报告公司投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级 [3][126] 报告的核心观点 - 苏博特为减水剂行业龙头，技术底蕴深厚参与大量重点工程建设，客户认可度高，功能性材料和检测业务增厚收入业绩，基建需求拉动下减水剂发货端复苏，成本持续优化利润率有望改善 [3] 根据相关目录分别进行总结 混凝土外加剂龙头，业绩底部回升 - 苏博特主营混凝土外加剂研产销，在多地建有生产基地，2017 年 11 月上市，人才团队实力强，产品应用于众多重点工程 [1][14] - 2024 年公司收入 35.6 亿元，同比降 0.75%，归母净利润 1.0 亿元，同比降 40.2%；2025 年 Q1 收入 6.8 亿元，同比增 17.8%，归母净利润 0.2 亿元，同比增 15.4% [1] - 2024 年高性能减水剂收入 18.6 亿元，同比下滑 8.8%；功能性材料收入 6.7 亿元，同比增长 29.5%；技术服务收入 7.6 亿元，同比增长 0.8%；其他收入 2.1 亿元，同比增长 26.2% [16] - 2024 年公司毛利率 32.8%，同比降低 2.3pct，整体费用率偏高，销售净利率 4.9%，同比降低 1.6pct [26] - 截至 2025 年 Q1 末，公司实控人合计持股 46.63%，股权结构稳定 [31] 行业：基建托底需求，供给加速出清 需求：地产下滑仍有拖累，基建有结构性亮点 - 混凝土外加剂上游为原材料，中游是生产商，下游是商混使用企业，2022 年以来商混产量持续下降，2024 年规模以上混凝土产量 24.9 亿立方米，同比下滑 10.1% [33] - 2025 年地产数据下行，1 - 6 月地产开发资金等数据同比下跌，外加剂需求承压，样本混凝土企业发运量同比下跌 14.4% [41] - 2025 年 1 - 6 月基建全口径投资额同比增长 8.9%，不含电力口径下累计同比增长 4.6%，重点项目水泥直供量同比微增 0.2% [45] - 2025 年上半年新增专项债和特殊再融资债券发行情况良好，基建资金面有望改善并加快实物工作量落地 [48] 供给：市场化推动出清，集中度有望提升 - 2022 年以来需求下滑，外加剂产量收缩，2024 年三家外加剂上市公司合计销量、销售均价、整体收入和归母净利润均下滑，近 60%的外加剂企业退出 [50] - 中国混凝土外加剂市场分散，2023 年销量及高性能减水剂销量口径下国内市场 CR5 分别为 28.4%、38.7%，尾部企业退出后行业集中度有望提升 [55] 公司：大型基建拉动需求，经营质量优化 大型基建拉动发货持续改善，利润率有望修复 - 公司双院士科研团队，采用顾问式营销，拥有 9 大合成基地和多个复配基地，产能持续增长 [60][63] - 公司参与众多重点项目，24Q2 起发货端同比转正，25Q1 高性能减水剂销量同比增长 27.7% [67][70] - 未来 2 - 3 年川藏铁路等多个基建项目高峰期，公司发货端有望提升，基建拉动下收入规模增长，利润率有望改善 [73] - 2024 年高性能减水剂直接材料占比 83.1%，公司有聚醚产能，环氧乙烷价格下滑减轻原材料成本压力 [85] 功能性材料拓增量，检测业务稳利润、现金流 - 公司功能性材料 2024 年销量 31.4 万吨，同比增长 16.5%，收入 6.7 亿元，同比增长 29.5%，2025Q1 销量和收入同比增长，已成为重要补充 [92] - 公司检测业务 2024 年收入 7.71 亿元，同比增长 0.5%，净利润 1.58 亿元，净利率达 20.4%，经营活动现金流量 1.35 亿元，对利润和现金流有益 [101] 财务结构优化，现金流显著增强 - 公司 2024 年基本计提完 2021 年及之前因地产风险形成的应收款项减值，减值损失对利润侵蚀压力减轻 [108] - 公司加强应收账款管控，2024 年经营活动现金流量净额达 