核心观点 - 报告认为A股市场正沿着自身路径前进，尽管面临美伊冲突等地缘政治事件，但表现出相对韧性，这反映了市场对国别相对力量变迁的定价能力增强[1][4] - 市场正处于“牛市两段论”的演绎中，即从“结构牛”向“全面牛”过渡，当前处于结构牛到区间震荡的过渡期，区间震荡阶段将为全面牛蓄力[1][4] - 当前市场总体静态估值处于历史高位，提估值行情阻力增加，通信、电子、电力设备、国防军工、计算机和基础化工等板块的静态估值也处于历史高位[1][5] - 市场蓄力阶段的结构特征并非高切低或风格切换，而是主线板块的耗散，有弹性的投资机会主要来自主线资产延伸和宏观叙事的拓展[1][6] 市场韧性分析 - 美伊冲突抑制了全球风险偏好，导致权益市场普遍调整，但A股相对有韧性[1][4] - A股本轮对地缘冲突的定价进步明显，能有效结合短中长期推演，反映国别相对力量变化和中国在复杂海外环境中的腾挪能力[1][4] - 中国不再是输入性通胀的被动接受者和地缘冲突的旁观者，有能力在地缘博弈下缓冲事件性冲击[1][4] - A股正在拥抱“竞争思维”，适应地缘冲突多发的环境，这是市场特征的重大优化，也是牛市基本盘的证明[1][4] 市场阶段与估值判断 - A股经典的牛市演绎模式是先有结构牛，再有全面牛，结构牛和全面牛之间通常有一个震荡休整阶段[5] - 当前市场处于“第一阶段上行”到“震荡区间”的过渡期，美伊冲突对A股而言更多是阶段转换的确认[1][5] - 全部A股总体的静态估值处于历史高位，通信、电子、电力设备、国防军工、计算机和基础化工的静态估值同样处于历史高位[1][5] - 挖掘新结构性机会的难度增加，市场总体存在向区间震荡过渡的诉求，区间震荡行情可能持续1-2季度[5] - 若产业趋势无明显利空，2026年中可能是牛市2.0启动节点；若遇到季度级别的产业趋势扰动，牛市2.0可能推迟到2026年第四季度启动[5] 蓄力阶段结构特征与投资方向 - 市场蓄力阶段不是高切低，也不是风格切换，更偏向于是主线板块的耗散，领涨板块和核心标的进入高位震荡区间[1][6] - 新机会挖掘空间下降，体量下降，但有弹性的投资机会仍主要来自于主线资产延伸和宏观叙事的拓展[1][6][7] - 一季报期之前，市场围绕“重现实”特征进行布局，重点关注3-4月涨价可能集中兑现的基础化工，以及英伟达GTC大会召开在即带来的算力链“新通胀环节”挖掘窗口，如CPO（光模块）[1][6] - **主线资产延伸方向**：继续挖掘AI产业链和周期Alpha新细分机会[7] - AI产业链沿着牛市1.0（AI硬件）到牛市2.0（AI应用）的核心产业线索挖掘[7] - 当前“重现实”特征至少持续到一季报期，重点在硬件端：光、PCB等通胀环节、燃机加速渗透全球供应链[7] - 后续向应用端靠拢，关注应用端卖铲人（云计算、端侧、机器人），国产AI链后发先至（国内大厂链），AI改造传统行业被视为未来投资机会[7] - 顺周期方面，涨价兑现靠前的基础化工是3-4月的重点方向[7] - **宏观叙事拓展方向**：关注国别相对力量变迁定价强化的可能性，由此带来的制造业重估可能是一个中期机会[7] 市场情绪与资金流向（基于图表数据） - **量化情绪指标**：截至2026年3月13日，全部A股按个数、流通市值、成交额计算的强势股占比分别为49%、49%、71%，多数处于“全面收缩”状态[12] - 部分板块呈现“继续扩散”状态，如电力设备（强势股占比按个数79%、按市值89%、按成交额93%）、银行（79%、31%、61%）、通信（47%、49%、64%）等[12] - **重点ETF跟踪**：数据显示，在2026年3月9日至13日期间，不同主题ETF表现分化[16] - 份额变化方面，嘉实中证国新央企现代能源ETF（562850.OF）份额增长148.8%，南方中证新能源ETF（516160.OF）份额增长7.9%[16] - 部分宽基指数ETF份额有所减少，如易方达创业板ETF（159915.OF）份额减少5.8%，华泰柏瑞沪深300ETF（510300.OF）份额减少1.4%[16] - 涨跌幅方面，富国中证电池主题ETF（561160.SH）近5个交易日上涨8.3%，国泰中证煤炭ETF（515220.OF）上涨6.6%；而南方中证申万有色金属ETF（512400.OF）下跌3.7%，华夏国证半导体芯片ETF（159995.OF）下跌3.0%[16]

