报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价31.92元 [4][7] 报告的核心观点 - 24年公司营收184.8亿元/同比-3.8%，归母净利14.2亿元/同比-29.4%，低于预期，主要因计提3.06亿资产及信用减值损失；1Q25营收49.1亿元/同比+12.9%，归母净利5.2亿元/同比+23.5%，开局亮眼，由内外贸收入增长拉动 [1] - 展望25年，国内地产&以旧换新政策落地有望带动需求回暖，经销商参与度提升支撑内贸；外贸端海外工厂优势突出，短期外销订单有望延续高景气；公司持续加强股东回馈 [1] 根据相关目录分别进行总结 经营业绩 - 24年内贸收入同降14.4%至93.61亿元，因行业需求复苏偏缓且剥离天禧派业务；外贸收入同增11.3%至83.67亿元，需求景气度高于内贸 [2] - 24年沙发收入同增9.14%至102.04亿元，因海外出口需求高景气；卧室产品收入同降20.80%至32.50亿元，因外销床垫业务调整；定制家具营收同增12.69%至9.92亿元，定制业务增速表现较优 [2] 财务指标 - 24年毛利率同比下降0.11pct至32.7%，因高毛利率的内贸业务占比下行和行业承压下加大终端让利等，公司通过降本增效等对冲，毛利率波动不大 [3] - 24年期间费用率同增0.46pct至21.1%，其中销售费用率同增0.30pct至17.8%，管理+研发费用率同增0.35pct至3.5%，财务费用率同减0.19pct至-0.20%，因融资规模下降利息支出减少 [3] - 24年分红比率达到80.06%，公司重视股东回报，加大股东回馈力度 [3] 盈利预测与估值 - 略下调公司25 - 26年内贸业务收入预测，新增27年盈利预测，预计25 - 27年归母净利分别为18.77/20.83/22.93亿元（25 - 26年分别较前值下调10.2%/8.4%），对应EPS分别为2.28/2.53/2.79元 [4] - 参考可比公司25年Wind一致预期PE均值为11倍，考虑公司优势，给予公司25年14倍PE，目标价31.92元（前值43.18元） [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入 (人民币百万)|19,212|18,480|20,278|21,932|23,510| |+/-%|6.67|(3.81)|9.73|8.16|7.20| |归属母公司净利润 (人民币百万)|2,006|1,417|1,877|2,083|2,293| |+/-%|10.70|(29.38)|32.52|10.95|10.11| |EPS (人民币，最新摊薄)|2.44|1.72|2.28|2.53|2.79| |ROE (%)|20.61|14.35|17.64|17.94|17.92| |PE (倍)|9.34|13.22|9.98|8.99|8.17| |PB (倍)|1.95|1.90|1.77|1.62|1.48| |EV EBITDA (倍)|5.42|6.34|5.46|4.53|3.96|[6] 可比公司估值对比 |证券代码|公司简称|当前市值（亿元/亿港元）|归母净利润（亿元/亿港元）（2024A/E）|归母净利润（亿元/亿港元）（2025E）|归母净利润（亿元/亿港元）（2026E）|PE（X）（2024A/E）|PE（X）（2025E）|PE（X）（2026E）| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |603008 CH|喜临门|59.54|3.22|5.02|5.68|18|12|10| |603313 CH|梦百合|39.77|-1.51|3.01|3.85|-|13|10| |1999 HK|敏华控股|155.51|23.53|25.54|27.63|7|6|6| |603833 CH|欧派家居|388.15|25.99|28.24|30.30|15|14|13| |可比公司平均值| - | - | - | - | - |13|11|10| |603816 CH|顾家家居|187.31|14.17|18.77|20.83|13|10|9|[12] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含各年度流动资产、非流动资产、负债、股东权益、营业收入、营业成本等多项财务数据及预测 [27] - 给出成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率及每股指标、估值比率等数据及预测 [27]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 60.06 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 2024 年公司营收 89.8 亿元/同比+9.7%，归母净利 7.0 亿元/同比+19.8%，收入超预期、利润低于预期，主要因 24 年计提约 2.4 亿元资产减值损失；1Q25 营收 26.1 亿元/同比+36.5%，归母净利润 