宏观审慎管理体系的重要性 - 在“十五五”时期构建覆盖全面的宏观审慎管理体系具有重要意义，旨在加强金融周期、宏观杠杆率及重要金融机构、市场、交易行为的风险监测和预警，前瞻性提升防范系统性金融风险的能力[2] - 全球金融体系复杂性和关联性增强，传统微观审慎监管不足以应对系统性风险累积和跨市场传导，经济高质量发展阶段面临房地产、地方债务等结构性风险以及资本跨境流动波动性上升，要求建立更系统的宏观审慎管理体系[2] - 构建该体系有助于强化逆周期调节、防范系统性金融风险、提升金融体系韧性和政策协调性，配合货币政策形成“双支柱”调控架构，为维护金融稳定和促进经济长期可持续增长提供制度保障[2] 现有宏观审慎政策工具及效果 - 宏观审慎评估体系通过对资本充足率、杠杆率、流动性、资产质量等多维度综合考核，有效引导银行理性投放信贷、控制风险[1] - 通过逆周期资本缓冲、远期售汇业务风险准备金、房地产金融宏观审慎管理等措施，强化了跨部门、跨市场监管协调[1] “十五五”时期宏观审慎管理体系的重点方向 - 重点推进四方面工作：强化系统性金融风险监测和评估体系；完善并强化重点机构和重点领域风险防范举措；持续丰富宏观审慎管理工具箱，提升系统化、规范化、实战化水平；不断健全协同高效的宏观审慎管理治理机制[3] - 房地产、地方债务和中小金融机构风险是需要重点关注的领域，针对中小金融机构风险，政策层面将统筹推进“减量提质”，对高风险机构早识别、早处置[3] - 覆盖全面的宏观审慎管理体系将重点完善跨周期和跨市场政策框架，强化对影子银行、地方债务、房地产和金融科技风险的统筹管理[3] 宏观审慎评估体系的改革动向 - 正研究将MPA拆分为两部分：一部分聚焦评估货币政策执行情况；另一部分聚焦宏观审慎和金融稳定评估，服务于宏观审慎管理[3] - 将MPA框架下的7大方面、14个指标拆分为“货币政策执行”和“宏观审慎和金融稳定”两大评估体系，符合现代中央银行“双支柱”调控框架演进方向，有助于提高政策精准度和有效性[4] 宏观审慎管理工具箱的扩展与创新 - 考虑综合平衡维护金融市场稳定运行和防范金融市场道德风险，探索在特定情景下向非银机构提供流动性的机制性安排[4] - 构建非银机构流动性支持机制需要明确触发条件、创新工具设计、强化监管协同和完善法律保障，平衡金融稳定与市场纪律，对非银机构的流动性压力测试和流动性管理工具的使用规范需制度化、常态化[4][5] - 未来可能发展基于风险暴露的动态杠杆率工具、跨境资本流动调节税、房贷审慎系数动态调整机制等，并引入气候相关金融风险评估、网络安全压力测试等新工具，纳入广义宏观审慎框架[5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 10月信用债表现优于利率债，信用利差全线收窄，买盘力量增强，1 - 3年、3 - 5年成交占比上升 [1][10][11] - 11月央行买债提供稳市预期，利率下行概率大，但信用债中短久期信用利差性价比偏低，11月信用债可能跑输利率债 [2][18][26] - 负债端不稳定账户可降低信用债仓位，调整为利率、二永品种；负债端稳定产品仍有配置需求，可优选中高评级3 - 5Y较陡峭主体 [3][26][30] 根据相关目录分别进行总结 把握4 - 5年大行二永交易机会，优选中高评级3 - 5Y较陡峭的主体 - 10月债市利率波动后预期改善，信用债表现优，利差收窄，中长久期、低评级品种修复 [10] - 10月信用债买盘增强，1 - 3年、3 - 5年成交占比上升，基金和其他资管产品净买入增加 [11] - 负债端稳定产品是10月信用债久期品种重要买盘，摊余成本法债基和券商资管产品有配置 [15] - 11月利率下行概率大，但信用债中短久期利差性价比低，压缩空间小 [18][19][20] - 11月信用债或跑输利率债，负债端不稳定账户可调整仓位，4 - 5年大行二永超跌有交易机会 [26][27] - 负债端稳定产品11月对3 - 5年信用债有需求，可优选中高评级3 - 5Y较陡峭主体 [3][30] 城投债：净融资转正，中长久期、低评级明显修复 - 10月城投债净融资转正但同比降，发行情绪好，中长久期发行占比降，发行利率全线下行 [33] - 分省份净融资表现分化，多数净流入，部分省份净流出 [35] - 10月城投债收益率全线下行，中长久期、低评级品种修复，信用利差收窄 [37][38] - 各省公募城投债收益率下行，3年以上和1 - 3年AA及AA(2)品种下行幅度大 [41] - 10月城投债买盘情绪回暖，中长久期成交笔数增加，AA(2)成交活跃 [44] 产业债：供给增加，收益率全线下行 - 10月产业债发行和净融资规模同比升，综合、公用事业和非银金融净融资规模大，发行情绪回暖 [47] - 分期限看，5年以上和1 - 3年发行占比增加，1 - 3年和3 - 5年发行利率上行，其余下行 [48] - 10月产业债收益率全线下行，利差收窄，5年品种表现优 [50] - 各行业公募债收益率下行，中长久期品种表现占优 [53] 银行资本债：净融资同比下降，成交情绪明显回暖 - 10月银行资本债净融资同比降，二级资本债和银行永续债合计发行增加 [56] - 10月银行资本债收益率全线下行，利差收窄，中长久期品种表现好 [60] - 10月银行资本债成交笔数环比减，但成交情绪回暖，不同类型银行成交期限有变化 [65]

宏观经济与PMI数据 - 10月出口同比预计为+1.9%，港口吞吐量同比+8.9% [7] - 制造业PMI为49.0%，环比下降0.8个百分点，生产指数自5月以来首次落至收缩区间为49.7% [10][21] - 建筑业PMI为49.1%，但新订单指数回升3.7个百分点，财政加码或推动基建投资筑底回升 [12] - 服务业PMI为50.2%，受双节和双十一促销带动，邮政业商务活动指数升至70%以上 [12][25] 行业表现与市场动态 - 昨日涨幅前五行业为传媒(+3.125%)、煤炭(+2.517%)、石油石化(+2.277%)、钢铁(+1.900%)、银行(+1.332%) [2][3] - 券商金股11月推荐集中在电子(15.1%)、电力设备(10.8%)、有色金属(7.8%)等行业，市值和估值水平下降 [30] - 10月券商金股组合收益率为-2.5%，但2025年以来累计收益达37.4% [31] - REITs板块2025年上半年中证REITs全收益上涨13.41%，消费与保租房板块表现突出 [42] 金融与非银金融 - 港股通非银指数市盈率8.01倍，处于近八年9.00%历史分位数，市净率1.09倍 [16][17] - 保险行业资金运用余额36.23万亿元，同比增长17.39%，权益配置比例提升 [14] - 券商前三季度扣非净利润同比+70.5%，单Q3同比+117%，投资收益驱动业绩超预期 [89] - 5家A股上市险企前三季度归母净利润同比+33.5%，新华保险和中国人寿增速超50% [90] 科技与AI产业链 - 中国AI芯片市场规模预计从2024年1425.37亿元激增至2029年13367.92亿元 [58] - 计算机行业2025年前三季度营收同比增长3.10%，归母净利润同比增长3.93% [47] - 通信板块2025年上涨55.36%，光模块、液冷和国产算力为三大核心主线 [79][80] - AI漫剧10月新增播放量超89亿，头部平台抖音推出漫剧商业化合作模式 [84] 新能源与高端制造 - 风电行业"十五五"期间年新增装机目标不低于120GW，其中海风年新增不低于15GW [51] - 2025年1-8月陆风含塔筒中标价较2024年均价提升13%，行业告别恶性竞争 [52] - 国内风机企业前三季度中标海外订单19.28GW，海外订单单价更高、盈利能力更好 [53][54] - 