投资评级 * 报告未明确给出对固生堂（2273 HK）的具体投资评级（例如：买入、持有、卖出）[1] 核心观点 * 报告认为固生堂收购新加坡大中堂100%股权将对其市场份额和经营网络产生积极影响，并预计该收购将对公司2026年业绩构成积极影响[2] * 报告指出公司预计海外并购将持续推进，计划通过并购、合作、自建方式在新加坡新增10-20家门店，并通过收购在香港获得约20家门店，目标在2026年于海外形成规模性收入[2] * 报告强调公司将利用国内自有中药饮片供应链支持海外网络，并通过AI名医分身、专家培训等方式提升海外中医的内治处方能力，认为海外扩张更注重估值和回本周期[2] 事件总结 * 公司于2025年11月16日宣布收购新加坡大中堂100%股权及相关权益，收购完成后其财务业绩将并入集团综合财务报表[1] 收购标的分析 * 大中堂是一家在新加坡提供中医服务及药品零售的规模性品牌连锁中医馆，旗下拥有14家中医门诊部，成立于1996年，已形成品牌效应并覆盖新加坡核心商圈[2] 海外扩张战略 * 公司海外扩张策略明确，新加坡市场将采用并购、合作、自建组合模式，香港市场则主要通过收购进行扩张[2] * 公司判断海外市场医保政策限制较国内小，将发展资深中医师团队并探索合伙人模式[2] 运营协同与赋能 * 供应链协同：计划利用国内自有中药饮片供应链供给海外门诊网络使用[2] * 技术赋能：针对海外外治能力强、内治能力弱的特点，将通过AI名医分身、专家培训、院内制剂销售等方式提升海外中医的中药饮片处方能力[2]

投资评级 - 报告对万物新生维持“强烈推荐”评级，目标价为5.40美元，当前股价为4.03美元 [1][7] 核心观点 - 公司作为循环经济行业龙头，在二手电子回收渗透率提升的行业趋势下，有望持续提升市场份额 [1][7] - 公司拓展多品类回收及社区高频品类回收，有望进一步完善生态布局并打开成长空间 [7] - 公司25Q3业绩表现超预期，收入及利润均实现强劲增长 [1][7] 财务业绩总结 - **25Q3业绩**：总收入51.5亿元，同比增长27.1%；净利润0.9亿元，同比增长408%；Non-GAAP营业利润1.4亿元，同比增长34.9%；Non-GAAP净利润1.1亿元，同比增长22.2% [1][7] - **收入拆分**：产品收入47.3亿元，同比增长28.7%；服务收入4.2亿元，同比增长11.6% [1][7] - **1P业务亮点**：合规翻新产品收入同比增长102%；1P业务中2C销售收入增长超70%，占比达36%，同比提升10个百分点 [7] - **业绩展望**：预计25Q4收入为60.8~61.8亿元，同比增长25.4%~27.4% [7] 运营数据总结 - **交易规模**：25Q3交易的电子产品数量为1090万台，同比增长19.8% [7] - **门店网络**：Q3末门店总数2195家，环比增加103家，同比增加558家；其中自营店997家，加盟店1099家，店中店99家 [7] - **服务能力**：全职上门及门店兼职上门并产单的爱回收员工数达1962名 [7] 盈利能力与费用分析 - **毛利率**：25Q3毛利率为20.5%，同比提升0.5个百分点 [7] - **费用率改善**：履约费用率8.5%（同比-0.1pct），销售费用率7.1%（同比-0.7pct），管理费用率1.4%（同比-0.3pct），研发费用率1.2%（同比-0.1pct） [7] - **净利率**：25Q3 Non-GAAP净利率为2.1%，同比微降0.1个百分点，环比提升0.1个百分点 [7] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2025E/2026E/2027E主营收入分别为209.06亿元/261.39亿元/318.36亿元，同比增长28%/25%/22% [2] - **利润预测**：调整后2025E/2026E/2027E Non-GAAP净利润预测分别为4.3亿元/6.9亿元/9.9亿元 [7] - **估值基础**：参考可比公司估值，给予公司2025E Non-GAAP净利润20倍PE，对应目标价5.4美元 [7] 股价表现 - **绝对表现**：过去1个月、6个月、12个月的股价绝对涨幅分别为11.4%、4.3%、70.5% [5] - **相对表现**：相对MSCI中国指数，过去1个月、6个月、12个月的表现分别为8.4%、-4.0%、25.9% [5]