核心观点 - 医疗器械行业的ESG发展正从合规要求转向核心竞争力构建，绿色材料应用与数智化转型是可持续发展的双引擎，医疗可及性则体现企业社会价值 [2] - 行业面临研发投入不足、绿色人才短缺等挑战，未来ESG将深度影响行业竞争格局，加强知识产权保护、培养绿色人才、提升创新能力是企业实现长期可持续发展的关键 [2][14] 医疗新观察 (医疗器械行业ESG发展) - **市场规模与格局**：全球医疗器械市场规模从2015年的3,710亿美元增长至2023年的5,825亿美元，年均复合增长率约6.37% [8]。同期中国市场规模从3,038亿元增长至10,358亿元，占全球份额约25%，为全球第二大市场 [8]。从收入构成看，医疗设备占46%，体外诊断占20%，低值耗材和高值耗材分别占17% [8]。但中国本土企业体量仍小，截至2024年底，全球市值超200亿美元的医疗器械企业共29家，中国仅1家 [8] - **绿色材料应用**：可降解生物基材料（如PLA、PHA）在骨科植入物、心血管支架等领域应用前景广阔 [9]。循环利用材料（如PETG、TPE、医用无纺布、硅胶、Tyvek、ePTFE）广泛应用，减少资源依赖和废弃物产生 [9] - **数智化转型**：数字孪生技术可优化生产，例如强生西安工厂实现单位产品能耗降低23%，材料损耗减少18%，远程运维使设备寿命延长40% [10]。人工智能医疗器械市场规模增长迅速，全球市场规模2023年为337亿美元，预计2030年将达674亿美元，年复合增长率10.4% [10]。中国AI医疗器械市场规模2022年为11.56亿元，预计2030年将达755.69亿元，年复合增长率39% [10]。中国创新医疗器械审批速度加快，2023年进入特别审批程序的产品数量创新高 [10] - **医疗可及性与社会责任**：医疗器械可及性依赖技术、审批效率及培训、资源调配 [11]。西门子医疗在2024财年于中低收入国家的患者接触点达9.74亿，并提供400万小时培训支持医护人员 [11]。西门子医疗在肯尼亚利用无人机为超1,100万人提供诊断服务，在印度每年帮助200万人获得诊断 [11]。国内企业如迈瑞医疗通过捐赠价值4,500万元器械、捐赠AED等方式投身公益 [11]。久心医疗截至2023年10月底在全国公共场所安置近万余台AED，成功挽救51位患者生命 [11] - **面临的挑战与未来方向**：国内企业研发投入平均不足5%，而德、美企业保持在8%-15%左右 [14]。超65%的医疗器械企业面临绿色人才短缺，绿色人才培养周期较传统人才延长40%-60% [14]。知识产权保护是核心指标，绿色专利强度每提高1个百分点，企业估值可能增加0.3%-0.5% [14]。ESG未来将成为衡量企业综合价值的核心标准和构建竞争力的关键支撑 [14] 医药板块行情回顾 (3.9—3.13) - **二级行业表现**：在关注的6个申万二级行业中，本周录得正收益的为医疗器械（+0.60%）和生物制品（+0.06%），表现靠后的为化学制药（-0.48%）和医疗服务（-1.03%） [15] - **二级行业估值**：本周估值（PE-TTM）前两位为生物制品（83.98倍）、化学制药（73.14倍），后两位为中药Ⅱ（30.59倍）、医药商业（20.81倍） [15] - **三级行业表现**：涨跌幅排名前三为医疗耗材（+4.10%）、原料药（+1.32%）、疫苗（+1.29%） [18] - **三级行业估值**：估值排名前三为疫苗（1,399.01倍）、体外诊断（86.08倍）、其他生物制品（80.33倍） [18] 医疗产业热点跟踪 - **中国发布少数民族个体化用药专家共识**：2026年3月10日，《中国多民族人群精准用药研究价值与策略专家共识》发布，旨在解决因民族基因、环境差异导致的用药差异问题，改善“用药无据可用”的困境 [22][26]。未来将推动开发针对特定民族的剂量调整公式、基因检测清单等实用工具 [26] - **广西“十四五”医保改革成效**：参保率稳定在97%以上 [27]。2021至2025年，全区基本医保基金总收入4,213.93亿元，总支出3,861.24亿元，统筹基金累计结余963.58亿元 [27]。职工和居民住院政策内报销比例分别达86%和72% [28]。医疗救助资金累计支出176.67亿元，惠及4,313.28万人次 [28]。长期护理保险参保423.4万人 [28]。药品和耗材集采累计落地900个药品和94类耗材，平均降幅超50% [31]。中国—东盟区域医药交易平台交易额已突破1,000万元 [31]。全区建成五级医保经办体系，医保码激活人数超3,500万 [32]。跨省异地就医直接结算率超85% [32] - **全国医保影像云建设推进**：为解决检查重复等问题，国家医保局推进医保影像云建设 [33]。截至2026年3月12日，全国31个省份及新疆兵团均已实现省内至少一地医保影像索引上传，累计上传影像索引达3.49亿条，为跨省秒调阅奠定基础 [33]

