量化模型与构建方式 1. **模型名称：赔率+胜率策略** - 模型构建思路：结合各资产的赔率与胜率策略的风险预算，构建综合配置策略[3] - 模型具体构建过程： 1. 赔率增强型策略：根据资产赔率指标（如A股AIAE指标、债券赔率指标），在目标波动率约束下超配高赔率资产，低配低赔率资产[38] 2. 胜率增强型策略：基于货币、信用、增长、通胀和海外五因子构建宏观胜率评分卡，分配风险预算[41] 3. 综合策略：将赔率策略和胜率策略的风险预算简单相加，生成最终配置权重[44] - 模型评价：综合策略在历史回测中表现稳健，兼顾赔率与胜率的动态平衡 2. **模型名称：行业轮动策略** - 模型构建思路：基于行业景气度、趋势和拥挤度三维框架进行行业配置[33] - 模型具体构建过程： 1. 趋势指标：行业过去12个月信息比率（IR）[33] 2. 拥挤度指标：行业换手率比率、波动率比率和beta比率[33] 3. 景气度判断：通过基本面数据划分高/低景气行业（实心/空心气泡表示）[36] 4. 综合评分：结合三维指标生成行业配置建议（如银行、农林牧渔等）[37] 3. **模型名称：美联储流动性指数模型** - 模型构建思路：从数量维度和价格维度解构美联储流动性[18] - 模型具体构建过程： 1. 包含净流动性、联储信用支持、预期引导、市场隐含和公告意外等子指标[17] 2. 综合加权生成流动性指数，用于判断美股配置价值[18] --- 量化因子与构建方式 1. **因子名称：AIAE指标（A股估值赔率因子）** - 因子构建思路：衡量A股相对实体债务的估值吸引力[10] - 因子具体构建过程： $$ \text{AIAE} = \frac{\text{中证全指总流通市值}}{\text{中证全指总流通市值} + \text{实体总债务}} $$ 截至5月底该指标为16%，位于2010年以来35%分位数[10] 2. **因子名称：质量因子（EPS稳定性等）** - 因子构建思路：综合赔率、趋势和拥挤度三标尺评估质量风格[19] - 因子具体构建过程： 1. 赔率：1.3倍标准差（高赔率） 2. 趋势：-0.3倍标准差（中等趋势） 3. 拥挤度：-0.8倍标准差（低拥挤）[19] - 因子评价：当前上升空间较大，建议长期关注[32] 3. **因子名称：成长因子** - 因子构建思路：通过估值、趋势和拥挤度评估成长风格[21] - 因子具体构建过程： 1. 赔率：-1.9倍标准差（低赔率） 2. 趋势：0.4倍标准差（中等趋势） 3. 拥挤度：0.3倍标准差（中等拥挤）[21] - 因子评价：整体配置价值较低[32] 4. **因子名称：小盘因子** - 因子构建思路：横截面分析小盘风格的风险收益特征[26] - 因子具体构建过程： 1. 赔率：-0.3倍标准差（中性） 2. 趋势：0.4倍标准差（中高水平） 3. 拥挤度：0.5倍标准差（中高水平）[26] --- 模型的回测效果 1. **赔率+胜率策略** - 2011年以来年化收益6.9%，最大回撤2.8%，夏普比率3.04[46] - 2014年以来年化收益7.6%，最大回撤2.6%[46] - 当前配置：泛权益类11.0%、黄金2.4%、债券86.6%[44] 2. **行业轮动策略** - 2011年以来年化超额收益12.3%，信息比率（IR）1.13[34] - 2019年以来年化超额收益9.5%，最大回撤12.3%[34] 3. **赔率增强型策略** - 2011年以来年化收益6.8%，最大回撤3.0%[40] --- 因子的回测效果 1. **质量因子** - 综合得分2.4（三标尺加权），超额收益稳定性较高[19] 2. **成长因子** - 综合得分-1.6，近期趋势和赔率同步下滑[21] 3. **小盘因子** - 综合得分0，拥挤度持续处于中高风险区间[26]

