报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2025 年我国外贸进出口 45.47 万亿元创历史新高，同比增长 3.8%，出口 26.99 万亿元同比增长 6.1%，进口 18.48 万亿元同比增长 0.5%；分地区看对非洲进出口亮眼，对欧盟、东盟、非洲和美国进出口同比分别+6.0%、+8.0%、+18.4%和 -18.2%；分行业我国高技术产品出口 5.25 万亿元，同比增长 13.2%；2025 年 12 月进出口增速加快，总值 4.26 万亿元同比增长 4.9%；2026 年债市行情或好于预期，关注长债超跌反弹，预计一季度 30Y 国债活跃券收益率缓慢重回 2.2%左右，建议关注超长债波段操作、重点配置 3 - 5Y 资本债获取票息及多资产投资机会 [2][98] 根据相关目录分别总结 宏观要闻 - 2025 年 12 月进出口总值 4.26 万亿元，同比增长 4.9%，较 11 月提升 0.9 个百分点；出口 2.54 万亿元，同比增长 5.2%，增速较 11 月微降 0.5 个百分点；进口 1.73 万亿元，同比增长 4.4%，增速较 11 月大幅提升 2.7 个百分点，贸易结构“出口稳增、进口提速”特征凸显 [11] - 新兴市场拉动作用凸显，对美出口拖累持续；2025 年 12 月对东盟出口同比增长 11.2%，增速较 11 月加快 3.0 个百分点；对欧盟出口增速达 11.6%，较 11 月减少 3.2 个百分点；对非洲出口同比增速较上月 -5.7 个百分点至 +21.8%；对美国贸易总值同比下滑，但被新兴市场增长对冲 [13] - 2025 年末社会融资规模存量为 442.12 万亿元，同比增长 8.3%；全年社会融资规模增量累计为 35.6 万亿元，比上年多 3.34 万亿元；12 月末，广义货币（M2）余额 340.29 万亿元，同比增长 8.5%；狭义货币（M1）余额 115.51 万亿元，同比增长 3.8%；流通中货币（M0）余额 14.13 万亿元，同比增长 10.2%；全年净投放现金 1.31 万亿元；12 月末，本外币贷款余额 275.74 万亿元，同比增长 6.2%；人民币贷款余额 271.91 万亿元，同比增长 6.4% [19] - 出口超预期的核心驱动因素为欧洲零售商圣诞季备货需求在 11、12 月集中释放，以及贸易转移效应，我国开拓非美市场成效显著 [23] - 中高端制造业成增长核心引擎，12 月机电产品出口同比增长 12.1%，高新技术产品同比增长 16.6%；劳动密集型产品出口仍承压，但下滑趋势缓解 [23] - 2026 年 1 月 15 日央行将下调各类结构性货币政策工具利率，完善结构性工具并加大支持力度，包括下调利率 0.25 个百分点、打通使用支农支小再贷款与再贴现并增加额度、增加科技创新和技术改造再贷款额度等多项措施 [24][26] 中观高频 消费 - 截至 1 月 11 日，当周乘用车厂家日均零售数量 3.0 万辆，同比 -32.0%；日均批发数量 3.5 万辆，同比 -40.0% [25] - 截至 1 月 16 日，近 7 天全国电影票房收入合计 32033.5 万元，同比 -24.3% [25] - 截至 1 月 9 日，当周三大家电零售总量 88.4 万台，同比 -38.3%；零售总额 18.8 亿元，同比 -39.4% [30] 交运 - 截至 1 月 17 日，近 7 天迁徙规模指数平均 485.3，同比 +2.1% [33] - 截至 1 月 11 日，当周民航保障航班数 11.8 万班，同比 -2.5% [33] - 截至 1 月 16 日，近 7 天一线城市地铁客运量平均 3967.3 万人次，同比 +1.2% [33] - 截至 1 月 11 日，当周邮政快递揽收量 41.1 亿件，同比 -5.7%；投递量 41.6 亿件，同比 -2.1%；铁路货运量 7418.0 万吨，同比 -4.0%；高速公路货车通行量 5508.9 万辆，同比 -2.0% [36] 工业 - 截至 1 月 16 日，当周铁矿石库存 17288.7 万吨，同比 +10.0%；螺纹钢库存 295.4 万吨，同比 -1.7%；浮法玻璃企业库存 5301.3 万吨，同比 +20.9% [38] - 截至 1 月 8 日，当周重点电厂煤炭日耗量 584.0 万吨，同比 +1.0% [40] - 截至 1 月 16 日，当周钢材表观消费量 826.1 万吨，同比 +2.6%；螺纹钢表观消费量 190.3 万吨，同比 +2.8%；线材表观消费量 71.5 万吨，同比 -2.7% [40] - 截至 1 月 14 日，当周全国主要钢企高炉开工率 74.5%，同比 -0.1pct；截至 1 月 15 日，当周沥青平均开工率 19.0%，同比 -1.0pct；纯碱开工率 86.0%，同比 -0.2pct；PVC 开工率 77.3%，同比 -3.6pct [47] 地产 - 截至 1 月 16 日，近 7 天 