2.5 亿元/同比+36.3%，增长提速系消费品增长提速、医疗业务并表 GRI 带来增量 [1] - 消费品板块经营渐入佳境，重点品类放量可期；医疗板块高基数压力充分消化，25 年内生&外延双向发力，看好公司消费+医疗双轮驱动成长 [1] 根据相关目录分别进行总结 消费品 - 24 年/1Q25 健康生活消费品板块营收 49.9/13.4 亿元，分别同比+17.1/+28.8% [2] - 24 年干湿棉柔巾/卫生巾/成人服饰/婴童服饰用品营收 15.6/7.0/9.6/9.6 亿元，分别同比+31/+18%/+15/+13%；1Q25 棉柔巾/卫生巾/成人服饰收入分别同增 39%/74%/23% [2] 医疗耗材 - 24 年/1Q25 医疗耗材板块营收 39.1/12.5 亿元，同比+1.1/+46.3% [3] - 24 年感染防护产品营收 3.5 亿元/同比-61.2%，Q1~Q4 分别同比-87.6/-19.8/+3.1/+2.2%；24 年常规品收入 35.5 亿元/同比+20.4%，传统伤口护理和包扎/高端伤口敷料/手术室耗材/健康个护营收分别为 11.9/7.8/8.3/4.0 亿元，同比+4/+31/+49/+35% [3] 毛利率与费用率 - 24 年毛利率同降 1.7pct 至 47.3%，因原材料成本上涨等因素；24 年期间费用率同降 1.7pct 至 35.5%，销售/管理/研发/财务费用率同比-0.3/-1.0/-0.1/-0.3pct，因收入增长对费用摊薄效果增强 [4] 盈利预测与估值 - 上调 25 - 26 年收入预测，新增 27 年盈利预测，预计 25 - 27 年归母净利分别为 10.61/13.01/15.89 亿元（25 - 26 年较前值上调 5.5%/9.7%），对应 EPS 为 1.82/2.23/2.73 元 [5] - 参考可比公司 Wind 一致预期 25 年 30 倍 PE 均值，考虑公司消费+医疗双轮驱动，给予 25 年 33 倍目标 PE，目标价 60.06 元（前值 51.90 元） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|8,185|8,978|11,135|12,941|14,857| |+/-%|(27.89)|9.69|24.03|16.22|14.80| |归属母公司净利润(人民币百万)|580.40|695.38|1,061|1,301|1,589| |+/-%|(64.84)|19.81|52.63|22.60|22.15| |EPS(人民币，最新摊薄)|1.00|1.19|1.82|2.23|2.73| |ROE(%)|5.19|6.24|8.95|10.17|11.32| |PE(倍)|48.66|40.62|26.61|21.71|17.77| |PB(倍)|2.45|2.53|2.39|2.21|2.02| |EV EBITDA(倍)|18.27|18.66|13.50|10.74|9.97|[7] 可比公司估值对比 |公司代码|公司简称|市值（亿元）|归母净利润（亿元）|PE（X）| |----|----|----|----|----| | | | |2024A|2025E|2026E|2027E|2024A|2025E|2026E|2027E| |002511 CH|中顺洁柔|84.27|0.77|2.59|3.06|3.22|109|33|28|26| |003006 CH|百亚股份|134.29|2.88|3.78|4.91|6.21|47|36|27|22| |603214 CH|爱婴室|163.15|1.81|3.50|4.76|6.33|90|47|34|26| |301078 CH|孩子王|29.55|1.06|1.32|1.59|1.86|28|22|19|16| |603301 CH|振德医疗|51.51|3.85|4.87|5.99|-|13|11|9|-| |可比公司平均值| | | | | | |57|30|23|22| |300888 CH|稳健医疗|282.43|6.95|10.61|13.01|15.89|41|27|22|18|[13] 盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对 2023 - 2027 年进行预测，涵盖流动资产、现金、应收账款等多项指标 [28]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价44.86元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 公司24年及25Q1业绩公布，24年收入/归母净利13.2/1.1亿元，同比-7.3%/-34.7%，25Q1收入/归母净利1.8/-0.3亿元，同比-20.8%/+0.04亿元，毛利率同比改善带动Q1减亏，公司在硬件和运营领域拓展有望打开低空经济市场空间 [1] - 考虑传统规划设计业务订单下滑，小幅下调公司收入及盈利预测，预测25 - 27年公司收入为20.4/25.3/31.0亿元，归母净利1.9/2.3/2.8亿元 [5] 根据相关目录分别进行总结 业务收入与毛利率 - 24年大数据软件及智慧交通/工程设计与检测/规划咨询服务业务分别实现收入7.4/2.2/3.5亿元，同比+27.1%/-31.8%/-30.3%，新质业务延续快速增长；毛利率25.4%/41.3%/42.6%，同比-1.9/-1.5/-3.0pct，下滑因智慧集成业务增长致外协服务和硬件及工程成本上升 [2] - 25Q1公司毛利率19.4%，同比+10.0pct，随着新签项目进入结算阶段，预计Q2毛利率环比改善 [2] 费用与减值 - 24年公司期间费用率21.6%，同比-0.