报告核心观点 报告聚焦2025年6月海外市场，分析近期重点事件与行情，推荐海外金股组合，涵盖消费、能源、科技等多领域公司，认为各公司在业务增长、技术创新、市场拓展等方面具潜力，建议关注并投资 [1][4]。 各部分总结 近期重点事件 - 中美关税政策扰动告一段落，美国国际贸易法院裁定特朗普一揽子关税政策非法，特朗普政府已上诉 [1][8] - 6月中上旬CVPR将召开，这是全球计算机视觉与人工智能领域顶级学术会议 [1][8] - 特斯拉6月计划推出全无人驾驶出租车服务，初期投放约10辆车试运行，顺利则扩至数千辆 [2][9] - 2025陆家嘴论坛6月召开，主题为“全球经济变局中的金融开放合作与高质量发展” [2][9] - 中汽协、工信部发声反对汽车行业“内卷式”竞争 [2][9] - 苹果、华为6月将举办开发者大会 [3][10] 市场情况 - 港股5月整体上涨，恒生指数涨幅5.3%，恒生科技指数涨幅1.6%，2025年以来分别累计上涨16.1%、15.7%；美股标普500指数、纳斯达克指数也上涨 [11] - 港股通5月南下资金净流入456亿港元，近30个交易日资金从4月净流入2298亿港元减为净流入697亿港元 [12] - 5月资本货物、医药、耐用消费品与服装等行业领涨，半导体与生产设备等行业领跌 [16] - 5月恒生综指PE（TTM）提升，港股地产建筑业、金融、必需性消费等板块估值上涨，资讯科技板块估值小幅下降 [17] 当前配置建议 - 关注龙头消费企业，如泡泡玛特 [5][21] - 关注成长性可期的能源企业，如中国秦发 [5][21] - 关注AI for Science领袖企业，如晶泰控股 [5][21] - 关注受益于AI发展的互联网及硬件企业，如小米集团 [5][21] - 关注产品周期强势、受益于智驾趋势的新势力，如理想汽车、零跑汽车、小鹏汽车 [5][21] - 关注估值调整、盈利性强的零部件企业，如丘钛、瑞声科技、舜宇光学 [5][21] 2025年6月海外金股组合 - **泡泡玛特**：2025Q1营收同比增165%-170%，境内线下、线上渠道收入分别同比增85%-90%、140%-145%，境外亚太、美洲、欧洲收入高增长；上调盈利预测，预计2025 - 2027年营收238.00/308.00/361.00亿元，归母净利润55.38/71.72/85.95亿元，维持“买入”评级 [22][23][24] - **中国秦发**：2024年营收26亿，净利润5.0亿，财务成本下降，资产负债率降至59.6%；印尼煤矿初现经营，后续热值有望提升；下调业绩预期，预计2025 - 2027年归母净利润5.6/10.4/15.4亿元 [27][30][32] - **晶泰控股**：AI for Science范式革命引领者，全球前20大药企中16家为客户；预计2025 - 2027年营业收入4.22/6.84/9.54亿元，首次覆盖，给予“买入”评级 [33][34][35] - **小米集团 - W**：2025Q1收入和利润创新高，手机国内份额重回第一，IoT高端化和国际化，汽车YU7亮相，发布自研芯片；预计2025 - 2027年收入4867/6345/7648亿元，重申“买入”评级 [37][38][39] - **理想汽车 - W**：2025Q1毛利率超预期，预计Q2交付12.3 - 12.8万辆；首款纯电SUV i8 7月发布，VLA模型7月推出；预计2025 - 2027年销量58/75/87万辆，维持“买入”评级 [41][42][44] - **零跑汽车**：2025Q1毛利率超预期，预计全年销量50 - 60万、毛利率10% - 12%、净利润盈亏平衡；预计2025 - 2027年销量55/75/87万辆，总收入600/846/998亿元，维持“买入”评级 [46][47][49] - **小鹏汽车 - W**：25Q1销量增长，净亏损收窄，预计Q2销量10.2 - 10.8万辆；多款新车型将上市，海外表现亮眼；预计2025 - 27年销量47/75/103万辆，总收入832/1465/2072亿元，维持“买入”评级 [52][53][57] - **丘钛科技**：2024年收入增长，手机摄像头模组升级，车载及IoT起量；预计2025 - 2027年收入184/207/237亿元，上调目标价至10.79港元，给予“买入”评级 [59][60][61] - **瑞声科技**：2024年收入增长，手机光学推进高端化，车载产品协同，开拓机器人及眼镜新场景；预计2025 - 2027年收入312/354/395亿元，上调目标价至70港元，重申“买入”评级 [62][63][64] - **舜宇光学科技**：2024年收入增长，手机光学升级需求确定，多场景布局；预计2025 - 2027年收入440/494/559亿元，上调目标价至105港元，重申“买入”评级 [65][66][67]