核心观点 - 中东局势导致欧洲能源价格上升与电价波动加剧，可能极大地刺激户用光伏配储需求，国内储能相关产品出海订单存在上升可能，储能赛道相关转债值得关注 [1][10] - 2026年增量资金入市进程将持续，中长期看好股票市场震荡向上，短期市场可能因海外风险扰动形成震荡，待利空定价充分消化后预计回归向上趋势 [3][14] - 随着转债市场机构投资者占比上升，股票市场预期对转债估值影响深化，当前投资者对股市中长期走势乐观，机构对权益资产配置需求旺盛，资金面稳定对转债估值形成支撑，转债估值中短期下跌空间不大 [3][14] 1.1 当前有哪些储能相关转债可关注 - **亿纬锂能/亿纬转债**：公司提供全产品解决方案及用户侧储能智慧运营服务，满足不同场景对储能电池高安全、长寿命、智能化等需求，是全球首家量产600Ah+储能电池的企业，可为国内外重点能源企业提供综合解决方案，根据25年半年报，公司正前瞻探索钠离子电池在储能领域的应用，已联合多家企业开展小批量试点 [1][10] - **清源股份/清源转债**：储能产品是公司发展战略的重点拓展方向，TNK系列户用储能系统是公司第一款单相户用储能产品，具备安装便捷、极致安全、高可靠、IP65防护等级等特点，适合室内外使用，系统内置智能EMS以提高太阳能发电自用电量，根据25年半年报，公司正在着手推出第二代单相户用储能系统，该系列产品在安装、安全性和性能上进行了创新升级，采用模块化和堆叠安装设计以降低度电成本 [1][11] - **科达利/科利转债**：公司产品主要包括新能源汽车动力电池、储能电池、消费类电池的精密结构件及汽车零部件，广泛应用于汽车、新能源汽车、动力电池、储能电站等多个领域，已与CATL、亿纬锂能、LG、松下、特斯拉等国内外领先客户建立长期稳定的战略合作关系 [2][12] - **艾迪精密/艾迪转债**：公司以12,000万元收购亿恩新动力科技（山东）有限公司100%股权，亿恩新动力是国内领先的电池系统集成商，主要从事电池制造、机械电气设备制造等业务，提供非道路工程机械电池系统及智能电网储能系统整体解决方案 [2][12] - **铭利达/铭利转债**：公司专业从事精密结构件及模具的设计、研发、生产及销售，产品广泛应用于光伏、储能、新能源汽车以及安防等领域，在各应用领域积累了丰富的优质客户资源，主要客户均为行业领先公司 [2][12] - **锦浪科技/锦浪转02**：公司立足于新能源行业，专注于光伏发电领域，已形成光伏逆变器和分布式光伏发电两大核心业务，主要从事组串式逆变器的研发、生产、销售和服务，主要产品为并网逆变器和储能逆变器 [2][13] 1.2 周度转债策略 - **市场表现**：本周各股票指数走势分化，中证转债指数跌幅为-1.10%，煤炭、电力设备、建筑装饰涨幅排名靠前，大部分平价区间转债价格中位数回落，从价格中位数对应历史分位数的角度，转债估值仍位于历史相对高位 [14] - **宏观与行业观点**：经济复苏仍将持续，化工、有色板块迎来需求端的改善，供需结构较好的细分行业后市表现可能较好 [3][14] - **转债赛道及标的建议**： - 海外算力需求升温，国内大模型迭代或驱动AI产业化加速；半导体国产替代打开电子行业中长期增长空间，科技成长方向建议关注瑞可、颀中、华医等转债 [3][15] - 高端制造领域有望维持高位，建议关注亚科、华辰、宇邦、泰瑞等转债 [3][15] - “反内卷”或驱动部分行业供需格局优化，建议关注友发、和邦等转债 [3][15] 2 市场跟踪 - **图表概览**：报告包含多张市场跟踪图表，包括宽基指数涨跌幅、行业指数涨跌幅、不同转股价值区间对应转债溢价率中位数（2017年至今）、不同转股价值区间对应转债价格中位数（2019年1月至今）、各平价区间转债价格中位数本周变动及对应历史分位数、本周转债估值变动分布、百元估值指数（2017年至今及年初至今）以及本周各策略指数回测结果 [17][19][21][22][23][25][26][28][29][31][32][33][35][37][38][39][41][44]

核心观点 - 保险公司增配权益资产可能放大其投资组合的波动风险，从防回撤与组合再平衡角度看，存在由短久期国债向长久期国债切换的内在动力 [1] - 展望下一阶段，即便不考虑潜在降准降息，10年期国债收益率向下或可触及1.75%，若宽货币操作落地或可进一步触及1.70%，同时可关注30年-10年国债利差压降机会 [1][7] 保险公司增配权益或放大组合波动风险 - 2024年一季度以来，保险公司持续增持股票，截至2025年末，股票投资规模合计3.73万亿元，占保险资金运用余额比重达10.07% [2][14] - 若考虑基金渠道，保险公司持有的证券投资基金规模由2024年一季度的1.65万亿元增长至2025年末的1.97万亿元，增速达19.33% [2][14] - 债券仍是保险资金运用的核心，财产险公司债券投资占比为40.63%，人身险公司债券投资占比达51.11% [2][15] - 股票资产占债券资产的相对比重已从低点回升，财产险公司和人身险公司该比重在2025年末分别达到23.11%和19.80% [2][15] - 