报告行业投资评级 - 单边中性，跨期MA2605 - MA2609价差逢低做扩，跨品种LL2605 - 3*MA2605跨品种价差逢高做缩 [4] 报告的核心观点 - 江苏港口库存大幅累积，一是前期滞后卸港逐步兑现，二是内地转弱后港口回流内地提货需求下降；虽伊朗开工低位，但装置检修传导至装船量的实际下滑仍待兑现；MTO方面，宁波富德MTO检修中，后续1月继续关注浙江MTO装置进一步检修增加的可能 [3] - 内地处于下游淡季，工厂库存回建周期；周初内地进一步走弱，拍卖流拍频繁；西北待发订单季节性低位，拖累港口回流内地的提货需求下降；传统下游方面，醋酸开工底部回升，MTBE开工仍可，甲醛开工小幅回落 [3] 各目录总结 甲醇基差&跨期结构 - 涉及甲醇太仓基差与主力合约、分地区现货 - 主力期货基差、不同期货合约间价差等图表 [7][9][19] 甲醇生产利润、MTO利润、进口利润 - 包含内蒙煤头甲醇生产利润、华东MTO利润（PP&EG型）、太仓甲醇 - CFR中国进口价差等图表 [28][24] 甲醇开工、库存 - 有甲醇港口总库存、MTO/P开工率（含一体化）、内地工厂样本库存、中国甲醇开工率（含一体化）等图表 [31][36] 地区价差 - 涉及鲁北 - 西北 - 280、华东 - 内蒙 - 550、太仓 - 鲁南 - 250等地区价差图表 [38][46] 传统下游利润 - 包含山东甲醛生产毛利、江苏醋酸生产毛利、山东MTBE异构醚化生产毛利、河南二甲醚生产毛利等图表 [44][53]

证券研究报告 | 策略专题研究 | 中国策略 市场缩量上涨后一定会下跌吗？ ——筹码微观结构探秘系列（一） 核心观点 12 月中下旬，市场出现持续反弹，但同时成交表现相对平稳；两者的短期不匹配一度 引发市场对反弹持续性的讨论。我们复盘 2005 年以来上证指数走势后发现，缩量上涨 现象对择时的信号意义并不明确：缩量上涨一周后继续上涨的概率略高于下跌的概率， 一般会用筹码锁定、惜售情绪高来解释；而一个月后继续上涨的概率略低于下跌的概 率，一般会用量能配合程度不高、观望情绪酝酿来解释。换言之，并不建议将缩量上 涨现象本身作为独立规则使用，最好与其他交易面或基本面信号结合使用。 ❑ 统计上，上证缩量上涨一周后易继续上攻，一个月后更有可能回调整固 缩量上涨后继续涨：在一段上涨趋势当中，缩量上涨可能意味着资金对后市的预 期较为乐观，不愿在当前价格兑现，进而导致卖盘较少。因此，在惜售情绪主导 的情况下，即使市场成交量相对有限也能够推动股价继续上涨（如 2019 年 4 月）。 缩量上涨后开始跌：缩量上涨也可以反映资金参与热情降低、观望情绪酝酿，特 别是股价处于相对高位时出现缩量上涨，或指向资金入场意愿不强，上涨动力相 对 ...

报告行业投资评级 - 强于大市 [3] 报告核心观点 - L3级有条件自动驾驶准入落地，标志着高阶智驾从技术展示迈入合规交付与商业运营阶段 [3] - 华为汽车业务在ADS 4.0工程化落地与鸿蒙智行五界成型的推动下，由技术赋能方升级为系统级平台型公司，智能化成为整车竞争分水岭 [3] - 华为依托ICT全栈能力，系统性延伸至汽车领域，形成覆盖智能驾驶、智能座舱与电动化零部件的协同平台 [3] - 华为通过零部件供应、HI模式、鸿蒙智行三种梯次合作模式赋能车企，推动产品力跃升 [3] - L3准入或优先落地于鸿蒙智行及与ADS深度合作的高阶智驾车型，已硬件预埋、端云协同并搭载ADS高阶版本的车型具备先发优势 [3] 根据相关目录分别总结 1. ICT全栈能力赋能生态共创 - 华为预测到2030年，中国新能源汽车占销售汽车比例将高达**82%**，中国L3及以上自动驾驶搭载率达到**30%** [7] - 华为依托ICT积累及IPD+ISC+IPMS体系能力，聚焦智驾、智舱、车控、电驱与超充等核心模块，定位全栈智能汽车解决方案提供商 [7] - 华为CCA架构融合计算和通信技术，以尚界H5为例，研发周期从**15个月**减至**9个月** [8] 2. 智能驾驶：ADS 4.0与WEWA架构全栈自研 - 华为乾崑ADS 4.0基于WEWA端到端大模型架构，实现去高精地图的全国智驾能力 [15] - ADS 4.0中WEWA架构较上一代实现端到端延时降低**50%**，通行效率提升**20%**，重刹率降低**30%** [15] - ADS 4.0已合作**22家**车企，预计**2025年**装机量突破**200万** [3] - ADS 4.0工程化平台中的ADS Ultra旗舰版支持高速L3 [15] - 华为途灵智能底盘通过ADS+XMC实现跨域融合，协控器件数为传统底盘**3倍**，阻尼调节响应时间**≤50毫秒**，DATS动态扭矩系统响应延迟仅**4ms**（传统系统为**400-500ms**），颠簸路面车身晃动减少**31%**，过弯侧倾角减少**40%** [22][23] 3. 