5.8 亿元，同比增长 57.0%，资本开支降低，自由现金流转正 [110] - 2024 年公司资产负债率降低，截至 2025 年 Q1 末，带息债务 23.9 亿元，现金类资产 16.0 亿元，未使用银行授信余额 32.81 亿元，备用流动性充足 [119] 盈利预测与估值 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年公司营业收入分别为 38.0、42.6、46.7 亿元，同比变动 6.8%/12.2%/9.6%；综合毛利率分别为 32.3%/32.4%/32.6% [123] - 高性能减水剂 2025 - 2027 年收入分别为 21.4 亿元/24.1 亿元/26.8 亿元，毛利率分别为 26%/27%/28% [125] - 功能性材料 2025 - 2027 年收入分别为 8.5 亿元/10.4 亿元/11.8 亿元，毛利率保持在 30%左右 [125] - 技术服务业务 2025 - 2027 年收入分别为 7.65 亿元/7.69 亿元/7.72 亿元，毛利率保持在 53%左右 [125] - 高效减水剂 2025 - 2027 年收入 0.42 亿元/0.39 亿元/0.37 亿元，毛利率维持在 22%左右；其他业务 2025 - 2027 年收入分别为 2.3 亿元/2.5 亿元/2.8 亿元，毛利率 25%左右 [125] 估值及投资建议 - 选取垒知集团等三家企业为可比公司，2025 年 PE 平均值为 68.6X，预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 1.59 亿元、2.04 亿元、2.46 亿元，对应 PE 分别为 26X、20X、17X，首次覆盖给予"增持"评级 [126]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 技源集团作为HMB全球龙头，在营养健康产业链积极延伸，财务表现良好，收入稳健增长且盈利能力提升，未来有望受益于行业扩容和自身优势拓展市场[4][7] - 全球膳食营养补充行业持续扩容，美欧市场成熟，拉美亚洲增速领先，运动营养、关节健康等细分赛道成长前景好，保健品代工市场规模超千亿且代工模式广泛渗透[28][33][45] - 公司各业务板块表现不一，HMB业务龙头地位稳固，氨糖业务与知名客户合作稳定，制剂业务下游需求修复，未来将深化与大客户合作并拓展新客户新品类以寻求增量[49][64][90][111] 根据相关目录分别进行总结 技源集团概况 - 全球最大HMB供应商，业务覆盖营养原料和制剂，营养原料中HMB、氨糖有优势，制剂业务通过认证且剂型丰富[4] - 股权结构高度集中，实控人周京石、龙玲夫妇持股超50%，管理团队专业深厚、经验丰富[25][27] 财务表现 - 收入端稳健增长，2024年营收10.0亿元，同比+12.3%，2021 - 2024年复合增速7.7%；归母净利润1.7亿元，同比+9.0%，2021 - 2024年复合增速16.7%[7] - 分品类看，2024年营养原料/制剂营收6.5/3.5亿元，占比64.6%/35.1%；境外销售为主，美国收入占比31%[12] - 成本端，2024年主营业务成本中直接材料等占比分别为73.5%/4.1%/14.0%/8.4%，原材料采购价格稳中有降[17] - 毛利率持续提升，2024年达43.5%；费用端小幅上行，净利率同比-0.5pct至17.5%[21] 行业市场 - 全球膳食营养补充行业规模扩容，2017 - 2022年复合增速6.5%，预计2025年近2000亿美元；美欧成熟，拉美亚洲增速领先；2023年中国市场规模2253亿元，同比+11.6%[28] - 运动营养市场成长，HMB细分品类高景气，2014 - 2020年全球市场复合增速8.3%，预计2020 - 2026年4.5%；2023年HMB市场规模约4.2 - 7.0亿元，预计2024 - 2030年产量复合增速11.5%[33] - 关节健康补充品应用成熟，氨糖、硫酸软骨素稳步增长，2020 - 2027年全球骨关节补充剂市场复合增速5.8%；全球氨糖市场规模预计超100亿美元，2023 - 2030年硫酸软骨素市场复合增速3.5%[39] - 全球保健品代工市场规模超千亿元，2024年美欧中印合计规模超千亿人民币，中国代工渗透率超65%[45] 公司业务板块 营养原料业务 - HMB业务：全球最大供应商，2024年收入2.93亿元，同比+22.8%；与雅培长期绑定，2024年市场份额约53.3%；2024年销量938吨，同比+24.1%，吨价稳定[49][55][60] - 氨糖业务：全球高品质供应商，2024年营收1.8亿元；2024年销量趋稳，吨价因成本和采购规模下调[64][69] - 硫酸软骨素业务：2024年营收0.9亿元，同比-31.7%；因下游需求波动销量下降，吨价平稳略降[76] - 盈利能力：HMB毛利率超60%，各品类毛利率整体上升，产品结构多元化[85] 制剂业务 - 以合同生产模式为主，片剂剂型占比超60%；2024年营收3.5亿元，同比+25.2%[90] - 2024年除粉剂外各剂型销量回升，各剂型价格整体呈上行趋势[98] - 与仙乐健康、百合股份对比，收入体量小但增速有波动且整体提升，毛利率差距缩小[104] 客户与产能 - 前五大客户收入占比约50%，将深化与大客户合作并拓展新客户新品类[111] - 2024年HMB等多品类产能利用率超90%，拟投资2.1亿元扩产缓解紧缺产能[117]

今日概览 ◼ 重磅研报 证券研究报告 | 朝闻国盛 gszqdatemark 2025 07 18 年 月 日 朝闻国盛 中短利率债为何持续偏弱？ 【固定收益】中短利率债为何持续偏弱？——20250717 作者 | 分析师 熊园 | | | | | --- | --- | --- | --- | | 执业证书编号：S0680518050004 | | | | | 邮箱：xiongyuan@gszq.com | | | | | 行业表现前五名 | | | | | 行业 | 1 月 | 3 月 | 1 年 | | 通信 | 15.7% | 32.7% | 49.0% | | 综合 | 9.9% | 19.6% | 70.5% | | 电子 | 9.4% | 11.0% | 35.8% | | 国防军工 | 8.6% | 16.6% | 38.6% | | 电力设备 | 8.4% | 14.7% | 28.3% | | 行业表现后五名 | | | | | 行业 | 1 月 | 3 月 | 1 年 | | 美容护理 | -2.4% | 2.4% | 15.5% | | 煤炭 | -2.2% | -2.7% | -13 ...

报告行业投资评级 - 增持（维持） [3] 报告的核心观点 - 2025年6月粗钢产量同比降9.2% 钢厂生产强度回落 但数据可靠性待商榷 可能与“反内卷”政策压力有关 材钢比持续扩大 用粗钢产量反推国内表观消费量或低估实际经济增长表现 [1] - 上半年内外需增长强劲 出口对经济贡献年化达2%左右 1 - 6月钢材直接净出口同比增加10.7% 下游带来的钢铁间接出口达历史高位 内需方面财政赤字增加 财政前置推动经济反弹 钢铁下游相关领域表现不俗 下半年经济增速或降 但整体仍稳定可控 [2][6] - 期待钢厂反内卷政策转化为压产行动 保险公司举牌优质钢铁公司印证投资价值 判断部分公司价值低估 具备安全边际 推荐多只钢铁股 [7] 根据相关目录分别进行总结 6月数据跟踪 - 6月粗钢产量同比降9.2% 日均产量环比降0.7% 1 - 6月同比降3.0% [5] - 6月生铁产量同比降4.1% 1 - 6月同比降0.8% [5] - 6月钢材产量同比增1.8% 1 - 6月同比增4.6% [5] - 6月出口钢材同比增10.7% 1 - 