30 大中城市商品房成交面积合计 136.6 万平方米，同比 -32.0% [48] - 截至 1 月 9 日，当周样本 9 城二手房成交面积 155.2 万平方米，同比 -29.4% [52] - 截至 1 月 11 日，当周 100 大中城市成交土地占地面积 885.5 万平方米，同比 -27.6%；成交土地总价 192.7 亿元，同比 -13.9% [55] 价格 - 截至 1 月 16 日，当周猪肉批发价平均 18.0 元/公斤，同比 -20.8%，较 4 周前 +3.2%；蔬菜批发价平均 5.5 元/公斤，同比 +6.4%，较 4 周前 -7.1%；6 种重点水果批发价平均 7.9 元/公斤，同比 +9.4%，较 4 周前 +3.8% [58] - 截至 1 月 16 日，当周北方港口动力煤平均 705.0 元/吨，同比 -8.7%，较 4 周前 -6.0%；WTI 原油现货价平均 60.1 美元/桶，同比 -23.3%，较 4 周前 +6.9% [63] - 截至 1 月 16 日，当周螺纹钢现货价平均 3244.8 元/吨，同比 -1.6%，较 4 周前 +1.5%；铁矿石现货价平均 838.7 元/吨，同比 +5.8%，较 4 周前 +4.9%；玻璃现货价平均 12.9 元/平方米，同比 -21.1%，较 4 周前 -4.3% [70] 债市及外汇市场 - 1 月 16 日，隔夜 Shibor 为 1.33%，较 1 月 12 日上行 0.90BP；R001 为 1.37%，较 1 月 12 日下行 1.61BP；R007 为 1.51%，较 1 月 12 日下行 1.12BP；DR001 为 1.32%，较 1 月 12 日下行 0.71BP；DR007 为 1.44%，较 1 月 12 日下行 4.72BP；IBO001 为 1.36%，较 1 月 12 日下行 1.27BP；IBO007 为 1.51%，较 1 月 12 日上行 1.56BP [75] - 1 月 16 日，1 年期/5 年期/10 年期/30 年期国债收益率分别为 1.25%/1.61%/1.84%/2.30%，较 1 月 9 日分别 -6.8BP/-4.4BP/-3.7BP/-0.1BP；国开债 1 年期/5 年期/10 年期/30 年期到期收益率分别为 1.60%/1.82%/2.02%/2.45%，较 1 月 9 日分别 +2.5BP/-3.5BP/-1.3BP/-0.1BP [79] - 1 月 16 日，地方政府债 1 年期/5 年期/10 年期到期收益率分别为 1.42%/1.75%/2.06%，较 1 月 9 日分别 -6.9BP/-3.0BP/-1.9BP；同业存单 AAA1 月期/1 年期、AA + 1 月期/1 年期到期收益率分别为 1.50%/1.63%/1.52%/1.66%，较 1 月 9 日分别 -4.0BP/-1.0BP/-4.0BP/-1.0BP [81] - 截至 2026 年 1 月 16 日，美国、日本、英国和德国的十年期国债收益率分别为 4.24%、2.18%、4.40%和 2.89%，较 1 月 9 日分别 +6BP/+9BP/持平/-3BP [87] - 1 月 16 日美元兑人民币中间价和即期汇率分别为 7.01/6.97，较 1 月 9 日分别 -50/-131pips [90] 机构行为 - 2026 年 1 月 16 日估算的利率债中长期纯债券型基金久期中位数在 3.3 年左右，相较 2025 年 12 月 31 日下降了 1.2 年左右 [93] - 2026 年 1 月 16 日估算的信用债中长期纯债券型基金久期中位数在 2.2 年左右，相较 2025 年 12 月 31 日下降了 0.3 年左右 [95] 投资建议 - 2026 年债市行情可能好于预期，关注长债可能的超跌反弹；预计一季度 30Y 国债活跃券收益率缓慢重回 2.2%左右；因股市强势，交易盘短期内不会买回超长债，超长债大机会需等待机构股市预期显著回落及政策利率下调；建议关注超长债波段操作机会，重点配置 3 - 5Y 资本债以获取票息，关注多资产投资机会 [98]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年经济“前高后低”特点显著，供给强于需求，外需强于内需，主要经济指标分化明显，通胀环境未明显改善 [2][8] - 2025年12月规模以上工业生产同比、环比增速上升，固定资产投资环比降幅扩大，社消同比增速下降且环比增速弱于季节性 [2][3] - 利率债方面投资者对债市应渐趋乐观，预计2026年10Y国债收益率波动中枢为1.75%；可转债长期是相对优质资产，需在结构上多做文章 [4][34] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2026年1月19日国家统计局公布2025年四季度和12月经济数据，四季度国内生产总值同比实际增长4.5%，全年同比实际增速为5%；12月规模以上工业增加值同比增长5.2%；1 - 12月固定资产投资累计同比下降3.8%；12月社会消费品零售总额同比增长0.9% [1][7] 点评 2025年经济“前高后低”特点显著，供给强于需求，外需强于内需 - 2025年四季度国内生产总值同比实际增长4.5%，持平市场预期，经济呈前高后低态势，一季度增速5.4%为年内最高，四季度降至4.5%为年内最低 [2][8] - 工业生产增速持续回落但处较高水平，2025年各季度规模以上工业增加值月度同比增速均值分别为6.8%、6.2%、5.8%和5.0% [8] - 需求分化，外需强内需弱，2025年出口同比增速为6.1%，进口增速为0.5%，全年固定资产投资增速为 - 3.8%，社会消费品零售总额增速为3.7% [9] - GDP平减指数持续为负，通胀环境未明显改善，各季度名义GDP同比增速分别为4.6%、3.9%、3.7%和3.5%，GDP平减指数分别为 - 0.8%、 - 1.3%、 - 1.1%、 - 1.0% [9] - 居民人均可支配收入同比增速持续回落，各季度累计名义同比增速分别为5.5%、5.3%、5.1%和5.0% [9] 2025年12月规模以上工业生产同比增速和环比增速均有所上升 - 12月规模以上工业增加值同比增长5.2%，涨幅较11月上升0.4个百分点，环比增速为 + 0.49%，较前值回升，增速介于2023年和2024年同期之间 [15] - 三大门类中，12月制造业增加值同比增速明显上升，采矿业和电力、热力、燃气及水生产和供应业增加值同比增速下降 [15] 2025年12月固定资产投资环比降幅扩大，2025年三大分项增速均呈持续回落态势 - 2025年固定资产投资累计同比增速为 - 3.8%，同比降幅扩大，12月环比增速为 - 1.13%，环比降幅扩大 [20] - 2025年房地产、制造业、广义基建投资累计同比增速分别为 - 17.2%、 + 0.6%和 - 1.5%，单月同比增速分别为 - 36.9%、 - 10.6%和 - 16.0%，三个分项同比增速均下降且较弱 [22] 2025年12月社消同比增速继续下降，环比增速明显弱于季节性 - 12月社会消费品零售总额同比增长0.9%，连续7个月回落，环比增速为 - 0.12%，明显低于2023年和2024年同期水平 [28] - 12月可选消费增速稍有企稳，必需品和餐饮服务消费增速继续下降 [28] 债市观点 利率债 - 2025年8月至今国债收益率走势分化，短端波动不大且稳中略降，长端尤其是30年期收益率上升，国债收益率曲线走陡 [4][34] - 资金面宽松，基本面走势分化，投资者对债市应渐趋乐观，预计2026年10Y国债收益率波动中枢为1.75% [4][34] 可转债 - 2026年开年以来（截至1月16日），中证转债涨跌幅为 + 5.6%，中证全指数涨跌幅为 + 5.5%，转债市场走势与权益市场基本同步 [4][34] - 权益市场上涨预期强、转债市场需求强于供给格局难改，长期看转债是相对优质资产，需在结构上多做文章 [4][34]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 尚太转债于2026年1月16日开始网上申购 总发行规模17.34亿元 扣除发行费用后用于年产20万吨锂电池负极材料一体化项目；当前债底估值97.64元 YTM为1.86% 转换平价102.6元 平价溢价率 -2.58% 转债条款中规中矩 总股本稀释率7.28%；原股东优先配售比例71.71% 网上中签率0.0051678926%；尚太科技是新兴锂离子电池负极材料企业 2020 - 2024年营收复合增速66.41% 归母净利润复合增速53.11% 营收主要源于负极材料业务 销售净利率和毛利率维稳 [3][15][17] 根据相关目录分别进行总结 转债基本信息 - 尚太转债发行认购时间从2026年1月14日（T - 2）至1月22日（T + 4） 涵盖刊登公告、网上路演、优先配售、网上申购、摇号抽签、缴款等环节 [10] - 尚太转债代码127112.SZ 正股代码001301.SZ 发行规模17.34亿元 存续期6年 主体评级/债项评级AA+/AA+ 转股价84.71元 转股期从2026年7月22日至2032年1月15日 票面利率为0.2%、0.4%、0.6%、1.5%、1.8%、2.0% 向下修正条款为存续期15/30 85% 赎回条款分到期赎回和提前赎回 回售条款分有条件回售和附加回售 [11] - 募集资金拟投入年产20万吨锂电池负极材料一体化项目 总投资399355.80万元 拟投入募集资金173400.00万元 [12] - 债性指标中纯债价值97.64元 纯债溢价率2.41% 纯债到期收益率YTM为1.86%；股性指标中转换平价102.64元 平价溢价率 -2.58% [12] 投资申购建议 - 尚太转债上市发行价格每张100元 发行17.34亿元 共计1734万张 原股东优先配售日及网上发行日期为2026年1月16日 [15] - 原股东优先配售比例71.71% 网上向社会公众投资者发行比例28.29% 网上中签率0.0051678926% [15] 正股基本面分析 财务数据分析 - 尚太科技是新兴锂离子电池负极材料企业 2017年转型后快速发展 2020 - 2024年营收复合增速66.41% 2024年营收52.29亿元 同比增19.10%；归母净利润2020 - 2024年复合增速53.11% 2024年为8.38亿元 同比增15.97%；2025年前三季度营收和归母净利润分别为55.06亿元、7.11亿元 [16][17] - 尚太科技营业收入主要源于负极材料业务 2022 - 2024年负极材料销售收入占比分别为90.51%、89.61%、93.42% 其他主营业务规模占比稳中有降 [22] - 2020 - 2024年公司销售净利率分别为22.37%、23.26%、26.97%、16.46%、16.03% 销售毛利率分别为36.47%、37.20%、41.65%、27.74%、25.72% 均高于同行业平均；销售费用占比低 2024年因业绩提升等因素金额和占比提升 [23] 公司亮点 - 尚太科技是业内产能规模领先的全工序一体化负极材料生产企业 拥有三个生产基地 构建全量产品线和产品矩阵 是锂离子电池人造石墨负极材料细分领域龙头之一 [31] - 公司客户体系优质 最近三年营业收入复合增长率优于同行业可比上市公司平均水平 具有竞争优势 [31]

报告行业投资评级 无 报告的核心观点 - 2026年央行货币政策或保持结构性发力特征，推出“降利率、扩额度、拓范围”措施，优先选择结构性工具可定向支持特定领域、预留总量工具操作空间 [2] - 银行“稳定器”作用持续生效，券商等交易盘行为有新特征，大型银行净买入5 - 10年国债，超长期国债缺乏支撑，券商交易盘博弈有偏好 [2] - 2026年一季度债市，流动性宽裕支撑短期资产，短利率优势延续，长端利率交易逻辑深化，10年国债或优于30年国债，超长债企稳受供需和股债跷跷板影响 [2] 根据相关目录分别进行总结 重要事项 - 1月6M期买断式逆回购净投放3000亿元，存续规模达6.80万亿元，3M期2.80万亿元，6M期4.00万亿元 [5] - 1月15日央行下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点，完善并加大支持力度，还推出多项措施助力经济转型优化 [8] 货币市场 公开市场操作及资金利率走势 - 1月12 - 16日，央行7天逆回购投放9515亿元，到期1387亿元，净投放8128亿元，1月19 - 23日预计基础货币到期回笼11015亿元 [11] - 1月中旬资金面先紧后松，DR001维持在1.3% - 1.4%，各资金利率较1月9日收盘有变化，利率中枢较上周也有变化 [13][14] 存单利率走势及回购成交情况 - 一级发行：上周同业存单发行5535.80亿元，到期8084.60亿元，净融资 - 2548.80亿元，城商行发行规模最大，净融资653.60亿元 [17][23] - 发行利率：上周同业存单发行利率较前一周有提高，不同类型银行3月期和1年期平均发行利率变化不同 [25] - 二级市场：上半周存单利率上行，后因6月期买断式逆回购放量，收益率整体下行，各期限AAA级同业存单收益率有变化 [28] 债券市场 一级市场 - 2026年初国债发行节奏提升，截至1月16日，国债累计净融资约0.20万亿元，地方债约0.19万亿元，主要是贴现和短期国债发行增加 [31] - 上周利率债供给规模环比下降，国债、地方债、政金债发行和净融资情况不同，特殊再融资债已发行0.05万亿元 [38][41] 二级市场 - 10年期以内国债表现优异，大型银行买入和央行投放支撑；超长端30年国债收益率上行，交易盘卖出未使超长债企稳 [31][44] - 国债活跃券与次活跃券利差为正，可关注10年国债换券行情，10 - 1年和30 - 1年国债期限利差走扩，长期及超长期国地利差收窄 [51][58][62] 机构行为跟踪 - 上周杠杆交易规模回升，平均值约8.62万亿元，大行、中小行、保险、券商、基金等机构在国债、政金债、地方债买卖有不同表现 [65][68] - 11月机构杠杆率非季节性环比下降，银行、券商和其他机构杠杆率降低 [66] - 主要交易盘加仓成本有差异，券商周三补仓7 - 10Y国债博弈宽松预期，配置盘投资地方债收益相对更高 [76][82] 高频数据跟踪 - 上周螺纹钢、阴极铜期货结算价等上涨，线材、水泥等价格下跌，CCFI指数上涨，BDI指数下跌 [87] - 食品价格方面，猪肉批发价上涨，蔬菜批发价下跌，原油期货结算价格上涨，美元兑人民币中间价7.01 [87] 后市展望 - 2026年一季度债市，流动性支撑短期资产，短利率优势延续，长端利率交易逻辑深化，10年国债或优于30年国债 [89] - 投资策略：超长债有赔率空间可建仓博弈反弹，初期持仓中短期国债及政金债，关注二永债机会，后可适度拉长组合久期 [90][91]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 上周债市修复 信用利差平稳 二永利差收窄 股债跷跷板效应弱化 债市情绪好转 [2][14] - 央行发布会虽降准预期落空 但传递积极信号 降准降息或在3月两会前后落地 [3][21] - 资金面受外生扰动与央行投放错位影响先紧后松 未来央行大概率仍会呵护流动性 [4][45] - 12月金融数据好于预期 但后续社融与M2增速存在回落压力 [5][52] - 利率逼近前低或面临扰动 但当前是利率顶部信号 对债市无需过度悲观 [8][74] 根据相关目录分别总结 1月降准落空 但央行发布会在政策与购债空间上仍传递了积极信号 - 央行强调降准降息仍有空间 当前汇率稳定 外部不构成强约束 银行净息差企稳 为降息创造条件 1月LPR先行调降概率不大 降准降息或在3月两会前后落地 [3][18][21] - 央行表示2025年社融与M2增速较好满足实体经济需求 对其高于目标副作用担忧减弱 2026年增速有回落压力 央行或宽松流动性呵护信贷 [4][24] - 央行阐述国债买卖意义 其与买断式回购有可替代性 且利于加强货币与财政协同 后续可能增加购债规模、拉长购债期限 [4][27] 投放漏出错位带来波动 降准落空无碍资金宽松 - 12月政府存款降幅低致超储率仅1.6% 但非银流动性充裕使资金面维持宽松 [32] - 1月首周OMO净回笼叠加政府债净缴款使超储率降至0.9% 外生因素扰动致DR001一度升至1.4% 周四9000亿买断式回购落地后资金转松 [38] - 未来一个月税期、政府债缴款和取现需求扰动或增大 但央行表态将维持流动性充裕 预计1月DR001中枢在1.3%-1.35% [44][45][49] 12月金融数据好于预期 但后续社融与M2增速或仍将持续回落 - 12月新增信贷9100亿好于预期 企业信贷改善 居民信贷偏弱 显示居民仍在修复资产负债表 [52] - 12月新增社融2.21万亿 存量同比降至8.3%好于预期 但后续受Q1信贷高基数和政府债净供给增速放缓影响 增速回落压力仍存 [5][58] - 12月M2增速升至8.5%超预期 主要因银行结售汇顺差达1000亿美元等因素 M1增速从4.9%降至3.8% 存款活化速度或放缓 [7][59] 利率逼近前低可能面临扰动 但震荡修复的趋势仍有望持续 - 上周修复后 除超长外各期限国债收益率低于2025年末 政金债利率差异不大 利率逼近前低或面临扰动 [8][74] - 交易盘持续净卖出 银行保险配置意愿强劲 是利率顶部信号 若资金面宽松、政府债供给冲击小 10年国债或突破1.83% [8][74] - 建议维持一定杠杆 持有3 - 5年政金债与二永债 尝试参与10年期政金债交易机会 [8]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 高频经济数据关注点为生产端热度分化，焦炉、高炉、PTA开工率下降，沥青、PX、轮胎开工率上行；商品房成交面积持续回落，土地供应面积小幅增加；物价走势分化，原油、锌、螺纹钢价格小幅上涨，铜价冲高回落，农产品整体价格持续下行，但猪肉、鸡蛋、蔬菜、水果价格均上涨 [3][32] - 短期重点关注财政与货币协同政策落地情况 [3][32] 根据相关目录分别进行总结 生产 - 钢铁方面，1月16日当周，国内独立焦化厂（230家样本）焦炉产能利用率为71.47%，较前一周下降0.14pct；钢厂高炉（247家样本）开工率为78.84%，较前一周下降0.47pct；全国建材钢厂螺纹钢产量190.3万吨，较前一周下降0.74万吨；库存142.66万吨，较前一周下降5.27万吨 [9] - 石油沥青方面，1月14日当周，国内石油沥青装置开工率为27.2%，较前一周升高1.8pct [9] - 化工方面，1月15日，国内化工PX开工率为91.95%，较前一周升高1.25pct；PTA开工率为76.76%，较前一周下降0.65pct [9] - 汽车轮胎方面，1月15日当周，汽车全钢胎开工率为62.93%，较前一周升高4.91pct；汽车半钢胎开工率为73.44%，较前一周升高7.55pct [10] 需求 - 房地产方面，1月11日当周，30大中城市商品房成交119.21万平方米，较前一周减少107.21万平方米；10大城市商品房存销比（面积）81.86，较前一周升高12.96；100大中城市供应土地占地面积为1377.34万平方米，较前一周增加39.32万平方米；100大中城市住宅类用地成交溢价率为0.94%，较前一周升高0.62pct [13] - 电影票房方面，1月11日当周，全国电影票房总收入36200万元，较前一周下降71100万元 [13] - 汽车方面，1月11日当周，全国乘用车厂家日均零售销量29818辆，较前一周减少92810辆；全国乘用车厂家日均批发销量34645辆，较前一周减少175237辆 [17] - 