智能座舱：HarmonyOS构建车内交互生态 - 华为基于人车关系提出座舱智能化五级标准，将座舱分为指令助手、任务助手、专业助理、专属助理、数字超人 [24] - HarmonyOS操作系统基于微内核与分布式架构，构建**1+8+N**互联互通鸿蒙终端生态 [24] - 截至**25Q2**，鸿蒙操作系统在中国智能手机市场份额达**17%**，连续六个季度保持第二 [29] - 截至**10月**，鸿蒙生态整体设备覆盖量已超过**10亿**台，与**1800余家**硬件厂商建立合作 [29] - 截至**12月**，搭载HarmonyOS 5和HarmonyOS 6的终端设备数量已突破**3200万** [29] - **2024年**，华为HUD装机量**159,404套**，HUD市场占比**4.70%**，AR-HUD市场占比**16.80%** [30] 4. 三电系统：DriveONE电驱系统级优势 - 华为DriveONE 800V高压碳化硅平台性能行业领先，覆盖A–D级车型 [36] - 华为合作车企**10余家**，搭载车型**50余种**，累计下线动力总成超**200万** [37] - 量产最高转速达**22000rpm**，技术储备已到**38800rpm**，功率密度较上一代提升**10%** [37] - 电机最高效率达**98%**，MCU效率超**99.5%**，**800V**高压电池包充电**5分钟**续航**215公里** [37] - 相对IGBT的系统效率提升**+4.4%**、MCU功率密度提升**+25%** [37] - 智能油冷2.0技术降低绕组峰值温度**30℃**，延长电机寿命一倍 [37] - 十合一动力域模块高度集成，机械部件减少**22%**，线束长度缩短**5米**，整体故障率降低**15%** [37] 5. 华为合作模式与前瞻 - 华为通过三种模式合作：1）零部件供应（如激光雷达、DriveOne电驱）；2）HI模式（全栈解决方案，如阿维塔、极狐）；3）鸿蒙智行模式（华为主导产品定义，覆盖问界、智界、享界、尊界、尚界）[44][45] - 引望（华为汽车业务BU实体）已合作**33款**车型，预计**2026年**上市车型有望超过**80款** [3] - **2024年**，激光雷达市场装机量超**150万**颗，华为份额**27.4%**，位居第二 [47] - **2024年**，华为智驾域控制器装机量**508,722套**，占比**15.7%**，位居第三 [50] - **2024年**，华为自动泊车APA方案装机量**508,039套**，占比**10.30%**，位居第三 [50] - **2024年**，华为昇腾610智驾域控芯片装机量**500,492颗**，占比**9.50%**，位居第三 [55] - **2024年**，华为高精度融合定位方案装机量**507,432**，占比**27.80%**，位居第二 [55] - **24H1**，引望营业收入**104.35亿元**，硬件/软件业务占比约为**58.39%/41.61%**，硬件毛利率**33.41%**，软件及服务毛利率高达**86.17%** [61] - **2024年**，华为智能汽车解决方案业务收入**264亿元**，同比**+474.4%**，首次实现年度盈利 [61] - **25H1**，华为智能汽车解决方案业务营收**270亿元**，同比增长**110%**；经营利润为**13亿元** [61] - 截至**2025年10月**，鸿蒙智行累计交付突破**100万**辆 [67] - **2025年11月**，鸿蒙智行销量中问界占比**63%**，智界**14%**，尚界**13%**，享界**7%**，尊界**3%** [67] - 岚图梦想家为首款搭载乾崑ADS 4.0与鸿蒙座舱5.0的MPV，**2024年11月**以**9,027辆**蝉联高端MPV销冠，**55%**用户为BBA增换购群体 [74] - **12月15日**，工信部公布我国首批L3级有条件自动驾驶车型准入许可，华为合作车企的极狐阿尔法S5、长安深蓝SL03将在北京、重庆指定区域开展上路试点 [3][77] 6. 投资建议 - 高阶智驾进入规模化交付阶段，建议关注具备智能化体系、有效承接华为平台价值，且合作层级持续深化或新进入的整车企业 [3] - 建议关注整车【长安汽车(000625.SZ)、上汽集团(600104.SH)】 [3]