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为3.3%/8.6%/10.1%/-0.3%，同比+0.7/-1.7/+0.8/-0.1pct，管理费用率下降因员工结构优化职工薪酬减少 [3] - 24年公司计提信用/资产减值0.8/0.1亿元，随着地方政府化债及业务结构改善，预计25年应收账款结构及回款有望改善 [3] 合同与业务转型 - 24年公司新签合同额25.8亿元，同比+49%，其中新质业务同比+138%，占比67%，业务向新基建工程及运营服务转型成效明显 [4] - 截至24年底公司低空经济在手订单超3亿元，低空经济规划咨询业务确认收入0.2亿元，自研或联合共研低空通信感知一体化融合专网设备，拓展硬件领域有望打开低空经济市场空间 [4] 盈利预测与估值 - 预测25 - 27年公司收入为20.4/25.3/31.0亿元（前值22.4/28.6/-亿元，下调9%/11%），归母净利1.9/2.3/2.8亿元（前值2.1/2.6亿元，下调9%/10%） [5] - 可比智慧交通/规划设计公司25年Wind一致预期均值为9xPS/21xPE，给予公司大数据软件及智慧交通/规划设计业务25年13xPS/25xPE，目标价44.86元（前值58.15元，基于25年15xPS/25xPE） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|1,419|1,316|2,041|2,531|3,101| |+/-%|15.77|(7.26)|55.04|24.04|22.53| |归属母公司净利润(人民币百万)|162.00|105.72|191.89|230.10|277.75| |+/-%|1.02|(34.74)|81.51|19.91|20.71| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.40|0.26|0.47|0.57|0.68| |ROE(%)|7.53|4.63|7.93|8.81|9.77| |PE(倍)|81.97|125.61|69.20|57.71|47.81| |PB(倍)|5.95|5.69|5.30|4.89|4.47| |EV EBITDA(倍)|50.00|71.00|44.02|37.29|32.52|[7] 可比公司估值 - 大数据软件及智慧交通可比公司2025年PS平均值为9.20倍 [13] - 规划咨询和工程设计与检测可比公司2025年PE平均值为20.80倍 [14] 财务报表预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2023 - 2027年相关财务指标进行预测，如流动资产、营业收入、经营活动现金等 [22] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标预测 [22]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价158.03元 [1][7] 报告的核心观点 - 公司24年业绩下滑，主因国内设备更新政策落地延迟扰动行业需求释放，叠加公司强化新品研发及全球化销售能力建设；1Q25业绩重回增长，毛利率稳中有升，考虑政策落地提速和全球化推广发力，看好25年稳健发展 [1] - 看好公司设备类产品和维保服务两大主业25年向好发展，前者受政策和海外竞争力提升推动，后者受益于设备装机量和海外售后团队完善 [2] - 公司国内市场认可度提升，海外市场加速拓展，看好国内业务在政策优化下稳健增长，海外业务在本地化运营和区域策略下保持快速增长 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 24年收入/归母净利/扣非归母净利103.00/12.62/10.10亿元（yoy -9.7%/-36.1%/-39.3%），1Q25收入/归母净利/扣非归母净利24.78/3.70/3.79亿元（yoy +5.4%/+1.9%/+26.1%），1Q25毛利率49.9%（yoy +0.4pct） [1] - 预测25 - 27年EPS至2.43/2.93/3.53元（相比25/26年前值调整 -15%/-15%），给予25年65x PE，目标价158.03元 [4] 业务板块 - 设备类产品24年收入84.45亿元（yoy -14.9%），RT业务逆势增长（yoy +18.1%），看好25年发展向上 [2] - 维保服务24年收入13.56亿元（yoy +26.8%），毛利率63.4%（yoy +1.7pct），收入占比13.2%（yoy +3.8pct），看好25年收入快速增长 [2] 市场情况 - 境内24年收入80.34亿元（yoy -17.5%），产品认可度持续提升，24年位列中国影像产品（不含超声和DSA）综合新增市占率头名，看好25年稳健增长 [3] - 境外24年收入22.66亿元（yoy +35.1%），海外业务覆盖超85个国家和地区，实现欧洲五国全面破冰，看好25年收入快速增长 [3] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|11,411|10,300|12,370|14,852|17,821| |+/-%|23.52|(9.73)|20.09|20.07|19.99| |归属母公司净利润(人民币百万)|1,974|1,262|2,004|2,418|2,913| |+/-%|19.21|(36.08)|58.79|20.67|20.48| |EPS(人民币，最新摊薄)|2.40|1.53|2.43|2.93|3.53| |ROE(%)|10.86|6.51|9.64|10.66|11.69| |PE(倍)|52.05|81.44|51.29|42.50|35.28| |PB(倍)|5.45|5.16|4.74|4.34|3.93| |EV EBITDA(倍)|51.58|76.80|47.54|37.27|30.39| [6] 可比公司估值 |公司|代码|市值（亿元）|PE(x)| |----|----|----|----| | | | |2024E|2025E|2026E| |澳华内镜|688212 CH|55|264|68|45| |锦好医疗|872925 CH|12|204|74|57| |万东医疗|600055 CH|121|77|68|52| |乐心医疗|300562 CH|30|49|31|22| |福瑞股份|300049 CH|80|70|32|22| |平均值| |55|133|55|40| [12] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） 详细数据见文档[20]

报告公司投资评级 - 对青岛啤酒（168 HK/600600 CH）维持“买入”评级，A股目标价92.30元，H股目标价71.78港币 [1][4][7] 报告的核心观点 - 25Q1营收、归母净利润、扣非归母净利分别为104.5亿、17.1亿、16.0亿元，同比+2.9%、+7.1%、+5.9%，业绩符合预期 [1] - 销售端，25Q1销量同比+3.5%，低基数、低库存下Q1补库拉动销量恢复增长；吨酒收入同比-0.6%，春节错期导致其略降；Q2销量基数走低，销售有望延续增长 [1][2] - 利润端，成本红利拉动毛利率同比+1.2pct，叠加费效比提升，归母净利率同比+0.6pct；25年盈利能力有望持续提升 [1][3] - 看好公司25年表现，维持盈利预测，预计25 - 27年EPS 3.55/3.86/4.19元 [4] 根据相关目录分别进行总结 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|33,937|32,138|33,427|34,444|35,538| |+/-%|5.49|(5.30)|4.01|3.04|3.18| |归属母公司净利润(人民币百万)|4,268|4,345|4,840|5,263|5,712| |+/-%|15.02|1.81|11.40|8.72|8.53| |EPS(人民币，最新摊薄)|3.13|3.19|3.55|3.86|4.19| |ROE(%)|15.39|15.04|14.35|13.50|12.78| |PE(倍)|24.70|24.26|21.78|20.03|18.45| |P/B(倍)|3.84|3.63|3.11|2.69|2.35| |EV/EBITDA(倍)|7.88|7.28|6.39|5.22|4.11|[6] 基本数据 |(港币/人民币)|168 HK|600600 CH| |----|----|----| |目标价|71.78|92.30| |收盘价(截至4月28日)|56.55|77.26| |市值(百万)|77,145|105,398| |6个月平均日成交额(百万)|246.65|425.65| |52周价格范围|40.00 - 67.00|53.96 - 87.12| |BVPS|21.30|22.56|[8] 可比公司估值表 |公司简称|股票代码|市值(百万人民币)（2025/4/28）|PE（倍）（23A/24A/E/25E/26E）|EPS（人民币）（23A/24A/E/25E/26E）|24 - 26年净利润CAGR| |----|----|----|----|----|----| |华润啤酒|0291 HK|91,161|24/26/23/19|1.59/1.46/1.64/2.03|8%| |珠江啤酒|002461 CH|22,443|37/28/24/22|0.28/0.37/0.43/0.47|19%| |燕京啤酒|000729 