海外经济与市场 - 美国经济保持稳步扩张态势，美联储年内降息预期维持在2次（约50bp），降息终点预期维持在3.5% [2] - 亚特兰大联储GDPNOW模型预测二季度美国实际GDP年化增速稳定在3.8%，个人消费（PCE）增速稳定在2.5%，私人投资（不含库存）增速降至1.1% [2] - 通胀再起波澜，中东局势恶化推升油价，Truflation日频通胀指数上行22bp至2.06% [2] - 上周美股上涨0.75%，主要受通胀低于预期影响，企业盈利强于经济表现，但估值偏高，上行空间有限 [3] - 美债利率维持高位震荡，中短久期美债占优，10Y美债利率若上升至4.7%-5%将是较好配置窗口 [3] - 美元延续弱势行情，特朗普关税政策、财政政策带来不确定性，全球资金可能从高配美元资产转向多元化配置 [3] 人民币与黄金 - 人民币面临多空交织局面，美元转弱、中美贸易摩擦风险边际下降是利多，中美利差深度倒挂、关税反复风险是利空 [4] - 黄金价格或延续上涨趋势，未来有望挑战3,700美金/盎司整数关口，受关税担忧、地缘政治冲突以及央行购金驱动 [5] 中国经济 - 国内5月经济多数指标实现超预期增长，外需放缓节奏开启，消费提速支撑，房地产市场以价换量趋向价跌量缓 [7] - 6月1-14日30大中城市新房日均成交面积同环比均转负，环比5月下降两成，同比下降8% [8] - 6月前两周土地成交溢价率回落至2.3%，5月百城土地供应成交比环比连续第四个月下行至86.1% [8] - 1-5月乘用车均价跌至16万，10万及以下乘用车市占率达27.2% [8] 外需与政策 - 6月前两周美国洛杉矶港集装箱吞吐量环比回升，月度均值为9.3万标准箱，较5月提升约1万标准箱 [9] - 预计全年对美出口增速或下降至-20%左右，美国对华关税加征幅度仍高达30% [9] - 6月央地政府债券发行融资节奏明显分化，普通国债净融资约3,000亿，超长期特别国债发行1,760亿，新增专项债仅发行140亿 [10] - 央行6月买断式逆回购本月实现净投放，前次操作1万亿，本次操作4,000亿 [10] 金融数据与市场 - 4月社融增速持平于8.7%，政府债融资占新增社融的比重为63.9%，企业债同比多增1,211亿 [11] - 上周债市继续小幅上涨，10年国债利率回落至1.64%，资金面相对宽松利好债市 [12] - 上周上证指数震荡下行0.25%，食品饮料家电建材行业领跌，A股短期缺乏政策和基本面催化 [13] - 港股恒生指数呈震荡走势，估值修复到过去10年的65%分位数，后市或有震荡风险 [13]

国民经济运行数据核心观点 - 5月经济多数指标超预期增长，呈现外需放缓、消费提速、房地产价跌量缓三大特征 [5] - 工业生产保持平稳较快增长（5.8%），高技术产业（8.6%）和装备制造业（9.0%）领跑，但纺织服装（-3.3%）、家具制造（-7.1%）等劳动密集型行业受关税冲击明显 [6] - 服务业生产指数同比增速提升至6.2%，信息技术服务（11.2%）、租赁商务服务（8.9%）、批发零售业（8.4%）表现突出 [9] - 固定资产投资累计增速降至3.7%，其中基建（10.4%）、制造业（8.5%）增速放缓，房地产投资（-10.7%）降幅扩大 [10] - 社零增速超预期升至6.4%，创2020年以来次高，政策相关品类（家电/家具/办公用品）增速达30-50% [19] 供给端分析 - 规上工业增加值同比增长5.8%，季调环比增速提升0.39pct至0.61%，采矿业（5.7%）、电热燃水业（2.2%）平稳，制造业（6.2%）边际放缓 [6] - 电气机械（13.4%）、运输设备（10.8%）、汽车（9.2%）等行业保持较快增长，但增速较4月有所回落 [6] - 