报告行业投资评级 - 基础化工、石油化工、交通运输仓储行业评级为增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 供需前景改善叠加地缘政治风险仍存，油价仍有底部支撑，需求端贸易冲突缓和或提振原油需求，地缘政治风险提供支撑，供给端美国页岩油增产放缓有望部分抵消全球原油供给增长冲击 [1] - “三桶油”加强“增储上产”，油气产量有望稳步上行，2025年中国石油、中国石化、中国海油油气当量产量计划分别增长1.6%、1.3%、5.9% [2] - 中下游加快转型布局，新材料和清洁能源前景可期，炼化销售业务转型升级，加油站网络向“油气氢电服”综合能源供应商转型 [3] - 投资建议持续看好低估值、高股息、业绩好的“三桶油”及油服板块，国产替代趋势下的材料企业，地产链及龙头公司受益的农药化肥及民营大炼化板块，维生素及蛋氨酸板块 [4] 根据相关目录分别进行总结 本日化工品行情回顾 石油石化 - 布伦特原油最新价格64美元/桶，近一月均价64美元/桶，30日涨跌幅 -2.1%，2025年均价71美元/桶，2024年均价80美元/桶，2025年涨跌幅 -14.1% [9] - WTI原油最新价格61美元/桶，近一月均价61美元/桶，30日涨跌幅 -1.3%，2025年均价68美元/桶，2024年均价76美元/桶，2025年涨跌幅 -15.1%，代表上市公司有中国石油、中国石化、中国海油 [9] 基础化工 - 煤化工产品如环渤海动力煤、无烟煤、焦煤等价格有不同程度涨跌，代表上市公司包括中国神华、中煤能源等 [14] - 化肥及农药产品价格有波动，如复合肥、尿素、草甘膦等，涉及云天化、兴发集团等多家上市公司 [16][17] - 聚氨酯产品纯MDI、聚MDI等价格有变化，代表上市公司为万华化学等 [19] - 钛白粉相关产品钛精矿、钛白粉等价格有变动，涉及龙佰集团、中核钛白等公司 [24] - 硅相关产品金属硅、有机硅DMC等价格有涨跌，代表上市公司有合盛硅业、通威股份等 [36] - 饲料及添加剂产品维生素A、维生素E等价格有变化，涉及新和成、浙江医药等公司 [41] 新材料 - 新能源材料碳酸锂、磷酸铁等价格有变动，代表上市公司包括盐湖股份、藏格矿业等 [43] - 半导体材料电子级双氧水G5级、电子级硫酸G5级等价格有涨跌，涉及晶瑞电材、兴福电子等公司 [49]

报告行业投资评级 - 维持公用事业行业“增持”评级 [5][8] 报告的核心观点 - 北方火电业绩高增，水电盈利稳定性增强，绿电业绩承压，核电电价影响行业利润 [3] 根据相关目录分别进行总结 北方火电释放弹性，水电业绩稳健增长 - 维持公用事业行业“增持”评级，推荐火电弹性、水火并济、新能源、水电、核电等标的 [8] 火电：成本端改善明显，北方火电业绩高增 - 25Q1全国性火电公司盈利持续增长，北方火电业绩增长较快，样本公司2024年归母净利润同比增速中位数为26%，13家火电样本公司25Q1归母净利润同比增速中位数为8% [12] - 火电公司估值持续回落，截至23Q1、24Q1、25Q1末火电样本公司PE中位数分别为15.7、12.9、10.4倍 [13] - 一二季度业绩无明显季节性特征，25Q2业绩有望持续修复，25Q1受暖冬等因素影响，火电公司电量普遍大幅下滑 [17] - 控股装机保持增长，利用小时数下滑拖累电量，25Q1主要火电公司装机仍保持增长趋势，但上网电量整体呈下滑趋势 [18] - 上网电价降幅低于预期，成本改善拉动业绩，25Q1主要火电公司上网电价普遍下滑，但电价整体下滑幅度低于2025年年初悲观预期 [19] 水电：业绩稳定性增强，估值稳健 - 25Q1水电公司盈利普涨，主因发电量拉动，样本公司2024年归母净利润同比增速中位数为9%，25Q1业绩增速中位数26% [22] - 水电公司估值先升后降，于24年达到估值高点，截至23Q1、24Q1、25Q1末水电样本公司PE中位数分别为16.7、18.8、18.1倍 [23] - 