报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2024年公司收入49.21亿元，同比-4.7%；归母净亏损9.17亿元，2023年归母净利润0.13亿元；经调整净亏损9.19亿元，2023年经调整净利润0.21亿元；2024H2公司收入23.77亿元，同比-7.5%；归母净亏损4.82亿元，2023H2归母净亏损0.53亿元；经调整净亏损4.81亿元，2023H2经调整净亏损0.49亿元，业绩符合此前预告 [7] - 直营门店收缩，部分关店造成减值损失，2024年末直营门店共1453家，年内净减121家，一线/新一线/二线/其他城市较23年末分别-20/-48/-41/-12家，2024年其他支出占收入比重达10.1%，同比+5pct [7] - 直营门店单店收入疲软，单店模型承压，2024年直营门店平均客单价26.7元，同比-9.8%，单店每日订单量270.5单，同比-21.4%，一线/新一线/二线/其他城市单店日销分别同比-30%/-28%/-28%/-29%，2024年原材料成本/员工成本/租金成本占收入比分别同比+3.9/+2/+0.4pct [7] - 2024年瓶装饮料/加盟等其他业务收入2.93/7.11亿元，同比+10%/+72%，截至2024年末有345家加盟门店，年内增加264家，已进入泰国、新加坡、马来西亚等境外市场，2025年将聚焦健康绿色战略，探索Green店等新店型 [7] - 下调公司25 - 26年营业收入至52/53亿元（此前25 - 26年预期为59/63亿元），新增27年收入预期55亿元，25 - 27年同比+5.3%/+1.7%/+3.5%；下调25 - 26年归母净利润至-1.3/0.05亿元（此前25 - 26年预期为1.01/1.6亿元），新增27年归母净利润预期0.56亿元，25 - 27年同比+86%/+104%/+980%，对应26 - 27年PE分别为309/29x，考虑到公司持续探索新模式，未来业绩有望扭亏，维持“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|5164|4921|5182|5268|5451| |同比(%)|20.33| - 4.70|5.29|1.66|3.47| |归母净利润（百万元）|13.22| - 917.29| - 127.96|5.23|56.48| |同比(%)|102.82| - 7036.53|86.05|104.09|980.27| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.01| - 0.54| - 0.07|0.00|0.03| |P/E（现价&最新摊薄）|122.13| - | - |308.89|28.59| [1] 市场数据 |项目|数值| |----|----| |收盘价(港元)|1.04| |一年最低/最高价|1.04/3.05| |市净率(倍)|0.45| |港股流通市值(百万港元)|1775.89| [5] 基础数据 |项目|数值| |----|----| |每股净资产(元)|2.30| |资产负债率(%)|36.48| |总股本(百万股)|1707.59| |流通股本(百万股)|1707.59| [6] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|2893.36|2802.92|2811.79|2962.62| |现金及现金等价物|579.12|536.28|527.69|647.23| |应收账款及票据|26.55|14.39|14.63|15.14| |存货|127.63|135.64|136.84|144.82| |其他流动资产|2160.06|2116.61|2132.63|2155.43| |非流动资产|3271.80|3217.32|3165.59|3117.49| |固定资产|1136.54|1129.87|1123.46|1118.31| |商誉及无形资产|1226.40|1164.60|1105.28|1048.32| |长期投资|258.55|272.55|286.55|300.55| |其他非流动资产|650.30|650.30|650.30|650.30| |资产总计|6165.15|6020.24|5977.38|6080.11| |流动负债|1152.68|1176.26|1192.84|1238.98| |短期借款|50.00|50.00|50.00|50.00| |应付账款及票据|254.01|271.27|273.68|289.64| |其他|848.67|854.99|869.16|899.34| |非流动负债|1096.34|1096.34|1096.34|1096.34| |负债合计|2249.02|2272.60|2289.17|2335.31| |股本|0.56|0.56|0.56|0.56| |少数股东权益| - 12.62| - 12.88| - 12.87| - 12.75| |归属母公司股东权益|3928.75|3760.53|3701.07|3757.55| |负债和股东权益|6165.15|6020.24|5977.38|6080.11| [8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|4921.20|5181.75|5267.65|5450.56| |营业成本|1809.01|1953.16|1970.46|2085.38| |销售费用|246.02|217.63|221.24|228.92| |管理费用|1434.60|1367.51|1299.87|1299.55| |研发费用|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他费用|2171.97|1798.86|1753.29|1744.90| |经营利润| - 582.65|10.41|191.35|266.23| |利息收入|0.00|0.00|0.00|0.00| |利息支出|68.86|77.73|79.01|81.76| |其他收益| - 218.25| - 103.63| - 105.35| - 109.01| |利润总额| - 869.76| - 170.95|6.99|75.46| |所得税|56.49| - 