行业投资评级 - 传媒互联网行业评级为"优于大市" [1][4] 核心观点 - 行业基本面底部改善 建议关注游戏、广告媒体、影视等板块的个股α机会 [3] - 中长期持续看好高景气的IP潮玩及从0到1阶段的AI应用 包括游戏、玩具、广告、教育等方向 [3] - AI应用安卓时刻有望到来 重点把握豆包产业链、AI情感陪护/玩具及垂直应用领域 [38] 板块表现 - 本周传媒行业上涨6.47% 跑赢沪深300指数(4.90%)但跑输创业板指(8.62%) [1][11] - 传媒板块在所有板块中涨跌幅排名第5位 [1][12] - 涨幅靠前个股包括顺网科技(28%)、果麦文化(28%)、昆仑万维(25%)和智度股份(23%) [11][12] 重点关注事件 - 深度求索发布DeepSeek-V3.1-Base 在HuggingFace热门模型榜上升至第四位 [1][14] - 智谱发布AutoGLM2.0升级版本 支持操作美团、京东、小红书等数十个高频应用 [1][16] - 国家广电总局发布"广电21条" 提出取消40集上限、不严格限制古装剧数量等21条改革措施 [1][17] - 游戏科学发布《黑神话：钟馗》预告片 为黑神话系列第二部作品 [1][17] 行业数据表现 - 本周电影票房9.74亿元 前三名为《浪浪山小妖怪》(2.90亿元 占比30.9%)、《南京照相馆》(2.30亿元 占比24.5%)和《捕风追影》(1.67亿元 占比17.8%) [2][17][19] - 2025年7月中国手游收入前三名为点点互动《Whiteout Survival》、点点互动《Kingshot》和柠檬微趣《Gossip Harbor：Merge&Story》 [2][27] - 网络剧排名前五为《生万物》《子夜归》《献鱼》《凡人修仙传》和《锦月如歌》 [22][26] - 综艺节目排名前五为《花儿与少年同心季》《披荆斩棘2025》《喜剧之王单口季第2季》《地球超新鲜》和《新说唱2025》 [2][23][24] 公司动态 - 昆仑万维2025年上半年收入37.3亿元 同比下滑49.23% 归母净利润-8.6亿元 [35] - 中文在线2025年上半年收入5.56亿元 同比增长20.4% 归母净利润-2.3亿元 [36] - 芒果超媒2025年上半年收入59.6亿元 同比下滑14.3% 归母净利润7.6亿元 [37] 投资建议标的 - 游戏板块推荐恺英网络、巨人网络、姚记科技、心动公司 [3] - 媒体端推荐分众传媒、哔哩哔哩 [3] - 影视内容推荐万达电影、光线传媒、华策影视 [3] - IP潮玩推荐泡泡玛特、浙数文化、姚记科技 [3] - AI应用关注浙文互联、蓝色光标、华策影视、盛天网络、天娱数科等 [38]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][4][6][19] 核心财务表现 - FY2025财年可持续性收入43.9亿元（同比-32.7%），主因剥离"与辉同行"子公司影响 [1][8] - FY2025财年可持续净利润619万元（同比-97.5%），剔除一次性开支后持续经营净利润1.35亿元（同比+30.0%） [1][8] - FY2025H2可持续性收入22.1亿元（同比-46.4%），可持续净利润1.03亿元（同比+16.1%），利润环比扭亏为盈 [1][8] - FY2025财年GMV为87亿元（同比-39.2%），剔除"与辉同行"影响后H1/H2 GMV分别为36/39亿元，H2电商GMV触底回暖 [1][8] 产品与渠道结构 - FY2025自营品GMV达38.1亿元（占比43.8%），同比提升；毛利率约23%因促销收窄改善 [2][10] - FY2025H1/H2自营品GMV占比分别为37.0%/52.2%，预计2026财年占比继续上行 [2][10] - 代销产品GMV为48.9亿元 [2][10] - 抖音/自有APP/其他渠道GMV占比分别为15.7%/70.0%/14.3%，自有APP渠道占比同比提升7.3pct [2][10] 盈利能力分析 - FY2025毛利率32.0%（同比+6.0pct），因自营品促销力度收窄 [3][16] - 