投资评级与目标 - 投资建议为“增持”评级 [1][5][10] - 目标股价为40.35港元，基于2026财年15倍市盈率估值 [10] - 当前股价为24.38港元，当前市值为143.14亿港元 [1][6] 核心业绩表现 (FY26H1) - 营业收入为68.43亿港元，同比增长25.6% [10] - 归母净利润为6.19亿港元，同比增长42.5%，净利润率为8.8%，同比提升1.1个百分点 [10] - 毛利率为34.7%，同比提升2.0个百分点 [10] - 经营利润为7.80亿港元，同比增长45.4%，经营利润率为11.4%，同比提升1.6个百分点 [10] - 中期股息每股0.55港元，分红率为52% [10] 同店销售与门店网络 - 整体同店销售同比增长7.7% [10] - 分品类看，定价首饰同店销售同比大幅增长22.2%，克重黄金铂金同店销售同比增长2.7% [10] - 分地区看，内地市场同店销售同比增长10.9%，港澳及海外市场同店销售同比增长7.2% [10] - 2024年10月1日至11月21日期间，港澳海外及内地市场同店销售均实现双位数增长，其中内地市场较FY26Q2明显改善 [10] - 截至FY26H1，全球门店总数为3113家，期内净减少174家，其中自营店净增23家至310家，品牌店净减少198家至2785家 [10] - 公司计划在FY26财年于海外净增20家门店，并在FY26-FY28三年内进驻至少3个新国家及净增50家海外门店，首次进驻越南市场 [10][2] 盈利能力驱动因素 - 毛利率提升主要受益于金价上行及定价首饰占比提高 [10] - 克重黄金铂金销售额为40.96亿港元，同比增长11.0%，毛利率为30.3%，同比提升2.8个百分点 [10] - 定价首饰销售额为22.76亿港元，同比大幅增长67.9%，毛利率为36.8%，同比微降0.5个百分点，冰钻等新品带动批发收入占比大幅增加 [10] - 销售费用率为16.3%，同比下降1.5个百分点，行政费用率为2.7%，同比下降0.8个百分点，受益于经营杠杆 [10] 财务预测摘要 - 预测FY2026-FY2028财年归母净利润分别为15.78亿港元、18.00亿港元、19.77亿港元 [10] - 预测FY2026-FY2028财年营业收入分别为155.58亿港元、175.62亿港元、193.10亿港元 [10] - 预测FY2026-FY2028财年每股收益分别为2.69港元、3.07港元、3.37港元 [11]

根据提供的研报内容，以下是关于量化模型和因子的总结。 量化模型与构建方式 1. **模型名称：Black-Litterman模型（BL模型）**[12] * **模型构建思路**：BL模型是对传统均值-方差模型的改进，采用贝叶斯理论将投资者对市场的主观观点与量化配置模型相结合，以优化资产配置权重，解决均值-方差模型对预期收益过于敏感的问题[12] * **模型具体构建过程**：该模型通过投资者对市场的分析预测资产收益，进而优化资产配置权重，具体构建过程可参考系列报告之二《手把手教你实现 Black-Litterman 模型》[13] 2. **模型名称：风险平价模型**[17][18] * **模型构建思路**：风险平价模型的核心思想是使投资组合中每类资产对整体风险的贡献相等，从而改进传统的均值-方差模型[17][18] * **模型具体构建过程**：构建过程分为三步：第一步，选择合适的底层资产；第二步，计算各资产对组合的风险贡献；第三步，通过求解优化问题，使各资产的实际风险贡献与预期风险贡献的偏离度最小，从而计算得到最终的持仓权重[19] 3. **模型名称：基于宏观因子的资产配置模型**[21] * **模型构建思路**：该模型构建了一个涵盖增长、通胀、利率、信用、汇率和流动性六大风险的宏观因子体系，旨在建立宏观研究与资产配置研究的桥梁，将宏观主观观点落地到资产配置层面[21] * **模型具体构建过程**：构建过程分为四步：第一步，每月末计算资产池中各类资产对宏观因子的暴露水平；第二步，以资产的风险平价组合作为基准，计算基准因子暴露；第三步，结合投资者对宏观未来一个月的主观判断（给定主观因子偏离值）和基准因子暴露，得到资产组合的因子暴露目标；第四步，通过模型反解得到下个月的各个资产配置权重[22] 