投资评级与目标 - 报告对中青旅的投资评级为“推荐”，并予以维持 [2] - 报告给出的目标价为10.8元/股，对应上涨空间为11.6% [2][7] 核心财务表现 - 2025年单三季度，公司实现营业收入31.6亿元，同比增长17.2%；实现归母净利润0.54亿元，同比下降32.9% [2] - 2025年前三季度累计，公司实现营业收入80.3亿元，同比增长13.9%；实现归母净利润1.21亿元，同比下降21.1% [2] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为1.40亿元、1.86亿元、2.10亿元，同比增速分别为-13.0%、33.4%、12.7% [2][7] 景区业务表现 - 乌镇景区受南方降水及周边市场竞争影响，2025年第三季度累计接待游客192.97万人次，同比减少10.91%；营业收入4.28亿元，同比减少8.15%；净利润8,899.24万元，同比降低20.36% [7] - 古北水镇受暴雨极端天气影响，景区曾暂停营业，2025年第三季度累计接待游客19.77万人次，同比减少50.77%；营业收入8,601.73万元，同比减少44.29%；净利润为-5,999.07万元 [7] 整合营销与旅行社业务 - 2025年第三季度，中青博联营收4.62亿元，净利润1575万元 [7] - 公司旅行社业务持续盈利，并成功服务了2025年第12届世界运动会、上海合作组织峰会、北京香山论坛等高规格会议，以及蔚来汽车、比亚迪汽车、施耐德电气等大型企业的营销活动 [7] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为116.1亿元、121.8亿元、126.4亿元 [7] - 目标价10.8元是基于2026年42倍市盈率得出 [7] - 当前预测对应的2025-2027年每股收益分别为0.19元、0.26元、0.29元 [2]

投资评级 - 报告对九安医疗的投资评级为“推荐”，并予以维持 [2] - 目标价为53元，相较于当前价41.63元存在约27%的上涨空间 [4] 核心观点 - 公司2025年前三季度营业收入同比下降48.89%至10.69亿元，主要受政府订单高基数影响，但归母净利润逆势增长16.11%至15.89亿元，利润主要由资产管理业务贡献 [2][8] - 第三季度单季收入环比增长17.8%至3.04亿元，显示出C端试剂盒业务的稳定放量势头 [8] - 公司正积极推动CGM（连续血糖监测）、四联检试剂盒、AI智能助听器等新产品的研发，以拓展未来增长点 [8] - 基于资产管理收益超预期，报告上调了公司2025-2027年的盈利预测 [8] 主要财务指标与业绩分析 - **收入表现**：2025年前三季度营业收入10.69亿元（-48.89%），其中第三季度收入3.04亿元（-58.98%），但环比第二季度增长17.8% [2][8] - **盈利能力**：2025年前三季度归母净利润15.89亿元（+16.11%），扣非净利润15.78亿元（+14.60%），净利润率高达166.1%（2025E），主要得益于投资收益与公允价值变动收益合计达18.14亿元 [2][4][8] - **财务预测**：预测公司2025-2027年归母净利润分别为23.41亿元（+40.3%）、25.78亿元（+10.1%）、28.61亿元（+11.0%），对应市盈率分别为8倍、8倍和7倍 [4][8] - **估值水平**：当前股价对应市净率为0.8倍（2025E），每股净资产为47.73元 [4][5] 业务板块表现 - **C端试剂盒业务**：iHealth系列产品在美国C端市场的销售增长是推动2025年第三季度收入环比提升的主要动力，互联网医疗产品及服务收入也呈现分季度稳步增加趋势 [8] - **资产管理业务**：成为公司核心利润来源，2025年前三季度投资收益与公允价值变动收益合计贡献18.14亿元，显著高于同期营业收入 [8] - **新品研发管线**：CGM产品正在国内外同步推进；四联检（甲流、乙流、Covid及上呼吸道合胞病毒）产品处于临床尾声阶段；AI助听器已进入验证阶段，主打无需线下适配的便捷性 [8] 投资建议与估值 - 报告采用分部估值法，给予公司2026年目标总市值为246亿元，对应目标价53元 [8] - 投资建议的核心理由是公司资产管理业务带来丰厚利润，且C端业务稳定增长，新产品管线有望贡献未来增量 [8]

