报告投资评级 - 对交通运输行业评级为“增持” [6] 报告核心观点 - 2026年春运拉开帷幕，航空板块迎来周期景气拐点，核心逻辑在于“扩内需”及“反内卷”下的中长期景气度 [1][3] - 航空业运力供给维持低增速，需求持续恢复，供需缺口缩小叠加油价中枢下移、人民币走强及政策呵护，静待票价持续修复与航司盈利改善 [3][11][12] - 快递行业看好“出海”与“反内卷”两条投资主线，头部公司凭借管理能力与网络实力，有望实现份额与利润同步提升 [4][18][19][20] - 航运市场呈现结构性机会，VLCC运价高位运行，干散货运价环比回落，集运运价继续回落 [2][13][14][15] 周观点及行情回顾 - **周观点**：春运首日（2月2日）全社会跨区域人员流动量达18498.6万人次，同比增长11.3%，其中民航客运量223.4万人次，同比增长7.4% [1][3][11]；截至2月6日，春运民航累计平均票价840元，同比增长3.0%，累计客座率83.3%，同比增长1.2个百分点 [1][3][11] - **行情回顾**：本周（2026.2.2-2.6）交通运输板块指数上涨1.90%，跑赢上证指数3.17个百分点 [1][21]；子板块中，航空运输、快递、物流涨幅居前，分别为8.15%、3.76%、1.24% [1][21][23]；2026年年初至今，板块指数上涨1.52%，跑输上证指数0.92个百分点，仓储物流、航运、快递涨幅居前 [24][26] 出行（航空） - **春运数据高景气**：截至2月4日，2026年春运民航经济舱票价（裸票价）916元，同比增长1.7% [11]；政策面利好频出，包括提升境外人员入境数字化服务便利性及海南自贸港岛内居民消费进境商品“零关税”政策落地 [11] - **核心驱动因素**：供给端运力维持低增速，需求端持续恢复，供需关系改善 [3][12]；成本端受益于油价中枢下移及人民币走强 [3][12]；持续跟踪公商务出行需求及国际航班恢复情况 [3][12] - **相关标的**：华夏航空、南方航空、中国东航、中国国航、春秋航空、吉祥航空 [12] 航运港口 - **油运（VLCC）**：运价持续高位运行，2月6日，中东湾至宁波27万吨级船运价（CT1）为119447美元/天，西非至宁波26万吨级船运价（CT2）为130293美元/天 [2][13]；行业周期逻辑渐明，基于制裁趋严及OPEC+增产逐步反馈到出口的背景 [15] - **干散货**：运价环比回落，BDI指数于2月6日收于1923点 [2][14]；海岬型船因货盘减少及FFA价格下跌，运价高位回落，澳大利亚丹皮尔至青岛航线运价为8.451美元/吨，巴西图巴朗至青岛航线运价为23.456美元/吨 [14]；巴拿马型船因煤炭需求减少及粮食市场FFA价格下跌，运价走软，印尼萨马林达至广州航线运价为6.361美元/吨，巴西桑托斯至中国北方港口粮食航线运价为39.783美元/吨 [14] - **集运**：本周各航线运价继续回落 [15] - **相关标的**：油运关注招商轮船、中远海能；干散货关注海通发展、太平洋航运；LNG运输及船舶涂料关注中集安瑞科、中远海运国际 [2][15][16] 物流（快递） - **中通快递25Q4业绩**：件量105.6亿件，同比增长9.3%，高于行业约5%的增速 [4][17]；单票收入中值为1.39元，环比增长0.15元；单票毛利中值为0.36元，环比增长0.05元 [4][17]；市场份额为19.6%，同环比提升 [4][20] - **资本运作提升回报**：中通发行总额15亿美元、票面利率0.925%的可转债，主要用于股份回购，旨在通过低成本债务融资提升股东回报 [4][18]；同时公司已一次性场外回购1825.44万股，占比2.29% [18] - **行业投资主线**： 1. **出海线**：受益于海外电商GMV高速增长，带动快递业务量迅猛增长，推荐极兔速递 [4][19] 2. **反内卷线**：行业增速因电商税、基数等因素放缓，通达系内部分化加大，头部公司（中通、圆通、申通）在25Q4实现了份额同环比提升，竞争实力放大，份额向头部集中 [4][20]；25Q4中通、圆通、申通、韵达、极兔、顺丰的市场份额分别为19.6%、15.9%、13.5%、12.0%、10.9%、8.4% [4][20] - **近期运营数据**：2025年12月，行业业务量同比增长2.3%，顺丰、圆通、申通业务量分别同比增长9.3%、9.0%、11.1% [73]；行业CR8为86.8% [74] - **相关标的**：中通快递、圆通速递、申通快递、极兔速递 [4][19][20] 其他行业数据 - **物流总量**：2026年1月26日-2月1日，全国邮政快递揽收量约45.41亿件，环比增长5.3%，因去年同期春节基数低，同比大幅增长687% [69] - **大宗商品与蒙煤运输**：2025年12月中国大宗商品价格总指数为162.00点，环比下降0.6% [85]；2026年2月2日-5日，甘其毛都口岸日均通车量1318车/日，同比下降8.7%，但2026年至今累计通车数同比增长48.1% [89] 重点标的盈利预测与估值 - **顺丰控股 (002352.SZ)**：投资评级为“买入”，预测2025年/2026年EPS分别为2.15元/2.51元，对应PE分别为18.03倍/15.48倍 [8] - **曹操出行 (02643.HK)**：投资评级为“买入”，预测2026年/2027年EPS分别为-0.65元/0.83元 [8] - **极兔速递 (01519.HK)**：投资评级为“买入”，预测2025年/2026年EPS分别为0.03元/0.05元，对应PE分别为45.66倍/25.34倍 [8]

行业投资评级 - 对建筑装饰行业给予“增持”评级 [5] 核心观点 - 2026年开年以来，房地产行业持续迎来积极政策催化，行业预期企稳 [1][10] - 2026年1月地产销售及价格数据出现改善信号，行业基本面有望趋于筑底 [2][11] - 建筑地产链龙头公司经历行业下行后“剩者为王”，市占率有望提升，预期改善将带动估值修复 [3][16] - 部分建筑龙头公司地产业务占比较高，有望直接受益于地产销售改善，驱动盈利与估值修复 [3][15] 政策环境分析 - 2026年地产政策以“稳预期、降成本、强保障、促转型”为核心，多维度协同 [1][10] - 核心政策包括：1）《求是》刊文肯定房地产地位，稳预期 [1][10][11]；2）实施满2年住房对外销售免征增值税，降成本 [1][10]；3）公积金贷款利率下调（首套5年以上降至2.6%），商办首付比例降至30%，“三条红线”淡出，“白名单”项目贷款可展期5年，融资与监管松绑 [1][10][11]；4）住建部发布提升住房品质意见，引导升级 [1][10]；5）专项债可收购存量商品房作保障房，上海已启动试点，同时鼓励存量地产结合旅居项目用地，优化存量去化 [1][10][11] 行业基本面数据 - **价格数据**：2026年1月，中国100个城市新建住宅平均价格为每平方米17114元，环比上涨0.18%，同比上涨2.52% [2][11] - **成交量数据**：2026年1月，重点监测的13个城市二手房成交面积约810万平方米，环比上升16%，同比上涨33%，相比上年月均水平增长18% [2][11] - **历史调整深度**：2025年，房地产开发投资、销售面积、销售金额、新开工面积、竣工面积、资金来源等核心指标较各自峰值分别下滑44%、51%、54%、74%、43%、54%，绝对值已降至历史低位 [2][11] - **未来展望**：在政策托底背景下，预计基本面指标后续降幅有望收窄，行业将呈现逐步筑底 [2][13] 重点受益公司分析 - **央国企地产链龙头**：地产业务敞口大，若销售持续改善，业绩与估值弹性较大 [3][15] - **中国建筑**：2025年上半年地产业务收入占比12%，毛利占比20%，地产存货占总资产22%，占比最高 [3][15][16]；2026年预测市盈率（PE）为4.4倍，预测股息率为5.5% [4][17] - **中国铁建**：2026年预测PE为4.6倍，预测股息率为4.0% [4][17] - **上海建工**：2026年预测PE为13倍 [4][17] - **装饰龙头**：**金螳螂**，2026年预测PE为16倍 [4][17]；同时建议关注**亚厦股份** [4][17] - **房建设计龙头**：**华阳国际**，2026年预测PE为22倍 [4][17] - **检验检测龙头**：**联检科技**（2026年预测PE为29倍）、**国检集团**（2026年预测PE为23倍）、**深圳瑞捷** [4][17] 投资逻辑总结 - 政策催化与基本面数据改善共同推动房地产行业预期企稳与筑底 [1][2][4] - 建筑地产链龙头企业将重点受益于行业预期改善，凭借“剩者为王”的格局实现市占率提升与估值修复 [3][4][16] - 报告重点推荐中国建筑、中国铁建、上海建工、金螳螂、华阳国际、联检科技、国检集团等标的 [4][7][17]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：择时雷达六面图综合择时模型**[1] * **模型构建思路**：权益市场表现受多维度指标共同影响，该模型从流动性、经济面、估值面、资金面、技术面、拥挤度六个维度选取二十一个指标刻画市场，并将其概括为“估值性价比”、“宏观基本面”、“资金&趋势”、“拥挤度&反转”四大类，最终生成一个介于[-1,1]之间的综合择时分数以指导市场观点[1][6]。 * **模型具体构建过程**： 1. **指标选取与分类**：从六个维度（流动性、经济面、估值面、资金面、技术面、拥挤度）选取二十一个具体指标[1]。 2. **单指标打分**：每个指标根据其构建规则，被转化为一个介于-1（强烈看空）到1（强烈看多）之间的分数，0代表中性[1]。具体各指标的构建和打分规则见后续因子部分。 3. **维度综合分数**：将同一维度下的各指标分数进行综合（具体综合方法未在本文中详述，但提及了各维度的当前得分），得到六个维度的分数[1][8]。 4. **大类综合分数**：将六个维度进一步概括为四大类（估值性价比、宏观基本面、资金&趋势、拥挤度&反转），并计算各大类分数[1][6]。 5. **最终综合打分**：基于所有指标或维度，生成一个位于[-1,1]之间的最终综合择时分数[1][6]。 量化因子与构建方式 1. **因子名称：货币方向因子**[10] * **因子构建思路**：判断当前货币政策的方向，通过比较货币政策工具利率与短端市场利率相对于90天前的平均变化方向来识别宽松或收紧[10]。 * **因子具体构建过程**：选取央行使用的货币政策工具利率与短端市场利率，计算其相较于90天前的平均变化方向。若因子值>0，则判断货币政策宽松；若因子值<0，则判断货币政策收紧[10]。在择时模型中，宽松对应看多信号（分数=1），收紧对应看空信号（分数=-1）[10]。 2. **因子名称：货币强度因子**[12] * **因子构建思路**：基于“利率走廊”概念，表征短端市场利率相对于政策利率的偏离幅度，以判断货币环境的松紧强度[12]。 * **因子具体构建过程**：计算偏离度 = DR007 / 7天逆回购利率 - 1，并对该偏离度进行平滑与z-score标准化，形成货币强度因子[12]。若因子值 < -1.5倍标准差，则预期未来120个交易日为宽松环境，指标分数为1；若因子值 > 1.5倍标准差，则预期未来120个交易日指标分数为-1[12]。 3. **因子名称：信用方向因子**[15] * **因子构建思路**：表征商业银行对实体经济信贷传导的松紧方向，使用中长期贷款指标来体现[15]。 * **因子具体构建过程**：计算信用方向因子为：中长期贷款当月值 -> 计算过去十二个月增量 -> 计算同比[15]。若该因子值相比于三个月之前上升则看多，分数为1；反之则看空，分数为-1[15]。 4. **因子名称：信用强度因子**[18] * **因子构建思路**：捕捉信贷指标是否大幅超预期或不及预期，反映信用扩张或收缩的强度[18]。 * **因子具体构建过程**：构建信用强度因子 = (新增人民币贷款当月值 – 预期中位数) / 预期标准差[18]。若因子值 > 1.5倍标准差，则定义未来60个交易日为信用显著超预期环境，分数为1；若因子值 < -1.5倍标准差，则未来60个交易日分数为-1[18]。 5. **因子名称：增长方向因子**[20] * **因子构建思路**：基于PMI数据判断经济增长的方向变化[20]。 * **因子具体构建过程**：基于中采制造业PMI、中采非制造业PMI、财新制造业PMI构建增长方向因子 = PMI -> 计算过去十二月均值 -> 计算同比[20]。若该因子值相比于三个月之前上升则看多，分数为1；反之则看空，分数为-1[20]。 6. **因子名称：增长强度因子**[23] * **因子构建思路**：捕捉经济增长指标是否大幅超预期或不及预期，反映经济增长的意外强度[23]。 * **因子具体构建过程**：计算PMI预期差 = (PMI – 预期中位数) / 预期标准差，以此作为增长强度因子[23]。若因子值 > 1.5倍标准差，则定义未来60个交易日为增长显著超预期环境，分数为1；若因子值 < -1.5倍标准差，则未来60个交易日分数为-1[23]。 7. **因子名称：通胀方向因子**[25] * **因子构建思路**：判断通胀水平的变化方向，通胀下行通常为未来货币宽松创造空间，利好权益[25]。 * **因子具体构建过程**：计算通胀方向因子 = 0.5 × CPI同比平滑值 + 0.5 × PPI同比原始值[25]。若该因子值相较于三个月之前降低，则说明是通胀下行环境，此时看多，分数为1；反之看空，分数为-1[25]。 8. **因子名称：通胀强度因子**[27] * **因子构建思路**：捕捉通胀指标是否大幅超预期或不及预期，反映通胀的意外强度[27]。 * **因子具体构建过程**：分别计算CPI与PPI的预期差 = (披露值 – 预期中位数) / 预期标准差，并计算通胀强度因子 = CPI与PPI预期差的均值[27]。若通胀强度因子 < -1.5倍标准差，则定义未来60个交易日为通胀显著不及预期环境，分数为1；若因子值 > 1.5倍标准差，则未来60个交易日分数为-1[27]。 9. **因子名称：席勒ERP**[28] * **因子构建思路**：使用经过周期调整的盈利来计算市盈率，再减去无风险利率，得到股权风险溢价，以衡量市场的估值性价比[28]。 * **因子具体构建过程**：计算过去6年通胀调整后的平均盈利得到席勒PE，然后计算席勒ERP = 1 / 席勒PE - 10年期国债到期收益率，并计算该ERP值在过去6年时间序列上的z-score作为分数[28]。 