服务业商务活动指数（50.2%）和业务活动预期指数（56.5%）均环比上升0.1pct，铁路运输、航空运输、互联网软件等行业景气度高 [9] 需求端分析 固定资产投资 - 基建投资全口径增速降至9.2%，电热燃水、水环公共业投资放缓，交运仓邮业小幅提升 [10] - 制造业投资同比增速降至7.8%，专用设备、电气机械等中游装备制造业受关税冲击显著 [13] - 房地产销售面积同比下降3.3%，房企资金来源中住户资金（-11.6%）创近10年新低，土地成交溢价率骤降至5.1% [14] 消费市场 - 商品消费（6.5%）增速反超餐饮（5.9%），通讯器材、家电、家具等政策受益品类增速达30-50% [19] - 汽车零售受价格战影响，销量高增但零售额仅增1.1% [19] - 服务零售额累计增速微升至5.2%，假日出行和购物节前置效应显著 [19] 前瞻展望 - 二季度经济增速或高于预期，全年5%目标实现概率提升，但企业盈利受物价低迷压制 [24] - 房地产市场政策效果消退，需增量政策巩固回稳态势，6月销售数据仍较冷 [14] - 新型政策性金融工具或加速出台，基建投资有望维持高速增长 [11]

研究背景 - 全球经济政策不确定性上升，资产波动加剧，投资者面临财富稳健增长难题 [1] - 中国步入低利率时代，固收资产收益下滑，权益资产高波动 [1] - 文章旨在借鉴海外经典资产配置模型，打造穿越经济周期的中低波动投资组合 [1] 资产配置模型介绍 - 永久组合：股票、长期国债、短期国债、黄金各25% [6] - 全天候组合：股票30%、长期国债40%、中期国债15%、黄金和商品各7.5% [6] - 1971-2024年，美国市场年化收益率和波动率均为8-9%，十年中8-9年正收益 [10] - 中国市场表现类似但波动略高 [10] 模型长期有效的原因 - 经济增长与货币扩张使底层资产长期获得正收益 [20] - 资产间低相关性降低组合波动 [27] - 多元化配置和仓位再平衡提升组合复合回报率 [29] - 资产长期收益排序：股票>黄金≥商品≈名义GDP增速≈长期国债>短债≈通胀 [24] 资产间低相关性的原因 - 资产对经济周期定价不同，黄金与股票对冲实际GDP增速影响 [47] - 债券与商品呈跷跷板走势，对冲通胀和名义GDP增速影响 [51] - 国内外资产相关性低源于各国经济周期异步性 [53] 组合配置比例及风险 - 不存在最优配置比例，取决于收益目标和风险偏好 [56] - 永久组合等权重配置基于资产收益率和波动率相近 [58] - 全天候组合配置比例基于风险平价模型经验数值 [58] 中国市场实践 - 2004-2024年，中国版永久组合年化收益率8.33%，波动率7.5% [82] - 中国版全天候组合年化收益率8.98%，波动率8.2% [82] - 组合收益和回撤优于偏债混合型基金 [83] 模型总结 - 模型设计简洁，全球范围内年化8-9%收益，十年中8-9年正收益 [95] - 与"固收+"产品相比，降低固收资产比例，增加黄金及商品占比 [95] - 固收资产选择波动性较高的30年期国债 [95]

5月CPI通胀分析 - 5月CPI通胀同比-0.1%，持平于前值，高于市场预期（-0.2%），环比为-0.2% [1][2] - 能源通胀拖累增大：国际油价下跌带动国内成品油价下调，交通工具用燃料价格环比下跌3.7%，同比降幅扩大2.7pct至12.9% [5] - 食品价格温和下跌：环比下跌0.2%，鲜菜价格环比下行5.9%，鲜果价格因天气影响环比上涨3.3%，牛肉价格环比上涨1.3% [5] - 核心CPI小幅上行：同比上升0.1pct至0.6%，服务价格韧性较强，旅游价格环比上涨0.8%，宾馆住宿价格环比上涨4.6% [6] - 