量化模型与构建方式 1. **模型名称**：择时雷达六面图 - **模型构建思路**：基于流动性、经济面、估值面、资金面、技术面、拥挤度六个维度选取21个指标，综合生成[-1,1]之间的择时分数，划分为"估值性价比"、"宏观基本面"、"资金&趋势"、"拥挤度&反转"四大类[1][6] - **模型具体构建过程**： 1. **流动性维度**：货币方向、货币强度、信用方向、信用强度4个指标[12][15][18][22] 2. **经济面维度**：增长方向、增长强度、通胀方向、通胀强度4个指标[23][27][28][31] 3. **估值面维度**：席勒ERP、PB、AIAE 3个指标[32][36][39] 4. **资金面维度**：两融增量、成交额趋势、中国主权CDS利差、海外风险厌恶指数4个指标[41][44][47][49] 5. **技术面维度**：价格趋势、新高新低数2个指标[51][54] 6. **拥挤度维度**：期权隐含升贴水、VIX、SKEW、可转债定价偏离度4个指标[58][60][64][66] - **模型评价**：多维动态加权框架，能捕捉市场多空信号但需定期调参[1][6] 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：货币方向因子 - **构建思路**：判断货币政策宽松/收紧方向[12] - **具体构建**：计算央行政策利率与短端市场利率90天平均变化方向，>0为宽松（分数1），<0为收紧（分数-1）[12] 2. **因子名称**：货币强度因子 - **构建思路**：量化短端利率偏离政策利率的程度[15] - **具体构建**： $$偏离度 = \frac{DR007}{7天逆回购利率}-1$$ 平滑后zscore，<-1.5σ为宽松（分数1），>1.5σ为紧缩（分数-1）[15] 3. **因子名称**：信用方向因子 - **构建思路**：反映商业银行信贷松紧[18] - **具体构建**：中长期贷款12个月增量同比，较3个月前上升为1，反之为-1[18] 4. **因子名称**：增长方向因子 - **构建思路**：跟踪PMI趋势变化[23] - **具体构建**：中采制造业/非制造业PMI、财新PMI的12月均值同比，较3个月前上升为1，反之为-1[23] 5. **因子名称**：席勒ERP - **构建思路**：通胀调整后的股权风险溢价[32] - **具体构建**： $$席勒ERP = \frac{1}{席勒PE} - 10年期国债收益率$$ 计算3年zscore并截尾至±1[32] 6. **因子名称**：价格趋势因子 - **构建思路**：捕捉均线趋势强度[51] - **具体构建**： $$均线距离 = \frac{ma120}{ma240}-1$$ 方向分数（>0为1）+强度分数（max(20)=max(60)为1），取均值[51] 模型回测效果 1. **择时雷达六面图**： - 综合打分0.10（中性）[8] - 流动性得分-0.50（看空）[8][12][15][18][22] - 经济面得分0.25（中性偏多）[8][23][27][28][31] - 估值面得分0.31（中性偏多）[8][32][36][39] - 资金面得分0.00（中性）[8][41][44][47][49] - 技术面得分-0.50（看空）[8][51][54] - 拥挤度得分0.51（看多）[8][58][60][64][66] 因子回测效果 1. **货币方向因子**：当前分数1.00[10][12] 2. **货币强度因子**：当前分数-1.00[10][15] 3. **信用方向因子**：当前分数-1.00[10][18] 4. **增长方向因子**：当前分数-1.00[10][23] 5. **席勒ERP**：当前分数0.55[10][32] 6. **价格趋势因子**：当前分数0.00[10][51]