军工板块2025H1业绩筑底回暖，军用无人机、隐身材料等细分领域受益装备升级 [64][67] 大宗商品与资源 - 铜价受供给约束驱动，2026-2027年全球供给增速或不足2% [73] - 电解铝产能受"天花板"限制，成本下行推动盈利能力增强，分红比例提升 [74] - 黄金牛市延续，白银因金融与工业属性双重影响价格弹性更大 [75] - 碳酸锂价格跌破高成本产能线，政策加速出清供应过剩局面 [77] 消费与地产 - 生猪养殖2025Q3全国均价13.81元/公斤，同比-28.89%，行业开启去化周期 [35] - 宠物板块2025Q1-Q3收入同比+18.37%，饲料动保后周期经营改善 [36][39] - 新房成交面积同比降幅扩大至-34%，二手房成交同比北京-24%、上海-16%、深圳-31% [6] - 2026-2027年房地产销售面积预计同比增速-6.0%和-3.0%，竣工面积增速-15.0%和-12.0% [69] 公司业绩与动态 - 比亚迪Q3归母净利润78.23亿元，环比+23.1%，海外销量同比+146.4% [95] - 游戏板块多公司Q3扣非归母净利润高增长，巨人网络/吉比特/恺英网络分别+74%/274%/21% [85] - 舍得酒业Q3营收降幅环比扩大，饲料企业后周期盈利修复向上 [2][38]

市场整体表现 - 上证指数上涨0.55% [1] - 申万行业分类中22个行业上涨，传媒和煤炭行业领涨，涨幅分别为3.12%和2.52% [1] - 有色金属和家用电器行业领跌，跌幅分别为1.21%和0.66% [1] - 两市主力资金全天净流出239.44亿元 [1] 行业资金流向 - 9个行业实现主力资金净流入，传媒行业净流入规模居首，达20.31亿元，该行业上涨3.12% [1] - 银行行业主力资金净流入18.31亿元，日涨幅为1.33% [1] - 22个行业主力资金净流出，有色金属行业净流出规模最大，为70.54亿元 [1] - 电子、非银金融、计算机、通信行业资金净流出较多，分别为45.71亿元、35.62亿元等 [1][2] 非银金融行业个股表现 - 非银金融行业整体下跌0.06%，主力资金净流出35.62亿元 [2] - 行业82只个股中34只上涨，1只涨停；44只下跌 [2] - 17只个股资金净流入，11只净流入超千万元 [2] - 资金净流入居首的为中国平安，净流入1.04亿元，股价上涨0.83% [2][4] - 海德股份和四川双马资金净流入分别为8396.28万元和3781.90万元，股价分别上涨4.80%和4.13% [2][4] - 11只个股资金净流出超亿元，中信证券净流出4.79亿元，股价下跌0.54% [2] - 东方财富和华泰证券资金净流出分别为3.70亿元和2.51亿元，股价分别变动0.24%和-0.87% [2]

市场整体表现 - 上证指数上涨0.55% [1] - 申万一级行业中22个行业上涨，传媒和煤炭行业领涨，涨幅分别为3.12%和2.52% [1] - 有色金属和家用电器行业领跌，跌幅分别为1.21%和0.66% [1] - 两市主力资金全天净流出239.44亿元 [1] 行业资金流向 - 9个行业实现主力资金净流入，传媒行业净流入规模居首，达20.31亿元，行业上涨3.12% [1] - 银行行业资金净流入18.31亿元，日涨幅为1.33% [1] - 22个行业主力资金净流出，有色金属行业净流出规模最大，为70.54亿元 [1] - 电子、非银金融、计算机、通信行业资金净流出较多，电子行业净流出45.71亿元 [1] 综合行业表现 - 综合行业下跌0.39%，在跌幅榜中位列第三 [1] - 行业主力资金净流出1.19亿元 [2] - 行业所属16只个股中12只上涨，1只涨停，2只下跌 [2] 综合行业个股资金流向 - 8只个股资金净流入，粤桂股份净流入资金居首，为4745.24万元 [2] - 三木集团和亚泰集团资金净流入分别为3192.42万元和688.33万元 [2] - 资金净流出个股中，东阳光净流出1.54亿元，漳州发展和悦达投资分别净流出4331.88万元和889.77万元 [2] - 三木集团今日涨停，涨幅10.05% [2]