6月同比增9.2% [5] - 6月进口钢材同比降18.3% 1 - 6月同比降16.4% [5] - 6月进口铁矿石同比增8.5% 1 - 6月同比降3.0% [5] 内外需情况 - 上半年单季度中国经常项目顺差约1650亿美元 去年约550亿美元 预估上半年出口对经济贡献2200亿美元（1.6万亿人民币） 年化达2%左右 [2] - 1 - 6月钢材直接净出口5512万吨 同比增加10.7% 下游汽车、机械等带来的钢铁间接出口达历史高位 [2] - 2025年一般公共预算赤字4% 地方政府专项债预计4.4万亿 特别国债1.3万亿 加上置换债 财政赤字较2024年增加2.5万亿 上半年完成发债预算7.79万亿 去年同期3.4万亿 [2] - 钢铁下游在诸多措施推动下 家电、家具、通信器材等领域表现不俗 [2] 投资建议 - 期待钢厂反内卷政策转化为压产行动 [7] - 推荐底部估值区域的华菱钢铁、南钢股份、宝钢股份、新钢股份 受益于油气、核电景气周期的久立特材 受益于管网改造及普钢盈利弹性的新兴铸管 受益于煤电新建及油气景气周期的常宝股份 受益于需求复苏和镀镍钢壳业务的甬金股份 受益于煤电新建及进口替代趋势的武进不锈 [7] 重点标的评级及财务指标 |代码|名称|投资评级|2024A EPS（元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2027E EPS（元）|2024A PE|2025E PE|2026E PE|2027E PE| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |600782.SH|新钢股份|买入|0.01|0.28|0.34|0.41|389.60|14.60|12.19|10.02| |000932.SZ|华菱钢铁|买入|0.29|0.58|0.68|0.76|17.20|9.17|7.71|6.98| |600282.SH|南钢股份|买入|0.37|0.44|0.49|0.54|11.60|10.39|9.34|8.42| |600019.SH|宝钢股份|买入|0.34|0.48|0.51|0.56|19.80|14.82|13.72|12.55| |002318.SZ|久立特材|买入|1.53|1.85|2.08|2.33|15.10|12.81|11.38|10.18| |603995.SH|甬金股份|买入|2.20|2.35|2.64|2.99|8.20|7.39|6.59|5.81| |000778.SZ|新兴铸管|增持|0.04|0.20|0.24|0.30|80.00|18.35|15.48|12.38| |002478.SZ|常宝股份|买入|0.70|0.79|0.88|0.94|7.90|6.95|6.23|5.86| [9]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持） [6] 报告的核心观点 - 服务零售是万亿蓝海且持续扩容，线下零售面临困境但特定新消费业态有望突围，服务零售企业可从赛道选择、门店扩张、单店创收提升等方面突围，未来商品与服务零售边界将消融，传统零售有望变革 [1][2][58] 根据相关目录分别进行总结 服务零售：万亿蓝海，持续扩容 - 我国服务零售发展水平低，发展服务消费正当其时，需求端服务消费占比低，扩大服务消费可挖掘潜力；供给端服务业增加值占比低、贸易逆差大，发展服务消费可带动生产投资；就业端服务业拉动就业规模大、能力强；文化娱乐消费占比偏低，发展空间大；政策密集出台鼓励服务消费发展 [10][13][15][16] - 我国服务零售市场规模达七万亿，数字化加持下持续扩容，人均消费提升使服务需求增长，服务零售与科技互联网结合使市场大规模扩容，线上化重塑体验消费，长尾细分需求和潜在需求得到满足，行业线上规模小但增速快，O2O发展提供增长空间 [21][25][26] 线下零售：困境与突围？ - 线下产品零售遭遇电商冲击，线上替代线下趋势明显，部分线下美妆零售面临裁员、倒闭困境，如丝芙兰中国增长瓶颈、莎莎国际退出内地线下市场，原因包括商业模式与市场趋势错位、租金成本高、客流量下降、竞争激烈等 [27][28] - 成功的新消费业态应具备高客单价和高毛利产品、线下消费的必须性、产品与服务结合针对利基人群细分市场等特征，线下零售面临固定成本高、产品同质化严重、营销流量链路损耗大等问题 [2][33][35] 服务零售：新时代，新玩家何形破浪？ - 赛道选择上，细分市场增长规模及潜力要大，可深挖用户需求、创造需求开辟市场，如洗脸猫所处生活美容行业、丝域养发所处养发行业规模大且增长势头好，它们还针对用户痛点创造需求 [37][38][40] - 门店扩张方面，标准化且优质的服务和产品利于扩张，包括信息透明、规范履约、制定标准化服务流程和产品标准；标准化利于打造优质单店模型和清晰加盟体系，如洗脸猫和丝域养发；核心考验总部供应链能力，如万辰集团通过优化供应链实现增长 [43][45][49] - 留客方面，快消模式门店关键在于客流量和复购率，可通过营销创新、差异化投放、评价体系建设拉新，通过透明服务流程、会员制度、私域运营留客，还需打造细节差异化，如洗脸猫和丝域养发 [54][55][56] 总结与展望：服务零售新业态加速崛起，传统产品零售亦有望迎来变革 - 符合线下零售发展趋势的业态应具备高客单价高毛利产品、线下消费必须性、产品与服务结合针对利基人群细分市场等特征，服务零售企业可从赛道、扩店、单店创收提升等方面突围，未来商品与服务零售边界将消融，传统零售有望变革，如美的集团实现总部与门店双向赋能 [57][58][59] 标的梳理 - 倍轻松自2024年将线下直营店面转变为“销售科技产品+速效按摩服务”模式，“轻松一刻”门店已建成6家，后续开店有望提速，该模式可让消费者体验产品功效，提升品牌认同感，有望创造新消费增长点 [60][61][63] - 孩子王2025年6月拟16.5亿收购丝域养发进军养发赛道，收购后双方可在会员运营、市场布局、渠道共享、产业协同、业态拓展等方面发挥协同效应，强化孩子王在本地生活和新家庭服务领域优势 [64][65][68]

美国6月CPI和核心CPI表现 - 未季调CPI同比2.7%，高于前值2.4%；核心CPI同比2.9%，高于前值2.8% [2] - 季调后CPI环比0.3%，高于前值0.1%；核心CPI环比0.2%，高于前值0.1% [2] - 食品分项环比维持0.3%，能源分项环比从 -1.0%升至0.9%，核心商品分项环比从0%升至0.2%，核心服务分项环比从0.2%升至0.3% [2] 市场表现和降息预期变化 - 标普500、道琼斯指数下跌0.4%、1.0%，纳斯达克指数上涨0.2%；10Y美债收益率上行4.8bp至4.48%，美元指数上涨0.5%至98.6，现货黄金下跌0.6%至3323.1美元/盎司 [3] - 7月降息概率维持0%不变，9月降息概率从65%左右降至58%左右，年内降息2次的概率从93%左右降至76%左右 [3] 贸易谈判和通胀展望 - 美国与中国关税豁免期截至8/12，与其他国家截至8/1，到期后关税将恢复 [4] - 市场预期美国与中国和印度达成协议概率较大，其他国家概率低 [4] - 随着库存消化、关税上升，美国通胀面临上行风险，彭博预期Q4时PCE通胀为3.1%、核心PCE通胀为3.2%，2026年底降至目前水平 [5]

