核心观点 - 报告核心观点认为，尽管央行公开市场操作大规模净回笼且政府债缴款压力上升，但受益于年末财政集中支出补充及跨年后资金需求下降，资金面维持宽松格局[2][4] 央行近期政策表态出现微妙变化，重提“灵活高效降准降息”并强调引导信贷均衡投放，显示稳增长意愿提升，叠加国常会提及财政金融协同促内需政策，使得1月降准概率显著增大，资金宽松格局有望延续[4][33][34] 同时，考虑到1月政府债供给大幅上行，央行通过国债买卖工具维持市场稳定的必要性上升，其购债规模有望显著回升[4][35] 货币市场 - **本周资金面回顾**：本周（1月3日至1月9日）央行公开市场操作（OMO）合计净回笼16550亿元，但DR001利率维持在1.3%下方运行，显示资金面保持宽松[2][15] 具体来看，R001、DR001、R007、DR007利率较2025年12月31日分别下行10.9BP、6.0BP、64.0BP、50.9BP[15] - **资金供需与缺口**：跨年后质押式回购日均成交量环比上升1.46万亿元至7.51万亿元，整体规模维持在13万亿元上方[3][20] 大型银行净融出在周三创下新高，银行整体净融出周中维持在5.5万亿元附近[3][20] 根据调整口径后的资金缺口指数，周二后该指数维持在-8000下方，显著低于上周水平及其中性水平（约-2000）[3][25] - **央行态度与政策展望**：1月以来资金宽松可能源于年末财政集中支出的补充，但根本反映了央行的呵护态度[4][31] 2026年央行工作会议重提“灵活高效运用降准降息”，并新增“引导金融总量合理增长、信贷投放均衡”的表述，同时删除了“盘活存量”、“资金空转”等说法，显示对年初稳增长的意愿提升[4][33] 国常会提及的“财政金融协同促内需一揽子政策”节奏提前，旨在鼓励信贷扩张，这需要流动性宽松环境支持，因此1月降准概率显著增大[4][34] - **下周资金展望**：下周（报告发布后一周）7天逆回购到期规模合计1387亿元，较本周大幅下降16550亿元[5][62] 下周政府债净缴款规模预计为-531亿元，较本周的4327亿元显著下降，且缴款主要集中在周一[4][36][48] 整体来看，下周资金外生扰动有限，叠加年初资金需求偏弱，资金面有望维持宽松[5][62] 政府债发行与供给预测 - **近期发行与缴款**：本周政府债实际净缴款4327亿元[4][36] 下周国债预计缴款规模约为3870亿元，地方债发行及缴款规模为702亿元[4][36] - **一季度供给预测**：报告预测2026年1月政府债净融资规模约为1.37万亿元，其中国债净融资约4800亿元，地方债净融资约8900亿元[57] 预计2026年第一季度政府债累计净融资规模约3.7万亿元，可能低于2025年同期的4.1万亿元[57] 同业存单 - **利率表现**：本周1年期Shibor利率较2025年12月31日下行0.4BP至1.65%[9] 1年期AAA级同业存单二级利率较上周上行0.8BP至1.63%[10][67] - **发行与净融资**：本周同业存单净偿还规模为1564亿元，较上周上升180亿元[10] 其中国有行、股份行、城商行、农商行净融资规模分别为-1266亿元、-606亿元、-1亿元、-6亿元[10] 1年期存单发行占比大幅上升32个百分点至44%[10][68] - **供需指数**：调整计算口径后，新存单供需相对强弱指数在周五降至42.0%，较上周下降9.1个百分点，处于中性水平附近[10][88] 票据市场 - **利率走势**：本周票据利率整体上行，截至1月9日，国股3个月、6个月期票据利率较2025年12月31日分别上行100BP、27BP至1.50%、1.22%[11][93] 债券交易情绪 - **市场表现**：本周利率债震荡偏弱，收益率总体上行，信用债表现强于利率债，利差全线收窄[11][97] - **机构行为**：大型银行对债券整体倾向于减持，但对3年以内与5-10年国债的增持意愿上升[11][97] 