投资评级 - 报告对拼多多（PDD.O）维持“买入”评级 [1][3] - 根据SOTP估值法，给予2026年目标市值14,891亿元人民币，对应目标价148美元/ADS [19][22] 核心观点 - 公司2025年第三季度营收同比增长9%至1083亿元，略高于市场预期，Non-GAAP归母净利润同比增长14%至314亿元，显著高于市场预期，主要得益于有效的费用控制以及利息和投资收益的强劲增长 [6][8] - 广告收入增速放缓，在线市场服务及其他营收同比增长8%至533亿元，管理层归因于电商行业竞争激烈及平台主动进行生态升级；交易佣金收入同比增长10%至549亿元，表现稳健，主要受益于美国关税政策落地后Temu业务的逐步修复 [8] - 公司管理层强调将持续加大商家投入以支持长期高质量发展，预计未来季度盈利能力将出现波动，但此举有利于构建长期价值 [8][11] - Temu业务GMV环比增速由负转正，公司积极应对全球贸易政策挑战，通过优化平台治理和合规体系支持其长期健康发展 [8][9] 整体业绩表现 - **财务业绩总览**：2025年第三季度营业收入为1083亿元（同比增长9%，环比增长4%），毛利润为614亿元（同比增长3%，环比增长6%），营业利润为250亿元（同比增长3%，环比下降3%），净利润为293亿元（同比增长17%，环比下降5%），Non-GAAP归母净利润为314亿元（同比增长14%，环比下降4%）[6][12][17] - **费用情况**：2025年第三季度研发费用率为4.0%（同比上升0.9个百分点，环比上升0.5个百分点），销售及营销费用率为28.0%（同比下降2.7个百分点，环比上升1.8个百分点），管理费用率为1.6%（同比下降0.2个百分点，环比上升0.1个百分点）[13] - **利润率水平**：2025年第三季度毛利率为56.7%，营业利润率为23.1%，净利润率为27.1%，Non-GAAP归母净利润率为29.0% [17] 盈利预测与估值 - **营收预测**：预计2025年至2027年营收分别为4,306亿元、4,982亿元、5,685亿元 [10][19] - **利润预测**：上修2025年至2027年Non-GAAP归母净利润预测，分别为1,151亿元、1,374亿元、1,616亿元，对应Non-GAAP市盈率（P/E）为10倍、9倍、7倍 [10][19] - **估值方法**：采用SOTP估值法，对拼多多主站、多多买菜、Temu业务分别进行估值，加总得到目标市值 [22]

行业投资评级 - 行业评级为“推荐”，并予以维持 [1][8] 报告核心观点 - 2026年电煤中长期合同政策在履约率和产地煤定价两个维度上出现向市场化微调的信号 [2][7] - 政策整体延续市场化方向，对严格执行原下水煤等长协机制的头部煤企影响较小 [7] - 煤炭开采行业供应端约束逻辑未变，煤价长期呈震荡向上趋势，头部企业具备“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”特征 [8] - 美国关税新政下市场寻求稳健资产，煤炭高股息、现金奶牛的投资价值属性值得关注，多家央国企启动增持与资产注入计划释放利好 [8] 2026年与2025年电煤中长协政策对比总结 签约量 - 签约量要求维持2025年表述：煤炭企业任务量不低于自有资源量的75%，发电企业合同签订量不低于签约需求量的80% [2] 履约率 - 月度履约率要求不低于80%，表述未变化 [2] - 季度履约率要求原则上不低于90%，上年表述为季度不低于90% [2] - 年度履约率要求原则上不低于90%，上年表述为年度原则上足额履约，最低不得低于90%，相较上年表述有所放松 [2] 签约价格：产地煤 - 2026年文件要求产地合同价格符合本地区价格合理区间，并建立由供需企业自主协商确定的价格月度调整机制 [3] - 可参照“基准价+浮动价”机制，其中基准价采用当地价格合理区间中值，浮动价挂钩多个价格指数综合确定 [3] - 以山西省为例：2025年仅要求价格符合370-570元/吨区间，可能按570元/吨固定价执行；2026年定价机制变为470元/吨*50% + (四大价格指数平均值)*50% [3] 签约价格：下水煤 - 2026年下水煤长协合同依旧执行“基准价+浮动价”机制，基准价按现行水平确定（5500大卡对应675元/吨），不超过明确合理区间，此表述与上年未变化 [4] 行业表现与投资建议 - 煤炭开采行业近1月、3月、12月表现分别为2.3%、11.3%、0.2%，同期沪深300指数表现分别为1.6%、8.6%、15.4% [5] - 建议重点关注三类标的：稳健型标的（如中国神华、陕西煤业等）、动力煤弹性较大标的（如兖矿能源、晋控煤业等）、焦煤弹性较大标的（如淮北矿业、平煤股份等） [8] - 报告列出了14家重点公司的股价及盈利预测 [10]

投资评级 - 对携程集团-S（9961 HK）维持“买入”评级，目标价678港元 [1][9] 核心观点 - 公司2025年第三季度收入利润强劲增长，长期看好其受益于国内旅游需求韧性、跨境及国际业务高增长以及全球OTA平台布局和AIGC应用带来的持续驱动 [5][6] - 公司作为OTA行业龙头，预计2025-2027年净营业收入分别为619亿元、701亿元、796亿元，归母净利润分别为318亿元、204亿元、229亿元 [9] 财务表现 - 2025年第三季度净营业收入183亿元，同比增长16%；归母净利润199亿元，同比增长194%；Non-GAAP归母净利润192亿元，同比增长221% [4] - 分业务看，交通票务收入63亿元（同比增长12%），住宿预订收入80亿元（同比增长18%），旅游度假收入16亿元（同比增长3%），商旅管理收入7.6亿元（同比增长15%） [4] - 预测2025年净收入增长16%至61924百万元，2026年增长13%至70097百万元，2027年增长14%至79583百万元 [8] - 预测2025年归母净利润增长87%至31848百万元，2026年因基数效应下降36%至20433百万元，2027年增长12%至22862百万元 [8][9] 业务板块分析 - 国内业务：多元化旅游需求推动稳健增长，乌鲁木齐、呼和浩特和拉萨等偏远地区预订量同比增长近30%；银发市场“老友会”用户数量及商品交易总额同比增长超70% [6] - 出境业务：行业跨境航班运力恢复至2019年同期88%，公司出境酒店和机票预订量同比增长近20%，已恢复至2019年同期140%水平 [6] - 全球OTA业务：国际OTA平台总预订同比增长约60%，移动端贡献超70%总预订量；入境旅游预订量同比增长超100%，亚太地区为主要客源地，欧美市场呈现强劲增长 [6][7] 市场数据与估值 - 当前股价574.50港元，总市值约3755亿港元，52周价格区间为402.60-613.00港元 [3] - 基于预测，2025年摊薄每股收益为48.56元，对应市盈率10.8倍；2026年每股收益31.30元，对应市盈率16.7倍 [8][9] - 目标市值4405亿元人民币，基于2026年预测得出目标价678港元 [9]