42.74|1.75|18.86| |净利润| - 926.26| - 128.21|5.24|56.59| |少数股东损益| - 8.97| - 0.26|0.01|0.11| |归属母公司净利润| - 917.29| - 127.96|5.23|56.48| |EBIT| - 800.90| - 93.22|86.00|157.22| |EBITDA| - 800.90|25.25|201.73|269.32| [8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|0.00|252.79|314.46|384.32| |投资活动现金流|0.00| - 177.63| - 179.35| - 183.01| |筹资活动现金流|0.00| - 118.00| - 143.70| - 81.76| |现金净增加额|0.00| - 42.84| - 8.59|119.55| |折旧和摊销|0.00|118.47|115.73|112.10| |资本开支|0.00| - 50.00| - 50.00| - 50.00| |营运资本变动|0.00|81.17|9.12|24.85| [8] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益(元)| - 0.54| - 0.07|0.00|0.03| |每股净资产(元)|2.30|2.20|2.17|2.20| |发行在外股份(百万股)|1707.59|1707.59|1707.59|1707.59| |ROIC(%)| - 19.41| - 1.80|1.71|3.13| |ROE(%)| - 23.35| - 3.40|0.14|1.50| |毛利率(%)|63.24|62.31|62.59|61.74| |销售净利率(%)| - 18.64| - 2.47|0.10|1.04| |资产负债率(%)|36.48|37.75|38.30|38.41| |收入增长率(%)| - 4.70|5.29|1.66|3.47| |净利润增长率(%)| - 7036.53|86.05|104.09|980.27| |P/E| - | - |308.89|28.59| |P/B|0.41|0.43|0.44|0.43| |EV/EBITDA| - 1.98|44.71|5.64|3.78| [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 毛戈平2024年营收利润快速增长，盈利能力强，各品类和渠道表现良好，未来有望凭借产品拓展和渠道布局进一步提升市场地位 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 营收利润与盈利能力 - 2024年营收38.85亿元，同比增长34.6%；归母净利润8.81亿元，同比增长33%；毛利率84.4%，同比-0.46pct，净利率22.69%，同比-0.3pct；销售及分销开支占比49.01%，同比基本持平，行政开支占比6.89%，同比+0.23pct；24H2收入同比增长29%，归母净利润同比增长24%，毛利率同比-1.28pct [1] 品类表现 - 2024年毛戈平彩妆品类收入23.04亿元，同比增长42.04%，毛利率83.6%；护肤品类营收14.29亿元，同比增长23.21%，毛利率87.2%，同比基本持平；化妆品艺术培训销售收入1.52亿元，同比增长45.78%；畅销单品光感无痕粉膏零售额超4亿元，奢华鱼子面膜零售额超8亿元；2025年计划在彩妆和护肤品领域拓展产品，已入局香氛赛道 [2] 渠道表现 - 2024年线下渠道营收19.49亿元，占比52.2%，同比增长21.64%，有378个自营专柜和31个经销商专柜，遍布120多个城市，配备超2800名美妆顾问，持续开拓高端百货渠道；线上渠道营收17.84亿元，占比47.8%，同比增长51.23%，38大促期间天猫美妆类目第16位，抖音香水彩妆类目第一；2024年线上及线下会员总数达1510万，总体复购率从2023年的26.8%提升至30.9%；全渠道出海布局持续推进 [3] 投资建议与盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司实现归母净利润分别为11.58/14.49/17.95亿元，对应PE为40/32/26x [4] 财务数据 |财务数据和估值|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2885.96|3884.69|5148.86|6512.99|8125.48| |收入同比(%)|36.46|36.46|32.54|26.49|24.76| |归母净利润(百万元)|661.93|880.61|1,157.63|1,448.64|1,794.66| |归母净利润同比(%)|88.01|33.04|31.46|25.14|23.89| |每股收益(元)|1.35|1.80|2.36|2.96|3.66| |市盈率(P/E)|70.38|52.90|40.24|32.16|25.96|[6] |表1：毛戈平利润表预测（单位：百万元）|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|1829.11|2885.96|3884.69|5148.86|6512.99|8125.48| |增长率|2.82%|36.46%|36.46%|32.54%|26.49%|24.76%| |销售成本|-295.83|-437.72|-607.18|-816.81|-1046.38|-1314.49| |毛利|1533.28|2448.25|3277.51|4332.05|5466.60|6810.99| |毛利率|83.83%|83.63%|84.37%|84.14%|83.93%|83.82%| |销售及经销开支|-962.44|-1412.36|-1904.06|-2522.94|-3191.36|-3981.48| |行政开支|-133.04|-192.09|-267.77|-334.68|-410.32|-503.78| |其他开支|-0.20|-0.82|-0.46|-0.51|-0.60|-0.55| |其他收入|33.38