模型的回测效果 1. **国内资产BL模型1**，上周收益-0.32%，11月份收益0.05%，2025年收益4.0%，年化波动2.18%，最大回撤1.31%[14] 2. **国内资产BL模型2**，上周收益-0.15%，11月份收益0.08%，2025年收益3.77%，年化波动1.95%，最大回撤1.06%[14] 3. **全球资产BL模型1**，上周收益-0.17%，11月份收益-0.26%，2025年收益0.78%，年化波动2.0%，最大回撤1.64%[14] 4. **全球资产BL模型2**，上周收益0.01%，11月份收益0.08%，2025年收益2.7%，年化波动1.59%，最大回撤1.28%[14] 5. **国内资产风险平价模型**，上周收益-0.27%，11月份收益-0.09%，2025年收益3.6%，年化波动1.32%，最大回撤0.76%[20] 6. **全球资产风险平价模型**，上周收益-0.2%，11月份收益-0.07%，2025年收益3.04%，年化波动1.42%，最大回撤1.2%[20] 7. **基于宏观因子的资产配置模型**，上周收益-0.31%，11月份收益-0.01%，2025年收益4.43%，年化波动1.55%，最大回撤0.64%[27] 量化因子与构建方式 1. **因子名称：宏观因子（增长、通胀、利率、信用、汇率、流动性）**[21] * **因子的构建思路**：构建一个涵盖六大宏观风险的因子体系，用于宏观因子资产配置框架[21] * **因子具体构建过程**：通过Factor Mimicking Portfolio方法构造了增长、通胀等六大宏观风险的高频宏观因子[22] 因子的回测效果 （报告中未提供宏观因子的独立测试结果指标）

投资评级与目标价格 - 报告对博彦科技给予"增持"评级 [6][13] - 目标价格为17.08元 [6][13] - 当前股价为13.79元 [7] 核心观点 - 公司经营质量稳步提升，持续推进业务结构优化调整 [2][13] - 新业务在AI、鸿蒙以及出海等领域拓展顺利，有望迎来新增长 [2][13] - 公司既有业务主动调整结构，控制成本费用，经营质量有所提升 [13] - 与阿里云、华为等大厂合作深化，在AIGC、云原生、鸿蒙生态等前沿领域加强联合解决方案研发 [13] 财务表现与预测 - 2024年营业总收入为68.99亿元，同比增长4.5%；归母净利润为1.24亿元，同比下降42.8% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.16亿元、2.86亿元、3.33亿元，对应增速分别为73.6%、32.4%、16.6% [4][13] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.37元、0.49元、0.57元 [4][13] - 2025年前三季度公司取得收入49.71亿元，同比小幅下降2.50%；归母净利润1.83亿元，同比增长2.65% [13] - 销售毛利率预计从2024年的24.0%稳步提升至2027年的25.1% [14] 业务进展与行业拓展 - 公司在农业、能源、化工三个新拓行业持续拓展市场，2025年1-9月新签业务合同金额累计约3.5亿元 [13] - 2025年9月，公司获阿里云卓越架构合作伙伴认证，基于云卓越架构共创出海解决方案 [13] - 作为HarmonyOS首批认证服务商，公司于2025年11月与华为等头部服务商共同启动"领航智慧金融——鸿蒙联合创新解决方案" [13] - 公司凭借覆盖数据采集、加工、存储、管理的全栈解决方案，与阿里云在AIGC、云原生、云安全、边缘计算等领域加强合作 [13] 估值与市场表现 - 基于2026年动态PE 35倍给予目标价 [13] - 当前总市值为80.72亿元 [7] - 公司当前市盈率（2025E）为37.41倍，低于部分可比公司（如中科创达55倍、久远银海59倍）的平均水平（50倍） [4][15] - 过去12个月股价绝对升幅为15%，相对指数升幅为-7% [11]