报告核心观点 - 晨会纪要包含两份主要报告摘要：一份关于大麦娱乐/影视院线公司的FY26H1业绩点评，另一份关于汽车行业的周度动态与展望 [2] - 大麦娱乐/影视院线公司FY26H1收入实现高增长，经营效益提升，首次覆盖给予“买入”评级 [3][7] - 汽车行业周报指出10月乘用车批发销量同比增长，新能源汽车渗透率首次突破50%，并对板块维持“推荐”评级 [8][12] 大麦娱乐/影视院线公司FY26H1业绩总结 整体财务表现 - 公司FY2026H1实现收入40.47亿元，同比增长32.7%，环比增长10.8% [3] - 毛利率为35.7%，同比下降7.5个百分点，但环比提升3.8个百分点 [3] - 归母净利润达5.20亿元，同比增长54.3% [3] - 经营利润率为13.0%，同比下降4.3个百分点，但环比显著提升9.7个百分点 [3] 演出内容与科技业务 - 该业务实现收入13.39亿元，同比增长14.5%，环比大幅增长50.7% [4] - 分部业绩率为56.3%，同比下滑5.3个百分点 [4] - 2025年4-9月抢票用户数同比增长17%，大麦服务大型演出2500+场，同比增长19% [4] - 现场娱乐内容收入同比增速超过50%，主要得益于主办易烊千玺演唱会及阿那亚虾米音乐节等 [4] IP衍生品业务 - IP衍生业务收入达11.6亿元，同比大幅增长105.2%，环比增长33.7%，收入占比创下28.7%的新高 [5] - 三丽鸥为核心创收IP，其2025年4-9月中国区收入达153亿日元（约合人民币7.04亿元），同比增长92% [5] - Hello Kitty在IP占比中提升至31.2% [5] - Chiikawa内地首家官方旗舰店于上海开业，并与球星卡品牌Topps推出联名收藏卡，持续拓宽IP授权品类 [5] 电影及剧集业务 - 电影内容及科技业务收入10.6亿元，同比下降15.2%，环比下降26.9% [6] - 公司投资发行的影片包括《捕风追影》（票房12.65亿元）和《东极岛》（票房3.97亿元）等 [6] - 剧集制作业务收入4.8亿元，同比大幅增长693%，分部业绩率同比扭亏为盈至7.8% [6] 费用端与盈利预测 - 销售费用率和管理费用率同比及环比均收窄，显示经营效益持续提升 [7] - 预测公司FY2026-2028年营业收入分别为81.07亿元、96.24亿元、110.12亿元，归母净利润分别为9.96亿元、12.77亿元、14.96亿元 [7] 汽车行业周报总结 市场表现与周度动态 - 2025年11月10日至14日，汽车板块指数下跌2.1%，跑输上证综指（-0.2%） [8] - 中汽协数据显示，10月新能源汽车销量占汽车总销量比例首次突破50%，达到51.6% [8] - 10月乘用车批发销量296.1万辆，同比增长7.5% [8] - 自主品牌乘用车国内零售份额为68.7%，同比增长3个百分点 [8] 技术进展与新产品 - 多家公司Robotaxi业务在阿布扎比取得进展，获得全无人商业化运营许可 [9][10] - 上汽智己LS9上市，起售价32.28万元，搭载灵蜥数字底盘3.0、520线激光雷达和英伟达Thor芯片等智能化配置 [11] 行业展望与投资建议 - 预计2025年底乘用车同比增速或因高基数等因素下行，2026年看好自主品牌高端化突破 [12] - 推荐关注具有30万元以上优质供给的车企，如江淮汽车、吉利汽车等 [12] - 零部件领域看好智能化硬件放量及机器人量产机会，推荐华阳集团、拓普集团等公司 [12] - 商用车领域推荐受益于重卡需求恢复的潍柴动力、中国重汽等公司 [12]

投资评级 - 首次覆盖给予买入评级 [2] 核心观点 - 阿里鱼驱动FY26H1收入高增长，经营效益提升 [3] - 公司为国内线下演出票务龙头，拥有三丽鸥、Chiikawa等头部IP授权资质，演出及IP行业高景气，叠加公司持续巩固头部地位，并拓展演出票务出海、自营IP等新增长点，发展潜力高 [12] 市场表现与财务数据 - 当前股价0.86港元，52周价格区间0.40-1.37港元，总市值25,693.24百万港元 [4] - FY2026H1实现收入40.47亿元（同比增长32.7%，环比增长10.8%），毛利率35.7%（同比下降7.5个百分点，环比上升3.8个百分点），归母净利润5.20亿元（同比增长54.3%） [5] - 