销售费率/行政费率/研发费率分别同比+7.3pct/+5.0pct/+0.9pct，销售费增加因市场投放，行政费因分派未分配利润 [3][16] - FY2025净利率0.1%（同比-3.7pct），H1/H2净利率分别为-4.4%/4.7%，下半年盈利回暖 [3][16] 战略发展与展望 - 自有APP付费会员由19.86万增至26.43万，通过会员权益扩大和名人访谈推动流量增长 [3][19] - 依托新东方线下学习中心探索新渠道（如自动贩卖机），集团资源协同可期 [3][19] - 公司构建产品导向+会员制的类山姆增长模式，聚焦爆款单品打造新动能 [4][19] 盈利预测 - 下调2026财年净利润预测至2.66亿元，新增2027-2028财年预测5.72/10.5亿元 [4][19][22] - 对应2026-2028年PE估值分别为130x/60x/33x [4][19] - 预计2026-2028年营业收入55.7/70.0/89.4亿元，增速26.9%/25.5%/27.7% [5][21][22] - 预计2026-2028年归母净利润同比增速4542%/115%/84% [21][22]

行业投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][4][32] 核心观点 - 社服板块估值有望持续修复 主要受益于国家扩大内需政策支持 [4][32] - AI教育领域创新活跃 多家企业推出新产品迭代升级 [2][17][18][19] - 消费服务企业积极拓展新业态 包括沉浸式餐饮、免税店及智能化门店 [2][24][25][26] 板块表现复盘 - 消费者服务板块报告期内上涨5.18% 跑输沪深300指数1.47个百分点 [1][13] - 涨幅前三位个股：科德教育(39.74%)、东方甄选(22.88%)、华住集团-S(12.91%) [1][15][16] - 跌幅前三位个股：科锐国际(-7.52%)、新濠国际发展(-5.84%)、天立国际控股(-4.38%) [1][15][16] 行业与公司动态 AI教育产品创新 - 豆神教育更新AI超练系列 新增作文第二单元和阅读第一单元 采用游戏化互动设计 [17] - 粉笔发布事业单位考试AI刷题班与智能音响 打造"AI+硬件"备考解决方案 [18] - 网易有道推出多款AI教育新品 包括升级版答疑笔Space X和全面屏听力宝M7 [19] - 深度求索发布DeepSeek-V3.1模型 实现推理效率提升和API升级 [23] 消费服务新业态 - 东方甄选刺梨原汁年销售额近亿元 累计销售157万盒 [21] - 锅圈计划推出机器人现炒门店"锅圈小炒" 解决中餐到家痛点 [22] - 海底捞全国首家创新概念店开业 融合夜宵、甜品站等多场景体验 [24] - 携程开设沉浸式餐厅"TASTE OF CHINA 味" 结合餐饮与文旅体验 [25] - 广州首家市内免税店8月26日开业 投资4500万元 涵盖美妆、酒水等商品 [26] 政策与市场活动 - 最高法明确9月1日起"不缴社保"约定无效 劳动者可要求经济补偿 [20] - 美团外卖启动"堂食提振"计划 发放消费券鼓励到店消费 [22] 港股通持股变化 - 海底捞持股比例增0.84个百分点至21.54% [3][29] - 天立国际控股持股比例增3.43个百分点至56.95% [3][29] - 茶百道持股比例增0.36个百分点至28.55% [3][29] - 蜜雪集团持股比例增1.47个百分点至10.42% [3][29] - 古茗持股比例增0.83个百分点至11.21% [3][29] 投资建议与重点公司 - 短期建议配置：亚朵、携程集团-S、小菜园、BOSS直聘、科锐国际、北京人力、长白山 [4][32] - 中线优选：中国中免、美团-W、蜜雪集团等30余家公司 [4][32] - 重点公司盈利预测：小菜园2025年EPS预测0.65元 PE16.15倍 亚朵2025年EPS预测12.16元 PE20.96倍 BOSS直聘2025年EPS预测7.37元 PE22.10倍 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周中证 REITs 指数继续调整 估值逐渐回归理性 各类型 REITs 