交易型机构（如证券公司、基金公司）对债券整体减持意愿大幅上升[11][97] 配置型机构（如中小型银行、保险公司）整体增持意愿显著上升[11][97]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国对委内瑞拉采取强硬行动使贵金属避险属性提振，周初铂钯金市场偏强运行，但后续多头集中减仓使交易情绪转弱；FOMC票委对降息立场分歧大，但扩表带动的流动性宽松预期为贵金属市场提供底部支撑 [7] - 供应紧张支撑铂金价格，工业需求端表现有韧性，为铂金需求提供持续支撑；钯金需求端预期走弱，市场正由供不应求转向供应过剩，但降息预期带动的偏多情绪或给予价格一定支撑 [7] - 短期美委局势抬升避险溢价或支撑铂钯价格，中长期供需格局分化或推动“铂强钯弱”行情演绎 [7] - 伦敦铂关注上方阻力位2500美元/盎司，下方支撑位1900美元/盎司；伦敦钯关注上方阻力位1900美元/盎司，下方支撑位1500美元/盎司 [7] 根据相关目录分别进行总结 周度要点小结 - 美国对委内瑞拉行动强化全球地缘风险叙事，贵金属避险属性提振，周初铂钯金市场偏强，后因多头减仓交易情绪转弱 [7] - FOMC票委对降息立场分歧大，但扩表带动的流动性宽松预期为贵金属市场提供底部支撑 [7] - 供应紧张格局持续支撑铂金价格，工业需求端有韧性，传统燃油车及混合动力汽车需求坚挺，欧盟放缓禁令提案巩固相关行业增长动能 [7] - 钯金需求端预期走弱，市场由供不应求转向供应过剩，供需格局预期宽松，但降息预期带动的偏多情绪或支撑价格 [7] - 短期美委局势抬升避险溢价或支撑铂钯价格，中长期供需格局分化或推动“铂强钯弱”行情演绎 [7] - 伦敦铂上方阻力位2500美元/盎司，下方支撑位1900美元/盎司；伦敦钯上方阻力位1900美元/盎司，下方支撑位1500美元/盎司 [7] 期现市场 - 本周铂钯金市场企稳反弹，震荡偏强运行 [8] - NYMEX铂钯金多头净持仓有分化，钯金净持仓持续净流出 [11] - 本周NYMEX铂钯金主力合约基差走弱 [16] - 本周NYMEX铂金库存环比减少，钯金库存环比增加 [20] - NYMEX铂金/COMEX黄金价格比2025年初显著抬升 [25] - 铂金与黄金价格滚动相关系数上升 [27] - 近期铂金价格与NYMEX铂金库存、美元指数正相关性边际转弱 [31] 产业供需情况 - 截至2025年11月，铂金进出口数量均减少 [35] - 铂金汽车尾气催化剂需求边际减弱 [40] - 全球铂钯金总需求量呈缓和下行态势 [45] - 全球铂钯金供应下滑 [50] 宏观及期权 - 本周美元指数及10年美债收益率企稳反弹 [54]

市场表现 - 2025年1月9日上午，沪深两市贵金属及有色金属板块集体拉升，有色金属ETF(159871)盘中最高涨超3%，收盘涨2.44% [1] - 个股表现强劲，云南锗业、厦门钨业涨停10%，西部超导涨超9%，金钼股份、驰宏锌锗等涨超8% [1] 价格驱动因素 - 国际贵金属价格持续走强，COMEX黄金期货涨0.48%，报4483.30美元/盎司，延续创纪录后的高位态势 [1] - 国内有色金属市场同步发力，2025年年末国内铜现货（电解铜）价格已突破100000元/吨关口 [1] - 2026年长单签订博弈进入白热化，国内提价潮、外贸溢价攀升、铜精矿加工费低位僵持等现象集中出现，反映市场对供需格局的乐观预判 [1] 行业景气度分析 - 供给与需求端共振强化板块景气度，全球地缘政治局势紧张叠加市场对流动性宽松预期，推动避险资金持续涌入贵金属市场 [2] - 有色金属作为工业核心原材料，需求端受益于多领域发展，铜在电力设备、新能源汽车、数据中心等领域应用广泛 [2] - 随着国内先进制造业推进、商业航天等新兴产业落地，铜需求持续旺盛 [2] - 白银在光伏、电子等领域的工业用途不断拓展，进一步打开消费空间 [2] - 国内商品期货市场显示，近期碳酸锂、焦煤等相关品种同步上涨，带动有色金属板块整体情绪升温 [2] 市场展望与机会 - 市场现象预示2026年铜价或开启新一轮上涨行情 [1] - 有色金属板块长期景气趋势延续 [3] - 建议关注有色金属ETF(159871)以把握结构性机会 [3]