蓄水保障Q1业绩稳定性，24Q2存在业绩高基数，静待25Q2来水情况，24年主汛期受厄尔尼诺影响，来水情况较好带来电量的较高基数 [26] - 大水电及新能源均有新增投产，电量主因蓄能及来水拉动，2024 - 25Q1华能水电下属TB电站、硬梁包电站及川投能源下属银江电站陆续进入投产周期 [27] - 22 - 24年上网电价稳中有升，度电成本改善主因电量增长，2022 - 2024年，主要水电公司上网电价稳中有小幅上涨 [29] 绿电：风况电价双重影响，业绩承压 - 2024年、25Q1绿电公司归母净利增速中位数分别为 - 12%、 - 4%，行业整体处于增收不增利的状态，2025年预计各绿电公司业绩将有所修复，归母净利增速中位数约12%左右 [32] - 绿电企业自2022年以来，行业估值整体不断下修，港股公司大唐新能源PE估值基本处于6x及以下水平 [34] - 资源情况与非经事项影响各季度业绩变化，Q1定调，绿电业绩或重点关注Q4风资源修复情况及各企业会计处理变化 [36] - 25Q1装机增速中位数13.8%，未来将逐步趋于理性，行业龙头放缓装机建设目标 [37] - 25Q1电量增速中位数电量增速9.3%，弱于装机增速，区域分化明显，电量增速整体低于装机增速，资源整体偏弱，区域差异明显 [40] - 电价承压，度电净利下滑，测算三峡能源、节能风电、大唐新能源25Q1度电净利分别为0.108、0.108、0.111，同比分别 - 0.06、 - 0.03、 - 0.03元 [41] 核电：电价影响行业盈利，新增核准提供未来增量 - 年度来看，中国核电2024年盈利大幅下滑，中国广核2024年盈利仅微增，2025年一季度以来，平均市场化电价有所下降使得售电业务毛利有所下降 [43] - 得益于新增机组的投产，核电公司的电量每年都在提高 [44] - 2025年4月27日，核电新项目通过核准，2022年以来，我国已连续四年每年核准10台及以上核电机组，保持了常态化审批节奏 [50] - 预计随着核电项目的持续核准、投产，新增机组能够平抑电价下滑带来的影响，核电仍然属于稳健增长的资产 [51]

报告行业投资评级 - 推荐（维持） [4] 报告的核心观点 - 建议关注国际 GPU 龙头英伟达及其产业链标的，关注服务器硬件层面零部件的投资机会，关注国内寒武纪、海光信息等国产 GPU/CPU 厂商和华为昇腾等自主算力产业链相关公司，以及先进制造/封装和 HBM 等产业链机会 [9] 根据相关目录分别进行总结 英伟达 FY26Q1 季报情况 - FY26Q1 营收 440.62 亿美元，同比+69.18%/环比+12.03%，超指引预期；non - GAAP 毛利率为 61%，剔除 H20 相关费用影响后为 71.3%，按剔除影响后同比-2.2pcts/环比-7.6pcts，毛利率下降主要系 H20 带来 45 亿美元费用影响；非 GAAP 运营费用增长 6%，系薪酬及员工增加 [1] - 4 月 5 日英伟达接到 H20 出口到中国市场需许可证通知，FY26Q1 因 H20 产品库存过剩和采购义务产生 45 亿美元费用，因部分原材料可重复使用费用低于预期，FY26Q1 H20 产品营收 46 亿美元，无法额外交付约 25 亿美元的 H20 产品 [1] 各部门营收情况 - 数据中心营收 390 亿美元，同比+73%/环比+10%，计算产品营收 342 亿美元，同比+76%/环比+5%，网络产品营收 50 亿美元，同比+56%/环比+64%，同环比高增长系 LLM 等应用对加速计算平台需求及 GB200 系统架构增长等 [2] - 游戏和 AI PC 本季营收 38 亿美元，同比+42%/环比+48%，系 Blackwell 架构产品营收驱动，本季度增加 AIPC 产品 [2] - 专业可视化营收 5.09 亿美元，同比+19%/环比持平，同比增长系 RTX 工作站 GPU 更广泛采用，关税暂时影响系统业务，预计 Q2 收入恢复环比增长 [2] - 汽车和机器人营收 5.67 