社保基金2025年三季度持仓总览 - 2025年三季度末，社保基金共现身622家A股公司前十大流通股东名单，持仓总市值约为5527.24亿元，较二季度末的5029.10亿元增加约498.14亿元 [2] - 从持股变动看，三季度新进个股226只，加仓个股153只，减仓个股135只，对108只个股持股数维持不变 [2] - 持仓市值高度集中，55只个股持仓市值超10亿元，合计市值约4237.91亿元，占总持仓市值的76.67% [4] 行业配置分析 - 银行板块是社保基金持仓的绝对核心，三季度末持仓市值达2700.60亿元 [2] - 非银金融行业持仓市值位列第二，约为630.35亿元 [2] - 电子行业持仓市值从二季度末的第6位跃升至第3位，成为重点增配方向 [2] - 新能源（电力设备）领域保持重点配置，持仓市值超3亿元的企业有20家，7月以来平均涨幅达45.92% [9] 前五大重仓股分析 - 农业银行为第一大重仓股，持仓市值达1568.85亿元，三季度持股数量不变，7月以来股价上涨38.23% [4][5] - 工商银行为第二大重仓股，持仓市值约为900.21亿元 [7] - 中国人保为第三大重仓股，持仓市值约为444.27亿元，三季度获加仓4538万股，但7月以来股价下跌1.69% [5][7] - 前五大重仓股中金融股占4只 [4] 新进个股特征 - 三季度新进226只个股，电子（27家）、机械设备（21家）、医药生物（19家）、电力设备（18家）行业公司数量居前 [12] - 新进个股中持仓市值居前的包括比亚迪（40.37亿元）、迈瑞医疗（18.98亿元）、海尔智家（18.96亿元）、隆基绿能（14.23亿元）等 [12][14] - 部分新进个股市场表现亮眼，如生益科技（持仓约5.14亿元）7月以来涨幅达114.79% [10] 加仓个股分析 - 三季度对153只个股进行加仓，增持幅度超100%的有19家 [15] - 增持幅度最大的广信股份，持股数从1246万股增至4709万股，环比增幅达277.97%，期末持仓市值5.61亿元 [16] - 对三棵树、东方雨虹等传统行业个股增持幅度均超50% [17] 重仓股市场表现 - 三季度末重仓的622家公司，7月以来股价平均涨幅为19.24%，其中487只实现正涨幅 [10] - 63只个股涨幅超50%，41只涨幅超60%，10只个股涨幅超100% [10] - 涨幅翻倍的个股主要集中在AI算力产业链和锂电产业链方向 [10]

核心观点 - 2025年第三季度全A股营收和净利润同比增速双双改善，单季营收同比增速为3.9%，单季归母净利同比增速为11.5%，分别较2025年第二季度回升3.4和10.2个百分点 [3] - 业绩改善主要受益于“反内卷”政策带来的量价改善、出口韧性以及低基数效应 [3] - 创业板和科创板业绩相对占优，新动能行业如储能、AI算力等延续高景气，而消费板块整体承压 [3] 全A业绩概览 - 2025年第三季度全A单季营收同比增速为3.9%，全A（非金融两油）单季营收同比增速为3.6%，分别较2025年第二季度回升3.4和2.7个百分点 [9] - 2025年第三季度全A单季归母净利同比增速为11.5%，全A（非金融两油）单季归母净利同比增速为5.2%，分别较2025年第二季度回升10.2和5.6个百分点 [9] - 各板块单季营收同比增速均现改善，主板/创业板（剔除温氏）/科创板/北证营收同比增速分别为3.1%、13.9%、13.0%、5.7% [10] - 