春季躁动行情已启动 - 春季躁动行情已经启动，核心驱动因素为流动性驱动 [1][3] - 上证指数自12月17日以来实现11连阳，指数点位从3822点上升至3969点 [3] - 全A成交额从1.7万亿元上升至2.2万亿元，换手率从1.6%提升至1.8% [3] - 股票型ETF自12月17日以来累计净流入673.7亿元，其中中证A500ETF净流入725.5亿元 [3] - 两融净流入512.6亿元，行业集中于电子、电新、机械等 [3] 行情驱动与潜在回撤 - 外围不确定性缓解：美日央行政策落地，对市场风险偏好形成支撑 [3] - 国内地产风险缓释：万科债券展期宽限期延长至30个交易日，个人销售住房增值税征收率从5%下调至3% [3] - 后续可能存在因微观流动性边际趋缓导致的回撤，但预计幅度不大 [8] - 短期经济高频数据可能因春节错位（2月17日）产生较大波动，可比性下降 [9] - 春节较迟年份1月信贷占比较高，如2024年占比28.4%，2023年占比22.2% [9] 春季躁动持续发酵的潜在触发因素 - 地产风险化解：重点关注万科两笔债券于1月28日与2月10日到期的债务解决方案进展 [14] - 人民币升值预期：离岸和在岸人民币均升破“7”关口，有望推动外资加速回流A股 [14] - 地方两会：作为“十五五”开局之年，一月中下旬密集召开，重点关注各省份经济发展目标与产业规划 [14] - 地方债发行进展：披露2026年第一季度计划的地区，发行规模较2025年同期少15%，但节奏靠前且期限缩短 [14] - “两新”政策优化效果：关注大规模设备更新和消费品以旧换新政策的后续地方实施效果 [14] - 美联储降息：市场预期2026年仍有两次降息空间，1月降息25个基点的概率为17.2% [14][15] 配置方向：热门主题机会 - 关注成交热度处于历史中低水平的热门主题：有色金属（历史分位33%）、新能源（40%）、机器人（11%）、半导体材料设备（38%） [16] - 卫星通信（100%）与通信设备（78%）成交热度已处于历史高位 [16] - 春季躁动以来换手率提升明显的行业：航天装备（较12月7日提升9.8%）、航空装备（2.2%）、军工电子（2.1%）、电机（5.0%）、化学纤维（3.1%）等 [16] 配置方向：业绩预期改善板块 - 非银金融：保险行业受益于定存集中到期带来的保费开门红，以及股市走强和利率抬升对投资收益的增厚 [20] - 顺周期板块：经济工作会议定调与“十五五”开局之年财政发力，基建项目有望加码，关注紧供给的煤炭、有色、化工、建材、钢铁 [20] - 供给侧综合得分较高的细分行业包括：化学制品（6.5分）、能源金属（6.0分）、金属新材料（6.0分）等 [21]

跨年行情判断与市场情绪 - A股跨年行情如期展开 历史经验表明牛市“八连阳”后市场大概率继续稳健上行 [2] - 投资者情绪指数回升至80 市场情绪高涨 主题热点活跃 情绪指数距离90的警戒线尚有距离 [2] - 1月“跨年行情”有望继续演绎 [2] 开年市场环境分析 - 今年元旦市场面临的流动性环境和汇率环境明显好于前两年 [1][3] - 人民币汇率保持强劲 有利的外部环境或将推动A股元旦后迎来“开门红”行情 [3] - 国内流动性环境整体宽松 有利于跨年行情的展开 [3] - 人民币升值、科技板块利好集中释放、宏观经济预期改善及资金面积极信号等多重利好共同推动港股开年大涨 这些利好也同样有望推动A股跨年行情的继续演绎 [3] 行业与主题投资机会 - 行业主要围绕半导体、AI和未来产业热点展开 [1] - 行业重点关注：半导体、AI、非银、新能源 机械设备 [1] - 中长期看好：有色(工业金属、小金属)、创新药等 [1] - 主题重点关注：商业航天、核电、人形机器人、海南(免税) [1] - 