投资评级 - 对快手-W（01024HK）维持“买入”评级，目标价为10281港元/股 [4] 核心观点 - 公司主业稳健，下半年AI技术赋能广告与电商核心业务，为后续增长提供良好支撑 [7] - 第三季度电商佣金收入表现亮眼，好于预期，AI技术应用有效提升广告效率 [2][7] - 盈利预测获得上调，主要得益于电商佣金收入的良好增长及销售费用的有效控制 [3] 财务预测与估值 - 预测公司2025年至2027年的经调整归母净利润分别为204亿元、225亿元和259亿元（原预测为196亿元、230亿元和259亿元）[3] - 采用市盈率估值法，参考可比公司给予2026年18倍市盈率估值，对应合理价值为4048亿元人民币（折合4445亿港元）[3][8] - 预计2025年营业收入为142053百万元，同比增长119%；2026年营业收入为154873百万元，同比增长90% [3][8] 电商业务表现 - 第三季度电商收入同比增长21%，优于此前16%的预期，主要由达人分销、营销托管等商家增值服务推动 [7] - 第三季度电商佣金收入同比增长32% [7] - 预计第四季度电商商品交易总额同比增长13%，佣金及内循环广告收入分别同比增长17%和13% [7] 广告业务与AI赋能 - 测算国内广告收入第一季度至第四季度同比增速分别为6%、12%、16%、14%，下半年同比增长15% [7] - AI推荐系统OneRec在广告领域带动第三季度收入提升约4%-5% [7] - AI生成内容技术已应用于广告营销素材，降低客户成本，第三季度相关广告消耗达30亿元 [7] 可灵（Kling）AI业务 - 第三季度可灵收入超过3亿元人民币，全年收入指引上调至14亿美元 [7] - 9月可灵25turbo版本降价30%，旨在竞争初期保持市场份额 [7] - 可灵能力内部赋能深化，其技术效益同时体现在电商商家服务及在线营销服务收入中 [7]

投资评级 - 报告对拼多多维持“买入”投资评级 [3][5][13] - 目标价格为179.21美元/ADS，相较2025年11月19日118.02美元的股价有约51.8%的上涨空间 [3][5] 核心观点 - 报告认为公司外部负向影响减弱，基本面边际向好 [2] - 三大主业（主站、Temu、多多买菜）均处于改善趋势中，因此调整盈利预测并上调目标价 [11] - 主站广告收入25Q3同比增长8.1%至533.5亿元，略低于预期，主要受即时零售竞争分流和惠商政策影响，但预计Q4将迎来改善 [11] - Temu及多多买菜业务延续向好趋势，佣金收入25Q3同比增长9.9%至549.3亿元，略超预期，减亏节奏有望加快 [11] - 25Q3经调整净利润为313.8亿元，净利率29.0%大幅好于预期，得益于利息及投资收益85.7亿元以及销售费用投入改善 [11] 财务预测与业绩表现 - 预计2025-2027年营业收入分别为4349亿元、5045亿元、5536亿元，同比增长10.4%、16.0%、9.7% [3][12] - 预计2025-2027年Non-GAAP归母净利润分别为1168亿元、1436亿元、1688亿元 [3][12] - 25Q3实现营业收入1083亿元，同比增长9.0%；毛利率为56.7%，环比提升0.8个百分点 [12] - 25Q3销售费用为303.2亿元，少于一致预期26.2亿元 [11] 估值分析 - 采用SOTP估值法，得出公司合理估值为2544亿美元（18031亿元人民币） [3][13] - 拼多多主站业务：采用PE估值法，基于2026年预测Non-GAAP净利润1337亿元，给予9倍PE，对应估值11636亿元（1642亿美元） [12][13] - 多多买菜业务：采用P/GMV估值法，基于2026年预测GMV 2227亿元，给予0.2倍P/GMV，对应估值425亿元（60亿美元） [13][14] - Temu业务：采用PS估值法，基于2026年收入，给予1.5倍PS，对应估值5970亿元（842亿美元） [13][15]

