报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 对中远海能2024年年报进行点评，给出盈利预测与估值等情况 [4] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年3月28日收盘价11.27元，一年内最高/最低为18.63/11.09元，总市值和流通市值均为53,766.65百万元，总股本4,770.78百万股，资产负债率51.90%，每股净资产7.52元/股 [3] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|22,091|23,244|25,911|27,856|28,891| |同比增长率（%）|18.40%|5.22%|11.48%|7.51%|3.72%| |归母净利润（百万元）|3,351|4,037|5,035|6,412|7,020| |同比增长率（%）|129.91%|20.47%|24.73%|27.36%|9.49%| |每股收益（元/股）|0.70|0.85|1.06|1.34|1.47| |ROE（%）|9.74%|11.25%|12.95%|15.00%|14.95%| |市盈率（P/E）|16.05|13.32|10.68|8.39|7.66| [5] 附录：财务预测摘要 资产负债表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|5,663|5,848|6,333|6,585| |应收票据及账款|1,493|2,397|2,577|2,673| |预付账款|232|338|364|377| |其他应收款|531|426|458|475| |存货|1,334|1,421|1,433|1,460| |其他流动资产|284|161|173|179| |流动资产总计|9,536|10,591|11,338|11,750| |长期股权投资|12,556|13,729|14,902|16,075| |固定资产|50,175|49,426|49,542|50,725| |在建工程|5,217|7,663|8,109|8,304| |无形资产|49|40|31|22| |长期待摊费用|2|1|0|0| |其他非流动资产|3,506|3,507|3,506|3,506| |非流动资产合计|71,507|74,366|76,090|78,632| |短期借款|2,450|2,450|1,950|1,450| |应付票据及账款|1,977|2,126|2,144|2,184| |其他流动负债|5,794|4,905|4,956|5,051| |流动负债合计|10,220|9,480|9,050|8,686| |长期借款|27,658|28,858|27,358|25,858| |其他非流动负债|4,178|4,178|4,178|4,178| |非流动负债合计|31,837|33,037|31,537|30,037| |负债合计|42,057|42,517|40,587|38,722| |股本|4,771|4,771|4,771|4,771| |资本公积|11,608|11,608|11,608|11,608| |留存收益|19,488|22,509|26,356|30,568| |归属母公司权益|35,867|38,888|42,735|46,947| |少数股东权益|3,118|3,553|4,106|4,712| |股东权益合计|38,985|42,440|46,841|51,659| |负债和股东权益合计|81,042|84,957|87,428|90,382| [7] 利润表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|23,244|25,911|27,856|28,891| |营业成本|16,913|17,970|18,122|18,467| |税金及附加|113|129|139|144| |销售费用|84|88|94|98| |管理费用|1,075|1,114|1,142|1,156| |研发费用|52|36|39|41| |财务费用|1,076|1,391|1,368|1,268| |资产减值损失|5|-13|-14|-14| |信用减值损失|-1|-2|-2|-2| |其他经营损益|0|0|0|0| |投资收益|1,193|1