碳酸锂期货价格走势分析 - 碳酸锂期货主力合约价格冲高回落，1月28日收报166,280元/吨，下跌3.9% [2] - 价格回落主因是前期利多消息逐步消化，市场回归基本面交易 [2] - 前期上涨受停产消息、新能源汽车补贴延续及储能订单良好等因素支撑，使供需维持紧平衡 [2] 当前市场基本面状况 - 供应端维持高位但增量有限，周产量约为22,000吨 [2] - 需求端呈现“淡季不淡”特征，储能电池维持满产，动力电池因出口退税政策出现“抢出口”现象 [2] - 库存方面，在小幅累库后再度转为去库态势，根据SMM数据，当前周度去库幅度约为800吨 [2] 产业链库存结构与市场情绪 - 全行业库存水平偏低，结构上锂盐厂与下游产业库存较低，期现商库存较高 [3] - 周度库存延续去化，且下游库存开始累积，反映下游备货态度偏积极 [3] - 当前市场情绪明显降温，碳酸锂价格上行乏力，预计在新的驱动因素出现前将高位震荡 [3] 原材料价格与成本支撑 - 锂矿价格下跌拖累碳酸锂价格，1月28日澳大利亚6%品位锂辉石均价报2,355美元/吨，下跌100美元/吨 [2] 后市展望与机构观点 - 在需求预期较强的背景下，碳酸锂价格下方存在有力支撑，同时供应扰动也限制了价格下行空间 [4] - 当前市场进入“弱预期”与“强预期”博弈阶段，高价会刺激供应增长，而需求兑现程度需持续观察 [5] - 下游积极备货短期或对价格形成支撑，但集中采购结束后需求有待观察，价格中枢可能缓慢下移 [5] 交易所监管动态 - 广期所于1月26日发布风险提示，要求期货公司强化客户交易行为合规监管和风险防范 [3] - 交易所将持续强化市场监管，严肃查处违规行为，打击市场操纵以维护市场秩序 [3] - 交易所调整保证金比例、涨跌停板幅度及实施交易限额等措施，旨在平抑非理性波动，保障市场平稳运行 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 纯苯上周国内石油苯及加氢苯装置开工率下滑产量环比下降 下游加权开工率环比上升 受寒潮影响华东港口库存阶段性去化 后续部分装置计划重启 需求预计变化有限 成本支撑仍在 短期供需维持相对平衡 [3] - 苯乙烯上周国内装置运行水平回落 产量及产能利用率环比下降 需求端表现分化 整体消费量环比增长 临近春节进入季节性累库阶段 库存水平尚可 装置盈利继续修复 供应端增量有限 需求变化不大 国内市场短期以紧平衡格局运行 [3] 根据相关目录分别进行总结 日度市场总结 基本面 - 价格 1 月 27 日苯乙烯主力合约收跌 0.69% 报 7649 元/吨 纯苯主力合约收跌 0.66% 报 5980 元/吨 [2] - 成本 1 月 27 日布油主力收盘 60.6 美元/桶 跌 0.4 美元/桶 WTI 原油主力合约收盘 64.8 美元/桶 跌 0.3 美元/桶 华东纯苯现货报价 6020 元/吨 涨 55 元/吨 [2] - 库存 纯苯华东港口库存 29.7 万吨 降 2.7 万吨 苯乙烯华东港口库存 9.4 万吨 降 0.7 万吨 [2] - 需求 纯苯下游整体变化不大 苯胺开工率大幅升至 87.6% 苯乙烯下游进入淡季 PS、ABS 开工小幅波动 EPS 开工小幅走强 硬胶生产利润进一步压缩 [2] 观点 - 纯苯装置开工率下滑产量降 下游加权开工率升 库存阶段性去化但仍处高位 后续部分装置计划重启 需求预计变化不大 成本支撑仍在 短期供需相对平衡 [3] - 苯乙烯装置运行水平回落 产量及产能利用率降 需求分化 消费量环比增 临近春节进入累库阶段 库存尚可 装置盈利修复 供应增量有限 需求变化不大 短期市场紧平衡 [3] 产业链数据监测 苯乙烯&纯苯价格 - 苯乙烯期货主连 1 月 27 日收 7649 元/吨 跌 0.69% 现货收 7748 元/吨 跌 0.08% 基美涨 18.72% [5] - 纯苯期货主连收 5990 元/吨 跌 1.45% 华东收 5980 元/吨 跌 0.66% 韩国 FOB、美国 FOB、中国 CFR 价格不变 [5] - 价差 纯苯内益 - CFR 价差跌 9.61% 纯苯华东 - 山东价差跌 59.38% [5] - 上游价格 布伦特原油跌 0.72% WTI 原油跌 0.46% 石脑油涨 0.19% [5] 苯乙烯&纯苯产量及库存 - 产量 中国苯乙烯产量 1 月 23 日为 34.9 万吨 降 1.73% 纯苯产量为 42.5 万吨 降 2.54% [6] - 库存 苯乙烯江苏港口库存 1 月 23 日为 9.4 万吨 降 7.06% 纯苯全国港口库存为 29.7 万吨 降 8.33% [6] 开工率情况 - 纯苯下游 苯乙烯产能利用率降至 69.6% 己内酰胺降至 76.2% 苯酚降至 88.4% 苯胺升至 87.6% [7] - 苯乙烯下游 EPS 产能利用率升至 58.7% VBS 降至 66.8% PS 降至 