10. **因子名称：PB**[32] * **因子构建思路**：使用市净率的倒数并标准化，作为衡量市场估值水平的指标之一[32]。 * **因子具体构建过程**：对PB指标进行如下处理：PB × (-1) 并计算过去6年z-score，再用1.5倍标准差截尾后标准化到±1之间得到分数[32]。 11. **因子名称：AIAE (全市场权益配置比例)**[34] * **因子构建思路**：通过计算权益资产市值占金融资产总值的比例，来反映市场整体的风险偏好[34]。 * **因子具体构建过程**：构建A股的AIAE指标 = 中证全指总流通市值 / (中证全指总流通市值 + 实体总债务)[34]。将AIAE × (-1)并计算过去6年z-score得到分数[34]。 12. **因子名称：两融增量**[37] * **因子构建思路**：通过融资余额与融券余额的净增量趋势，判断市场杠杆资金的情绪和流向[37]。 * **因子具体构建过程**：计算融资余额 - 融券余额，并分别计算其过去120日均增量和过去240日均增量[37]。若120日均增量 > 240日均增量，则判断杠杆资金上行，看多，分数为1；反之看空，分数为-1[37]。 13. **因子名称：成交额趋势**[40] * **因子构建思路**：通过成交额的均线系统判断市场成交热度和资金活跃度的趋势[40]。 * **因子具体构建过程**：对对数成交额计算其均线距离 = ma120 / ma240 - 1[40]。当均线距离的max(10日) = max(30日) = max(60日)时看多，分数为1；当均线距离的min(10日) = min(30日) = min(60日)时看空，分数为-1[40]。 14. **因子名称：中国主权CDS利差**[44] * **因子构建思路**：将中国主权CDS利差作为海外投资者对中国经济与主权信用风险定价的代理变量，其变化可反映外资流入意愿[44]。 * **因子具体构建过程**：对平滑后的CDS利差计算20日差分[44]。若20日差分 < 0，说明CDS利差下降，海外投资者预期中国基本面转好，此时看多，分数为1；反之看空，分数为-1[44]。 15. **因子名称：海外风险厌恶指数 (花旗RAI指数)**[46] * **因子构建思路**：使用花旗风险厌恶指数捕捉海外市场的整体风险偏好，影响外资流向[46]。 * **因子具体构建过程**：对平滑后的风险厌恶指数计算20日差分[46]。若20日差分 < 0，说明外资风险偏好上升，此时看多，分数为1；反之看空，分数为-1[46]。 16. **因子名称：价格趋势**[49] * **因子构建思路**：结合价格均线距离的方向和强度，综合判断市场中长期运行趋势[49]。 * **因子具体构建过程**： 1. 计算均线距离 = ma120 / ma240 - 1[49]。 2. **趋势方向分数**：当均线距离 > 0 时，分数=1；反之为-1[49]。 3. **趋势强度分数**：当均线距离的max(20日) = max(60日)时，分数为1；当均线距离的min(20日) = min(60日)时，分数为-1[49]。 4. **趋势综合分数** = (趋势方向分数 + 趋势强度分数) / 2[49]。 17. **因子名称：新高新低数**[51] * **因子构建思路**：将指数成分股创一年新高与新低的个股数量差作为市场反转信号[51]。 * **因子具体构建过程**：计算中证800成分股的（过去一年新低数 - 新高数），并取20日移动平均[51]。若该均值 > 0，说明近期新低较多，市场有见底预期，看多，分数为1；反之看空，分数为-1[51]。 18. **因子名称：期权隐含升贴水**[55] * **因子构建思路**：基于期权平价关系推导出的隐含升贴水，反映期权市场对未来标的收益率的预期与情绪，作为反转指标衡量拥挤度[55]。 * **因子具体构建过程**：若50ETF近5日收益率 < 0，且该指标的历史分位数 < 30%，则发出看多信号，持续20日；若50ETF近5日收益率 > 0，且该指标的历史分位数 > 70%，则发出看空信号，持续20日[55]。 19. **因子名称：期权VIX指数**[56] * **因子构建思路**：期权隐含波动率指数，反映市场对未来波动率的预期与情绪，较高时市场倾向于反转[56]。 * **因子具体构建过程**：若50ETF近5日收益率 < 0，且该指标的历史分位数 > 70%，则发出看多信号，持续20日；若50ETF近5日收益率 > 0，且该指标的历史分位数 > 70%，则发出看空信号，持续20日[56]。 20. **因子名称：期权SKEW指数**[60] * **因子构建思路**：期权隐含偏度指数，反映市场对未来收益分布偏度的预期与情绪，用作反转指标[60]。 * **因子具体构建过程**：若50ETF近5日收益率 < 0，且该指标的历史分位数 > 70%，则发出看多信号，持续20日；若50ETF近5日收益率 > 0，且该指标的历史分位数 < 30%，则发出看空信号，持续20日[60]。 21. **因子名称：可转债定价偏离度**[63] * **因子构建思路**：可转债估值水平能体现市场情绪，其定价偏离度可用作反转指标[63]。 * **因子具体构建过程**：计算可转债定价偏离度 = 转债价格 / 模型定价 - 1[63]。计算分数 = 定价偏离度 × (-1) 并计算过去3年z-score得到最终分数[63]。定价偏离度越高，拥挤度越高，分数越低[63]。 模型的回测效果 *（注：本报告为周度观点报告，主要展示模型及因子在特定时点（本周）的输出结果和观点，未提供历史回测的统计指标（如年化收益率、夏普比率、最大回撤等）。因此，本部分仅汇总报告给出的最新分数和观点。）* 1. **择时雷达六面图综合择时模型**，当前综合打分为 **-0.30** 分，整体为中性偏空观点[1][6]。 2. **择时雷达六面图综合择时模型**，流动性维度得分为 **0.25** 分，信号中性偏多[1][8]。 3. **择时雷达六面图综合择时模型**，经济面维度得分为 **-0.75** 分，信号偏空[1][8]。 4. **择时雷达六面图综合择时模型**，估值面维度得分为 **-0.57** 分，信号中性偏空[1][8]。 5. **择时雷达六面图综合择时模型**，资金面维度得分为 **0.00** 分，信号中性[1][8]。 6. **择时雷达六面图综合择时模型**，技术面维度得分为 **0.00** 分，信号中性[1][8]。 7. **择时雷达六面图综合择时模型**，拥挤度维度得分为 **-0.50** 分，信号中性偏空[1][8]。 因子的回测效果 *（注：同模型部分，本报告未提供因子的历史IC、IR等统计指标，仅给出各因子在报告当周的具体分数和信号观点。）* 1. **货币方向因子**，当前分数为 **1.00** 分，发出看多信号[9][10]。 2. **货币强度因子**，当前分数为 **0.00** 分，信号中性[9][12]。 3. **信用方向因子**，当前分数为 **1.00** 分，发出看多信号[9][15]。 4. **信用强度因子**，当前分数为 **-1.00** 分，发出看空信号[9][18]。 5. **增长方向因子**，当前分数为 **-1.00** 分，发出看空信号[9][20]。 6. **增长强度因子**，当前分数为 **-1.00** 分，发出看空信号[9][23]。 7. **通胀方向因子**，当前分数为 **-1.00** 分，发出看空信号[9][25]。 