商品端价格走弱：交通工具价格环比降幅走阔，家用器具价格下跌1.1%，夏装上新支撑衣着价格环比上涨0.6% [6] 5月PPI通胀分析 - 5月PPI通胀同比-3.3%，低于前值（-2.7%）与市场预期（-3.2%），环比-0.4% [1][10] - 原油价格拖累产业链：石油和天然气开采业价格环比跌幅扩大2.5pct至5.6%，精炼石油产品制造业、化学原料和化学制品制造业价格环比分别下降3.5%、1.2% [12] - 建筑业景气度弱于季节性：黑色金属冶炼和压延加工业价格环比下行1%，非金属矿物制品业价格由持平转为下跌1.0% [12] - 出口相关与新动能行业修复：纺织业价格跌幅收窄0.1pct至0.2%，计算机通信电子价格由跌转涨0.1%，光伏设备及锂离子电池制造价格降幅收窄 [12] 前瞻展望 - CPI通胀修复节奏或偏慢：能源价格或仍偏弱，布油价格或在60-70美元波动，核心CPI修复可能放缓 [9] - PPI通胀或曲折修复：内需偏弱、外需收敛仍是下半年主线，但扩内需政策或推动供需再平衡 [15] - 全年通胀预测：二季度CPI中枢或为0%左右，全年中枢或为0.3%；二季度PPI中枢或降至-3.0%，全年中枢或为-2.4% [16]

5月进出口数据概览 - 5月进出口总金额5,290亿美元，同比增长1.3%，其中出口3,161亿美元（同比4.8%），进口2,129亿美元（同比-3.4%），贸易顺差1,032亿美元（同比扩张26.9%）[1] - 出口增速较4月下降3.3个百分点，进口降幅扩大3.2个百分点，贸易顺差同比增加218亿美元[1] - 中美双边贸易额396.3亿美元，同比大幅收缩30.7%，对美出口同比下降34.5%，自美进口同比下降18.1%[4] 出口分析 - 对美出口大幅下降拖累整体出口约5.0个百分点，主要受美国关税政策调整、运营成本上升和市场信心不足影响[5] - 非美地区出口保持高速增长：欧洲（12%）、东盟（14.8%）、非洲（33.3%）[5] - 分商品看：劳动密集型产品增速下滑，机电产品同比增长7.2%（集成电路、汽车、船舶增速上升），高新技术产品增长4.9%[6] - 地区分化明显：对美出口占比降至9.1%，非美地区出口增速11.5%[8] 进口分析 - 进口持续负增长反映内需偏弱，自美进口降幅扩大4.3个百分点至-18.1%[14] - 分量价看：多数产品进口数量回落，RJ/CRB指数同比转正缓解价格拖累[14] - 分商品看：原油、钢材等原材料进口下行，机电和高新技术产品维持较高增速[14] - 地区差异：自东盟、日韩进口转负，欧盟进口同比持平[14] 前瞻展望 - 下半年出口增速预计进一步放缓，美国对华平均关税税率仍高达41.2%[17] - 美国对东南亚关税谈判未落地，影响中国对外投资和中间品出口[17] - 宏观逆周期调节政策可能加码以应对出口压力[17]

海外策略：稳步扩张 - 美国经济保持稳步扩张态势，美联储年内降息预期维持在2次（约50bp），降息终点预期维持在3.5% [2] - 二季度美国实际GDP年化增速较前值回落0.8pct至3.8%，个人消费增速降至2.6%，私人投资（不含库存）增速降至1.6% [2] - 5月失业率较4月上行0.05pct至4.24%，连续第3个月维持在4.2%左右，Truflation日频通胀指数降至1.84% [2] - 财政赤字额达到$1,275亿，继续超出季节性水平，2025财年美国赤字水平将继续处于高位 [2] 海外市场表现 - 美股上周小幅上涨0.47%，企业盈利增长推动美股进入震荡上行趋势，但估值偏高限制上行空间 [3] - 美债利率预计维持高位震荡，建议配置中短久期美债 [3] - 美元受特朗普关税政策不确定性和美国债务压力扩张影响，趋势上不利 [3] - 人民币走势中性，中美贸易谈判和美元转弱为利多因素，关税和分红购汇季为利空因素 [4] - 黄金短期可能承压，但央行购金动力强劲，建议维持配置策略 [4] 中国经济：内需走弱 - 5月乘用车日均零售销量6.7万台，同比增长12.2%，但房地产销售同环比均转弱 [6] - 6月3-7日30大中城市新房日均成交面积同比下降7.5%，环比5月均值下降两成，二手房成交均价较年初下降9.6% [6] - 5月CPI同比持平于-0.1%，PPI同比大幅下行0.6pct至-3.3%，物价继续走弱 [6] - 5月出口增速放缓至4.8%，对美出口增速-34.5%，拖累加剧，对东盟、非洲等非美地区出口保持高速增长 [7] 中国财政与货币政策 - 1-5月政府债券发行融资节奏较快，年内仍有约7.5万亿政府债券新增额度 [8] - 央行释放呵护流动性信号，上周净回笼资金6,717亿，6月6日开展1万亿买断式逆回购操作 [8] - 央行新增"中央银行各项工具操作情况"栏目，提升货币政策透明度 [8] 中国策略：底线抬升 - 债市多空力量均衡，利率或维持低位低波，10年国债利率回调至1.7%-1.8%以上是较好介入时机 [10][11] - A股上周上证指数上涨1.13%，短期缺乏政策和基本面催化，但下行风险有限 [11] - 港股上周恒生指数上涨2.16%，美元指数偏弱有利于资金流向新兴市场，建议中高配红利资产 [11]

核心观点 - 5月美国非农就业数据超预期，新增就业13.9万人（市场预期12.6万），失业率4.2%（符合预期），劳动参与率62.4%（低于预期的62.6%），平均时薪同比增速3.9%（高于预期的3.7%）[1] - 失业率延续缓步上行趋势，年内波动区间预计为4.2%-4.6%，就业市场无大幅转冷条件[14] - 美联储年内降息预期不超2次（50bp），甚至可能不降息，首次降息时点后移至10月[14] - 美债10年期收益率入场点上调至4.6%，5年期上调至4.15%，美元长期看空但需关注技术性反弹机会[16] 宏观：失业率缓步上行 - 5月失业率上行5bp至4.24%，连续一个季度维持在4.2%左右[2] - 长期逻辑：就业市场处于"正常化"下半场，空缺职位消耗驱动失业率上行，3个月滑动平均职位空缺率4.4%（较2024年中枢低0.3pct），失业率4.2%（较中枢高0.2pct）[6] - 短期逻辑：居民财务状况改善导致就业意愿下降（5月劳动参与率意外回落0.2pct至62.4%）及雇佣需求扩张（二季度消费年化增速预计上行2.8pct至4.0%）[8][10] - 供求关系边际趋紧：4月职位空缺比反弹至1.03，5月平均时薪环比增速反弹0.2pct至0.4%[14] 策略：鹰派交易 - 市场对非农数据反应强烈：2年期美债收益率上涨11.6bp至4.04%，10年期上涨11.5bp至4.51%，30年期上涨9.0bp至4.97%[15] - 美元指数上涨0.45%至99.19，离岸人民币汇率回升至7.1852，美股三大指数全线上涨（标普500涨1.03%）[15] - 美债收益率区间预测：10年期4.3%-4.6%，5年期3.80%-4.15%，美元长期下跌趋势将持续但需警惕技术性反弹[16] 行业就业数据 - 商品生产部门就业减少1万人（采矿业降0.1万，制造业降0.8万），服务业增14.5万人（教育医疗增8.7万，休闲酒店增4.8万）[17] - 时薪增速分化：信息业同比6.2%（最高），运输仓储业2.7%（最低），制造业时薪环比增速反弹0.7pct至0.48%[17] - 职位空缺率：专业商业服务（5.9%）、教育医疗（5.6%）需求旺盛，政府部门（3.5%）最低[17]