57.3% [7] 行业要闻 - 特朗普称提高对韩国关税 [8] - 匈牙利总理将就欧盟禁止进口俄天然气提出异议 [8] - 美国北达科他州因严寒天气减产石油 8 万 - 11 万桶/日 [8] - 俄罗斯能源部提议提前解除汽油出口禁令 [8] - 美国 11 月耐用品订单环比增长 5.3% 预估增长 3.7% 前值下降 2.2% [8] - 欧佩克 + 代表预计下月保持原油产量不变 [8] 产业链数据图表 - 包含纯苯价格、苯乙烯价格、苯乙烯 - 纯苯价差、SM 进口纯苯成本 VS 国产纯苯成本、苯乙烯港口库存、苯乙烯工厂库存、纯苯港口库存、ABS 库存、己内酰胺周度产能利用率、苯酚周度产能利用率、苯胺周度产能利用率等图表 [9][12][19]

多晶硅市场近期动态与核心观点 - 本周多晶硅市场几无成交，观望情绪主导，仅有个别企业达成小额试探性订单，新单签约量近乎停滞[1] - 尽管部分企业为试探市场下调报价，但下游采购意愿持续低迷，以消化库存和僵持观望为主，调价未能转化为实际成交[1] - 市场僵局受供需两侧共同制约，需求端因银浆等关键辅材价格高位、海外组件订单放量不足及春节临近开工计划不确定而低迷，供应端因头部企业减产停产而收缩，削弱了企业主动降价意愿[1] - 预计短期内多晶硅价格将维持窄幅平稳运行态势，因供应收缩、需求疲软与高位库存等因素相互制衡[2] 供需状况分析 - 需求端抑制因素：银浆等关键辅材价格持续高位导致电池片生产成本居高不下，组件端海外订单放量不足，同时春节临近加剧了硅片、电池企业开工计划的不确定性[1] - 供应端收缩情况：头部企业大幅减产或停产导致硅料供应持续收缩，一家头部企业已全面停产，叠加另外两家企业减产落地[1] - 产量与排产计划：预计1月份多晶硅产量环比大幅减少15%，与同期硅片企业排产规模基本匹配，市场累库速度显著放缓，供需呈弱平衡格局[1] - 供应收缩持续：从排产计划看，2月份多晶硅产量将进一步下调至8.2-8.5万吨，供应收缩力度持续加大[1] 后市展望 - 需求前景：春节临近叠加一季度传统淡季，国内终端需求与海外组件订单均缺乏强劲支撑，同时银浆等辅材高价导致电池片成本压力难减[2] - 供应与价格支撑：供应端头部企业主动执行停产、减产计划，推动供应收缩，对价格形成一定支撑[2] - 主要压制因素：行业高位库存仍未有效消化，对价格上行的压制作用依旧持续[2]

天然橡胶 - 周一国产全乳胶价格15950元/吨，环比下跌50元/吨，泰国20号混合胶价格15150元/吨，环比下跌50元/吨 [4][31] - 原料端泰国胶水价格57.7泰铢/公斤，环比上涨0.1泰铢/公斤，杯胶价格53.0泰铢/公斤，环比持平，云南与海南产区停割 [5][32] - 截至2026年1月25日，青岛地区天胶总库存58.45万吨，环比减少0.04万吨，降幅0.07%，其中保税区库存9.45万吨，降幅5.03%，一般贸易库存49万吨，增幅0.95% [5][32] - 青岛保税仓库入库率减少6.73个百分点，出库率增加2.65个百分点，一般贸易仓库入库率增加0.06个百分点，出库率增加1.41个百分点 [5][32] - 随着北半球进入低产季，定价框架将从动态供需平衡转向静态库存定价，预计短期内RU、NR、Sicom价格将高位震荡 [5][32] - 尽管预计2026年全球轮胎等橡胶制品需求将温和增长，但受限于增长时间和全球贸易壁垒，预计在2026年农历春节前，本轮反弹行情高度不高于2025年7月底 [5][32] 对二甲苯 - 中国PX行业负荷环比减少0.4个百分点至89.0%，亚洲行业负荷环比增加0.4个百分点至81.0%，整体供应预计保持充裕 [6][33] - 需求端下游PTA装置一季度仍有较多检修计划，但近期PTA加工费已修复至近半年新高，其检修计划是否推迟成为影响PX需求的关键变量 [6][33] - 一季度PX供需格局预计转向宽松，聚酯行业整体有支撑但终端需求季节性走弱，预计产业链将面临累库压力 [6][33] - 价差结构显示PX3-5与PX5-9月差反套加剧，表明现货和近月承压，本轮行情资金推动特征明显，期价相对基本面存在超涨嫌疑 [6][33] - 华南一套80万吨PX装置正在重启，预计近日出产品，该装置自11月下旬停车检修，全国产能占比1.8% [7][34] - 短期内PX 5月期价预计震荡运行，支撑区域7200-7300 [6][33] 精对苯二甲酸 - PTA行业负荷环比减少0.3个百分点至76.6%，处于历年同期偏低水平，且一季度检修计划较多，预计供应收紧 [8][35] - 需求端终端新订单整体偏弱，外贸表现优于内销，江浙地区终端工厂开工率持续下降，聚酯行业负荷环比减少2.1个百分点至86.2%，预计开工将加速下滑 [8][35] - 当前TA-聚酯环节基本面尚有支撑，PTA现货基差整体偏强，但持续性将受聚酯减产考验，终端需求走弱也将形成压制，一季度产业链面临累库压力 [8][35] - 价差结构显示TA5-9月差反套加剧，显示近端承压 [8][35] - 短期内TA 5月期价预计震荡运行，支撑区域5200-5300 [8][35] - 聚酯装置方面，萧山一套36万吨、福建一工厂共计63万吨、南通一套25万吨装置近期停车检修，变动装置涉及产能占比1.6% [9][36] - 江浙涤丝周一产销整体偏弱，平均产销估算在5成左右，部分工厂产销数据分化明显 [9][36] 乙二醇 - 乙二醇行业负荷环比减少0.8个百分点至73.7%，其中合成气制负荷环比增加0.6个百分点至80.8%，处于历年同期高位 [10][37] - 虽然北美及中东装置检修可能削减一季度进口，但国内供应充足，整体压力依旧，现货基差整体偏弱，预计2月可能成为上半年库存压力最大的时期 [10][37] - 本轮上涨主要由资金驱动，消息面仅为脉冲催化，未来行情关键看新增多头资金能否持续入场，若资金持续流入有望带动化工板块估值系统性重估 [10][37] - 华东部分主港地区MEG港口库存约85.8万吨，环比增加6.3万吨，增幅7.9% [11][38] - 装置方面，华南一套50万吨/年装置提前停车检修，西南一套36万吨/年装置重启，华东一套50万吨/年装置投料重启，变动装置涉及产能占比4.7% [11][38] - 考虑到风暴影响范围延伸至新墨西哥州，进口扰动预期加剧，预计短期内EG 5月期价将震荡偏强运行，支撑区域3900-3950 [10][37] 涤纶短纤 - 纺纱用直纺涤短负荷环比持平至99.1%，企业低库存支撑生产意愿，行业开工率维持高位，检修规模总体有限 [12][39] - 需求端下游纱线企业进入节前收尾阶段，资金回笼压力下采购趋于谨慎，涤纱负荷环比减少2.0个百分点至59.0%，预计将加速下滑进而抑制对短纤的需求 [12][39] - 周一直纺涤短平均产销57%，部分工厂销售高低分化 [13][40] - 短期内终端需求偏弱将继续压制价格，但成本端支撑仍存，预计PF 3月期价随原料价格震荡运行，支撑区域6500-6600 [12][39] 聚酯瓶片 - 瓶片行业负荷环比减少2.0个百分点至66.4%，处于历年同期低位，计划内检修将持续至2月底，供应收缩将为加工费提供关键支撑 [15][42] - 需求端处于饮料消费传统淡季，预计1-2月产量回升空间有限，行业自去年四季度以来持续减产，已进入持续去库通道，现货流动性收紧 [15][42] - 短期内供应端持续收缩支撑库存去化，预计PR 3月期价随原料价格震荡运行，支撑区域6100-6200，短期可多配PR空配PF [15][42] 纯碱 - 周一纯碱期货小幅上涨，现货价格持稳，上周纯碱产量环比减少0.3万吨至77.2万吨，近期产量回升，供应端压力增加 [16][43] - 下游需求小幅下滑，最新碱厂库存环比增加2.0万吨至154.1万吨，交割库库存减少1.54万吨至37.23万吨 [16][43] - 近期浮法玻璃与光伏玻璃日熔量之和下降，重碱需求下降，轻碱需求暂时稳定，中下游采购积极性转弱 [16][43] - 12月纯碱进口略升至0.35万吨，出口上升至23.27万吨 [16][43] - 短期纯碱供应增加、需求偏弱，市场情绪略有改善，纯碱暂时低位震荡，SA2605日内参考区间1180-1210 [16][17][43][44] 玻璃 - 周一玻璃期货小幅反弹，现货价格窄幅波动，基本面供需双弱，供应压力减弱 [18][45] - 最新玻璃库存环比增加1.0万吨至266.1万吨，同比增加22.7%，本周玻璃复产点火1条产线 [18][45] - 最新在产日熔量为150745吨/日，同比下降约4.0% [18][45] - 1-12月国内房屋竣工面积同比下降18.1%，近期房地产销售数据环比略降，低于去年同期水平，最新玻璃深加工订单数量环比增加0.7天至9.3天 [18][45] - 短期玻璃供应下降，部分产线复产点火预期施压价格，需求季节性弱势，情绪改善带动反弹但难以持续，FG2605日内参考区间1060-1100 [18][19][45][46] 烧碱 - 截至2026年1月26日，SH2602合约上涨11元/吨至1895元/吨，SH2603合约上涨28元/吨至1973元/吨 [20][47] - 山东地区32%离子膜碱主流成交价格565-695元/吨，较上一工作日均价下降15元/吨，50%离子膜碱主流成交价格1000-1030元/吨，较上一工作日均价下降30元/吨 [20][47] - 下游某大型氧化铝工厂液碱采购价格600元/吨，下游和贸易商接货一般，大型氧化铝厂下调采购价格 [20][47] - 氯碱企业短期供应维持高位，企业有一定去库压力，但当前ECU利润不佳，企业有挺价意愿，短期涨跌均有限，震荡运行 [21][48] - 策略为单边震荡，主力SH2603参考价格区间1900-2100元/吨 [22][49] 聚氯乙烯 - 