核心观点 - 中信证券看好2026年铜、铝、黄金及战略金属等资源品的表现，认为在流动性宽松、供应扰动和需求结构性走强的预期下，这些品种有望延续涨势 [1][4] - 聚焦上游资源的有色矿业指数在2025年表现强劲，其跟踪的ETF产品持续获得资金流入，新发行的联接基金为场外投资者提供了布局“资源品新周期”的便捷工具 [1] 2026年宏观经济与资产配置展望 - 中信证券预计2026年中国宏观经济将呈现结构分化下的温和修复态势，全年经济增速或达4.9% [4] - 2026年大类资产环境或呈现流动性边际宽松与经济温和修复的特征，商品>股票>债券 [4] 有色金属行业表现与指数分析 - 2025年，有色金属板块表现强势，申万一级行业有色金属板块年内涨幅94.73%，位居首位 [5] - 中证有色金属矿业指数在2025年录得104.84%的涨幅，优于主流有色主题指数，展现出更强的弹性 [1][5] - 从历史表现看，有色矿业指数近十年累计涨幅172.62%，年化涨幅10.87%，领跑同类指数 [6] 行业基本面与盈利能力 - 2025年前三季度，有色金属行业归母净利润同比增长41.43%，其中第三季度同比增幅扩大至50.81% [9] - 中证有色金属矿业指数盈利弹性优势更大，前三季度和第三季度归母净利润增长率分别为49.48%和55.62% [9][10] 行业信用风险与结构性特征 - 联合资信认为，2026年有色金属行业信用风险预计整体稳定但结构性压力突出 [4] - 上游资源型企业有望在价格支撑下维持稳健信用资质，而中下游冶炼加工企业则面临加工费低迷、盈利空间受挤压及债务滚动压力，信用风险相对较高 [4] 关键金属需求与指数构成 - 中证有色金属矿业指数聚焦资源品上游，黄金、铜、铝等关键金属权重占比57.4% [10] - 在能源转型（电动车、光伏）、AI算力建设、全球宽松政策的共同推动下，资源需求具备长期支撑 [10] 产品动态与资金流向 - 有色矿业ETF招商（159690）在截至1月7日的连续9个交易日内，获资金净流入近5800万元 [1] - 该ETF的联接基金（A类026477，C类026478）于1月8日正式发行，为场外投资者提供布局渠道 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 股指期货市场情绪积极，沪指放量创新高，受外围乐观情绪、机构资金提前启动和市场通胀预期等因素推动，建议配置IC多单 [1][7] - 股指期权市场流动性提升，博弈及追涨强度提高，出现升波上涨现象，卖权类策略建议短期观望，可持买入认购或牛市价差 [2] - 国债期货市场全线走低，债市情绪低迷，受货币宽松预期有限和供给压力等因素影响，债市或震荡，机构可博弈反弹但反转仍需等待 [3][8][10] 根据相关目录分别进行总结 行情观点 股指期货 - 沪指放量大涨1.5%创新高，有色金属、非银金融领涨，中证500占优，涨停家数140家 [1][7] - IF、IH、IC、IM当月合约基差环比有变化，当月与次月合约价差部分有变化，总持仓部分增加 [7] - 上涨受外围乐观、机构资金提前布局和市场通胀预期等因素推动，两会前预期证伪难度高，建议配置IC多单 [1][7] 股指期权 - 标的市场上涨，期权市场成交量139.52亿元，较前一日上升42.38%，流动性达近一个月高位 [2][9] - 期权端博弈及追涨强度提高，认购成交量占比上行，隐含波动率指数平均抬升2.05%，卖权类策略短期观望，可持买入认购或牛市价差 [2] 国债期货 - 国债期货全线走低，T主力合约走势震荡，最终收于107.700 [3][8] - 