均收跌 保障房、水利设施、市政设施 REITs 跌幅最大 新型基础设施 REITs 交易活跃度最高 同时有 REITs 产品提前结束募集 显示出市场对消费 REITs 的认购热情 [1] 根据相关目录分别进行总结 二级市场走势 - 截至 8 月 22 日 中证 REITs 指数收盘价 838.00 点 整周涨跌幅 -1.9% 表现弱于沪深 300、中证转债、中证全债指数 年初至今涨跌幅排序为中证转债>沪深 300>中证 REITs>中证全债 [2][6] - 近一年中证 REITs 指数回报率 4.4% 波动率 7.3% 回报率低于沪深 300、中证转债指数 高于中证全债指数 波动率低于沪深 300 和中证转债指数 高于中证全债指数 [2][10] - 8 月 22 日 REITs 总市值降至 2159 亿元 较上周减少 19 亿元 全周日均换手率 0.77% 较前一周上升 0.13 个百分点 [2][10] - 产权类和特许经营权类 REITs 平均周涨跌幅为 -1.93%、-1.10% 各类型 REITs 均收跌 保障房、水利设施、市政设施 REITs 跌幅最大 [1][3][14] - 周度涨幅排名前三的 REITs 为中金重庆两江 REIT（+2.33%）、工银河北高速 REIT（+2.18%）、中信建投明阳智能新能源 REIT（+1.38%） [3][19] - 新型基础设施 REITs 区间日换手率最高 为 2.5% 产业园 REITs 本周成交额占比最高 占 REITs 总成交额 21.4% [3][22] - 主力净流入额前三名的 REITs 为南方润泽科技数据中心 REIT（905 万元）、南方万国数据中心 REIT(852 万元）、中金中国绿发商业 REIT(774 万元） [3][23] 一级市场发行 - 截至 8 月 22 日 交易所处在已受理阶段的 REITs 产品 2 只 已问询阶段 2 只 已反馈 6 只 已通过待上市 4 只 通过已上市首发产品 10 只 [26] 估值跟踪 - 截至 8 月 22 日 公募 REITs 年化现金分派率均值为 6.4% 显著高于当前主流固收资产的静态收益率 [28] - 通过相对净值溢价率、IRR、P/FFO 判断 REITs 估值情况 相对净值折溢价率偏向长期视角 P/FFO 偏向短期视角 [28] - 不同项目类型 REITs 的相对净值折溢价率、P/FFO、IRR、年化派息率存在差异 [29] - 产权类 REITs 股息率比中证红利股股息率均值高 34BP 经营权类 REITs 内部收益率均值与十年期国债收益率利差为 209BP [1][31] 行业要闻 - 8 月 20 日 中金唯品会奥莱 REIT 宣布公众发售基金份额提前结束募集 因公众投资者认购踊跃 采用全程比例配售原则 网下投资者对消费 REITs 认购热情较高 [4][33]

核心观点 - 国内经济动能持续改善，高频宏观扩散指数连续两周超季节性上升，消费领域景气回升，投资和房地产领域景气基本保持不变[12][13] - A股市场情绪高涨，上证指数突破3800点，单周上涨3.49%，年内涨幅达12.52%，成长风格表现占优，估值快速扩张，TMT行业涨幅均超5%[19][20][21][27] - 低空经济产业机遇前景广阔，预计到2026年低空经济规模有望突破万亿，达10644.6亿元，2030年预计达2.5万亿元，2035年有望达3.5万亿元[32][33] - AI算力景气度持续，CSP云厂AI军备竞赛加速，海外四大云厂商2025年合计Capex预计增至3610亿美元，同比增幅超58%，国内三大云厂商Capex有望超3600亿元[39][43] - 锂电行业反内卷持续深化，固态电池产业化加速推进，材料端和电池端均有技术突破，政策端团体标准正式立项[50] 宏观与策略 - 国信周频高技术制造业扩散指数B为51.4，与上周持平，六氟磷酸锂价格上升至5.50万元/吨，较上周上升0.47万元/吨，动态随机存储器价格上升至1.8140美元，较上周上升0.072美元[11] - 高频宏观扩散指数B标准化后上升0.3，表现优于历史平均水平，国内经济增长动能继续改善，预计8月CPI环比约为0.1%，CPI同比回落至-0.3%，PPI环比约为0.4%，PPI同比明显回升至-2.5%[13] - 