,195|1,198|1,200| |公允价值变动损益|-12|0|0|0| |资产处置收益|144|107|125|146| |其他收益|105|115|115|115| |营业利润|5,364|6,585|8,374|9,163| |营业外收入|0|1|1|1| |营业外支出|122|48|48|48| |其他非经营损益|0|0|0|0| |利润总额|5,242|6,538|8,326|9,116| |所得税|857|1,068|1,361|1,490| |净利润|4,385|5,469|6,965|7,626| |少数股东损益|348|435|553|606| |归属母公司股东净利润|4,037|5,035|6,412|7,020| |EPS(元)|0.85|1.06|1.34|1.47| [7] 现金流量表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|4,385|4,323|5,803|6,444| |折旧与摊销|3,568|3,314|3,449|3,631| |财务费用|1,076|1,391|1,368|1,268| |投资损失|-1,193|-1,195|-1,198|-1,200| |营运资金变动|651|-1,610|-192|-24| |其他经营现金流|138|1,262|1,265|1,267| |经营性现金净流量|8,625|7,485|10,496|11,386| |投资性现金净流量|-8,759|-5,095|-4,078|-5,059| |筹资性现金净流量|-102|-2,205|-5,932|-6,076| |现金流量净额|-84|186|485|252| [7] 主要财务比率 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营收增长率|5.22%|11.48%|7.51%|3.72%| |营业利润增长率|12.82%|22.77%|27.16%|9.43%| |归母净利润增长率|20.47%|24.73%|27.36%|9.49%| |经营现金流增长率|-2.23%|-13.22%|40.22%|8.48%| |盈利能力| | | | | |毛利率|27.24%|30.65%|34.94%|36.08%| |净利率|18.87%|21.11%|25.00%|26.40%| |ROE|11.25%|12.95%|15.00%|14.95%| |ROA|4.98%|5.93%|7.33%|7.77%| |ROIC|8.73%|10.07%|11.48%|11.92%| |估值倍数| | | | | |P/E|13.32|10.68|8.39|7.66| |P/S|2.31|2.08|1.93|1.86| |P/B|1.50|1.38|1.26|1.15| |股息率|1.42%|3.75%|4.77%|5.22%| |EV/EBITDA|9|8|6|6| [7]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[4] 报告的核心观点 - 水价调整持续推进，深圳水价调整计划出台或使省内其他地区水价调整步伐加速，水价调整将改善企业盈利，建议关注相关企业 [7][14][15] 根据相关目录分别进行总结 水价调整持续推进 企业盈利有望改善 - 3月21日深圳发改委公告4月11日举行自来水价格调整听证会，综合水价拟由3.449元/立方米调至3.8991元/立方米（含税），涨幅13.05% [4][10][14] - 政府按“准许成本 + 合理收益”原则制定水价，明确三年调一次且需走听证会，1998年和2021年均有相关政策明确水价构成和核定方法 [5][11] - 我国水价低于国家规定下限，难以发挥杠杆节水作用，人均水资源少，水费支出占居民人均可支配收入比例低 [12] - 2021年新政后多地启动水价听证会，深圳此次是近8年首次调整，方案一居民端涨幅小，方案二非居民涨幅小，水价调整或为当地供水企业带来盈利弹性 [6][14] - 佛山8 - 9年、中山13 - 14年未调水价，盈利承压，深圳水价调整或为其他地区树立标杆，建议关注省内地市级国有水务公司 [6][14] - 建议关注广东省内地市级国有企业瀚蓝环境、中山公用、粤海投资、顺控发展，以及武汉控股、兴蓉环境、中国水务、北控水务等 [7][15] 定期数据更新 - 