报告行业投资评级 - 强于大市 [1] 报告核心观点 - 报告核心观点围绕AI Glasses（人工智能眼镜）行业展开，认为苹果计划于2026年发布首款智能眼镜Apple Glasses的事件，有望为行业发展注入新动能，带动全球消费电子品牌加速布局，并看好上游产业链的业绩提升前景 [1][2][5] - AI Glasses市场正经历高速增长，2024年全球销量达234万副，同比激增588.2%，预计到2030年销量有望突破9000万副，2024-2030年复合增长率达83.7% [2][10] - 报告详细分析了AI Glasses的产品定义、与AR/VR/XR设备的差异化优势、当前市场竞争格局、产业链结构及成本构成，并汇总了本周全球电子产业的重要动态与市场表现 [2][6][7][9][10][14][15][16][19][22][23][24][25][26][30][31][33][38][41] 根据相关目录分别总结 1. AI Glasses或迎来发展新周期 - **关键事件**：据彭博社报道，苹果计划于2026年发布首款智能眼镜Apple Glasses（或称Apple Vision），预计2027年量产，产品采用无显示屏设计，定位为轻量级智能穿戴配件 [2][5] - **产品定义**：AI Glasses是集成人工智能技术的智能穿戴设备，通过传感器、摄像头、语音交互及AI算法实现环境感知与实时交互，提供增强现实体验、智能助手等功能 [2][6] - **差异化优势**：相较于AR、VR、XR设备，AI Glasses以“轻量化功能渗透+低门槛交互”为核心优势，聚焦轻量化、低功耗以适配日常场景，兼顾消费级与企业级市场 [2][7][9] 2. 全球AI Glasses市场现状与竞争格局 - **市场规模**：2024年全球AI Glasses销量为234万副，同比增长588.2%，预计2030年将达到9000万副 [2][10] - **竞争格局**：市场呈现国际品牌与国产厂商差异化竞争格局 - **国际品牌**：Meta的RayBan智能眼镜凭借时尚设计与AI交互融合，占据全球超九成市场份额，是行业增长核心引擎 [10][14] - **国产厂商**：呈现多元化竞争，雷鸟V3（重39g，售价1709.15元）搭载阿里通义大模型；华为Vision Glass SE（重30.5-38.2g，售价1699-2299元）部署盘古大模型与鸿蒙生态联动；小米AI眼镜（重40g，售价1999元）主打物品识别与多语言翻译；李未可Meta Lens Chat（重39g，售价699元）以低价和自研WAKE-AI模型切入细分市场 [2][14][15] 3. AI Glasses产业链分析 - **产业链结构**：上游为核心零部件（主控芯片、光显模组、感知模组等）；中游为产品设计与生产（ODM/OEM、创企等）；下游为产品销售与应用 [2][16] - **成本分析**：以RayBan Meta为例，其成本价为174美元，其中主板是核心成本部件，金额达99.1美元，占总成本比例高达57% [2][19] 4. 全球产业动态 - **三星发布2纳米芯片**：2025年12月22日，三星发布全球首款2纳米智能手机芯片Exynos 2600，采用2纳米工艺，CPU性能较前代提升39%，GPU计算性能翻倍，NPU性能大幅跃升113%，预计搭载于2026年2月发布的Galaxy S26系列 [22] - **夸克发布AI眼镜**：12月22日，夸克AI眼镜G1风尚眉框款开启预售，最低到手价1999元，搭载千问AI助手，配备双旗舰芯片等硬件 [23] - **中芯国际部分产能涨价**：12月23日，中芯国际对下游客户发布涨价通知，涨幅约10%，核心集中在8英寸BCD工艺平台 [24] - **三星加速下一代处理器研发**：三星正加速研发Exynos 2800处理器，预计2027年推出，将首次搭载自研GPU，标志着其图形处理技术的战略转型 [25] 5. 本周市场回顾 - **行业指数表现**：本周（2025/12/22-12/26）SW电子行业指数上涨4.96%，在31个SW一级行业中排名第4位，同期沪深300指数上涨1.95% [2][26] - **电子细分板块表现**：SW电子三级行业中，半导体材料（+9.19%）、印制电路板（+7.98%）、电子化学品Ⅲ（+7.47%）涨幅居前；品牌消费电子（-0.87%）、面板（+0.06%）、集成电路制造（+0.60%）涨幅居后 [2][30] - **个股表现**：本周SW电子行业涨幅前十个股包括南亚新材（+36.17%）、珂玛科技（+35.01%）等；跌幅前十个股包括百邦科技（-23.39%）、华体科技（-19.47%）等 [33] - **其他市场指数**：费城半导体指数（SOX）本周上涨1.98%；恒生科技指数截至12月24日本周上涨0.76%；中国台湾电子指数中，光电板块（+5.73%）和半导体板块（+4.96%）涨幅居前 [38][40][41]