报告核心观点 - 4月我国出口增速边际放缓，关税加征影响陆续显现，后续关税影响不确定性集中在节奏、幅度、结构上 ，6月市场震荡延续，中枢下移，波动可控，建议增配低波红利，博弈产业催化 [1][4] 4月出口结构反映的关税影响线索 - 4月对美出口普遍降速，非美出口韧性尚存，家电、有色、轻工、机械、纺服等行业营收冲击压力较大 [11][14] - 各行业大致分三类，一是整体及对美、非美出口同步降速，如通信等；二是整体及对美出口降速，非美出口提速对冲，如电子等；三是对美出口降速，非美出口提速使整体出口增速改善，如电力设备等 [12] - 各行业商品出口量价变化分四类，通信行业量价齐跌；家电行业价稳量跌；轻工、纺服等价涨量跌；计算机、电子等价跌量增，日常消费品多面临缩量拖累，先进制造方向可能同时面临量价压力 [2][17] 月度市场回顾 市场表现回顾 - 5月海外多空交织，风险资产普遍修复，A股价值风格占优，环保、医药、军工领涨，电子、社服、计算机跌幅居多 [3][21] 股市资金面跟踪 - 5月ETF再度流出约475亿元，两融资金净流入约211亿元，产业减持约174亿元，回购约401亿元，股权融资需求回落，IPO新增约98亿元，增发与转债再融资分别新增约95亿元和3亿元 [24] 估值监控 - A股估值整体小幅抬升，价值板块迎估值修复，主要宽基指数、板块与风格指数、行业指数的PE估值和股息率有不同变化 [27] 交易情绪监控 - 5月交投活跃度延续走弱但幅度收窄，两融成交占比回落，融资净买入成交占比转正，60日新高占比回升，成交集中系数回落，成交分化系数回升，大消费成交占比回调，泛新能源成交占比回升，TMT成交占比回落收窄 [29] 6月市场观点与配置建议 大势研判 - 6月市场震荡延续，中枢下移，波动可控，关税演绎充满变数，国内降准降息落地，政策节奏货币先行，高频数据未明显改善，关税影响显现，政策增量加码待期待，节奏与力度挂钩外需冲击 [4][31] 配置建议 - 增配低波红利，博弈产业催化，外部关税预期升级，外需板块高波动，国内政策预期节奏难判，内需板块难形成合力，多数行业回归4月初关税缺口上沿附近或下方，建议底仓增配低波红利资产，关注电力、银行等，交易性机会关注国产AI链、机器人、智能驾驶等 [5][32][33]

根据提供的量化研报内容，以下是详细的模型和因子分析总结： --- 量化模型与构建方式 1. **A股景气指数模型** - **构建思路**：通过Nowcasting方法跟踪上证指数归母净利润同比，构建高频景气度指标[46] - **具体构建**：以历史下行周期持续天数和幅度为基准，结合当前数据判断景气拐点。2021年10月启动下行周期，2023年四季度触底后震荡回升[46][47][49] - **评价**：有效捕捉宏观盈利周期拐点，但依赖历史规律假设 2. **A股情绪指数模型** - **构建思路**：基于波动率与成交额变化方向划分四象限，构造见底/见顶预警信号[51] - **具体构建**： - 波动率下行+成交额下行→看多（见底信号） - 波动率上行+成交额下行→显著负收益（见顶信号）[51][52] - **评价**：直观反映市场情绪极端状态，但对突发事件的敏感性不足 3. **指数增强组合模型** - **构建思路**：通过多因子选股策略对中证500/沪深300进行超额收益增强[60][67] - **具体构建**：未披露具体因子权重，但持仓显示行业分散（如中证500增强组合含金融、医药、能源等板块）[64][70] - **评价**：策略稳定性较高，最大回撤控制在5%以内 --- 量化因子与构建方式 1. **BARRA风格因子体系** - **包含因子**：市值(SIZE)、BETA、动量(MOM)、残差波动率(RESVOL)、非线性市值(NLSIZE)、估值(BTOP)、流动性(LIQUIDITY)、盈利(EARNINGS_YIELD)、成长(GROWTH)、杠杆(LVRG)[71] - **构建思路**：参照BARRA CNE5模型标准构建[71] - **评价**：体系成熟但需动态调整因子权重 2. **行业因子** - **近期表现**：国防军工、医药、交通运输超额显著，汽车/家电回撤明显[72] - **构建方法**：行业收益相对市值加权组合的偏离度计算[75] 3. **非线性市值因子** - **表现**：本周超额收益显著，与市值因子呈负相关性[72][75] - **构建方法**：市值变量的二次项或分段函数构造[71] --- 模型回测效果 1. **中证500增强组合** - 本周超额收益：0.43% - 2020年至今累计超额：42.73% - 最大回撤：-4.99%[60][63] 