市场表现与资金动向 - 12月11日A股市场震荡回调，但有色50ETF（159652）逆势上涨，截至10:26涨幅超1.11%，早盘涨幅一度逼近2% [1] - 盘中资金大量涌入，截至发稿，有色50ETF（159652）已获2300万份净申购，按盘中成交均价计算，资金净流入超3500万元，基金最新规模超35亿元 [1] - 标的指数成分股多数冲高，紫金矿业、中金黄金涨超2%，洛阳钼业、华友钴业等涨超1% [3] 核心驱动因素：宏观流动性宽松 - 北京时间12月11日凌晨，美联储宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间从3.75%—4.00%下调至3.50%—3.75% [4] - 美联储同时宣布将开始扩大资产负债表，购买400亿美元的短期国债 [4] - 美联储主席鲍威尔的“鸽派”发言刺激美股三大指数集体拉升，黄金、白银等贵金属集体上冲，COMEX白银大涨超3%，价格再创新高 [4] - 长江期货指出，从去年9月至今，美联储累计降息幅度约175个基点，长期来看美国降息周期尚未结束，美元走弱将利好铜价 [8] - 中信期货表示，流动性宽松预期是季度级别的核心驱动，贵金属方向预计延续震荡向上 [11] 铜行业基本面分析 供给端 - 供给端矿端事故频发，2025年智利El Teniente、刚果金Kamoa-Kakula、印度尼西亚Grasberg等铜矿生产中断导致矿端偏紧 [9] - 铜矿品位下降叠加扰动事件增加，2025年全球铜矿产量增量不及预期，铜精矿加工费（TC）仍处于历史低位 [9] - ICSG预计铜矿紧缺将导致2026年出现15万吨的铜供应缺口 [9] - 智利国家铜业公司Codelco 2026年长期合同铜供应溢价大幅提高至创纪录的每吨350美元 [9] - 国内头部冶炼企业与Antofagasta的年中谈判结果，加工费/精炼费（TC/RC）敲定为0.0美元/干吨及0.0美分/磅，创历史记录，预计2026年长协谈判难言乐观 [9] 需求端 - 重要规划建议将传统产业优化提升置于首位，同时培育未来产业 [10] - 新能源方面，风电光伏“抢装潮”带动上半年新能源装机大幅增加，全年新能源装机整体稳定增长 [10] - 电力投资方面，未来5年将继续加速构建新型电力系统，电网和储能投资将进一步扩大 [10] - 科技自立自强成为独立目标，全面实施“人工智能+”行动，全球科技巨头加速布局AI [10] - AI数据中心的电力需求预计将在未来十年内大幅增长，未来AI数据中心电力需求激增或将带动AIDC储能大幅增加，铜需求有望实现稳定快速增长 [10] - “两新”政策推动制造业投资和居民消费，后续消费政策定将继续发力，带动新能源汽车、家电产销稳定增长 [10] 贵金属市场观点 - 中信期货认为，来自白银的领涨驱动对金价形成支撑，挤仓交易正从白银向铜扩散，月内或仍是资金交易热点 [11] - 长期中，美元信用收缩的时代叙事将继续主导贵金属上行趋势，美国货币扩张、全球财政扩张预期或带动经济周期向温和复苏轮动，白银有望迎来更大弹性 [11] 有色50ETF（159652）产品特点 - 全面布局各大金属板块，标的指数全面覆盖金、铜、铝、锂、稀土等子板块 [11] - “金铜含量”同类领先，标的指数铜含量达31%，金含量达14%，金铜含量合计高达45% [13] - 龙头集中度领先，聚焦铜、金、铝、锂、稀土等兼具战略价值与供需缺口的核心品种，前五大成分股集中度高达36% [13] - 收益率表现更优，2022年至今，标的指数累计收益率同类领先，且最大回撤同类更低 [15] - 涨幅由盈利驱动，标的指数市盈率（PE）为23.11倍，相比5年前下降了66%，估值性价比高 [15] - 同期指数累计涨幅达86.28%，表明涨幅来自于盈利驱动而非估值提升，当前处于每股收益（EPS）驱动阶段 [15]