股票与债券资产波动率差异显著，当前上证指数年化波动率约13%，而10年期国债期货波动率约2.3% [3][19] - 以2025年末保险公司股债投资规模构建的简单组合（20%股票，80%债券），整体年化波动率为4.43%，其中股票资产以20%的占比贡献了约58.7%的波动 [3][19] 股债组合面临再平衡可能 - 股债组合并非一成不变，报告构建了以科技/红利为权益端、长久期/短久期为债券端的四象限组合，不同时期有不同占优组合 [4][22] - 例如，2024年上半年，红利股与30年期国债并肩走强；2025年下半年，科技股与短久期国债组合相对占优 [4][24] - 随着权益投资占比提高，其对组合波动率的影响可能放大，当前上证指数在4200点附近横盘面临压力，叠加地缘政治不确定性，投资者或需提前对股债组合进行再平衡以应对潜在回撤 [5][25] - 从风险对冲角度看，10年期国债与权益行情呈现显著的股债跷跷板效应，投资者在防风险、再平衡过程中存在由短久期国债向长久期国债切换的内在动力 [6][25] 对债市行情或可保持中性乐观 - 近期因美伊以冲突导致国际油价走高，国内债市出现调整，但报告认为通胀对国内债市的影响短期相对可控，调整主因是3月9日原油价格大涨引发的恐慌情绪集中释放 [7][31] - 基于保险公司等大资金股债配置再平衡的调仓需要，对债市行情可保持中性乐观 [7][31] 债市周度观察（2026年3月9日至13日） - 过去一周，10年期国债收益率冲高后高位震荡，3月9日因原油价格暴涨和通胀数据超预期，债市出现较大调整 [13] - 截至3月13日收盘，10年期国债活跃券收报1.8225%，30年期国债活跃券收报2.2925% [13]

核心观点 - 报告维持“牛市两段论”的中期推演，认为当前A股处于“结构牛”向“全面牛”过渡的“震荡休整期”，此阶段以季度为单位，是为“牛市2.0”蓄力的阶段 [2][7][9] - 坚定看好“牛市2.0”，新一轮上涨可能于2026年下半年启动并延伸至2027年上半年，这将是基本面非线性变化与增量资金加速流入共振的行情 [2][9] - 当前行情的核心主线是“时代的两类通胀资产”：新经济通胀与战略资源通胀，其景气外溢构成投资主要来源 [2][3] 一、宏观环境与市场韧性 - 在美伊冲突等地缘事件中，A股展现出韧性，中国不再是输入性通胀的被动接受者，A股正在适应地缘冲突多发、中国需主动作为的环境 [2][3] - A股基于中长期“竞争格局”的定价正在进行时，这构成了其韧性的基础 [2][3] 二、核心投资主线：两类通胀资产 - 核心主线是“时代的两类通胀资产”：新经济通胀与战略资源通胀 [2][3] - **新经济通胀**：新经济资本开支上行，是稀缺的需求侧扩张，技术路线不断优化，有“通胀逻辑”的细分领域此起彼伏，贡献高弹性投资机会 [2][3] - **战略资源通胀**：大国博弈下，战略资源安全可控是刚需，矿产开采成本增加、新经济贡献需求增量、弱美元及安全可控共同构成资源品重估逻辑 [2][4] - 两类通胀向传统经济的外溢与融合（如玻纤、光缆、内燃机等）是挖掘景气细分的重要方向 [2][4] - 制造业同样是关键，其重估线索在于国别相对力量变化显性化，具备全球竞争力的制造业龙头是重点 [2][4] 三、资本市场功能与市场阶段定位 - 当前中国经济各部门处于资产配置迁移期，需要资本市场支持居民资产多元化、资源向战略方向倾斜、盘活存量及政府资产保值增值 [2][5] - 市场高波动会抑制配置迁移，因此“慢牛”可能是“牛市基本盘”与“行稳致远政策持续发力”的结果 [2][5] - A股行情演绎符合“牛市两段论”：先有结构牛，再有全面牛，中间有震荡休整阶段 [2][7] - 当前A股处于结构牛高位区域，已基本完成向区间震荡的过渡，通信、电子、电力设备、国防军工、计算机和基础化工的静态估值处于历史高位 [7] - 震荡休整阶段时间以季度为单位，调整幅度可能有限 [2][7][8] 四、盈利预测与牛市2.0信心 - **2026年盈利预测**：在中性假设下（PPI同比于2026年下半年转正），2026年全A两非归母净利润同比增速预测为12.9%，且逐季上行，26Q1-Q4累积同比分别为5.6%、8.5%、9.9%、12.9% [2][8] - 在乐观情形下（PPI同比于2026年上半年转正），2026年全A两非归母净利润同比增速预测可提升至16.6% [2][8] - 2026年总体业绩增速好于2025年是大概率事件，季度节奏前低后高 [2][8] - 牛市增量资金先由配置类资金、固收+、ETF和量化流入，随后居民资产配置迁移将跟进，赚钱效应累积已处于临界值 [9] 五、蓄力阶段结构特征与未来关注方向 - “牛市2.0蓄力阶段”并非高低切换或风格切换，而是主线板块的耗散，领涨板块进入高位震荡，新机会挖掘空间和体量下降 [2][11] - 有弹性的投资机会主要来自主线资产延伸与宏观叙事拓展 [2][11] - **当下关注方向**： 1. **主线资产延伸**：继续挖掘AI产业链（硬件端如光、PCB等通胀环节）和周期Alpha新细分机会，部分机会可能延伸到牛市2.0 [2][11][12] 2. **宏观叙事拓展**：关注国别相对力量变迁定价强化的可能性，这可能带来更普遍的制造业重估 [2][11][12] - **中期结构主线**：景气科技（海外算力链、AI应用、机器人、半导体、商业航天、储能等）与周期Alpha（有色金属、基础化工及延伸的出口/出海链）一脉相承，全面牛确立时非银金融重估不会缺席 [12]

报告核心观点 - 国信金工开发的四大主动量化策略以战胜主动股基中位数为目标，而非传统宽基指数，其策略理念独特[12] - 截至2026年3月13日，四大主动量化组合在本年（2026.1.5-2026.3.13）均取得了显著的超额收益，并在全部3721只主动股基中排名均位于前1/4，其中成长稳健组合表现最佳，排名位于前6.21%[1][15] - 报告旨在对“优秀基金业绩增强组合”、“超预期精选组合”、“券商金股业绩增强组合”和“成长稳健组合”这四大策略的近期及历史业绩表现进行跟踪和展示[12] 组合近期表现一览 (截至2026年3月13日) - **整体市场表现**：本周（2026.3.9-3.13）市场调整，股票收益中位数为-1.27%，仅35%的股票上涨；主动股基收益中位数为-0.83%，仅28%的基金上涨[2]。本年（2026.1.5-3.13）市场整体上涨，股票收益中位数为3.94%，62%的股票上涨；主动股基收益中位数为4.46%，76%的基金上涨[2] - **优秀基金业绩增强组合**：本周绝对收益-0.16%，相对偏股混合型基金指数超额收益0.77%；本年绝对收益9.06%，超额收益4.53%，在主动股基中排名第865位（前23.25%）[1][15] - **超预期精选组合**：本周绝对收益-0.17%，相对基准超额收益0.75%；本年绝对收益11.91%，超额收益7.38%，在主动股基中排名第462位（前12.42%）[1][15] - **券商金股业绩增强组合**：本周绝对收益-1.18%，相对基准超额收益-0.26%；本年绝对收益11.08%，超额收益6.55%，在主动股基中排名第543位（前14.59%）[1][15] - **成长稳健组合**：本周绝对收益-1.06%，相对基准超额收益-0.14%；本年绝对收益15.54%，超额收益11.01%，在主动股基中排名第231位（前6.21%）[2][15] 各策略简介与历史绩效 - **优秀基金业绩增强组合** - **策略简介**：该策略转变传统对标宽基指数的思路，改为对标主动股基中位数。其方法是在借鉴经业绩分层优选出的优秀基金持仓基础上，采用组合优化方法控制与优选基金持仓在个股、行业及风格上的偏离，进行量化增强，以达到优中选优的目的[3][52][53] - **历史绩效**：在2012.1.4-2025.12.31的全样本区间内，组合（考虑仓位及交易费用）年化收益达21.40%，相较偏股混合型基金指数年化超额收益为9.85%，大部分年度业绩排名位于主动股基前30%[54][56] - **超预期精选组合** - **策略简介**：该策略以“研报标题超预期”与“分析师全线上调净利润”为条件筛选股票池，然后对池中股票进行基本面和技术面两个维度的精选，构建同时具备基本面支撑和技术面共振的超预期股票组合[4][58] - **历史绩效**：在2010.1.4-2025.12.31的全样本区间内，组合（考虑仓位及交易费用）年化收益达31.11%，相较偏股混合型基金指数年化超额收益为23.98%，自2010年以来每年业绩排名均位于主动股基前30%[59][62] - **券商金股业绩增强组合** - **策略简介**：该策略以券商金股股票池为选股空间和对标基准，采用组合优化的方式控制组合与该股票池在个股、风格上的偏离，旨在对券商金股进行优选，以获取稳定战胜公募基金中位数的表现[5][63] - **历史绩效**：在2018.1.2-2025.12.31的区间内，组合（考虑仓位及交易费用）年化收益为21.71%，相对偏股混合型基金指数年化超额收益为14.18%，在2018-2025年期间，每年业绩排名基本位于主动股基前30%[64][67] - **成长稳健组合** - **策略简介**：该策略采用“先时序、后截面”的二维评价体系，聚焦成长股。根据上市公司距离正式财报预约披露日的间隔天数对股票池分档，优先选择距离披露日较近的股票，并结合多因子打分精选个股，旨在捕捉财报发布前超额收益释放最强烈的阶段[6][68] - **历史绩效**：在2012.1.4-2025.12.31的全样本区间内，组合（考虑仓位及交易费用）年化收益达36.34%，相较偏股混合型基金指数年化超额收益为26.33%，自2012年以来各年度业绩排名基本位于主动股基前30%[69][72]