亿美元，同比+72%/环比-1%，同比增长系自动驾驶平台销售，公司推出 NV Halos 和 Isaac GROOT N1 [2] FY26Q2 业绩展望 - 营收指引中值为 450 亿美元（±2%），同比+49.8%/环比+2.13%，营收展望包含 H20 收入损失约 80 亿美元，预计所有平台适度环比增长，数据中心 Blackwell 持续爬坡部分被中国收入下降抵消 [3] - 毛利率指引为 72%（±0.5pct），同比-3.7pcts/环比+11pcts，预计 Blackwell 更好盈利能力推动毛利率环比适度改善，公司致力于年底实现 75%毛利率水平 [3] 中国市场及产品情况 - 中国 AI 芯片规模约 500 亿美元，H20 出口禁令结束公司在中国的 Hopper 数据中心业务，公司对无法出售或重新利用的库存进行数十亿美元减记 [4][8] - GB300 系统样品本月初在主要云计算服务提供商处开始提供，预计本季度晚些时候向商业客户生产发货，GB300 采用与 GB200 相同架构等，B300 较 B200 的 HBM 容量增加 50%，FP4 推理计算性能再提高 50% [8] - 台积电在亚利桑那州建造晶圆厂和封装厂，工艺认证进行中，预计年底量产，公司与富士康等合作在美国建造工厂，目标一年内实现从芯片到超级计算机的美国制造 [8] 业绩说明会纪要要点 - 推理需求急剧增长，微软等公司 token 生成量跃升，推理服务初创公司使用 B200 部署模型，基于 Blackwell NVL72 的 NVIDIA Nemo 提升人工智能推理吞吐量 [19][20] - 人工智能工厂部署加速，本季度近 100 个由 NVIDIA 驱动的人工智能工厂在建，同比增长两倍，同期每个工厂平均 GPU 数量翻番，全栈架构支撑部署 [22] - 推出 Llama Nemotron 系列开放式推理模型，训练后增强措施使准确性提升 20%，推理速度提高 5 倍，NEMO 微服务在各行业可用，与百胜集团合作引入人工智能 [23] - 网络业务第一季度网络收入环比增长 64%至 50 亿美元，推出 NVLink Fusion 等产品，以太网产品为 AI 提供高吞吐量、低延迟网络 [25][26] - 游戏收入创纪录达 38 亿美元，环比增长 48%，同比增长 42%，增加支持运行微软 Copilot Plus 的人工智能 PC 笔记本电脑型号，任天堂 Switch2 利用 NVIDIA 技术 [26][27] - 专业可视化收入 5.09 亿美元，环比持平，同比增长 19%，关税影响系统需求，预计 Q2 收入恢复环比增长，DGX Spark 和 Station 将上市 [28] - 汽车收入 5.67 亿美元，环比下降 1%，同比增长 72%，与通用汽车等合作，推出 IsaacGR00TN1 等模型，机器人时代到来 [29][30] - GAAP 毛利率为 60.5%，non - GAAP 计算的毛利率为 61%，排除 45 亿美元费用后，非 GAAP 毛利率为 71.3%，略高于季度初预期 [31] - 环比来看，GAAP 运营费用增长 7%，non - GAAP 运营费用增长 6%，反映薪酬和员工增长，计划在财年增加投资 [31] - 以股票回购和现金股息形式向股东返还创纪录的 143 亿美元，资本回报计划是资本配置战略关键要素 [31] Q&A 要点 - 希望满足所有推理需求，正朝着满足大部分需求推进，Grace Blackwell NVL72 是当前推理 AI 理想引擎，与 Hopper 架构相比，速度和吞吐量提升约 40 倍 [39] - FY26Q2 中国数据中心收入将显著下滑，H20 产品原本预期 FY26Q2 承接 80 亿美元订单，目前缺乏能在中国市场销售的产品组合 [40] - AI 是颠覆性技术和基础设施，目前主要部署在美国云平台，长远将进入企业本地部署，推出多款创新产品，企业级 AI 市场起飞，未来电信和实体工厂将与 AI 结合 [42] - 目前订单量超 GTC 大会提到规模，正在扩大供应链布局，下周开启欧洲之行，AI 