根据提供的量化分析报告内容，以下是关于量化模型和因子的详细总结： 量化模型与构建方式 1. **模型名称**：小盘风格因子三标尺模型 **模型构建思路**：通过因子赔率、因子动量和因子拥挤度三个维度对小盘风格进行择时判断[20][23] **模型具体构建过程**： - 因子赔率：计算多空两组的估值价差，即因子多空两组BP中位数的比率 - 因子动量：计算因子过去12个月的ICIR - 因子拥挤度：计算多空两组的换手率比率、波动率比率和beta比率的等权平均 - 得分标准化：采用滚动六年窗口，λ=0.995的衰减系数加权构建均值和标准差 - 最终打分：将指标得分划分为-2/-1/0/+1/+2五档，三个标尺得分加总为最终打分[23] **模型评价**：该模型能够有效预警小盘风格的系统性风险，如2023年底的综合负分准确预警了后续回撤[21][24] 2. **模型名称**：T-M模型（Treynor-Mazuy模型） **模型构建思路**：用于分析基金的选股和择时能力[65] **模型具体构建过程**： $$R_{p}-R_{f}=\alpha+\beta_{1}\big(R_{m}-R_{f}\big)+\beta_{2}\big(R_{m}-R_{f}\big)^{2}+\varepsilon_{p}$$ 其中α衡量选股能力，β₂衡量择时能力，β₁衡量系统风险，市场基准采用万得全A等权指数[65][66] **模型评价**：该模型能够有效区分基金的选股能力和市场时机把握能力[66] 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：小盘风格因子 **因子构建思路**：捕捉小盘股相对于大盘股的长期定价误差带来的超额收益[7][30] **因子具体构建过程**： - 通过中证1000/沪深300的相对收益构建多空组合 - 结合GK模型拆解小盘股的收益来源（估值变化贡献年化19.1%）[7][8] - 验证其在信用扩张阶段（阶段1）的弹性优势（年化收益达40%+）[19][22] **因子评价**：小盘因子在流动性宽松环境下表现突出，但需警惕拥挤度风险[24][26] 2. **因子名称**：量化交易活跃度因子 **因子构建思路**：利用量化交易在小盘股中的信息优势捕捉Alpha[11][13] **因子具体构建过程**： - 按量化交易参与度将股票分为5组（QT1-QT5） - QT5组（最高活跃度）未来两周超额收益显著（见图表3）[13][14] **因子评价**：该因子在小盘股中效果更显著，验证了量化策略的信息优势[11] 模型的回测效果 1. **小盘风格因子三标尺模型**： - 2023年底预警时赔率-1.0σ/趋势1.1σ/拥挤度1.4σ[21] - 当前（2025/7/4）赔率-0.6σ/趋势1.1σ/拥挤度0.6σ[24] 2. **T-M模型**： - 易方达易百智能量化策略A选股能力年化9.02%[67] - 系统风险系数0.91[67] 因子的回测效果 1. **小盘风格因子**： - 中证1000指增产品年化超额11.51%（300指增仅3.61%）[30][31] - 信用扩张阶段年化收益超40%[22] 2. **量化交易活跃度因子**： - QT5组相对基准周度超额0.82%（统计显著）[13] 注：报告未提供部分因子的具体计算公式和完整参数，已根据可获取信息最大限度还原模型架构[1][5]

报告行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [4][5][70] 报告的核心观点 - 2025年上半年房地产开发投资额创本轮周期最大跌幅，可能持续影响经济，预计政策端或延续积极定调，但仍需加力提振市场信心 [1][11] - 政策受基本面倒逼进入深水区，地产有指向性作用，行业竞争格局改善，看好特定城市组合，供给侧政策有新变化，2025年以政策为核心主导力量，投资需关注节奏和仓位控制 [4][70] 根据相关目录分别进行总结 1 - 6月房地产开发投资额累计同比 - 11.2% - 1 - 6月全国房地产开发投资额46658亿元，同比降11.2%，降幅扩大，6月单月同比 - 12.4% [12] - 分业态看，1 - 6月住宅、办公楼和商业营业用房累计开发投资额同比分别为 - 10.4%、 - 16.8%和 - 8.4% [21] - 分区域看，1 - 6月东部、中部、西部和东北地区累计开发投资额同比分别为 - 