转债市场表现强势，中证转债指数全周上涨2.83%，价格中位数上涨2.82%，转股溢价率与上周相比上升2.07%[16][17] - 中观高频景气显示上游资源品行业景气上行，有色金属、煤炭、基础化工和石油石化行业景气持续改善，中游制造业景气分化，电力设备、交通运输、建筑装饰行业景气提振[19] - A股主要宽基指数滚动一年、滚动3年估值分位数基本达峰，滚动5年PE来到80%以上，TMT行业到达近五年估值高点，电子通信PE分位数位于近5年最高点[20][21] - ESG热点方面，外汇管理局在16省市试点绿色外债，降低非金融企业跨境融资风险权重，政策与市场双轮驱动，技术资本协同破局[24] - AI赋能资产配置模型显示下半年增配股市、成长风格占优，围绕产品排他性、龙头寡占度、创新独特性的"三优框架"构造长期组合[26][27] - 大类资产配置优先配置股票类资产，货币-信用格局过渡为"宽货币+信用边际修复"，信用脉冲延续回升，对未来1–3个季度的经济与权益市场偏正面[29][30] 行业与公司 - 低空经济商业化场景丰富，市场空间巨大，主要包括低空基础设施、低空飞行器制造、低空运营服务和低空飞行保障四个环节，eVTOL稳态市场规模有望超2000亿元[32][33] - 美股市场回调后再度发动，中小盘明显占优，小盘价值上涨4.1%，小盘成长上涨2.6%，银行行业上涨3.2%，汽车与汽车零部件上涨2.9%[34][35] - 港股市场再度启动，风格转换显著，中盘股上涨1.9%，大盘股上涨0.5%，纺织服装行业上涨5.9%，汽车行业上涨5.5%[37][38] - CSP云厂AI军备竞赛进入2.0时代，智算中心互联技术发展快速迭代，光通信/铜连接市场快速增长，预计明年全球800G光模块有望达4000万只，1.6T光模块有望超过700万只[39][40][42] - 算力租赁市场快速发展，预计到2033年全球GPU云市场规模将增至128亿美元，国内算力租赁企业净利率或达15%[44][45][46] - 通信行业周度表现突出，通信（申万）指数上涨10.84%，相对沪深300指数超额收益6.66%，在申万一级行业中排名第1[48] - 锂电产业链反内卷持续深化，碳酸锂价格显著上涨至8.39万元/吨，较两周前上涨1.20万元/吨，电芯报价上行[50][53] - 公用环保行业7月全社会用电量同比增长8.6%，达10226亿千瓦时，1-7月全国新增电力装机32505万千瓦，其中光伏新增22294万千瓦[55] - 新型储能发展迅速，截至2024年全国已建成投运的新型储能项目累计装机规模达7376万千瓦/1.68亿千瓦时，2024年新型储能年均等效利用小时数为911小时，较2023年增加300小时[56] - 华康股份2025年上半年营业收入18.66亿元，同比增长37.32%，归母净利润1.34亿元，同比下降3.38%，主要受舟山新产能转固折旧增加影响[58] - 鲁西化工2025年上半年营收147.4亿元，同比增长5.0%，归母净利润7.6亿元，同比下降34.8%，化工新材料板块受原料价格波动及下游需求疲软影响[61]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周债市继续大跌，税期资金面收紧，8月MLF超额续作3000亿，A股放量大涨，股债跷跷板效应明显，超长债继续暴跌，交投活跃度小幅下降但仍相当活跃，期限利差和品种利差走阔 [1][3][12][41] - 短期债市面临预期和现实的博弈，10年期国债在【1.65%，1.8%】区间震荡，现实基本面偏弱支撑债市，“反内卷”政策使投资者通缩担忧消散、长期宏观叙事变化压制债市 [2][3][13][14] - 30年国债和10年国债利差、20年国开债和20年国债利差处于历史偏低或极低位置，期限利差和品种利差保护度有限 [2][3][13][14] 根据相关目录分别进行总结 超长债复盘 - 上周债市大跌，税期资金面收紧、8月MLF超额续作3000亿、A股大涨致股债跷跷板效应明显，超长债暴跌，交投活跃度小幅下降但仍活跃，期限利差和品种利差走阔 [1][3][12] 超长债投资展望 - 30年国债：截至8月22日，30年与10年国债利差31BP处于历史偏低水平，7月经济下行、GDP增速约4.3%、CPI为0.0%、PPI -3.6%，通缩风险依存，短期债市博弈，10年期国债区间震荡，30年国债期限利差偏低保护度有限 [2][13] - 20年国开债：截至8月22日，20年国开债与20年国债利差3BP处于历史极低位置，7月经济情况同30年国债分析，短期债市博弈，10年期国债区间震荡，20年国开债品种利差偏低保护度有限 [3][14] 超长债基本概况 - 截至7月31日，剩余期限超14年超长债余额22.8873万亿，占全部债券余额14.7%，地方政府债和国债是主要品种，30年品种占比最高 [15] 一级市场 每周发行 - 上周（2025.8.18 - 2025.8.22）超长债发行量大幅上升至3067亿，分品种中国债830亿、地方政府债2123亿等，分期限发行期限15年的402亿、20年的678亿、30年的1987亿 [20] 本周待发 - 本周已公布超长债发行计划1225亿，均为超长地方政府债 [26] 二级市场 成交量 - 上周超长债交投活跃，成交额13289亿，占全部债券成交额比重14.4%，分品种超长期国债、地方债、政金债、政府机构债有不同表现，且与上上周相比交投活跃度小幅下降 [29] 收益率 - 上周债市大跌，超长债继续暴跌，国债、国开债、地方债、铁道债各期限收益率有不同变动 [41] 利差分析 - 期限利差：上周超长债期限利差走阔，绝对水平偏低，标杆的国债30年 - 10年利差为31BP，较上上周变动2BP，处于2010年以来12%分位数 [52] - 品种利差：上周超长债品种利差走阔，绝对水平偏低，标杆的20年国开债和国债利差为3BP、20年铁道债和国债利差为8BP，分别较上上周变动1BP和2BP，处于2010年以来5%分位数 [53] 30年国债期货 - 上周30年国债期货主力品种TL2512收115.98元，增幅 -1.28%，全部成交量114.62万手，持仓量15.67万手，成交量大幅上升，持仓量小幅上升 [58]

投资评级 - 优于大市（维持）[1][7][24] 核心观点 - 收入增长稳健但盈利短期承压 新客户与欧洲市场驱动增长 新工厂爬坡影响毛利率但逐步改善[1][3][15] 财务表现 - 2025年上半年营业收入126.61亿元 同比增长10.36%[1][9] - 归母净利润16.71亿元 同比下滑11.06%[1][9] - 毛利率同比下降6.38个百分点至21.83%[1][9] - 净利率下滑幅度小于毛利率 因管理费用降39.67%和财务费用降721.39%优化[1][9] - 2025Q2收入73.08亿元 同比增9.0% 净利润9.09亿元 同比降16.7%[2][18] - Q2毛利率同比降7.1个百分点至21.08%[2][18] 运营数据 - 上半年运动鞋销量1.15亿双 同比增6.1% 均价110.45元 同比增4.2%[3][12] - 产能利用率95.78% 越南/印尼/中国新工厂分别出货373/199/67万双[3][15] - 存货周转天55天（同比-8天） 应收周转天66天（同比+2天） 应付周转天44天（同比+2天）[1][16] - 资本开支13.78亿元 同比增74.8%[1][16] 客户与市场 - 前五大客户收入占比从76.61%降至71.88% On和New Balance新晋前五大[3][12] - 欧洲市场收入同比增88.94% 其他区域增45.87% 北美市场微降0.43%[3][12] - 战略新客户Adidas在越南/印尼/中国基地实现量产出货[3][12] 未来展望 - 维持2025-2027年净利润预测35.7/41.7/47.3亿元 同比-7.0%/+16.7%/+13.6%[7][24] - 目标价60.7-64.3元 对应2026年17-18x PE[7][24] - 四季度预计两家新工厂投产[1][16] - 超临界物理发泡中底量产线在越南投产[16]