基础设施建设项目众多，未来将有更多项目公告 [43] - 形成当前业绩指引是因观察到 Blackwell 架构产品在多领域客户中的强劲增长态势，以及为满足客户需求持续扩大的供应链产能 [44] - 行业有推理 AI 需求爆发、AI 出口管制解除、企业级 AI 成熟落地、工业 AI 全球机遇四大超预期增长点，推动产业进入增长周期 [45][46] - 现有新规阻断 Hopper 产品为生产用途降规可能性，Hopper 产品已达合规极限，目前选择有限，团队正研究对策，暂无具体产品推出 [47] - 拥有四大网络平台，纵向扩展平台包括 Spectrum - X 等，增强型以太网移植专利技术，提升人工智能集群利用率 [48]

报告行业投资评级 - 汽车行业投资评级为领先大市 - A（维持）[1] - 经纬恒润评级为增持 - A，中国汽研评级为买入 - A [2] 报告的核心观点 - 国内外公司纷纷加码，Robotaxi 商业化有望提速，智驾芯片环节价值量与渗透率双重提升，Tier1 环节国产替代有空间，高阶智驾落地需要法规与检测体系支持，高阶智驾 Robotaxi 想象空间大，2025 年有望加速落地 [3][7] 根据相关目录分别进行总结 行业动态 - 5 月 19 日，英伟达 CEO 黄仁勋表示正在将 AI 模型应用于自动驾驶汽车，与梅赛德斯推出车队，今年可实现 [3] - 5 月 20 日，小马智行发布 2025Q1 财报，总营收 1.02 亿元，Robotaxi 业务收入 1230 万元，同比增长 200%，年底车队规模将扩大到千台 [3] - 5 月 20 日，特斯拉 CEO 马斯克表示 6 月底在得州奥斯汀推出自动驾驶出租车服务，先推约 10 辆，顺利将扩至约 1000 辆并扩展到其他城市 [6] - 5 月 21 日，百度发布 2025Q1 财报，萝卜快跑一季度提供超 140 万次出行服务，同比增长 75%，截至 5 月累计超 1100 万次 [4] - 5 月 21 日，文远知行发布 2025Q1 财报，总收入 7244 万元，Robotaxi 营收 1610 万元，占比 22.3%，与 Uber 深化合作获 1 亿美元投资 [5] - 5 月 22 日，马斯克发文称特斯拉开放全部专利，允许接入超级充电网络，愿授权相关技术 [6] 投资建议 - 智驾芯片环节关注地平线机器人 - W、黑芝麻智能 [7] - Tier1 环节关注德赛西威、经纬恒润 - W、知行科技、佑驾创新、福瑞泰克 [7] - 汽车技术服务配套关注中国汽研 [7] - 高阶智驾 Robotaxi 关注小马智行、文远知行 [7]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市 [2] 报告的核心观点 - 卡牌是承载内容的IP衍生品，在中国并非新兴行业，对标美、日等成熟市场，卡牌品类成玩具市场最大增长力 [4] - 中国卡牌市场高速增长，占泛娱乐玩具规模比重持续增长，到2027年预计集换式卡牌市场规模有望达到310亿元，驱动力来自需求侧和供给侧 [5] - 复盘热门卡牌产品成功经验，认为卡牌的核心要素包括群像式IP矩阵、多渠道触达、经典IP、完整生态闭环等 [6] - 卡游领跑，卡牌行业呈一超多强格局，卡游构建了护城河体系，其他品牌具有差异化 [6] 根据相关目录分别进行总结 卡牌行业定义和拆解？怎么看待中国卡牌市场增长驱动？ - 卡牌分为TCG与CCG两大核心形态，构成要素包括IP内容、卡面要素、设计工艺和价格等 [9][12][13] - 对标美、日等成熟市场，卡牌已成为玩具产业增长驱动力，日本卡牌品类市场规模增长，美国集换式卡牌市场也有发展 [16][19] - 卡牌在中国并非新兴行业，通过不断地供给创新激活潜在需求，产业链包括上游IP授权、中游设计生产、下游全渠道销售 [20][23][24] - 中国千亿级泛娱乐产品市场，玩具占比及增速始终保持高位，卡牌市场高速增长，预计到2027年集换式卡牌市场规模有望达到310亿元 [26] - 增长驱动力需求侧包括泛二次元用户群体庞大、情绪价值为先、消费者有意愿持续消费 [29] - 增长驱动力供给侧包括头部+垂类IP协同赋能卡牌生态繁荣、头部企业优势突出、新兴企业聚焦垂直领域、IP全球化卡位+产品形态破圈+产业链纵深整合、卡牌二级市场逐步完善 [35][38][41][42] 复盘热门卡牌产品成功经验，什么是卡牌的核心要素？ - 小马宝莉从内容破圈→IP运营→生态闭环的长期布局，核心原因包括群像式IP矩阵满足多元审美需求、多渠道触达、社交属性强化实现圈层突破 [53][56][60] - 宝可梦卡牌是TCG的代表，经久不衰的原因包括IP的生命力+完整生态闭环、完整生态闭环包括门店引流+赛事造势+直播裂变+交易反哺 [66][72][73] 卡游领跑，卡牌行业呈一超多强格局 - 卡游是集换式卡牌龙头，IP矩阵扩展品类丰富，经历初创与市场布局、规模化扩张与产业链整合、多元化与全球化阶段 [77][80] - 卡游以集换式卡牌为核心业务实现收入高速增长，2024年实现收入100.57亿元，产品类别不断拓展 [81][84] - 卡游构建以IP为核心的分层卡牌生态体系，以卡牌为核心的产品矩阵，产品定价区间布局完整，IP壁垒强 [85][88] - 卡游以IP运营为核心，打造多元化IP矩阵与全产业链生态体系，丰富IP打破单一营收渠道，全产业链生态形成完整闭环 [89][91] - 卡游产品矩阵多元发展，集换式卡牌带动文具业务成长，文具业务收入逐步增长 [92][97] - 卡游营业收入受产品驱动，玩具业务贡献超90%收入，集换式卡牌类玩具为主要收入，文具业务逐步拓展 [98][100] - 卡游卡牌制作及IP版权费用占成本超80%，销售成本占据整体费用的大部分，期间费用率逐年增长 [101][106] - 卡游构建从柔性制造到全链路降本的护城河体系，自主生产体系下成本控制优势明显，产能弹性调节能力强 [107] - 卡游通过技术升级与产能扩张双轮驱动，保证产品品质，驱动产品创新 [113][119] - 卡游线上线下全覆盖，精准触达目标客群，直营店+KA零售纵深布局，线上社交电商与私域形成闭环，TCG赛事流量裂变 [120][122]

报告行业投资评级 - 汽车行业投资评级为领先大市 - A（维持）[1] - 经纬恒润评级为增持 - A，中国汽研评级为买入 - A [2] 报告的核心观点 - 国内外公司纷纷加码，Robotaxi 商业化有望提速 [3] - 智驾芯片环节价值量与渗透率双重提升，Tier1 环节国产替代有空间，高阶智驾落地需法规与检测体系支持，高阶智驾 Robotaxi 想象空间大 [7] 各公司情况总结 英伟达 - 5 月 19 日，英伟达 CEO 黄仁勋表示正在将其 AI 模型应用于自动驾驶汽车，与梅赛德斯在全球推出车队，今年可实现 [3] 小马智行 - 2025Q1 总营收 1.02 亿元（1398 万美元），同比增长 12%；Robotaxi 业务收入 1230 万元（173 万美元），同比增长 200% [3] - 2025 年底 Robotaxi 车队规模将扩大到千台 [3] 百度 - 2025Q1 萝卜快跑在全球提供超 140 万次出行服务，同比增长 75%；截至 2025 年 5 月，累计提供超 1100 万次出行服务 [4] 文远知行 - 2025Q1 总收入 7244 万元，毛利率 35.0% [5] - Robotaxi 营收 1610 万元，占总营收 22.3%，营收占比同比提升 10.4 个百分点 [5] - 与 Uber 深化合作，获 1 亿美元股权投资 [5] 特斯拉 - 6 月底将在美国得州奥斯汀推出自动驾驶出租车服务，先推约 10 辆，顺利且无事故将扩至约 1000 辆，再扩展至其他城市 [6] - 开放全部专利，允许其他企业接入超级充电网络，愿授权相关技术 [6] 投资建议 - 智驾芯片环节重点关注地平线机器人 - W (09660.HK)、黑芝麻智能 (02533.HK) [7] - Tier1 环节重点关注德赛西威 (002920.SZ)、经纬恒润 - W (688326.SH)、知行科技（1274.HK）、佑驾创新（2431.HK）、福瑞泰克 (H4979.HK) [7] - 汽车技术服务配套环节重点关注中国汽研（601965.SH）[7] - 高阶智驾 Robotaxi 关注小马智行（PONY.O），文远知行（WRD.O）[7]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 美国核能制度重构全面落地，核能产业链或迎由“政策预期”向“执行兑现”的关键拐点，未来随着政策持续深化与执行落地，核能板块有望进入新一轮产业上行周期 [4] - 三大板块分化演绎，SMR兼具科技与能源属性，弹性领先；浓缩铀具备美国国产替代逻辑，步入成长通道；铀矿是关键资源品，中长期确定性大，具备防御属性 [6] 根据相关目录分别进行总结 2024年以来美股核电板块复盘：AI+政策双轮驱动 - 2024年1月 - 3月，铀价大幅回落，铀实物基金采购意愿下滑，铀矿、浓缩铀板块下跌 [11] - 2024年3月 - 6月，铀价反弹，铀矿、浓缩铀板块反弹，5月拜登签署对俄铀产品制裁法案，美国本土建设铀浓缩产业链；尼日尔当局吊销西方企业运营许可证，西方供给收缩 [11] - 2024年6月 - 9月，铀价继续下跌，铀矿、浓缩铀板块震荡下跌，铀市场进入交易淡季，交易节奏放缓 [11] - 2024年9月20日，微软和CEG重启三哩岛核电站，签订长达20年购电协议，对应电价114美元/MWh，较目前核电电价超过一倍，带动铀矿、浓缩铀、SMR板块持续上涨 [11] - 2024年10月16日，亚马逊直接投资X - energy5亿美元，带动SMR板块上涨，haleu生产商LEU同样受到带动；铀现货价格虽下跌，但受下游带动，板块依旧呈上涨趋势 [11] - 2025年1月2日，铀矿、浓缩铀、SMR板块整体反弹，受益于KAP旗下inkai临时停产影响 [11] - 2025年1月3日，SMR板块上涨，受益于美国财政部明确具有退役风险的核电站生产氢气可获得税收抵免 [11] - 2025年1月21日，“星际之门”项目启动，带动AI基础设施以及能源板块上涨，铀矿、浓缩铀、SMR板块上涨 [11] - 2025年2月3日，Chris Wright出任美国能源部部长，签署部长令，加快可靠能源基础设施的审批和建设，利好SMR板块 [11] - 2025年2月7日，LEU发布年报，业绩超预期，俄罗斯禁运影响消除，股价大涨 [11] - 2025年2月 - 3月，市场不确定性加剧，关税、美俄关系解冻、特朗普重启无核化谈判，导致核电板块均陷入低迷，公用事业公司开始观望，铀矿、浓缩铀、SMR三大板块股价快速回调 [11] - 2025年4月 - 5月，铀价逐步反弹，对等关税落地后，股价跟随市场逐步反弹；4月，铀被纳入针对关键矿产的232条款调查，提升了铀在美国能源和安全政策中的重要性；5月23日，特朗普签署三项行政令，核能板块迎来政策拐点，尤其利好浓缩铀、铀矿、SMR板块 [11] 三大板块演绎分化行情 - 铀矿板块整体表现偏防御，受现货铀价波动影响明显，但中长期趋势未改，是核能产业链中“弱弹性、高确定性”的稳健配置方向，代表标的有CCJ、UEC、UUUU [12] - 浓缩铀板块在“燃料安全”与“国产替代”政策主线带动下，逐步进入中期上行通道，是本轮核能产业链中受益最直接、弹性与兑现路径兼具的核心环节，代表标的为LEU [12] - SMR板块呈现出最强弹性，表现出“AI + 政策”双轮驱动特征，是核能产业链中资金偏好最集中的方向，代表标的有SMR、OKLO、NNE [12] 美国核能制度重构全面落地，核能产业链或迎由“政策预期”向“执行兑现”的关键拐点 - 《重振核工业基础》行政令明确核燃料安全战略地位，围绕HALEU/LEU/HEU的生产、采购与战略储备形成完整政策闭环，构建燃料侧强制性政策支撑逻辑，驱动资源端重估，受益标的包括Centrus Energy、Energy Fuels、Uranium