2. **沪深300增强组合** - 本周超额收益：0.45% - 2020年至今累计超额：26.94% - 最大回撤：-5.86%[67][68] 3. **风格因子表现** - 非线性市值因子：本周正向超额最高 - 市值因子：显著负向超额[72][75] --- 因子回测效果 1. **行业因子收益** - 国防军工：+1.2% - 医药：+0.9% - 汽车：-1.5%[75] 2. **风格因子IC** - 杠杆因子：近期Rank IC达0.15 - 成长因子：Rank IC -0.12[72][75] --- 注：部分模型细节（如景气指数计算公式）未在报告中披露[46][51]，因子构建公式未明确给出[71]。测试结果均基于2025年5月30日当周数据[60][67][75]。

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 硝化棉供给连续大幅收缩且近期事故影响供给 ，下游成本不敏感价格弹性可期 ，难形成有效库存 ，我国供给格局有望向央企集中 ，建议关注北化股份 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 供给情况 - 2025 年 5 月 30 日河北衡水建民纤维素车间爆炸影响硝化棉供给 9000 吨 ，2013 - 2025 年多家厂商产能减少 ，供给连续大幅收缩 [1] - 硝化棉为危化品难运输存储 ，难形成有效库存 [2] - 我国硝化棉供给有望向央企北化股份集中 [2] 下游需求 - 民用领域美式涂装用硝基漆以硝化棉为主要成膜物质 ，终端成本占比极低价格不敏感 ；军用领域硝化棉作为含能粘合剂需求刚性 [1] 公司情况 - 北化股份是我国硝化棉龙头 ，拥有 3 万吨产能 ，事故前国内市场占有率达 50%以上 ，其硝化棉产品 80%左右应用在涂料、油墨等领域 ，定价机制灵活 [1][2] - 北化股份控股股东北方化学研究院集团体内全资持有北方惠安化学工业 ，总资产规模 62.77 亿元 ，民品包括香烟过滤嘴用丝束、醋片等 [2]

报告行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [3][53] 报告的核心观点 - 政策受基本面倒逼进入深水区，本轮最终政策力度将超2008、2014年且尚在途中 [3][53] - 地产作为早周期指标有指向性作用，配置地产相当于配置经济风向标 [3][53] - 行业竞争格局改善逻辑适用，头部国央企等品质房企未来更受益 [3][53] - “只看好一线+2/3二线+极少量三线城市”观点奏效，该城市组合销售前期反弹表现更好 [3][53] - 供给侧政策有新变化，一二线更受益，2025年板块主做政策beta，节奏和仓位控制重要 [3][53] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 本周申万房地产指数累计变动0.9%，领先沪深300指数2.03个百分点，在31个申万一级行业排第11名 [1][10] - 本周上涨个股76支，较上周增37支，下跌股数31支 [10] - 本周房地产股涨幅前五为万方发展等，跌幅前五为*ST坊展等 [10] - 本周重点48家A/H房企中24支上涨，较上周增20支，涨幅前五为旭辉控股集团等，跌幅前五为时代中国控股等 [10] 重点城市新房二手房成交跟踪 新房成交（商品住宅口径） - 本周30个城市新房成交面积241.0万平方米，环比升11.2%，同比降11.9% [1][21] - 样本一线城市新房成交面积68.5万方，环比+23.7%，同比+16.9%；二线城市108.3万方，环比+13.7%，同比-23.9%；三线城市64.1万方，环比-2.9%，同比-11.9% [1][21] - 5月样本30城累计新房成交面积824.7万方，同比0.3%；一线城市233.7万方，同比25.0%；二线城市370.1万方，同比-15.3%；三线城市220.9万方，同比11.2% [26] - 今年累计22周样本30城新房成交面积4273.9万方，同比5.5%；一线城市1118.0万方，同比16.8%；二线城市2019.5万方，同比-1.9%；三线城市1136.4万方，同比9.6% [26] 二手房成交（商品住宅口径） - 