12月市场行业表现总体符合前期指出的跨年行情两大投资机会：高景气行业(有色+AI)和主题热点(商业航天、核电) [2] - 全球科技股共振上行 半导体、AI芯片是行情核心 [4] 政策与产业动态 - 国内政策上：国补新增智能眼镜、智能家居 国家创业投资引导基金正式启动 利好科技成长赛道和主题热点演绎 [4] 地缘政治事件影响 - 美国突袭委内瑞拉作为2026年第一场战争 地缘政治的紧张将导致黄金和原油价格阶段性上涨 避险资金则推动美元走强 由于未发展为大规模战争 整体影响预计有限 [4] - 中长期看美国有望在美洲建立一个强大的油气供应极 对国际油价形成长期利空 [4] - 中国占委内瑞拉原油出口的80% 目前委内瑞拉国内权力交接前景仍不明朗 对委内瑞拉重质原油的依赖较高的沥青和燃料油两大化工产品面临原材料来源不稳定的风险 可能推升相关产品价格 [4] - 受影响的加工企业以山东独立炼厂为主 部分具备重质原油加工能力的民营炼化一体化企业也会受到干扰 [4] 商品市场风险提示 - 期货保证金上调 贵金属正在迎来多空对决 尤其是对于杠杆交易较多 市场规模远小于黄金的白银来说 价格波动的风险非常大 [4]

核心观点 - 春季躁动行情已经启动，主要驱动力来自流动性宽松和风险偏好回升 [3][5][6] - 后续行情可能因微观流动性边际趋缓出现回撤，但预计幅度不大 [3][8] - 配置方向聚焦于成交热度尚低的热门主题以及业绩预期改善的板块 [2][5][19] 市场行情判断 - **春季躁动已启动**：自12月17日以来，上证指数实现11连阳，点位从3822点上升至3969点，全A成交额从1.7万亿元上升至2.2万亿元，换手率从1.6%提升至1.8% [3][6] - **流动性驱动为主**：行情主要归因于风险偏好回升下的流动性驱动，美日央行政策落地缓解外围不确定性，国内地产风险得到一定对冲与缓释 [3][6] - **资金面明显放量**：12月17日至今，股票型ETF累计净流入673.7亿元（其中中证A500ETF净流入725.5亿元），两融净流入512.6亿元，资金集中于电子、电新、机械等行业 [3][6] - **潜在回撤幅度有限**：后续可能因ETF/两融等微观流动性边际趋缓导致回撤，但宏观流动性发生突变的概率不高，整体回撤幅度预计不大 [3][8] 后续重点关注因素 - **地产风险化解**：重点关注万科两笔宽限30个交易日的债券于1月28日与2月10日到期的债务解决方案进展 [3][14] - **人民币升值预期**：离岸和在岸人民币均升破“7”关口，有望推动外资加速回流A股 [3][14] - **地方两会**：2026年是“十五五”开局之年，一月中下旬将密集召开地方两会，审批各省份“十五五”规划纲要，重点关注经济发展目标与产业规划 [3][14] - **地方债发行**：披露2026年第一季度计划的地区，其地方债计划发行规模较2025年同期少15%，但仍处历史高位，且发行节奏靠前、期限缩短 [3][14] - **“两新”政策优化**：2026年大规模设备更新和消费品以旧换新政策在支持范围、补贴标准和实施机制三方面优化，有望提升消费潜力 [3][14] - **美联储降息**：市场预期2026年仍有两次降息空间，1月降息25个基点的概率为17% [3][17] 配置方向：热门主题机会 - **关注成交热度偏低主题**：当前有色金属（2020年以来成交热度历史分位33%）、新能源（40%）、机器人（11%）、半导体材料设备（38%）等主题成交热度处于历史中低水平，后续热度有望扩散 [2][19] - **商业航天概念火热**：受此影响，卫星通信（成交热度历史分位100%）与通信设备（78%）成交热度已处于历史高位 [19] - **换手率提升明显的行业**：春季躁动以来，航天装备（换手率较12月7日提升9.8%）、航空装备（2.2%）、军工电子（2.1%）、电机（5.0%）、化学纤维（3.1%）等行业换手率提升领先 [19] 配置方向：业绩预期改善板块 - **非银金融（保险）**：短期受益于保费“开门红”，中期因股市走强有望增厚权益投资收益，通胀回归下利率抬升有望增厚票息收益 [2][24] - **顺周期行业**：中央经济工作会议定调叠加“十五五”开局之年，财政发力基建项目有望加码，关注供给偏紧的有色金属、化工、建材、钢铁、煤炭等行业 [2][24] - **供给约束分析**：报告通过库存、资本支出、产能利用率、价格等多维度打分，指出部分周期行业供给偏紧，有望释放更强业绩弹性 [27]

A股市场春季行情展望 - 2025年12月A股市场先跌后涨，整体呈现窄幅震荡，但月中开始中长期资金逐步入市成为市场稳定器，叠加居民资金持续流入，推动十二月下旬市场持续上行，春季行情表现值得期待 [1][4] - 春季行情在多数年份均存在，但表现差异明显，当前12月下旬的上涨可能即是本轮春季行情的起点 [1][4] - 从历史规律看，上证指数当年1月的涨跌幅与上一年12月的涨幅呈“此消彼长”特征，即若上一年12月收涨则当年1月通常收跌，反之亦然 [1][4] - 短期内经济数据仍面临下行压力，市场可能需要政策注入新一轮上涨动力，对于1月份指数行情投资者应保持耐心 [1][4] 春季行情风格与行业配置 - 历史上春季行情通常以成长与顺周期两条主线为主，成长板块在大多数时候表现不错，顺周期板块成为主线的次数也较高 [2][5] - 在过去13次春季行情中，成长与周期双主线的情景共出现过6次 [2][5] - 春季行情中的强势行业短期有较强持续性，但未必会成为年度主线，对于今年而言，消费与成长有望成为春季行情的两条主线 [2][5] - 1月行业配置建议关注电子、电力设备、有色金属、汽车等 [2][5] - 若市场风格为成长，五维行业比较框架打分靠前的行业为电子、电力设备、通信、有色金属、汽车、国防军工 [2][5] - 若1月市场风格为防御，五维行业比较框架打分靠前的行业为非银金融、电子、有色金属、电力设备、汽车、交通运输，两种风格下得分靠前行业具有一定相似性 [2][5] 港股市场投资机会 - 目前港股市场仍有不错的配置性价比，近期人民币汇率持续强势对港股市场或形成一定利好，同时美联储降息有望进一步提升外部流动性环境 [3][6] - 短期内可关注港股红利的投资机会，目前港股红利股仍具有一定的股息率优势，对于持仓期较长的权益投资者优势比较明显 [3][6] - 当前部分港股互联网科技企业值得关注，重点方向包括互联网企业AI转型的进程，以及前期竞争给相应公司带来的业绩压力何时触底 [3][6]

市场整体表现与资产定价 - 全球风险资产在低波动环境中维持震荡上行，而商品价格在上行同时伴随波动率抬升 [1] - 2026年首个交易日全球主要股指迎来开门红，港股市场表现尤为亮眼，涨幅在全球主要股指中较为领先 [1][7] - 港股的走强偏向于美元流动性外溢下对前期“滞涨”的补涨，同时产业层面的催化进一步推升股价 [1][7] - 商品市场资产价格出现高位波动，短期交易行为占据主导，暴露出低库存环境下的脆弱性 [1][7] 长期与中期视角下的商品市场 - 当前工业金属货值/美国金融资产和广义货币处在20年的低位，实物资产长期处于被低估状态，库存意愿不断下降 [1][8] - 未来当需求侧遭遇产业变迁冲击，供给侧遇到贸易政策变化时，低库存叠加货币宽松周期更易吸纳金融资本并放大资产价格波动 [1][8] - 中期视角下，AI投资和全球制造业周期修复仍构成大宗商品行情的重要驱动 [1][8] - 近期部分未受短期交易因素影响的品种行情已开始体现基本面定价逻辑，更优策略是中长期维持做多思路，热门品种波动率回落后迎来布局机会 [1][8] 基本面：经济数据与政策 - 12月制造业PMI读数超预期且多项指标环比上行，预示着基本面出现积极变化 [2][9] - 