12.8%、 - 10.0%、 - 5.4%和 - 22.3% [23] - 1 - 6月累计新开工面积同比 - 20%，降幅收窄；累计竣工面积同比 - 14.8%，降幅小幅收窄；施工面积同比 - 9.1%，施工面积趋势性下行拖累开发投资 [26][28][35] 1 - 6月销售金额累计同比 - 5.5%，销售面积累计同比 - 3.5% - 1 - 6月全国商品房销售金额44241亿元，同比降5.5%；销售面积45851万方，同比降3.5%，跌幅均扩大 [37] - 分业态看，1 - 6月住宅销售金额、面积累计同比分别 - 5.2%、 - 3.7%，跌幅扩大，办公楼、商业营业用房降幅收窄 [45] - 分区域看，1 - 6月各地区销售金额同比均低位运行 [48] - 1 - 6月销售均价9649元/平，累计同比 - 1.9%；待售面积维持高位，同比 + 4.1% [50] 1 - 6月房企到位资金累计同比 - 6.2% - 1 - 6月房企到位资金累计值50202亿元，同比降6.2%，跌幅扩大，自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款同比跌幅大，国内贷款同比转正 [52] 投资建议 - 配置方向可选基本面alpha公司、地方国企/城投/化债、中介、物业跟涨类股票 [4][70] 。具体包括H股的绿城中国、建发国际集团等，A股的滨江集团、招商蛇口等，以及城投控股、贝壳、华润万象生活等 [4][70]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 安踏集团 2025H1 整体销售优异，凭借多品牌矩阵实现增长，各品牌表现不一，预计 2025 年营收增长 11%，归母净利润增长 13%，维持“买入”评级 [1][4][5] 各品牌情况总结 安踏品牌 - 2025Q2 流水同比增长低单位数，增速较 Q1 放缓，系推进线下门店结构优化和控制电商折扣所致 [2] - 截至 2025Q2 末库销比约 5，营运质量健康，线下门店折扣稳定，电商折扣略加深 [2] - 展望 2025H2，随着运营调整成果显现，流水增速有望提速 [2] Fila 品牌 - 2025Q2 流水同比增长中单位数，Fila 大货和电商业务表现亮眼 [3] - 截至 2025Q2 末库销比约 5，线下门店折扣稳定，电商折扣略加深 [3] - 展望 2025H2，定位高端时尚运动，丰富产品品类，流水有望延续优异增长态势 [3] 其他品牌 - 2025Q2 流水增速 50% - 55%，迪桑特、可隆和 Maia Active 增长迅速 [4] - 收购 Jack Wolfskin 充实品牌版图，赋能长期增长 [4] - 预计 2025 年公司营收增长 11%，归母净利润为 135.12 亿元，同比增长 13% [4] 财务指标总结 利润表相关 - 2023 - 2027 年营业收入分别为 623.56 亿、708.26 亿、787.02 亿、879.41 亿、984.87 亿元，增长率分别为 16.2%、13.6%、11.1%、11.7%、12.0% [6] - 归母净利润分别为 102.36 亿、155.96 亿、135.12 亿、156.72 亿、176.37 亿元，增长率分别为 34.9%、52.4%、 - 13.4%、16.0%、12.5% [6] 其他指标 - 净资产收益率分别为 20.1%、25.5%、19.7%、20.3%、20.4% [6] - P/E 分别为 22.4、14.7、17.0、14.7、13.0 倍 [6] - P/B 分别为 4.1、3.4、3.1、2.7、2.4 倍 [6] 股票信息总结 - 行业为服装家纺 [7] - 07 月 15 日收盘价 89.80 港元，总市值 2520.88 亿港元，总股本 28.07 亿股，自由流通股 100% [7] - 30 日日均成交量 780 万股 [7] 股价走势 - 展示了 2024 - 07 至 2025 - 07 安踏体育与恒生指数的股价走势 [8][9]