本周14个样本城市二手房成交面积合计218.2万方，环比降6.8%，同比增8.9% [1][30] - 样本一线城市本周二手房成交面积96.7万方，环比+3.9%；二线城市93.9万方，环比-15.6%；三线城市27.6万方，环比-7.5% [1][30] - 年初至今累计二手房成交面积4568.0万方，同比增30.0%；一线城市1887.9万方，同比+38.8%；二线城市2129.1万方，同比+26.8%；三线城市551.0万方，同比+15.9% [30] 重点公司境内信用债情况 - 本周（5.26 - 6.1）发行房企信用债5只，环比增2只；发行规模53.10亿元，环比增15.11亿元，总偿还量91.45亿元，环比减5.3亿元，净融资额-38.35亿元，环比增20.41亿元 [2] - 本周房企债券发行主体评级以AAA（83.1%）为主，债券类型以一般中期票据（81.0%）为主，期限以1 - 3年（81.0%）为主 [2] - 本周发行利率下降，如25上海城开MTN001 3年期中期票据利率较之前同类型同期限可比债券降46bp [49] 本周政策回顾 - 上海住房公积金管委会印发通知，7月1日起住宅老旧电梯更新项目居民可提取公积金支付个人分摊费用 [52] - 深圳住建局发布征求意见稿，配售型保障性住房实施封闭管理，购房人退出可申请封闭流转，回购有折旧规定 [52] 投资建议 - 配置方向可选基本面alpha公司如H股的绿城中国等、地方国企/城投/化债如城投控股等、中介贝壳、边际催化金地集团、物业如华润万象生活等 [3][53]

报告行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [3][53] 报告的核心观点 - 政策受基本面倒逼进入深水区，本轮最终政策力度将超2008、2014年且尚在途中 [3][53] - 地产作为早周期指标，具备指向性作用，配置地产相当于配置经济风向标 [3][53] - 行业竞争格局改善逻辑依旧适用，头部国央企和少量混合所有制及民企拿地和销售表现优异，品质房企未来更受益 [3][53] - “只看好一线+2/3二线+极少量三线城市”观点依然奏效，该城市组合在销售前期偶尔反弹时表现更好 [3][53] - 2025年以政策为核心主导力量，板块主做政策beta，节奏和仓位控制更重要 [3][53] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 本周申万房地产指数累计变动幅度为0.9%，领先沪深300指数2.03个百分点，在31个申万一级行业排名第11名 [1][10] - 本周上涨个股共76支，较上周增长37支，下跌股数为31支 [10] - 本周市场上房地产股涨幅居前五的为万方发展、荣丰控股、绵石投资、华远地产、中珠医疗，跌幅前五为*ST坊展、空港股份、大千生态、亚太实业、广汇物流 [10] - 本周重点48家A/H房企中共计上涨24支，较上周增长20支，涨幅位居前五的为旭辉控股集团、禹洲集团、富力地产、滨江集团、龙光地产，跌幅前五为时代中国控股、远洋集团、建业地产、融信中国、华夏幸福 [10] 重点城市新房二手房成交跟踪 新房成交（商品住宅口径） - 本周30个城市新房成交面积为241.0万平方米，环比提升11.2%，同比下降11.9% [1][21] - 样本一线城市新房成交面积为68.5万方，环比+23.7%，同比+16.9%；样本二线城市为108.3万方，环比+13.7%，同比-23.9%；样本三线城市为64.1万方，环比-2.9%，同比-11.9% [1][21] - 5月累计新房成交面积方面，样本30城共计824.7万方，同比0.3%；一线城市为233.7万方，同比25.0%；二线城市为370.1万方，同比-15.3%；三线城市为220.9万方，同比11.2% [26] - 今年累计22周新房成交面积同比看，样本30城共计4273.9万方，同比5.5%；一线城市为1118.0万方，同比16.8%；二线城市为2019.5万方，同比-1.9%；三线城市为1136.4万方，同比9.6% [26] 二手房成交（商品住宅口径） - 本周14个样本城市二手房成交面积合计218.2万方，环比下降6.8%，同比增长8.9% [1][30] - 样本一线城市本周二手房成交面积为96.7万方，环比+3.9%；样本二线城市为93.9万方，环比-15.6%；样本三线城市为27.6万方，环比-7.5% [1][30] - 