核心观点 - 报告认为，在流动性充裕和国家战略安全优先的背景下，同时满足“新能源基本业务向上”和“国家战略/安全资产赋能”双重条件的资产，有望成为2026年电新行业的最强投资主线 [1][2][20] - 展望2026年，市场偏好将从龙头拔估值向比价扩散和新主线崛起演绎，看好预期低、兑现概率大的细分主线，重点关注储能、锂电、AIDC电力设备等领域 [2][17] 2025年电新行业复盘 - 截至2025年12月15日，电新行业年内累计涨幅约为37.6%，显著跑赢沪深300指数（+16.18%）[11] - 2025年涨幅靠前的股票上涨逻辑可归纳为五大类型：主业景气上行、原有需求技术变革、新需求爆发、旧产品打入高利润海外市场、产品涨价驱动的重资产行业 [12][16][17] 2026年电新行业展望 - 储能：预计将开启新一轮增长周期，关注美国数据中心配储、业绩兑现、电芯涨价等主线 [17][18] - 光伏：预计为结构性增长，新兴市场增长较快，国内市场面临压力，关注太空光伏、硅料涨价、新技术及企业转型第二曲线 [18] - 风电：预计为结构性增长，国内海风、欧洲海风及新兴市场陆风有望持续增长，关注海缆及风机涨价 [19] - 锂电：预计进入景气周期，动力电池年增速预计+15%~20%，储能增长更快，关注原材料及电芯涨价、固态电池 [19] - 电力设备：预计进入景气周期，数据中心建设推动供配电设备需求高增长，关注数据中心供配电及电力设备出海 [19] 储能行业 - 全球储能需求驱动力多样，为实现2050年全球能源系统净零排放，预计储能需求将达到4000+GW [26] - 中国：2024年储能新增装机规模达42.5GW/107.1GWh，电网侧储能是主力，占比60.0%；用户侧储能占比7.7%，其中工商业储能2024年投运规模达3.74GW/8.2GWh，同比增速72% [31][35] - 美国：2024年公用事业规模储能（大储）装机占比超80%；受《大而美法案》影响，预计2025年因“受关注外国实体”条款加速发货，2026年需求可能收缩，但长期因电力负荷上升、AI基建投资等因素仍将维持增长 [37][39][42] - 欧洲：储能需求旺盛，预计2025-2027年储能新增装机增速分别为36%、41%、62%；结构上，工商业储能及大储需求增速显著高于户储，预计2028年两者合计新增装机占比将达到71% [47][48][49] - AI+储能：AIDC（人工智能数据中心）旺盛的需求给储能行业带来新增长极，预计每100MW的数据中心建设有望带动450-800MWh的储能需求，预计2030年全球数据中心储能需求达到300GWh [2][22][23] 锂电行业 - 需求：新应用场景如机器人、低空经济和可穿戴设备等技术发展催生消费电池需求扩张，数据中心储能促进储能电池需求提升 [2] - 固态电池：龙头引领相关技术突破，中国固态电池专利申请数量持续增长，头部企业专利数量占据优势且量产规划明确；2027年是量产规划关键节点 [2][43] - 投资主线：关注新场景拓展与固态电池技术升级 [2] 固态电池 - 技术趋势：电解质路线向硫化物收敛，负极短期发展关注硅负极，远期发展关注锂金属 [2] - 成本与产能：硫化物电解质成本高，关键原料产能扩大是降本关键；头部企业产能规划清晰，预计2025年全球固态电池产能主要由中国提供 [2][51][52] - 设备：新增设备打开增量空间，整线设备提供商率先受益 [2] AIDC电力设备行业 - 趋势：数据中心能耗和功率提升推动供电架构向固态变压器（SST）革新 [5][60] - 需求：AIDC建设驱动SST需求增长，绿电直连是关键催化 [5] - 投资主线：关注半导体功率器件（如SiC和GaN）、磁芯材料（非晶合金和纳米晶）以及系统集成商 [2][5]

