行业投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 建筑行业2025年上半年营收同比下降5.7%，归母净利润同比下降6.2%，但Q2降幅较Q1收窄，显示边际改善迹象[1][9] - 盈利能力基本稳定，减值压力明显缓解，H1归母净利率2.34%同比持平，Q2单季提升0.05个百分点[2][19] - 现金流状况改善，H1经营现金流净流出4969亿元，同比少流出225亿元，Q2单季同比少流出325亿元[3] - 新签订单呈现结构性分化，九大建筑央企H1新签合同额7.8万亿元同比增长0.2%，其中境外订单同比增长16%[3][56] - 预计下半年财政政策发力将带动行业修复，重点关注新疆板块、战略腹地等政策支持方向[4][60] 业绩表现 - 2025H1建筑行业营收4.0万亿元同比下降5.7%（Q1下降6.1%，Q2下降5.3%）[1][9][10] - 归母净利润937亿元同比下降6.2%（Q1下降8.7%，Q2下降3.5%）[1][9][13] - 细分板块中仅电力工程和化学工程实现正增长，H1营收分别增长12%和3%[1][10] - 装饰和园林板块在低基数基础上业绩显著修复，归母净利润分别增长117.3%和63.2%[1][18] 盈利能力 - H1毛利率10.1%同比下降0.2个百分点，Q2单季毛利率10.9%同比下降0.2个百分点[2][19] - 期间费用率5.78%基本持平，其中销售/管理/研发/财务费用率分别+0.02/+0.01/-0.04/+0.03个百分点[2][22] - 减值损失258亿元同比下降17%，占归母净利润比例下降3个百分点至28%[2][31] - 国际工程和设计咨询毛利率改善明显，H1分别提升0.48和0.59个百分点[19][21] 资产运营质量 - Q2末资产负债率77.3%，同比上升0.76个百分点，环比上升0.55个百分点[3][41][43] - 存货周转率0.39同比下降0.05，应收账款周转率0.9同比下降0.23[3][44] - 经营现金流净流出4969亿元，同比少流出225亿元，改善主要受益于化债政策支持[3][48] - 建筑央企Q2经营现金流改善显著，净流出同比收窄218亿元[48][52] 新签订单情况 - 九大建筑央企H1新签合同额7.8万亿元同比增长0.2%，Q2单季增长2%[3][56] - 境外订单增长亮眼，H1境外新签9945亿元同比增长16%，Q2单季增长10%[3][56] - 中国核建、中国电建、中国能建订单增速领先，分别增长14%、6%、5%[56][57] - 能源电力领域景气度较高，传统基建和房建领域仍承压[56][58] 投资建议方向 - 低估值央国企龙头：四川路桥、中国中冶、中国建筑、中国交建、中国中铁、中国铁建、中国能建、中国电建、隧道股份[4][60][62] - 新疆煤化工EPC龙头：中国化学、东华科技、三维化学[4][60] - 新疆交通基建链：新疆交建、北新路桥、雪峰科技、广东宏大、青松建化、西部建设、八一钢铁[4][60][62] - 专业细分领域龙头：江河集团（幕墙高股息）、鸿路钢构与精工钢构（钢结构）、亚翔集成、圣晖集成、柏诚股份（洁净室）[4][61][62]

投资评级 - 维持"增持"评级 [2][5] 核心财务表现 - 2025H1营业总收入94.76亿元(同比增长5.74%) 归母净利润6.38亿元(同比增长14.15%) [1] - 2025Q2单季营业总收入48.77亿元(同比增长2.36%) 归母净利润3.37亿元(同比增长0.78%) [1] - 2025Q2毛利率同比下降1.15个百分点至24.20% [2] - 2025Q2净利率同比下降0.78个百分点至12.72% [2] - 经营性现金流净额7.93亿元(同比增长125.11%) 销售商品收到现金48.07亿元(同比增长13.41%) [2] 业务分部表现 - TCL合肥净利率3.09%(同比提升1.75个百分点) 奥马冰箱净利率15.52%(同比下降0.23个百分点) [1] - 冰箱&冷柜收入同比增长5.71% 洗衣机收入同比增长5.98% [1] - 内销收入同比下降3.61% 