核心观点 报告通过投资链、消费链、出口链、价格链四个维度，系统梳理了2025年10月至11月的主要宏观经济与行业数据，旨在跟踪各行业的景气度与盈利变化趋势[6] 投资链 - 2025年10月固定资产投资累计同比增速下降至-1.70%，房地产开发投资累计同比降幅为-14.70%，制造业固定资产投资累计同比增速下降至2.7%，基础设施建设投资累计同比增速下降至1.51%[7] - 2025年11月以来，锡、白银、黄金价格上升，而铜、铝、铅、锌、镍价格下降[7] - 2025年11月动力煤价格略上升至698元/吨，焦煤价格略微上升，普通水泥平均价格上升，但钢材价格下降[7] - 2025年11月以来轻质纯碱价格上升[7] - 2025年10月大型和轻型客车销量同比增速下降，中型客车销量同比增速亦下降[7] 消费链 - 2025年10月社会消费品零售总额当月名义同比增速回落至2.90%，累计名义同比增速回落至4.30%[8] - 2025年9月消费者信心指数上升至89.60[8] - 2025年10月商品房销售面积累计同比增速降幅扩大，下降至-7.63%[8] - 2025年10月汽车销量当月同比增速下降至8.82%，家电零售额当月同比增速下降至-10.25%[8] - 旅游收入方面，2024年12月北京旅游收入当月同比增速上升至11.40%，而2024年3月海南旅游收入当月同比增速下降至20.03%[8] - 药品与维生素价格方面，2025年11月抗生素类阿莫西林、头孢价格持平，维A、VC价格不变，维B1价格上升，维E价格下降[8] 出口链 - 2025年10月，成品油、焦炭、船舶出口金额累计同比增速上升，而农产品、玩具、家具、灯具、煤、钢材、塑料、汽车零件、铝材的出口金额累计同比增速下降[9] - 机电产品出口金额当月同比增速下降，高新技术产品出口金额当月同比增速亦下降[9] - 分地区看，2025年10月对美国出口金额当月同比增速上升，但对欧盟、日本、东盟出口金额当月同比增速下降[9] - 2025年10月美国OECD领先指标上升至100.27[9] - 航运指数方面，2025年11月21日CCFI上升至1122.79，11月25日BDI上升至2309[9] - 2025年10月出口金额当月同比增速下降至20.21%，纺织出口额当月同比增速下降至-9.10%，机械出口金额当月同比增速下降至-1.10%[9] 价格链 石油化工链 - WTI原油价格于2025年11月25日下降至57.95美元/桶，2025年11月秦皇岛煤价上升[9] - PVC现货价格于2025年11月21日下降至4400元/吨[9] - MDI价格方面，2025年11月21日纯MDI价格上升至19350元/吨，聚合MDI价格下降至14550元/吨[9] 农产品链 - 2025年11月棉花、白砂糖价格下降[10] - 猪肉价格于2025年11月19日下降至12.24元/公斤[10] - 国产尿素2025年10月价格较9月下降[10] - 2025年11月USDA对中国粮食生产量、粮食消费量、粮食库存预期下降，对粮食库存消费比预期上升[10] 金融链 - 2025年10月新增信贷增加至2200亿元[11] - 2025年9月寿险保费收入累计同比增速下降至12.68%[12] - 2025年10月人民币对美元升值幅度为0.17%[12]