截至2026年1月22日，PVC2605合约上涨106元/吨至4849元/吨，山东、华北、华南现货对主力基差日度分别走弱46、106、46元/吨 [23][50] - 基本面看供应端开工率环比仍处于上行通道，供应压力未显著缓解，但2026年PVC投产增速大幅回落为利好消息 [23][50] - 基于差异化电价的2026年反内卷预计仍是煤化工链条PVC的驱动，且出口退税政策取消利好1-3月出口，短期基本面改善有限，但预期偏乐观 [23][50] - 策略为单边震荡偏强，主力V2605参考价格区间4700-5100元/吨 [24][51] 聚烯烃 - 截至1月26日，L主力合约上涨70元/吨至6935元/吨，LLDPE华东基差日度走弱12元/吨至17元/吨，PP主力合约上涨81元/吨至6737元/吨，PP拉丝华东基差日度走弱13元/吨至-163元/吨 [25][52] - 1月中下旬前期检修装置集中回归，供应环比大幅上行，市场成交好转现货去库压力不大，但高供应趋势仍在延续 [25][52] - PE下游需求转入季节性淡季，PP下游加权开工总体持稳，短期化工板块情绪乐观，但基本面压力仍存，宽幅震荡运行 [25][52] - 观点为宽幅震荡，L2605合约参考运行区间6700-7100元/吨，PP2605合约参考运行区间6500-6900元/吨 [26][53]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近期公布经济数据偏正面，美元指数破位下跌，投资者风险偏好抬升，宏观面预期稳定；原料端偏紧，冶炼端有扰动预期，供应端支撑强；终端偏弱但需求有改善预期，春节前下游有逢低备库需求，国内累库放缓；中短期库存偏高对价格有压力，但弱美元预期和供应扰动担忧逻辑不变，可关注铜铝锡镍择机低吸做多机会；长期国内潜在增量刺激政策预期仍在，铜铝锡供应扰动问题仍在，供需有趋紧预期，看好铜铝锡价格走势 [1] 根据相关目录分别进行总结 行情观点 - **铜**：2025年12月中国电解铜产量115.53万吨，环比增1.48万吨，同比升11.68%；1月26日上海1电解铜现货报升贴水 -255 元/吨；LME库存171700吨，环比变3450吨；2026年美联储或延续宽松，流动性支撑铜价；铜矿供应扰动增加，冶炼厂利润回落，精炼铜供应端收缩预期加强；需求淡季终端需求疲弱，库存累积，但供应端收缩预期强化，远期供需有望偏紧，展望震荡偏强 [6] - **氧化铝**：1月26日，氧化铝现货全国加权指数2611.4元/吨，上期所氧化铝仓单149235吨，环比 +10538吨；宏观情绪放大盘面波动，基本面高成本产能有波动但影响周期短，供应现实收缩不足，国内强累库，原料价格偏弱，成本支撑一般，盘面有压力；估值进入低位区间，资金聚焦或使价格波动扩大，展望震荡 [7] - **铝**：1月26日，国内电解铝现货均价24033元/吨，环比 -83 元/吨；主流消费地铝锭库存79.6万吨，环比 +2.8 万吨；铝棒库存24.05万吨，环比 +1.1 万吨；上期所电解铝仓单141725吨，环比 +573 吨；华南多数加工厂2月1日放假，华南建材市场需求下降，华东工业材市场相对稳定，光伏型材订单量增长15 - 100%；宏观面美国降息预期维持，国内两新政策施行，流动性转宽；供应端国内产能和开工率高位，海外缺电风险发酵，新增项目投产进度待察；需求端高价抑制需求，库存累积，现货贴水；短期宏观预期正面叠加供需预期偏紧，预计铝价震荡偏强，中期供需转向短缺，铝价中枢有望上移 [9][10] - **铝合金**：1月26日保太ADC12报23500元/吨；成本端废铝供应紧俏，成本支撑坚实；供应端周度开工率环比上升，中期税返政策及税负转嫁或约束供应；需求端短期刚需采购，中期汽车以旧换新政策托底内需；库存端社会库存累积；成本支撑强叠加供需持稳，短期价格预计震荡偏强，中期成本支撑强化，供需维持紧平衡，预计价格震荡偏强 [11] - **锌**：1月26日，上海0锌对主力合约65元/吨，广东0锌对主力合约25元/吨，天津0锌对主力合约10元/吨；截至1月26日，七地锌锭库存总量10.94万吨，较上周四上升0.06万吨；宏观面预期稳定；供应端锌矿加工费下滑放缓，短期供应偏紧，炼厂利润下滑，2025年12月锌锭产量环比下降，短期国内供应压力不大；需求端国内消费进入淡季，终端新增订单有限；短期内锌锭出口延续，冶炼厂产量提升有限，国内锌锭社会库存去化有空间，锌价短期或高位震荡；中长期锌锭供给增加，需求增量少，预计锌价有下跌空间，进入1月锌价整体表现为震荡 [12][13][14] - **铅**：1月26日，废电动车电池10050元/吨，原再价差125元/吨；1铅锭16900 - 17000元/吨，均价16950元/吨，河南铅锭现货升水 -165 元/吨，环比 -15 元/吨；2026年1月26日国内主要市场铅锭社会库存为3.49万吨，较上周四上升0.07万吨，沪铅最新仓单28846吨，环比 +660 吨；现货升水下降，原再生价差持稳，期货仓单上升；供应端废电池价格持稳，再生铅冶炼利润持稳，安徽地区再生铅冶炼厂复产，铅锭周度产量上升；需求端电动自行车订单走弱，汽车蓄电池订单好转，铅酸蓄电池企业开工率下滑但处同期较高水平；铅锭产量维持高位，需求边际走弱，进口窗口打开，废电池成本高位，铅价整体表现为震荡 [17][18] - **镍**：1月26日，沪镍仓单42517吨，较前一交易日 +450 吨，LME镍库存285552吨，较前一交易日 +1824 吨；中国高镍铁市场价格1040 - 1065元/镍，较1月23日上涨15元；供应端国内电镍12月产量环比回升，印尼12月相关产品产量维持高位，供给端压力大；需求端进入消费淡季，不锈钢排产增长，电镀和合金端下滑，基本面过剩；政策端印尼拟修订镍矿内贸计价方式及下修26年镍矿配额，影响市场预期；当下基本面无明显改善，1月供需宽松，LME库存高位压制价格，预计镍价震荡偏强，需跟踪印尼政策变动 [18][19] - **不锈钢**：1月26日，不锈钢期货仓单库存量为38569吨；佛山宏旺304现货对不锈钢主力合约 -245 元/吨；中国高镍铁市场价格1040 - 1065元/镍，较1月23日上涨15元；镍铁价格修复，铬端持稳，成本端有支撑；12月不锈钢产量环比回落，1月排产或因利润修复回升，但终端需求谨慎；当下社会库存未明显累积，产业链淡季库存有累积压力，仓单低位；1月排产或回升，下游需求疲软，基本面压制价格，但考虑产业链利润和矿端支撑，预计不锈钢震荡偏强，需跟踪印尼政策变动 [20][21] - **锡**：1月26日，伦锡仓单库存较上一交易日 +40 吨，为7195吨；沪锡仓单库存较上一交易日 +42 吨，至8624吨；沪锡持仓较上一交易日 -404 手，至118479手；长江有色1锡锭报价均价为434750元/吨，较上一日 +14350 元/吨；佤邦炸药审批问题或解决，当地供应紧张或缓解；印尼今年锡生产配额或设为60000吨，短期供应受限；刚果（金）山体滑坡加剧供应担忧；矿端紧缩，精炼锡产量难提升，加工费抬升反映部分冶炼厂资金压力大；美欧降息周期叠加财政扩张，半导体行业高增，光伏、新能源车等领域消费上升，产业链库存需重建，锡锭需求增长；供应风险高，产业链库存低位，预计锡价偏强运行 [21][22] 行情监测 未提及具体监测内容 中信期货商品指数 - **综合指数**：商品指数2503.03，涨1.13%；商品20指数2879.55，涨1.44%；工业品指数2369.84，涨0.40% [148] - **板块指数**：有色金属指数2026 - 01 - 26日涨0.07%，近5日涨1.31%，近1月涨7.62%，年初至今涨5.37% [150]

伯克希尔哈撒韦的白银投资历史 - 公司在1997年至1998年白银价格约每盎司5美元时进行了巨额投资，购入1.297亿盎司白银 [1] - 该持仓规模在当时约占全球白银年矿产量的25%，并引发了市场和监管机构的高度关注 [2] - 公司已在十年内清仓该头寸并获利，但按当前每盎司100美元价格计算，该批白银如今价值约为130亿美元 [1] 白银市场的价格表现与供需状况 - 白银价格在过去一年中翻了三倍，2026年迄今涨幅已超过50% [1] - 世界白银协会估算，2025年全球白银矿产量约为10亿盎司，在计入投资需求前，市场供应缺口已超1亿盎司 [4] - 1997年，白银市场的供应缺口约为1.5亿盎司，公司当时投资的核心逻辑是供需失衡需通过价格上涨实现平衡 [4] 巴菲特的投资风格与历史渊源 - 巴菲特对白银市场的关注和研究长达数十年，早在20世纪60年代初就曾基于对政府价格干预和工业需求的判断进行投资 [3] - 其典型投资风格是为一个机会钻研三四十年，然后投入少量资产（如2%），展现了极强的自律和耐心 [3] - 此次白银投资是公司多次精准布局但过早止盈的案例之一，类似情况也出现在其减持苹果和银行股的操作中 [2] 投资决策的背景与逻辑 - 公司1998年建仓是基于公开报告显示白银库存因实际需求超过矿产量和回收量而大幅下降 [4] - 监管机构当时担忧公司的巨额持仓可能效仿亨特兄弟操纵市场的历史 [2] - 公司在1997年同时布局了实物石油、白银市场以及零息国债，展现了跨资产类别的广泛研究和布局能力 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周沪锌主力期价高位震荡，多空因素博弈，供应边际增加、消费疲软压制锌价，但成本端受海外矿端扰动支撑预期强化 [3][10][11] - 短期沪锌价格走势围绕宏观波动，市场情绪反复，资金交投热情降温但未趋势扭转，预计沪锌主力维持高位盘整，本周关注美联储利率会议及各国关税扰动 [3][10][11] 根据相关目录分别进行总结 交易数据 - SHFE锌从1月16日的24750元/吨降至1月23日的24585元/吨，跌幅165元/吨；LME锌从3207.5美元/吨涨至3269美元/吨，涨幅61.5美元/吨 [4] - 沪伦比值从7.72降至7.52；上期所库存从76311吨减至73151吨；LME库存从106525吨增至111500吨；社会库存从11.92万吨降至11.88万吨；现货升水从50元/吨降至40元/吨 [4] 行情评述 - 沪锌主力ZN2603合约期价先抑后扬，周度跌幅0.67%，周五夜间震荡重心上移；伦锌企稳反弹，周度涨幅1.87% [5] - 现货市场下游采买谨慎，成交不畅，贸易商积极出货，升水先增后减；LME锌锭库存增加，上期所库存减少，社会库存较周一减少、较前一周四增加 [6] 宏观情况 - 美国2025年第三季度GDP终值年化环比增长4.4%，11月核心PCE物价指数同比上涨2.8%、环比上涨0.2%，上周初请失业金人数20万人 [7] - 特朗普就格陵兰岛问题表态，欧盟召开紧急峰会讨论关税问题并评估反制措施，特朗普威胁对加拿大商品征关税 [8] - 国内2025年四季度实际GDP同比4.5%，全年实际GDP同比5%；12月工业增加值同比5.2%，社零同比0.9%；1 - 12月固投同比 - 3.8%等 [9] 行业要闻 - 2026年2月国产锌精矿加工费均值1400元/金属吨，环比持平 [12] - 韩国锌业计划投资74亿美元扩建与翻新美国田纳西州冶炼厂，处理废料预计需六到七年，2029年商业化运营 [12] - Teck 2025年锌精矿产量达56.5万金吨，精炼锌产量处指导区间上沿，Antamina矿山2026年锌精矿指导产量下调 [13] - Variscan推进项目，泛美白银2026年锌、铅产量预计增加 [13] - 2025年前11个月全球精炼锌市场供应过剩74000吨 [13] - 2025年12月进口锌精矿、精炼锌环比减少，镀锌板出口量环比增加；1 - 12月累计锌精矿进口量增加，精炼锌进口量减少，镀锌板出口量增加 [14] - ACG Metals旗下项目预计2026年中开始生产铜锌 [14] - Kipushi 2025年产量创纪录，2026年矿锌产量指导为24 - 29万吨 [14] 相关图表 - 包含沪锌伦锌价格走势、内外盘比价、现货升贴水、LME升贴水、上期所库存、LME库存、社会库存、保税区库存、国内外锌矿加工费情况、锌矿进口盈亏、国内精炼锌产量情况、冶炼厂利润情况、精炼锌净进口情况、下游初端企业开工率等图表 [16][22][24]

核心观点 - 报告认为，2026年高波动环境下债市修复呈现新规律，10年期国债重新成为市场定价中枢，其企稳将限制整体利率上行空间并带动其他品种修复[4][7] - 报告指出，本轮债市回暖的核心驱动力在于10年期国债率先企稳、银行配置需求释放以及外部因素（权益涨势减弱与货币政策宽松预期）的推动[4][7][9] - 报告展望后续，认为超长端（如30年国债）的供需矛盾将是主要扰动，而资金面保持宽松、存单利率下行是主要利好，债市收益率曲线可能保持偏陡[4][7][24] - 报告判断，春节前债市修复行情最快的阶段已过，但仍有延续空间，整体将呈现震荡修复态势；节后需重点关注地方债发行节奏，若配置力量消退，3月前后债市可能重回震荡[4][8][26] 本轮债市修复的核心动力与规律总结 - **核心驱动力一：10年期国债率先企稳确立市场中枢**：1月中上旬以来，10年期国债因受投机力量扰动较弱、负债端稳定性强而率先企稳，其作为利率中枢制约了债市进一步回调空间，当10年期国债利率下行至2025年末水平下方后，修复动能开始向其他品种扩散[4][7][9] - **核心驱动力二：银行配置需求释放改善供需**：年初银行机构逐步开展资产配置，对3-10年期国债、政金债净买入规模较大，同时通过资金投放向非银机构溢出流动性，推动公募基金等交易型机构进场，进一步带动5-7年政金债、二永债等高弹性品种走强[4][10] - **核心驱动力三：外部因素助推多头情绪**：权益市场涨势收缩导致风险偏好回落，部分宏观对冲资金回流债市；同时，央行在1月15日下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点，并多次表态“今年降准降息还有一定的空间”，1月MLF投放9000亿元（当月到期量2000亿元），强化了市场对货币政策宽松的预期[4][12] - **新规律一：10年期国债成为定价中枢与先行指标**：在震荡市中，10年期国债重新成为债市核心锚点，其抗跌性较高且会先行企稳，通常预示着下跌行情接近尾声，并能带动二永债等品种利差收缩[4][7][22] - **新规律二：超长端与高流动性品种修复滞后且快速**：30年国债和10年国开债因长久期、高流动性以及超长端供需不平衡，其企稳修复往往处于市场轮动的最后顺位，但一旦启动，因前期多头情绪充分酝酿、品种高弹性及投机资金参与，修复速度往往极快[4][7][23] - **新规律三：高弹性品种溢价下降，利差中枢上移**：随着债市资本利得预期降温，市场不再赋予30年国债及10年政金债等高流动性、高弹性品种类似2024年的高溢价，预计30-10年国债利差、10年国开-10年国债利差难以回归历史低位，可能形成新的中枢，例如30年国债与10年国债的利差修复可能以40BP为限[4][23][26] 