核心观点 - 在中东地缘政治局势恶化、全球再通胀担忧上行的背景下，建议2026年3月超配AH股、黄金、原油与工业商品 [1] 中国权益市场（A股与H股） - 建议超配A股，因2026年是十五五开局之年，预计广义赤字有望进一步扩张，经济政策有望更加积极 [1] - 人民币稳定升值，中国货币政策稳中趋松，地产支持与内需消费刺激政策持续出台，资本市场改革提振中国市场风险偏好 [1] - 建议超配H股，因中国总量政策预期稳定以及资本市场制度改革提振市场风险偏好 [1] - 中国内地无风险利率中枢下行以及海外美联储货币政策趋松调整有利于支持港流动性充裕稳定 [1] - 全球投资者对AI产业的预期仍在激烈博弈，或阶段性加剧市场波动 [1] 债券市场 - 融资需求与信贷供给不平衡仍是客观现实，但风险偏好中枢趋势性上行，居民企业或进行资产配置再平衡 [1] - 此前债市由于缺乏有效的配置力量而较为低迷，而随着结构性货币政策发力，配置型资金的购债意愿或得以强化 [1] 美国经济与全球宏观 - 美国经济边际收敛但未失速，劳动力市场温和降温，薪资增速偏缓有利于内生性通胀粘性下降 [2] - 特朗普提名的美联储主席沃什主张缩表，并温和调降货币政策利率，后续美债利率有望温和下行 [2] - 特朗普政府施行霸权主义，破坏国际地缘政治秩序，美国主权信用被大幅削弱，全球央行与大型资管机构趋势性减持美债 [2] - 地缘政治风险冲击下，避险资金或进行防御性配置，但受到再通胀交易的掣肘 [2] 黄金 - 建议超配黄金，因二战后全球秩序逐渐瓦解，全球秩序加速重构、地缘政治局势趋势性恶化 [2] - 特朗普政府持续施行霸权主义，贸易上无理施加关税，外交上威胁吞并他国领土，军事上公然入侵他国，大幅削弱美国国际信誉 [2] - 安全再次成了最为稀缺的资源，而黄金则是对抗这种不确定性的具象化 [2] - 大型资管机构、各国央行持续购金有利于支撑长期金价中枢，但投机性资金以及再通胀交易升温或加剧短期波动 [2] 原油 - 建议超配原油，因近期中东地缘政治局势急剧恶化，且有进一步扩大的趋势，原油价格或将得到阶段性提振 [2] - 全球原油需求相对偏弱，OPEC+产量政策多变 [2] 工业商品 - 建议超配工业商品，因其相较于其他主要大类资产的风险回报比较高 [3] - 以铜为代表的工业金属或阶段性处于供需不平衡的情况 [3] - 建筑、电网与电动车是当下的主要需求驱动，AI算力扩张与电网现代化亦带来新增结构性需求 [3] - 铜的开发成本与复杂性显著提高，投资意愿减弱，或阶段性推高铜价 [3]

论坛概述 - 国泰海通于3月6日在北京举办“投资新起点，价值新趋势”非银、银行、地产3月专题论坛，吸引逾百位机构投资者参与 [2] - 论坛嘉宾就2026年REITs市场新趋势、数字人民币应用发展与业务机遇、利率市场展望等议题发表演讲 [2] - 国泰海通非银、银行、地产团队分享了最新研究观点 [2] 非银金融投资主线 - 第一条主线：看好低利率环境下居民资金入市带来的财富管理相关的金融科技及券商的投资机会，零售业务具备竞争优势、参控股头部公募的特色券商或将受益 [4] - 第二条主线：看好2026年初由利率企稳带来的保险板块估值修复机会，尤其是资产端经营优异、基本面呈明显改善的保险企业 [4] - 第三条主线：看好数字人民币机会，国家对其重点发展支持将推动场景拓展，进而带动银行系统改造、支付终端升级、渠道服务费增加，利好银行IT与第三方支付领域 [4] 银行业务与选股展望 - 