市场整体表现 - 12月10日A股市场调整，个股表现分化[1] - 近期A股市场整体偏强震荡，个股分化特征凸显，市场主线轮动加快[11] 行业与主题ETF表现 - 12月10日房地产板块异军突起，多只房地产相关ETF位居涨幅榜前列[1] - 房地产类ETF今日表现强势，跻身涨幅榜前列，例如房地产ETF(159768.SZ)上涨3.79%，地产ETF(159707.SZ)上涨3.73%[3][4] - 12月10日农业板块表现亮眼，种业、土地流转、水产品等主题强势，农业相关主题ETF涨幅居前[2] - 今日卫星产业、农业、黄金等ETF表现强势，卫星产业ETF(159218.SZ)上涨1.69%，粮食ETF(159698.SZ)上涨1.58%，黄金股ETF(517520.SH)上涨1.57%[5][6] - 工程机械ETF(159542.SZ)今日上涨2.23%[4] - 线上消费ETF(159725.SZ)今日上涨1.91%，标普消费ETF(159529.SZ)上涨1.70%[4] 资金流向 - 上周科技类ETF显著吸金，多只相关主题ETF上周净流入额超10亿元[2] - 本周前两个交易日，资金持续流入科技类ETF，科创债、科创板代表指数、恒生科技指数等相关主题ETF显著吸金[2][9] - 南方中证A500ETF本周前两个交易日吸金超15亿元，全市场排名第一[9] - 具体资金流入：南方中证A500ETF(159352.OF)区间净流入15.66亿元，嘉实中证AAA科技创新公司债ETF(159600.OF)净流入10.95亿元，汇添富中证AAA科创债ETF(551520.OF)净流入9.98亿元[10] - 华夏上证科创板50ETF(588000.OF)净流入6.43亿元，华夏恒生科技ETF(513180.OF)净流入5.11亿元[10] - 港股创新药ETF（513120）在连续8日获资金加仓后，12月9日再获资金净买入2.15亿元[11] 债券ETF交易情况 - 今日多只债券型ETF交投活跃，短融ETF、基准国债ETF和银华日利ETF等品种今日成交额超100亿元[7] - 多只科创债主题ETF今日成交金额超80亿元[7] - 具体成交额：短融ETF(511360.SH)成交401.12亿元，基准国债ETF(511100.SH)成交129.15亿元，银华日利ETF(511880.SH)成交121.25亿元[8] - 科创债ETF国泰(551800.SH)成交86.35亿元，科创债ETF汇添富(551520.SH)成交85.75亿元，科创债ETF招商(551900.SH)成交81.53亿元[8] 机构观点与投资方向 - 华泰证券表示，近期商业航天产业利好消息频出，包括SpaceX估值提升、中国火箭可回收即将迎来奇点时刻，星网启动相控阵终端招标等，看好商业航天成为12月重要投资主题，建议关注地面终端与应用、火箭发射、卫星制造环节[5] - 中航证券认为，近期A股种业板块情绪显著提振，生物育种商业化持续推进，利好相关头部企业，生猪养殖端价格持续运行于低位，行业产能去化加速，优质规模企业成本优势凸显，长期配置价值提升[5] - 多家机构建议可重点关注黄金、创新药等投资方向[11] - 工银瑞信基金表示，随着美联储降息预期进一步升温，新一轮货币宽松及债务扩张或将削弱美元信用，从而可能利好金价表现，从长期来看，黄金或将持续受益于全球多极化与信用格局的重塑，这可能推动黄金在外汇储备中的占比提升，金价中枢有望继续上移[11] - 国信证券表示，中国首版商保创新药目录发布，标志着我国商业健康保险在创新药支付领域迈出实质性步伐，与基本医保目录形成错位互补，为我国创新药产业的健康发展注入动力，有助于深化医疗产业投资机会[11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美联储降息预期提振贵金属市场情绪，伦敦铂钯金价突破震荡区间，广期所铂钯金主力合约盘中震荡偏强运行 [2] - 