|46.63|68.36|68.50|68.43|68.47| |其他收益或亏损净额|-0.87|1.00|3.43|2.22|0.54|1.26| |财务费用|-3.12|-2.03|-5.29|-2.56|-3.00|-3.00| |金融资产减值亏损拨备净额|-0.87|1.00|3.43|2.22|0.54|1.26| |税前利润|466.99|887.86|1176.75|1544.24|1932.46|2394.06| |所得税开支|-114.89|-224.39|-295.42|-386.06|-483.11|-598.51| |年内利润|352.10|663.47|881.33|1158.18|1449.34|1795.54| |以下各方应占：||| |母公司所有人|352.08|661.93|880.61|1157.63|1448.64|1794.66| |非控股权益|0.01|1.54|0.72|0.55|0.71|0.88|[8]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [5][6][32] 报告的核心观点 - 核心本地业务发展顺利，关注25年AI助手推出以及出海情况 [1] - 线上渗透持续提升、全零售范围扩容以及积极下沉等扩张助力平台成长韧性，业务整合提质增效下公司经营阿尔法持续验证 [6][32] - 若未来消费企稳复苏，公司经营业绩进一步加速成长弹性可期 [6][32] - 公司旗下用工合规性提升及加速出海布局阶段或有成本扰动，但有助于其长期可持续成长和拓展更广阔成长空间 [6][32] 各部分总结 总览 - 24Q4美团营业收入885亿元，同比增长20%，即时配送服务/交易佣金/营销服务收入分别同比增长+19%/+25%/+18% [1][8] - 24Q4美团调整后净利润98亿元，同比增长125%；调整后净利润率11%，同比提升5pct；毛利率同比提升约4pct，研发费率同比下降1.3pct，销售费率同比下降3pct至20% [1][8] - 公司计划在25年推出AI助手，已在某些品类测试，还在开发全新AI原生产品，预计覆盖所有主要服务 [4][8] 核心本地 - 24Q4核心本地商业收入656亿元，同比增长19%，餐饮外卖/闪购业务/到店酒旅业务收入同比分别增长15%/29%/24%；经营利润129亿元，同比增长61%，经营利润率为20%，同比提升5pct [13] - 餐饮外卖：24Q4订单量同比增长9%，外卖收入增速15%，单均UE 1.4元，同比提升0.5元；25Q2将在部分城市推出骑手社会保障试点方案；截至2024年底，自动驾驶汽车和无人机累计完成商业订单490万和145万 [17][21] - 闪购：24Q4订单量同比增长25%，佣金广告收入增长约30%，经营利润环比下降 [21] - 到店酒旅：24Q4交易数同比增长超40%，GTV同比增长约24%，收入同比增长28%，经营利润率为33%；“神会员”计划订单占比超核心本地商业总订单量40%，超70%商家参与；预计25年经营利润率34% [3][24] 新业务 - 24Q4新业务收入229亿元，同比增长23%，经营亏损22亿元，经营亏损率9%，环比提升5pct，同比收窄17pct；测算美团优选亏损16亿，其他业务亏损6 - 7亿 [4][30] - 24年10月初Keeta团队登陆利雅得，已在沙特阿拉伯六七个城市开展业务；25年分配给海外业务的财务资源将高于2024年；预测25年新业务总计亏损约100亿元 [4][30] 投资建议 - 小幅下调2025年经调整净利润至515亿元（调整幅度-1.3%），上调2026年预测至653亿元（调整方向+12%），新增2027年预测787亿元 [6][32] 财务预测与估值 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|337,592|396,333|467,672|542,500| |经调整净利润（百万元）|43,772|51,523|65,312|78,699| |经调整EPS（元）|7.16|8.43|10.69|12.88| |ROE|20.7%|18.4%|19.4%|23.1%| |毛利率|38%|39%|40%|41%| |EBIT Margin|11.8%|11.1%|12.3%|16.0%| |收入增长|22.0%|17.4%|18.0%|16.0%| |净利润增长率|88.2%|17.7%|26.8%|20.5%| |资产负债率|47%|48%|45%|40%| |P/E|20.8|17.7|13.9|11.6| |P/B|5.27|4.30|3.47|2.67| |EV/EBITDA|26.6|22.3|17.6|12.3| [7][35]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级，目标价 7.5 港元 [1][6] 报告的核心观点 - 2024 年公司主营收入和净利润实现增长，24H2 营收环比提速、产品结构持续优化，虽政府补助减少拖累盈利，但经营反转周期仍在展开 [1][6] - 2025 年外部需求延续回暖、产品持续升级迭代，公司有望实现营收提速、毛利率提升，盈利能力稳中有升 [6] - 中长期看公司五年规划落地，彰显发展信心，投资建议维持“强推”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 总股本 90.67 亿股，已上市流通股 90.67 亿股，总市值 532 亿港元，流通市值 532 亿港元，资产负债率 23.3%，每股净资产 2.9 元，12 个月内最高/最低价为 6.99/3.30 港元 [3] 业绩情况 - 2024 年主营收入 207.49 亿元，同比+6.23%，净利润 36.54 亿元，同比+11.06%，归母净利润 35.7 亿元，同比+5.31%；24H2 主营收入 106.54 亿元，同比+8.74%，净利润 17.43 亿元，同比+4.25%，归母净利润 16.95 亿元，同比+0.06% [1] - 24H2 婴配粉/其他乳制品/营养补充品分别实现营收 96.2/9.4/0.9 亿元，同比+8.1%/+22.7%/-27.2%；婴配粉中，超高端/高端/普通婴配粉实现营收 73/20/4 亿元，同比+15%/+23%/-59%，明星产品星飞帆卓睿实现营收 