行业投资评级 - 强于大市 [2] 报告核心观点 - 2025年11月光储行业呈现结构性变化，光伏组件出口额同比高增，国内光伏新增装机环比大幅增长，储能系统招标规模创年内月度新高，行业整体需求保持旺盛，但产业链排产出现季节性回调，价格走势分化 [2] - 报告建议关注光储相关标的，并推荐了阳光电源、南都电源、通润装备、华盛昌、首航新能等公司 [2] 排产情况总结 - **光伏组件排产**：2025年11月光伏组件整体产量环比10月下降2.43%，国内因装机进展不及预期及组件价格上涨导致库存增加，海外因进入淡季及出口退税影响淡化，需求大幅下降，企业同步下修排产 [2] - **电芯排产**：预测2026年1月中国市场动力、储能及消费类电池总排产量为210GWh，环比下降4.55%，其中动力电池为主要回调板块，二线企业下降尤为明显，储能电池排产维持高位甚至小幅上涨 [2] - **全球电芯排产**：预测2026年1月全球市场动力、储能及消费类电池总排产量为220GWh，环比下降6.38% [2] 价格走势总结 - **光伏产业链价格**： - 截至2025年12月24日，多晶硅致密料价格报52.00元/kg，较上周持平 [2] - 183N单晶硅片主流均价报1.25元/片，较上周上涨5.93% [2] - TOPCon双玻组件价格小幅上涨，报0.70元/W [2] - **储能系统价格**： - 2025年11月，国内磷酸铁锂电池储能系统（不含工商业储能柜）平均报价为0.5721元/Wh，中标加权均价为0.4912元/Wh，环比下降6.4% [2] - 2小时锂电储能系统平均报价为0.5631元/Wh，中标加权均价为0.569元/Wh，环比上涨2.88% [2] - 4小时锂电储能系统平均报价为0.4983元/Wh，中标加权均价为0.4537元/Wh，环比下降10.86% [2] 需求情况总结 - **海外需求**： - 2025年11月，中国光伏组件出口额约24.12亿美元，同比增长34.08%，环比增长6.84% [2] - 2025年1-11月，光伏组件累计出口额258.85亿美元，同比增长4.89% [2] - 2025年11月，逆变器出口额7.67亿美元，同比增长25.91%，环比增长13.29% [2] - 2025年1-11月，逆变器累计出口额82.02亿美元，同比增长29.57% [2] - 逆变器出口区域结构：2025年1-11月，欧洲地区出口额31.30亿美元居首，亚洲地区28.66亿美元次之，南美等新兴市场提供多元化增长潜力 [2] - 2025年11月，中国逆变器出口澳大利亚金额同比增长率超过177% [2] - **国内需求**： - 2025年11月，国内光伏新增装机量为22.02GW，环比增长74.76%，同比下降11.92% [2] - 2025年1-11月，国内累计新增光伏装机274.89GW，同比增长33.25% [2] - 2025年11月，EPC/PC（含直流侧设备）+储能系统新增招标规模达21.8GW/64GWh，创2025年以来月度新高，容量规模环比大增65%，同比下降4% [2] 投资建议总结 - 基于2025年11月光伏组件出口额同比增长34.08%以及EPC/PC+储能系统招标容量环比增长65%的数据，报告建议关注光储相关标的 [2] - 报告推荐的具体公司包括：阳光电源（300274.SZ）、南都电源（300068.SZ）、通润装备（002150.SZ）、华盛昌（002980.SZ）、首航新能（301658.SZ） [2]

报告投资评级 - 维持“增持”评级 [7] 核心观点 - 报告认为，中文在线持续受益于出海浪潮，其拟赴港融资将加速全球布局 [4] - 公司业绩增长核心得益于海外短剧平台FlareFlow的快速放量，2025年第三季度营业收入达4.55亿元，同比增长31.43% [5] - 海外短剧行业处于高速发展期，2025年市场规模预计达32亿美元，同比增速超过200% [6] - 公司通过参股平台ReelShort和自有平台FlareFlow，在海外短剧产业链中占据重要枢纽位置，有望在行业高景气阶段进一步扩大市场份额 [6] 公司基本情况与事件 - 公司最新收盘价为23.60元，总市值为172亿元，流通市值为156亿元 [3] - 公司于2025年12月16日公告，拟发行H股并在香港联交所主板上市，融资将主要用于推进全球化战略布局 [4] - 截至2025年第三季度末，公司自有海外短剧平台FlareFlow累计下载量已突破1900万人次，上线作品超3000部 [5] - 