金融市场业务：2026年国债收益率或步入窄幅震荡区间，银行公允价值损益波动有望减轻，投资收益更多取决于跨期摆布策略选择，2025年银行通过浮盈兑现平滑波动，较高基数下操作空间收窄 [7] - 存款搬家：当前银行存款“搬家”趋势持续但规模占比尚不显著，主要源自存量3年期及以上定存到期，资金流向以理财产品居多，其余为基金、保险、贵金属等 [7] - 2026年选股思路：1）业绩增速有望提升或维持高增的公司，2）具备可转债转股预期的银行，3）红利选股范围有望分化，需兼顾股息率确定性和资产质量稳定性 [7] 房地产行业政策与市场展望 - 政策定调：2026年两会政府工作报告强调稳楼市是重中之重，更加强化保障和改善民生的属性定位，强调住房政策与人口生育政策结合，兼顾短期稳市场和中长期制度建设，统筹增量与存量、防风险与促发展 [10] - 需求侧政策：近年各城市不断调减限制性措施，重点核心城市持续优化限购条件，预计2026年这一趋势将持续，并对初婚初育家庭、多子女家庭等加大倾斜，公积金优化也有望成为改革方向 [10] - 供给侧政策：去库存是当前政策要求，监管提出“探索多渠道盘活存量商品房”、“鼓励收购存量商品房用于保障房”，加快危旧房改造也是优化供给的重要内容，判断2026年市场有望加快推进节奏，提升活跃度 [10] - 板块估值：当前A股和H股房地产板块总市值与行业在经济中所处地位不匹配，继续看好板块预期估值修复 [10]

报告核心观点 - 报告介绍了多种基于ETF的风格轮动策略，通过在不同市场风格（如价值/成长、大盘/小盘）间进行切换，以获取超越基准指数的超额收益 [1][2] 季度风格轮动策略 - 季度策略从宏观环境与微观量价两大维度挖掘驱动风格切换的因子，并构建宏观量价风格轮动模型 [2] - 价值成长轮动模型（配置红利及创业板ETF）在2014年1月至2026年2月期间，相对中证800指数的年化超额收益达到20.40%，月度胜率为63.70% [2] - 大小盘轮动模型（配置沪深300及中证1000 ETF）在2017年1月至2026年2月期间，相对中证800指数的年化超额收益达到8.97%，月度胜率为61.82% [2] 月度风格轮动策略 - 月度价值成长轮动策略从宏观、估值、基本面3个维度选取因子构建打分模型 [3] - 该策略在2014年至2026年2月期间实现了22.67%的年化收益，相对中证800指数的年化超额收益为16.32%，月度胜率为63.19% [3] - 月度大小盘轮动策略从宏观、估值、基本面、资金、情绪、量价6个维度构建量化模型 [3] - 该策略实现了26.84%的年化收益，相对中证800指数的年化超额收益为20.64%，月度胜率为71.23% [3] 月度红利成长轮动策略 - 该策略通过分析红利股与债券性价比、美债利率、信用与经济环境、行业景气度等因素对红利风格的影响来构建 [3] - 对指标使用长短期均线差构建趋势因子并合成，最终策略以300全收益指数为基准，可获得13.29%的年化超额收益，月度胜率为61.19% [3] - 在众多单因子中，表现最好的为美债利率因子 [3]

政策导向：算电协同与新型电力系统被纳入国家新基建核心 - 2026年政府工作报告与发改委计划草案将“算电协同”、“超大规模智算集群”明确写入新基建工程，并与“全国一体化算力调度”并列部署 [1][2] - 政策强调以“人工智能+”带动行业规模化应用，并夯实全国一体化算力能力，以支撑新型基础设施 [1] - 相比2025年报告，2026年报告更突出电力系统与算力基础设施的协同规划与智能调度，将其作为全国一体化能力建设的硬任务 [2] 电网投资：两大电网“十五五”期间投资大幅加码，提供资金与工程保障 - 国家电网宣布“十五五”期间公司固定资产投资预计达到4万亿元，较“十四五”投资增长40% [3] - 国家电网投资方向包括夯实数智基础设施、实施人工智能+专项行动、强化电网数字赋能 [3] - 南方电网披露2026年固定资产投资安排1800亿元，连续五年创新高，重点投向新型电力系统建设、战略性新兴产业发展等 [3] 行业机遇：能源IT与智能化建设有望加速落地 - 电网数字化、数据中心能耗管理与电力保障、面向能源行业的AI平台与行业智能体有望加速落地 [2] - 政策聚焦新型电力系统与智能电网的系统工程化推进，强调发展新型储能、扩大绿电应用 [2] - 发改委计划草案提出深入推进重点行业节能降碳改造，并推进零碳园区和零碳工厂建设 [2] - 电网投资的数智化、AI化方向共振，从主网到配网、从算力接入到负荷管理的软硬件投入强度具备上行逻辑 [3]

文章核心观点 - 证监会吴清主席在记者会中明确了提高资本市场制度包容性和适应性、深化投融资改革的重要部署，有利于稳定市场信心、提振交投情绪 [1] - 提高资本市场服务科技创新能力，利好券商投行业务发展 [1][4] 资本市场改革与发展方向 - 证监会吴清主席围绕防风险、强监管、促高质量发展主线，明确了“十五五”时期资本市场发展的主要方向 [2] - 后续将推动发挥各方合力，健全“长钱长投”市场机制和生态，完善中国特色稳市机制建设，丰富跨周期逆周期调节机制 [2] - 后续逆周期调节、交易监管力度有望加强，以提升市场内在稳定性 [2] 融资端改革 - 再融资机制优化是重点，年初沪深北交易所已推出优化再融资一揽子措施，后续证监会将在制度层面优化审核注册机制 [3] - 提升制度包容性和适应性，具体措施包括优化战略投资者认定标准、推出储架发行、完善锁价定增机制 [3] - 突出“扶优、扶科”导向，对优质上市公司提升审核效率，并将现行科创板/创业板“轻资产、高研发投入”标准拓展至主板 [3] - 深化创业板改革，拓展制度包容性和覆盖面，加力支持新产业、新业态、新技术企业发展 [3] - 将科创板改革经验推广至创业板，对符合条件的优质创新企业实施IPO预先审阅、允许优质在审企业向老股东增资扩股 [3] 证券基金业监管 - 证券公司方面，一是修订出台证券公司监管条例，二是支持优质头部机构做强做大、中小券商差异化发展 [4] - 后续打开优质券商杠杆限制、中小券商业务准入等方面政策有望落地 [4] - 公募基金方面，纵深推进公募基金改革，引导公募基金坚守长期主义、专业主义 [4] - 私募基金方面，完善“1+N+X”制度体系，《私募投资基金监督管理条例》已出台，后续在准入、募集、托管等配套规则有望陆续落地 [4] 上市公司管理与投资者保护 - 提升财务造假惩防效能，出台上市公司监管条例、抓紧落地新修订的上市公司治理准则，加大上市公司财务造假行为查处力度 [4] - 完善投资者保护体系，推动畅通投资者维权救济渠道，健全多元化争议解决路径 [4] - 强化新型业务监管，出台衍生品交易监管办法，强化RWA代币化监管等 [4]