各板块单季归母净利同比增速均现改善，主板/创业板（剔除温氏）/科创板/北证归母净利同比增速分别为10.1%、40.5%、69.1%、-1.4%，其中创业板和科创板较2025年第二季度分别回升33.1和47.8个百分点 [10] 板块杜邦分析 - 2025年第三季度主板/创业板/科创板单季ROE分别为2.5%、2.3%、1.0%，主板和创业板较2025年第二季度均回升0.3个百分点，科创板回落0.1个百分点，主要受季节性因素影响 [13] - 剔除季节性因素后，各板块单季ROE均改善，主板主要受益于销售净利率回升，创业板和科创板则受到销售净利率、资产周转率和杠杆率的综合拉动 [13][15] - 2025年第三季度主板/创业板/科创板销售净利率分别为10.1%、8.2%、4.9%，主板和创业板分别较上期回升1.0和0.8个百分点，科创板回落0.4个百分点；平滑后各板块销售净利率均改善 [13] - 各板块总资产周转率均现回升，主板/创业板/科创板总资产周转率分别较上期回升0.04、0.14、0.12次至0.11、0.41、0.31次；平滑后仅主板总资产周转率微幅下行 [14] 市值风格表现 - 各市值板块业绩均边际改善，2025年第三季度沪深300、中证500、中证1000单季营收同比增速分别为4.8%、2.3%、4.7%，中证500实现营收同比增速转正 [22] - 2025年第三季度沪深300、中证500、中证1000单季归母净利同比增速分别为10.8%、18.2%、1.5%，中证500改善幅度较大，边际回升13.8个百分点，中证1000实现转正 [29] - 以中证500为代表的中盘股在2025年第三季度不仅实现营收同比增速转正，归母净利同比增速也显著改善 [29] 行业业绩分析 - 上游资源大类归母净利同比增速均边际改善，有色金属行业延续高景气，归母净利同比增速从2025年第二季度的17.1%抬升至51.0%；煤炭和石油石化行业归母净利同比降幅分别收窄12.0和19.8个百分点 [31][36] - 中游材料大类中，钢铁行业归母净利同比增速从82.2%显著改善至203.0%；基础化工行业归母净利同比增速从-2.6%转正至21.0%；建筑材料行业归母净利同比增速从23.7%回落至9.5% [31][36] - 中游制造大类中，电力设备行业归母净利同比增速从24.5%改善至49.7%；国防军工行业归母净利同比增速从9.4%显著抬升至73.2%；机械设备行业归母净利同比增速从14.4%回落至5.5% [32][36] - 消费板块整体承压，食品饮料行业归母净利同比降幅从-2.1%走阔至-14.6%；农林牧渔行业归母净利同比增速从17.0%转负至-58.0%；汽车行业归母净利同比增速从-6.7%转正至9.0% [34][36] - TMT板块各行业归母净利同比增速均边际改善，算力板块归母净利同比增速在高基数下进一步改善；计算机行业归母净利同比增速从19.8%改善至27.1%；电子行业归母净利同比增速从27.3%抬升至45.1% [34][36] - 大金融板块中，非银金融行业归母净利同比增速从16.0%抬升至64.9%；房地产行业归母净利同比增速从-125.8%进一步降至-150.1%；银行行业归母净利同比增速从3.0%微降至2.8% [34][36]

市场表现 - 金融行业走势分化，银行板块全天震荡上行，非银金融板块宽幅震荡并于午后拉升 [1] - 中证银行指数收盘上涨1.3%，沪深300非银行金融指数微涨0.01% [1] - 香港证券指数下跌0.1%，中证全指证券公司指数下跌0.2% [1] - 证券保险ETF（512070）在10月份合计吸引资金超过25亿元 [1] 业绩驱动因素 - 非银金融板块三季度业绩显著增长，保险板块业绩增长主要由投资收益及新单保费增长驱动 [1] - 券商板块资金类业务表现突出，市场交投活跃带动收益提升 [1] - 非银金融板块全年业绩高增长具备较强确定性 [1] 指数与产品构成 - 中证银行指数由A股中市值大、流动性好的42只银行业股票组成 [3] - 证券保险ETF跟踪的沪深300非银行金融指数包含27只股票，证券Ⅱ行业占比近65%，是保险行业占比最高的指数之一 [3] - 香港证券ETF跟踪中证香港证券投资主题指数，该指数成分股来自港股通范围内的资产管理、托管银行、投资银行、经纪业及港交所 [4][5]