投资评级 - 优于大市（维持）[1][5][21] 核心观点 - 公司2025年上半年业绩保持稳健增长，营收56.96亿元（同比+12.96%），归母净利润6.65亿元（同比+24.59%），毛利率24.72%（同比+1.20pct），净利率12.60%（同比+1.19pct）[1][8] - 二季度业绩受交付节奏扰动，营收31.85亿元（同比+6.23%，环比+26.89%），归母净利润3.06亿元（同比+0.88%，环比-14.51%），毛利率21.56%（同比-0.81pct，环比-7.18pct）[1][18] - 高压板块表现亮眼，营收32.64亿元（同比+7.55%），毛利率29.79%（同比+2.20pct）；国际业务高速增长，营收1.67亿元（同比+284.54%），毛利率9.68%（同比+63.64pct）[2][19] - 网内市场地位稳固，特高压中标金额同比大幅增长，750kV GIS实现"双主体"中标；网外市场拓展成效显著，中标3家央企框架及中广核项目，首次实现1000kV GIL网外应用[2][19] - 产品研发实力突出，成功开发800kV交流GIL、550kV无电容灭弧室断路器等核心装备，并实现世界首台550kV旁路触发间隙装置投运[3][20] - 下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为12.93/15.92/18.25亿元（原预测14.07/16.55/18.58亿元），同比增速+26%/+23%/+15%[3][21] 财务表现 - 2025年上半年营收56.96亿元（同比+12.96%），归母净利润6.65亿元（同比+24.59%）[1][8] - 2024年营收124.02亿元（同比+12.0%），归母净利润10.23亿元（同比+25.4%）[4] - 预计2025年营收134.97亿元（同比+8.8%），2026年147.28亿元（同比+9.1%），2027年160.07亿元（同比+8.7%）[4] - 盈利能力持续改善，预计2025年ROE达11.8%，2027年提升至13.8%；EBIT Margin从2023年8.8%升至2027年12.8%[4][23] 估值指标 - 当前动态PE为16.9倍（2025E），预计2026年降至13.8倍，2027年12.0倍[3][4] - 市净率（PB）从2024年2.00倍降至2027年1.49倍[4][23] - 总市值219.14亿元，52周股价区间14.27-22.90元[5][22] 业务进展 - 国际业务突破显著，中标沙特5台132kV高压移动变，420kV GIS产品首次进入墨西哥市场[2][19] - 数智化转型加速，完成GIS智慧工厂可研及产线建设方案，获评国家首批卓越级智能工厂[20] - 运维检修业务营收6.34亿元（同比+20.09%），毛利率24.32%（同比-1.26pct）[19]

投资评级 - 优于大市（维持）[1][5][20] 核心观点 - 公司上半年业绩稳健增长，盈利能力持续提升，营收64.47亿元（同比-5.68%），归母净利润6.34亿元（同比+0.96%），毛利率23.75%（同比+2.85pct），净利率11.01%（同比+0.43pct）[1][7] - 二季度表现显著改善，营收40.99亿元（同比+1.81%，环比+74.56%），归母净利润4.26亿元（同比+9.12%，环比+105.38%），毛利率23.91%（同比+1.17pct，环比+0.44pct），净利率11.55%（同比+0.14pct，环比+1.48pct）[1][18] - 直流输电业务高速增长，营收4.60亿元（同比+211.71%），毛利率40.76%（同比-10.74pct），智能变配电系统营收18.47亿元（同比-13.01%），智能电表营收15.28亿元（同比-4.44%）[2][18] - 海外业务突破明显，收入2.55亿元（同比+72.68%），毛利率25.29%（同比+3.82pct），产品进入沙特、巴西、西班牙等市场[3][19] - 下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润13.95/17.62/20.31亿元（原预测14.59/18.76/22.80亿元），同比增速+25%/+26%/+15%[3][20] 业务分项表现 - 直流输电系统：完成陇东-山东特高压工程控保、哈密-重庆特高压工程换流阀交付，6.5千伏/3千安IGBT柔直换流阀挂网，基于逆阻型IGCT的混合换相换流阀中标灵宝改造工程[2][19] - 