展示秦皇岛5500大卡煤炭、广州港印尼煤5500大卡煤炭、三峡入库流量、三峡出库流量、多晶硅致密料价格、双面双玻组件等数据图表 [17][19][21] - 展示2025年3月17 - 23日现货市场和新能源现货市场周度数据，包括山西、山东等多地的周均价、光伏均价、风电均价等及同比环比变化 [23][24] 各板块重点公司估值表 - 电力重点公司估值表展示华能国际、华电国际等公司的评级、收盘价、EPS、PE、PB等信息 [26][28] - 环保重点公司估值表展示中国水务、北控水务集团等公司的相关估值信息 [29][30] - 燃气重点公司估值表展示香港中华煤气、中国燃气等公司的相关估值信息 [31][32] - 电力设备重点公司估值表展示国网信通、东方电子等公司的相关估值信息 [33] - 风电设备重点公司估值表展示金风科技、三一重能等公司的相关估值信息 [35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周资金面宽松，信用债收益率整体下行、利差继续小幅收窄，但 25Q2 债市或维持震荡，信用利差大幅收窄可能性较低；各行业信用利差除休闲服务业 AAA 级走扩外均有压缩；建议对城投债选取发达地区优质主体适度配置，产业债满足准入标准的机构适度下沉挖掘，银行资本债采取票息策略侧重短端配置 [2][3][41][42] 根据相关目录分别进行总结 本周（3/24 - 3/30）市场概览 - 一级市场：信用债发行量环比增加、偿还量环比减少、净融资额环比增加，各券种发行只数减少，不同品种发行成本涨跌互现 [5] - 二级市场：信用债成交量环比小幅下降，换手率窄幅波动，各期限和评级信用债收益率下行，除休闲服务业 AAA 级外各行业不同评级信用债利差压缩，3 - 5Y、5 - 10Y 城投信用利差处于较高历史分位 [5] 一级市场 净融资规模 - 信用债净融资额 1441 亿元，环比增加 761 亿元，总发行量 4453 亿元、环比增加 132 亿元，总偿还量 3012 亿元、环比减少 630 亿元；资产支持证券净融资额 - 131 亿元，环比减少 352 亿元 [8] - 分产品类型，城投债净融资额 104 亿元、环比减少 509 亿元，产业债净融资额 193 亿元、环比减少 438 亿元，金融债净融资额 1145 亿元、环比增加 1708 亿元 [8] - 发行和兑付数量方面，城投债发行数量环比减少 45 支、兑付数量环比增加 40 支，产业债发行数量环比减少 36 支、兑付数量环比增加 22 支，金融债发行数量环比减少 7 支、兑付数量环比减少 6 支 [8] 发行成本 - 信用债除 AA + 产业债发行利率上行外，其他券种发行利率均下行，AA、AA + 主体城投债加权平均发行利率压缩幅度大，分别下行 25BP 和 15BP，AA、AAA 主体产业债分别下行 8BP 和 6BP，AAA 主体城投债和金融债下行不足 5BP [14] - 资产支持证券方面，ABS 发行利率上升，AA + sf 级提高 30BP；ABN 发行利率中 AA + 级上行 84BP，AAA 级小幅下降 2BP [15] 二级市场 成交情况 - 成交量：信用债成交量环比减少 42 亿元，城投债成交量 3451 亿元、环比减少 416 亿元，产业债成交量 3958 亿元、环比增加 164 亿元，金融债成交量 4785 亿元、环比增加 211 亿元，资产支持证券成交量 299 亿元、环比增加 57 亿元 [16] - 换手率：信用债换手率窄幅波动，城投债换手率 2.19%、环比下行 0.27pct，产业债换手率 2.4%、环比上行 0.1pct，金融债换手率 3.44%、环比上行 0.11pct，资产支持证券换手率 0.91%、环比上行 0.19pct [17] 收益率 - 各期限和评级信用债收益率均下行，AA 级所有期限收益下行幅度 5BP 及以上，AA + 级 3 - 5Y、5 - 7Y、7 - 10Y 和 10Y 以上，AAA - 级 3 - 5Y、7 - 10Y 和 10Y 以上，AAA 级 3 - 5Y、7 - 10Y 和 10Y 以上，AAA + 级 1Y 以下、10Y 以上收益率下行超 5BP [19] - 分品种以 AA + 级 5Y 为例，产业债非公开发行和可续期分别下行 8BP，城投债下行 7BP，金融债商业银行普通债和二级资本债分别下行 2BP 和 4BP，资产支持证券下行 7BP [21] 信用利差 - 总体：各行业信用利差除休闲服务业 AAA 