中长期看，铂金在美联储宽松预期、供需结构性赤字格局延续、氢能经济长期需求预期扩张支撑下，或继续支撑价格；钯金需求端预期走弱，市场正由供不应求转向供应过剩，供需格局预期宽松，但降息预期带动的偏多情绪或给予价格一定支撑，当前偏低价格可能使其重新成为具备成本优势的选择，近期钯金价格呈现相较于铂金更强的韧性，后续补涨行情可能继续 [2] - 伦敦铂金现货关注上方阻力位1750美元/盎司，下方支撑位1600美元/盎司；伦敦钯金现货关注上方阻力位1600美元/盎司，下方支撑位1400美元/盎司 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 铂金主力合约收盘价444.45元/克，环比上涨4.75元；钯金主力合约收盘价387.65元/克，环比上涨4.15元 [2] - 铂金主力合约持仓量10387.00手，环比减少277.00手；钯金主力合约持仓量3179.00手，环比增加90.00手 [2] 现货市场 - 上金所铂金现货价（Pt9995）438.26元/克，环比上涨7.18元；长江钯金现货价366.00元/克，环比上涨6.00元 [2] - 铂金主力合约基差-6.19元/克，环比上涨2.43元；钯金主力合约基差-21.65元/克，环比上涨1.85元 [2] - 铂金CFTC非商业多头持仓9966.00张，环比减少243.00张；钯金CFTC非商业多头持仓3003.00张，环比减少342.00张 [2] 供需情况 - 2025年预计铂金供应量220.40吨，环比减少0.80吨；钯金供应量293.00吨，环比减少5.00吨 [2] - 2025年预计铂金需求量261.60吨，环比增加25.60吨；钯金需求量287.00吨，环比减少27.00吨 [2] 宏观数据 - 美元指数99.24，环比上涨0.27；VIX波动率指数16.93，环比上涨0.14；10年美债实际收益率1.92%，环比上涨0.01% [2] 行业消息 - 美联储预计将在内部意见分歧下连续第三次降息，官员或暗示暂停行动，市场已高度定价一次25个基点的降息，白宫国家经济委员会主任认为美联储还有很大降息空间 [2] - 美国总统特朗普表示将把支持立即大幅降息作为选择新任美联储主席的“试金石”，并称可能调整关税政策帮助降低部分商品价格 [2] - ADP数据显示，截至11月22日四周内，美国私营雇主平均每周新增4750个就业岗位，结束此前连续四周就业流失，美国10月JOLTS职位空缺767万人，远超预期的711.7万人 [2] - 日本央行行长植田和男表示将持续缓慢调整货币宽松程度，直至实现持续性2%通胀目标，政策利率回到自然利率水平，因近期利率上升快，将在“特殊情况”下增加债券购买规模 [2] 重点关注 - 12月11日03:00美联储公布12月FOMC会议利率决定 [2]

市场即将迎来美联储今年最后一次利率决议，降息共识在进一步演绎。近日，美联储下任主席的热门人 选释放鸽派信号，指出政府关门对经济的负面影响比预期大，但明年一季度经济有望更强劲反弹，据此 认为当前是"谨慎降息"的合适时机，并预测12月将降息25个基点。 炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！ 美联储利率决议前夕，港股整体回调，但资金逆势布局态势明显。作为港股科技领域的人气产品，恒生 科技ETF（513130）具有规模较大和流动性较优的特点，近一月共14个交易日实现资金净流入，累计吸 金24.78亿元，推动其最新规模达428.62亿元、份额达585.22亿份，份额年内增长255亿份，成为助力投 资者把握港股科技龙头机会的重要工具之一。 （数据来源：交易所、Wind，数据均截至25/12/9，近一月时间区间为25/11/10-25/12/9；恒生科技ETF （513130）于2024/12/31份额为330.43亿份） 在估值方面，恒生科技指数当前市盈率水平与A股、美股的部分主要科技类指数相比或更具吸引力。目 前恒生科技指数市盈率为23.29倍，处于近5年35%的中低分位数水平，相较 ...