8. **通胀强度因子**，当前分数为 **0.00** 分，信号中性[9][27]。 9. **席勒ERP因子**，当前分数为 **-0.04** 分[9][28]。 10. **PB因子**，当前分数为 **-0.66** 分[9][32]。 11. **AIAE因子**，当前分数为 **-1.00** 分[9][34]。 12. **两融增量因子**，当前分数为 **1.00** 分，发出看多信号[9][37]。 13. **成交额趋势因子**，当前分数为 **1.00** 分，发出看多信号[9][40][41]。 14. **中国主权CDS利差因子**，当前分数为 **-1.00** 分，发出看空信号[9][44]。 15. **海外风险厌恶指数因子**，当前分数为 **-1.00** 分，发出看空信号[9][46]。 16. **价格趋势因子**，当前综合分数为 **1.00** 分，发出看多信号[9][49]。 17. **新高新低数因子**，当前分数为 **-1.00** 分，发出看空信号[9][51][52]。 18. **期权隐含升贴水因子**，当前分数为 **-1.00** 分，发出看空信号[9][55]。 19. **期权VIX指数因子**，当前分数为 **1.00** 分，发出看多信号[9][56]。 20. **期权SKEW指数因子**，当前分数为 **-1.00** 分，发出看空信号[9][60][61]。 21. **可转债定价偏离度因子**，当前分数为 **-1.00** 分，发出看空信号[9][63]。

报告行业投资评级 - 增持（维持）[5] 报告的核心观点 - 电力设备新能源板块近期表现良好，2026年2月2日至2月6日上涨2.1%，2026年以来累计上涨5.5%[10] - 光伏产业链价格分化，硅片价格下跌，电池片价格因银价供给偏紧而保持稳定，组件实际成交价下探[1][14] - 风电与电网领域存在国内外结构性机会，英国提供3亿英镑供应链基金为中国企业进入欧洲市场创造机会，中国内蒙古“十五五”期间计划建设大规模特高压项目[2][17][20] - 氢能与储能项目持续推进，黑龙江绿色甲醇项目进入实施阶段，2026年1月国内储能EPC中标规模同比显著增长[3][22] - 新能源车技术取得突破，特斯拉实现4680电池干电极工艺量产，有望推动大圆柱及固态电池产业化加速[4][27] 根据相关目录分别进行总结 一、行情回顾 - 电力设备新能源板块（中信）在2026年2月2日至2月6日期间上涨2.1%，2026年以来累计上涨5.5%[10] - 细分板块中，光伏设备（申万）上涨6.68%，风电设备（申万）下跌0.69%，电池（申万）上涨1.68%，电网设备（申万）上涨3.15%[12][13] 二、本周核心观点 2.1 新能源发电 2.1.1 光伏 - 多晶硅市场无公开报价与成交，观望情绪浓厚[14] - 硅片价格持续下探，各尺寸价格普遍承压[1][14] - N型电池片（183N、210RN、210N）均价持稳于0.45元/W，价格区间维持0.43-0.45元/W[1][14] - 组件市场报价分化，国内分布式组件公开报价区间为0.80-0.88元/W，实际成交价下探至0.75-0.80元/W；TOPCon组件国内公示均价0.739元/W，分布式实际成交均价0.76元/W[1][14] - 核心关注四大方向：1）供给侧改革下的产业链涨价机会，涉及通威股份、协鑫科技等；2）新技术带来的中长期成长性机会，涉及迈为股份、爱旭股份等；3）钙钛矿GW级布局的产业化机会，涉及金晶科技、捷佳伟创等；4）太空光伏相关机会，涉及拉普拉斯、奥特维等[1][15] 2.1.2 风电&电网 - 英国Morecambe和Mona两个海上风电项目（合计近2GW）签署海域租赁协议，建设有望加速[16] - 英国政府通过英国能源公司（GBE）启动总规模3亿英镑的“GBE供应链基金”，支持海上风电与电网关键组件本地化生产，申请窗口为2025年12月11日至2026年12月10日，中国企业可通过该基金获得资本补助以进入英国市场[2][17] - 国家电网2026年1月固定资产投资累计完成308亿元，同比增长35.1%[18] - “十五五”期间，内蒙古计划开工建设“六交六直”12项特高压工程，其中±800千伏蒙西—京津冀直流工程已开工，计划2027年12月投运；达拉特—蒙西交流工程计划2026年4月开工[2][20] - 风电板块建议关注主机、单桩、海缆及零部件环节的相关公司，如金风科技、大金重工、东方电缆、金雷股份等[2][19] - 电网板块建议关注特变电工、许继电气、平高电气、思源电气等公司[2][20] 2.1.3 氢能&储能 - **氢能**：黑龙江新能源产业年产14万吨绿色甲醇与年产30台电解槽项目完成企业注册，正式进入实施阶段，项目总投资61亿元[3][21] - **储能**：2026年1月国内储能EPC中标项目共25个，总规模达4.92GW/12.42GWh，项目单体平均规模为196.7MW/496.8MWh，较2025年同期提升超30%[3][22] - 2025年国内新型储能新增装机58.6GW/175.3GWh，同比增长38%/60%；累计装机达133.3GW/351.7GWh，同比增长78%/99%；其中电网侧独立/共享储能新增装机41.1GW/123.1GWh，占比超70%[22] - 2025年内蒙古新型储能新增装机容量51.6GWh，占比29.46%，位列全国第一[23] - 2025年2小时储能系统、储能EPC平均中标价格分别为0.55元/Wh、1.04元/Wh，较2024年均价分别下降16.9%和13.04%；预计2026年碳酸锂价格上涨将带动储能中标均价上行[23] - 建议关注国内外大储方向，如阳光电源、阿特斯、海博思创、科华数据等公司[3][26] 2.2 新能源车 - 特斯拉宣布其得州奥斯汀工厂已实现4680电池干电极工艺的量产[4][27] - 干法电极工艺相比主流湿法工艺，取消了溶剂使用与烘干步骤，具有流程精简、能耗更低等优势[4][27] - 根据深圳市电池行业协会数据，干法电极综合制造成本可较湿法工艺降低约18%，生产效率提升至后者的约7倍[4][27] - 干法电极技术也适配于固态电池路线，其量产有望加速4680大圆柱电池及全固态电池的产业化[4][27] - 建议关注电池环节的宁德时代、国轩高科、亿纬锂能，材料环节的厦钨新能、容百科技，以及设备环节的逸飞激光、先导智能等公司[4][27][28] 三、光伏产业链价格动态 - 多晶硅致密料（人民币）均价为54元/千克[30] - 单晶N型硅片（182-183.75mm/130μm）人民币均价为1.250元/片，周跌幅7.4%[30] - TOPCon电池片（182-183.75mm/25.3%+）人民币均价为0.450元/W[30] - 182/210mm单晶TOPCon组件人民币均价为0.739元/W；210mm单晶HJT组件人民币均价为0.770元/W[30] 四、一周重要新闻 4.1 新闻概览与4.2 行业资讯 - **新能源汽车**：宁德时代一周内签约泉州与云南两大锂电池生产基地；维远股份25万吨电解液溶剂项目正式投产，预计年均营收35.88亿元；楚能新能源斩获海外11.5GWh储能订单；固态电池企业布局江西余干年产2GWh生产基地[33][34] - **光伏**：英利、华电获河北350MW风电光伏指标；山东2026年机制电价竞价结果出炉，光伏电价为0.261元/度，风电为0.31元/度，总机制电量152.4亿度；新疆300MW光伏治沙EPC项目中标候选人公示，固定单价约2.49元/W；陕西启动5.45GW分散式风电与小型地面光伏项目申报[36][37] - **风电**：电气风电中标华电长乐外海55万千瓦海上风电项目，将提供31台18MW机组；电气风电、运达股份、三一重能等公司预中标总计1.09GW风电项目；河北沧州启动500MW风电项目竞配；甘肃1GW“沙戈荒”大基地项目勘察设计中标候选人公示[38][40] - **储能**：内蒙古呼和浩特2.5GW/9.52GWh独立新型储能项目竞配结果公布；内蒙古乌拉特前旗启动0.5GW/2GWh储能项目优选；新疆博乐200MW/800MWh储能项目中标候选人公示，单价介于1.03-1.07元/Wh；楚能新能源20天内累计锁定超16.5GWh储能订单[40][41][42] 4.3 公司新闻 - **新能源汽车**：富临精工子公司拟投建年产50万吨草酸亚铁项目；斯莱克子公司获韩国客户约3.6亿个圆柱形电池壳定点；国轩高科拟募资不超过50亿元用于动力电池项目；欣旺达子公司诉讼和解预计影响2025年归母净利润5-8亿元[44][45] - **新能源发电**：TCL中环子公司Maxeon与爱旭股份签署专利许可协议，许可费总计16.5亿元；远东股份1月获千万元以上合同订单合计约30.75亿元；多家公司发布高管或股东减持计划公告[45][46]

行业投资评级与核心观点 - 报告对钢铁行业持积极观点，认为板块估值已从绝对低估修复至中等偏低位置，估值泡沫不多，未计入盈利进一步回归的预期，依然具备绝对收益空间 [3] - 报告继续推荐华菱钢铁、南钢股份、宝钢股份、新钢股份等普钢企业，以及受益于油气、核电、煤电等细分景气周期的久立特材、新兴铸管、常宝股份、甬金股份，并建议关注武进不锈 [3] 行情回顾与市场表现 - 报告期内（2月2日至2月6日），中信钢铁指数报收1,998.23点，下跌3.02%，跑输沪深300指数1.68个百分点，在30个中信一级行业中排名第25位 [2][83] - 个股方面，钢铁板块上市公司共7家上涨，44家下跌，涨幅前五为博云新材、大中矿业等，跌幅前五为安阳钢铁、南钢股份等 [84] 宏观与行业策略观点 - 报告对贵金属尤其黄金价格持长期乐观观点，认为基于对主导国货币体系的担忧，贵金属是产生泡沫的最好载体，而工业金属价格在真实需求不足时可能受制约 [3] - 报告认为，在康波萧条期会出现通缩和滞胀反复的局面，对于价格处于高位的品种需注意高价对下游需求的反噬 [3] - 对于钢铁行业，报告指出其作为贱金属更多需要实物属性驱动，按照中央经济工作会议精神，2026年需求端可能不会大幅扩张，“反内卷”将成为企业提高资本回报的核心要素 [3] - 供给端期待钢厂“反内卷”政策能尽快转化为压产行动，以加快行业盈利回归速度 [3] - 春节前行业基本面进入淡季，交易量下降，冬储力度将决定短期价格变化 [3] - 发改委表示将研究制定2026-2030年扩大内需战略实施方案，叠加行业供给端调控及转型升级预期，钢材中长期基本面有望持续好转 [7][15] 本周核心数据：供给 - 本周全国247家钢厂高炉产能利用率为85.7%，环比上升0.3个百分点 [4][19] - 本周日均铁水产量为228.6万吨，环比增加0.7万吨 [4][14] - 五大品种钢材周产量为819.9万吨，环比下降0.4% [4][19] - 螺纹钢周产量为191.7万吨，环比下降4.1% [19] - 一月下旬全国日产粗钢239万吨，环比下降2.2%；日产生铁210万吨，环比下降3.0%；日产钢材398万吨，环比增长1.3% [7][15] 本周核心数据：库存 - 本周五大品种钢材总库存（社会+钢厂）周环比增加4.6%，增幅较上周扩大2.9个百分点 [4] - 社会库存为940.4万吨，环比增加5.6% [4][25] - 钢厂库存为397.3万吨，环比增加2.5% [4][25] - 螺纹钢社会库存为365.9万吨，环比增加12.1% [25] 本周核心数据：需求 - 本周五大品种钢材表观消费量为760.7万吨，环比下降5.1% [4][46] - 螺纹钢表观消费量为147.6万吨，环比大幅下降16.3% [7][46] - 建筑钢材成交周均值仅为3.5万吨，环比大幅下降48.2% [7][38] 本周核心数据：原料 - 普氏62%品位铁矿石价格指数为98.7美元/吨，周环比下跌4.4% [53] - 45港口铁矿石库存为17,145.8万吨，周环比增加0.8% [53] - 天津港准一级焦炭价格为1,540元/吨，周环比上涨3.4% [53] - 焦炭钢厂库存可用天数为12.8天，周环比增加0.2天 [47] 本周核心数据：价格与利润 - Myspic综合钢价指数为121.2，周环比下跌0.4% [65] - 上海地区螺纹钢现货价格为3,210元/吨，周环比下跌0.9% [65] - 长流程螺纹钢即期吨钢毛利为-196元/吨，热卷即期吨钢毛利为-379元/吨 [65] - 247家钢厂盈利率为39.4%，较上周仅微增0.02个百分点 [7] 细分领域投资机会 - 钢管企业持续受益于煤电装机提升及油气景气预期，2025年国内火电投资完成额2,400亿元，同比增长27.7%，核电投资完成额1,610亿元，同比增长13.5% [8] - 报告指出，在能源自主可控背景下，煤电、核电机组建设以及油气开采输送管道相关标的将显著受益 [8] 重点公司盈利预测与评级 - 报告覆盖的多家重点公司获得“买入”评级，并给出了2025-2027年的盈利预测，例如：华菱钢铁2025年预计EPS为0.57元，对应PE为10.82倍；宝钢股份2025年预计EPS为0.51元，对应PE为13.89倍 [9]

行业投资评级 - 增持（维持）[4] 核心观点 - 市场对CPO技术将快速取代可插拔光模块的担忧存在明显预期差，背离了产业发展的基本面，未来两至三年乃至更长时间内，可插拔光模块仍将是数据中心光互连的主流解决方案[1][22] - CPO与可插拔是并行发展、长期共存的关系，CPO主要应用于柜内互联（scale-up）场景，而可插拔模块在柜外互联（scale-out）场景仍是主流需求，CPO本质上是打开新增量市场而非存量替换[6][25][26] - 领先的光模块厂商并未被排除在CPO生态之外，其在硅光等核心领域的技术积累和提前布局，反而有助于在新技术浪潮中巩固壁垒[6][25] - 当前光模块板块因高景气度吸引资金过度集中，导致筹码结构拥挤，需要时间消化浮盈盘和优化结构，随着业绩持续兑现，市场认知将回归产业现实[3][8][24][26][27] 行业动态与数据 - **光模块需求与供应**：全球光子学企业Coherent在2026财年第二季度实现营收16.86亿美元，同比增长22%，其中数据中心与通信业务营收12.08亿美元，同比增长34%[28]。数据中心订单出货比超4倍，2026年订单已排满，2027年订单快速增加[29]。800G光模块仍是主力，1.6T光模块将在未来几个季度显著爬坡[29]。磷化铟（InP）的供需失衡至少将持续整个2026和2027年[31] - **科技巨头资本开支**：谷歌母公司Alphabet宣布2026年将投入1750亿至1850亿美元用于AI基础设施建设[35]。