年初至今累计二手房成交面积为4568.0万方，同比增长30.0%；样本一线城市累计二手房成交面积为1887.9万方，同比+38.8%；样本二线城市为2129.1万方，同比+26.8%；样本三线城市为551.0万方，同比+15.9% [30] 重点公司境内信用债情况 - 本周（5.26 - 6.1）共发行房企信用债5只，环比增加2只；发行规模共计53.10亿元，环比增加15.11亿元，总偿还量91.45亿元，环比减少5.3亿元，净融资额为-38.35亿元，环比增加20.41亿元 [2] - 本周房企债券发行已披露的主体评级以AAA（83.1%）为主要构成，债券类型以一般中期票据（81.0%）为主要构成，债券期限以1 - 3年（81.0%）的债券为主 [2] - 本周发行利率有所下降，如25上海城开MTN001 3年期中期票据（-46bp）的债券利率较公司之前发行的同类型同期限的可比债券利率有所下降 [49] 本周政策回顾 - 上海住房公积金管委会印发《关于上海市住房公积金支持老旧电梯更新有关政策的通知》，7月1日起施行，居民可提取公积金支付电梯更新个人分摊费用 [52] - 深圳住建局发布《深圳市配售型保障性住房管理办法（征求意见稿）》《深圳市保障性住房规划建设管理办法（修订征求意见稿）》，配售型保障房实施严格封闭管理 [52] 投资建议 - 配置方向可选基本面alpha公司、地方国企/城投/化债、中介、边际催化、物业跟涨等类型公司 [3][53] - 基本面alpha公司包括H股的绿城中国、建发国际集团等，A股的滨江集团、招商蛇口等 [3][53] - 地方国企/城投/化债包括城投控股、城建发展、信达地产 [3][53] - 中介为贝壳 [3][53] - 边际催化为金地集团 [3][53] - 物业跟涨包括华润万象生活、保利物业等 [3][53]

核心观点 - 市场下行空间有限，中期牛市刚开始且是普涨格局，投资者可逆势布局；6月债券市场机会大于风险，预计利率下行；中国5月出口有望维持5%左右增速，但全年出口和经济仍受关税拖累需政策发力；国内智驾整车军团成型，自动驾驶行业或迎黄金成长期；印尼2025年原煤产量可能下降 [3][5][6][11] 各研报总结 宏观 - 5.12中美谈判后，全球贸易和美国进口环比改善，中国对美出口高频数据显著改善，预计5月出口维持5%左右增速，但物价压力或加剧，仍需政策发力 [3] - 5月制造业PMI逆季节性回升但处收缩区间，非制造业PMI微降，内需不足问题仍突出，6 - 7月需紧盯美国关税谈判等走势 [4] 金融工程 - 市场下行空间有限，日线和周线级别上涨刚开始，牛市是普涨格局，投资者可逆势布局 [5][6] - 择时雷达六面图本周综合打分为0.10分，整体为中性观点，宏观基本面和资金&趋势分数下行 [8] 固定收益 - 江苏一季度经济增长强劲，优化融资结构控制债务风险；广东经济增速等指标低位，有经济结构调整压力；甘肃经济表现突出，转型成效积极 [9][10] - 6月中下旬后利率有望下行，市场震荡中机会大于风险，季末资金冲击后供需结构或改善 [11] - 月末资金紧张程度有限，央行呵护资金面，银行有负债压力，存单到期收益率上行等 [12] - 分析化债之年城投平台2024年报负债端和资产端特征 [12] 银行 - 25Q1金融机构人民币各项贷款余额同比增长7.4%，住房贷款同比、环比明显多增，企业中长期贷款少增，有效需求或仍偏弱，重点领域贷款保持较高增速 [14][15] 有色金属 - 兴业银锡立足银、锡、锌，资源版图走向全球，手握三座世界级银矿，远期银矿石产能有望增2.7倍，当下银、锡价格低估 [17][18] 计算机 - 华为与江淮合作的尊界S800发布，搭载华为ADS4智驾系统，意味着华为智驾系统渗透百万级豪车市场，看好更多鸿蒙智行新车型发布，自动驾驶行业或迎黄金成长期 [19][20][21] - 香港《稳定币条例》成法例，受益产业链环节包括稳定币基础设施、RWA、跨境支付相关企业 [24] 煤炭 - 印尼2025年原煤产量或下降，一季度产量、出口量、出口额及国内煤炭供应量均下降，推荐相关煤炭企业 [28][29] 海外 - 预计理想汽车2025 - 2027年销量、收入、净利润增长，给予目标市值2809亿人民币，维持“买入”评级 [31] - 