预测FY2026-FY2028年营业收入为81.07/96.24/110.12亿元，归母净利润为9.96/12.77/14.96亿元，对应PE为24/19/16倍 [11][12] 业务分部表现 - 演出内容与科技业务收入13.39亿元（同比增长14.5%，环比增长50.7%），分部业绩率56.3% [6] - IP衍生业务收入11.6亿元（同比增长105.2%，环比增长33.7%），收入占比达28.7%，分部业绩率20.2% [7] - 电影内容及科技业务收入10.6亿元（同比下降15.2%，环比下降26.9%），分部业绩率8.9% [9] - 剧集制作业务收入4.8亿元（同比增长693%，环比增长10.4%），分部业绩率7.8%，同比扭亏为盈 [9] 运营亮点 - 2025年4-9月抢票用户数同比增长17%，服务2500+大型演出，同比增长19% [6] - 三丽鸥中国区收入153亿日元（约合人民币7.04亿元），同比增长92%，其中中国区授权收入92.33亿日元（约合人民币4.25亿元），同比增长84.7% [7] - Chiikawa内地首家官方旗舰店于9月27日在上海开业，Topps推出联名收藏卡，持续拓宽IP授权品类 [7] - 后续电影投资趋向稳健，聚焦金额小、风险低、内容优质的影片 [9] 费用控制 - FY2026H1销售费用3.32亿元（同比增长1.1%，环比下降27.9%），销售费用率8.2%（同比下降2.6个百分点，环比下降4.4个百分点） [10] - 管理费用6.69亿元（同比增长11.8%，环比增长4.8%），管理费用率16.5%（同比下降3.1个百分点，环比下降0.9个百分点） [10] - 人员规模达1780人（同比增长14.4%），销售及管理费用率同环比均收窄，经营效益持续提升 [10]

债券市场机构行为与展望 - 最新一周债市行情整体横盘，资金边际小幅收紧，大行持续买入1Y以下、1-3Y期限国债，预计短债走势继续平稳 [4] - 券商本周开始平仓国债，10Y国开债的净借入余额已到今年最低点，最新一周券商也在买入10Y+30Y国债 [4] - 其他产品类（券商资管、信托、年金等）成为债市主力买盘，大额买入存单和二永债，预计短期二永债走势可能走强 [4] - 公募基金依然主要买入信用债，但量有所减少，买入信用债>二永债>利率债，期限偏好以短端为主，债基久期微幅回升 [4][5] - 预计后续短端利率维持稳定，长端利率（10Y国债）可能维持震荡 [5] 化工行业投资机遇 - 中日关系紧张有望加快对日本半导体材料的替代，涉及光刻胶、湿电子化学品、电子气体、掩膜版、CMP抛光液和抛光垫、溅射靶材、硅片等多个细分领域及相应标的公司 [8][9] - 反内卷措施有望使全球化工行业产能扩张大幅放缓，中国化工行业经营活动现金流量净额充沛，潜在股息率将大幅提升，重点关注石油化工、煤化工、有机硅、磷化工、草甘膦等 [9] - 铬盐行业因AI数据中心电力需求及商用飞机发动机需求提升正迎来价值重估，预计到2028年铬盐供需缺口将达到34.09万吨，缺口比例达32% [9] - 2025年11月13日，氧化铬绿价格为34500元/吨，环比11月6日增加1000元/吨；金属铬价格为83000元/吨，环比增加5500元/吨 [9][18] - 重点看好四大投资机会：低成本扩张、景气度提升、新材料、高股息，并列出相应重点公司 [10][11][12] - 2025年Q4，中国和美国财政政策有望加码，欧洲部分装置加速退出，中国化工行业推行反内卷，化工有望迎来景气上行周期 [35] AI算力与计算机行业动态 - CSP厂商继续上修资本开支指引，谷歌上调2025年资本开支至910-930亿美元，Meta上调至700-720亿美元，亚马逊上修至1250亿美元，绝大部分投资流向AI所需的数据中心、电力和芯片 [37] - OpenAI近期达成万亿美元算力合作，与英伟达、AMD和博通分别达成10GW、6GW和10GW合作，并与甲骨文签署总值超3000亿美元的算力采购合约 [37] - 主权AI加速推进，鸿海预计未来五年内主权AI投资或达1万亿美元，主要项目包括美国Stargate（5000亿美元）、欧盟InvestAI（2000亿欧元）以及沙特Humain AI（1000亿美元） [38] - 超节点成为AI基础设施建设共识，中科曙光发布640卡超节点曙光scaleX640，FP16算力高达630PFlops；华为昇腾384超节点已部署300多套，FP16算力300PFlops [39][40] - 服务器、液冷、电源、存储成长动能明确，鸿海AI机柜出货量Q3环比+300%，纬创已达成全年三位数以上增长目标，广达预期2026年AI服务器营收仍将有三位数增长 [41] - 液冷散热从GB200开始成为必须选项，奇鋐科技1-10月营收同比增速维持高双位数，10月达132%；双鸿10月营收同比增速达67% [41] - 存储芯片行业正进入“严重短缺”时期，强劲需求与有限产能扩张共同推动DRAM价格进入强劲上行周期 [42] - 多模态与应用生态不断增强，谷歌10月日均tokens调用量达到41.9万亿个，较7月增长32.71%；字节跳动9月日均tokens调用量达到30万亿个，较5月增长82.93% [45] 债市卖方与买方情绪 - 11月11日-11月17日，债市卖方情绪继续回落，基于24家卖方机构观点统计，2家看多（8%），5家偏多（21%），17家中性（71%） [49][50] - 卖方观点认为市场暂时陷入“政策真空期”，缺乏明确单一主线驱动利率趋势性突破 [50] - 基于29家固收买方机构观点梳理，买方情绪指数维持负值，4家偏多（14%），20家中性（69%），5家偏空（17%） [51] 腾讯音乐公司业绩 - 2025Q3收入84.6亿元，同比增长20.6%，归母净利润21.5亿元，同比增长36% [52] - 在线音乐服务收入69.7亿元，同比增长27.2%，其中在线音乐订阅收入45.0亿元，同比增长17.2%，主要受ARPPU提升推动 [53][54] - 2025Q3在线音乐MAU为5.51亿，同比减少4%；付费用户数1.26亿，同比增长6%，付费率22.8%，同比提升2.2个百分点；ARPPU为11.9元，同比增长10% [54] - 非订阅收入24.7亿元，同比大增50.6%，主要系线下演出、艺人周边强劲增长，2025Q3成功举办了14场权志龙演唱会 [54] - 与海外粉丝服务平台Weverse达成战略合作，引入K-POP偶像团体，持续扩充bubble艺人矩阵 [55]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 11月11日-11月17日债市卖方情绪继续回落、买方情绪仍为负，卖方观点分歧度小幅回升，债市处于政策真空期，利多因素推动力不足，三季度货币政策报告发布后市场对降息时点预期推后，情绪进入观望期 [4] - 卖方视角，债市情绪继续回落，多数持中性偏多态度，较11月4日-11月10日下降，2家看多，5家偏多，17家中性 [4] - 买方视角，情绪指数维持负值，固收买方观点整体仍中性偏空，4家偏多，20家中性，5家偏空 [5] 根据相关目录分别进行总结 卖方市场情绪 卖方市场利率债情绪指数 - 11月11日-11月17日跟踪不加权指数录得0.38，较11月4日-11月10日下降0.11，市场观点偏多比例下降，机构整体持中性偏多观点，2家看多，5家偏多，17家中性 [11] - 8%机构持看多态度，因金融数据偏弱，社融增速持续回落，银行负债成本下行，资产荒格局延续 [11] - 21%机构持偏多态度，因货币政策宽松预期，央行重启国债买卖，风险偏好潜在回落，收益率存在下行空间 [11] - 