各合约成交量、持仓量、跨期价差、跨品种价差和基差有变动，央行开展162亿元7天期逆回购，当日有3125亿元逆回购到期 [8] - 银行间市场资金面宽松，DR001利率微升至1.26%附近，需关注央行买断式逆回购操作和10年期国债收益率1.9%关口 [3][8] - 债市受货币宽松预期有限和供给压力等因素影响或震荡，中长期受赎回费率和基金负债影响有限，机构可博弈反弹但反转需等待 [3][8][10] 经济日历 - 列出当周中国、美国、欧洲部分经济指标的前值、预测值和公布情况，部分数据待公布 [11] 重要信息资讯跟踪 - 央行召开工作会议，强调继续实施适度宽松货币政策，为经济和金融市场营造良好环境 [12] - 美联储理事米兰预计后续经济数据支持降息，今年应降息超100个基点 [12] 衍生品市场监测 - 分别提及股指期货、股指期权、国债期货数据，但未给出具体内容 [13][17][29]

2026年大类资产配置观点 - 核心观点为推荐商品>股票>债券 [1] - 大类资产环境预计呈现流动性边际宽松与经济温和修复的特征 [1] 权益资产展望 - 预计2026年万得全A全年涨幅5%-10% [1] - 港股预计迎来业绩触底反弹与第二轮估值修复的戴维斯双击行情 [1] - 美股在中期选举年“财政+货币”双宽松背景下，料将延续基本面增长动能 [1] 债券资产展望 - 预计10年期中债收益率全年运行区间为1.5%-1.8%，节奏先下后上 [1] - 预计10年期美债收益率或维持3.9%-4.3%的区间波动 [1] 商品资产展望 - 原油供需格局由过剩转向平衡，布伦特原油全年或在58-70美元/桶区间震荡 [1] - 黄金在流动性宽松与地缘风险支撑下延续强势但涨幅趋缓，有望冲击5000美元/盎司 [1] - 铜在供给约束与电力需求驱动下具备强支撑，预计均价有望上涨至12000美元/吨 [1] 汇率展望 - 人民币或进入温和升值周期，美元兑人民币汇率中枢有望逐步向6.8靠拢 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 黄金短期震荡、中期强势、日内震荡偏强，建议观望，因流动性恢复及地缘冲突利好金价 [1] - 铜短期震荡、中期强势、日内上涨，建议长线看强，因流动性恢复叠加产业强预期推升铜价 [1] 根据相关目录分别进行总结 黄金 - 昨日金价高位后日内震荡运行，夜盘持续走强，沪金重返1000元关口，纽约金上涨至4450美元关口 [3] - 1月3日美军对委内瑞拉空袭并抓获其总统，使市场避险情绪升温致金价高开，但市场恐慌情绪未蔓延，节后市场风险偏好和流动性较高推升金价 [3] - 需持续关注沪金1000元关口多空博弈 [3] 铜 - 元旦节后沪铜增仓上行，再度站上10万关口，伦铜站上1.3万美元关口 [4] - 核心驱动是宏观流动性宽松与矿端扰动，以及长期的AI叙事 [4] - 宏观与金融因素为铜价上涨提供“燃料”，12月以来美日央行货币政策落地，市场风险偏好回升、流动性恢复，且市场预期美联储2026年继续降息，降低持有金属机会成本，增强铜金融属性吸引资金流入 [4] - 供应端矿端约束构筑坚实“地板”，铜陵有色米拉多铜矿二期工程投产延期，因厄瓜多尔政局波动等致《采矿合同》未签署，该项目设计产能年处理矿石2620万吨，扩建后年处理能力达4620万吨，预计年产铜金属量约20万吨，且印尼、智利、刚果（金）等地多个大型铜矿2025年频繁遭遇生产中断等事件，导致铜精矿供应减少，矿端紧缺传导至冶炼环节，中国铜冶炼厂计划2026年减产，加剧精炼铜供应担忧 [4] - 需求端新叙事描绘未来“蓝图”，市场对未来结构性需求预期强烈支撑高估值，且为规避美国加征关税风险，大量精铜提前运往美国形成库存“堰塞湖”，致美国以外地区可用库存锐减，加剧供应紧张表象 [4] - 短期伦铜上涨至1.3万美元关口，突破节前高位，上行动能较强 [4]

