核心观点 - 报告认为，在霍尔木兹海峡封锁、油价高企及美联储鹰派立场导致的全球“类滞胀”交易环境下，A股市场展现出较强韧性，全面转向衰退或滞胀交易为时尚早 [1][2] - 当前大类资产组合呈现“强油价+美债相对高利率+大幅滑落的黄金+相对强的美元”，这并非典型的衰退或滞胀定价，全球发生典型滞胀与全面衰退的概率依然不大 [2] - 对于中国经济而言，发生“滞胀”的概率较西方国家更低 [3] - 投资策略上，现阶段不应单方面押注或反复横跳，组合管理是关键胜负手，结构配置的底色是“新旧共舞” [3] - 在“类滞胀”交易未消散前，市场呈现两种思路：一是降仓并偏向防御及低波动板块；二是缩圈，资金向“科技+出海”中有基本面支撑的大盘成长（如创业板指）以及“电力-算力”链条集中 [3] - 报告维持“四大金刚”（资源品有色（非贵金属）+周期品化工+AI应用和电力设备+出海工程机械与风电）与“四个再均衡”的结构观点，并认为“科技+出海”是基本面最坚实的产业主线 [3] 近期权益市场交易特征 全球及A股主要指数表现 - 本周（截至2026年3月22日当周）上证指数跌3.38%，沪深300跌2.19%，中证500跌5.82%，创业板指逆势涨1.26%，恒生指数跌0.74% [1][12] - 自2月28日美伊冲突爆发至报告期，标普500、道琼斯工业指数期间分别下跌5.41%、6.94%，日韩和欧洲市场跌幅更大，而上证指数跌幅为4.94%，沪深300下跌3.05%，创业板指维持+1.26%的正收益，显示中国资产相对抗跌 [2][26] - 本周全A日均交易额22091亿元，环比上周有所下降 [1][12] 市场结构分化 - 结构上，A股防御板块领涨，高股息领涨，中小盘回撤明显 [2] - 自冲突以来，科创50领跌11.41%，中证500、国证2000、中证1000跌幅较大（在-9.08%至-10.38%之间），创业板指是唯一正收益的宽基指数 [26] - 行业层面，受益于油价上涨的替代逻辑，煤炭煤化工领域领涨（+6.33%），公用事业涨幅居前（+4.09%），而有色和科技成长相关行业跌幅较大 [27] - 2026年初以来，有色金属回吐了3月前的全部涨幅，煤炭（+22.86%）、石油石化（+17.53%）成为涨幅最高的两大行业 [27] 资金流向 - 2026年以来南向资金重启流入，截至3月20日，今年以来净流入达1818亿元，2025年以来累计流入港股达14761亿元 [18] - 1月以来南向资金偏好互联网（腾讯、小米、美团-W、阿里巴巴、快手-W）和金融股（建设银行、工商银行、中国人寿），流出主要集中在运营商（中国移动）和贵金属相关股票 [18] - 本周ETF资金整体净流入，其中沪深300ETF净流入65.63亿元最为突出 [23] 宏观与政策环境分析 内部因素：中国经济数据 - 1—2月规模以上工业增加值同比增长6.3%，较去年12月加快1.1个百分点，出口交货值回升至6.3%是主要超预期因素，但产销率降至新低，供强需弱格局延续 [89][92] - 1—2月固定资产投资同比增长1.8%，较上年全年-3.8%实现由负转正，基建投资（同比增长11.4%）是核心拉动力，制造业投资增长3.1%，房地产开发投资仍下降11.1%但降幅收窄 [89][92] - 高技术制造业增加值增长13.1%，装备制造业增长9.3%，产业结构持续优化 [92] 外部因素：美联储政策与地缘冲突 - 美联储3月FOMC会议维持利率不变，但释放强烈鹰派信号：点阵图显示2026年底联邦基金利率中值维持在3.4%，暗示全年仅降息一次；将2026年核心PCE通胀预期从2.5%大幅上调至2.7% [9][70][100] - 鲍威尔明确表示“如果没有看到通胀方面的进展，就不会出现降息”，并透露委员会内部讨论过“下一步行动是加息”的可能性 [9][70] - 中东地缘冲突持续升级，霍尔木兹海峡被封锁超过两周，尽管各国释放战略储备，但布伦特原油价格仍站上100美元/桶（本周收盘109.55美元/桶），推升全球通胀担忧与风险资产下跌 [1][26][83] 专题分析：高油价与资产定价 历史复盘与当前挑战 - 报告复盘了五次地缘冲突导致油价大涨的行情，认为当前环境与1979年第二次石油危机（伊朗革命与两伊战争）最为类似，但本次霍尔木兹海峡被“完全封锁”的情况更危险 [48][55] - 全球原油供应面临巨大挑战：霍尔木兹海峡封锁导致全球约20%的原油产能缺失；全球缺乏大的产能缓冲垫；高油价若持续，可能迫使美联储放弃降息甚至转向加息，进而推升美元和美债利率，压制贵金属并可能逆转对AI资本开支的乐观叙事 [55] 大类资产逻辑转变 - 得益于页岩油技术，美国已成为原油净出口国，高油价会改善其贸易条件，带来美元买盘，因此2026年不适合做全年弱美元假设，“强美元+高利率”的组合下，“油强金弱”格局或将延续 [57][60] - “金油比”从历史高点快速回落，反映了油价向上弹性增强以及弱美元周期叙事被逆转 [58] - 本周伦敦金现价格从5018.10美元/盎司跌至4491.67美元/盎司，COMEX黄金期货从5023.10美元/盎司跌至4492.00美元/盎司 [78] 投资主线与结构配置 核心主线：“科技+出海”与“新旧共舞” - 自2024年“924行情”以来至报告期，上证指数从2800点涨至4100点，上涨超过1000点，其中“科技+出海”主线贡献超过500点 [1] - “924”至今，对指数贡献最高的五个一级行业是：电子、有色、电力设备、机械设备和通信，体现了“出海+科技”双主线特征 [40] - 报告强调“新旧共舞”是重要的结构配置底色，PPI企稳回升使得周期较科技超额收益回升，AI科技与旧动能需同时关注 [3][66] - 所谓的HALO（重资产、低过时）交易在A股已创历史新高，其背后务实逻辑更多来自PPI企稳回升带来的涨价影响，而非纯粹的AI叙事 [66] 行业配置：“四大金刚” - 报告坚定看好“四大金刚”组合：资源品有色（非贵金属）、周期品化工、AI应用和电力设备、出海工程机械与风电 [3] - 在“电力-算力”链条收缩的背景下，通信设备和电力设备等制造属性强、有政策催化和基本面确定性的大盘成长板块受到资金集中 [26]

核心观点 - 报告认为，当前全球金融市场因伊朗局势等地缘政治风险，基准情形正转向轻度滞胀，这给A股市场带来短期调整压力[3] - 但从中期视角看，海外能源危机和滞胀风险凸显了中国新能源体系与制造业的成本优势，中国新能源产业有望成为中期赢家[3] - 短期市场风险偏好受约束，行业配置应重视三条思路：能源替代、红利低波和确定性景气行业[3] 各类资产对美伊冲突的定价 - **美元**：截至2026年03月19日，美元指数三月以来上涨1.58%，短期受避险资金回流支撑，但中长期面临美国经济“滞胀”特征的压力，2月失业率升至4.4%，新增非农就业录得-6000人[8][9] - **美债**：30年期美债收益率三月以来上涨4.09%，抹平年初以来涨幅，收益率曲线呈现熊陡，反映地缘冲突推升通胀预期与就业放缓预期降息两股力量的博弈[3][9][15] - **美股**：表现出较强抗跌性，截至2026年03月19日当周，标普500指数仅微跌0.39%，受益于资金回流美元资产及市场预期冲突不会长期化[3][18] - **大宗商品**：呈现显著分化，截至2026年03月19日当周，布伦特原油上涨5.34%，南华能化指数年初以来累计上涨78.55%；而工业金属深度调整，COMEX铜当周下跌3.20%，申万有色金属指数当周大跌10.67%，主因高通胀抑制需求及铜库存累积（截至2月末约21.5万吨）[9][20] - **黄金**：尽管地缘风险高企，但截至2026年03月19日当周，COMEX黄金下跌7.34%，避险属性阶段性让位于对美元流动性的偏好[9][21] 海外滞胀对中国出口的影响 - **近期数据强劲**：2026年1-2月，中国出口额达46178亿元，同比增长19.2%，进口同比增长17.1%，外贸景气度明显回升[22] - **数据高增原因**：主要受2025年初低基数（因2024年末“抢出口”效应）和2026年春节错位带来的节奏扰动影响[25] - **潜在压力**：海外滞胀可能导致全球需求走弱，侵蚀居民购买力，抑制企业补库和资本开支意愿，从而对中国外需形成拖累[27] - **结构性机会**：中国出口份额存在提升空间，原因包括：1）海外能源与劳动力成本高企，凸显中国产品性价比；2）中国煤炭储备充足，能源成本优势有助于稳定生产；3）中国相对低通胀环境使出口价格更具竞争力，可通过“以价换量”和供给稳定性优势提升份额[3][29] 当前行业配置思路 - **思路一：能源替代（中期产业优势）**：在能源危机和全球能源多元化趋势下，中国新能源产业（包括风电、储能、光伏、新能源车产业链）具备战略配置价值[3][38] - **思路二：确定性景气（对抗估值压力）**：逐步进入密集业绩发布期，应关注盈利端韧性和确定性高的行业，如光模块、PCB、存储、光纤、半导体设备等[3] - **思路三：红利低波（防御与稳定性）**：短期风险偏好承压，低波动资产配置价值提升，可关注低波红利和金融板块（如银行、保险），以控制回撤并提升组合稳定性[3][34] - **近期行业表现**：截至报告当周，申万一级行业中仅通信（+2.10%）和银行（+0.36%）上涨；周期品板块表现最弱，有色金属（-11.82%）、基础化工（-10.53%）、钢铁（-10.29%）跌幅居前[30] - **重点关注行业**：新能源（风电储能光伏电车链）、煤炭、天然气、银行、保险、光模块、PCB、存储、光纤、半导体设备、地产等[3][33]