日本央行政策表态与市场反应 - 日本银行总裁植田和男表示将灵活实施增加国债购买额等操作以促进市场形成稳定利率 [2] - 欧美市场参与者认为此举与货币政策正常化背道而驰 随即作出抛售日元的反应 [2] - 12月9日日元汇率下跌 一度触及1美元兑156.96日元附近 约两周来再次逼近157日元区间 [2] 市场对日本央行政策的解读与质疑 - 欧美对冲基金等投机者的算法交易往往将增加国债购买额视为货币宽松手段 [4] - 有亚洲基金经理认为 即便日本央行12月上调政策利率 下次加息也很可能等到很久以后 [4] - 市场分析人士批评日本央行不采取金融正常化措施 反而试图通过超常规宽松货币政策的延伸方案来应对 [4] 日元汇率表现与贬值压力 - 日元作为加息国货币的存在感进一步减弱 [2] - 12月9日日元兑欧元汇率一度跌至1欧元兑182.5~182.9日元区间 刷新历史最低值 [6] - 同日日元兑澳元汇率一度触及1澳元兑104.0~104.5日元区间 创下今年新低 [6] 外部货币政策环境与日元前景 - 到2026年 其他发达国家也可能会启动加息 欧洲央行高级官员已释放下一步加息信号 [5] - 澳大利亚储备银行行长在维持利率不变的会议上称讨论了需要收紧货币政策的情景 [5] - 日本央行的迟疑不决有可能成为日元遭到进一步抛售的导火索 [5] 对潜在干预的预期 - 市场上认为日本政府最终可能被迫进行实质性日元买入干预的声音越来越多 [5] - 分析报告指出 如果日本国债收益率未能实现有序上行 则日元会下跌 最终极有可能引发日元买入干预 [5] - 日元贬值态势若加剧 可能抵消美元走弱的效果 [6]

市场环境与驱动因素 - 在美联储利率决议前市场情绪谨慎 贵金属价格维持窄幅震荡 [1] - 美元企稳与美债收益率小幅攀升对白银等贵金属价格构成短期压制 [1] - 地缘政治风险持续为白银等避险资产提供买盘支撑 [1][2] - 市场普遍预期美联储将在12月会议上再次降息 目标区间或降至3.50%-3.75% [2] 宏观经济与政策前景 - 近期数据显示反通胀进程放缓 美联储偏爱的PCE指数表明反通胀势头减弱 [2] - 劳动力市场信号复杂 私营部门就业机会减少但申请失业救济人数下降 [2] - 上述因素加剧了对未来货币宽松规模的不确定性 增强了市场的谨慎情绪 [2] - 投资者对2026年前的货币宽松步伐持谨慎态度 这一前景稳定了美元并推高美债收益率 [2] 贵金属品种技术分析 - 现货黄金若站稳4200-05阻力带 短线或延续反弹测试4220区域压力 强势突破则反弹空间或扩大至4240-50 [3] - 现货黄金中期空头趋势未改 关键压制在4260-65区域 视为多空分水岭 [3] - 现货白银中长期看涨趋势不变 但短期仍以冲高回落为主 继续维持调整预期 [3] - 现货白银需重点关注54-55区域及趋势支撑位 该位置得失决定短期调整深度 [3] - 现货白银ETF近期连续减仓 释放短线偏弱信号 印证短期市场情绪趋于谨慎 [3] - 现货铂金价格基本持平 交易商密切关注美元走势以寻找新交易催化剂 [1][3] - 现货铂金技术面显示必须守住1620-1630美元关键支撑区域方能积聚短期上行动能 [3] - 现货铂金若跌破1620-1630美元区间可能引发进一步回调至1580-1570美元 反之突破1660-1670美元阻力区则有望打开上行空间 [3] 市场整体展望 - 贵金属市场短期缺乏明确方向 投资者聚焦货币政策信号及宏观数据指引 [1] - 交易商正等待新的基本面催化剂以突破当前僵局 [1][3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周债市表现进一步分化，中短端走势偏震荡，超长端调整加大，短期内债市走势受投资者行为主导，超长端不确定性尚存，过度博弈期债单边“超跌反弹”必要性不高 [5] - 做阔30Y - 7Y期限利差逻辑顺畅，但当前不建议过度参与；建议适度关注TF主力合约盘中可能存在的期现正套机会 [5] - 后市展望结构分化，单边策略暂观望，套利策略关注TF合约潜在的期现正套机会 [6][7] 根据相关目录分别进行总结 第一部分 周度核心要点分析及策略推荐 - 本周30Y - 7Y期限利差走阔约7bp至51.2bp，主要以30Y收益率大幅上行、7 - 10Y收益率趋稳实现，30Y老券表现偏弱，新老券利差走阔 [14] - 利差快速走阔原因包括超长债投资者结构脆弱、市场对明年超长债潜在供需失衡担忧发酵、海外部分国家长债收益率抬升 [14] - 下周资金面潜在扰动少，逆回购到期量和政府债券净融资规模偏低，资金面偏松态势有望延续，但资金价格进一步下台阶概率不高 [16] - 本周央行连续大额净回笼短期流动性8480亿元，月初资金面季节性转松，银存间隔夜资金价格创年内新低，DR001、DR007分别为1.3003%、1.4380%，隔夜、7天期非银资金利差分别为7.16bp、5.83bp，股份制银行一年期存单发行利率小幅升至1.66%附近 [21] - 11月官方制造业PMI录得49.2，较上月季节性回升0.2个百分点，外需修复带动产需两端上行，价格指标随之回升，上游原材料价格扩张范围更广 [26] - 制造业产成品呈“被动去库”特征，与需求回暖印证，但生产端原材料“主动补库”意愿不强，企业生产经营相对偏谨慎 [23] - 截至周五收盘，TS、TF、T、TL主力合约IRR分别为1.5553%、1.8271%、1.4461%、1.7129%，TF主力合约IRR持续相对偏高，或存正套机会 [32] 第二部分 相关数据追踪 - 涉及国债期货合约间价差（TS、TF、T、TL合约间价差）、成交与持仓量（TS、TF、T、TL合约成交与持仓量）、现券收益率与利差（国债现券收益率曲线、国债期限利差、国债与地方债利差、10Y国债与国开债利差）、美国国债收益率与汇率（美国10年期国债收益率、中美10年期国债利差、美元指数、美元兑人民币离岸价）等数据，数据来源为Wind、iFinD、银河期货 [37][40][43][46]

市场短期走势与风格判断 - 临近年底A股投资者趋于稳健，叠加市场短期缺乏催化因素，业内机构倾向于短期或以震荡蓄势为主 [1] - 红利、大市值风格或是较优选择 [1] 外资对中国市场的观点与资金流向 - 全球基金管理公司如安盛集团和摩根大通看好中国市场，认为外国投资者的需求增强 [1] - 随着盈利改善和通缩压力缓解，科技巨头和消费行业都有反弹潜力 [1] - 今年11月，外国长期投资基金在香港和中国内地购买了约1000亿美元的股票，逆转了2022年1700亿美元的流出 [4] - 流入资金完全来自追踪指数的被动投资者，而主动基金经理则退出了大约1500亿美元 [4] - 富达国际的组合经理认为中国已经走出了困境，展现出更大的韧性，投资者越来越接受一个可以提供多元化和创新的“可投资”中国，更倾向于在市场下跌时买入中国股票 [5] - 美国银行亚太区股票策略主管认为中国的下一波上涨将由全球基金驱动 [5] 市场驱动因素与潜在变化 - 市场扩张的一部分动力来自国内储蓄和政府支持，中国家庭的巨额存款和监管支持下的保险公司需求可能成为市场上涨的关键 [1] - 自去年“9.24行情”以来，两轮市场水位的整体抬升都伴随着融资规模的系统性抬升，合计净增了1.11万亿元，远超去年10月以来公募和私募主观多头产品新发总规模 [5] - 如果剔除两轮融资的大幅上升阶段，其他时间市场基本是横盘震荡 [5] - 中信证券判断，未来人民币的潜在升值压力可能会带来超预期的货币宽松，这可能是超预期变化的来源并打破震荡格局 [5] - 在此之前，震荡和结构性机会的轮动是常态 [5] - 资源、传统制造业在全球定价权的重估仍然是有潜力、被低估的方向 [5]