市场表现与指数动态 - 恒生指数高开，恒生科技指数上涨0.33%，国证港股通科技指数上涨0.36% [1] - 快手-W股价上涨近6%，阿里巴巴、中芯国际、哔哩哔哩-W、百度集团-SW、小米集团-W等公司股价涨幅靠前 [1] 机构观点与市场展望 - 广发证券刘晨明团队看好港股市场补涨，认为港股正从传统的顺经济周期，逐步转向AI应用、新能源等代表硬科技的主赛道 [1] - 恒生指数中新经济相关的权重已从17%提升至接近50% [1] - 前期压制港股的主要是流动性及情绪因素，包括日本息交易平仓、美联储鹰派降息表述、基石投资者解禁等 [1] - 市场情绪可能已经调整到位，恒生科技指数在120至250日均线随时有反弹可能性 [1] - 2026年多数国家可能采取货币和财政双宽松政策，流动性宽松或迟早出现 [1] - 一旦流动性出现反转，来自全球资本活水的重新注入与境内流动性渠道的拓宽，港股有望开启新一轮上涨 [1] - 需注意是否会出现流动性反转与春季躁动共振，形成向上贝塔的机会 [1] 指数分析与投资建议 - 华夏基金建议关注国证港股通科技指数，其选股范围为港股通标的，不受QD额度限制，因而相对恒生科技指数更具备流动性优势 [1] - 国证港股通科技指数在高端制造、生物科技及互联网行业分布相对均衡，呈现“软硬兼备”特点 [1] - 国证港股通科技指数当前PE估值为26.45倍，位于过去10年约41%分位的历史低位 [1] - 该指数估值大幅低于A股创业板指、科创50、TMT板块估值，以及美股纳斯达克100等科技指数的估值 [1] - 相关ETF产品为港股通科技ETF基金（159101.SZ） [1]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为有色金属行业，具体讨论了贵金属（白银、黄金）、工业金属（电解铝、铜）以及新能源金属（碳酸锂、镍）[1] * 纪要还提及了产业链相关的矿服和矿机类公司[16] 核心观点与论据 **宏观与市场环境** * 2026年宏观环境对商品市场友好，流动性宽松、通胀粘性及经济复苏将推动需求，同时美元走弱，多种商品处于短缺状态[2][17] * 应重视2026年特别是上半年的行情，若出现急调，应从基本面、流动性和宏观条件判断本质变化，若无本质变化则是良好入场机会[17] **贵金属（白银与黄金）** * **白银逼仓原因**：流动性实质性宽松（美联储降息预期、结束缩表后的短债购买）以及可支配库存极低（全球约1.2万吨）[3] * **逼仓机制**：投机盘净多单已超过1万吨，叠加ETF持续净流入，导致市场无法完成交割[3] * **逼仓结束信号**：交割月结束或1月份彭博商品指数调整带来的技术性抛压，短期或有约2000吨白银抛售[3][4] * **中长期观点**：流动性边际宽松和可支配库存持续减少，调整后是配置机会[5] * **2026年展望**：宏观环境利好，流动性可能更加宽松，可支配库存或持续短缺，金银比尚未修复至历史正常水平（约40左右），白银仍有上行空间[4][6] * **黄金观点**：宏观基础与白银类似，央行持续增持黄金显示主权货币信用体系走弱趋势不变，预计2026年黄金价格将受强力支撑，并可能冲击4,800美元以上[6] **工业金属（电解铝与铜）** * **电解铝供需**：供需格局优于铜，供给维持高位，下游铝材和铝棒加工需求保持强劲，无明显累库[4][7] * **电解铝利润与价格**：吨铝净利润持续走阔，目前维持在5,000-6,000元左右，历史高点超过7,000元，未来价格有望冲击24,000至25,000元区间[4][7] * **LME铝价影响**：LME铝价达3,000美元意味着国内含税价超23,000元，吨铝毛利创历史新高，预计2025年上半年价格可能达24,000-25,000元[7] * **电解铝投资逻辑**：吨铝净利润改善空间大（价格上涨1,000-2,000元可使吨利润改善超20%），部分公司估值约8倍PE，行业分红水平在40%-80%之间，具有进攻和防守属性[7] * **委内瑞拉事件影响**：可能扰动重油供给