71%机构持中性态度，因市场陷入“政策真空期”，缺乏明确主线驱动利率突破，机构可能止盈，配置盘年末抢配需求或提供托底力量 [11] 买方市场利率债情绪指数 - 11月11日-11月17日跟踪不加权情绪指数录得 -0.03，较11月4日-11月10日上行，机构整体持中性偏空观点，4家偏多，20家中性，5家偏空 [12] - 14%机构持偏多态度，因市场情绪转暖，对利多敏感，利空钝化，做多共识酝酿 [12] - 69%机构持中性态度，因政策不确定性，机构行为扰动，市场进入观望期 [13] - 17%机构持偏空态度，因货币政策空间收窄，风险偏好抬升，利好出尽，利空扰动增多，机构行为谨慎 [13]

行业投资评级 - 报告对计算机行业维持“推荐”评级 [1][141] 核心观点 - 超节点逐渐成为AI基础设施建设共识，产业链成长动能明确 [5] - 大模型训练与推理带动AI算力需求增长，AI芯片、服务器、液冷、电源、存储、光模块、IDC等环节有望持续受益 [141] 需求端：资本开支上修与算力交易活跃 - 主要云服务厂商（CSP）持续上修资本开支指引：谷歌将2025年资本开支上调至910-930亿美元（原指引850亿美元）[5]；Meta上调至700-720亿美元（原区间660-720亿美元）[5]；亚马逊上修至1250亿美元 [5] - OpenAI达成大规模算力合作：与英伟达（10GW）、AMD（6GW）和博通（10GW）的合作涉及资金有望超1万亿美元，计划2026年开始部署 [5]；与甲骨文签署自2027年开始为期5年、4.5GW、总值超3000亿美元的算力采购合约 [5] - 主权AI加速推进：鸿海预计未来五年内主权AI投资或达1万亿美元，主要项目包括美国Stargate（5000亿美元）、欧盟InvestAI（2000亿欧元）以及沙特Humain AI（1000亿美元）[5] 供给端：芯片迭代与超节点进展 - 英伟达GPU持续迭代：Blackwell Ultra采用双光罩设计、HBM3E内存，NVLink带宽达1.8TB/s [37]；2026年将推出Rubin架构，2027年推出Rubin Ultra，2028年推出Feynman架构 [38][39] - 华为昇腾超节点：昇腾384超节点（Atlas 900 A3 SuperPoD）已部署300多套，FP16算力300PFlops，HBM总容量49.2TB [48]；Atlas 950 SuperPoD计划2026年Q4上市，支持8192卡无收敛全互联 [50][51] - 中科曙光发布640卡超节点scaleX640：单机柜集成640卡，FP16算力630PFlops，HBM总容量81.9TB，HBM总带宽2304TB/s [53][54] - 阿里云发布磐久128超节点AI服务器：单柜支持128个AI计算芯片，采用无背板正交互联技术 [60] - 百度发布天池256超节点与天池512超节点：分别支持256卡和512卡极速互联，计划2026年上市 [63] 产业链各环节成长动能 - AI服务器出货量增长显著：鸿海Q3 AI机柜出货量环比增长300%，Q4预计实现高双位数增长 [68][70]；纬创已达成全年三位数以上增长目标，2026年有望实现双位数增长 [71][74]；广达预计2026年AI服务器营收仍将实现三位数增长，占整体服务器营收比重达80% [75][77] - 液冷散热需求快速提升：奇鋐科技1-10月营收同比维持高双位数增长，10月同比增速达132% [79]；双鸿10月营收同比增长67%，GB300冷板出货放量 [82] - 电源架构升级：英伟达800V高压直流（HVDC）架构将于2027年全面部署，台达电与光宝科技10月营收同比分别增长48%和23% [85][91] - 存储芯片进入“严重短缺”期：威刚董事长表示大型CSP对存储需求量远高于预期，DRAM价格进入强劲上行周期 [98] - CoWoS产能扩张：SEMI