四大云厂商2026年资本支出预计达到约6500亿美元[17] - **光纤光缆产量**：2025年全国光缆产量累计为2.51亿芯千米，同比下降5.3%，但降幅较2024年的18.2%大幅收窄，2025年12月单月产量同比增长6.2%[38] - **企业动态**：SpaceX宣布收购马斯克旗下AI公司xAI，合并后估值达1.25万亿美元，计划在太空建造数据中心[32]。西门子收购法国AI初创公司Canopus AI，以强化其半导体制造软件生态，交易额估计在1.5亿至3亿欧元之间[46] - **政策与频谱**：印度拟为向海外市场提供服务的数据中心外资企业提供长达20年的税收豁免政策，直至2047年[48]。美国FCC要求释放7.125-7.4GHz频段用于6G，并计划拍卖至少100MHz的C频段（3.98–4.2GHz）频谱用于5G和6G[40][41] 市场表现回顾 - **整体市场**：本周（2026年02月02日-02月08日）通信板块下跌，表现弱于上证综指[18]。国盛通信行业指数下跌4.7%[21] - **细分板块**：移动互联指数上涨2.8%，区块链指数上涨1.6%；光通信指数下跌9.5%，量子通信指数下跌4.0%[19][21] - **个股表现**：国内光模块龙头中际旭创、新易盛本周分别累计下跌16.8%、13.2%[17]。佳创视讯本周上涨29.280%，领涨通信板块[20] 投资建议与关注方向 - 继续看好光模块、液冷、太空算力三个方向，其对应的风险偏好依次提升[9][27] - **算力产业链推荐**： - 光模块行业龙头：中际旭创、新易盛[9][27] - 光器件“一大五小”：天孚通信、仕佳光子、太辰光、长芯博创、德科立、东田微[9][27] - 液冷环节：英维克、东阳光[9][27] - 其他算力相关：包括光通信、铜链接、算力设备、边缘算力、卫星通信、IDC等领域的多家公司[10][16] - **数据要素方向**：建议关注运营商及数据可视化相关公司[11][16]

投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [2][4] 核心观点 - 公司作为江西区域钢铁龙头，历史盈利弹性明显，成本控制能力突出，2025年前三季度盈利已走出低谷、显著提升，在集团产能存量巨大、整合有望加速背景下，盈利有望持续增长 [1] - 当前公司吨钢市值与吨钢固定资产原值的比值处于低估状态，具备较强战略投资价值 [1] - 公司为市场稀缺的增量改善标的，其盈利有望持续修复，估值有修复空间 [2] 公司概况与产品结构 - 公司前身为1999年成立的南昌长力钢铁股份有限公司，2009年转为民营企业，是一家集采矿、炼焦、烧结、炼铁、炼钢、轧材生产工艺于一体的钢铁联合企业，是弹簧扁钢和汽车板簧精品生产基地 [12] - 公司主要产品包括螺纹钢、优线、弹簧扁钢、汽车板簧、铁精粉等，产品主要应用于建筑、汽车制造等行业 [17] - 2024年公司钢材产量为434万吨，同比增长3.7%，销量为434万吨，同比增长3.4% [18] - 公司主营产品收入整体维持增长势头，2016-2024年总营收从89.24亿元增至215.6亿元，八年复合增速11.7%，但归母净利润从6.66亿元降至2.48亿元，八年复合增速-11.6% [23] - 2025年前三季度归母净利润为7.89亿元，同比增长317.38%，已显著改善 [23] - 公司整体毛利率从2016年的19.6%降至2024年的4.8%，但2025年前三季度毛利率为10.44%，环比同比均显著改善 [33] - 2015年-2024年，公司钢材吨售价从2059元增至3203元，吨成本从1849元增至3084元，吨毛利由210元降至118元 [48] - 公司盈利能力波动较大，2006年以来的ROE（TTM）均值在19.42%左右，与当前ROE（8.46%）仍有差距 [52] 产能增长潜力 - 钢铁产业是辽宁方大集团核心业务板块之一，具有年产钢2000万吨能力，而方大特钢产能仅为420万吨 [1][57] - 根据股东公开承诺，公司作为旗下钢铁类资产整合的上市平台和资本运作平台，具备较大增量空间，待注入钢铁产能约为1600万吨，为当前产能的三倍以上 [1][57] - 随着2025年达州钢铁顺利搬迁完成，后续集团产能整合有望加速推进 [1][65] - 横向对比已上市钢企，方大特钢有望通过资产注入、置换及兼并重组等方式，持续打通要素资源流动通道 [60] 综合竞争优势与估值分析 - 公司在人均产钢、人均薪酬、吨钢费用折旧等方面具备显著综合竞争优势 [1] - 从吨钢成本竞争力与产品溢价综合来看，公司处于行业领先位置 [81] - 公司采用更激进的固定资产处置方式，2024年固定资产减值比例为4.7%，高于部分可比公司 [84] - 对于重资产周期行业，采用吨产能市值与重置成本（固定资产原值）比对是更合适的估值方式 [82] - 公司盈利能力常年高于行业内钢铁公司，ROE在2017年最高曾接近68%，因此其估值平均位置高于普通钢铁公司 [85] - 2016年以来，公司分红比例显著偏高，其中2017年、2018年、2020年、2021年股息率分别为25.8%、27.4%、17.7%、17.9% [85] - 截至2026年2月5日，公司吨固定资产原值为3101元，当前吨市值为3416元，吨估值水平为1.10倍 [91] - 公司近五年估值高位水平在2.02倍重置成本左右，对应市值约265亿元，近三年估值高位水平在1.62倍重置成本左右，对应市值约213亿元 [91] - 从可比公司市值与固定资产原值的比率来看，最新吨钢估值比例仅为一倍左右，处于历史底部分位 [1] 财务预测 - 报告预测公司营业收入将从2024年的215.6亿元（21560百万元）逐步恢复，预计2027年达到219.31亿元（21931百万元） [3][8] - 归母净利润预计将从2024年的2.48亿元（248百万元）大幅增长至2025年的9.75亿元（975百万元），同比增长293.4%，并持续增长至2027年的11.44亿元（1144百万元） [3][8] - 每股收益（EPS）预计从2024年的0.11元增长至2027年的0.49元 [3][8] - 净资产收益率（ROE）预计从2024年的2.7%提升至2027年的10.0% [3][8] - 市盈率（P/E）预计从2024年的57.9倍下降至2027年的12.5倍 [3][8]

投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖方大特钢，给予“增持”评级[2][4] - 报告核心观点认为，公司作为江西区域钢铁龙头，历史盈利弹性明显且成本控制能力突出，2025年前三季度盈利已显著走出低谷，在集团产能巨大、整合有望加速的背景下，盈利有望持续增长，当前吨钢市值与吨钢固定资产原值的比值处于低估状态，具备较强战略投资价值[1] 公司概况与经营状况 - 公司前身为1999年成立的南昌长力钢铁，2009年并入辽宁方大集团后转为民营企业，是一家集采矿、炼焦、烧结、炼铁、炼钢、轧材于一体的钢铁联合企业，是弹簧扁钢和汽车板簧精品生产基地[12] - 公司股权结构清晰，截至2025年三季度，控股股东江西方大钢铁集团有限公司直接及间接合计持有公司40.16%的股份[12] - 公司主要产品包括螺纹钢、优线、弹簧扁钢、汽车板簧、铁精粉等，应用于建筑、汽车制造等行业[17] - 公司产销规模整体呈增长趋势，2024年钢材产量为434万吨，同比增长3.7%，销量434万吨，同比增长3.4%[18] - 公司营收与盈利随行业周期波动明显，2016-2024年总营收从89.24亿元增至215.6亿元，八年复合增速11.7%[23] - 