投资评级与目标 - 投资评级为“增持” [6] - 目标价格为9.26元，较当前价格8.16元存在约13.5%的上涨空间 [6] 核心观点总结 - 工商银行2025年三季度利润增速由负转正，营收延续良好增长势头 [2] - 手续费及佣金收入逐季回暖，其他非息收入表现亮眼，资产质量保持稳健 [2] - 公司拥有优质的客户基础、多元化的创收结构、突出的成本优势 [12] - 伴随工商银行持续纵深推进 GBC+基础性工程，为中长期业务发展奠定基础 [12] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营收累计同比增速为2.17%，较2025年上半年增速提升0.6个百分点 [12] - 2025年前三季度归母净利润累计同比增速为0.33%，较2025年上半年增速提升1.7个百分点，利润增速由负转正 [12] - 营收增长主要得益于非息收入增长提速及信用减值计提减少 [12] - 手续费及佣金净收入增速为0.60%，较2025年上半年增速提升1.2个百分点，年内表现逐季向好 [12] - 其他非息收入增速高达27.59%，较2025年上半年增速提升8.8个百分点，主要源于投资收益兑现和公允价值变动损益增加 [12] - 信用减值计提同比下降1.7%，较2025年上半年增速下降4.1个百分点，前三季度信用成本为0.59%，较上年同期下降6个基点 [12] - 利息净收入增速为-0.70%，较2025年上半年降幅扩大0.6个百分点，主要受扩表放缓及净息差降幅扩大影响，前三季度净息差为1.28%，较2025年上半年下降2个基点 [12] 业务规模与结构 - 2025年第三季度末，资产、贷款、存款同比增速分别为9.21%、8.39%、8.03%，较第二季度末分别下降1.8、0.05、0.27个百分点，扩表放缓源于同业资产配置力度下降 [12] - 2025年初至今存、贷款增量分别为2.53万亿元、2.08万亿元，分别为2024年同期增量的2.33倍、1.03倍 [12] - 2025年第三季度单季度信贷增量2663亿元，较上年同期同比多增，其中票据补位支撑信贷增量，对公贷款同比增幅较大，而个人贷款形成拖累 [12] - 2025年第三季度定期存款占比提升0.6个百分点至61.1%，定期化趋势仍存 [12] 资产质量与资本充足率 - 2025年第三季度不良率为1.33%，与上季度末持平 [12] - 拨贷比为2.89%，拨备覆盖率为217.21%，分别较上季度末持平、下降0.5个百分点 [12] - 核心一级资本充足率为14.10% [8] 财务预测 - 预测2025年至2027年营业收入分别为8335.20亿元、8573.95亿元、8974.69亿元，增速分别为1.4%、2.9%、4.7% [4] - 预测2025年至2027年归母净利润分别为3676.25亿元、3726.11亿元、3806.59亿元，增速分别为0.5%、1.4%、2.2% [4] - 预测2025年至2027年每股净资产（BVPS）分别为10.89元、11.63元、12.37元 [4] - 预测2025年至2027年净资产收益率（ROAE）分别为8.9%、8.5%、8.2% [4] - 预测2025年至2027年市净率（PB）分别为0.75倍、0.71倍、0.66倍 [4] 市场表现与估值比较 - 工商银行总市值为2908十亿元 [7] - 过去12个月股价绝对升幅为37%，相对指数升幅为20% [11] - 基于2025年预测，工商银行市盈率（PE）为7.91倍，市净率（PB）为0.75倍，低于可比同业均值（PE 8.17倍，PB 0.74倍） [14]

投资评级与目标价格 - 报告对金域医学的投资评级为“增持” [1][6] - 目标价格为36.40元，较当前价格29.88元存在约21.8%的上涨空间 [1][6][7] 核心观点 - 公司运营效率稳步提升，毛利率和经营性净现金流逐季改善，创新与数智化转型稳步推进 [2][13] - DRG全面落地等政策导致行业短期量价承压，但长期医保支付效率提升有望增加医院医检外包力度，提升行业渗透率 [13] - 尽管短期业绩承压，但考虑ICL行业长期稳定性、公司龙头地位、医检数据资产价值及数智化转型潜力，维持增持评级 [13] 财务表现与预测 - 2025年前三季度营收45.38亿元，同比下降19.23%；归母净利润-0.80亿元，同比下降184.84%；扣非归母净利润-0.84亿元，同比下降208.00% [13] - 第三季度单季营收15.41亿元，同比下降11.32%；归母净利润0.05亿元，同比上升24.08%；扣非归母净利润0.14亿元，同比大幅上升264.54%，环比扭亏为盈 [13] - 2025年第三季度毛利率为36.55%，环比提升0.51个百分点；扣非净利率为0.89%，环比提升0.67个百分点 [13] - 2025年第三季度经营性净现金流为3.21亿元，应收账款回收改善，现金流逐季提升 [13] - 财务预测显示，营收预计从2024年的71.90亿元降至2025年的62.01亿元（-13.8%），随后在2026年恢复至66.78亿元（+7.7%），2027年达71.96亿元（+7.8%）[4] - 归母净利润预计从2024年亏损3.81亿元，收窄至2025年亏损0.35亿元，并于2026年扭亏为盈至4.22亿元（+1296.4%），2027年进一步增长至5.55亿元（+31.6%）[4][13] - 每股收益（EPS）预测相应调整为2025年-0.08元，2026年0.91元，2027年1.20元 [13] 业务运营与发展 - 公司积极参与医共体建设，2025年前三季度开发签约医共体项目21家，累计中标新签精准共建项目14个 [13] - 四大特色学科（肿瘤、血液、感染、神经与精神）惠民体系产品持续升级，前三季度惠民项目收入同比增长53.8% [13] - 创新与数智化转型取得进展，智能体“小域医”已实现商业化应用，截至三季度末，智慧报告解读调用超599万次，月活数达14万人次 [13] - 在数据交易方面，公司已在多个数据平台登记6个专病数据集，上架21个数据产品，并与药企、保险等十余家客户签订长期合作协议 [13] 估值与市场表现 - 基于2026年预测每股收益0.91元，参考可比公司估值，给予2026年40倍市盈率，得出目标价36.40元 [13] - 当前总市值约为138.42亿元，市净率（LF）为2.0倍 [7][8] - 近期股价表现：近1个月绝对升幅6%，近3个月绝对升幅-6%，近12个月绝对升幅-3% [11]

投资评级与核心观点 - 报告对亚翔集成的投资评级为“维持增持” [3][9] - 核心观点：公司2025年第三季度业绩高于预期，基于2025年25倍市盈率，给予目标价78.5元，较当前价格56.7元存在约38.4%的上涨空间 [3] - 盈利预测上调：预测2025-2027年每股收益（EPS）分别为3.14元、4.40元、5.30元，较此前预测上调5.2%、40.5%、20.2% [3] 2025年第三季度及前三季度财务表现 - 2025年单第三季度归母净利润同比增长39.6% [2][4] - 2025年前三季度营业收入31.1亿元，同比下降29.6%；归母净利润4.4亿元，同比增长0.8%；扣非归母净利润4.4亿元，同比增长0.8% [4] - 盈利能力显著提升：2025年前三季度毛利率为21.8%，同比提升8.8个百分点；归母净利率为14.2%，同比提升4.3个百分点 [4] - 财务健康状况：2025年前三季度资产负债率为62.2%，同比下降0.3个百分点；应收账款7.7亿元，同比减少17.3% [4] 经营现金流与新签订单 - 2025年前三季度经营活动产生的现金流量净流入10.7亿元，低于2024年同期的13.4亿元 [5] - 重大新签订单：2025年4月新签世界先进MEP工程项目，中标金额31.63亿元，预计工期至2027年9月；2025年7月新签新加坡机电工程项目，中标金额15.82亿元 [5] 海外市场拓展与行业前景 - 公司加大海外市场拓展力度，于2025年3月在新加坡投资设立全资子公司，旨在进一步开拓东南亚及其他国际市场 [6] - 行业需求展望：国内半导体资本开支持续增长，公司已感受到客户需求增加，预计市场需求将稳健提升，并带动公司订单持续增长 [6] - 受益于海外芯片相关领域加速投资，2025年上半年签约目标金额如计划达成，新中标项目多为大型项目的前置准备期，预计工程实体安装将在第三季度后展开 [6] 估值与市场表现 - 当前估值：基于2025年预测每股收益3.14元，当前市盈率（PE）为18.1倍，处于近十年分位数30%的水平；市净率（PB）为6.5倍，处于近十年分位数96%的水平 [6] - 股息率为3.5%，2024年年报分红比例为33.6% [6] - 市场表现突出：过去12个月股价绝对涨幅达124%，相对指数涨幅达105% [14] - 总市值约为120.98亿元 [10] 财务预测摘要 - 营收预测：预计2025年营收46.02亿元（同比下降14.5%），2026年增至64.46亿元（同比增长40.1%），2027年进一步增至77.52亿元（同比增长20.3%） [7] - 净利润预测：预计2025年归母净利润6.69亿元（同比增长5.2%），2026年增至9.40亿元（同比增长40.5%），2027年增至11.30亿元（同比增长20.2%） [7] - 盈利能力预测：预计2025-2027年销售毛利率将稳定在19.1%，净资产收益率（ROE）将维持在28.8%-31.6%之间 [7]

宏观专题《弱就业、强增长》核心观点 - 美国经济进入“弱就业+强增长”的罕见组合，主流机构预测未来十年劳动力年均增长率仅为0.3-0.5%，远低于近5年的1.3% [1] - 高利率环境是就业放缓的最佳解释因素，其次是企业劳动力囤积行为的反噬，人工智能替代效应无法解释就业放缓 [2] - 强经济增长的驱动力在于资本扩张，AI投资及财富效应带动的消费是主力，增长来源集中于消费和AI投资但具有可持续性 [2][17] - 该组合压制通胀和期限溢价，因经济增长依赖资本技术要素推动且劳动报酬份额下降，导致低波动、低通胀环境 [2][3][17] 军工行业双周报《福建舰首次实兵演练，美国将向沙特出售F-35》 - 上周国防军工指数下跌2.35%，跑赢大盘1.54个百分点，排名第5/29 [6] - 福建舰完成首次海上实兵训练，“歼-15DT”首次曝光完成弹射起飞和着舰训练，美国将向沙特出售F-35战机 [7] - 大国博弈加剧是长期趋势，美国国防战略重心向印太转向，中国周边紧张局势可能加剧，军工长期向好 [7] - 报告推荐总装、元器件、分系统及材料加工等细分领域标的，如中航沈飞、航发动力、光威复材等 [5] 汽车行业跟踪报告《广州国际车展召开，机器人成“新主角”》 - 2025广州国际车展展出车辆1085台，其中新能源车629台占比58%，首发新车93款 [8] - 机器人成为焦点，小鹏展示人形机器人IRON计划2026年底量产，长安汽车计划2026年发布车载组件机器人，广汽集团预计2030年机器人产业链产值超100亿元 [8] - 零跑汽车A10车型首次亮相，车身长度超4200mm，空间得房率88.1%，计划2026年上半年交付 [9] - 小鹏X9超级增程车型上市1小时订单量破历史纪录，北方地区订单占比首次超50%，CLTC纯电续航452km，综合续航超1600km [11] 公司季报点评 **烽火通信(600498)** - 2025年前三季度营收170.72亿元同比下滑19.3%，归母净利润5.13亿元同比增长30.28%，毛利率22.42%同比提升0.29个百分点 [18][19] - 2025年第三季度营收59.55亿元同比下滑18.48%，归母净利润2.26亿元同比增长28.14%，毛利率22.79%环比提升2.70个百分点 [20] - 光网络中标移动普缆、电信PON等集采项目，服务器中标中国铁塔、联通数科等项目，FTTR出货量持续提升 [21] **华测导航(300627)** - 2025年前三季度营收26.18亿元同比增长15.47%，归母净利润4.93亿元同比增长26.41%，毛利率60.41%同比提升1.23个百分点 [22] - 2025年第三季度营收7.85亿元同比微增0.19%，毛利率65.73%环比大幅提升7.75个百分点 [22] - 农机自动驾驶产品国内市占率领先，海外销往70余个国家，地质灾害监测系统覆盖近2万处隐患点 [23] **安图生物(603658)** - 2025年前三季度营收31.27亿元同比下滑7.48%，归母净利润8.60亿元同比下滑10.11%，毛利率64.83%同比下降1.03个百分点 [26] - 受DRG政策及集采影响国内业务短期承压，海外市场实现较快增长，近期14项新产品获医疗器械注册证 [28] 海外报告 **周大福(1929)** - FY26H1营业额389.86亿港元同比下滑1.1%，归母净利润25.34亿港元同比微增0.1%，毛利率30.5%同比下降0.9个百分点 [30] - 中国内地直营同店销售FY26H1同比增长2.6%，其中Q2增速达7.6%，定价首饰占零售值贡献提升至31.8% [30] **速腾聚创(2498)** - 2025年第三季度营收4.1亿元同比持平，净利率-24.57%，泛机器人业务交付激光雷达3.55万颗同比大幅增长 [33][35] - 获得滴滴新一代车型定点合作，首次采用单车10颗激光雷达方案，新品Fairy和AC2拓展机器人及消费市场 [35] 公司跟踪报告 **长盈精密(300115)** - 人形机器人业务涉及灵巧手、关节传动部件等400多个料号，覆盖钢、铝、钛合金等多种材料及工艺 [37] - 消费电子业务受益于AI端侧产品创新周期，新能源结构件业务随产能释放盈利能力持续提升 [37][38] 市场策略与行业周报 - 上周北证50指数下跌9.04%，日均成交额179.23亿元环比下降16.22%，北交所成交额全市场占比降至0.96% [44] - 公用事业行业关注各地售电公司盈利限制政策，如广东对批零差价超0.01元/千瓦时的超额部分按1:9比例分享给用户 [46][47] - 国家能源集团预计2030年煤电装机15.4亿千瓦，发电量占比38%，2050年降至19.2% [48]

核心观点 - 报告核心策略为采用小盘成长风格的股票组合与不择时的股债配置（10/90和20/80）并进行月度再平衡，该策略在2025年累计收益表现突出，分别达到5.86%和10.57% [1] - 全市场固收+基金规模庞大，截至2025年11月21日总规模为21846.96亿元，产品数量1151只，其中23只产品在上周净值创下历史新高 [2] - 行业ETF轮动策略在2025年11月建议关注半导体、证券公司、通信设备、新能源车电池及动漫游戏等ETF，但该组合近期表现承压，上周及11月累计收益分别为-5.15%和-7.92% [3] - 在量化固收+策略中，小盘成长风格在股债20/80配置下年内收益率达10.57%，显著优于其他风格；叠加宏观择时策略后，其累计收益可进一步提升至12.70% [4] 固收+产品业绩跟踪 市场规模与产品概况 - 截至2025年11月21日，全市场固收+基金总规模为21846.96亿元，产品数量为1151只 [9] - 按投资类型划分，混合债券型二级基金规模最大，达10486.89亿元（353只），其次是混合债券型一级基金，规模为7996.15亿元（330只） [10] - 上周（2025年11月17日至21日）市场新发行8只固收+产品，涵盖混合型FOF、偏债混合型、混合债券型一级和二级基金等多种类型 [11][12] 近期业绩表现 - 上周各类型固收+基金业绩中位数普遍为负：混合债券型一级基金（-0.04%）、混合债券型二级基金（-0.72%）、偏债混合型基金（-0.87%）、灵活配置型基金（-0.60%）、债券型FOF（-0.40%）及混合型FOF（-1.03%） [11] - 按风险等级划分，保守型、稳健型、激进型基金上周业绩中位数分别为-0.13%、-0.59%和-0.93% [13] - 年初至今（截至2025年11月21日），各类型基金业绩中位数转为正收益，混合型FOF表现最佳，达5.07%，偏债混合型为4.43% [14] - 过去一年（2024年11月21日至2025年11月21日），固收+产品业绩中位数同样为正，激进型基金表现最好，达6.04% [15][16] 持有体验与创新高产品 - 混合债券型一级基金持有体验较佳，其过去一年的季胜率、月胜率和周胜率中位数分别为80.0%、69.2%和54.7% [18] - 保守型基金的持有胜率整体优于稳健型和激进型基金 [18] - 截至2025年11月21日，共有23只固收+产品净值创历史新高，其中19只为混合债券型一级基金，22只为保守型产品 [20] - 