CH|35,119|69/35/27/23|0.18/0.36/0.46/0.54|44%| |平均值||56,802|43/29/26/21|0.68/0.73/0.84/1.01|14%| |中间值||56,802|37/28/24/22|0.93/0.91/1.03/1.25|10%|[12] 单季度盈利预测表 |假设简表|2024Q1|2024Q2|2024Q3|2024Q4|2025Q1|2025Q2E|2025Q3E|2025Q4E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |总收入（亿元）|101.50|99.18|88.91|31.79|104.46|104.39|93.39|32.04| |销量（万吨）|218.40|244.60|215.50|75.30|226.10|254.38|224.12|76.24| |吨价（元/吨）|4647.44|4197.73|4239.54|4256.20|4619.60|4103.68|4167.00|4202.14| |营业收入YOY|-5.19%|-8.89%|-5.28%|7.44%|2.91%|5.25%|5.04%|0.79%| |销量YOY|-7.58%|-8.05%|-5.11%|5.61%|3.53%|4.00%|4.00%|1.25%| |吨价YOY|2.58%|2.58%|2.58%|2.58%|-0.60%|-2.24%|-1.71%|-1.27%| |毛利润（亿元）|41.05|42.44|37.45|8.34|43.49|45.67|40.51|9.78| |毛利率|40.44%|42.79%|42.12%|26.24%|41.64%|43.75%|43.38%|30.53%| |归母净利润（亿元）|15.97|20.44|13.48|-6.45|17.10|22.69|14.83|-6.22| |归母净利润(同比)|10.06%|3.55%|-9.03%|-0.79%|7.08%|11.00%|10.00%|-3.49%| |净利率|15.74%|20.61%|15.16%|-20.29%|16.37%|21.74%|15.88%|-19.43%|[12] 盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2023 - 2027年进行预测，如2025E营业收入33,427百万人民币，归属母公司净利润4,840百万人民币等 [16] - 主要财务比率方面，成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标在不同年份有相应表现，如2025E营业收入增长率4.01%，毛利率41.72%等 [16]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 88.70 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 公司 1Q25 业绩同比高增，收入 25.36 亿元，同比+18%；归母净利润 1.07 亿元，同比+4544%，扣非归母净利润 0.95 亿元，同比+821%，主要因 1Q24 低基数效应叠加本期费用率大幅优化 [1] - 看好 AI 以太网持续拓展，公司外部受益于互联网客户资本开支增长，内部经营持续改善 [1] - 公司数据中心交换机新工厂已投产，产能扩充叠加与大客户稳定合作关系有望助力该板块收入延续高增长趋势 [2] - 未来公司毛利率或稳中有降，但整体费用率改善明显 [3] - 25 年 AI 应用带动下，以太网在 AI 集群中的渗透率或持续提升，公司有望凭借前瞻布局稳固份额，并在头部客户的 JDM 招标中获取优势 [4] - 看好公司受益国内 AI 算力资本开支增长且成本费用不断优化，维持 25 - 27 年归母净利润预期至 7.75/9.61/11.37 亿元 [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 1Q25 实现收入 25.36 亿元，同比+18%；归母净利润 1.07 亿元，同比+4544%，扣非归母净利润 0.95 亿元，同比+821% [1] - 预计 25 - 27 年营业收入分别为 142.68 亿、166.79 亿、191.16 亿元，归属母公司净利润分别为 7.75 亿、9.61 亿、11.37 亿元 [5][7][25] 业务优势 - 1Q25 收入增长主要系互联网客户 AI“军备竞赛”下，数据中心交换机产品订单加速交付 [2] - 凭借场景化产品和创新解决方案，在多个网络设备领域份额领先，2024 年国内以太网交换机市占率 14%，排名第三；数据中心交换机国内市占率排名第三，在互联网、电子制造等行业排名第一；WLAN 产品在国内教育、通讯、服务行业排名第一 [2] 财务指标 - 1Q25 综合毛利率为 37.49%，同比-1.03pct，未来毛利率或稳中有降 [3] - 1Q25 销售费率/管理费率/研发费率分别为 13.48%/6.13%/15.27%，分别同比-4.70/-0.22/-4.13pct [3] 行业趋势 - 25 年 AI 