后续债市利多因素与潜在扰动 - **短期利多支撑：配置需求延续与资金宽松**：春节前（报告发布时距春节约三周），机构为落实“持券过节”策略以锁定假期票息，存在刚性补库需求；同时，央行超额投放MLF 9000亿元，尽管短端资金利率（如DR001）因税期扰动上行，但1年期AAA存单利率下行至1.60%下方，反映央行呵护态度及银行负债端波动缓和，中期流动性环境趋向宽松[4][13][16][17] - **主要潜在扰动：超长端供需矛盾**：报告认为一季度主要扰动聚焦于供需错配，特别是超长端供给持续放量与银行风险指标约束之间的错位[4][18][24] - **供给压力**：根据已披露计划，2026年一季度地方债发行主要集中在1月（8059亿元）和3月（7822亿元），2月因春节影响为3347亿元，供给压力尚未完全释放[4][18][19] - **需求约束**：银行机构普遍面临EVE等风险指标紧张问题，制约其配置能力，尤其对超长端品种形成压制，这种由监管指标导致的供需错配与历史经验不同[4][21][24] - **曲线形态判断**：由于短端风险不大且每轮修复可能由短及长，债市收益率曲线可能保持偏陡[4][24] 近期市场表现与配置建议 - **近期市场表现**：过去一周（2026年1月19日-1月23日），债市整体走强，各期限收益率下行，其中2年、5年、10年、30年期国债收益率分别下行2.82bp、3.15bp、2.46bp、1.87bp；同期，央行通过MLF和逆回购操作净投放资金2295亿元[4][27][29] - **资产性价比变化**：过去一周，国债与国开债的多数期限利差收窄，信用利差表现分化，例如企业债(AA)10Y-5Y期限利差收窄幅度达56.88%[4][42][44][45] - **品种配置建议**：建议优先布局票息较高的中长期限债品种，同时可重点关注10年期国开债，以及长久期信用债、二永债等仍有利差空间的品种；对于30年国债，其修复可能以与10年国债利差40BP为限；15-20年地方债可以考虑一级市场参与[4][8][26]

行业与公司纪要总结 涉及的行业与公司 * 行业：甲醇行业、尿素行业、煤化工行业 [1] * 公司：赛尔邦（MTO企业）、星星（MTO企业）、宁波富德（MTO企业）、鲁西、博化、南京城市、联宏新材料、青海盐湖、天津渤化（均为MTO或相关企业）[3][7] * 公司：河南中兴、山西亚新、雅新、卡贝乐、九元（均为甲醇生产企业）[5] 甲醇市场核心观点与论据 近期走势与关键驱动 * 1月初至中旬甲醇市场经历上涨行情，主要受地缘政治和供需平衡表改善预期影响 [3] * 伊朗爆发大规模罢工、罢市、罢课运动，影响远超以往，南帕斯气田超过5,000名合同工在12座炼油厂同步罢工，可能影响伊朗三套甲醇装置（FPC、KPC和布舍尔）的运行 [3] * 若伊朗罢工持续时间较长，可能影响3月份伊朗装置的重启节奏 [1][3] * 印度不再接受伊朗货源，导致印度甲醇价格上涨，吸引中东、俄罗斯及中国货源流入套利 [1][3] * 南美和东南亚装置开工不高，1月非伊进口供应下调至30万吨左右，总进口量修正至125万吨左右，港口库存或将去化 [1][3] 供应情况 * 国内甲醇产量预计1月达805万吨，同比大幅增加，主要因利润较好及去年投产增加 [1][5] * 上周国内河南中兴、山西亚新等企业检修，雅新、卡贝乐、九元等企业计划重启 [5] * 海外方面，马来西亚二号装置重启，三号装置预计1月25日左右检修；印尼66万吨装置计划检修 [5] * 短期内海外开工率将维持在较低水平 [5] * 本周港口计划到港货源为31万吨左右，有望小幅去化，但2月份形势不容乐观 [5] 需求与利润状况 * 下游利润恶化，MTO利润走差，出现负反馈 [3] * 赛尔邦计划提前到2月初进行检修，星星已于1月10日停车检修 [1][3] * 1-2月整体甲醇市场转为紧平衡状态，但港口高库存问题依然存在 [1][3] * 进口利润处于负值区间，大约在-30左右 [7] * 聚烯烃下游表现不佳，需求较弱，MTO企业的原料采购量同比表现不理想，甲醇企业的代发订单量也较差 [7] * 宁波富德的MTO装置预计在1月25日左右重启，可能推动甲醇制烯烃开工率阶段性提升 [7] * 近期甲醇现货价格走弱后，MTO利润有所修复 [7] * 除MTO外，其他下游（甲醛、醋酸、MTBE、BDO及二甲醚）加权总开工率同比表现不错 [8] 未来展望与风险 * 甲醇05合约参考区间为2000~2,400元/吨 [1][6] * 基本面转弱，但地缘政治驱动仍存，建议暂时观望 [6] * 需重点关注风险： * 地缘风险：伊朗局势变化及美国干预（美国航母群正移向中东，不排除军事打击可能）[1][4][6] * 下游需求走弱风险 [1][6] * 若事态平息，伊朗存在提前重启装置以换取外汇的动机 [6] * 港口高库存问题 [1][3][9] 尿素市场核心观点与论据 近期走势与关键驱动 * 尿素自去年12月底以来走出强势行情 [10] * 主要驱动因素：低估值水平、高供应常态化以及淡季需求不淡 [10] * 从10月底开始复合肥企业开工率季节性提升，加上尿素冬储需求增加 [10] * 今年出口配额分配时将冬储完成程度作为参考指标，促使企业推进仓储需求 [10] * 11月初第四批出口配额落地（约60-80万吨）促进了部分货源集港 [10] 供应与海外影响 * 国内近几年投产增速高且现金流利润良好，总体日产维持在20万吨左右，同比处高位 [14] * 高供应常态化并非主要影响因素 [14] * 海外供应偏紧：伊朗天然气短缺导致尿素装置停车，埃及等国部分装置检修或降负荷 [10][12] * 海外需求旺盛：印度四季度两次招标（总量约200万吨）、东南亚春耕备货和南美种植季需求旺盛，支撑海外报价坚挺 [10][12] * 高报价对国内尿素估值形成支撑，预计今年出口将延续去年的配额值 [10][12] * 今年1至11月累计出口461万吨超预期，有助于缓解库存压力 [14] 库存与未来趋势 * 企业库存水平低于去年同期 [2][10] * 随着春节前后的返青肥备肥需求释放，将进一步推动库存去化 [13] * 虽然年前可能出现阶段性累库，但整体库存压力较小 [13] * 春节后进入二三月份正式开启春耕备肥周期，库存将继续沿去化趋势发展 [13] 未来展望与风险 * 预计尿素价格区间为1,650-2000元/吨 [2][11] * 1,650元参考固定床装置成本线 [11] * 2000元以上可能导致出口配额收紧 [11] * 需注意风险： * 春耕备肥不及预期 [2][11] * 出口政策收紧 [2][11] * 宏观风险 [2][11] 其他重要但可能被忽略的内容 * 伊朗局势的根本问题（如民生、电力）仍未解决，不排除未来再次反弹的可能性，需关注三罢运动的发展方向及是否出现跨地区或跨行业协调机构 [4] * 需要关注星星装置何时重启、鲁西和博化是否按计划检修，以及南京城市、联宏新材料、青海盐湖和天津渤化等装置负荷变化 [7] * 三月因具体检修时间未定而待定 [9]

政策动态与市场反应 - 近期一系列稳定房地产市场的政策落地，包括换购住房退还个人所得税政策第二次延期、存量个人公积金贷款利率下调、北京放宽非京籍家庭购房条件等，旨在降低购房成本、提高交易效率[1] - 政策调整后，市场出现积极反应，例如北京有房产经纪人表示，政策出台当周其门店即成交3套，不满2年房源的关注度和线上浏览量有所增加[1] - 政策影响预计将在2025年一、二季度市场中持续显现，叠加春节前季节性活跃度抬升，有利于刚需和改善型客户入市[1] 市场结构变化与分化特征 - 住房市场进入存量时代，二手房市场规模上升，2025年二手房成交面积在新房和二手房交易总量中占比升至44.6%，较2024年提升2.7个百分点[2] - 多个重点城市二手住宅成交面积占比超六成，包括北京、上海、广州、重庆、成都、南京、沈阳、大连、宁波等[2] - 市场呈现“核心更稳、优质更强”的分化特征，经济新动能成长更快的城市或区域、前期库存压力较小的市场表现更为活跃[2] - 板块与项目分化明显，例如武汉中心城区核心地段的高品质新盘首次开盘去化率普遍超70%，而部分存量老盘去化周期较长[3] - 土地市场分化更为明显，核心城市优质地段地块持续受到开发企业青睐[3] 行业整体态势与企业行为 - 2025年全国房地产开发投资、新建商品房销售等指标同比仍有下降，部分城市市场在二季度后出现反复，但合并新房与二手房市场观察，全年合计销售规模已明显趋稳，部分主要城市同比小幅增长[2] - 供给端坚持“控增量、去库存、优供给”是市场整体回暖的先决条件，这已转化为地方政府和企业的理性行为，供应压力大的城市政府不再盲目供地，企业不再盲目拿地[3] - 2025年末商品房待售面积76632万平方米，较年初减少3259万平方米，显示库存压力有所缓解[4] - 2025年商品房销售面积明显高于房屋新开工面积，体现供给端控增量与需求端提振消费的协同效果[4] 需求趋势与行业展望 - 随着房地产供求关系发生重大变化，商品房销售规模下降，但中长期仍有新增需求支撑[4] - 住房短缺已总体解决，需求呈现差异化、个性化，需推动住房供给与人口流动、产业发展相匹配，建立人、房、地、钱要素联动机制[4] - 行业着力稳定房地产市场，相关举措旨在促进供需平衡与结构优化，推动房地产在增量存量并重、供需两端发力中走向高质量发展[4]