文章核心观点 - 市场长期慢牛走势信心增强，指数级别难有大幅调整空间，资金等待低吸机会 [1] - 短期市场热点较多，资金博弈加剧，操作上需谨慎追涨，以防风格漂移后资金归位 [2] - 市场在重要会议前处于多空平衡，需要新的利好刺激来推动，逢低配置是主要策略 [9][22] 市场整体表现与资金动向 - 周五午后市场情绪暴涨，部分源于资金提前获知盘后监管层重磅发声，保险板块对指数带动作用强 [5] - 上周指数层面总体平稳，若非周五异动则大体打平，中证A50指数领涨1.92%，主要由非银金融、有色金属贡献 [11] - 融资数据显示游资热情仍处于较弱周期，方向感较弱 [10] - 上周主流宽基指数平均上涨1.23% [11] 监管与政策动态 - 金融监管层发布“三记重拳”：证监会主席吴清围绕证券行业高质量发展发表致辞；金融监管总局调整保险公司相关业务风险因子以培育耐心资本、支持科技创新；发布《基金管理公司绩效考核管理指引》指导基金公司长期考核 [13] - 以上监管利好对长期属高级别，但短期因是明牌，相关ETF高开可能面临派发压力 [13] - 重要会议即将开启，需关注政策发力点，并注意会议结束后短线资金可能派发 [3] 宏观经济与货币环境 - 美国9月核心PCE不及预期，为美联储进一步降息亮绿灯 [15] - 中信证券指出，人民币的升值压力可能会带来超预期的货币宽松，这可能是市场超预期变化的来源 [15] 行业与主题投资机会 大金融板块 - 监管利好直接利好证券、非银金融相关ETF [13] - 配置上可考虑将银行ETF调整为综合性金融类ETF，以提升容错率 [12] 出海与资源方向 - 出海赛道是机构中期最青睐的方向之一 [1] - 趋势最强的方向是出海和资源，符合预期 [12] - 对资源（如有色金属）和传统制造业、出海继续看好 [15] - 金力永磁、中科三环、宁波韵升已获得通用出口许可证，刺激稀土、有色金属板块 [5] 科技与半导体 - 百度AI芯片业务昆仑芯计划在香港IPO，带动半导体、港股科技板块 [5] - 10月全球半导体销售额同比激增33%，总额达713亿美元 [17] - 高盛上调新易盛目标价逾11%，看好AI服务器需求推动光模块出货加速 [17] - 鸿海2025年11月营收同比增长25.53%创同期新高，第四季度能见度优于前月 [17] - 摩根大通认为DeepSeek V3.2为中国AI市场带来第二波冲击，利好港股科技龙头和半导体国产化 [16] 人工智能(AI)应用 - AI玩具市场持续升温，提供人气价值，但尚缺爆款产品 [16] - OpenAI将提前发布GPT 5.2以应对Gemini 3 [16] - 豆包发布语音识别模型2.0，支持多模态视觉识别和13种海外语种识别 [16] - AI智能设备概念持续发酵，该方向有反复活跃预期 [16] 有色金属（铜） - 花旗预计未来6至12个月铜价将涨至每吨1.3万美元 [17] 医药健康 - 2025医保药品目录公布，新增药品114种，其中50种为1类创新药 [18] - 多款百万CAR-T细胞疗法被纳入首批商保创新药目录 [18] - 外资投行对医药板块短期共识仍不够强，主要担心美国市场变量 [18] 新能源与储能 - 宁德时代电池工厂初始年产能40吉瓦时已全部被客户预定 [19] - 中期基本面看好，但港股溢价较多限制了做多空间 [20] 消费与制造业 - 线上白酒大促补贴价走低，酒水流通行业发出反内卷倡议 [20] - 11月挖掘机销量同比增长13.9%，工程机械出口持续增长，入选七大出海主题 [20] 国防军工与商业航天 - 我国在海南商业航天发射场成功发射卫星互联网低轨14组卫星 [20] - 该方向需持续热点利好供应，目前仍以炒预期为主，相关ETF包括航空航天、通用航空、卫星等 [20] 市场情绪与资金配置 - 热点增多刺激资金快速轮动（“电风扇”行情），操作上需谨慎追涨 [2] - 活跃资金更喜欢把握市场低吸机会 [12] - 避险主题如红利、银行走势明显弱于预期，过往12月避险强势的经验在2025年面临考验 [12] - 配置角度上，偏蓝筹的非银金融、资源、现金流、宽基系，以及偏景气抱团的出海赛道都有逢低配置的逻辑 [1] - 周五刺激了部分资金，特别是宽基顺风申购，情绪上升 [7] ETF资金流向数据 - 近5个交易日融资净买入居前的ETF包括：香港证券ETF(513090)增加1.8244亿元、科创50ETF(588000)增加1.3492亿元、创业板50ETF(159949)增加1.0826亿元 [10] - 近5个交易日融资净卖出居前的ETF包括：黄金ETF(518880)减少2.4823亿元、港股创新药ETF(513120)减少1.7922亿元、H股ETF(510900)减少1.3264亿元 [10]