公司2025年前三季度盈利显著改善，归母净利润为7.89亿元，同比增长317.38%[23] - 公司毛利率波动较大，2016-2024年整体毛利率从19.6%降至4.8%，但2025年前三季度毛利率回升至10.44%[33] - 公司费用控制能力突出，2015-2024年四项费用占营业收入的比重从8.7%降至2.6%[41] - 从吨钢数据看，2015-2024年公司钢材吨售价从2059元增至3203元，吨成本从1849元增至3084元，吨毛利由210元降至118元[48] - 公司盈利能力波动大，ROE在2018年曾达80%以上，2006年以来的ROE均值为19.42%，当前ROE（8.46%）与均值仍有差距，随着行业盈利向均值回归，公司具备投资价值[52][54] 产能增长与资产整合潜力 - 钢铁产业是辽宁方大集团核心业务板块之一，集团具有年产钢2000万吨能力，而方大特钢产能仅为420万吨，存在巨大增量空间[1][57] - 根据股东避免同业竞争承诺，方大特钢作为集团旗下钢铁类资产整合的上市平台和资本运作平台，未来待注入钢铁产能约为1600万吨，为当前产能的三倍以上[57][58] - 集团旗下江西萍钢（产能1100万吨）和达州钢铁（一期规划500万吨）是主要的潜在注入资产[59] - 达州钢铁搬迁升级项目已于2025年4月完成，新厂区具备全面投产条件，老厂区关键设备已拆除，随着其生产经营步入正轨，资产注入进度有望加速推进[65][69] 综合竞争优势与估值分析 - 公司在人均产钢、人均薪酬、吨钢费用折旧等方面具备显著综合竞争优势[1] - 在吨钢人工费用方面，公司2024年为245元/吨，在可比公司中处于中等偏下水平，具备成本优势[74] - 在吨钢折旧方面，公司将折旧期统一为15年后，2024年吨钢折旧费用为59元/吨，显著低于多数可比公司，显示出公司在产能投资上的成本优势[76] - 在吨钢三项费用方面，公司2024年为109元/吨，管理效能突出[77] - 在产成品优势方面，公司通过产品结构（如弹簧扁钢、汽车板簧）获得溢价，2024年公司钢材综合售价与基准钢价的差价为1486元/吨[80] - 综合成本与产品溢价优势，南钢股份、宝钢股份、华菱钢铁、方大特钢处于行业领先位置[81] - 报告认为，对于重资产周期行业，用吨产能市值与重置成本（建设成本）比对是更好的估值方式[82] - 公司采用更激进的固定资产处置方式，2024年固定资产减值比例为4.7%，高于可比公司[84] - 经减值加回修正后，公司2024年吨钢固定资产投资原值为3101元/吨[84] - 截至2026年2月5日，公司当前吨市值为3416元，吨估值水平（吨市值/吨固定资产原值）为1.10倍[91] - 公司历史估值波动较大，最低估值比例多数时间在0.6-1倍重置成本附近，最高估值比例多数时间在1.5倍重置成本左右或以上[85] - 公司近三年估值高位水平在1.62倍重置成本左右，对应市值约为213亿元，近五年估值高位水平在2.02倍重置成本左右，对应市值约为265亿元[91] - 与可比公司（新钢股份、南钢股份、柳钢股份）相比，公司当前估值水平（1.10倍）高于同业，但报告认为其高分红历史（如2017年股息率25.8%）和作为集团整合平台的成长性支撑了估值溢价[85][86][91] 财务预测 - 报告预测公司营业收入将从2024年的215.6亿元，逐步恢复至2027年的219.31亿元[3][8] - 报告预测公司归母净利润将从2024年的2.48亿元大幅增长至2025年的9.75亿元（同比增长293.4%），并持续增长至2027年的11.44亿元[3][8] - 报告预测每股收益（EPS）将从2024年的0.11元增长至2027年的0.49元[3][8] - 报告预测净资产收益率（ROE）将从2024年的2.7%显著提升至2025年的9.8%，并维持在10%左右[3][8] - 报告预测市盈率（P/E）将从2024年的57.9倍下降至2025年的14.7倍，并进一步降至2027年的12.5倍[3][8]

行业投资评级 - 增持（维持）[4] 报告核心观点 - 钙钛矿电池作为第三代光伏电池，在效率和稳定性上取得双突破，已步入GW级产业化元年，预计2027年全球产能超5GW，2030年突破30GW，行业处于“技术突破+产能落地+场景拓展”三重共振的黄金发展期[1][2][47] - 钙钛矿电池技术路线分为单结与叠层两类，其中晶硅/钙钛矿叠层因兼容现有产线成为当前主流研发方向，效率已全面超越晶硅电池[1][15] - 当前钙钛矿组件成本约1.2元/W，高于晶硅，但通过设备国产化、材料替代、工艺优化及产能规模化，降本路径明确，预计2026年单位成本有望降至1.0元/W以下，成本竞争力将赶超晶硅电池[2][44][46] 一、钙钛矿：下一代光伏电池片解决方案 - 钙钛矿是以ABX₃为通式的有机-无机杂化金属卤化物，具备合成工艺简单、光电转换效率高、成本低、重量轻等优势[1][8] - 技术路线主要分为单结钙钛矿电池和叠层钙钛矿电池，叠层路线又细分为晶硅/钙钛矿叠层、全钙钛矿叠层等，其中晶硅/钙钛矿叠层可与PERC、TOPCon、异质结等现有技术结合[1][11] - 在叠层技术中，钙钛矿-异质结叠层因结构适配、开路电压高而成为产业主要选择，钙钛矿-TOPCon叠层则存在结构需改造、电流受限的挑战[12] 二、效率和稳定性双突破，步入GW级量产时代 2.1 技术端：效率与稳定性双突破 - **效率突破**：钙钛矿电池效率提升速度远超晶硅电池，单结钙钛矿实验室最高效率达27.3%，钙钛矿-硅串联电池实验室效率达35.0%，大幅超越晶硅电池27.9%的实验室效率上限[1][15] - **单结产业化进展**：单结钙钛矿已进入技术迭代与产业化并行阶段，GW级量产线逐步落地，头部企业大面积组件效率接近20%，例如极电光能2㎡组件效率达20.3%，协鑫光电2㎡组件效率达20.17%[1][19][21] - **叠层产业化进展**：叠层电池成为技术迭代核心方向，头部企业钙钛矿-TOPCon叠层电池效率突破34%，例如晶科能源N型TOPCon/钙钛矿叠层电池效率突破34.76%，隆基绿能两端叠层电池效率达34.85%[1][22][23] - **全钙钛矿叠层**：仁烁光能全钙钛矿叠层电池光电转换效率达30.1%，其全球首个全钙钛矿叠层地面电站已运行1年，技术潜力在太空等细分场景价值凸显[24] - **稳定性突破**：行业通过材料改性、封装升级与工艺优化突破稳定性瓶颈，主流企业组件已通过IEC61215与IEC61730商用标准认证，协鑫光电更通过了德国TÜV莱茵3倍加严老化测试[25] - **户外实证**：国内MW级户外电站运行超18个月，组件首年衰减率控制在3.2%-4.5%，接近晶硅水平，且在弱光条件下发电量较同容量晶硅组件提升12%-18%[26] - **工艺成熟度**：核心生产设备已实现100%国产化，头部设备企业具备GW级整线交付能力，生产流程主要包含PVD、涂布、激光、封装四类设备[1][30][33] 2.2 GW级产线元年 - **产能落地**：2025年成为产业化元年，头部企业加速释放产能，极电光能全球首条GW级产线已投产，协鑫光电GW级产线于2025年6月投产，目前已披露的7条GW产线合计规模7.1GW，总投资额85.1亿元[2][35][36] - **单GW投资额下降**：单GW产线投资额已由2024年底的15亿元下降到2025年中的10亿元[2][35] - **产能规划**：预计2027年全球钙钛矿产能超5GW，2030年突破30GW[2] - **产业链协同**：产业链配套逐步完善，TCO导电玻璃国产化率超95%，电子传输层材料、专用封装胶膜等关键材料实现技术突破并推进国产化验证[2][37] - **关键材料与设备**： - TCO导电玻璃：成本占电池总成本超1/3，金晶科技自主研发产品将国产化率提升至95%以上，年产能达4500万平方米[37] - 传输层材料：万润股份产品应用于空穴传输层、钙钛矿层及电子传输层，已在多家客户实现持续销售[37] - 封装材料：福斯特的POE胶膜和丁基胶适用于钙钛矿封装，鹿山新材的专用POE胶膜已在多家头部企业测试并开始批量试生产[37][38] - 靶材：隆华科技研发的IZO靶材主要面向钙钛矿电池领域，已在多家实验室及测试线上应用[38] - 设备：国产狭缝涂布设备已占据国内80%市场份额，真空蒸镀设备指标已接近国际领先水平，整线设备企业如捷佳伟创、迈为股份、京山轻机等具备整线交付能力[39][34] - **下游应用拓展**：应用场景从地面电站拓展至BIPV、便携电源、车载光伏及航天领域，示范项目向“场景化验证”转变，国内已投运最大全钙钛矿地面电站规模达5兆瓦[2][41] 2.2.3 成本竞争力：逼近晶硅，降本空间明确 - **当前成本**：以0.72㎡单结钙钛矿组件测算，当前组件单位生产成本约1.2元/W（组件效率20%），其中材料成本占总成本76%，玻璃为第一大成本项占比29%[2][44][45] - **成本结构**：制造端成本中，能耗占比12%，折旧占比8%，人工占比4%，体现出产线较高的自动化水平[44][45] - **降本路径明确**： - **设备端**：通过大尺寸设备减配、工艺替代（如DC镀膜替代RF镀膜）、多设备集成（蒸镀、RPD、PVD整合）等方式降低投资，预计叠层产线设备投资可降至3亿元/GW[46] - **材料端**：通过FTO玻璃替代ITO、传输层材料革新、提升钙钛矿材料利用率至90%等方式，可压缩核心材料成本约45%[46] - **规模效应**：随着2026年国内8条GW级产线投产，产能规模化将摊薄固定成本，预计行业平均生产成本可降至1.0元/W以下[46] 三、投资建议 - 建议沿三条主线布局钙钛矿行业投资机会[3][47] - **主线一：设备环节**：行业处于GW级产线落地关键期，核心设备需求确定性高，建议优先配置具备GW级整线交付能力的国产设备龙头，如捷佳伟创、迈为股份、京山轻机、曼恩斯特、德龙激光、帝尔激光等[3][47] - **主线二：材料环节**：随着产线规模化，核心材料需求将快速增长，建议重点关注国产化率高、成本占比大、技术壁垒强的环节，包括TCO导电玻璃（金晶科技、耀皮玻璃）、高纯度前驱体（万润股份）、专用POE封装胶膜（福斯特、鹿山新材）等[3][47] - **主线三：组件环节**：钙钛矿长期核心竞争力在于效率与成本的双重突破，建议优先选择叠层路线布局明确、产能落地节奏快、客户结构优质的组件企业，如协鑫科技、隆基绿能、天合光能、晶科能源等[3][47]

行业投资评级 - 增持（维持） [4] 报告核心观点 - 钙钛矿电池作为第三代光伏技术，在效率和稳定性上取得双突破，已步入GW级产业化元年，预计2027年全球产能超5GW，2030年突破30GW，其成本竞争力有望在未来赶超晶硅电池 [1][2][35][36] - 技术迭代的核心方向是叠层电池，尤其是晶硅/钙钛矿叠层路线，因其兼容现有产业链而成为产业化推进最快的方向，头部企业叠层电池效率已突破34% [1][21][22] - 产业链配套日趋完善，核心生产设备已实现100%国产化，关键材料国产化率提升（如TCO导电玻璃超95%），为大规模量产奠定基础 [1][2][37] - 钙钛矿应用场景正从地面电站拓展至BIPV、便携电源及航天等高价值领域，商业化验证稳步推进 [2][41] 技术发展：效率与稳定性双突破 - **效率快速提升**：钙钛矿电池效率提升速度远超晶硅电池，单结钙钛矿实验室最高效率达27.3%，钙钛矿-硅串联电池实验室效率达35.0%，大幅超越晶硅电池27.9%的理论上限 [1][15] - **单结技术产业化并行**：头部企业大面积组件效率已接近20%，极电光能2㎡组件效率达20.3%，协鑫光电2㎡组件效率达20.17%，GW级量产线已逐步落地 [1][19] - **叠层技术成为核心**：晶硅-钙钛矿叠层是当前主流研发方向，多家企业效率突破34%，例如晶科能源N型TOPCon/钙钛矿叠层电池效率达34.76%，隆基绿能两端叠层电池效率达34.85% [1][21][22][23] - **稳定性瓶颈突破**：通过材料改性、封装升级与工艺优化，部分产品已通过IEC61215与IEC61730商用标准认证，户外实证电站运行超18个月，首年衰减率控制在3.2%-4.5%区间，弱光发电量较晶硅组件提升12%-18% [1][25][26] 产业化进程：GW级量产元年开启 - **产能加速释放**：2025年成为产业化元年，极电光能全球首条GW级产线已投产，协鑫光电、纤纳光电等GW级产线陆续投产或建设中，预计2027年全球产能超5GW，2030年突破30GW [2][35][36] - **产线投资成本下降**：钙钛矿单GW产线投资额已从2024年底的15亿元下降到2025年中的10亿元，已披露的7条合计7.1GW产线总投资额85.1亿元 [2][35][42] - **产业链配套完善**： - **设备**：核心生产设备（PVD、涂布、激光）已实现100%国产化，捷佳伟创、迈为股份、京山轻机等头部设备企业具备GW级整线交付能力 [1][33][34] - **材料**：TCO导电玻璃国产化率超95%，金晶科技已实现4500万平方米年产能；电子传输层材料、专用POE封装胶膜（福斯特、鹿山新材）等关键材料实现技术突破并推进国产化验证 [2][37][38] - **商业化验证推进**：头部企业已实现小批量出货，客户覆盖海外高价值客户与国内发电集团，MW级地面电站和分布式项目已投入运行 [2][41] 成本分析：竞争力强，降本路径明确 - **当前成本结构**：当前钙钛矿组件单位生产成本约1.2元/W，高于晶硅组件，成本结构中材料成本占比达76%，其中玻璃、封装材料、功能层材料是三大核心，占比分别为29%、25%、22% [2][44][45] - **明确降本路径**： - **设备端**：通过大尺寸设备减配、工艺替代（如DC镀膜替代RF镀膜）、多设备集成，预计叠层产线设备投资可降至3亿元/GW [46] - **材料端**：采用FTO玻璃、AZO导电玻璃（成本降低约15%）替代ITO，传输层材料无机化，提升钙钛矿材料利用率至90%，以压缩核心材料成本 [46] - **规模效应**：随着GW级产能释放摊薄固定成本，预计2026年组件单位成本可降至1.0元/W以下，成本竞争力有望赶超晶硅电池 [2][46] 投资建议 - **关注组件龙头**：优先选择叠层技术领先、产能落地明确的组件企业，如协鑫科技、隆基绿能、天合光能、晶科能源等 [3][47] - **关注设备企业**：核心设备需求确定性高，关注具备GW级整线交付能力、订单充足的国产设备龙头，如捷佳伟创、迈为股份、京山轻机、曼恩斯特、德龙激光、帝尔激光等 [3][47] - **关注材料环节**：关注国产化率高、进口替代空间大的细分领域，包括TCO导电玻璃（金晶科技、耀皮玻璃）、高纯度前驱体（万润股份）、专用封装胶膜（福斯特、鹿山新材）等 [3][47]