外销收入同比增长8.99% [1] - 海外自有品牌收入同比增长66.18% 合肥家电海外业务收入同比增长27.19% [1] 费用结构 - 2025Q2销售费率3.49%(同比下降0.04个百分点) 管理费率4.00%(同比下降0.14个百分点) [2] - 研发费率3.31%(同比下降0.07个百分点) 财务费率-0.81%(同比上升0.61个百分点) [2] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润11.5/12.72/13.92亿元 同比增长12.8%/10.7%/9.4% [2] - 预计2025-2027年EPS为1.06/1.17/1.28元 [4] - 预计2025-2027年营业收入194.62/212.14/226.99亿元 同比增长6.0%/9.0%/7.0% [4] 估值指标 - 当前股价10.68元 总市值115.78亿元 [5] - 2025年预测P/E 10.1倍 P/B 3.2倍 [4] - 净资产收益率预计从2024年42.2%降至2027年22.0% [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于2025年8月29日收盘价21.33元 对应2025-2027年PE分别为18.4/15.7/12.1倍 [4][6] 核心观点 - 短期业绩受银漫矿业停产事件干扰 但长期成长逻辑未变 银锡龙头地位稳固 [1][3] - 2025年上半年营收24.73亿元（同比+12.50%） 归母净利润7.96亿元（同比-9.93%） Q2单季营收13.24亿元（环比+15.2%） 净利润4.21亿元（环比+12.5%） [1] - 银锡价格预期上涨叠加产能扩张 预计2025-2027年归母净利润达20.6/24.1/31.3亿元（同比+34.6%/+17.2%/+29.8%） [4] 业务结构分析 - 矿产锡与矿产银为核心业务 上半年合计营收占比65.6%（锡30.81% 银34.80%） 合计毛利占比70.5%（锡37.0% 银33.4%） [1][2] - 矿产锡毛利率68.4%（毛利5.21亿元 同比-9.9%） 矿产银毛利率54.7%（毛利4.70亿元 同比+15.2%） 矿产锌毛利率47.0%（毛利2.24亿元 同比+3.0%） [2] 产量数据 - 矿产锡产量3590吨（同比-20.64%） 主因银漫矿业停产导致入选品位下降 [1][2][3] - 矿产银产量131.3吨（同比+4.57%） 矿产锌29986吨（同比+6.42%） 矿产锑969吨（同比+4.72%） [2] - 高增长品种：矿产铋82.02吨（同比+100.64%） 矿产金0.028吨（同比+55.56%） [2] 重点项目进展 - 银漫矿业二期获批 投产后采选产能从165万吨/年提升至297万吨/年 [3] - 宇邦矿业银资源量增储6147吨至2.16万吨 储量核实通过评审 [3] - 大西洋锡业收购进展顺利 接受要约股份达96.0% 将启动强制收购 [3] - 兴业集团与中国信达完成36.6亿元信托计划 集团重整取得实质性进展 [3] 财务预测 - 2025-2027年营收预计58.6/66.8/83.2亿元（同比+37.2%/+14.0%/+24.6%） [4][10] - 毛利率维持62%以上高位（2025E:62.9% 2027E:65.1%） 净利率提升至37.6%（2027E） [10] - ROE稳定在20%-21%区间 资产负债率降至30.8%（2027E） [10] - 每股指标：EPS 1.16/1.36/1.76元 每股净资产5.52/6.76/8.38元 [4][10]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5][9] 核心观点 - 公司成长与弹性兼备，回购和分红价值可期 [1] - 新建矿井产量稳步释放，澳洲Q3销量有望大幅增长 [2][8] - 化工业务持续降本提效，高端化项目推进延长产业链利润 [3][8] - 中期分红每股0.18元，全年分红水平有望提升 [4] - 股份回购总额2-5亿元，用于股权激励和注册资本减少 [9] 财务表现 - 2025H1营业收入593.49亿元，同比减少17.93%；归母净利润46.52亿元，同比减少38.53% [1] - 2025Q2营业收入290.37亿元，同比减少11.13%，环比减少4.21%；归母净利润19.42亿元，同比减少49.03%，环比减少28.34% [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为99/119/137亿元，对应PE为13.1X、11.0X、9.5X [9][10] 煤炭业务 - 2025H1商品煤产量7360万吨，同比增长6.5%；自产煤销量6234万吨，同比减少2.2% [8] - 2025Q2商品煤产量3680万吨，同比增长6.8%；自产煤销量3185万吨，同比减少2.4%，环比增长4.5% [8] - 2025H1吨煤售价530元/吨，同比减少20.7%；吨煤综合成本295元/吨，同比减少27.3% [8] - 万福煤矿（180万吨/年）和五彩湾四号露天矿（1000万吨/年）开始贡献增量 [8] - 内蒙古昊盛煤业（1000万吨/年）和内蒙古矿业（800万吨/年）处于产能爬坡期，上半年产量分别同比增长42.0%和26.5% [8] - 西北矿业2025年7月完成收购，H1商品煤产量1626万吨 [8] - 澳洲板块H1产量同比增加211万吨，销量同比减少32万吨，Q3有望弥补销售缺口 [8] 化工业务 - 2025H1化工产品产量474.5万吨，同比增长13.5%；销量417.1万吨，同比增长11.4% [8] - 2025Q2化工产品产量220.9万吨，同比增长9.5%，环比减少8.5%；销量202.9万吨，同比增长8.8%，环比增长0.5% [8] - 2025H1化工产品综合售价2931元/吨，同比减少12.3%；综合成本2198元/吨，同比减少18.9%；综合毛利733元/吨，同比增长16.0% [8] - 荣信化工80万吨烯烃项目全面开工，鲁南化工6万吨聚甲醛项目稳步实施，新疆能化80万吨烯烃项目有序推进 [8] 股东回报 - 中期分红每股0.18元，合计现金分红18.07亿元，现金分红比例38.84% [4] - 以8月29日收盘价计算，A/H股年化股息率分别为2.78%/4.36% [4] - 公司2023-2025年利润分配政策为现金股利总额占扣除法定储备后净利润的约60%，且每股股利不低于0.5元 [4] - 股份回购总额2-5亿元，其中A股回购0.5-1亿元，回购价格上限17.08元/股；H股回购1.5-4亿元 [9] 估值与市场表现 - 总市值129,985.37百万元，总股本10,037.48百万股 [5] - 自由流通股比例99.62%，30日日均成交量48.10百万股 [5] - 股价相对沪深300指数表现：2024年8月至2025年8月期间波动范围为-20%至40% [7]

投资评级 - 维持"增持"评级 [4][7] 核心观点 - 公司2025年上半年营业收入20.7亿元，同比增长11.0%，但归母净利润1.1亿元，同比下降46.5% [1] - 单季度25Q2营收10.7亿元，同比增长2.8%，归母净利润0.3亿元，同比下降75.6% [1] - 盈利能力受美国关税政策及行业价格压力影响短期承压，但海外产能需求旺盛，预计随着越南一期产能释放及产品结构优化，盈利将逐步修复 [3] - 下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为4.1/5.2/6.5亿元，同比增长0.8%/25.6%/24.2% [4] 业务表现 - 家电业务25H1营收17.4亿元，同比增长6.0%，其中吸尘器业务营收9.3亿元，同比下降3.6%，小家电业务营收8.1亿元，同比增长19.8% [2] - 汽车零部件业务25H1营收2.8亿元，同比增长89.9%，新增定点项目8项，总销售金额超19亿元 [2] 盈利能力 - 25H1毛利率14.0%，同比下降3.7个百分点，25Q2毛利率12.3%，同比下降5.6个百分点 [3] - 25H1销售/管理/研发/财务费用率同比+0.3/+0.7/+0.4/+1.2个百分点至0.6%/4.8%/3.8%/-1.1% [3] - 