，推高石油焦及预焙阳极价格，从而影响电解铝生产成本，相关公司值得关注[8][9] * **铜市场供需**：自2024年10月起周度供需格局持续边际走差，高铜价（95,000元以上）与传统淡季抑制需求，但刚需采购仍在[10] * **铜价展望**：逼仓结束后价格回落幅度有限，且去年四季度部分刚需采购延后至2025年初，3月份可能出现补采行情，推动铜价继续上涨[10] **新能源金属（碳酸锂与镍）** * **碳酸锂供需**：2025年总供应量可能达215-228万吨，需求量约210万吨，总体呈现小幅过剩状态[11] * **碳酸锂价格风险**：价格超过9万元/吨将增大2026年供给压力，近期库存去化速度明显放缓，商品价格有筑顶迹象[11] * **汽车产业链压力**：主要压力在于去库存，影响动力电池排产及碳酸锂需求[12] * **短期价格驱动**：若宁德时代春节前无法复产，而正极和前驱体环节需补库，可能导致短期供不应求，价格大幅上升，但由于企业检修减产，春节前补库预期较弱[12] * **未来走势判断**：需关注库存去化速度放缓的终端压力、春节前短缺格局、宁德时代复产节奏及资金流向变化，对碳酸锂价格持中性偏谨慎态度[13] * **印尼镍政策影响**：印尼政府可能通过出口或生产配额控制供应（全球超60%新镍供给来自印尼），以应对湿法冶炼厂亏损及国内资金需求，政策实施概率较大，将对镍价产生重要影响[15] **其他投资机会** * **矿服和矿机公司**：通过参股或控股上游资源项目，可显著提升传统业务业绩并带来边际效益增长，历史转型成功率高，业绩易出现跳增，建议重点筛选[16] 其他重要内容 * 无其他明显被忽略的重要信息

核心观点 - 报告认为“十五五”开局之年财政政策与流动性有望形成共振，叠加地产预期改善，将增强经济延续回暖的信心 [2] - 报告判断外部需关注美元阶段性走强风险，随后可能出现美元、美债、美股“三杀”，中国市场有望在此过程中完成长期风格切换，并伴随人民币大幅升值 [2] - 报告建议短期以科技成长为进攻方向，关注恒生科技、商业航天、机器人；长期看好保险、央国企红利、反内卷行业、中概互联网、军贸 [2] 中国经济景气度改善 - 2025年12月中国三大PMI指数同步升至扩张区间：制造业PMI为50.1%（环比+0.9个百分点），非制造业商务活动指数为50.2%（环比+0.7个百分点），综合PMI产出指数为50.7%（环比+1.0个百分点）[8] - 制造业PMI重返扩张，产需两端显著改善：生产指数为51.7%（环比+1.7个百分点），新订单指数为50.8%（环比+1.6个百分点）[8] - 政策定调转向系统性强力措施，旨在终结市场与政策博弈，2026年财政前置发力可期，流动性宽松延续 [8] 港股复盘 - 2025年12月港股主要指数收跌：恒生指数跌-0.88%，恒生中国企业指数跌-2.37%，恒生科技指数跌-1.48% [15] - 当月港股军工细分方向超额领先，军工股、商业航天和稀土永磁领涨 [16] A股市场复盘 - 2025年12月A股宽基指数普涨：上证指数涨2.06%，创业板指大幅收涨4.93% [22] - 远月股指期货预期改善：IH升水走阔，IC、IM和IF贴水收敛 [23] - 因子表现显示机构持股方向占优：高贝塔值大幅领涨，基金重仓股、回购计划和社保重仓股涨幅居前 [30] - 产业层面涨跌分化：先进制造、周期和科技涨幅领先，医药医疗跌幅较深 [31] - 细分行业层面，军工相关行业超额收益领先：航天装备、军工电子和工业金属相对上证指数超额收益领涨 [36] 外资与汇率 - 报告期内外资期指持仓走弱：IC、IF和IM净空仓扩大，IH净持仓维持在0 [42] - 在岸与离岸人民币掉期收益率下行，中债加掉期收益率低于美债收益率 [45] 下周关注热点 - 下周（2026年1月5日至9日）重点关注美国ADP就业、ISM非制造业PMI及季调后非农就业人口变动数据，同时关注中国CPI和PPI数据 [47][48]