创新高幅度最高的产品为红塔红土长益A，创新高涨幅为0.11%，近一年涨幅为4.36% [21][22] 大类资产配置和行业ETF轮动策略跟踪 大类资产择时观点 - 2025年第四季度，逆周期配置模型预测的宏观环境为"Inflation" [23] - 截至11月21日，沪深300指数、中债国债总财富指数、上金所AU9999合约在11月的收益率分别为-4.03%、-0.10%和0.63% [23] 行业ETF轮动策略 - 2025年11月，行业ETF轮动策略建议关注的ETF包括：国联安中证全指半导体ETF（20%）、国泰中证全指证券公司ETF（20%）、国泰中证全指通信设备ETF（20%）、广发国证新能源车电池ETF（20%）、华夏中证动漫游戏ETF（20%） [25][27] - 该行业ETF组合上周收益为-5.15%（相对Wind全A指数超额收益为-0.02%），11月累计收益为-7.92%（超额收益为-2.94%） [26] 最新策略观点汇总 - 2025年11月，国泰海通金工绝对收益策略对股票资产持正向观点，对债券资产持中性观点，对黄金资产持正向观点 [29] - 策略组合权重包括宏观择时驱动的股债20/80再平衡策略（股票10.0%，债券90.0%）以及股债风险平价策略（股票5.7%，债券94.3%）等 [29] 绝对收益策略表现跟踪 股债混合策略表现 - 宏观择时驱动的股债20/80再平衡策略年初至今收益为4.84%，上周收益为-0.38%；股债风险平价策略年初至今收益为2.16%，上周收益为-0.22% [4] - 将上述策略与行业ETF轮动结合形成增强策略后，股债20/80增强策略年初至今收益达7.73%，上周收益为-0.51% [4] - 股债黄金风险平价类组合年初至今收益为4.02%，上周收益为-0.22% [4] 量化固收+策略表现 - 在股债20/80月度再平衡策略中，小盘成长风格股票端组合表现最为突出，年内收益率达10.57%，年化波动率为7.05%，最大回撤为8.07%，夏普比率为0.59 [40] - 其他风格表现如下：PB盈利风格收益率4.35%，高股息风格收益率3.81%，小盘价值风格收益率10.20% [40] - 当配置比例调整为股债10/90时，各策略收益均出现回落，小盘成长风格收益率为5.86% [40] - 叠加宏观择时策略后，基于宏观动量模型的小盘成长组合累计收益提升至12.70%；基于逆周期配置的PB盈利搭配小盘成长组合年内收益为4.34% [40]

投资评级与目标价 - 对速腾聚创维持“增持”评级 [2][9] - 目标价上调至43.36港元（按1港元=0.92元人民币换算）[9] - 估值方法为给予公司2026年6倍市销率（PS）[9] 核心财务预测与业绩 - 预计营业收入将从2024年的1649百万元人民币增长至2027年的4914百万元人民币，年均复合增长率显著 [4][12] - 预计净利润将在2026年扭亏为盈至61百万元人民币，并于2027年大幅增长至404百万元人民币 [4][12] - 2025年第三季度实现营收4.1亿元，同比持平，环比下降10.6% [9] - 2025年第三季度归母净利润为-1.0亿元，净利率为-24.57% [9] 业务进展与市场拓展 - 乘用车激光雷达业务获得新定点，包括一家重磅新能源车企和一家全球领先的SUV及皮卡制造商 [9] - 再次获得某日系合资品牌一款全新纯电车型的三年独家定点 [9] - 与滴滴达成合作，为其新一代Robotaxi车型提供单车10颗激光雷达的组合方案 [9] - 泛机器人领域第三季度激光雷达交付量达3.55万颗，同比大幅增长 [9] - 在无人配送领域已成为京东、美团、新石器等多家厂商的首选感知方案供应商 [9] - 近期推出新品Fairy和AC2，旨在拓展机器人及消费市场 [9] 估值与市场表现 - 当前股本为484百万股，当前市值为15,348百万港元 [6] - 52周内股价区间为16.88港元至50.40港元 [6] - 基于2025年11月25日数据的可比公司平均市销率（PS）为：2025E 11倍、2026E 8倍、2027E 6倍 [10]