Vision预计2025年CoWoS年产能达78-90万片，2026年有望达到百万片水平 [106] 多模态与应用生态进展 - 模型迭代加速：OpenAI发布GPT-5、Sora 2和Codex [109]；阿里发布包括通用、多模态及专用类在内的7款大模型 [121]；DeepSeek发布V3.1和V3.2-Exp模型 [108] - Tokens调用量持续高增：谷歌10月日均tokens调用量达41.9万亿个，较7月增长32.71% [127]；字节跳动9月日均tokens调用量达30万亿个，较5月增长82.93% [127] - 聊天助手月活规模：2025年9月，ChatGPT月活总量达12.51亿，位列第一；Gemini月活总量达5.2亿，实现较高增速 [136] - 模型厂商收入预期乐观：Anthropic预计2025年收入90亿美元，2026年达260亿美元，规模接近OpenAI [138][139]

投资评级 - 对腾讯音乐-SW（01698）维持“买入”评级 [1][11] 核心观点 - 腾讯音乐2025年第三季度业绩超预期，收入同比增长20.6%至84.6亿元，归母净利润同比增长36%至21.5亿元，主要驱动力为在线音乐订阅业务的ARPPU提升以及非订阅业务的强劲增长 [5][6][7] - 在线音乐服务收入达69.7亿元，同比增长27.2%，其中订阅收入45.0亿元，同比增长17.2%，付费用户数增至1.26亿，ARPPU提升至11.9元，同比增长10% [6][7] - 非订阅收入大幅增长50.6%至24.7亿元，主要得益于线下演出、艺人周边及广告业务的创新与拓展 [7] - 公司预计2025-2027年收入将持续增长，Non-GAAP归母净利润分别达96.28亿元、107.69亿元、121.36亿元，对应PE为22倍、19倍、17倍，长期看好付费用户数与ARPPU双轮驱动及非订阅业务潜力 [10][11] 业绩表现 - 2025Q3收入84.6亿元，同比增长20.6%，环比增长0.2%；归母净利润21.5亿元，同比增长36%，环比下降11%；Non-GAAP净利润24.8亿元，同比增长28% [6] - 毛利率为43.5%，同比提升0.9个百分点；销售费用率和管理费用率分别为3.1%和12.4%，同比优化0.1和1.8个百分点 [6] - 在线音乐MAU为5.51亿，同比下降4%，但付费用户数达1.26亿，同比增长6%，付费率提升至22.8% [7] 业务分项总结 - **在线音乐订阅业务**：订阅收入增长主要受ARPPU提升推动，ARPPU达11.9元，同比增长10%，环比增长2%，受益于SVIP权益丰富化 [7] - **非订阅业务**：广告业务通过创新形式（如激励模式、广告会员）提升收益；线下演出（如14场权志龙演唱会）及艺人周边（如TMElive、星光卡）贡献显著增长 [7] - **战略合作**：与K-POP平台Weverse达成合作，引入SEVENTEEN、TXT等偶像团体，并在QQ音乐开启Weverse DM服务，强化内容生态 [8][9] 财务预测 - 预计2025年营业收入329.79亿元，同比增长16%，2026年、2027年增速分别为12%、11% [10] - 归母净利润预计2025年达111.27亿元（同比增长67%），2026年略降至98.37亿元（同比下降12%），2027年恢复至111.56亿元（同比增长13%） [10] - 估值指标显示2025-2027年P/E逐步下降至17倍，P/B维持在2.24-2.73区间，反映盈利能力改善预期 [10][11]