宏观经济研究 - 关注银行息差，保持四重平衡，解读《2025年一季度货币政策执行报告》[3] - 中国经济数据点评显示实体经济迎风挺立（2025年4月）[4] - 中国物价数据点评显示关税冲击初显（2025年4月）[4] - 进出口数据点评显示阳光洒在风雨前（2025年4月）[4] 海外宏观 - 美国CPI通胀数据点评显示内生通胀超预期缓和（2025年4月）[4] - 美联储议息会议点评显示严阵以待（2025年5月）[4] - 美国非农就业数据点评显示失业率面临上行压力（2025年4月）[4] 资本市场研究 - 关注债市回调带来的配置机遇（2025年5月）[4] - 美债利率全线上升的原因及后市展望[4] 行业点评 - 新一轮房地产政策升级或逐渐开启，房地产高频跟踪（2025年5月）[5] - 五一消费观察显示温和复苏，文旅出行亮眼[5] - 宏观与策略周度前瞻显示海外风险扰动，国内股债震荡（2025 05 26-05 30）[5] - 宏观与策略周度前瞻显示关税冲击减弱，"抢出口"重启（2025 05 19-05 23）[5] - 宏观与策略周度前瞻显示关税大幅缓和，配置以稳为主（2025 05 12-05 16）[5] - 宏观与策略周度前瞻显示关税形势缓和，地产成交平淡（2025 05 06-05 09）[5] 往期汇总 - 2025年4月月度报告汇总[5] - 2025年2-3月月度报告汇总[5] - 周度前瞻[5]

海外经济：稳步扩张 - 美国经济保持稳步扩张态势，美联储年内降息预期收敛至2次（约50bp），降息终点预期抬升至3.5% [2] - 亚特兰大联储GDPNOW模型预测二季度美国实际GDP年化增速陡峭上行至4.6%，主要来自"抢进口"的逆转，消费与投资动能亦在走强 [2] - 个人消费（PCE）增速达到4.0%，商品（6.0%）与服务（3.2%）同步扩张；私人投资（不含库存）增速达到4.4%，主要来自设备（8.8%）及知识产权（5.5%）分项的贡献 [2] - 地产（1.8%）在高利率环境下意外转正，反映了美国地产补库存周期的内生动能 [2] - 就业市场依然稳健，失业水平保持低位，周频首次申领失业金人数上行至24.0万，5月失业率水平或位于4.1-4.3%区间 [2] - 市场对通胀的担忧亦在缓和，Truflation日频通胀指数降至1.84%，较前期高点回落26bp [3] - 财政延续了"言语收缩，行为扩张"的基调，周频财政赤字额达到$1,275亿，继续超出季节性水平 [3] - 美联储年内或执行"鹰派降息"，在小幅降息的同时强调这是引导利率回归中性水平的操作，本轮降息启动时点或在三季度 [3] 海外策略：风偏转暖 - 上周市场受到特朗普关税叫停的影响，风险偏好一度转暖，带领美债利率、美元反弹，黄金下跌 [5] - 美股上涨，主要受到关税政策影响，美股企业盈利相对美国经济更有韧性，美股较大可能开启新一轮的上升趋势 [5] - 美债利率将继续维持高位震荡形态，策略上建议继续配置中短久期美债，回避长债 [6] - 美元面临下行风险，全球资金可能会从高配美元资产边际转向多元化配置 [6] - 人民币汇率面临多空交织的局面，预计汇率走势较为中性 [6] - 黄金仍有上涨动能，建议对黄金维持配置思路，可采取"小跌小买，大跌大买"的策略 [6] 中国经济：供需改善 - 4月工业企业利润继续修复，规上工业企业利润同比增速3.0%，较3月提高0.4pct [8] - 4月工业增加值同比增速6.1%，平稳较快增长，而PPI同比增速-2.7%，降幅走阔 [8] - 4月企业营收同比增速2.6%，较3月放缓1.8pct，企业营收利润率约5.38%，同比基本持平 [8] - 制造业（10.9%）利润小幅放缓，公用事业（1.5%）利润由降转增，中游装备制造业利润增速较高 [8] - 