报告投资评级 - 行业评级为“买入” [4] 报告核心观点 - 报告标题为“净结汇支撑 M2 增长已至阶段性高点”，核心观点认为，尽管2月跨境资金净回流对广义流动性和基础货币形成明显补充，但随着央行政策引导人民币步入双向波动阶段，预计跨境资金回流可能受到阶段性抑制，二季度流动性环境可能阶段性偏紧 [1][4][59] 根据目录总结 一、本期观察：净结汇保持同期高位，跨境回流对 M2 及基础货币形成明显补充 - **2月套利交易回报率快速下行**：2月美元指数回升0.54%，离岸人民币兑美元大幅走强1.34%，10Y美债人民币套利交易回报率下行2.04个百分点至-3.27% [4][13] - **跨境资金净回流规模保持高位**：2月银行代客涉外收付款顺差2,473亿元，同比大幅走扩391亿元，主要受货物贸易顺差同比走扩和服务贸易逆差同比收窄驱动 [4][14] - **结汇意愿同比显著增强**：2月银行代客净结汇3,833亿元，同比上升4,311亿元，测算结汇率同比大幅上升13.5个百分点 [4][34] - **跨境资金对M2形成补充**：测算2月跨境资金补充广义人民币流动性2,127亿元，对M2的拉动率环比1月继续回升7个基点至0.51% [4][51] - **外汇占款正增长投放基础货币**：2月外汇占款环比增长0.40%，单月增长841亿元，测算2月超储率为1.3%，同比持平 [4][51] 二、套利交易回报率：人民币小幅走弱，中美利差大幅走扩 - **本期人民币小幅走弱**：在2026年3月13日至20日观察期内，美元兑离岸人民币汇率变动+0.06%，欧元、英镑兑离岸人民币分别升值0.94%和0.55%，人民币兑SDR贬值0.19% [57][74] - **中美利差大幅走扩**：观察期内，10年期中美利差（中国-美国）走扩9个基点至-2.56%，主要因国内长期利率小幅回升2个基点，而美国10年期国债利率大幅回升11个基点 [58] - **中国资产全球表现较弱**：观察期内，万得全A下跌4.13%，在SDR主要经济体股指中排名靠后；纳斯达克中国金龙指数下跌5.67%，跑输纳斯达克指数 [59][69] - **跨境流动性展望偏紧**：报告预计，人民币步入双向波动阶段可能阶段性抑制跨境资金回流，考虑到二季度季节性因素，流动性环境在二季度可能阶段性偏紧 [4][59] 三、SDR主要经济体跟踪 - **中国：2月失业率季节性小幅上升**：2月全国城镇调查失业率为5.3%，环比1月上升0.1个百分点；16-24岁人口（不含在校学生）调查失业率为16.1%，环比下降0.2个百分点 [71][75] - **美国：2月PPI超预期走强**：2月美国PPI当月同比上涨3.4%，高于市场预期的3.0%，涨幅环比1月扩大0.5个百分点 [71][100] - **欧洲：2月英国失业率边际小幅上升**：2月英国失业救济率为4.41%，环比上升0.06个百分点 [71][129] - **日本：日元兑离岸人民币小幅升值**：在观察期内（2026/3/14-2026/3/20），100日元兑离岸人民币汇率变动+0.26% [57]

投资评级 - 维持“买入”评级 [6][10] 核心观点 - 中信银行2025年年报体现“价稳质优”特征，业绩符合预期，归母净利润平稳增长3.0% [4][6] - 第四季度营收增速转正（+8.6%），推动全年营收同比降幅收窄至-0.5% [6] - 公司提高分红比例至31.75%，创历史新高，高股息优势吸引“长钱”资金增持，如中国人寿在第四季度增持0.35个百分点 [6] - 优于同业的盈利稳定性叠加高股息特点（2026年预测股息率约4.8%），看好其估值向上修复机会 [10] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：实现营业收入2125亿元，同比下降0.5%；实现归母净利润706.18亿元，同比增长3.0% [4][5] - **季度改善**：第四季度单季营收同比增长8.6%，利息净收入扭转负增局面，同比增长0.2%；非息收入同比大幅提速约30% [6] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润同比增速分别为4.2%、5.4%、6.6%，对应每股收益（EPS）分别为1.24元、1.31元、1.40元 [5][10] - **盈利能力指标**：2025年净资产收益率（ROE）为9.49%，预计未来三年将稳定在9%以上 [5] - **估值水平**：当前股价（7.97元）对应2026年预测市盈率（P/E）为6.44倍，市净率（P/B）为0.57倍 [5][17] 业务经营分析 - **息差企稳**：2025年净息差为1.63%，与上半年持平，主要受益于负债端成本改善，付息率较上半年下行12个基点至1.61% [6][11] - **存款成本下降**：通过“交易结算”与“财富管理”银行抓手沉淀低成本资金，2025年对公存款成本同比下行36个基点，零售存款成本同比下行33个基点 [6] - **信贷结构“强对公、压票据”**：下半年对公贷款新增676亿元，同比多增775亿元，增量主要投向制造业（新增410亿元）和批零业（新增141亿元）；同时持续压降票据，下半年票据净减少234亿元，年内累计压降超2400亿元 [6][9] - **零售信贷回暖**：下半年零售信贷新增160亿元，其中按揭与信用卡分别新增172亿元和39亿元 [6][9] 资产质量 - **整体稳健**：第四季度末不良贷款率环比下降1个基点至1.15%，拨备覆盖率基本稳定在204% [4][6] - **前瞻性风险管控**：第四季度加大拨备计提力度，资产减值计提规模同比增长37%，以增强零售及房地产领域风险抵御能力 [6][10] - **细分领域风险**：第四季度零售不良率较第二季度上升3个基点至1.32%，主要受消费贷不良率提升36个基点影响；对公不良率下行5个基点，但房地产、批零行业不良率有所抬升 [10] - **房地产风险敞口收窄**：承租信用风险的对公房地产融资余额占表内总资产比重进一步下行至3.8% [12]

文章核心观点 - 美国10年期国债收益率攀升至4.37%，标志着持续十余年的廉价资金时代正式结束，引发了资产定价基石的系统性重置[1][3][6] - 无风险利率的抬升改变了资本的机会成本和“算账方式”，导致市场风格从追求成长叙事转向追逐确定性和现金流，投资逻辑从“拥抱风险”转向“管理风险”[6][7][13][16] - 利率上行通过融资成本、资产再定价和消费能力等链条，对高杠杆企业、利率敏感型资产（如房地产、成长股）及居民资产负债表构成系统性压力[8][9][10] - 市场出现结构性分化：现金流稳定、高分红的价值型资产（如能源、金融、公用事业）受益；而依赖融资和远期现金流的成长型资产（如科技股、风险投资、加密资产）被边缘化[11][12][13] 根据相关目录分别进行总结 当“无风险收益”重新变得性感：资产定价的基石被重置 - 美国10年期国债收益率站稳4.37%，成为重新计算整个资产世界风险溢价的基准线，改变了资产定价的“锚”[3][6] - 过去在接近零利率环境下，资金被迫流向风险资产，催生了基于博弈而非现金流的“估值膨胀”幻觉[4][6] - 无风险利率抬升导致贴现率分母变大，所有未来现金流的现值必须被重新折价，这对依赖远期现金流的成长股冲击最大[6] - 资本开始重新审视风险溢价，当无风险收益接近甚至超过部分权益资产的预期回报时，资金选择从追求“更好”转向选择“更安全”[7] 利率传导链条的压力测试，从企业利润到居民资产负债表的系统性挤压 - 企业融资成本随国债收益率上行而抬升，对高杠杆行业（如房地产、基础设施、重资产制造业及烧钱型科技公司）构成生死线压力，可能引发债务危机[8][9] - 企业利润表和现金流承压，导致资本开支收缩、扩张计划推迟甚至裁员，形成投资减速与增长预期下修的循环[9] - 房地产作为典型利率敏感资产，房贷利率上升压制购房需求并影响价格预期，市场可能因“锁定效应”陷入流动性僵持并最终导致价格调整[9] - 居民端的房贷、车贷、信用卡利率上升直接挤压可支配收入，削弱消费能力，储蓄率被迫提升，形成从金融到实体的需求侧二次冲击[10] - 利率传导链条具有非对称性，压力积累可能导致市场突然再定价或流动性事件，债市比股市更早释放系统性风险信号[10] 风格切换与资金迁徙，谁在受益，谁在被边缘化？ - **受益方**：“现金流资产”如能源、金融、公用事业，因其盈利确定性强、分红稳定，在高利率环境中更具吸引力；银行体系在利差扩大背景下净息差得到修复[11][12] - **受益方**：短久期资产和高股息策略，因贴现率上升降低了远期收益吸引力，投资者转向偏好短期内能兑现回报的资产[12] - **被边缘化方**：高度依赖融资与估值支撑的资产类别，包括科技成长股、风险投资、加密资产及部分新消费品牌，它们面临估值下调和商业模式再验证的压力[12] - **被边缘化方**：无法产生正向现金流、完全依赖融资输血的“独角兽”企业，面临资金链断裂、估值泡沫破裂乃至倒闭清算的风险[12] - 市场预期出现分裂，一部分投资者押注利率回落并继续抄底成长资产，另一部分则转向防御并押注高利率维持更久（Higher for Longer），这加剧了市场波动和不确定性[13] - 从全球视角看，较高的美债收益率吸引资金重新流向美元资产，导致资本回流美国，可能对新兴市场形成汇率波动、资本流出和资产价格调整的压力，外债高企的经济体可能面临主权债务危机风险[13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周股票型ETF周度收益率中位数为 -3.11%，宽基ETF中创业板类ETF收益最高，板块ETF中消费ETF跌幅最小，热点主题中银行ETF收益最高 [1][12][16] - 上周股票型ETF净赎回69.63亿元，宽基ETF中沪深300ETF净申购最多，板块ETF中大金融ETF净申购最多，主题ETF中红利ETF净申购最多 [2][27][31] - 截至上周五，华夏、易方达、华泰柏瑞三家基金公司的已上市、非货币ETF总规模排名前三 [52] - 本周将有华夏中证全指家用电器ETF、鹏华恒生港股通汽车主题ETF等5只ETF发行 [55] 根据相关目录分别进行总结 ETF业绩表现 - 上周股票型ETF周度收益率中位数为 -3.11%，创业板类、沪深300等ETF涨跌幅中位数分别为1.26%、 -2.17%等；债券型、货币型等ETF涨跌幅中位数分别为0.06%、0.02%等 [12] - 分板块看，消费、大金融等板块ETF涨跌幅中位数分别为 -2.16%、 -2.67%等；按热点主题分类，银行、AI等ETF涨跌幅中位数分别为0.30%、 -0.20%等 [16] ETF规模变动及净申赎 - 截至上周五，股票型、跨境型等ETF规模分别为29042亿元、9619亿元等；宽基ETF中沪深300、A500ETF规模较大 [20] - 分板块看，科技板块ETF规模为4909亿元，周期板块次之；按热门主题，芯片、证券等ETF规模最高 [25] - 上周股票型ETF净赎回69.63亿元，总体规模减少1076.87亿元；货币型ETF净申购30.18亿元，总体规模增加30.33亿元 [27] - 宽基ETF中，沪深300ETF净申购最多为65.26亿元，A500ETF净赎回最多为62.29亿元；板块ETF中，大金融ETF净申购最多为14.79亿元，周期ETF净赎回最多为198.32亿元；主题ETF中，红利ETF净申购最多为17.17亿元，资源ETF净赎回最多为115.16亿元 [27][31] ETF基准指数估值情况 - 截至上周五，上证50、沪深300等宽基ETF市盈率分别处于79.52%、84.31%等的分位数水平，市净率分别处于50.45%、70.69%等的分位数水平；科创板类ETF市盈率和市净率分别处于74.81%、76.14%的分位数水平；与前周相比，沪深300ETF估值分位数明显降低 [34][35] - 截至上周五，周期、大金融等板块ETF市盈率分别处于84.31%、23.20%等的分位数水平，市净率分别处于91.41%、37.74%等的分位数水平；与前周相比，消费ETF估值分位数明显降低 [36] - 截至上周五，红利、光伏等ETF市盈率分位数较高；红利、AI等ETF市净率分位数较高；总体来看，宽基ETF中创业板类ETF估值分位数相对较低，板块中消费、大金融ETF估值分位数相对温和，细分主题中酒、证券ETF估值分位数相对较低 [40][43] ETF融资融券情况 - 近一年内股票型ETF融资余额和融券余量双升；截至上周四，股票型ETF融资余额由前周的472.20亿元上升至487.80亿元，融券余量由前周的24.92亿份下降至24.17亿份 [44] - 上周一至周四股票型ETF中日均融资买入额较高的为证券ETF和科创板ETF，日均融券卖出量较高的是中证1000ETF和中证500ETF [45][50] ETF管理人 - 截至上周五，华夏基金上市非货币ETF总规模排名第一，在多个细分领域管理规模较高；易方达基金排名第二，在规模指数ETF和跨境型ETF方面管理规模较高；华泰柏瑞基金排名第三，在规模指数ETF和主题、风格及策略指数ETF方面管理规模较高 [52] - 上周新成立10只ETF，本周将有华夏中证全指家用电器ETF等5只ETF发行 [55]