指数整体表现 - 国企改革指数（399974）当日收于1902.39点，上涨0.25%，成交金额为1464.44亿元，换手率为0.74% [1] - 指数成份股中，56家上涨，39家下跌，金风科技以6.94%的涨幅领涨，中国稀土以5.24%的跌幅领跌 [1] 十大权重股表现 - 十大权重股覆盖多个行业，包括有色金属、公用事业、非银金融、银行、电子、食品饮料、国防军工及计算机 [1] - 权重排名前三的成份股分别为紫金矿业（权重3.60%）、长江电力（权重2.90%）和中信证券（权重2.90%） [1] - 十大权重股中，招商银行涨幅最大为2.20%，兴业银行上涨1.63%，长江电力上涨0.75% [1] - 十大权重股中，北方华创下跌1.49%，中信证券下跌0.54%，紫金矿业下跌1.64%，五粮液微跌0.01% [1] 市场资金流向 - 指数成份股整体主力资金净流出44.43亿元，而游资资金净流入10.3亿元，散户资金净流入34.13亿元 [3] - 招商银行获得最大主力资金净流入4.33亿元，主力净占比11.29% [3] - 金风科技获得主力资金净流入4.30亿元，主力净占比11.88% [3] - 中国石油获得主力资金净流入3.26亿元，主力净占比14.97% [3] - 中国船舶获得主力资金净流入2.84亿元，主力净占比10.31% [3]

文章核心观点 - 养老金投资风格以稳健、长期和价值投资为核心，重点布局盈利稳定、股息率高的行业，同时兼顾高成长性新兴赛道[4] - 养老金主要偏爱各行业龙头企业，看重企业盈利质量，净利润增长率是选股的关键硬指标[19] - 养老金风格为长期主义，稳定持有，持股周期普遍较长，体现其忽略短期波动、追求长期复合回报的特点[19] 养老金整体持仓概况 - 截至三季度末，养老金共计进入176只个股的前十大流通股东名单，期末持有市值为380亿元[5] - 持仓主要集中在机械设备（24只）、基础化工（14只）、医药生物、电子等领域[5] - 持有市值超10亿元的个股仅有6只，分别为春风动力（21.33亿元）、正泰电器（15亿元）、传音控股（14.63亿元）、广发证券（12.28亿元）、蓝晓科技（11.95亿元）和宏发股份（10.86亿元）[5][6] 重点持仓个股分析 - 春风动力是高端摩托车及全地形车龙头，海外扩张顺利，前三季度净利润同比增长30.89%，且连续三年股息支付率超30%[7] - 广发证券为养老金三季度新进金融股，前三季度净利润同比增长61.6%，近五年股息支付率均超30%[10] - 蓝晓科技自2022年中报被养老金持有至今，业绩与分红长期稳定，2025年前三季度净利润同比增长9.2%，毛利率高达52.8%，净利率为34%[11] - 养老金已连续持仓8个季度及以上的个股达到9只，包括长海股份、华贸物流、佳士科技、新奥股份、春风动力等[13] 三季度增持方向与个股 - 三季度养老金增持方向多为成长题材，持有比例增加明显的多为机械设备、汽车、电子、通信等方向[14] - 增持比例排名前二十的个股包括天承科技（增持4.24%）、奥浦迈（增持2.47%）、科拓生物（增持2.01%）等[15] - 新进电子概念股紫光国微，季末持有市值接近9亿元，公司三季度单季度净利润同比大增超100%[16] - 增持电力设备股明阳智能，季末持股市值达5.3亿元，公司2025年前三季度营收同比增长近三成，毛利率环比改善[16] - 汽车概念股中增持新坐标、精锻科技、常熟汽配，精锻科技正积极向新能源汽车零部件和机器人业务转型，2025年相关合作订单有望落地[17]