宏观政策定调 - 2026年政府工作报告总体基调积极务实，政策着力点锚定通过新质生产力和内需主导重塑增长质量与结构，并强调逆周期与跨周期调节并重[3] - 经济增长目标设定为4.5-5%，体现从追求速度到更加注重增长质量效益的导向[4] - 财政支出力度不减，赤字率拟按4%左右安排，新增地方专项债4.4万亿元，拟发行超长期特别国债1.3万亿元[7] - 货币政策适度宽松，将“扩大内需”置于结构性政策重点首位，并设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金[7] - 物价目标维持2%左右，城镇调查失业率目标为5.5%左右，城镇新增就业1200万人以上[5][6] 现代化产业体系与新兴方向 - 现代化产业体系建设注重传统产业优化提升和新兴产业培育并重，人工智能重要性提升[8] - 政府工作报告明确提出加紧培育壮大新动能，重点打造集成电路、航空航天、生物医药、低空经济等新兴支柱产业[30] - 同步前瞻布局未来能源、量子科技、具身智能、脑机接口、6G等未来产业赛道[30] - 进一步强调推动先进制造业与现代服务业深度融合，明确提出打造“智能经济”新形态[30] 能源安全主题 - 地缘冲突扰动关键能源供应，政府工作报告指出制定能源强国建设规划纲要，着力构建新型电力系统，加快智能电网建设，并提出培育发展未来能源[16] - “十五五”期间将推进新型能源体系建设和提升能源等重点领域安全保障能力[16] - 推荐方向包括电力电网、油气开发、新型储能与绿氢、核聚变能等未来能源，以及原油、工业品等战略能源与金属[16] AI应用与智能经济 - 政府工作报告提出打造智能经济新形态，深化拓展“人工智能+”，推动重点行业领域人工智能商业化规模化应用[17] - “十五五”期间将强化算力算法数据高效供给，促进模型算法迭代创新，全方位赋能千行百业[17] - 我国大模型发展具备人才、电力等综合竞争力，逐步构建起电力-算力-模型-应用的体系化优势[17] - 推荐受益Token调用量提升的国产大模型公司，以及具备流量入口优势与用户粘性、持续加码资本开支且产品成熟度高的互联网平台公司[17] 国产算力建设 - 政府工作报告提出实施超大规模智算集群、算电协同等新基建工程[18] - 发改委主任指出，在集成电路、卫星互联网、国产大飞机、全国一体化算力网等领域，建设一批长链条、大体量的重大项目[18] - “十五五”将推进人工智能超大规模智算集群等重大工程和项目[18] - 成熟AI应用产品性能跃升激发用户使用需求，活跃用户数积累与token调用量激增，有望带动国产算力相关资本开支增长[18] - 推荐渗透率持续提升的国产算力芯片，以及受益国内智能算力投资加码的AIDC/数据中心电力设备[18] 商业航天产业 - 政府工作报告提出打造集成电路、航空航天等新兴支柱产业[19] - 朱雀三号计划于2026年第二季度再次开展回收试验，并根据情况争取于第四季度尝试首次回收复用飞行[19] - 民营火箭制造公司箭元科技、星际荣耀完成新一轮融资，有望加快民商火箭商业化进程[19] - 多地两会部署商业航天产业发展任务，如山东推动烟台东方航天港融入国家商业航天布局，河南支持相关企业做大做优，海南加快商业航天发射场及配套产业重大项目建设[19] - 推荐受益火箭发射与融资提速的中大型可复用液体火箭与低轨卫星制造，以及受益基础设施建设加码的发射场站/特燃特气[19] 半导体设备行业 - 政府工作报告将“加快高水平科技自立自强”单独提出，半导体设备作为芯片制造的核心环节，被纳入国家战略安全重点支持方向[30] - 受外部供应链约束及自主可控政策持续推动影响，国产设备替代正进入加速阶段[30] - 国内晶圆厂持续扩产（存储及先进制程等），叠加AI算力需求快速增长，共同带动设备订单保持较快增长[30] 人形机器人行业 - 人形机器人行业已由概念驱动阶段逐步转向量产落地驱动的投资周期，短期市场核心关注头部企业的量产推进节奏[31] - 当前国内执行器、减速器、灵巧手等核心零部件持续突破、成本持续下行，头部企业已在汽车、3C等工业场景实现初步落地[31] - 