25H1净利率5.4%，同比下降5.8个百分点，25Q2净利率2.8%，同比下降9.0个百分点 [3] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为47.43/57.74/69.22亿元，同比增长15.8%/21.7%/19.9% [6] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.86/1.08/1.34元 [6] - 预计2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为12.6%/14.2%/15.7% [6] - 当前股价17.59元，对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为20.6/16.4/13.2倍 [6][7]

投资评级 - 维持"买入"评级 现价对应2025年PE为16倍 [4] 核心观点 - 2025H1渠道去库导致营收下降16.6%至10.9亿元 归母净利润下降51.3%至1.1亿元 [1] - 加盟渠道营收大幅下滑43.34% 直营渠道下降9.10% 电商渠道降幅最小为5.01% [2][3] - 公司聚焦库存去化和应收账款管理 经营活动现金流同比增长210.8%至2.9亿元 [3] - 预计2025年全年收入下降11%至26.87亿元 归母净利润下降30.4%至3.78亿元 [3] 财务表现 - 2025H1毛利率同比下降1.4个百分点至53.6% 销售费用率上升7.3个百分点至36.1% [1] - 单Q2营收同比下降15.32%至5.55亿元 归母净利润下降47.71%至0.5亿元 [1] - 存货金额同比下降6.6%至7.6亿元 应收账款同比增长10.9%至2.8亿元 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.78/4.07/4.37亿元 对应增长率-30.4%/7.7%/7.3% [4][5] 渠道表现 - 直营渠道营收2.8亿元(-9.10%) 毛利率66.29%(-1.75ppt) 门店486家(净增1家) 会员205万人 [2] - 加盟渠道营收1.9亿元(-43.34%) 毛利率49.34%(-3.89ppt) 门店928家(净关59家) [2] - 电商渠道营收5亿元(-5.01%) 毛利率49.41%(+2.89ppt) 公司将推行大单品战略 [3] 现金流与资产负债 - 经营性现金流净额2.9亿元(+210.8%) 现金余额4.7亿元 [3][10] - 2025E预计净资产收益率10.1% 较2024年的13.9%下降 [5][10] - 资产负债率预计20.3% 流动比率3.3 保持稳健财务结构 [10]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][6] 财务表现 - 2025年上半年营业收入8.26亿元，同比下降5.38% [1] - 归母净利润-0.65亿元，亏损同比收窄68.56% [1] - Q2单季度营业收入4.91亿元，同比增长8.72% [1] - Q2单季度归母净利润370万元，同比实现扭亏 [1] - 毛利率67.41%，同比上升4.11个百分点 [2] - 研发费用率36.26%，同比下降4.33个百分点 [2] - 管理费用率10.07%，同比下降1.2个百分点 [2] - 销售费用率48.55%，同比下降4.04个百分点 [2] - 预计2025-2027年营业收入30.46/33.18/36.44亿元 [4] - 预计2025-2027年归母净利润1.79/2.33/3.07亿元 [4] 经营效率提升 - 聚焦核心业务，控制低毛利项目，安全收入占比提升 [2] - 研发投入已基本完成，进入低且稳定时期 [2] - 通过加强考核、组织优化、费用控制等管理举措提质增效 [2] - AI技术赋能研发和管理全周期，提升产品研发和服务运营效率 [2] AI+安全战略进展 - 智算一体机订单超800万元，收入超500万元 [3] - 商机统计近1亿元，80%以上落单概率商机占比40% [3] - 