海运运价方面，1月16日当周，上海出口集装箱运价指数（SCFI）录得1574.12点，较前一周下降73.27点；中国出口集装箱运价指数（CCFI）录得1209.85点，较前一周升高14.96点；1月16日，波罗的海干散货指数（BDI）录得1567点，较前一周下降121点，周涨幅为 -7.17% [20] 物价 - 能源方面，1月16日，布伦特原油期货（连续合约）结算价收于64.13美元/桶，较前一周上涨0.79美元/桶，周变动幅度为1.25% [22] - 焦煤方面，1月16日，焦煤期货（活跃合约）结算价收于1184元/吨，较前一周下降4元/吨，周变动幅度为 -0.34% [22] - 金属方面，1月16日，LME铜期货（活跃合约）收盘价为12803美元/吨，较前一周下降195美元/吨，周变动幅度为 -1.5%；LME铝期货（活跃合约）收盘价为3134美元/吨，较前一周下降2美元/吨，周变动幅度为 -0.06%；LME锌期货（活跃合约）收盘价为3209美元/吨，较前一周上涨55.5美元/吨，周变动幅度为1.76%；国内螺纹钢期货（活跃合约）结算价为3173元/吨，较前一周上涨27元/吨，周变动幅度为0.86% [22] - 农产品方面，1月16日，农业农村部发布的农产品批发价格200指数录得128.24，较一周前下降0.47，周变动幅度为 -0.37%；主要农产品中，猪肉平均批发价为18.07元/公斤，较一周前升高0.1元/公斤，周变动幅度为0.56%；鸡蛋平均批发价为7.8元/公斤，较一周前升高0.25元/公斤，周变动幅度为3.31%；28种重点监测蔬菜平均批发价为5.54元/公斤，较一周前升高0.01元/公斤，周变动幅度为0.18%；7种重点监测水果平均批发价为8.02元/公斤，较一周前升高0.15元/公斤，周变动幅度为1.91% [25] 物流 - 地铁客运量方面，1月16日，北京地铁客运量七天移动均值为990.37万人次，较前一周减少48.47万人次，周变动幅度为 -4.67%；上海地铁客运量七天移动均值为1028.71万人次，较前一周减少28.71万人次，周变动幅度为 -2.72% [28] - 执行航班量方面，1月17日，国内（不含港澳台）执行航班量近七天移动均值为12795.57架次，较前一周增加405.29架次，周变动幅度为3.27%；国内（港澳台）执行航班量近七天移动均值为360.43架次，较前一周增加1.14架次，周变动幅度为0.32%；国际执行航班量近七天移动均值为1801.86架次，较前一周减少18.86架次，周变动幅度为 -1.04% [30] - 城市交通方面，1月17日，一线城市高峰拥堵指数近七天移动均值为1.67，较前一周减少0.03，周变动幅度为 -1.94% [30] 总结 - 高频经济数据关注点为生产端热度分化，焦炉、高炉、PTA开工率下降，沥青、PX、轮胎开工率上行；商品房成交面积持续回落，土地供应面积小幅增加；物价走势分化，原油、锌、螺纹钢价格小幅上涨，铜价冲高回落，农产品整体价格持续下行，但猪肉、鸡蛋、蔬菜、水果价格均上涨 [32] - 短期重点关注财政与货币协同政策落地情况 [32]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 12月上清所、中债登合计债券托管量环比少增，债市整体杠杆率上升，10年国债目标区间2 - 3%，中枢或为2.5% [2][6][7] 根据相关目录分别进行总结 整体情况 - 12月上清所、中债登合计债券托管量178.55万亿元，月净增3025.71亿元，环比增量回落；上清所债券托管量49.88万亿元，月净减2045.04亿元；中债登债券托管量128.67万亿元，月净增5070.75亿元，环比增量均有所回落 [2][3] 券种情况 - 整体来看利率债贡献当月主要增量，利率债托管量123.15万亿元，月净增6958.65亿元；信用债托管量33.88万亿元，月净增1540.92亿元；同业存单托管量19.69万亿元，月净增 - 6223.78亿元；上清所信用债月净增3608.20亿元，公司信用类债券月净增634.70亿元，利率债环比减少85.00亿元，同业存单环比减少6223.78亿元；中债登地方政府债月净增3498.48亿元，利率债月净增7043.65亿元，信用债月净增 - 1972.89亿元 [4] 机构情况 - 整体来看商业银行为增持债券主力，商业银行托管量94.40万亿元，月净增2562.62亿元；证券托管量3.15万亿元，月净增 - 23.15亿元；广义基金托管量48.86万亿元，月净增 - 992.41亿元；境外机构托管量3.46万亿元，月净增 - 1508.68亿元；上清所政策性银行、保险增持债券，月净增1161.10亿元、86.86亿元，存款类金融机构、证券、广义基金和境外机构月净增为负；中债登商业银行为增持债券主力，月净增3725.19亿元，信用社、广义基金和境外机构托管量月净增为负 [5] 杠杆情况 - 