Energy等 [4][16] - 《改革能源部核反应堆测试》行政令解决先进堆从“技术验证”向“工程示范”转化过程中的审批与监管障碍，加速新技术迭代，预计Oklo、Nuscale、Nano Nuclear等先进堆企业将成为首批受益者 [4][19] - 《改革核管理委员会》行政令从末端监管制度入手，解决长期制约核能项目建设效率的制度性瓶颈，大幅压缩监管不确定性带来的项目折价空间，有望重新定义核能资产的投资回报逻辑，释放存量电站的价值重估空间 [4][23] 过去半年三大板块演绎分化行情，政策催化不一 - 2024年11 - 12月，第29届联合国气候变化大会举办，美国发布核电路线图，目标未来25年内增加200GW核电；12月美国能源部选定6家公司签订采购低浓缩铀合同，期限最长为10年，每个中标者将获得至少200万美元合同 [27] - 2025年1 - 2月，特朗普就任总统签署“释放美国能源”行政令，Chris Wright出任美国能源部部长签署部长令，均可能利好SMR项目落地 [30] - 2025年3 - 4月，美国政府根据《贸易扩展法》第232条款对加工关键矿物及其衍生产品采取行动，铀被列为关键矿产，传递出美国政府重视关键原材料供应链自主化信号，铀矿开采、铀浓缩、核燃料制造等领域未来更可能受政策支持 [31] 核电及铀板块核心公司列表 | 细分板块 | 代码 | 证券简称 | 未平仓卖空数占总股本比例 | 总市值(亿美元） | EV（亿美元） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 核电 | CEG.O | CONSTELLATION ENERGY | 3.0% | 932.4 | 997.5 | | 核电 | VST.N | VISTRA | 2.4% | 536.7 | 694.1 | | SMR | SMR.N | NUSCALE POWER | 7.6% | 86.0 | 81.1 | | SMR | OKLO.N | OKLO | 9.9% | 68.0 | 67.4 | | SMR | NNE.O | NANO NUCLEAR ENERGY | 11.5% | 13.4 | 12.2 | | 浓缩铀 | LEU.A | CENTRUS ENERGY | 19.1% | 19.3 | | | 浓缩铀 | ASPI.O | ASP ISOTOPES | 21.2% | 6.4 | 6.3 | | 天然铀 | UEC.A | URANIUM ENERGY | 10.9% | 27.7 | 27.0 | | 天然铀 | CCJ.N | 卡梅科 | 3.5% | 521.5 | 525.9 | | 天然铀 | UUUU.A | ENERGY FUELS | 15.0% | 11.7 | | [35]

Rethinking Government Efficiency in Australia In an era of mounting fiscal pressures, navigating the path between government efficiency and service effectiveness has become a critical priority for nations worldwide. Australia faces challenges regarding its fiscal outlook, long-term spending commitments, and the need to maintain service delivery standards that meet public expectations. This challenge is not unique to Australia. Other governments have responded to similar challenges: The United Kingdom (UK) e ...

