] - **非银金融**：受益于保费开门红及投资端业绩回升，牛市中获得超额收益的确定性较高 [26] - **消费**：关注可能受益于政策催化、基数效应、景气反转共振的服务消费（如出行链、免税） [26] 本周市场表现（数据截至2026年2月底） - **A股指数**：主要指数普涨，中证500涨**4.32%**，中小100涨**2.87%**，深证成指涨**2.80%**，创业板指涨**1.05%**，上证50涨**0.17%** [28] - **行业表现**：申万一级行业中，钢铁涨**12.27%**、有色金属涨**9.77%**、基础化工涨**7.15%**领涨；传媒跌**5.10%**、商贸零售跌**1.64%**、食品饮料跌**1.54%**领跌 [28] - **全球市场**：日经225涨**3.56%**、富时100涨**2.09%**、上证综指涨**1.98%**表现靠前；印度SENSEX30跌**1.84%**、巴西圣保罗指数跌**0.92%**、标普500跌**0.44%**表现靠后 [29] - **商品市场**：国际黄金涨**4.36%**、LME铜涨**2.93%**、NYMEX原油涨**1.22%**表现靠前；2026年迄今黄金涨**22.26%**、布伦特原油涨**20.31%**领涨大类资产 [29][39] - **资金与流动性**：本周南下资金净流入**59.00亿元**；央行公开市场净回笼**6114亿元**；银行间拆借利率和十年期国债收益率均值较前期上升 [30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年上半年PX预计是聚酯产业链中最强品种，成本支撑偏强，节后预计PX上涨，多PXN [3][4][19] - PTA受地缘冲突影响，成本端原油PX预计走势向上，近端支撑偏强，预计周一开盘上涨 [7] - MEG受地缘扰动，单边趋势偏强，区间震荡市，多PTA空MEG [8] - 聚酯环节长丝、短纤利润薄但库存低，3月后或面临库存压力，利润逐步修复 [175][187] - 终端织造、纺服复工进度偏慢，预计3月初陆续复工，关注出口及春夏订单情况 [210][215] 根据相关目录分别进行总结 PX 估值与利润 - 地缘冲突扰动近端估值，PX-石脑油价差回升至315美金/吨，PXN回落至295美金/吨，芳烃调油经济性修复，甲苯歧化利润维持高位 [4][5][21] - 新加坡辛烷值回落，美国寒潮天气制约出行需求，汽油库存持续上升，石脑油经济性回升 [32][33] - 海内外STDP单元利润情况显示，甲苯歧化单元利润走弱 [52] 供需与库存 - 国产开工率达历史高位，2月PX国产量311万吨，同比 -3.28%，本周PX国产开工率92.4%（+0.4%） [57][59] - 12月份进口93万吨，亚洲地区PX装置本周开工率84.9%（+1.2%），中国自韩国、文莱、新加坡进口量较多，自沙特进口量持续偏低 [66][68] - 日本1月芳烃产量上升，库存高位，PX产量上升至22万吨，同比 +12%；韩国芳烃利润上升，甲苯出口大幅上升，PX产量高位 [78][80] - 1月隆众PX库存465万吨（+19） [82] PTA 估值与利润 - 成本支撑，预计节后PTA估值回升，PTA节后预计补涨，PTA加工费压缩，现货加工费回落至285元/吨，聚酯环节利润被上游压缩 [88][94][95] 供需与库存 - 开工率76.6%（+1.8%），1月PTA产量650万吨，同比 +5.4% [98][99] - 12月PTA出口36万吨，埃及、阿曼、印度增量明显 [104] - 总库存持续上升，2月累库压力较大 [119] - 摩根乾坤PTA多头减仓，节前一周外资席位持仓多头仓位降至7.2（-1.3）万手 [127][129] MEG 估值与利润 - 单边价格疲软，基差月差维持低位，塑料、苯乙烯价格走强，乙二醇相对估值持续走低 [138][144] - 煤制装置利润在 -465元/吨（-34），油制装置延续亏损格局，石脑油制乙二醇 -1520元/吨（-66），外采乙烯制乙二醇利润 -318元/吨（-32），MTO利润 -1602（+120），乙烷裂解制乙二醇利润416（+69） [146] 供需与库存 - 油制高开工，煤制低利润负荷下降，MEG开工率79%（+0.2%），煤制84%（+0.1%） [152][153] - 12月份进口84万吨，1 - 2月份预计70万吨，伊朗部分封锁霍尔木兹海峡加大乙二醇运输难度，边际进口量预计下降 [157][159] - 港口库存持续上升，未来到港量或受到地缘冲突影响 [166] 聚酯环节 开工 - 聚酯开工率79.5%（+1.9%），长丝、短纤、瓶片、切片等开工情况各异，3月后聚酯负荷将逐步提升，2月均负荷预计79%，3月负荷89%，4月92%，5月93% [170][175] 库存 - 春节期间聚酯库存季节性累计，库存上升，但同比往年压力不大 [177][183] 出口 - 1 - 12月聚酯总出口1461万吨，+13.5%，其中长丝总出口429万吨，+10.6%；瓶片总出口646万吨，+10.1%；切片总出口134万吨，+21%；短纤总出口170万吨，+28.2%；薄膜总出口82万吨，+15.5% [185] 利润 - 聚酯利润修复，长丝、短纤、瓶片、切片等利润情况均有所改善 [187] 终端：织造、纺服 复工情况 - 本周末开始复工，进度偏慢，预计3月初陆续复工，平均预计晚几天，海宁地区复工相对正常，其余地区偏慢，外地工人返岗偏晚，下游原料备货少，年后订单不明朗，企业主动开机意愿偏弱，部分已开始卖库存，复工时间被拉长 [210] 订单情况 - 节后关注出口及春夏订单情况 [215] 零售与出口情况 - 中国纺织服装零售1 - 12月13597亿元，+3.5%，12月当月值1541.6亿元，同比 +3.5% [218][223] - 中国纺织服装出口1 - 12月累计出口1378亿美元，累计同比 -4.4% [224] 海外情况 - 英国1月纺服零售数据转弱，1月零售32.46亿英镑，同比 -14.31%；美国11月零售230.9亿美元，当月同比 +9.8%，2025年1 - 11月服装零售2030.92亿美元，同比 +7.88% [228][230][232] - 海外纺织服装库存环比小幅下滑，美国服装及面料批发商库销比2.03，12月批发商库存277亿美元，环比 +1.5%，11月零售库存584亿美元，环比0.34% [237][239][241]