产品测试阶段客户覆盖政府、教育、医疗、金融等多行业 [3] - 核心竞争力为智算云平台能力，助力客户快速应用大模型 [3] - IDC调研显示61%客户将在未来1-3年采购安全大模型产品和服务 [3] - 在运营商、金融行业已落地AI大数据分析和安全运营中心项目 [3] - 现有订单和收入中已包含AI技术 [3] 财务预测数据 - 2025E营业收入3046百万元，同比增长8.0% [5] - 2026E营业收入3318百万元，同比增长8.9% [5] - 2027E营业收入3644百万元，同比增长9.8% [5] - 2025E归母净利润179百万元，同比增长115.3% [5] - 2026E归母净利润233百万元，同比增长30.4% [5] - 2027E归母净利润307百万元，同比增长31.7% [5] - 2025E EPS 0.15元/股，2026E 0.20元/股，2027E 0.26元/股 [5] - 2025E ROE 1.9%，2026E 2.4%，2027E 3.0% [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][6] 核心观点 - 公司业绩稳健增长 2025年上半年归母净利润88亿元同比增长103% 扣非归母净利润857亿元同比增长91% [1] - 盈利能力持续提升 2025年上半年毛利率4047%同比提高042pct 净利率807%同比提高076pct [2] - 门店网络布局优化 坚持直营为主营销模式 以"巩固中南华东华北 拓展全国市场"为发展目标 形成多层次门店网络布局 [2] - 新零售业务快速发展 互联网业务实现销售收入1355亿元 其中O2O销售收入944亿元 B2C销售收入411亿元 [3] - 会员体系优势显著 累计建档会员总量11亿人 会员销售占比8493% [3] 财务表现 - 2025年上半年营业收入11722亿元同比-03% 其中Q2营业收入5713亿元同比-14% [1] - 2025年上半年归母净利润88亿元同比+103% 其中Q2归母净利润431亿元同比+101% [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1783亿元 2091亿元 2481亿元 对应增速167% 172% 187% [4] - 预计2025-2027年EPS分别为147元 172元 205元 对应PE 16X 14X 12X [4][5] - 盈利能力持续改善 预计2025-2027年毛利率414% 421% 422% 净利率67% 71% 77% [10] 经营状况 - 门店总数14701家 其中加盟店4020家 2025年1-6月自建门店81家 关闭门店272家 新增加盟店208家 [2] - O2O业务覆盖超10000家直营门店 包含所有主要城市线下覆盖范围 [3] - 持续推进医药新零售体系建设 包括慢病管理 线上诊疗及线上线下结合的健康管家服务 [3] 行业前景 - 药店行业处于调整阶段 处方外流等政策正在逐步落地过程中 [4] - 公司龙头优势持续加强 通过门店网络广度和深度扩展 品牌渗透逐步取得市场领先优势 [2]

行业投资评级 - 有色金属行业评级为增持（维持）[2] 核心观点 - 贵金属板块因美联储降息预期升温，白银价格创年内新高，技术面形成强趋势突破，后市金银价格被强烈看好[1] - 工业金属中铜受益于宏观转松与金九银十旺季共振，铝受国内外宏观情绪共振但短期震荡运行[1] - 能源金属中锂市场情绪转弱价格震荡下行，钴因供给偏紧叠加旺季来临预计价格或迎二次上行，金属硅基本面未有明显改善短期震荡运行[1] 贵金属板块总结 - 伦敦银收于39.69美元/盎司，COMEX白银收于40.75美元/盎司，均创年内新高，周涨跌幅分别为4.9%和2.1%[1][19] - 伦敦金收至3448.1美元/盎司，接近年内3500美元/盎司高位，COMEX黄金周涨2.9%[1][19] - 美国核心PCE指数年率录得2.9%，符合预期但连续3个月回升，交易员继续押注美联储降息[1] 工业金属板块总结 - 铜：全球精炼铜产量1421万吨同比增长3.6%，消费量1396万吨同比增长4.8%，8-9月国内冶炼厂检修涉及产能90万吨[1] - 