运动控制算法与机器人大脑能力不断迭代，板块中长期成长确定性持续提升[31] 低空经济板块 - 低空经济被列为重点打造的新兴支柱产业之一[30] - 2026年2月，工信部等五部门联合发布实施意见，提出推进“5G-A”产业供给，推动低空基础设施与信息通信技术融合发展[32] - 从产业链来看，5G-A网络、通感融合、低空智联网等基础设施有望加速落地，空管系统、低空监视等环节需求持续增长[32] - 低空物流、应急救援、低空文旅等应用场景逐步打开[32] - 在地缘冲突催化下，低空安全需求提升，雷达、激光、电磁等相关技术有望加快产业化进程[32] 内需与消费 - 政府工作报告重申内需重要性，同时强调居民内生动力要和促消费政策并举，表明政策思路从单纯需求端拉动转变为激发内生动力[23] - 居民收入首次提到增加居民财产性收入，表明认可财产性收入是重要的居民收入补充[23] - 服务消费成为政策重点促进方向，将在场景创新、闲暇时间以及可支配收入维度迎来诸多利好[23] - 优化“两新”政策实施，超长期特别国债2500亿元用于消费品以旧换新[7] - 服务消费更具增长潜力，投资方面拟发行新型政策性金融工具8000亿元，有望撬动更多民间投资与社会资本[7] 服务消费与文旅体产业 - 促进服务消费的政策思路相对明确：创新消费场景（文旅、赛事、康养）和提供更多闲暇时间（中小学春秋假、错峰带薪休假）[24] - 政府工作报告提到要高质量发展文化旅游业，丰富文旅体商等融合业态，积极发展赛事经济、冰雪经济、户外运动[24] - 受益2025年苏超繁荣，体育赛事运营在全文中多次提及，中国体育产业与旅游文化产业的结合与发展潜力较大[24] 房地产与地方债务 - 地产端，近期地产政策出台密度明显提升，住房公积金制度改革作为关键抓手延续推进，有望释放部分合理需求[8] - 化债端，2026年是用于置换地方隐性债务的约6万亿元特殊再融资债基本发行完毕之年，化债资金落地节奏或延续2025年特征，隐债置换债仍将前置发行[8] 财税体制改革 - 全国统一大市场建设更加强调制度完善和规范地方政府行为，消费税改革或平稳推进[10] - 本次报告明确将“调整优化消费税征税范围、税率，并推进部分品目征收环节后移”，预计改革为渐进式推进[10][23] 平台经济与民生保障 - 在平台经济维度，再次提及加强平台审核，并置于反内卷统一部署工作下，明确提出优化平台、经营者、劳动者生态[25] - 政策针对“就业、收入、教育、医疗、健康”等民生领域强调普惠式的托底服务完善[25] - 灵活就业人员重点强调了参与保险政策，本质上是降低预防性储蓄的托底式政策[25]

核心观点 - 政策加码与资本赋能形成双重驱动，消费行业迎来黄金窗口期，重点关注新消费与服务消费的投资机会 [1][2] - 创业板改革将优化消费创新企业的资本化路径，而“购在中国”与离境退税2.0等政策将激活内外需市场 [2] 政策信号与资本改革 - 证监会主席吴清表示，将在创业板增设一套更加精准、包容的上市标准，以加力支持新产业、新业态、新技术企业，并积极支持新型消费、现代服务业等优质创新创业企业在创业板发行上市 [2] - 商务部部长王文涛表示，商务部将从办活动、出政策、优场景三个方面持续打造“购在中国”品牌，并出台商品消费扩容升级、离境退税2.0版等更多增量政策 [2] - 创业板改革通过差异化上市安排，定向打通轻资产、高成长新消费企业（如新消费品牌、本地生活、体验服务、数字文创）的融资通道，有望加速其上市进程 [3] - 资本市场为消费创新提供持续资金支持，助力企业加大研发、拓展场景、升级供应链，形成产业创新与资本增值的良性闭环，长期驱动消费赛道估值重塑 [3] 消费市场与投资机会 - “购在中国”政策强化品牌引领与场景营造，叠加入境消费支持政策，旨在提升中国消费市场的国际化水平与全球吸引力，增强境外旅客来华消费意愿 [3] - 离境退税2.0政策或将继续聚焦降低境外旅客购物门槛，提升入境消费转化效率 [3] - 内外需共振激活消费潜力，利好服务消费，尤其是免税、文旅、餐饮、特色零售、国货潮品、老字号等业态 [3]