37 亿元，同比+50%，全年体量达 67 亿反超经典星飞帆 [6] 盈利情况 - 24H2 毛利率 64.88%，同比+0.54pct，销售/管理/财务/其他费用率分别为 34.22%/8.85%/0.17%/0.99%，同比+1.06pct/-1.41pct/-0.09pct/+0.40pct，净利率为 16.36%，同比-0.71pct，归母净利率为 15.91%，同比-1.38pcts [6] 行业与公司发展 - 2022 年以来婴配粉行业需求回落、竞争加剧，龙头普遍承压，飞鹤 2024 年市占率同比提升 0.3pct 至 20.5% [6] - 2025 年伴随新生儿人口回暖、生育补贴政策落地，行业改善周期可看 2 - 3 年，飞鹤加快新品布局，拟 25H2 推更高端新品，有望驱动营收提速、毛利率提升 [6] - 公司发布五年发展目标，到 2030 年婴配粉业务领先，功能营养、儿童青少年、星妈优选业务占比分别达 12%、3%、12%左右 [6] 投资建议 - 预计 2025 - 2027 年 EPS 为 0.43/0.46/0.50 元（前次 2025 - 2026 年预测为 0.49/0.55 元），对应 PE 为 13/12/11 倍，维持目标价 7.5 港元及“强推”评级 [6] 主要财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|20,749|22,273|23,720|24,925| |同比增速(%)|6.2|7.3|6.5|5.1| |归母净利润(百万)|3,570|3,866|4,215|4,555| |同比增速(%)|5.3|8.3|9.0|8.1| |每股盈利(元)|0.39|0.43|0.46|0.50| |市盈率(倍)|13.8|12.7|11.7|10.8| |市净率(倍)|1.9|1.8|1.8|1.7|[7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 毛戈平2024年营收利润快速增长，盈利能力强，各品类和渠道表现良好，未来有望凭借产品拓展和渠道布局进一步提升市场地位 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 营收利润与盈利能力 - 2024年营收38.85亿元，同比增长34.6%；归母净利润8.81亿元，同比增长33%；毛利率84.4%，同比-0.46pct，净利率22.69%，同比-0.3pct；销售及分销开支占比49.01%，同比基本持平，行政开支占比6.89%，同比+0.23pct；24H2收入同比增长29%，归母净利润同比增长24%，毛利率同比-1.28pct [1] 品类情况 - 2024年毛戈平彩妆品类收入23.04亿元，同比增长42.04%，毛利率83.6%；护肤品类营收14.29亿元，同比增长23.21%，毛利率87.2%，同比基本持平；化妆品艺术培训销售收入1.52亿元，同比增长45.78%；产品组合涵盖400多个单品，光感无痕粉膏零售额超4亿元，奢华鱼子面膜零售额超8亿元；2025年计划在彩妆和护肤领域拓展产品，已入局香氛赛道 [2] 渠道情况 - 2024年线下渠道营收19.49亿元，占比52.2%，同比增长21.64%，有378个自营专柜和31个经销商专柜，遍布120多个城市，配备超2800名美妆顾问，持续开拓高端百货渠道；线上渠道营收17.84亿元，占比47.8%，同比增长51.23%，38大促期间天猫美妆类目第16位，抖音香水彩妆类目第一；2024年线上及线下会员总数达1510万，总体复购率从2023年的26.8%提升至30.9%；全渠道出海布局持续推进 [3] 投资建议与盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司实现归母净利润分别为11.58/14.49/17.95亿元，对应PE为40/32/26x [4] 财务数据 |财务数据和估值|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2885.96|3884.69|5148.86|6512.99|8125.48| |收入同比(%)|36.46|36.46|32.54|26.49|24.76| |归母净利润(百万元)|661.93|880.61|1,157.63|1,448.64|1,794.66| |归母净利润同比(%)|88.01|33.04|31.46|25.14|23.89| |每股收益(元)|1.35|1.80|2.36|2.96|3.66| |市盈率(P/E)|70.38|52.90|40.24|32.16|25.96|[6] |表1：毛戈平利润表预测（单位：百万元）|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|1829.11|2885.96|3884.69|5148.86|6512.99|8125.48| |增长率|2.82%|36.46%|36.46%|32.54%|26.49%|24.76%| |销售成本|-295.83|-437.72|-607.18|-816.81|-1046.38|-1314.49| |毛利|1533.28|2448.25|3277.51|4332.05|5466.60|6810.99| |毛利率|83.83%|83.63%|84.37%|84.14%|83.93%|83.82%| |销售及经销开支|-962.44|-1412.36|-1904.06|-2522.94|-3191.36|-3981.48| |行政开支|-133.04|-192.09|-267.77|-334.68|-410.32|-503.78| |其他开支|-0.20|-0.82|-0.46|-0.51|-0.60|-0.55| |其他收入|33.38|46.63|68.36|68.50|68.43|68.47| |其他收益或亏损净额|-0.87|1.00|3.43|2.22|0.54|1.26| |财务费用|-3.12|-2.03|-5.29|-2.56|-3.00|-3.00| |金融资产减值亏损拨备净额|-0.87|1.00|3.43|2.22|0.54|1.26| |税前利润|466.99|887.86|1176.75|1544.24|1932.46|2394.06| |所得税开支|-114.89|-224.39|-295.42|-386.06|-483.11|-598.51| |年内利润|352.10|663.47|881.33|1158.18|1449.34|1795.54| |母公司所有人|352.08|661.93|880.61|1157.63|1448.64|1794.66| |非控股权益|0.01|1.54|0.72|0.55|0.71|0.88|[8]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 