5月制造业PMI环比上行0.5pct至49.5%，生产、采购、新订单指数均出现回升 [9] - 5月30大中城市新房成交下降4.1%，降幅较4月收窄8pct，12城二手房成交增长8.3%，增速较4月下行12.3pct [9] - 5月百大城市周均成交面积环比4月收缩8.1%，成交土地溢价率较4月回落至6.6% [9] - 端午假期全社会跨区域日均人流量同比增长3%，电影票房同比增速较清明和五一档期回升 [9] - 5月政府债券融资加快，净融资规模达1.5万亿，较4月多增7,000亿 [11] 中国策略：股债震荡 - 上周债市先跌后涨，微幅回调，主要是税期扰动银行间资金面偏紧 [12] - 短期内资金面和情绪面或仍将驱动债市震荡，中长期看利率的下行趋势还未出现转变 [12] - 10年国债利率回调至1.7%-1.8%以上是较好的介入时机，建议标配国内债券，中短久期品种相对占优 [12] - 上周上证指数下跌0.03%，A股短期缺乏政策和基本面的催化，或有震荡风险 [12] - 市场资金转向偏稳健的红利板块，消费板块相对走弱，科技板块出现一定波动 [13] - 港股临近一季度高点，当前存在基本面压力，暂难向上突破 [13]

大类资产配置建议 * 未来6个月，对美元债给予高配建议，对高股息资产给予中高配建议 [1] * 对美元、欧元、人民币、日元、英镑、中国国债、中国信用债、可转债、A股（消费、周期、成长）、港股科技、美股、纳斯达克、黄金等资产均给予标配建议 [1] * 预计美元、人民币、中国国债月度趋势为偏弱震荡，欧元、日元、英镑、高股息资产为偏强震荡，其余多数资产为震荡 [1] 投资策略建议 * 现金与存款：银行间资金利率中枢略微下移，现金类产品收益平稳，新一轮存款利率调降预示利率趋势性下行 [2] * 纯债：债市窄幅震荡或遇回调压力，持有中短期信用债票息收益相对较高，若10年期国债利率回升至1.8%以上，可考虑逐步增加纯债仓位 [2] * 固收+：债市震荡叠加权益红利占优，固收+表现或将强于纯债，建议稳健进阶投资者适时选配，策略可包括量化中性、指数增强、结构化、多资产/多策略等 [2] * 权益产品：标配主观多头与量化多头产品，A股大盘或维持震荡格局，量化产品可关注小盘股机会，但需注意短期交易拥挤 [2] * 另类产品：标配黄金，认为其在回调后可能重拾涨势；标配市场中性策略，但指出近期股指期货深贴水带来高对冲成本，建议配置短期适度谨慎；标配多策略，认为商品市场分化明显，量化CTA截面动量策略潜力较大 [2] 海外宏观经济 * 美国经济：经济展现强劲内生动能，市场衰退担忧基本消散，亚特兰大联储GDPNow模型预测二季度年化增速达2.2% [4][5] * 美国就业：4月新增非农就业17.7万，超市场预期的13.8万，失业率稳定在4.2%，连续一年在4.0-4.2%区间低位震荡 [9] * 美国通胀：4月CPI通胀意外回落至2.3%，创本轮周期新低，内生通胀或已回归2%目标，预计关税将一次性推升商品价格约2%，下半年总通胀中枢或升至3%附近 [12][15] * 美联储政策：5月议息会议按兵不动，强调“反应型”政策立场，市场对年内降息预期收敛至2次（50基点），对终点利率预期上移至3.5% [15][16] * 欧洲经济：5月Markit PMI跌至49.5的荣枯线下方，经济复苏动力不足，4月HICP通胀同比2.2%，接近2%目标，欧央行大概率延续降息 [20] * 日本经济：核心CPI上涨势头稳健，4月核心CPI同比3%，但关税导致的不确定性可能抑制日本央行加息节奏 [31][32] 海外市场策略 * 美股：5月标普500指数上涨约4%，主因中美经贸会谈进展及一季度财报超预期，预计将重回震荡上行趋势，但受偏高估值限制上行空间，建议标配并均衡配置 [35] * 