预计小米集团2025 - 2027年收入、消费电子主业和汽车经调整净利增长，重申“买入”评级 [32] 建筑装饰 - 鸿路钢构竞争优势稳固，25Q1订单等指标出现向上拐点，焊接机器人今年效益显现，预计2025 - 2027年归母净利润增长 [34]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司历经三轮矿山资源扩充，资源版图由内蒙走向全球，手握世界级银锡矿，未来银矿石产能有望增长2.7倍，成长性领跑全球矿企 [1][2] - 当下银、锡价格处于低估状态，工业金属相对黄金比价存在修复可能，白银中期供需缺口问题难以缓解，锡矿供应不稳定性问题难解，AI驱动半导体周期上行，公司作为高成长性银锡多金属矿企，未来伴随项目达产与行业景气回暖，业绩有望受益 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 立足内蒙，走向全球的多金属矿业新星 - 历经三轮矿山资源扩充，资源版图由内蒙走向全球，2011年借壳上市完成第一轮矿山资产注入，2014 - 2016年加大矿山并购力度扩充资源储备，2023年开启新一轮资源扩充进程，进军金矿领域、托管布敦银根矿业、收购宇邦矿业、拟要约收购大西洋锡业 [13][14] - 控股股东资产重组稳步推进，公司实控人稳定，兴业集团拟与中国信达通过设立不超过36.6亿信托计划进行纾困救济，信托计划拟受让兴业集团持有的兴业银锡6.87%股权，兴业集团持股比例降至20.58% [16] - 矿山运营步入正轨，经营业绩稳步提升，2019 - 2020年公司收入与利润承压下行，2021年实现扭亏为盈，2022 - 2024年主力矿种价格逐年上涨，公司经营业绩显著改善，2023 - 2025Q1归母净利润分别同比增长457%/58%/63%，且公司资产负债率低于同行平均水平 [22][34] 手握世界级银锡矿，扬帆起航正当时 - 三座世界级银矿蓄势待发，公司所在内蒙古资源丰富，截止2024年底保有银、锌、锡资源储量分别为3、389、19万吨，银漫、宇邦、布敦银根三座矿山资源量均有潜力支撑产量进入全球前十，远期银矿石产能有望增长2.7倍 [38][46][47] - 银漫矿业是公司在产主力矿山，二期项目有望再造一个银漫，2024年净利润占公司全部子公司净利润的77%，2023年完成一期技改项目，回收率与产量大幅提升，二期项目获批，产能将由165万吨扩至297万吨 [52][53] - 宇邦矿业是全球第五大单体银矿，未来潜力极大，2025年公司收购其85%股份，核心采矿权资产拥有白银储量1.79万吨，2024年业绩扭亏，未来拟采用自然崩落法将矿山生产规模增加至825万吨/年 [56][57][59] - 布敦银根是托管集团旗下万吨级银矿，达产后具备注入预期，2024年12月委托兴业银锡托管，矿区银资源储量巨大，项目规划297万吨产能，预计2026年中开工 [63][64][65] - 其余子公司基本面梳理，乾金达、荣邦为次主力银多金属矿，融冠、锡林、锐能为锌铁锌矿，唐河时代为铜镍矿，博盛矿业为黄金矿 [66][73][80] - 大西洋锡业启动要约收购，扩张海外资源版图，拟以现金收购目标公司全部股权，交易总金额约0.98亿澳元，Achmmach锡矿为核心项目，已完成主要勘探工作，预计2027年四季度达产，年产锡金属6000吨左右 [83][86][88] 全球银锡供应弹性不足，若经济复苏价格弹性可期 - 工业金属相对黄金处于低估状态，未来比价有望修复，2022年以来多数金属与黄金比价来到历史极低水平，工业金属与黄金比价与制造业PMI呈显著正相关，若全球制造业重回扩张周期，工业金属比价存在较大修复空间，但滞胀可能影响修复，需重点关注关税政策变化 [91][94][95] - 白银全球白银库存保持低位，银价静待催化，白银兼具金融和工业属性，工业需求占比高达58%，光伏近年来需求增量贡献接近八成，美洲地区是重要供给来源，因矿业资本开支低迷，矿产银供给长期受限，预计2025年白银供需缺口为3659吨，较2024年有所收窄 [103][110][115] - 锡供给端风险增加，算力有望驱动需求中枢上移，缅甸佤邦禁矿令或将解除但费用提升仍影响中长期供应，印尼锡矿出口限制加码加剧供应不稳定性，AI驱动半导体周期上行，锡作为算力金属有望受益 [3][27][28]