核心观点 - 2026年2月美国非农就业数据因罢工和技术调整等短期因素扰动而大幅转负，但其他就业指标显示劳动力市场并未实质性恶化，因此数据对市场与美联储决策的扰动或相对有限 [2][21] - 短期内，市场关注焦点已从就业数据转向地缘政治，伊朗局势演变及油价能否持续维持高位是影响市场情绪和美联储降息节奏的更重要因素 [2][3][21] 非农就业数据深度分析 - **数据表现**：2026年2月美国新增非农就业为-9.2万人，大幅低于市场预期的5.5万人，且前值（1月与12月）累计下修6.9万人 [2][6] - **行业结构**：教育和医疗保健行业就业人数回落幅度最大，2月该行业新增就业较上月大幅回落16.3万人至-3.4万人，是数据波动主因 [2][7] - **波动原因**：1) 凯撒医疗集团超过3万名员工罢工对医疗行业就业造成负向冲击；2) 出生-死亡模型调整放大了1-2月数据波动；3) 2月数据质量回落，首次问卷收集率由69.5%降至57.7% [2][9] - **数据修正与平均**：若对1-2月数据取平均，则新增非农私人部门就业人数为3万人，仍处合理区间 [9] - **其他就业指标**：2月ADP新增就业超预期回升至6.3万人，首次申请与持续申请失业金人数维持稳定，未显示市场明显走弱风险 [12] 失业率与劳动力市场其他指标 - **失业率回升**：2月美国U3失业率回升至4.4%，高于市场预期的4.3%，且是在劳动参与率由62.5%回落至62%的情况下出现 [3][14] - **U6失业率改善**：U6失业率由1月的8.0%回落至7.9%，表明美国边缘群体就业情况有相对改善 [3][16] - **失业率驱动因素**：暂时性失业和再进入者共推升失业率0.14个百分点，是主要回升原因 [18] - **工作时长与薪资**：平均每周工作时长稳定在34.3小时，平均时薪环比增长0.4%，同比增长3.8%，均高于预期 [17] 市场解读与短期关注点 - **市场反应**：数据公布后10年期美债利率先跳水后快速修复，最终仅小幅回落；美元指数小幅走弱；美股三大指数集体收跌 [21] - **核心判断**：就业数据受技术因素扰动大，其他指标无显著走弱迹象，因此市场并未过度担忧；失业率虽走高但仍处于美联储预测区间，需持续走高才会引发担忧 [21] - **短期焦点转移**：相比于非农数据，伊朗局势演变及油价是否会持续维持高位是影响市场情绪更重要的因素 [2][21] - **潜在影响**：若伊朗局势持续升级导致油价长期处于高位并引起通胀预期明显反弹，或将对美联储降息节奏带来一定压制 [3][21]