九毛九2024年业绩承压，经营调整持续，虽面临挑战但作为平台型餐饮公司品牌矩阵不断优化，仍具发展潜力 [1][7][8] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 九毛九总股本13.98亿股，总市值40.25亿港元，当前股价2.88港元，一年最低/最高股价为2.14/5.76港元，近3月换手率116.23% [1] 业绩表现 - 2024年实现营业收入60.7亿元，同比+1.5%；归母净利润0.6亿元，同比-87.7%；24H2实现营业收入30.1亿元，同比-3.1%；归母净利润-0.2亿元，同比由盈转亏 [4] 主要经营数据 - 2024年太二/九毛九/怂火锅分别实现经营收入44.13/5.46/8.95亿元，同比-1.4%/-13.2%/+11.0%；门店层面经营利润率分别为13.2%/15.4%/8.6%，同比-6.1/-2.2/-3.6pcts [5] - 太二2024年净增加门店56家，全国门店总数达634家；翻座率2.5次/天，同比下降0.5次/天；翻台率3.5次/天，同比减少0.6次/天；客单价同比降4元至71元；同店收入同比-18.8% [5] - 九毛九2024年品牌净减少6家门店；翻座率1.7次/天，同比减少0.1次/天；翻台率2.7次/天，同比减少0.2次/天；客单价同比降3元至55元；同店收入同比-13.0% [5] - 怂火锅2024年净增门店18家；翻座率2.0次/天，同比减少0.8次/天；翻台率2.9次/天，同比减少0.9次/天；客单价同比降10元至103元，因24年打折促销增多 [6] - 公司2024年2月推出新品牌山的山外面酸汤火锅，截至24年底有20家门店；24H1及24年7月分别出售那未大叔是大厨餐厅及3间位于中国内地的赖美丽餐厅 [6] 成本与利润率 - 2024年毛利率达64.4%，yoy+0.2pcts；员工成本占收入比重为28.8%，yoy+3.0pcts；租金成本（含使用权折旧）占收入比重为11.7%，yoy+1.3pcts；核心经营利润率为4.2%，yoy-6.4pcts [6] 经营调整 - 24H2公司面临市场环境不佳、加盟店回本周转延长、预制菜舆论影响品牌形象等挑战，做出经营策略、门店运营、品牌建设等方面调整 [7] - 2025年国内门店谨慎调整，海外市场预计每年稳健新开十几家门店；外卖业务不大规模扩张，严格评估加盟店确保回本周期在18 - 24个月内；调整激励政策，优化提成方案；人工成本收入占比预计与2024年持平；25Q1着手升级门店、强调食材新鲜度改善品牌形象 [7] 盈利预测与估值 - 下调九毛九2025 - 2026年归母净利润预测分别至1.25/1.75亿元（前次分别为3.16/3.88亿元），引入27年归母净利润预测为2.21亿元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为30x/21x/17x [8] 财务报表预测 - 给出2022A - 2027E年公司总收入、成本、利润、现金流等财务指标预测数据 [10][11]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司收入49.21亿元，同比-4.7%；归母净亏损9.17亿元，2023年归母净利润0.13亿元；经调整净亏损9.19亿元，2023年经调整净利润0.21亿元；2024H2公司收入23.77亿元，同比-7.5%；归母净亏损4.82亿元，2023H2归母净亏损0.53亿元；经调整净亏损4.81亿元，2023H2经调整净亏损0.49亿元，业绩符合此前预告 [7] - 直营门店收缩，部分关店造成减值损失，2024年末直营门店1453家，年内净减121家，各城市层级门店数量均减少，其他支出占收入比重达10.1%，同比+5pct [7] - 直营门店单店收入疲软，单店模型承压，2024年平均客单价26.7元，同比-9.8%，单店每日订单量270.5单，同比-21.4%，各线级城市单店日销均同比下降，原材料成本/员工成本/租金成本占收入比分别同比+3.9/+2/+0.4pct [7] - 2024年瓶装饮料/加盟等其他业务收入2.93/7.11亿元，同比+10%/+72%，截至2024年末有345家加盟门店，年内增加264家，公司积极开拓海外业务，2025年将聚焦健康绿色战略，探索Green店等新店型 [7] - 下调公司25 - 26年营业收入至52/53亿元，新增27年收入预期55亿元，25 - 27年同比+5.3%/+1.7%/+3.5%；下调25 - 26年归母净利润至-1.3/0.05亿元，新增27年归母净利润预期0.56亿元，25 - 27年同比+86%/+104%/+980%，对应26 - 27年PE分别为309/29x，考虑到公司持续探索新模式，未来业绩有望扭亏，维持“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|5164|4921|5182|5268|5451| |同比(%)|20.33| - 4.70|5.29|1.66|3.47| |归母净利润（百万元）|13.22| - 917.29| - 127.96|5.23|56.48| |同比(%)|102.82| - 7036.53|86.05|104.09|980.27| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.01| - 0.54| - 0.07|0.00|0.03| |P/E（现价&最新摊薄）|122.13| - | - |308.89|28.59| [1] 市场数据 - 收盘价(港元)：1.04 - 一年最低/最高价：1.04/3.05 - 市净率(倍)：0.45 - 港股流通市值(百万港元)：1,775.89 [5] 基础数据 - 每股净资产(元)：2.30 - 资产负债率(%)：36.48 - 总股本(百万股)：1,707.59 - 流通股本(百万股)：1,707.59 [6] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|2,893.36|2,802.92|2,811.79|2,962.62| |现金及现金等价物|579.12|536.28|527.69|647.23| |应收账款及票据|26.55|14.39|14.63|15.14| |存货|127.63|135.64|136.84|144.82| |其他流动资产|2,160.06|2,116.61|2,132.63|2,155.43| |非流动资产|3,271.80|3,217.32|3,165.59|3,117.49| |固定资产|1,136.54|1,129.87|1,123.46|1,118.31| |商誉及无形资产|1,226.40|1,164.60|1,105.28|1,048.32| |长期投资|258.55|272.55|286.55|300.55| |其他非流动资产|650.30|650.30|650.30|650.30| |资产总计|6,165.15|6,020.24|5,977.38|6,080.11| |流动负债|1,152.68|1,176.26|1,192.84|1,238.98| |短期借款|50.00|50.00|50.00|50.00| |应付账款及票据|254.01|271.27|273.68|289.64| |其他|848.67|854.99|869.16|899.34| |非流动负债|1,096.34|1,096.34|1,096.34|1,096.34| |负债合计|2,249.02|2,272.60|2,289.17|2,335.31| |股本|0.56|0.56|0.56|0.56| |少数股东权益| - 12.62| - 12.88| - 12.87| - 12.75| |归属母公司股东权益|3,928.75|3,760.53|3,701.07|3,757.55| |负债和股东权益|6,165.15|6,020.24|5,977.38|6,080.11| [8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|4,921.20|5,181.75|5,267.65|5,450.56| |营业成本|1,809.01|1,953.16|1,970.46|2,085.38| |销售费用|246.02|217.63|221.24|228.92| |管理费用|1,434.60|1,367.51|1,299.87|1,299.55| |研发费用|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他费用|2,171.97|1,798.86|1,753.29|1,744.90| |经营利润| - 582.65|10.41|191.35|266.23| |利息收入|0.00|0.00|0.00|0.00| |利息支出|68.86|77.73|79.01|81.76| |其他收益| - 218.25| - 103.63| - 105.35| - 109.01| |利润总额| - 869.76| - 170.95|6.99|75.46| |所得税|56.49| - 42.74|1.75|18.86| |净利润| - 926.26| - 128.21|5.24|56.59| |少数股东损益| - 8.97| - 0.26|0.01|0.11| |归属母公司净利润| - 917.29| - 127.96|5.23|56.48| |EBIT| - 800.90| - 93.22|86.00|157.22| |EBITDA| - 800.90|25.25|201.73|269.32| [8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|0.00|252.79|314.46|384.32| |投资活动现金流|0.00| - 177.63| - 179.35| - 183.01| |筹资活动现金流|0.00| - 118.00| - 143.70| - 81.76| |现金净增加额|0.00| - 42.84| - 8.59|119.55| |折旧和摊销|0.00|118.47|115.73|112.10| |资本开支|0.00| - 50.00| - 50.00| - 50.00| |营运资本变动|0.00|81.17|9.12|24.85| [8] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股收益(元)| - 0.54| - 0.07|0.00|0.03| |每股净资产(元)|2.30|2.20|2.17|2.20| |发行在外股份(百万股)|1,707.59|1,707.59|1,707.59|1,707.59| |ROIC(%)| - 19.41| - 1.80|1.71|3.13| |ROE(%)| - 23.35| - 3.40|0.14|1.50| |毛利率(%)|63.24|62.31|62.59|61.74| |销售净利率(%)| - 18.64| - 2.47|0.10|1.04| |资产负债率(%)|36.48|37.75|38.30|38.41| |收入增长率(%)| - 4.70|5.29|1.66|3.47| |净利润增长率(%)| - 7036.53|86.05|104.09|980.27| |P/E| - | - |308.89|28.59| |P/B|0.41|0.43|0.44|0.43| |EV/EBITDA| - 1.98|44.71|5.64|3.78| [8]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][3][5] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和利润同比分别下降10.7%和15.0%，单店营收承压，2025年战略注重经营质量、提升店效和侧重利润，成本端价格预计低位，公司积极拓展新渠道，调整2025 - 2026年EPS分别为0.04 /0.04元，维持“增持”评级 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本22.18亿股，香港股22.18亿股，总市值41亿港元，香港股市值41亿港元，每股净资产1.6港元，ROE（TTM）为2.7，资产负债率21.0%，主要股东为唐建芳，持股比例58.37% [3] 股价表现 - 1个月、6个月、12个月绝对表现分别为 - 4%、11%、17%，相对表现分别为 - 6%、 - 3%、 - 24% [5] 财务数据 利润表数据 - 2023 - 2027年营业总收入分别为27.44亿、24.51亿、23.57亿、24.33亿、25.38亿元，同比增长分别为17%、 - 11%、 - 4%、3%、4%；营业利润分别为1.38亿、1.43亿、1.50亿、1.60亿、1.98亿元，同比增长分别为185%、4%、5%、7%、24%；归母净利润分别为1.16亿、0.98亿、0.99亿、1.06亿、1.31亿元，同比增长分别为361%、 - 15%、1%、7%、24%；每股收益分别为0.05、0.04、0.04、0.04、0.06元；PE分别为34.7、40.9、40.5、38.0、30.5；PB均为1.1 [7] 资产负债表数据 - 2023 - 2027年流动资产分别为21.31亿、18.93亿、19.39亿、21.37亿、23.27亿元；非流动资产分别为27.62亿、26.95亿、25.15亿、23.41亿、22.05亿元；资产总计分别为48.93亿、45.88亿、44.54亿、44.79亿、45.32亿元；流动负债分别为6.84亿、7.66亿、5.24亿、5.42亿、5.69亿元；长期负债分别为2.74亿、1.96亿、2.74亿、2.74亿、2.75亿元；负债合计分别为9.58亿、9.61亿、7.98亿、8.15亿、8.44亿元；归属于母公司所有者权益分别为39.35亿、36.27亿、36.57亿、36.63亿、36.88亿元 [8] 现金流量表数据 - 2023 - 2027年经营活动现金流分别为3.61亿、4.16亿、4.20亿、3.51亿、3.39亿元；投资活动现金流分别为5.63亿、4.82亿、 - 0.55亿、 - 0.77亿、 - 0.77亿元；筹资活动现金流分别为 - 10.46亿、 - 4.78亿、 - 3.84亿、 - 1.05亿、 - 1.12亿元；现金净增加额分别为 - 1.03亿、4.20亿、 - 0.19亿、1.70亿、1.50亿元 [8][10] 主要财务比率 - 年成长率方面，2023 - 2027年营业收入同比增长分别为17%、 - 11%、 - 4%、3%、4%；营业利润同比增长分别为185%、4%、5%、7%、24%；净利润同比增长分别为361%、 - 15%、1%、7%、24%。获利能力方面，毛利率分别为52.4%、56.8%、56.7%、56.7%、56.7%；净利率分别为4.2%、4.0%、4.2%、4.3%、5.2%；ROE分别为2.9%、2.7%、2.7%、2.9%、3.6%；ROIC分别为2.8%、2.9%、2.8%、3.0%、3.7%。偿债能力方面，资产负债率分别为19.6%、21.0%、17.9%、18.2%、18.6%；净负债比率分别为0.0%、3.3%、0.0%、0.0%、0.0%；流动比率分别为3.1、2.5、3.7、3.9、4.1；速动比率分别为2.7、2.2、3.2、3.5、3.6。营运能力方面，资产周转率分别为0.6、0.5、0.5、0.5、0.6；存货周转率分别为4.4、3.9、3.6、4.2、4.2；应收帐款周转率分别为13.2、11.7、11.4、12.5、12.6；应付帐款周转率分别为12.8、13.8、11.9、13.8、13.8。每股资料方面，每股收益分别为0.05、0.04、0.04、0.04、0.06元；每股经营现金分别为0.15、0.08、0.18、0.15、0.14元；每股净资产分别为1.65、1.53、1.53、1.54、1.55元；每股股利分别为0.16、0.05、0.04、0.04、0.06元。估值比率方面，PE分别为34.7、40.9、40.5、38.0、30.5；PB均为1.1；EV/EBITDA分别为7.3、8.5、8.6、9.5、9.5 [9] 公司经营情况 - 2024年实现营收24.5亿，同比下降10.7%，归母净利润9820万，同比下降15.0%，收入下滑系消费需求复苏弱、门店销售承压。单2024H2实现营收/归母净利润分别11.9亿/0.6亿，同比 - 10.3%/+372%，受益于成本&所得税率下降，H2利润改善明显 [6] - 门店总数由2023年底3816家净减785家至3031家，自营门店较年初净减少129家至1591家，收入13.9亿，同比 - 5.1%；特许经营门店净减少656家至1440家，收入6.1亿，同比 - 21.9%；线上渠道营收3.3亿，同比 - 15.5%；其他收入1.1亿，同比 + 15.6%。2024年单店平均营收略降，直营店/特许经营门店平均单店分别同比 - 9.3%/-9.9%，降幅较2024H1有所收窄 [6] - 2024年交通枢纽店净增36家，其他类型门店闭店数上升，交通枢纽/商圈、商业体、商超/社区/其他门店数分别为355/1752/593/331家，较年初净 + 36/-504/-252/-65家，2024年在华中地区试点锁鲜和散装二合一门店，增加门店客流 [6] - 2024年毛利率56.8%，同比 + 4.4pct，主要系原材料价格回落、供应链优化。销售/管理费用率分别同比 + 4.6pct/-1.0pct，销售费率上升系租金成本上升、高势能点位投入增加，管理费用率优化降系人工成本下降。