公司参股的海外短剧平台ReelShort（通过持股其母公司枫叶互动49.24%）为行业龙头，2025年11月下载量达1740.9万（全球第二），内购收入达3599.4万美元（全球第一） [6] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为14.04亿元、15.20亿元、16.40亿元 [10] - 预计公司2025-2027年归属母公司净利润分别为-1.00亿元、0.82亿元、3.13亿元 [7][10] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为-0.14元、0.11元、0.43元 [7][10] - 以2025年12月29日收盘价计，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为-171.80倍、209.52倍、54.89倍 [10] 行业分析 - 2025年海外短剧市场规模预计达32亿美元，同比增速超过200%，行业处于高景气扩张阶段 [6] - 截至2025年第三季度，全球在投短剧App数量达370款，行业格局仍较分散 [6] - 平台作为连接内容与用户的关键枢纽，是产业链中最具粘性和长期价值的环节之一，行业集中度未来有望向头部平台收敛 [6]

康宁杰瑞生物-B (9966.HK) 深度报告核心观点 - 报告核心观点：公司凭借差异化技术平台构建了具有国际竞争力的创新管线，核心产品安尼妥单抗商业化在即，与JSKN003等后续管线有望形成优势组合，未来增长潜力大，首次覆盖给予“买入”评级 [1][4][6] 公司业务与技术平台 - 公司成立于2015年，专注于抗肿瘤领域生物创新药的开发、生产和商业化 [4] - 公司依托单域抗体、双特异性抗体、糖基定点偶联、连接子载荷、双载荷抗体偶联及大分子药物高浓度皮下制剂等核心技术平台，开发了涵盖单域抗体、双抗及ADC的差异化创新管线 [4] - 公司拥有完善的专有技术平台，包括单域抗体平台（KN035）、双特异性抗体平台（KN026）、连接子载荷平台（JSKN022、JSKN027）、皮下给药高浓度制剂平台（JSKN033）、糖基定点偶联平台（JSKN003、JSKN016）、糖基偶联双载荷平台（JSKN020、JSKN021），这些平台助力早期创新分子开发 [5] 核心产品管线与进展 - **安尼妥单抗注射液**：针对HER2+胃癌适应症的首个上市申请已于2025年9月获NMPA受理，预计2026年内获批并进入商业化放量周期 [4] - 安尼妥单抗有望成为2L+HER2+胃癌的潜在最佳治疗方案，并为1L/新辅助HER2+乳腺癌患者提供更优临床选择，具备重磅单品潜力 [4] - **JSKN003**：在2L+HER2+乳腺癌的III期临床研究已完成入组，预计2026年递交上市申请 [5] - JSKN003与KN026有望构成优势组合，贯通HER2表达乳腺癌和HER2+胃癌两大适应症全生命周期 [5] - JSKN003还在进行多项注册临床研究，包括全人群铂耐药卵巢癌、HER2低表达乳腺癌、HER2+结直肠癌等 [5] - 公司多款早期研发储备分子具备全球首创或最佳潜力 [5] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年营收分别为4.32亿元、4.84亿元、5.96亿元 [1][6] - 预计营收同比增长率分别为-32.5%、12.1%、23.0% [1][6] - 当前股价对应2025-2027年市销率分别为20.6倍、18.4倍、14.9倍 [1][6] 有色金属行业周报核心观点 - 报告核心观点：宏观氛围偏暖叠加供给约束，推动金属商品价格普遍上涨，建议关注相关行情 [2][7][10] 宏观经济与政策动态 - **美国经济**：美国第三季度实际GDP年化季率初值录得4.3%，较第二季度的3.8%进一步提升，远超分析师预测的3.3% [7] - **中国经济**：经最终核实，2024年中国GDP现价总量为134.8066万亿元，比初步核算数减少1018亿元，按不变价格计算同比增长5.0% [8] - **工业数据**：工信部预计2025年规模以上工业增加值同比增长5.9% [9] - 2025年1-11月，规模以上高技术制造业、装备制造业增加值同比分别增长9.2%和9.3% [9] - 制造业转型升级步伐加快，已累计建成7000余家先进级、500余家卓越级智能工厂 [9] 金属市场表现与驱动因素 - **价格表现**：截至12月27日，现货白银价格站上76美元/盎司，日内涨近6%，年内涨幅扩大至逾160% [10] - COMEX黄金、COMEX白银、现货钯、铂价格均出现显著上涨 [10] - **上涨驱动因素**： 1. 