美债：建议优选中短久期美债，回避长久期债券，认为美债利率不具备持续大幅上行条件，若10年期国债利率上升至4.7%-5.0%区间，可能是较好配置窗口 [39] * 美元信用债：中短久期投资级债券确定性更高，建议回避受特朗普关税政策影响的高收益债 [46] * 汇率：预计美元中枢波动下移，不排除美元指数进一步回落至95-96，欧元可能因美元资产信任弱化而被动上行，日元受益于避险情绪，英镑受益于贸易确定性和利差优势 [47][52][53] * 黄金：认为特朗普关税政策不确定性及央行购金（一季度购金244吨）将支撑黄金长牛，建议采取“小跌小买，大跌大买”的配置策略 [54] * 原油：预计布伦特原油三季度或挑战70-80美元/桶，底部支撑明显，最差或在58-60美元/桶之间震荡 [60] * 铜：预计5-6月铜价回调空间有限，7-9月价格可能调整后上涨，基本面受低库存、电网投资（1-4月增速近15%）、新能源（1-4月产量同比增44%）及供应紧张支撑 [61] 中国宏观经济 * 实体经济：4月经济平稳增长，出口（人民币计价同比增9.3%）保持高增，内需积极接棒，新旧动能转换加速，但物价低位运行压力持续，CPI、PPI分别为-0.1%、-2.7% [63] * 工业生产：4月规上工业增加值同比增长6.1%，增速较3月下降1.6个百分点，但仍保持较快增长 [70] * 外需：4月出口3156.9亿美元，同比增8.1%，对东盟出口同比增20.8%，对冲对美出口下降影响 [74] * 内需：4月固定资产投资累计增长4%，基建（10.9%）和制造业（8.8%）增速微降，房地产投资（-10.3%）降幅扩大，消费细分品类亮点多 [75] * 财政政策：4月财政收入改善，税收收入同比增1.9%年内首次转正，土地出让收入同比增4.3%首次转正，财政支出提速，前瞻看政策或由加速转向加量，可能额外筹集5000亿以上增量资金 [81][89] * 货币政策：基调“适度宽松”，5月降准50基点、降息10基点，LPR随之下调10基点至1年期3.0%、5年期3.5%，并创设及扩容多项结构性工具，如增加科技创新再贷款额度3000亿、设立服务消费再贷款5000亿等 [91] * 金融形势：4月实体信贷需求疲弱，人民币贷款仅新增2800亿，大幅低于过去五年均值（1.1万亿），社融新增1.2万亿中政府债占比83.9% [92] 中国市场策略 * 利率债：预计短期偏弱震荡，10年期国债利率主要在1.6%-1.8%区间，利率回升至1.8%-1.9%阻力较强，可关注利率回升至1.7%-1.8%以上的介入机会 [98][99] * 信用债：票息优势驱动机构积极配置，信用利差继续收窄，预计机构配置仍较积极，策略上建议继续持有中短久期信用债 [102] * A股大盘：预计维持震荡格局，向上缺乏基本面弹性，向下有政策力量托底，上证3000点可能是政策底线 [110][112] * A股结构：建议以红利板块为主要配置，其股息率超过6%具有吸引力，消费板块整体表现可能一般，科技板块缺乏业绩支撑，小盘股短期面临调整风险但调整后仍可配置 [115][118][121] * 港股：预计后续行情可能继续波折震荡，结构上建议中高配红利股，标配科技股 [123] * 人民币汇率：预计走势较为中性，将有序、可控波动，面临贸易摩擦风险下降、美元转弱的利好，但也存在季节性售汇压力及关税反复的可能 [127] 美元流动性专题 * 跟踪体系：境外美元流动性传导分为三层，源头是美联储，核心是美国在岸货币市场（产生SOFR利率），最后扩散至全球离岸美元市场 [133] * 影响因素：包括美联储货币政策、财政部发债、流动性危机、市场情绪、季节性规律及资金融入方自身信用风险 [134] * 未来展望：短期受关税政策影响可能出现波动，中长期预计仍能维持相对稳定 [136]