核心观点 - 报告核心观点为：本周（2026年3月9日至3月13日）债券市场呈现利率曲线陡峭化、信用利差整体略有提升的特征，其中城投债利差普遍上行，产业债利差窄幅波动，而商业银行二级资本债和永续债（合称“二永债”）则表现出短端强、长端弱的格局 [2][3] 利率与信用利差整体走势 - 利率曲线呈现长端偏弱、短端偏强的陡峭化特征：1年期和3年期国开债收益率分别下行2BP和1BP，10年期上行1BP，5年期和7年期持平 [3][10] - 信用债收益率表现分化：1年期各等级信用债收益率跟随利率下行2BP，但3年期及以上期限表现弱于利率债，其中5年期各等级收益率上行1-2BP，10年期AAA级收益率上行2BP [3][10] - 信用利差整体略有提升，高等级上行幅度更大：具体来看，3年期各等级信用利差走扩0-2BP，5年期走扩1-2BP，10年期AAA级利差走扩2BP [3][10] - 当前各期限信用利差处于历史较低分位数：例如，1年期AAA级信用利差为14BP，处于2015年以来的3.70%分位数；3年期AAA级利差为19BP，处于7.10%分位数 [11] 城投债市场 - 城投债信用利差多数上行1BP：外部评级AAA、AA+和AA级平台的信用利差总体均较上周上行1BP [4][15] - 区域表现分化：AAA级平台中，宁夏利差上行3BP，海南下行1BP；AA+级平台中，浙江、新疆上行2BP，北京、海南下行1-2BP；AA级平台中，福建、四川、上海上行2-3BP，河南、贵州下行1BP [4][15] - 分行政级别看，各级平台利差均上行：省级、地市级和区县级平台信用利差总体均上行1BP，其中省级平台的海南下行1BP，地市级平台的辽宁上行2BP [4][20] 产业债与地产债市场 - 产业债利差窄幅波动：央国企地产债利差走扩0-1BP，民企地产债利差持平 [4][26] - 混合所有制地产债利差显著回落：本周下行20BP，其中万科利差大幅下行240BP [4][26] - 其他重点产业债表现：AA+等级煤炭债利差下行1BP；AAA等级钢铁债利差走扩1BP；AA+等级化工债利差走扩1BP [4][26] - 个券方面：龙湖、美的置业利差持平；华发利差走扩11BP；保利走扩1BP；陕煤、晋能煤业利差持平；河钢利差走扩1BP [4][26] 商业银行二永债市场 - 二永债呈现“短端强、长端弱”特征：1年期各等级二级资本债收益率下行2-3BP，利差收窄1BP；而3年期及以上期限利差普遍走扩 [5][32] - 期限利差变化显著：3年期AA+及以上二级资本债利差走扩0-1BP，AA级二级资本债和各等级永续债利差走扩2BP；5年期各等级二级资本债利差等幅走阔4-5BP，永续债利差走扩4BP；10年期各等级二永债利差走扩6-7BP [5][32] - 当前二永债利差历史分位数随期限拉长而升高：例如，1年期AAA-二级资本债利差处于3%分位数，而10年期同类债券利差则处于45%分位数 [34] 永续债超额利差 - 产业永续债超额利差走扩：产业AAA级3年期永续债超额利差较上周走扩0.34BP至9.97BP，处于2015年以来的15.58%分位数；5年期产业永续债超额利差持平于13.2BP，处于32.80%分位数 [5][35] - 城投永续债超额利差收窄：城投AAA级3年期永续债超额利差收敛1.40BP至6.06BP，处于11.23%分位数；5年期城投永续债超额利差收敛0.90BP至10.08BP，处于14.97%分位数 [5][35]

核心观点 - 报告认为，中东地缘冲突已“达峰”，但扰动未完全停息，预计A股和H股后市将呈现区间波动、窄幅震荡的格局 [1][3] - 以季度视角看，报告依旧看好“系统性慢牛”机会 [1][3] - 配置上建议在市场企稳前保持战略定力，优化行业结构以做到“攻防兼备”，进攻端推荐“新旧能源”组合，防御端在银行、石油石化基础上新增农业、交运，同时关注部分中字头股票 [1][3] 本周行情概况 - **主要指数表现**：受中东地缘冲突及原油价格高位震荡影响，全球金融市场继续震荡。具体来看，上证综指下跌0.70%，上证50下跌1.20%，沪深300微涨0.19%；成长指数中，中证500下跌1.44%，中证1000下跌0.42%，国证2000下跌1.13%；双创指数分化，创业板指上涨2.51%，科创50下跌2.88%；北证50下跌2.15%；港股方面，恒生指数下跌1.13%，恒生科技指数上涨0.62% [9][11][44] - **板块观察**：申万一级行业10涨21跌，呈现“能源加红利反脆弱，风偏不彰影响普遍”特征。