文章核心观点 - 在基本面出现超预期的内需变化前，A股市场预计将维持震荡和结构性机会轮动的常态，配置上应延续资源/传统制造业全球定价权重估和企业出海两大方向 [1][8] - 市场系统性上涨需要基本面预期出现重大变化以带动主观多头资金风险偏好系统性上升，而当前由保险、固收+等偏债型策略资金主导流入时，债市波动可能影响股票配置 [7] - 人民币潜在的升值压力可能带来超预期的货币宽松，这可能是打破市场震荡格局的变量，在此之前建议关注有全球敞口且利润率有提升逻辑的方向 [1][8] 市场上涨驱动与结构分析 - 自去年“9.24行情”以来，两轮市场水位的整体抬升均伴随融资余额大幅上升，两轮累计净增1.11万亿元，远超同期公募和私募主观多头产品新发总规模 [1][2] - 第一波两融抬升期为去年9月24日至11月13日，两融余额增长4830亿元（上升35.2%），同期上证指数上涨25%；第二波为今年6月20日至9月25日，两融余额增长6235亿元（上升34.2%），同期上证指数上涨14.6% [2] - 这两轮行情分别由国内政策大超预期和中美经贸谈判框架确立重塑外需信心驱动，带动风险偏好提升和主观资金加杠杆 [2] - 主要宽基指数和绝大部分中信一级行业的绝大部分涨幅均在这两轮融资抬升期间完成，例如通信、有色、游戏自“9.24行情”以来分别上涨140%、99%、82%，其在两融抬升期间的涨幅贡献分别为116%、79%、121% [3] - 在两轮市场单边上涨阶段，量化股票策略收益表现明显好于主观多头，第一波量化平均收益26% vs 主观多头14%，第二波量化20% vs 主观多头16% [3] 市场震荡期的表现特征 - 剔除两轮融资大幅上升阶段，市场基本处于横盘震荡轮动状态，投资者情绪指数在融资抬升期分别高达96.0和75.9，而在融资平稳区间分别仅为69.3和62.9 [4] - 在融资余额相对稳定的震荡期，能实现有效上涨的板块有限，主要包括：量化驱动的微盘股、保险资金驱动的银行、涨价推动的有色以及管线出海推动的创新药 [1][5][6] - 具体来看，在2024年11月14日至2025年6月19日的第一阶段，微盘股上涨23.8%，银行上涨22.6%；在2025年9月26日至今的第二阶段，微盘股上涨11.1%，有色上涨15.1%，石油石化上涨11.0% [5] - 将两个震荡阶段合并观察，能累计实现上涨的仅有微盘股、银行、有色和创新药，其中真正走出相对独立行情的仅有创新药和有色 [6] 当前市场环境与配置策略 - 当前债市调整导致股债平衡型策略遭遇挑战，偏债型策略难以提供稳健回报，这可能影响稳健回报型资金对权益的增配节奏，并促使其追求更低波动的品种 [1][7] - 配置上建议延续两大方向：一是资源/传统制造业在全球定价权的重估，关注有色、化工、新能源等在全球有份额优势的行业龙头；二是企业出海，关注工程机械、创新药、电力设备、游戏、军工等行业 [8] - 站在高切低的视角，不拥挤的品种轮动（如影院、证券、航空、白酒、酒店等）或直接增仓红利（如银行、火电、石油石化）也是一种选择 [8] - 需密切关注年末政治局会议和经济工作会议的政策变化 [8] 潜在超预期变化来源 - 随着中国制造业全球定价权和经济利润份额提升，人民币存在升值压力，中信证券宏观组预测2026年人民币对美元有望升值至6.8 [8] - 为避免人民币过早过快单边升值损伤出口，超预期的货币宽松可能是必要的，这可能带动实际利率下行并一定程度上撬动内需 [8] - 内需的系统性提振是2026年市场整体打破震荡僵局再上一个台阶的必要条件 [8]