2026年政府工作报告消费政策核心解读 - 2026年政府工作报告延续将消费作为经济增长第一拉动力的定位，政策连贯性强，核心从“规模刺激”转向“精准提效+长效增收” [1][2] - 政策呈现四大特征：定位更稳、工具更实、根基更深、结构更优，旨在实现从“能消费”向“敢消费、愿消费”的突破 [2] 2026年消费政策具体措施与亮点 - 新设1000亿元财政金融协同促内需专项资金，通过贴息、担保、风险补偿组合使用 [2][3] - 叠加2500亿元特别国债支持以旧换新，形成财政与金融组合发力 [2] - 首次提出“制定实施城乡居民增收计划”，聚焦低收入群体增收、增加财产性收入和完善社保，相比2025年的“多渠道促进增收”表述显著升级 [2][3] - 明确“服务消费提质惠民行动”，旨在打造高显示度新场景，相比2025年“扩大服务供给”的表述更为具体 [3] - 金融支持力度加大，2026年政策扩大贴息领域、提高上限、延长期限，并配套信用修复落地 [3] - 政策导向从2025年注重“扩规模”转向2026年注重“提效能、调结构、稳预期”，长效性更强 [3] 四条核心投资主线 - **服务业复苏**：政策明确提出服务消费提质惠民行动，通过优化休假制度、活跃线下消费、清理消费限制来释放文旅、康养、体育消费潜力 [2][3] - **大众消费（涨价线）**：城乡居民增收计划托底低收入群体边际消费，以旧换新政策提供支撑，叠加CPI温和回升预期，食品饮料、日化、家电、汽车等品类有望受益 [2][3] - **新消费**：政策致力于打造消费新场景、培育新增长点，重点关注美妆、黄金珠宝、新式茶饮、文创娱乐赛道 [3] - **情绪消费**：随着居民预期改善，休闲、悦己、体验型消费预计将回暖 [3]

人民币“非典型”升值的本质与阶段 - 本轮人民币升值是“非典型”的，其本质对应美国“类滞胀”环境，核心矛盾从“滞”转向“胀”[1][4] - 升值逻辑的切换是理解近期国内资产风格的关键[1][4] - 升值过程可分为三个阶段：4-6月美元信用受损（锚美元），7-9月宽松预期强化（锚美债），10月至今为极致“K型分化”（脱锚期）[3] - 美国“K型分化”下的“非典型”人民币升值实际上从2025年第四季度已经开始[3] - 美中利差对人民币汇率的解释力在下降，且美元信用（政策不确定性）未像2025年第二季度那样出现大幅波动[3] 美国“类滞胀”环境的具体表现 - 美国“K型分化”本质是富人胀与穷人滞的“类滞胀”环境，导致美元资产可投资性下降，推动外贸企业加速结汇[4] - 2025年第四季度的美国表现为“滞的风险”（就业）转向“胀的预期”（美债承压）[4] - 2026年第一季度的美国表现为“胀的风险”（原油）转向“紧缩预期”（美股承压）[4] 央行汇率管理政策分析 - 中国央行自2026年3月2日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%下调至0[5] - 外汇风险准备金率的本质是央行通过额外收取商业银行准备金，将套期锁汇成本传导至企业端，以应对企业恐慌性换汇，体现在调控在岸远期掉期点并与离岸市场形成价差（“掉期溢价”）[5] - 历史上该准备金率下调往往对应“掉期溢价”从高位回落至0附近，推动企业套期锁汇成本下降，对冲升值压力[6] - 本次下调前，央行早在2025年第三季度就已将“掉期溢价”降至0以下（-174个基点），随后基本稳定在0附近，因此本次下调更多在于信号意义[6] - 央行的汇率管理从2025年第三季度的“踩刹车”转向近期的“中性化”管控[7] 内资预期与央行态度转变 - “踩刹车”阶段（2025年第三季度）恰是内资预期最乐观的“全球宽松交易”时期，刻画内资预期的“沪金溢价”一度达到-1200个基点，并带动两融杠杆放量[7] - 在美国“K型分化”升值逻辑下（全球流动性回摆），内资预期不再抢跑，央行也再无顾虑，态度因此转变[7] - 央行对于国内资本市场的流动性稳定起到了举足轻重的作用，这一点被市场低估[7]