电投能源收购白音华煤电 - 电投能源拟以总价111.49亿元收购白音华煤电100%股权，交易方式为发行6.49亿股（每股14.77元）及支付现金15.6亿元 [4][5] - 收购标的拥有优质煤电铝资产，包括1500万吨/年褐煤产能、192万千瓦电力装机及40.53万吨/年电解铝产能，2025年上半年贡献营收53.8亿元，毛利16.9亿元 [6] - 本次收购预计将增厚公司利润30%以上，基于白音华煤电2025年预计20亿元归母净利润，收购估值约为6倍PE，公司2025-2027年归母净利润预测为52/58/62亿元 [7] 能源与储能行业动态 - 光伏行业供给侧改革持续推进，政策支持行业景气度改善，建议关注硅料、高效电池技术及辅材出口链相关公司 [9][10] - 海风机制电价政策友好，江苏、海南、浙江等省份竞价电价较燃煤基准价下浮0%-23%，国内海风项目有望加速推进 [10] - 顶层设计支持储能发展，提出完善调节性资源容量电价及分时电价机制，海博思创与宁德时代签订3年200GWh战略合作协议 [11][12] - 电解液产业链价格加速上涨，电池级VC价格两个月涨幅接近30%至6.6万元/吨，六氟磷酸锂价格涨幅逾114%至12万元/吨 [14] 科技与AI应用发展 - 阿里启动“千问”项目，拟基于Qwen大模型推出C端个人AI助手应用，标志着其AI应用重心正式向C端倾斜 [42][43] - 百度发布自研AI芯片昆仑芯M100/M300及天池超节点，并公布五年路线图，计划在2028年实现千卡级超节点上市，2030年点亮百万卡单集群 [66][68] - 大模型持续迭代，OpenAI发布GPT-5.1，百度发布参数量达2.4万亿的文心5.0，驱动AIDC建设需求增长 [15][46] - 万兴科技全球化布局获认可，旗下视频创意软件Wondershare Filmora累计活跃用户超4亿，2025年前三季度营收11.42亿元，AI服务器调用量超8亿次 [32][33][36] 互联网与电商公司业绩 - 京东集团2025Q3营收2991亿元（同比增长15%），Non-GAAP归母净利润58亿元，零售业务日百品类营收同比增长19%，平台及广告服务营收同比增长24% [19][20][21] - 京东健康2025Q3营收171亿元（同比增长28.7%），经调整净利润19亿元（同比增长42%），线上医保支付服务覆盖近2亿人口 [38][40] - 哔哩哔哩2025Q3广告加速增长，利润同比显著提升，腾讯控股游戏及广告延续强劲趋势，AI持续赋能主业 [3] 汽车与零部件行业 - 摩托车行业2025年1-10月出口保持高景气，外销1042万辆（同比增长21%），其中排量>250cc车型外销45万辆（同比增长59%） [25] - 保隆科技2025年前三季度营收60.48亿元（同比增长20.32%），智能悬架业务收入9.53亿元（同比增长51.73%），单三季度毛利率环比修复0.86个百分点至21.34% [54][55] - 传音控股2025Q3营收204.66亿元（同比增长22.6%），全球智能手机出货量2920万部（同比增长13.6%），市占率9%位列第四 [58][59] - 松原安全2025Q3营收6.86亿元（环比增长12.08%），净利率环比提升0.47个百分点至14.82%，受益于被动安全产品升级及自制率提升 [77][78] 医疗与消费行业 - 稳健医疗拟投资20亿元建设全棉水刺无纺布生产基地，项目年产2万吨，分两期建设，一期预计2028年投产 [73] - 公司医疗板块2025年前三季度营收38.3亿元（同比增长44.4%），其中手术室耗材收入11.5亿元（同比增长185.3%），消费板块营收40.1亿元（同比增长19.1%） [74][75] 其他行业与事件 - 欧盟开启对中国PCR轮胎反补贴调查，涉案产品为载重指数不超过121的新乘用车和轻型卡车充气橡胶轮胎，预计将加速中国轮胎产能向海外转移 [86] - 科大国创聚焦行业大模型落地实践，其科创星云大模型已在运营商、能源、交通等多个行业场景应用，并前瞻性布局量子赛道 [81][82][84]