铝：中国电解铝行业理论开工产能4403.5万吨，较上周增加1万吨，社会库存预计继续增加[1] - 价格方面：SHFE铜周涨0.9%至79410元/吨，SHFE铝周涨0.5%至20740元/吨[20] 能源金属板块总结 - 锂：电碳价格下跌5.1%至8.0万元/吨，碳酸锂产量环减1%至1.9万吨，库存环减407吨至14.11万吨[1][24] - 钴：电解钴价格上涨1.7%至26.7万元/吨，硫酸钴涨0.8%至5.28万元/吨，折扣系数跌0.17pct至84.4%[24] - 金属硅：中国社会库存54.1万吨周减0.2万吨，金属硅553平均成本10028.9元/吨月跌1.3%[1] 稀土及小金属板块总结 - 氧化镨钕价格60万元/吨周跌4.0%，镨钕金属74万元/吨周跌2.2%[26] - 黑钨精矿价格25.1万元/吨周涨13.6%，APT价格37.0万元/吨周涨15.3%[28] - 稀土永磁月度出口量保持稳定，未列名稀土氧化物月度进口量有所波动[207][205] 市场表现总结 - 申万有色金属指数本周上涨7.2%，小金属板块涨12%，贵金属板块涨7.2%[11][14] - 涨幅前三个股：金力永磁+35%、中国稀土+23%、章源钨业+22%[15] - 跌幅前三个股：锐新科技-8%、鑫科材料-7%、志特新材-7%[18]

行业投资评级 - 报告对计算机行业给予积极评价，特别强调算力服务板块被显著低估，建议关注相关投资机会 [1][3][6][31] 核心观点 - 算力硬件板块（光模块、PCB、液冷、服务器等）自6月以来涨幅普遍超过100%，部分标的涨幅达200-300%，但算力服务板块（云服务、算力租赁、IDC）涨幅普遍低于50%，存在显著低估 [1][11][16][31] - 海外科技巨头资本支出超预期：微软二季度资本支出242亿美元（同比增长27%），Meta将2025年资本支出下限从640亿美元上调至660亿美元，谷歌将2025年资本开支从750亿美元提高至850亿美元 [1][12][13] - 国内算力链持续向好：中芯国际月产能从97.33万片（8英寸标准逻辑）增至99.13万片，第二季度晶圆出货量环比增长4.3% [1][14][15] - 阿里云业务表现强劲：二季度资本支出386亿元（创历史新高），云收入增长26%，AI相关产品收入连续8个季度实现三位数同比增长 [1][18][19] - 美股算力服务商（如CoreWeave、Equinix、Oracle）商业模式得到市场验证，为国内同类企业提供参考路径 [3][24][27][30] 细分领域总结 算力硬件板块 - 光模块、PCB、液冷、服务器等硬件标的涨幅显著，例如新易盛（303.53%）、中际旭创（280.91%）、英维克（229.76%） [1][11][14] - 海外巨头资本支出扩张直接拉动硬件需求，微软单季资本支出创历史纪录（242亿美元） [1][12] 算力服务板块 - 云服务、算力租赁、IDC涨幅普遍低于50%，例如优刻得（42.76%）、数据港（40.27%）、润泽科技（37.70%） [1][16][17] - 阿里云全球基础设施扩展至30个地域、95个可用区，通义大模型在基础模型、编程模型、推理模型等领域获全球开源冠军 [1][19] - CoreWeave与OpenAI签订价值119亿美元合同，验证算力租赁商业模式；Equinix数据中心EBITDA利润率达47%（同比提升160个基点） [3][24][27] - Oracle云基础设施收入增长52%，预计2026财年云基础设施增长率超70% [3][30] AI技术生态 - Agent三种落地形式：用户自制Agent、模型厂商通用Agent、企业定制Agent，支持AI应用与算力闭环 [2][21][22] - 阿里AI芯片由国内企业代工，面向推理任务且兼容英伟达架构 [1][20] 投资建议方向 - 核心算力：寒武纪、海光信息、工业富联等硬件厂商 [7][31] - 算力租赁：协创数据、弘信电子等 [7][31] - 云服务：阿里巴巴、腾讯控股、金山云等 [7][31] - IDC：万国数据、润建股份、数据港等 [7][32]