2024年净利率4.0%，同比下降0.4pct，其中H2净利率同比 + 4.4pct，环比 + 2.9pct [6]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][5] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩有所波动，受金融资产减值影响净利润波动，考虑政策环境下调2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为6.97/7.79/8.62亿元，当前股价对应PE为12.3/11.0/10.0倍，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 截至2025年3月31日，当前股价13.440港元，一年最高最低39.200/11.980港元，总市值83.13亿港元，流通市值83.13亿港元，总股本6.18亿股，流通港股6.18亿股，近3个月换手率76.31% [1] 2024年业绩情况 - 2024年实现营收44.46亿元（同比+9.1%），净利润5.98亿元（-12.6%），经调整净利润6.02亿元（-15.60%），毛利率29.9%（-1.6pct），净利率13.5% [5] 2024年业务情况 - 医院业务营收43.2亿元（+11.1%），毛利12.78亿元（+8.4%），毛利率29.57%（-0.74pct），门诊服务收入16.33亿元（+20.8%），住院服务收入26.9亿元（+5.9%） [6] - 肿瘤相关业务收入19.63亿元（+10.4%），占总收入比例44.15%（+0.54pct） [6] - 就诊人次452.6万人次（+23.8%），手术例数9.7万例（+15.8%），手术收入同比增长21.2%，三、四级手术及介入手术占比稳步提升 [6] - 新增国家级胸痛中心1个，新增省市级重点专科（项目）6个；现有高层次人才86人次，高级职称医疗人才1236人（+4%） [6] 医院建设情况 - 自建医院方面，德州海吉亚医院2024年通过三级综合医院验收并启用，计划床位1000张；无锡海吉亚医院项目2025年计划完成验收开业，规划床位800 - 1000张；常熟海吉亚医院项目2026年计划通过验收开业，规划床位800 - 1200张 [7] - 现有医院扩建方面，开远解化医院二期项目规划建筑面积约1.5万平方米，计划新增床位约500张，正在内部装修；长安医院三期、贺州广济医院二期、苏州永鼎医院二期项目已启动筹备，全部投用后床位规模将突破1.6万张 [7] - 外延医院赋能方面，长安医院新增陕西省临床重点专科建设项目1个，胸痛中心成国家标准化胸痛中心示范中心，新引进9位高级职称学科带头人和19名高级职称专家；宜兴海吉亚医院新增重症医学科、医疗美容中心等科室，开展新技术新项目19项 [7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|4,077|4,446|4,881|5,359|5,884| |YOY(%)|27.6|9.1|29.8|19.4|19.5| |净利润(百万元)|683|598|697|779|862| |YOY(%)|43.2|-12.40|16.57|11.74|10.66| |毛利率(%)|31.6|29.90|30.10|29.98|29.86| |净利率(%)|16.8|13.46|14.29|14.54|14.66| |ROE(%)|11.0|8.99|9.49|9.59|9.59| |EPS(摊薄/元)|1.08|0.95|1.12|1.25|1.39| |P/E(倍)|32.69|15.01|12.32|11.03|9.96| |P/B(倍)|3.58|1.33|1.17|1.06|0.96| [8]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 2024Q4美团总营收885亿元，YoY+20%，略高于一致性预期0.6%；经调整EBITDA为115亿元，YoY+207%，低于一致预期1.7%；经调整净利润98亿元，YoY+98%，基本inline [5] - 核心本地商业收入656亿元，YoY+19%，高于一致性预期0.4%，经营利润为129亿元，YoY+61%，高于一致预期10.6%；新业务收入229亿元，YoY+24%，高于一致性预期1.1%，经营亏损为22亿元，YoY - 55% [5] - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别可达3930/4539/5209亿元，增速分别为16%、16%及15%；经调整净利润分别为480/547/658亿元，增速分别为10%、14%及20%，维持“买入”评级 [7][8] 根据相关目录分别进行总结 餐饮外卖业务及美团闪购业务 - 2024年美团交易用户数突破7.7亿、年活跃商户数增至1450万，均创新高；外卖业务受益于低价供给模式推广和促销体系简化，24Q4推出10亿元商家扶持计划，骑手端保障计划持续推进，累计投入职业伤害保障资金14亿元，并计划2025年Q2试点社保方案 [5] - 美团闪购持续拓展优质供给，截至2024年末，已和超5600家大型连锁零售商、41万本地小商户以及超570家品牌商达成合作；闪电仓高速发展，截至2024年末，覆盖全国超200个城市，仓库数量突破3万座，日均订单量突破1000万单 [6] 到店酒旅业务 - 四季度到店酒旅业务表现亮眼，年度交易用户与年度活跃商家数量均创历史新高，全年订单量同比增长超过65%；“神会员”进一步为用户带来优惠，助力商户增效创收，当前参与“神会员”到店酒旅商户占比已超70% [6] 新业务 - 四季度新业务收入229亿元，YoY+24%，经营亏损为22亿元，全年亏损收窄至73亿元 [6] - 海外市场方面，Keeta去年10月在利雅得上线后，进一步拓展至沙特阿拉伯的所有主要城市，用户数和订单量迅速增长 [6] 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|337,592|392,964|453,881|520,871| |收入同比（%）|22%|16%|16%|15%| |经调整净利润（百万元）|43,772|48,004|54,740|65,774| |同比（%）|88%|10%|14%|20%| |每股收益EPS|5.75|6.88|8.83|11.36| |市盈率（P/E）|25|21|16|13| [10] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2024A - 2027E的相关数据，包括流动资产、存货、营业收入、营业成本等项目及占比、增长率等指标 [11] - 财务比率方面，展示了净资产收益率、总资产收益率、投入资本收益率等回报率指标，以及营业总收入增长率、EBIT增长率等增长率指标，还有应收款项周转天数、应付款项周转天数等资产管理能力指标和资产负债率、流动比率等偿债能力指标 [11]