报告行业投资评级 - 关键股票评级为买入的有CRL、中国金茂、C&D和贝壳；其余部分股票评级为持有 [8][16] 报告的核心观点 - 投资者对中国房地产行业兴趣持续增加，大型境内外保险基金关注度提升，但投资者仍未超配该行业，存在利用市场结构性复苏获利的机会，二手房价格是否触底仍有争议 [2] - 4月贸易紧张局势使住房销售放缓，5月销售表现尚可，投资者对销售预期降低，对政策预期增强，存在超预期机会 [3] - 4月贸易紧张局势促使投资者“5月卖出离场”，市场制定策略利用下一轮销售复苏，多数人关注7月建仓机会，届时高成本项目盈利情况将更清晰 [4] - 报告重点关注股票为CRL、中国金茂、C&D和贝壳，其中厦门国有企业C&D最受关注，处于盈利复苏初期且积极储备土地，受益于厦门市场良好状态 [5][8] 根据相关目录分别进行总结 市场反馈 - 投资者对中国房地产行业兴趣持续增加，大型境内外保险基金关注度提升，与过去对积极观点的抵制不同，客户现在寻求外部验证其观点的合理性，但投资者仍未超配该行业，存在利用市场结构性复苏获利的机会，二手房价格是否触底仍有争议 [2] 市场预期 - 4月贸易紧张局势使住房销售放缓，5月销售表现尚可，投资者对销售预期降低，对政策预期增强，存在超预期机会，中原地产也预计有更多住房政策支持市场稳定 [3] 下一个机会窗口 - 4月贸易紧张局势促使投资者“5月卖出离场”，市场制定策略利用下一轮销售复苏，多数人关注7月建仓机会，届时高成本项目盈利情况将更清晰，需关注新楼盘对新房市场动态的重塑 [4] 重点关注股票 - 报告重点关注股票为CRL、中国金茂、C&D和贝壳，其中厦门国有企业C&D最受关注，处于盈利复苏初期且积极储备土地，受益于厦门市场良好状态，土地储备占比17% [5] 估值图表 - 展示了国有企业开发商的预期市盈率、净资产价值折扣、年初至今股价表现、市净率等估值数据 [11][14][16] 估值与风险（部分展示估值） - CR Land当前价格为25.25港元，目标价格为36.30港元，上涨空间43.8%，采用净资产价值法估值，假设净资产价值折扣32% [17] - C&D International当前价格为13.54港元，目标价格为21.20港元，上涨空间56.6%，采用净资产价值法估值，假设净资产价值折扣50% [17] - 中国金茂当前价格为1.03港元，目标价格为1.60港元，上涨空间55.3%，采用净资产价值法估值，假设净资产价值折扣58% [17] - 贝壳当前价格为18.34美元，目标价格为26.30美元，上涨空间43.4%，采用市盈率法估值，目标市盈率23倍 [17] 评级分布 - 截至2025年3月31日，汇丰银行独立评级分布为买入占55%，持有占39%，卖出占6% [25] 股价和评级变化 - 展示了C&D International、中国金茂、华润置地、贝壳等公司的股价表现和评级历史 [27][30][35] HSBC与分析师披露 - 展示了C&D INTERNATIONAL、中国金茂集团、华润置地、贝壳等公司的相关披露信息，如汇丰银行持股情况等 [43]

报告行业投资评级 - 中国招商港口（0144.HK）：买入 [63] - 大秦铁路（601006.SS）：卖出 [63] - 青岛港国际（6198.HK）：买入 [63] - 上海国际港务（集团）（600018.SS）：中性 [63] 报告的核心观点 - 中美于5月12日将互惠关税税率从125%降至10%后，调整运输基础设施行业量增长预测，2025年铁路客运量和公路货运量将引领量增长，港口吞吐量可能表现不佳 [2] - 最看好中国招商港口和青岛港国际，最不看好大秦铁路 [2] 根据相关目录分别进行总结 港口 - 中国主要港口集装箱吞吐量5月同比增长5%，年初至今增长9%，预计2025/26年同比下降1%/2%，2025年Q2和Q3增速将从Q1的8%放缓，Q4同比大幅回落 [3][8] - 微调中国招商港口、上海国际港务集团和青岛港国际2025 - 27年的每股收益预测2 - 3%，并修订目标价 [3] 收费公路 - 2025年前4个月公路货运量同比增长5.0%，高速公路卡车交通量同比增长2.8%，预计2025年公路货运量/高速公路卡车交通量同比增长4%/2%，2026年增长近乎持平 [4] - 2025年前4个月公路客运量同比下降0.3%，预计2025年公路客运量/高速公路客运交通量同比增长1%/2%，2026年同比近乎持平 [4] 铁路 - 铁路客运量预测基本不变，2025年预计同比增长6%，货运量预计同比增长2% [5] - 劳动节假期期间，中国铁路客运量同比增长11% [5] 盈利和目标价修订 - 中国招商港口：将目标价从14.80港元上调至16.90港元，重申买入评级，微调2025/26/27年盈利预测3%/3%/2% [35] - 青岛港国际：将目标价从7.30港元小幅上调至7.50港元，重申买入评级，微调2025/26/27年盈利预测3%/3%/3% [38] - 上海国际港务集团：将目标价从5.50元人民币上调至5.80元人民币，维持中性评级，微调2025/26/27年盈利预测2%/2%/2% [41]