报告核心观点 报告涵盖宏观、金融工程、固定收益、区块链等多个领域研报及研究视点，分析各行业现状与趋势并给出投资建议，如中央城市工作会议关注城市更新，小盘基金有投资机遇，部分公司业绩表现良好可关注[4][8][28]。 重磅研报 宏观 - 中央城市工作会议时隔10年召开，强调城市发展转向存量提质增效，主抓城市更新，目标新增“创新、美丽、韧性、文明、智慧”，短期关注年中政治局会议等[4]。 - 二季度实际GDP增速小降、名义走低，6月经济数据走势分化，下半年出口压力大、内需不足，GDP增速或回落但全年有望“保5%”，消费高位回落、投资地产跌幅扩大等[6][9]。 金融工程 - 小盘风格基金投资价值高，收益源于定价误差，超额收益分布右尾长，信用扩张阶段弹性强，当前崩盘风险不高且具长期alpha价值，以易方达易百智能量化策略A为例，该基金超额收益高、定位追求长期稳定超额收益、历史业绩优、运行锚定万得全A等权指数、持仓风格与行业偏离小[8][10]。 固定收益 - 二季度GDP实际增速5.2%，经济强韧，生产强劲但需求弱，固定资产投资增速转负、社零增速回落，债市或走强[13]。 - 企业短期信贷需求增加、居民改善有限，政府债券是社融主要支撑，上半年社融增量主要来自政府债券，若无新增预算下半年社融或承压，低基数支撑M1增速回升、社融推动M2增速回升，债市调整空间有限[14][15]。 区块链 - RWA资产与现实世界资产深度锚定面临数字身份系统、资产上链可信性与一致性、适配监管标准等痛点，落地还存在企业数据隐私顾虑和贸易链“最后一公里”痛点，需新的资产标准，美股化代币有望成爆点，建议关注相关美股、港股、A股[16][18]。 研究视点 房地产 - 2025年上半年房地产开发投资额加速下滑，全国新房销售金额降5.5%，预计政策延续积极定调，维持行业“增持”评级，建议关注基本面alpha公司、地方国企/城投/化债、中介、物业等公司[19][20]。 煤炭 - 6月原煤产量增速放缓、进口下行、火电正增长、粗钢产量同比降9.2%，推荐煤炭央企、困境反转企业、绩优企业、弹性企业及有增量企业，关注安源煤业[22]。 有色金属 - 截至7月11日，锑精矿和锑锭内盘价格较4月高点下跌、外盘锑锭价格上涨，内外盘价差走阔，内外需负反馈致内盘锑价走弱，出口政策边际松动内盘锑价或向上收敛，建议关注华钰矿业等矿企[23][24]。 纺织服饰 - 安踏体育2025Q2集团流水增速优异，多品牌优势显著，预计2025 - 2027年归母净利润为135.12/156.72/176.37亿元，维持“买入”评级[28]。 - 李宁2025Q2终端流水略增、库存健康，预计2025 - 2027年业绩为23.87/25.58/27.66亿元，维持“买入”评级[36]。 - 361度2025Q2全渠道流水增速优异、超品店拓展迅速，预计2025 - 2027年归母净利润为13.12/14.90/16.61亿元，维持“买入”评级[38]。 通信 - 新易盛2025年半年度业绩预增，受益于人工智能算力投资增长等，预计产品结构升级，上调2025 - 2027年归母净利润为89.0、123.7、152.4亿元，维持“买入”评级[29][30]。 环保 - 瀚蓝环境2025H1业绩亮眼，收并购与降本增效推动增长，预计2025 - 2027年归母净利润21.3/23.6/24.8亿元，维持“买入”评级[31]。 电子 - 领益智造2025H1业绩同比高增，利润增长受益于AI终端硬件研发、汽车业务改善、海外新工厂亏损减少[34]。 - 鹏鼎控股2025年上半年归母净利润预增，得益于成本管控、产品结构改善等[35]。 建筑装饰 - 四川路桥25Q2订单大增25%，在手订单充裕、省内交通基建需求旺、高分红动力足，预测2025 - 2027年归母净利润分别为80/90/100亿元，若切换股息率理论市值有43%空间[39]。