生产端在年末出现超季节性回升，生产、采购量、企业经营预期均环比改善，库存指数环比回升，企业出现反季节性备货特征 [2][9] - 扩内需政策陆续落地，消费端“以旧换新”政策提前落地，有助于平滑2026年内需波动，当前补贴集中于商品消费 [2][9] - 投资端已下达2026年提前批“两重”建设项目清单和中央预算内投资计划，共计约2950亿元，用于“稳投资”，政策“靠前发力”以平抑经济周期波动 [2][9] - 出口订单持续回暖，对应韩国与越南出口增速改善、港口集装箱吞吐量维持高位，12月全球制造业PMI维持在景气扩张区间 [2][9] - 区域结构上，美国制造业PMI相对更强、韧性突出，欧元区的修复节奏依赖于后续财政扩张 [2][9] 市场季节效应与当前阶段 - 岁末年初市场存在季节效应，历年12月市场风格往往更偏大盘价值 [3][11] - 本轮行情见底反弹于11月底，对应美元指数阶段性下行的拐点，与全球风险资产普遍修复节奏一致 [3][11] - 本轮市场反弹中，“跨年行情”和“春季躁动”已被提前讨论并形成交易，12月小盘成长占优突出风险偏好回升 [3][11] - “春季躁动”可能已经进行中，热门板块成交占比已来到过去3年高位，市场整体波动率较低，可保持乐观多头思维 [3][11] 市场驱动逻辑变化与投资方向 - 当前市场内在驱动逻辑或已出现新变化端倪，国内经济数据超预期和政策的提前落地将形成新催化 [4][12] - 过去仅依赖海外流动性边际改善驱动的行情特征可能不具备延续性，未来应关注基本面信号更明确且波动率较低的资产 [4][12] - 推荐方向一：AI投资与全球制造业复苏共振的工业资源品——铜、铝、锡、锂、原油及油运 [4][12] - 推荐方向二：具备全球比较优势且周期底部确认的中国设备出口链——电网设备、储能、锂电、光伏、工程机械、商用车 [4][12] - 推荐方向二延伸：国内制造业底部反转品种——化工（印染、煤化工、农药、聚氨酯、钛白粉）、晶圆制造等 [5][12] - 推荐方向三：抓住入境修复与居民增收叠加的消费回升通道——航空、酒店、免税、食品饮料 [5][12] - 推荐方向四：受益于资本市场扩容与长期资产端回报率见底的非银（保险、券商） [5][12]

市场行情展望 - 2025年12月下旬的上涨可能是本轮春季行情的起点 [1] - 对于1月份指数的行情，投资者或许应该保持耐心 [1] 春季行情主线 - 消费与成长有望成为今年春季行情的两条主线 [1] 行业配置建议 - 1月行业配置方面，关注电子、电力设备、有色金属、汽车等行业 [1] - 若市场风格为成长，五维行业比较框架打分靠前的行业分别为电子、电力设备、通信、有色金属、汽车、国防军工 [1] - 若1月份市场风格为防御，五维行业比较框架打分靠前的行业分别为非银金融、电子、有色金属、电力设备、汽车、交通运输 [1]

宏观与市场整体展望 - 2026年是“十五五”夯实基础、全面发力的起步之年，也是战略反攻、创新育新、提振内需、财政货币政策“双宽松”以及风险收敛之年 [2] - 在“政策支持+内需企稳+产业升级”的支持下，2026年GDP预期增长将在5%左右 [2] - 2026年全球利率和通胀中枢依然偏高位运行 [3] A股市场观点 - 2026年A股牛市有望持续，预计指数依然震荡上行但涨幅放缓，投资者更加关注基本面改善和景气验证 [1][2] - 应警惕科技板块结构性/阶段性回调风险，资源品很可能成为A股在科技主线后一条新的主线方向 [1][2] - 中美全面博弈可能对A股投资产生重要影响，建议布局未来产业、紧抓关键资源与军工方向 [2] 港股市场观点 - 2025年提出的“新四牛”概念，即“资金流入牛”、“科技创新牛”、“制度改革牛”和“消费升级牛”，其力量将在2026年继续推动市场走出稳中向上的曲线 [1][3] - 随着大量优质国内公司赴港上市以及美国降息周期的演进，港股市场2026年活跃度将进一步被激发，港股仍有较大的上升机会 [1][3] 全球资产配置线索 - 2026年反脆弱及大浪潮共振之下最亮眼的资产或是有色金属，如铜和铝 [3] - 全球仍在风偏修复进程之中，中美科技安全竞赛下AI产业链仍值得追踪 [3] 行业与主题关注 - 行业重点关注：新能源、有色金属、基础化工、石油石化、非银、军工、机械设备、计算机等 [2] - 主题重点关注：新材料、固态电池、商业航天、核电、两岸融合等 [2] 债券市场观点 - 利率债方面，短端风险整体有限，收益率曲线预计陡峭化 [3] - 信用债信用利差预计继续维持较低水平，增量事件带来的利差走阔将创造配置时点 [3] - 可转债资产在权益资产催化与高强赎概率制约下，整体上可能依然呈现较为显著的区间震荡特征 [3]

年度策略核心观点 - 报告认为2026年A股市场将围绕“结构转型信心重振，外需悲观彻底扭转”展开，市场将重振对科技产业投入的信心，并通过非美市场开拓对冲关税影响，美欧日财政货币双宽将稳定需求 [3] - 报告核心策略观点为“系统性慢牛”进入第二阶段，特点是“更慢，更系统”，市场将呈现“N”型走势，逐级抬高，驭势而上，上证指数处于自2024年2月开启的月线3浪中，预计全年在2021年2月高点和5178-2440的0.809分位数之间震荡 [9] - 选股思路建议多线出击，关注四条主线：1）消费与财富效应主线，关注相对滞涨的消费者服务、食品饮料、农林牧渔；2）景气方向主线，关注汽车、医药、电子、电力设备、非银金融；3）传统产业主线，关注基础化工、机械、建筑（中字头基建）、煤炭、钢铁；4）红利压舱石主线，关注银行、交通运输 [9] - 策略成立的关键假设包括：美联储降息周期延续、人民币汇率稳中有升、国内物价和企业盈利稳健修复、各类资金持续增配A股 [9] 年度策略潜在风险 - 报告指出年度策略的最大软肋包括：国内经济修复不及预期、地缘博弈超预期、美国AI叙事持续性出现松动、美联储降息节奏不及预期 [9] 政策风险 - **公募新规影响**：公募基准新规明确了业绩基准的选取和信披规范，强化日常约束，预计2026下半年将有相当比例的权益类公募基金需要调整业绩基准 [10] - **作用机理**：新规若严格执行偏离度，可能被动均衡机构过度集中的行业配置，导致景气赛道在景气未下行的情况下出现筹码微观结构收敛 [10][12] - **发生概率与影响**：该风险发生概率低，可能在2026年年中出现，可通过观察基金业绩与基准的偏离程度、夏普比等指标跟踪 [12] 误判风险 - **地缘博弈加码超预期**：判断依据包括美国首次对委内瑞拉境内目标发动无人机袭击，以及日本新首相高市早苗的不友好发言 [13][14] - **作用机理**：委内瑞拉事件可能引发油价波动，抬升美国通胀预期并影响美联储降息节奏；日本首相言论可能影响国内市场风险偏好 [14] - **发生概率与影响**：该风险发生概率低，可能在2026年上半年出现，可能导致美联储降息节奏过慢，收敛海外流动性对A股的传导，对市场节奏影响偏中短期，可通过观察特朗普对委表态及日本首相态度变化跟踪 [14] 其他风险 - **美联储降息节奏不及预期**：发生概率低，可能在2026年下半年出现，判断依据是通胀和就业数据的韧性，若数据回落不及预期，美联储降息空间将趋缓，可能影响海外流动性，并可能促使特朗普削弱美联储独立性以缓解财政压力，可通过观察CME利率期货定价及美国经济数据跟踪 [15][16] - **美股科技股叙事出现松动**：发生概率低，可能在2026年下半年出现，判断依据是财务盈利问题或AI产品低于预期，若美国AI企业盈利不及预期或发生财务造假，可能引发市场对其高估值的担忧及系统性调整，并外溢至其他资产，海外对AI叙事的质疑可能映射引发中国科技股波动，可通过观察美国财政支出及科技股财报跟踪 [17][18] - **美国中期选举政治立场不确定性**：发生概率低，可能在2026年下半年出现，判断依据是特朗普公开表态的边际变化，其可能为赢得选票而阶段性强硬对华政策，造成风险资产价格扰动，例如类似2025年4月初“对等关税”对全球流动性的影响，可通过跟进特朗普对关税及对华政策表态跟踪 [19] - **国内经济修复程度不及预期**：发生概率低，可能在2026年下半年出现，判断依据是地产下行趋势是否放缓，地产下行将影响居民经济前景展望、压制消费景气度并影响地产上下游产业链公司盈利，使地产股承压、居民消费意愿偏弱、经济复苏斜率平缓，可通过观察30大中城市房价同比环比、主要城市租售比及房贷利率收敛情况跟踪 [21][23] - **国内货币政策宽松不及预期**：发生概率低，可能在2026年下半年出现，判断依据是央行会考虑商业银行净息差过低的约束，降息周期中净息差收敛可能影响银行利润及金融稳定，若宽松有限，无风险利率下行空间小，将限制A股估值从分母端获得的提振，市场流动性呈适度中性，可通过观察央行季度货币政策例会表态跟踪 [24][26] - **国内通胀反弹超预期**：发生概率极低，可能在2026年下半年出现，判断依据是地产边际企稳、企业盈利修复、居民收入预期趋稳，若人民币升值伴随上游原材料价格上涨，将对下游形成传导并可能约束货币政策宽松空间，通胀超预期将对利率敏感型资产（如国债期货、长久期成长股）估值产生压力，可通过观察国内CPI/PPI数据环比同比变化跟踪 [27][28]

2025年A股再融资市场整体概览 - 2025年全年A股再融资（包括增发、配股、优先股及可转债）总规模达9508.65亿元，同比增长326.17% [3][10] - 增发（包括公开增发及定向增发）是主要融资方式，募资额达8877.32亿元，同比增长412.99%，贡献了绝大部分增量 [3][10] - 可转债募资额为631.33亿元，同比增长30.77%，而配股和优先股的募资额均为0 [3][10] 再融资审核与受理情况 - 年内沪深北交易所共受理再融资申请251家次，审核通过181家次，报送证监会188家次，证监会注册173家次，终止（撤回）35家次 [3][10] - 各上市板块再融资过会率均为100% [3][10] - 截至年底，仍有235家上市公司处于再融资排队状态，其中已受理11家、已问询108家、已审核通过11家、报送证监会37家、证监会注册62家、中止审查6家 [3][10] 增发市场行业与项目分析 - 2025年增发项目共172个，募资额合计8877.32亿元 [5][12] - 从行业数量看，电子行业以30个项目位居榜首 [5][12] - 从募资规模看，银行业以5200亿元的募资额领跑全行业，占全年增发总量的58.58% [5][12] - 中国银行、邮储银行、交通银行、建设银行的增发项目位列前四，募资额均超过千亿规模 [5][12] - 募资额排名前五的行业（银行、电子、非银金融、公用事业、国防军工）合计募资7086.18亿元，占增发总规模的79.82% [5][12] 可转债市场行业与项目分析 - 2025年可转债项目共44个，募资额合计631.33亿元 [7][14] - 从项目数量看，电子行业以10个项目位居榜首 [7][14] - 从募资规模看，房地产行业以133亿元的募资额领跑全行业，占全年可转债总量的21.07% [7][14] - 募资额排名前五的行业（房地产、公用事业、电力设备、电子、机械设备）合计募资475.72亿元，占可转债总规模的75.35% [7][14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年A股市场呈震荡走高慢牛走势 人工智能带动相关板块上涨 股指期货跟随现货上涨但贴水加大 品种差异明显 [5][79] - 2026年科技强国战略叠加人工智能浪潮仍是A股主线 小盘指数预计表现出色 虽估值和资金面会使市场波动 