地缘政治不确定性上升，避险需求显著增强，资金持续流入黄金、白银、铂等贵金属资产 [10] 2. 美元阶段性走弱，削弱美元资产吸引力，推动资金转向贵金属等实物资产，并对铜等基本金属价格形成提振 [10] 3. 人工智能产业加速发展及全球能源转型持续推进，抬升了相关金属的需求中枢 [10] 4. 供给端约束依然存在，铜、白银、铂等品种矿端扰动频发、供应偏紧，为价格上行提供了支撑 [10] 主要市场指数表现 - **国内市场**：上证指数收盘于3,965.28点，涨0.04%；深证成指收盘于13,537.10点，跌0.49%；沪深300指数收盘于4,639.37点，跌0.38% [3] - **海外市场**：道琼斯指数收盘于48,461.93点，跌0.51%；标普500指数收盘于6,905.74点，跌0.35%；纳斯达克指数收盘于23,474.35点，跌0.50% [3]

报告行业投资评级 - 菜油：震荡，豆油：看涨，棕榈油：看涨 [1] 报告的核心观点 - 2026年油脂市场核心驱动力在国际贸易关系与生物燃料政策，整体价格中枢有望上移，基准预估下棕榈油最强、菜油最弱、豆油居中 [2] 根据相关目录分别进行总结 2025年油脂市场回顾 - 2025年一季度，印尼B40政策推迟致棕榈油回落，后因暴雨与斋月题材炒作走强，最终因产量恢复回落；豆油走势基本跟随棕榈油，2月因大豆通关延迟上涨，后随南美大豆到港回落；菜油走势相对独立，受对加拿大政策影响，先涨后跌 [14] - 6月中旬，EPA发布可再生燃料标准带动美豆油涨停，内盘三大油脂走强，棕榈油受印度排灯节备货与减产预期驱动，豆油受我国出口增加及中美关系不确定驱动，菜油维持高位震荡 [14] - 8月起，油脂走势分化，棕榈油减产预期落空、马棕产量创新高、印度排灯节备货不及预期，价格回落；豆油受产地成本和国内出口支撑，走势相对较强但仍下跌；菜油在对加菜籽加征临时高额保证金后突破万元大关，后因国内高库存、低消费及国际菜籽市场疲弱加速下跌 [14] 2026年市场展望 豆油 - **国际市场** - **进口原料占比或将下降，美豆油内需预计增加**：2026年全球豆油市场核心变量是特朗普政府生物燃料政策，目前市场对该政策信心不足，做多资金意愿不强。EPA提案中2026年BBD掺混目标为71.2亿加仑RINs，进口原料与进口BBD获取RINs减半与否对最终需生产的BBD体积影响大，进而影响美豆油需求。考虑45Z清洁燃料信贷限制，可粗略计算出2026年美国生产生物燃料所需豆油数量上下限。若美豆油需求高于12月报告中的703万吨，美国将成豆油净进口国，全球豆油供应预计趋紧 [19][21][25][35] - **关于美国生物燃料政策可能性的猜想与讨论**：特朗普发展生物燃料政策首要目的为保护本国农业和能源独立，政策重心大概率向农业州倾斜，同时安抚炼油厂州。预计RFS掺混目标量维持提案数量或更高，调整进口原料获取RINs减半政策，SRE数量重新分配选取50%或75%方案，2026年美国豆油在生物燃料中的需求较2024年高出200 - 300万吨 [39][40] - **国内市场**：国内市场关注原料供应和豆油出口潜力。原料端，2026年全球大豆供应充足，我国进口巴西大豆数量预计维持高位，但二季度菜籽进口可能挤占大豆开机率。豆油出口方面，2025年我国豆油出口增加，预计2026年豆棕价差维持在 - 1000至0水平，国内豆油价格将随国际豆油走强 [41][42][51][52] 棕榈油 - **国际市场** - **马来西亚**：2025年马棕产量高，主要因天气良好、劳动力恢复和低价期翻种。预计2026年产量延续偏高水平但难增长，一季度可能减产，2 - 3月产量或降至140 - 150万吨，4月进入恢复期，全年预计1960万吨左右。出口方面，2026年预计同比增加150 - 200万吨至1650万吨左右，期末库存将达195万吨左右，库消比约11% [61][87][88][89][96] - **印尼**：2025年产量大幅增长，主要受天气带动。2026年产量或面临减产风险，预计总产量降至5500万吨。若下半年执行B50，生物柴油约消耗1493万吨棕榈油，总消费预计达2734万吨，出口需下降约200万吨至2900万吨，库存维持在114.2万吨较低水平，整体供应偏紧 [101][109][115][121] - **印度**：2025年进口结构转变，棕榈油进口下降致植物油进口下降，但需求上升，库存偏低，2026年进口需求高。