应用带动下，以太网在 AI 集群中的渗透率或持续提升，因海外巨头引领、以太网性能提升、场景需求转向推理且以太网在云计算时代有应用先例 [4] 盈利预测与估值 - 维持公司 25 - 27 年归母净利润预期至 7.75/9.61/11.37 亿元 [5] - 可比公司 25 年一致预期 PE 均值为 59x，给予公司 25 年 65x PE 估值，对应目标价 88.70 元 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 103.86 元 [4][7] 报告的核心观点 - 24 年公司盈利韧性凸显，25Q1 业绩略低于预期，主要因行业竞争加剧；当前速冻食品行业竞争较 24H2 缓和，公司淡季聚焦“修炼内功”，为下半年旺季做准备 [1] - 短期需求平淡，但锁鲜装等战略单品销售稳步推进，25 年公司将全面拥抱商超定制化，收购鼎味泰 70%股份实现渠道互补 [2] - 24 年归母净利率同比 -0.7pct，韧性较强，25Q1 成本压力显现 [3] - 基本维持收入预测，上调利润预测，预计 25 - 26 年 EPS 5.47/6.05 元（较前次 +5%/+6%），引入 27 年 EPS 6.88 元 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 24 年收入/归母净利/扣非净利分别为 151.3/14.8/13.6 亿，分别同比 +7.7%/+0.5%/-0.5%；24Q4 收入/归母净利/扣非净利为 40.5/4.4/3.6 亿，同比 +7.3%/+22.8%/+5.9%；25Q1 收入/归母净利/扣非净利为 36.0/3.9/3.4 亿，同比 -4.1%/-10.0%/-18.3% [1] - 24 年毛利率同比 +0.1pct 至 23.3%（24Q4 同比 -1.2pct），销售费用率同比 -0.1pct 至 6.5%（24Q4 同比 -0.7pct），管理费用率同比 +0.6pct 至 3.3%（24Q4 同比 -0.4pct），归母净利率同比 -0.7pct 至 9.8%（24Q4 同比 +1.4pct）；25Q1 毛利率同比 -3.2pct 至 23.3%，销售/管理费用率同比 -0.7/-0.3pct 至 6.7%/2.8%，归母净利率同比 -0.7pct 至 11.0% [3] 产品与渠道 - 24 年速冻面米/调制食品/菜肴实现收入 24.6/78.4/43.5 亿，同比 -3.1%/+11.4%/+10.8%，25Q1 同比 +3.2%/-2.4%/-12.5%；24 年锁鲜装收入超 15 亿，同比增长 18%+，价盘稳定，24 年收入占比 10%+，毛利率~45% [2] - 24 年经销商/特通直营/商超/新零售/电商收入 123.8/10.2/8.3/5.8/3.1 亿，同比 +8.9%/-4.5%/-2.4%/+33.0%/-2.3%，25Q1 同比 -3.9%/-6.5%/+6.5%/+22.3%/-14.5% [2] 盈利预测 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|14,045|15,127|16,160|17,397|18,463| |+/-%|15.29|7.70|6.83|7.65|6.13| |归属母公司净利润(人民币百万)|1,478|1,485|1,603|1,774|2,018| |+/-%|34.24|0.46|7.97|10.65|13.73| |EPS(人民币，最新摊薄)|5.04|5.06|5.47|6.05|6.88| |ROE(%)|11.64|11.41|11.74|12.26|12.99| |PE(倍)|14.62|14.56|13.48|12.19|10.71| |P/B(倍)|1.71|1.67|1.59|1.50|1.40| |EV/EBITDA(倍)|7.20|6.65|6.50|5.60|4.58|[6] 可比公司估值 |公司简称|公司代码|市值(亿元)|PE(倍)(2023A)|PE(倍)(2024A)|PE(倍)(2025E)|PE(倍)(2026E)|EPS(元)(2023A)|EPS(元)(2024A)|EPS(元)(2025E)|EPS(元)(2026E)| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |千味央厨|001215 CH|2,518|17|31|20|17|1.55|0.84|1.31|1.52| |立高食品|300973 CH|6,296|86|24|19|16|0.43|1.58|1.93|2.30| |三全食品|002216 CH|10,049|13|18|18|17|0.85|0.62|0.64|0.69| |平均值| - |6,288|39|24|19|17|0.94|1.01|1.29|1.50| |中间值| - |6,296|17|24|19|17|0.85|0.84|1.31|1.52|[12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为 24.98 元 [1][8] 