但不改变慢牛特征 [6][79] - 建议单边采取慢牛走势波动操作 套利采用多IM\IC主力合约+空ETF 期权使用牛市价差策略 [7] 各部分内容总结 第一部分 前言概要 行情回顾 - 2025年A股市场呈震荡走高慢牛走势 人工智能带动相关板块上涨 股指期货跟随现货上涨 成交持仓稳步增长 但贴水加大 品种差异明显 [5] 市场展望 - 2026年科技强国战略叠加人工智能浪潮仍是A股主线 长鑫科技等科技龙头上市将强化科技股对股指的贡献 由业绩增长推算小盘指数将表现出色 估值和资金面会使市场波动 但不改变慢牛特征 [6] 策略推荐 - 单边：慢牛走势，波动操作 [7] - 套利：多IM\IC主力合约+空ETF [7] - 期权：牛市价差策略 [7] 第二部分 2025年行情复盘 股票市场——慢牛确立 - 2025年A股市场呈震荡走高慢牛走势 年初微小盘股跳水使指数短暂回落 后政策呵护出现春季行情 4月中美关税摩擦使市场恐慌 汇金入市稳定情绪 股指展开慢牛行情 三季度科技股大幅上涨 四季度上证指数冲高4000点后震荡 年末再续升势 [11] - 至12月30日 沪深300指数年度涨幅为18.21% 上证50指数涨13.1% 中证500指数涨30.27% 中证1000指数涨27.52% [11] 股指期货——贴水继续扩大，成交持仓分化 - 2025年股指期货贴水较上年明显扩大 各品种贴水呈年初年尾收敛、年中扩大的周期性特点 且超去年和过去三年 IM四个合约日均贴水创上市以来纪录 [13] - 4月7日市场大跌使各品种各合约贴水异动 IF和IH各合约当日创出年度贴水最大值 IM各合约虽跌停但现货跌幅达11.39% 出现大幅升水 [13] - 2025年IM和IC近月合约于5月中、远月合约于10月中创出年度最大贴水 换月后季数月合约使价格严重压制 是基差变化新情况 [13] - 2025年股指期货成交持仓继续稳步增长 全市场日均成交持仓分别达52.6万手和94.7万手 IM成交持仓分别较上年增长19.4%和20.4% 为最受关注品种 IC成交持仓4月探底后回升 年末日均持仓回升至28万手 全年日均成交较上年增长3.7% IH成交持仓双双下降 IF成交稳定、持仓较上年增长5.2% [16] 第三部分 后市展望及投资策略 股指空间测算 - 2025年主要指数涨幅差异明显 中证500指数涨幅达30.27% 中证1000指数为27.52% 沪深300指数和上证50指数涨幅分别为18.21%和13.1% 行业指数差异是表现差异的原因 有色金属和通信板块年度涨幅分别达93%和87% 电子、电力设备和机械设备涨幅分别为49%、43%和42% 食品饮料和煤炭板块年度未得正收益 分别下跌9.2%和4.7% [21][24] - 行业板块分化使主要指数权重变化明显 电子行业成为中证500、中证1000和沪深300三大指数最大权重行业 权重占比分别为16.5%、14%和14% 在上证50指数中权重跃升至第四位 达11.7% 电力设备、有色金属板块占比上升 对指数影响扩大 [26] - 2025年电子是四大指数中贡献最大的行业 在上证50、沪深300、中证500和中证1000指数中的贡献度分别为29.6%、22.3%、30.2%和21.6% 有色金属在上述指数中的贡献度分别为32.3%、19.1%、13.6%和11% 电力设备在沪深300、中证500和中证1000指数中的贡献度分别为19.7%、11.9%和12.7% 在上证50指数中为 -0.3% 上证50指数中贡献度较高的板块还有非银金融、银行和医药生物 分别为24.8%、14.4%和12.3% 沪深300指数中贡献度较高的板块还有通信 为20.4% [30] - 2025年部分个股对部分指数影响极大 上证50指数中紫金矿业贡献达23.3% 前5家公司贡献度合计达66.7% 前10家公司贡献度合计达94.3% 