预计2026年一季度斋月备货以采购棕榈油为主，二三季度豆油份额或修复，从中国进口豆油贸易流仍存在 [124][131][132] - **国内市场**：2025年国内棕榈油市场供需双弱，预计2026年延续此格局，食用端需求被豆油挤占，价格跟随产地报价变动 [133] 菜油 - **国际市场** - **加拿大**：2025/26年度加菜籽丰产，预计达2180万吨。若中国未开放采购，2026年出口预计下滑150 - 200万吨。压榨端预计2026年产能达1500万吨，压榨量或达1300 - 1350万吨。当前价格弱势，若美国生物燃料政策落地或对华出口转机，价格将反弹 [140][141] - **欧盟**：2025/26年度菜籽产量显著回升，预计为2015万吨，进口需求大减。EUDR延期至2026年底、REDIII推进慢，2026年菜油需求增量有限，进口菜籽需求下降，供应偏宽松 [144][154] - **澳大利亚**：2025/26年度菜籽产量预计增长13%达720万吨。出口受加籽挤占，预计对欧盟四国出口200 - 250万吨，其余地区出口150 - 200万吨，可出口至中国的转基因菜籽约200 - 240万吨 [156] - **国内市场**：2026年关注中国是否恢复加菜籽或加菜油采购以及澳籽进口能否商业化。上半年菜油库存预计止跌企稳，若政策放开大量采购，价格将承压。仅进口澳籽，预计进口菜籽250万吨，压榨250万吨左右；恢复采购加菜籽，预计进口400 - 500万吨，压榨450万吨左右。进口菜油预计达240万吨，消费方面，若加菜籽缺席，全年消费预计维持330万吨左右；若加菜籽可进口，预计达350万吨左右 [159][168][169] 行情研判与策略建议 - **国际市场**：重点在美国与印尼生物燃料政策。供应上棕榈油强于豆油强于菜油，需求上美豆油强于棕榈油强于加菜油。美豆油价格运行中枢预计50 - 56美分/磅，棕榈油价格运行中枢预计4000 - 4500林吉特/吨 [173][175] - **国内市场**：供应上棕榈油强于菜油强于豆油，需求上豆油强于菜油强于棕榈油。基准预估下2026年油脂市场强弱排序为棕榈油强于豆油强于菜油，菜油受政策影响大。价格区间上，棕榈油8000 - 9500元/吨、豆油7500 - 9000元/吨、菜油8000 - 10000元/吨。节奏上，一季度走强，二季度回落，三季度至四季度初再度走强，四季度末回落调整 [175][176]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对钢材、铁矿、双焦、动力煤等黑色建材品种进行分析认为钢材因原料补库预期钢价震荡运行，铁矿市场情绪缓解矿价小幅上涨但后续或有回调压力，双焦因投机需求下滑震荡运行，动力煤供应略有紧张价格小幅上涨 [1][3][5][7] 根据相关目录分别进行总结 钢材 - 市场表现：昨日螺纹钢期货主力合约收于3130元/吨，热卷主力合约收于3287元/吨，现货成交上午低价拿货好转投机情绪增加，午后盘面回落成交转弱，全天基差先缩后扩，全国建材成交11.77万吨 [1] - 供需逻辑：建材低产量、低消费、低库存，板材受高库存压制价格波动有限，短期原料补库预期开启，需关注环保及季节性减产、需求去库、利润、成本支撑、原料补库、钢材出口及国内政策 [1] - 策略：单边震荡，跨期、跨品种、期现、期权无操作 [2] 铁矿 - 市场表现：昨日铁矿石期货价格震荡运行，2605合约收盘796.5元/吨，现货报价小幅上涨、成交一般，贸易商报盘积极性一般，钢厂按需补库 [3] - 供需逻辑：供需格局趋紧，港口库存增加但下游采购需求疲软，部分货源流动性受限叠加对远期供给担忧支撑矿价，若谈判有进展价格或回调，需关注钢厂减产节奏与港口库存结构变化 [3] - 策略：单边震荡，跨品种、跨期、期现、期权无操作 [4] 双焦 - 市场表现：昨日双焦期货震荡，主力合约均小幅下跌，进口蒙煤通关量回落，报价随盘面波动 [5] - 供需逻辑：临近年末投机需求回落，焦煤供应收缩，下游刚需采购补库意愿弱，需关注节后补库节奏；焦炭供应企稳，四轮提降后生产积极性一般，铁水产量低，节后高炉复产或推动回升，需关注钢厂复产进度及铁水产量变化 [5][6] - 策略：焦煤、焦炭单边均震荡，跨品种、跨期、期现、期权无操作 [6] 动力煤 - 市场表现：产地煤矿供应偏紧，库存低位，销售好；港口市场跌势收窄，库存减少，下游消费回升，寻货增加；进口煤市场跌幅收窄，高低卡同时下跌，内外贸价差倒挂 [7] - 供需逻辑：煤价由弱转强，下游消费好转，后期供给难改善，需关注1月天气等因素消费情况，关注供应格局变动、非电煤消费和补库情况 [7] - 策略：无 [7]