智能电表业务：国网集招中标保持第一，南网订货增长显著，但受价格下行和招标量减少影响，收入及毛利率阶段性承压[2][19] - 海外拓展：移动变电站、直流测量、环网柜进入多国市场，充电桩产品入围泰国、秘鲁电力公司短名单[3][19] 财务预测与估值 - 2025-2027年预测营收178.92/196.42/215.76亿元，增速+4.7%/+9.8%/+9.8%[4] - 每股收益1.37/1.73/1.99元，动态PE 17.3/13.7/11.9倍[4][20] - ROE持续提升，预计2025-2027年达11.8%/13.6%/14.1%[4] - 毛利率稳步改善，预计2025-2027年达22%/23%/23%[22] 行业地位与可比公司 - 总市值240.83亿元，股价23.64元[5] - 市盈率低于部分可比公司（如思源电气32.0倍），ROE与平高电气接近（9.8%）[21]

投资评级 - 优于大市（维持）[1][3][5][34] 核心观点 - 风机制造板块毛利率显著改善，2025年上半年风机及零部件销售业务毛利率8.0%，同比+4.2个百分点[2][19] - 新能源电力市场化交易导致风电场转让节奏放缓，2025年上半年风电场开发业务收入31.7亿元，同比-28%[2][8] - 风电服务业务稳步推进，2025年上半年实现销售收入29.0亿元，同比+22%，在运项目容量接近46.0GW，同比+37%[3][29] - 上调2025-2027年盈利预测至27.0/36.7/45.0亿元（原预测26.6/36.6/44.4亿元），同比+45.0%/+36.1%/+22.4%[3][34] 业绩回顾 - 2025年上半年营业收入285.4亿元，同比+41%；归母净利润14.9亿元，同比+7%；扣非归母净利润13.7亿元，同比基本持平[1][8] - 2025年第二季度营业收入190.6亿元，同比+44%，环比+101%；归母净利润9.2亿元，同比-13%，环比+62%[1][8] - 2025年上半年综合毛利率15.3%，同比-2.9个百分点；净利率5.8%，同比-1.3个百分点[1][8] - 分业务收入及毛利率：风机及零部件销售218.5亿元（同比+71%，毛利率8.0%）、风电场开发31.7亿元（同比-28%，毛利率57.5%）、风电服务29.0亿元（同比+22%，毛利率22.5%）[2][8] 经营数据 - 2025年第二季度对外销售风机容量8.1GW，同比+117%，环比+211%；上半年累计销售10.6GW，同比+107%[2][19] - 风机大型化趋势加速，2025年上半年6MW及以上机组销售容量同比+187%，占比提升22.8个百分点至81.5%[2][19] - 截至2025年第二季度末，累计在手外部订单51.8GW，同比+46%，其中海外订单7.4GW，同比+42%；另有内部订单3.0GW[20] - 国际业务累计装机10.0GW，亚洲（不含中国）、南美洲装机均超2GW，北美洲、非洲、大洋洲装机均超1GW[28] - 风电场权益装机容量8.7GW，同比+6%；权益在建容量3.7GW；上半年新增权益并网装机709MW，转让容量100MW[2][28] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入865.6/848.1/940.1亿元，同比+52.7%/-2.0%/+10.8%[33][35] - 预计2025-2027年归母净利润27.0/36.7/45.0亿元，同比+45.0%/+36.1%/+22.4%[3][33][35] - 2025-2027年每股收益0.64/0.87/1.06元，动态PE分别为16.5/12.1/9.9倍[3][4][35] - 2025-2027年净资产收益率（ROE）预计为6.5%/8.4%/9.6%[4][35] 业务假设 - 风机及零部件销售：2025年销售量32.0GW（同比+99%），收入660.6亿元（同比+70%），毛利率8.2%[33] - 风电场开发：2025年期末权益并网装机9.0GW，收入131.7亿元（同比+21%），毛利率31.9%[33] - 风电服务：2025年收入59.1亿元（同比+7%），毛利率22.0%[33]