沪深300指数前5家公司贡献度合计达39.9% 前36家公司贡献度合计达90% 中证500指数前8.6%的公司贡献度合计达50% 28%的公司贡献度合计达90% 中证1000指数前9%的公司贡献度合计达50% 29.4%的公司贡献度合计达90% [34] - 2025年涨幅大、对指数贡献度高的公司业绩增长和估值提升大多双双提升 形成“戴维斯双击” [43] - 2026年各指数盈利增长的一致性预测分别为上证50为5%、沪深300为9%、中证500为22% 中证1000为23% 当前政策环境稳定 部分公司估值大幅提升 但有良好业绩增长的行业和公司仍有估值提升空间 [45] - 考虑行业增速与行业权重 加总合计行业市值可能的增长 上证50为18%、沪深300为26%、中证500为36% 中证1000为36% 但上市公司盈利和行业盈利预测偏乐观 需调整 预计2026年上证50指数市值涨幅为5%-10% 沪深300为8%-18%、中证500和中证1000为18%-26% [50][54] 股指期货基差展望 - 2025年股指期货基差总体贴水加大 IM贴水创上市以来最大值 IC三个合约贴水5年来最大 IF贴水仅次于21年 为5年来次低值 IH贴水总体稳定 [55] - 以机构为主体的股指期货市场贴水扩大 原因是市场波动大 个股、指数表现差异化 中性策略超额收益显著 选股超额收益能覆盖贴水成本 [57] - 小盘股波动大于大盘股 中证1000指数成分股在2025年表现差异明显 为中性策略成功创造条件 [58] - 2026年考虑行业增长与权重 中证500和中证1000指数市值增长可能高于上证50指数和沪深300指数 加之融券受限、雪球结构产品增长有限 股指期货贴水现象仍将存在 [60] - 2025年IM季月合约平均展期成本为10.73% 较上年增加3.18个百分点 IC季月合约平均展期成本为8.52% 较上年增加3.94个百分点 IF季月合约平均展期成本为3.15% 较上年增加1.61个百分点 IH季月合约平均展期成本为1.14% 与上年基本持平 [60] - 随着基差顺序贴水 空头持仓当月合约移仓季月合约成本优势显现 各品种自24年10月后 持仓和成交主力合约全面转为季月合约 打破以往当月合约是主力合约的惯例 移仓次数下降有利于投资者操作风险降低 [61][62] 政策、资金和估值展望 - 自新国九条发布以来 政策呵护市场明确 随着市场向好 工作重心从2024年中央经济工作会议的“深化资本市场投融资综合改革，打通中长期资金入市卡点堵点，增强资本市场制度包容性、适应性” 转向“增强国内资本市场的吸引力和包容性，巩固资本市场回稳向好势头” 2026年政策重心将转为“为经济高质量发展和‘十五五’良好开局积极贡献力量” 政策重心有转变 稳定发展保持不变 [67] - 2025年中长期资金不断入市 融资余额不断增长 市场资金充裕 8月非货币型基金规模突破20万亿元 年末达21.8万亿元 ETF在25年突破6万亿元 A股市场融资余额年末达2.53万亿元 占流通市值比例保持在2.66% 未来仍有较大潜力 [70] - M1 - M2剪刀差年末逆转使市场有波折 银行净息差处于历史低位 进一步降息压力难度加大 2026年宏观流动性波动将影响股市投资者心理 [75] - 2025年市场上涨使股指估值不再便宜 沪深300、上证60指数市盈率（TTM）达近87%分位左右 中证500和中证1000指数市盈率（TTM）分别在80%和70%分位 较高的估值将抑制股指表现 加大市场波动 [75] 后市策略 - 2025年A股市场呈震荡走高慢牛走势 人工智能带动相关板块上涨 股指期货跟随现货上涨但贴水加大 品种差异明显 [79] - 2026年科技强国战略叠加人工智能浪潮仍是A股主线 长鑫科技等科技龙头上市将强化科技股对股指的贡献 由业绩增长推算小盘指数将表现出色 估值和资金面会使市场波动 但不改变慢牛特征 [79]