投资评级 - 维持“买入”评级 [5][12] 核心观点 - 公司3Q25业绩超预期，营收1083亿元（同比增长9%），Non-GAAP归母净利润314亿元（同比增长14%），高于市场一致预期的251亿元 [5][6] - “千亿扶持”政策持续深化，推动平台生态高质量发展，交易服务收入549亿元（同比增长9.9%），线上营销服务收入533亿元（同比增长8.1%） [5][7] - 平台控费能力强化，运营费用占收入比重同比下降2.0个百分点至33.6%，销售费用率同比下降2.7个百分点至28.0% [5][8] - Temu全球业务表现强劲，2025年1-10月下载量及月活跃用户增长均位列全球第一，累计下载量突破12亿次，8月月活跃用户达5.3亿 [5][11] - 基于季度利润超预期但长期竞争压力，上调2025年归母净利润预测至1090亿元（原值1024亿元），下调2026-2027年预测至1282亿元/1558亿元 [5][12] 财务表现 - 3Q25营收1083亿元，同比增长9%，略高于市场一致预期的1076亿元 [5] - 3Q25毛利润614亿元（同比增长3%），毛利率56.7%（同比下降3.3个百分点） [5][8] - 3Q25研发费用43.3亿元，同比大幅增长41.4% [5][8] - 3Q25利息与投资收益86亿元，同比增长58.1% [5][8] - 2025E营收预测4313.67亿元（同比增长9.53%），2026E营收预测4940.10亿元（同比增长14.52%） [4] 业务进展 - “千亿扶持”政策聚焦中小商家、新质商家及品牌商家，95后/00后商家数量分别同比增长31%/44%，优质产品SKU数同比增长超50% [5][7][10] - 双十一平台成交额同比增长11.7%，占主要平台成交额比例达14.8% [5][7] - Temu黑五大促周期延长至51天，并提前启动，同时加强欧洲站点商品合规整治 [5][11] - 平台通过“多多好特产”“新质供给”“电商西进”等举措优化供给结构 [5][7]

投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 核心观点 - 公司业绩稳健增长，2025年前三季度营收和净利润均实现双位数增长 [1] - 液压件业务表现亮眼，2025年上半年营收同比增长51.8% [2] - 工程机械行业复苏及雅下水电工程开工有望带动公司破碎锤、液压件等产品需求进一步增长 [2][3] - 公司工业机器人、RV减速机、刀具等新产品被看好具有较大成长空间 [4] 财务业绩表现 - 2025Q1-Q3营业收入23.7亿元，同比增长16.5%；归母净利润3.2亿元，同比增长12.6% [1] - 2025Q3单季度营业收入8.1亿元，同比增长23.6%；归母净利润1.1亿元，同比增长29.7% [1] - 2025Q1-Q3毛利率28.6%，同比下降1.8个百分点；净利率13.5%，同比下降0.3个百分点 [1] - 2025Q3单季度毛利率30.6%，净利率14.1%，同比上升1.2个百分点 [1] 业务分部表现 - 液压件业务2025H1营收9.9亿元，同比增长51.8% [2] - 破碎锤业务2025H1营收4.2亿元，同比下降17.4% [2] - 其他产品（含硬质合金刀具、工业机器人、RV减速器等）2025H1营收1.3亿元，同比下降34.3% [2] 行业与市场机遇 - 2025年1-10月我国挖掘机（含出口）销量19.2万台，同比增长17.0%，行业呈现复苏态势 [2] - 雅鲁藏布江下游水电工程开工，其岩石破碎、山体开挖等作业环节有望增加对公司隧道专用锤、水下专用锤等产品的需求 [3] 盈利预测与估值 - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为4.2亿元、5.1亿元、6.1亿元 [4] - 对应2025-2027年EPS分别为0.50元、0.61元、0.73元 [4] - 预测2025-2027年营业收入分别为32.05亿元、37.39亿元、42.70亿元，保持双位数增长 [5] - 预测2025-2027年归母净利润增长率分别为21.75%、20.70%、20.23% [5] - 当前股价对应2025年预测PE为37倍 [5]