核心观点 - 报告核心策略观点为“配置银行等板块，静待更多‘稳市场’政策出台” [1][2] - 全球市场短期受美伊地缘冲突与海外央行降息预期推迟压制，风险偏好承压 [1][2] - 国内政策环境更具确定性，监管层明确释放“稳定资本市场”信号，后续有望出台更多稳市政策 [2][4] - 国内宏观流动性将维持宽松，输入型通胀对货币政策掣肘有限 [5] - 行业配置上，防御策略阶段性占优，同时关注高景气成长方向 [5][6] 市场回顾 - 本周（2026年3月16日至3月20日）全球股票市场多数下跌，A股和欧洲股市跌幅居前 [1] - A股市场整体回撤，成交额持续萎缩，反映出资金交投情绪降温 [1] - 结构上，食品饮料、银行等防御性板块，以及存储、AI算力等高景气方向表现相对占优 [1] - 周期风格领跌，大盘风格表现好于小盘风格 [7][12] 市场展望与核心逻辑 - **海外风险压制风险偏好**：美伊冲突已进入第四周，霍尔木兹海峡通航量大幅下降，国际油价、天然气大涨，全球滞胀风险显著抬升 [2] - **央行态度审慎**：在能源价格和通胀不确定性下，美联储、欧洲央行、英国央行、日本央行本周均维持利率不变 [2] - **降息预期消退**：美联储3月“点阵图”维持今年降息1次的预测，而市场对美联储年内的降息预期已基本消失 [2][19] - **警惕极端尾部风险**：若原油航运受阻时间拉长或冲突扩散，全球将面临油价进一步飙升和供应链中断的风险，资产价格可能重新计价能源供应链受阻风险 [3] - **国内政策环境积极**：3月18日央行党委扩大会议指出“坚定维护股票、债券、外汇等金融市场平稳运行”，释放稳预期信号 [4] - **后续稳市政策可期**：包括以中央汇金为核心的类“平准基金”机制、支持资本市场的结构性货币政策工具优化、中长期资金入市机制推进以及证监会的逆周期调节等 [4] - **国内流动性保持宽松**：央行行长表示将继续实施适度宽松的货币政策，综合运用多种工具保持流动性充裕 [5] - **财政政策积极发力**：财政政策将更加积极，突出投资于人，加大民生保障力度，有助于改善居民预期 [5] 资金面与流动性 - **国内利率**：报告展示了1年期和10年期中国国债收益率走势图 [7][17] - **海外利率**：报告展示了2年、5年、10年期美债利率走势图 [7][17] - **中美利差与汇率**：报告展示了中美利差走势、市场利率与政策利率对比、美元指数回落及离岸人民币汇率震荡情况 [7][18][19] - **资金流向数据**： - 本周权益类基金发行份额为208亿份 [7][27] - 2026年2月，私募基金股票仓位为65.40% [7][27] - 本周A股融资资金净流出10亿元 [7][33] - 3月至今（截至3月20日），股票型ETF净赎回124亿元 [7][33] - 3月至今，A股IPO融资规模为27亿元 [7][29] - 3月至今，重要股东净减持325亿元 [7][29] A股估值与风险溢价 - 报告通过图表展示了A股整体及剔除金融、石油石化后的市盈率（PE TTM） [7][39] - 报告列出了A股主要行业的最新市盈率（PE TTM）和市净率（PB LF）估值情况 [7][40] - 报告展示了万得全A股权风险溢价走势 [7][45] 行业配置建议 - **防御性板块**：阶段性占优，建议关注银行、公用事业、必选消费品等 [5] - **能源自主可控**：关注新能源、电力等 [5] - **高景气成长**：关注AI算力、储能等 [6]

核心观点 - 地缘冲突不确定性高，将持续扰动全球风险资产，全球权益市场预计延续高波动 [1] - 在“以我为主”逻辑下，A股下行空间相对有限，市场大概率以震荡分化、结构轮动方式消化外部压力 [1] - 市场交易聚焦通胀逻辑，地缘冲突下的原油价格走势是影响近期市场结构的关键变量 [1] 本周A股行情 - **市场整体表现**：本周（2026年3月16日-3月20日）A股震荡调整，全A指数下跌4.13% [2] - **宽基指数表现**：主要宽基指数多数下跌，仅创业板指上涨1.26%，北证50、中证1000跌超5%，其他指数均跌超2% [2] - **风格表现**：大盘风格相对占优，五大风格指数整体回调，周期风格跌超7%，稳定、成长、消费风格也跌超2% [2] - **行业表现**：一级行业多数下跌，仅通信、银行上涨，有色金属、基础化工、钢铁跌幅靠前 [2] 本周资金流向 - **市场交投**：A股交投活跃度小幅降温，本周日均成交额22111亿元，较上周下降2875.9亿元 [3] - **杠杆资金**：两融余额26501.11亿元，较上周下降15.89亿元 [3] - **基金发行**：新成立权益类基金30只，发行份额213.88亿份，较上周上升15.64亿份 [3] - **全球资金**：3月12日至18日期间，全球基金净流出12.78亿美元（前值-36.15亿美元），海外基金净流出5.32亿美元（前值-10.35亿美元） [3] 本周估值变动 - **市盈率估值**：全A指数PE(TTM)估值较上周下降3.16%至22.59倍，处于2010年以来91.20%分位数 [4] - **市净率估值**：全A指数PB(LF)估值本周下跌3.39%至1.86倍，处于2010年以来51.45%分位数 [4] - **股债利差**：全A股债利差为2.5959%，位于3年滚动均值（3.316%）-1.39倍标准差附近，处于2010年以来45.88%分位数水平 [4] 市场环境的“两变”与“两不变” - **“两变”之一：地缘变局**：美伊冲突持续拉锯升级，军事打击目标扩大至地区能源基础设施，地缘风险外溢效应持续显现 [5] - **“两变”之二：流动性收紧**：在油价上行及通胀预期抬升环境下，降息预期压缩，全球流动性环境边际收紧，风险资产承压 [5] - **“两不变”之一：政策预期**：央行强调坚定维护金融市场平稳运行，政策护航资本市场平稳健康发展的总体方向不变 [5] - **“两不变”之二：中长期流动性格局**：居民财富搬家与长期资金入市共振，A股中长期资金供给改善具有确定性 [5] A股市场投资展望 - **关注方向一（地缘与通胀）**：美伊冲突驱动能源及替代性需求走强，关注煤化工、煤炭、航运港口、油气等行业；有色金属近期回调幅度大，关注其估值空间与配置性价比 [6] - **关注方向二（防御性资产）**：市场聚焦向防御性资产倾斜，关注金融、公用事业、交通运输等行业 [6] - **关注方向三（科技创新）**：关注电力设备与新能源、储能、存储、半导体、算力、通信设备等科技创新板块 [6] - **关注方向四（消费修复）**：消费板块估值处于历史偏低水平，部分细分领域具备预期修复空间，建议关注农林牧渔、食品饮料、家用电器等方向 [6]

核心观点 - 美国AI投资泡沫的可持续性存疑，在财政和债务约束下可能通过向外转移压力来维系，此过程或加剧全球金融脆弱性并可能深化地缘冲突 [2][3] - 美联储因通胀压力释放鹰派信号，上调经济增长和通胀预期，若能源价格持续上涨，未来重启加息周期的概率上升 [8][9] - 在全球宏观脆弱性抬升的背景下，人民币资产因经常账户顺差和货币政策空间充裕而具备相对突出的配置价值 [3][9] - 投资建议围绕人民币阶段性升值和全球能源价格中枢上移两条主线，在中国市场进行年度级别的结构性调仓 [3][9] 宏观与政策分析 - 美联储将联邦基金利率目标区间维持在 **3.50%** 至 **3.75%** 不变，主席鲍威尔释放偏鹰派信号，表示在通胀进一步改善前不考虑降息 [8] - 美联储大幅上调2026年通胀预期：整体PCE通胀预期从 **2.4%** 上调至 **2.7%**，核心PCE通胀预期从 **2.5%** 上调至 **2.7%** [8] - 美联储同时上调2026年美国GDP增速预期，从 **2.3%** 上调至 **2.4%** [8] - 地缘冲突与AI算力扩张推高能源需求，全球能源价格中枢易上难下，可能加剧通胀并倒逼美联储未来加息 [9] 市场复盘与表现 - **港股市场**：本周港股收跌，恒生指数跌 **-0.74%**，恒生中国企业指数跌 **-1.12%**，恒生科技指数领跌 **-2.12%** [10] - **A股宽基指数**：本周上证指数跌 **-3.38%**，创业板指逆势收涨 **+1.26%**，中证1000指数跌 **-5.25%** [14] - **A股行业产业**：从产业看，周期板块跌幅较深，金融地产相对抗跌；细分行业中，通信设备、国有大型银行和乘用车相对上证指数有超额收益，而农化制品、非金属材料等表现较弱 [28][31] - **股指期货与因子**：远月股指期货贴水情况分化，IH和IM贴水收敛，IF和IC贴水加深；市场因子全线收跌，大盘股、高市净率和高股息风格跌幅相对较少 [20][23] - **外资持仓**：本周外资期指净空仓呈现收敛态势，IC和IF合约的净空仓收敛尤为明显 [37] 投资主线与行业配置 - **中期看好方向（年度级别结构性调仓）**：煤炭、新能源、农业、电力、石油等与能源价格上移及美国资本品通胀相关的领域 [3] - **长期看好方向**：保险、央国企、反内卷主题、中概互联网 [3] - 核心配置逻辑围绕两大主线：一是人民币阶段性升值带来的机会，二是全球能源价格中枢上移带来的影响 [3][9] 下周关注 - 下周（3月23日至3月28日）市场热点建议重点关注中国工业企业利润数据 [41]

核心观点 - 市场当前处于“良性调整”期，预计将继续维持弱势震荡，主要受海外地缘政治风险、美联储偏鹰派立场以及国内短期增量政策出台概率较低等因素压制 [3][4] - 调整过后，市场有望进入盈利驱动的牛市第二阶段上涨，成长风格是中期核心主线，但短期仍处调整期内 [3][6] - 在良性调整期内，配置上建议关注具备涨价催化的行业（如化工、机械设备、存储）以及红利资产（如银行、公用事业） [3][39][41] 市场观点：静候外部风险扰动缓释 - **海外风险持续**：美伊冲突未见明显缓和，特朗普推迟访华；受油价上涨带来的通胀担忧，3月美联储FOMC会议整体偏鹰派，并讨论了加息的可能性，市场预期年内降息时点从9月推迟至12月 [4][16][17] - **国内经济数据解读**：1-2月宏观经济数据整体好于预期，社会消费品零售总额约8.6万亿元，同比上涨2.8%；固定资产投资累计同比1.8%，较去年全年-3.8%大幅改善；拟合GDP增速约5.2%，但主要受春节错位效应影响，预计一季度GDP增速在4.6%左右，因增速在全年目标区间内，短期政策加码概率较低 [5][18][21] 行业配置：良性调整期内的策略 - **成长风格调整结束的观察框架**：报告提出“β+α+2大特征”框架来判断成长风格第二阶段上涨的启动 [6][28] 1. **β（风险偏好改善）**：前期抑制市场风险偏好的事件（如美伊冲突）出现确定性缓释，目前未见明显改善 [30] 2. **α（业绩高景气验证）**：成长风格业绩实质进入高景气阶段，需重视4月年报和一季报披露，Wind一致预期显示2025年成长风格净利润同比增速预测达74.7% [29][31] 3. **调整时间与空间**：历史类比情形下，第一次良性调整期通常持续1-2个月，跌幅在15%-20%；当前（截至3月22日）调整约1个多月，最大跌幅约7.5%，预计时间仍需半个月左右，幅度还有8-10%空间 [29][31] 4. **换手率信号**：成长风格换手率需在第一阶段触顶后首次跌至本轮行情前低（绝对低点为1.88%，相对低位区间在1.9%-2.5%），当前低点（3月18日为2.95%）仍有距离，降至2%以下时可重视 [29][31][32] - **综合判断**：成长风格短期内还将继续调整，**4月中旬前后**是重要的观察时间点，若上述条件陆续满足，调整有望结束并开启第二阶段上涨 [6][29] 对近期通信及成长股强势表现的看法 - **调整期内的典型节奏**：在成长产业景气周期的第一次良性调整期内，主线行业和代表性标的通常会经历“下跌→反弹→下跌”的三段式宽幅震荡过程 [7][34] - **当前阶段定位**：认为近期通信行业及代表性标的（如新易盛、天孚通信等）的强势领涨属于三段式节奏中的“反弹上涨”过程 [7][37] - **后续展望**：代表性成长标的及通信板块后续可能仍有“最后一跌”，以夯实新一轮上涨行情的基础 [7][34][37] 良性调整期内的配置方向 - **第一条主线：涨价催化**：关注中长期涨价趋势明确、近期有所催化的细分领域 [39][41] - **化工**：受供给扰动，景气持续改善，行业景气周期刚启动 [41] - **机械设备**：受益于工程机械景气改善上行周期，以及机器人、商业航天的辐射 [41] - **存储**：供需扰动致价格持续大涨，美股标的业绩大增，本轮涨价景气周期远未结束 [41] - **第二条主线：红利资产**：在全球市场波动增加、避险需求提升的背景下，关注股息率具备支撑的资产 [39][41] - **银行**：当前股息率在4.5-4.6%区间（4%为关键支撑点），具备阶段性配置价值 [41] - **第三条主线：泛AI产业链**：作为中长期核心方向逻辑清晰，当前处于第一次良性调整期，短期可能波动，但中长期仍可期待后续上涨阶段 [39][41]