报告的核心观点 - 2024 年航天宏图业绩不佳，营收下滑、净利润亏损，主因特种领域采购资格暂停致存货跌价减值损失，随着下游需求复苏，2025 年营收有望回暖 [1] - 2024 年主营业务收入下滑受下游需求节奏波动影响，公司积极沟通将部分项目纳入 2025 年化债清单，2025 年营收有望随下游需求企稳而回暖 [2] - 2025Q1 公司营收承压但研发投入高，有望推动产品线升级，奠定中长期增长基础 [3] - 公司预计 2025 年发射卫星搭建自主数据源体系，有望实现商业闭环，开启云服务第二增长曲线 [4] - 考虑下游客户采购需求波动，下调 2025 - 2026 年归母净利润预测，预计 2027 年归母净利润为 3.44 亿元，给予 2025E 50.0x PE，下调目标价 [5] 各部分总结 财务数据 - 2024 年营收 15.75 亿元（yoy - 13.39%），归母净利 - 13.93 亿元（同比增亏），扣非净利 - 14.53 亿元（同比增亏），Q4 营收 2.30 亿元（yoy - 0.81%，qoq - 54.10%），归母净利 - 11.71 亿元（同比增亏） [1] - 2025Q1 营收 1.24 亿元（yoy - 44.10%），归母净利 - 1.15 亿元（同比减亏），扣非净利 - 1.15 亿元（同比减亏），研发费用率 55.92%，同比 + 23.71pct [3] - 下调 2025 - 2026 年归母净利润(22.4%，24.6%)至 1.32 亿元、2.52 亿元，预计 2027 年归母净利润为 3.44 亿元，对应 2025 - 2027 年 EPS 分别为 0.50、0.96、1.32 元 [5] 业务情况 - 2024 年数据分析应用服务业务收入 9.35 亿元，同比 - 10.77%，毛利率 30.76%，同比 - 4.90pct；系统设计开发业务收入 6.31 亿元，同比 - 16.04%，毛利率 9.22%，同比 - 25.63pct [2] 卫星发射计划 - 2023 年和 2024 年已发射 12 颗高分辨率商业雷达卫星，预计 2025 年发射不少于 8 颗，实现多种成像能力，赋能传统行业数字化转型 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|1,819|1,575|2,094|2,766|3,630| |+/-%|(25.98)|(13.39)|32.94|32.08|31.24| |归属母公司净利润 (人民币百万)|(374.21)|(1,393)|131.84|251.53|344.09| |+/-%|(241.72)|(272.23)|109.47|90.78|36.80| |EPS (人民币，最新摊薄)|(1.43)|(5.33)|0.50|0.96|1.32| |ROE (%)|(16.31)|(116.20)|9.91|15.90|17.86| |PE (倍)|(11.38)|(3.06)|32.30|16.93|12.38| |PB (倍)|1.87|4.86|4.22|3.38|2.66| |EV EBITDA (倍)|(31.71)|(4.97)|23.61|13.61|14.54|[7] 可比公司估值 |证券简称|证券代码|收盘价（元）|市值(亿元）|2024 EPS（元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2025E PE（倍）|2026E PE（倍）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |中科星图|688568 CH|49.58|269.4|0.65|1.10|1.50|45.1|33.1| |超图软件|300036 CH|13.73|67.7|-0.35|0.29|0.44|47.3|31.2| |拓尔思|300229 CH|17.81|155.6|-0.11|0.31|0.39|57.5|45.7| |平均||| | | | |50.0|36.6|[18] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） 详细数据见文档[24]

投资评级与目标价 - 维持买入评级 目标价9 53元人民币 对应25年PB0 90倍[1][5][8] - 当前股价8 11元人民币(截至4月28日) 市值362 57亿元 股息率4 54%[1][11] - 可比同业25年预测PB平均0 65倍 报告认为应享估值溢价[28] 财务表现 - 25Q1归母净利润同比+6 8% 营收+0 8% PPOP+5 6% 24全年增速分别为+10 2% +3 0% +1 7%[1] - 预测25-27年归母净利润54/57/61亿元 增速6 2%/6 6%/6 7%[5][33] - 24年现金分红16 47亿元 分红比例提升至34 1%(23年31 9%)[1] 资产负债与业务结构 - 25Q1末资产/贷款/存款同比增速+12 2%/+12 7%/+12 8% 较24年末放缓3 1/0 9/2 0个百分点[2] - 24年新增贷款400亿元 对公+412亿元 