投资评级 - 报告未明确给出具体的投资评级（如“买入”、“持有”或“卖出”）[1] 核心观点 - 报告认为公司短期业绩因消费环境而承压，但看好其中长期增长潜力，特别是创新产品的推出和海外扩张 [1] - 公司研发实力雄厚，拟收购韩国REGEN公司预计将在2026年对收入和利润做出显著贡献 [3] - 公司新获得米诺地尔搽剂的药品注册证书，有助于进一步丰富产品矩阵 [3] 2025年第三季度及前三季度业绩 - 2025年第三季度，公司实现收入5.7亿元，同比下降21.3% [2]；实现归母净利润3.0亿元，同比下降34.6% [2]；扣非归母净利润2.5亿元，同比下降42.4% [2] - 2025年前三季度，公司累计实现收入18.6亿元，同比下降21.5% [2]；实现归母净利润10.9亿元，同比下降31.1% [2]；扣非归母净利润9.8亿元，同比下降36.2% [2] - 2025年前三季度，公司扣非归母净利率为52.4%，同比下降12.1个百分点 [2] 费用情况 - 受盈利规模承压影响，公司2025年前三季度费用率有所提升 [2] - 销售费用率为11.0%，同比上升2.1个百分点 [2] - 管理费用率为4.9%，同比上升0.2个百分点 [2] - 研发费用率为10.1%，同比上升3.3个百分点 [2] 研发与业务进展 - 2025年3月10日，公司公告拟以1.9亿美元（整体股权价值2.24亿美元）收购韩国REGEN公司85%的股权，并获得AestheFill（面部抗衰除皱）与PowerFill（身体塑形和皮肤改善）两款已上市产品 [3] - 被收购标的REGEN公司在2024年1-9月期间实现收入7223万元，净利润2950万元 [3] - REGEN公司正扩建产能以满足市场需求，此次收购有望对公司中长期业绩增长构成重要贡献 [3] - 2025年9月29日，公司取得国家药监局核准签发的规格分别为2%和5%的米诺地尔搽剂《药品注册证书》 [3]

投资评级与目标价 - 报告对好莱客维持“强推”评级 [2] - 目标价为17.3元/股，相较于当前价13.97元存在约24%的潜在上行空间 [2][8] 核心观点 - 公司业绩短期承压，但积极推动渠道变革和智能家居业务，在行业调整期保持经营韧性，静待市场复苏 [2][8] - 2025年第三季度营收及利润同比大幅下滑，营收4.35亿元（YoY -16.44%），归母净利润0.07亿元（YoY -85.40%） [2] - 盈利能力承压，25Q3毛利率为29.2%，同比下降4.9个百分点，归母净利率为1.5%，同比下降7.3个百分点 [8] - 预计公司业绩将于2026年显著改善，预测2025-2027年归母净利润分别为0.54/1.47/1.91亿元，对应市盈率80/30/23倍 [4][8] 财务表现分析 - 2025年前三季度营收12.65亿元，同比下滑12.38%，归母净利润0.31亿元，同比下滑65.53% [2] - 主要财务指标预测显示营收增速预计在2026年转正至13.7%，随后2027年增长9.6% [4] - 获利能力指标方面，预计毛利率将稳定在32.5%-33.7%，净利率将从2025年的3.1%提升至2027年的8.9% [9] 分产品与渠道表现 - 分产品看，25Q3整体衣柜营收2.88亿元（YoY -22.4%），橱柜营收0.94亿元（YoY +10.2%），成品配套和木门营收分别下滑2.9%和22.6% [8] - 分渠道看，25Q3直营/经销/大宗业务营收分别为0.08/3.38/0.73亿元，同比变动-54.0%/-16.1%/-8.3% [8] - 公司持续推进直营转经销模式，截至三季度末经销渠道门店1983家，较年初增加135家，直营渠道门店仅剩2家，较年初减少7家 [8] 费用与运营情况 - 25Q3销售费用率同比提升3.2个百分点至16.0%，主要系整装渠道门店增加带来的建设费用提升以及国补政策相关订单的交易费用计入所致 [8] - 公司资产负债率保持在较低水平，为17.78%，流动资产合计22.93亿元 [5][9] - 运营能力指标显示，存货周转天数预计从2025年的91天改善至2027年的70天 [9]