12月债市整体杠杆率为107.14%，环比上升；分机构看，商业银行、非银机构杠杆率上升，券商杠杆率下降，商业银行杠杆率为104.61%，环比提升0.19pct，非银机构杠杆率为110.17%，环比提升0.94pct，券商杠杆率为140.07%，环比下降0.92pct [6] 债市观点 - 基本面经济修复不及预期证伪，2026年初或宽信用、宽财政加速周期回升；宽货币若有宽货币政策则是减配机会；通胀回升，关注PPI环比能否持续为正；若通胀环比持续回升资金收紧，短端债券收益率上行；地产不作为稳增长手段，是滞后指标，或在各项经济指标回升及股市上涨后滞后性见底；10年国债目标区间2 - 3%，中枢或为2.5% [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 化债进程过半，城投债信用利差整体收窄但结构性分化显现，区域利差和期限利差分化明显，弱资质区域尾部风险缓释但差距犹存，市场对低评级城投债长期担忧渐起 [1][10] - 剩余期限在 2 年以内的城投债安全边际相对较强，可结合收益诉求下沉挖掘；拉久期需选造血能力强的 3 - 5Y 中高等级城投债，负债端稳定的保险机构可关注 5Y 以上高等级城投债票息配置价值 [2] 根据相关目录分别进行总结 一、化债进程过半，城投利差呈现哪些特征 - 区域利差分化：化债政策初期区域利差快速下行，25 年下半年以来区域利差降至 150bp 以内，但强弱区域绝对利差分化明显，经济财政实力强的地区信用利差低，弱资质省份利差仍高，后续市场关注点将转向区域经济韧性和平台自身造血能力 [11][15] - 期限利差分化：市场对城投债期限利差定价中枢上移，低评级期限利差走阔幅度更高，江苏省低评级城投债 3 - 5Y 和 1 - 2Y 利差差值走高，市场对弱资质城投债流动性补偿要求高 [17][21] 二、信用债收益率全览 - 上周信用债收益率以下行为主，金融债表现优于普信债，长久期品种优于短久期，信用债多优于同期限利率债 [23] - 城投债除 1 年期 AAA 与 AA + 级券种收益率小幅上行，其余券种下行，7 年期 AAA 级券种表现最优；产业债各评级券种收益率下行幅度在 1 - 5bp 左右；金融债中银行二永债表现最好，各期限保险次级债收益率全线下行，优于券商次级债 [23] 三、一级市场 - 发行量：上周信用债发行规模环比增加、同比减少，净融资规模环比与同比均减少，城投债、产业债净融资规模环比减少，金融债净融资规模环比增加 [31] - 发行期限：信用债平均发行期限环比下降，产业债、城投债和金融债分别环比下降 0.57 年、0.2 年和 0.46 年 [40] - 发行成本：信用债平均发行利率下降，产业债、城投债和金融债平均发行利率环比分别下降 0.6bp、1.1bp 和 1.8bp [42] - 取消发行情况：上周信用债取消发行数量与规模环比均上升，共有 15 只债券取消发行，取消发行规模合计 83.08 亿元 [46] 四、二级市场 - 成交量：上周各品种信用债成交规模均回升，城投债和产业债成交规模上升幅度超 400 亿元，各品种信用债成交期限和隐含评级有不同变化 [51][52] - 成交流动性：上周信用债换手率均上升，各类型信用债不同期限换手率表现不一 [55] - 利差跟踪：上周城投债利差多收窄，各期限按平均收窄幅度排序为 1Y > 10Y > 7Y > 3Y；产业债 AAA 级利差多走阔，AA 级利差多收窄；银行二永债利差全线收窄；券商次级债和保险次级债利差多数收窄 [60][65][66] 五、周度热债一览 - 根据 qeubee 的债券流动性打分，选取了流动性评分前 20 的城投债、产业债和金融债供投资者参考 [70] 六、信用评级调整回顾 - 上周均无债项评级调高与债项评级调低债券 [75]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 年末理财产品规模季节性回落，存款利率下行使到期定存资金有再配置需求，新发产品仍偏保守，理财参与权益以固收+为主，权益牛市下不同类型产品收益分化，后续理财收益提升或沿稳固固收底仓、引入权益资产、强化风险管理路径推进 [3][4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 理财规模季节性回落，权益行情下新发产品仍偏保守 - 理财规模季节性回落，定存到期带来再配置窗口：2025年末理财产品总规模约33.2万亿元，较11月减少约0.8万亿元，同比增速也回落；2023年一季度新增定期存款约12.5万亿元，将于2026年一季度集中到期，再续存收益下降，资金有向非存款类理财再配置动力 [12][13] - 新发理财仍以纯固收与低权重固收+为主：近一月新发理财募集规模约5114亿元，中低风险R2产品募集规模约3989亿元，占比78.2%；固定收益类产品募集规模约5050亿元，占比98.74%；纯固收类产品募集规模约918亿元，占比17.96%，固收增强类募集规模约3504亿元，占比68.51% [16] 理财参与权益的特征：固收+为主，权益类为辅 - 存量产品：固收+与多资产组合是主要载体：理财参与股市以R3为核心的固收+与多资产组合为主，通过多种方式引入权益仓位，纯权益产品有限，原因包括客群特征、监管约束与渠道禀赋等 [18] - 增量产品：新发权益与固收+类产品的方向尝试：2025年至今累计新发权益类指数理财约80只，募集规模整体偏小，偏固收属性的转债指数产品更容易获得认购，部分理财公司通过委托基金公司运作权益类产品 [20] 权益牛市下的理财收益率表现 - 理财近期整体表现以偏股混合类别占优：近一周固定收益类产品收益中枢稳定，混合类收益弹性提升且内部差异明显，偏股混合类产品平均收益率达0.93%；年初以来权益类理财产品年化收益率均值高达97.3%，拉开与其他类理财差距 [22][23][24] - 绩优固收+理财深度参与权益投资：部分绩优固收+理财在不提升风险等级前提下，今年以来区间收益率达10% - 15%，通过配置权益ETF、行业主题基金和可转债基金增厚收益 [26] 后续理财产品提升收益的可行路径 - 客群基础决定采取渐进式配置策略：理财产品适合承接低风险资金，采取“渐进式、可解释”配置策略，轻度容纳低波动权益板块持仓或指数化投资产品 [29] - 政策环境提供新工具选择：2025年允许银行理财参与上市公司定增，为理财参与权益市场提供新工具，有助于改善收益表现 [29] - 费率与销售端约束仍存在：理财降费缩小与公募基金名义费率差距，但销售效果受渠道、客户风险等级匹配等限制，销售端对含权理财推荐仍偏谨慎 [30] - 理财与基金优劣势并存：理财在权益类产品销售有流程限制，投研资源与经验不足，但在投资品种、风险管理等方面有优势，后续收益提升或沿“稳固固收底仓+结构性权益参与+精细化风险管理”路径推进 [31]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2021年以来我国城市更新领域投资规模超16万亿元，形成多元融资模式 随着城镇化推进，尤其是“新市民”市民化，将释放大量投资空间 测算显示我国城市更新投资空间超60万亿元，“十五五”超35万亿元 未来城市更新投融资将呈现投资重点差异化、融资机制多元化、项目运营精细化的发展方向 [10] 各目录总结 当前我国城市更新领域投融资情况 - 城市更新近四年投资超16万亿元，老旧小区改造为最主要抓手：2021 - 2024年我国共实施21.4万个城市更新项目，撬动投资额16.6万亿元 老旧小区改造是主要抓手，“十四五”期间累计改造24万多个，惠及4000多万户、1.1亿人 城中村改造“十四五”时期实施2387个项目，建设筹集安置住房230多万套 基础设施改造在交通、管网等关键领域取得积极成效 [11][13][16] - 城市更新中财政资金发挥主要作用，金融机构、社会资本多元参与：融资来源以财政预算内投资、政府债券资金为主，金融机构贷款尤其是政策性银行贷款起重要支持作用，还通过REITS、城市更新产业基金等吸收社会资本 财政资金是最主要来源，如“十四五”以来安排中央补助资金支持老旧小区、城中村等改造 金融机构贷款以政策性银行贷款为主，商业银行支持力度有限 城市更新REITS和产业基金逐步兴起，全国已有28个城市设立城市更新基金，总规模4550亿元 [18][20][23] 我国城市更新重点领域未来投资空间测算 - 城中村改造：潜在投资空间超50万亿，“十五五”期间投资空间超20万亿：2024年11月以来改造范围由不足40个城市扩围至近300个地级及以上城市 以2024年31省内城市、镇全部自建房为标的测算，改造投资规模约53万亿元 按15年、20年完成进度计算，“十五五”期间投资规模分别为26.5万亿元、21.6万亿元 [5][30][33] - 城镇老旧小区改造：“十五五”期间或逐步扩围至2010年底前建成小区，总投资空间为4.3 - 10万亿：“十四五”期间已改造24万多个，后续仍将继续 若将“十五五”改造范围放宽到2010年底前建成的全部老旧小区，投资规模为4.3 - 10万亿元 假设完成2000 - 2005年间全部小区改造和50%的2005 - 2010年间小区改造，投资规模为3 - 6.7万亿元 [6][39][42] 对城市更新投融资的后续展望 - 投资重点差异化：横向“东部提质、中西部扩优”，纵向“省统筹、市传导、县落地”：城镇化进入新阶段，城市更新转向差异化、精细化推进 东部注重“存量提质”，中西部“存量优化”与“增量拓展”并重 省级重统筹，市级强传导，区县抓落地 [7][46] - 融资机制多元化：政策支持下继续深挖传统融资渠道，拓展新型融资工具与模式：政策重视构建多元化融资体系，通过“激活传统渠道 + 创新工具模式”打造资金保障格局 挖掘传统融资空间，创新融资工具和模式 [7][47] - 项目运营精细化：强化“投 - 建 - 营”全周期管理，精细化运营提高综合投资回报：部分项目存在重建设、轻运营等问题，需强化全周期运营 运营模式从“重开发”向“重运营”转变，拓展收益来源，运用“肥瘦搭配”策略平衡回报 [8][49]