零售-55亿元(主动压降经营贷) 25Q1零售贷款边际回暖+14亿元[2] - 存款定期化趋势延续 24年末活期率26 9% 较24H1降2 9个百分点[2] 息差与收入结构 - 25Q1净息差1 34% 较24年全年1 38%降幅收窄 负债成本改善是关键[3] - 24年计息负债成本率/存款成本率分别降10/12bp至2 18%/2 09% 25Q1进一步降27bp[3] - 25Q1中收同比+22 5%(24年-14 5%) 非息收入受债市回调影响同比-7 8%[3] 资产质量 - 25Q1末不良率0 83%与24年末持平 拨备覆盖率447%仍居高位[4] - 零售不良率波动 24年末按揭/经营贷/消费贷不良率分别+14bp/+91bp/-15bp至0 41%/3 18%/1 23%[4] - 25Q1年化不良生成率0 67% 较24年微升4bp[4] 资本与效率指标 - 25Q1成本收入比30 8% 同比优化3 1个百分点[3] - 预测25年核心一级资本充足率9 21% ROE 9 83%[33] - 24年贷款拨备率4 15% 信用成本0 40%[34]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价17.89元 [1][3][6] 报告的核心观点 - 2024年圆通速递实现营业收入690.3亿元、归母净利40.1亿元，同比+19.7%、+7.8%；2025年第一季度实现营业收入170.6亿元、归母净利8.6亿元，同比+10.6%、-9.2%。2024年归母净利低于预期，主因快递以外业务亏损、低价件占比提升致单票毛利下降。展望2025年，行业竞争或加剧，盈利仍承压，但看好公司实现价格与件量规模均衡发展 [1] 根据相关目录分别进行总结 24年公司件量与价格表现 - 2024年公司件量265.7亿件，同比增长25.3%，较行业增速高3.8pct，散单和逆向件同比增速超70%；件均价同比下降4.9%至2.30元，优于行业表现。2025年第一季度，件量同比+21.7%，件均价同比-6.3%，均优于行业 [2] 24年单票成本与毛利情况 - 2024年单票成本同比下降4.0%至2.09元，单票运输成本同比下降9.4%至0.42元，单票中心操作成本下降5.4%至0.28元；单票毛利同比下降12.6%至0.20元。四项费用率同比提升0.1pct至2.4%，财务费用同比增长259.6% [2] 盈利预测与估值 - 下调公司2025 - 2026年单票毛利假设，对应下调归母净利润预测（-16%、-16%）至44.2亿元、50.7亿元，新增2027年预测值为57.2亿元，对应EPS为1.28元、1.47元、1.66元。给予公司2025年14.0x PE，对应目标价17.89元 [3] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|57,684|69,033|77,129|83,430|89,673| |+/-%|7.74|19.67|11.73|8.17|7.48| |归属母公司净利润 (人民币百万)|3,723|4,012|4,420|5,074|5,715| |+/-%|(5.03)|7.78|10.17|14.80|12.63| |EPS (人民币，最新摊薄)|1.08|1.16|1.28|1.47|1.66| |ROE (%)|12.78|12.39|12.43|12.93|13.17| |PE (倍)|12.12|11.24|10.21|8.89|7.89| |P/B (倍)|1.57|1.42|1.29|1.17|1.06| |EV/EBITDA (倍)|5.80|5.76|4.71|3.91|2.94| [5] 季度业绩分拆表 |假设简表|2024Q2|2024Q3|2024Q4|2025Q1|2025Q2E|2025Q3E| |----|----|----|----|----|----|----| |总收入（百万元）|17137|16805|19663|17060|19365|19158| |营业收入同比增速（%）|21.7%|22.1%|16.2%|10.6%|13.0%|14.0%| |营业成本（百万元）|15423|15392|17902|15606|17722|17239| |总毛利（百万元）|1714|1413|1761|1455|1643|1918| |总毛利率（%）|10.00%|8.41%|8.96%|8.53%|8.49%|10.01%| |费用率（%）|2.13%|2.81%|2.08%|2.12%|2.48%|2.72%| |归母净利润（百万元）|1044|943|1082|857|1180|1169| |净利率（%）|6.09%|5.61%|5.50%|5.02%|6.09%|6.10%| |EPS|0.30|0.27|0.31|0.25|0.34|0.34| [20] 盈利预测 - 给出2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据，包括流动资产、现金、应收账款等项目，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率 [21]