其中，电力设备上涨4.55%，煤炭上涨5.03%，公用事业上涨3.07%；红利风格较强的银行、农林牧渔、家电分别上涨1.39%、1.01%、0.52%；受风险偏好压制，军工、有色、传媒、机械设备分别下跌6.64%、3.69%、3.23%、2.44%，非银金融下跌1.93%，石油石化冲高回落，全周下跌4.33% [12][15][46] - **市场情绪**：沪深两市日均成交额2.48万亿元，较前一周的2.27万亿元明显放大 [17] - **资金流向**：截至3月13日，两市融资融券余额为2.65万亿元，较前一周的2.64万亿元略有增加；本周股票型ETF整体净流出175亿元，其中电力ETF净流入22.1亿元最多，周期ETF净流出17.2亿元最多 [20] - **量化指标**：主要市场指数估值处于中等偏上区域，创业板指数估值分位数较低；下跌能量模型显示市场主要指数下跌能量处于正常水平 [38][41] 本周行情归因 - **宏观事件**：全国政协十四届四次会议闭幕 [45] - **经济数据**：2026年1-2月，中国货物贸易进出口总值7.73万亿元，同比增长18.3%，其中出口4.62万亿元增长19.2%，进口3.11万亿元增长17.1%，贸易顺差15034.9亿元；2月份CPI同比上涨1.3%，环比上涨1.0%，为近两年来最高环比涨幅 [45] 下周行情展望 - **大势判断**：由于美方表态军事行动将结束，全球风险偏好有所回升，但伊朗态度强硬，冲突未止，地缘扰动仍在。综合判断，A股和H股后市可能区间波动、窄幅震荡 [3][47] - **指数节奏预判**：A股权重指数（如上证指数、沪深300）因前期调整充分，结构逐渐完善，或在3月中旬后逐步企稳；部分成长指数（如中证500、中证1000、国证2000）因技术顶背离及财报季业绩压力，可能需至4月底后企稳；恒生科技指数因前期跌速快，近期仍需震荡整固 [3][43][47] - **配置建议**： - **择时**：保持战略定力，控制整体弹性，优化行业结构 [1][3][48] - **行业**：进攻端继续推荐“新旧能源”组合，即以新能源（电新）、老能源（电力）为“进攻之矛”；继续持有相对低位的证券（截至3月12日，证券类ETF总份额1561.5亿份，较上周增加6.6亿份），攻防兼备；防御端在原有的银行、石油石化基础上，新增农业、交运，以增强组合的“反脆弱”性 [1][3][48] - **主题**：部分中字头股票值得关注，其中低位且有红利属性的标的可作为地缘冲突升级时的“压舱石”，而涉及基建、油运、船舶、港口等的标的则直接受益 [1][3][48]

核心观点 2026年年初经济开局表现并不算差，但基本面难言强劲，存在结构性亮点[2][44] 财政端有望继续发力，预计3月至二季度末利率债供给规模将超去年同期水平[68][73] 对于债券市场，短期利空因素积聚可能带动利率出现一波调整，但幅度预计有限，若十年期国债收益率调整至1.85%附近可择机布局，但对10年以上长端品种需保持谨慎[2][72] 近期观点回顾 - 2026年3月6日报告认为，债市逆风因素或增加，可能维持偏弱震荡格局，主要因春节后至二季度末降准降息概率不大、3月债券发行或加快、基本面改善可能好于预期以及两会前风险偏好提振[10] - 2026年2月15日报告指出，节前债市情绪或仍偏暖，但需关注十年期国债收益率1.80%关键阻力位，节后基本面修复、政策发力及政府债供给或再度成为逆风因素，对超长债资产建议谨慎参与[11] 春节以来基本面表现 消费表现分化 - **文旅出行与零售餐饮消费强劲**：2026年春节假期全国国内出游人数达5.96亿人次，国内出游总花费8034.83亿元，与2019年同期相比增长均在35%以上[12] 全国重点零售和餐饮企业日均销售额较2025年春节假期增长5.7%[13] 春运以来（截至3月11日）全社会跨区域人员流动量超90亿人次[2][16] - **电影及汽车消费表现一般**：2026年春节档放映场次达435.5万场，创历史新高，但电影票房收入57.52亿元，与2024、2025年春节档存在差距[18] 2月新能源汽车销量76.5万辆，同比下降14.2%[20] 房地产市场边际企稳 - **新房销售显现“小阳春”迹象**：3月初30大中城市新房销售面积季节性回落幅度明显小于往年同期，且或已进入上行阶段[2][26] 一线城市表现相对较好，春节后销售面积持续上行[26] - **二手房成交回升但“以价换量”**：15城及北上深二手房成交面积震荡回升，规模仅次于2025年同期[2][28] 但二手房出售挂牌价指数在2月23日和3月2日当周仍环比下跌，跌幅分别为0.80%和0.79%[2][30] - **土地市场“缩量提质”**：百城成交土地占地面积略高于2025年农历同期，但企业拿地谨慎，核心城市优质地块竞争激烈[32] 出口同比大超预期 - **出口增速大幅上行**：1-2月以美元计价的出口同比增速由去年末的6.6%上行至21.8%[2][35] 港口集装箱吞吐量在1月-2月中旬明显超过2024和2025年同期水平[2][35] - **结构上受AI链需求提振**：1-2月机电产品出口金额占比升至62.91%高位[2][35] 其中，集成电路出口金额累计同比增速为72.6%，汽车和汽车底盘出口金额累计同比增速为67.1%[35] - **对美出口依赖度下降**：1-2月中国对美出口同比从-30.0%收窄至-11.0%，美国占中国出口比重下降至10.2%[36] 信贷投放边际变化 - 2月以来票据转贴利率震荡回升，可能指向信贷投放出现边际向好变化[43] 两会后财政发力展望 财政政策定调 - 2026年经济增长目标设在4.5%-5%，体现“稳中求进”基调[47] - 财政政策延续积极，赤字率4%与去年持平，但赤字规模增加2300亿元至5.89万亿元[48] - 超长期特别国债总量维持1.3万亿元规模，新增专项债额度4.4万亿元，规模维持高位但未进一步追加[48][51] - 一般公共预算支出预算规模首次达到30万亿元[50] 2026年上半年利率债发行预测 - **国债**：3月净融资额预测为6000亿元，二季度净融资预测为10600亿元[2][56] - **特别国债**：发行节奏或进一步前置，3000亿元大行注资国债或在4-5月全部发行完毕，超长期特别国债二季度或发行7500亿元[2][58] - **新增一般债**：3月预测发行750亿元，二季度预测发行2315亿元[2][65] - **新增专项债**：3月预测发行4131.4亿元，二季度预测发行13629.1亿元[2][61] - **置换债**：考虑到春节扰动下年初发行不及去年同期，3月置换债或放量发行7000亿元，二季度发行5000亿元[2][65] - **总体预测**：2026年3月至二季末利率债供给规模有望超过去年同期水平[68][73] 债券市场展望 - 短期利空因素积聚（如基本面改善、财政发力、地缘政治推升原油价格带来通胀隐患）与市场情绪转向可能带动利率出现一波调整，但幅度预计有限[2][72] - 若十年期国债收益率调整至1.85%附近，可结合情绪变化择机布局[2][72] - 考虑到供需矛盾与再通胀压力，对10年以上长端品种建议保持谨慎[2][72]

核心观点 - 本周中东乱局持续性超市场预期，导致全球风险偏好承压和风险评价上行[5] - 报告构建了“大宗商品隐含地缘风险溢价指数”以衡量市场对地缘风险的定价程度，当前该指数高于历史均值，但相比2022年俄乌冲突高点仍有较大距离，表明市场并未过度定价潜在冲突[5][21] - 若未来中东扰动持续性进一步超预期，大宗商品仍有涨价空间，并将推动相关周期板块（石化、煤炭、天然气、电力、农业等）的涨价预期[5][8] - 地缘风险上升对全球权益市场的负面冲击在加大，但对中国股票市场的冲击反而在减弱[5][12] 地缘风险升温的影响 - 地缘政治风险升温会带来两方面影响：一是通胀预期上行，二是风险偏好下行及风险评价上行造成全球权益市场负面冲击[5] - 历史统计（1900-2023年）显示，地缘风险会极大推动全球通胀上行的幅度和广度[12] - 对全球29个主要经济体的研究（1985-2023年）发现，2009年之后，地缘风险上升对各国股票市场的负面冲击越来越大[12] - 然而，2009年之后，地缘风险上升对中国股票市场的冲击反而在减小[12] - 对地缘风险与中美股指波动率相关性的统计显示，地缘风险上行与美股波动率上行关联越来越强，但国内股指波动率受影响幅度反而越来越小[5][12] 大宗商品与地缘风险关联分析 - 地缘扰动对大宗商品有更直接的影响，3月中东局势变动以来，与地缘风险相关度越高的品种，其3月涨幅明显越大[5][19] - 报告通过四步法构建“大宗商品隐含地缘风险溢价指数”[20] 1. 计算各大宗商品价格变动对地缘风险指数的12个月滚动相关性，按相关性高低筛选品种[20] 2. 分别计算高相关组和低相关组的价格指数，其比值作为第一个因子，该因子走高意味着地缘风险催动高相关组涨价超过低相关组[20] 3. 统计每月涨价大宗商品个数占总数的比例，作为衡量涨价广度的第二个因子[20] 4. 对上述两个因子进行加权平均，得到最终指数[21] - 该指数在历史上与地缘风险较为相关，其走高意味着要么是与地缘高度相关的品种涨价，要么是地缘带来广泛的商品涨价[21] 当前市场定价与未来展望 - 当前大宗商品隐含地缘风险溢价指数高于历史均值，但相比2022年俄乌冲突高点仍有较大距离[5][21] - 这表明市场并未过度定价未来潜在的冲突[5][21] - 一旦中东乱局持续性超预期，大宗商品价格仍有上涨空间[5][21] - 大宗商品的潜在涨价将进一步推动相关周期板块（石化、煤炭、天然气、电力、农业等）的涨价预期[5][8]