级走扩外均压缩，电子、汽车行业 AA + 级压缩幅度大，分别下降 23BP 和 50BP，其他行业压缩幅度在 10BP 以内 [23] - 城投债：不同期限城投信用利差均下行，1 - 3Y 为 53BP、压缩 6BP，3 - 5Y 为 77BP、压缩 6BP，5 - 10Y 为 60BP、压缩 5BP，10Y 以上为 42BP、压缩 3BP；各地区均下行，天津、辽宁、山东地区 AA 级，贵州地区 AA + 级压缩 10BP 及以上 [28][29] - 产业债：信用利差除中高评级 3Y 小幅走扩外其他期限收窄，各评级 5Y 和 10Y 利差压缩幅度大；高评级产业债久期策略资本利得空间小，建议适度下沉挖掘 [33] - 银行资本债：信用利差涨跌互现，AA 级 5Y、10Y 商业银行二级资本债下行 5BP 和 8BP，AA + 级 10Y 下行 3BP，AA + 级短端和 AAA - 级各期限表现不佳；银行永续债波动在 3BP 以内；AAA - 级 3Y > 10Y > 5Y，AA + 级 5Y > 3Y > 10Y，建议侧重短端配置 [37] 本周债市舆情 - 江苏中南建设集团“20 中南建设 MTN001”展期，荣盛房地产“20 荣盛地产 MTN001”实质违约 [2][40] - 21 绿景 02、小鹏 3A2 等隐含评级调低，海南普利制药主体及“普利转债”债项评级调低 [2][40] 投资建议 - 城投债：3 - 5Y 城投信用利差倒挂长端且处于较高历史分位，建议选取发达地区优质城投主体适度配置 [3][42] - 产业债：近期利差连续压缩，高评级产业债久期策略资本利得空间小，建议满足准入标准的机构适度下沉挖掘 [3][33][42] - 银行资本债：短端利差倒挂中长端，长久期配置性价比下降，建议采取票息策略侧重短端配置 [3][37][42]

报告公司投资评级 - 买入（首次）[5] 报告的核心观点 - 宏大入主老牌新疆民爆领军者雪峰科技，公司正焕发新生，有望开启民爆产能大增长时代；新疆民爆需求增速领跑全国，区域产能供不应求，公司坐拥最强区域α，或将“坐享”区域成长红利；预计公司2024 - 2026年归母净利润分别为7.36、7.94、9.36亿元，对应3月28日股价PE为13、12、10倍，首次覆盖给予“买入”评级 [6][7][10] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 报告研究的具体公司为雪峰科技（603227.SH），主营专注民爆行业，是新疆区域内的领军者和典型国有企业 [4][6] 公司变革 - 2022年末，公司全资收购玉象胡杨，完成“民爆 + 能化”双轮驱动布局；广东宏大正式入主 [6] 区域优势 - 民爆供需格局普遍“划地为王”，新疆区域炸药下游需求主要来自煤矿开采，受益于“疆煤外运”“疆电外送”“煤化工大发展”，当地民爆需求增速领跑全国，区域产能供不应求；2018 - 2024年新疆民爆生产总值和工业炸药产量的复合增速分别为22%和20%；2024年新疆地区民爆逆势增长，生产总值43.24亿，排名升至全国第一，同比增速24.60% [7] 市场表现 - 广东宏大入主将开启雪峰民爆产能大发展时代，截至2024年底公司工业炸药产能11.75万吨，约占新疆总产能22%；宏大承诺五年内向雪峰注入全部民爆资产，转移疆外产能入疆并建设混装地面生产线；宏大历史并购整合经验丰富，战略执行力强，雪峰后续产能规模有望不断提升 [10] 化工业务 - 公司化工业务依托全资子公司玉象胡杨，截至2024年底，预计公司拥有尿素、三聚氰胺、硝酸铵、硝基复合肥、LNG的产能分别为60、21、66、90、24万吨；化工业务下限可保障炸药上游供给，上限提供未来潜在盈利期权，随着疆内炸药产量增加，硝酸铵产能利用率或提升，盈利能力有望增强；后续周期回暖复苏，三聚氰胺和尿素潜在业绩想象力较大 [10] 盈利预测与估值 - 预计公司2024 - 2026年营业收入分别为62.55亿、66.94亿、75.16亿元，同比增长率分别为 - 10.91%、7.01%、12.29%；归母净利润分别为7.36、7.94、9.36亿元，同比增长率分别为 - 13.73%、7.88%、17.89%；每股收益分别为0.69、0.74、0.87元/股；选取广东宏大等作为可比公司，可比公司25年平均PE 14倍 [9][10] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了公司2023 - 2026E的财务数据，包括货币资金、应收票据及账款、营业收入、营业成本等项目的变化情况；还呈现了毛利率、净利率、ROE等主要财务比率 [11][12]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [5] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩受限于风况与电价下滑，但新增装机超预期且获8GW指标，应收补贴多但分红慷慨，长城人寿拟获董事席位体现国有险资认可，预计2025 - 2027年归母净利润增长，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年3月28日收盘价2.22港元，一年内最高/最低2.48/1.54港元，总市值161.4762亿港元，流通市值55.5238亿港元，资产负债率65.55% [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|12,802|2.4|2,753|-21.0|0.31|8.59%|/| |2024|12,576|-1.8|2,378|-13.6|0.26|7.16%|/| |2025E|14,304|13.7|3,006|26.4|0.35|8.56%|6.9| |2026E|15,085|5.5|3,145|4.6|0.37|8.47%|6.6| |2027E|15,793|4.7|3,209|2.0|0.38|8.81%|6.4| [6] 事件分析 - 公司2024年营收125.76亿元同比降1.77%，归母净利润23.78亿元同比降13.63%，符合预期；年末拟派息0.06元/股，全年派息0.09元/股约占可供分配利润52% [7] 业绩承压原因 - 2024年业绩下滑因全国风资源偏弱、新能源入市影响电价，风电发电量286.5亿千瓦时降1.83%，利用小时数2170降99小时，风电上网电价0.4654元/千瓦时降1.33分；2024年减值1.7亿，新投产装机3.4GW，折旧与费用支出带来短期业绩压力 [7] 新增装机情况 - 截至2024年装机1885万千瓦，较2023年新增343万千瓦，同比增22.23%；其中风电1448.2万千瓦，新增150万千瓦，同比增11.56%；光伏436.5万千瓦，增长193万千瓦，增长79.06%；风电新增集中在海南与云南，光伏新增集中在新疆与宁夏；2024年获建设指标810万千瓦，较2023年增加452万千瓦 [7] 应收补贴与分红情况 - 公司当前应收账款216亿元，其中补贴206亿元，应收电费补贴约为市值1.4倍；2024年通过借债投产项目，提高分红绝对值与比例，全年每股派息0.09元/股，较2023年提升0.02元/股，占全年可供分配利润约52%，考虑永续债利息后分红比例达34%；2024年平均融资成本2.84%，较2023年降19个BP，财务费用降约0.8亿元 [7] 险资认可情况 - 大唐新能源提名长城人寿董事长白力为非执行董事候选人，截至2025年3月4日，长城人寿持有3.61亿股份，占总股本4.96%，其实控人为北京市西城区国资委，此次增持体现国有险资对公司长期价值的认可 [7] 公司利润表预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|12,802|12,576|14,304|15,085|15,793| |其他收入 - 经营|405|446|500|500|501| |营业支出|-7900|-8315|-9317|-9888|-10486| |折旧及摊销|-5,296|-5,588|-6,298|-6,783|-7,213| |职工薪酬|-1,249|-1,357|-1,501|-1,645|-1,789| |维修及保养费用|-247|-326|-361|-395|-430| |材料成本|-71|-71|-81|-85|-89| |其他支出 - 经营|-1,037|-972|-1,075|-979|-964| |营业利润|5,307|4,707|5,487|5,697|5,808| |财务费用|-1,692|-1,608|-1,595|-1,623|-1,651| |应占联营公司损益|9|19|50|50|51| |除税前溢利|3,623|3,118|3,942|4,124|4,207| |所得税|-530|-500|-633|-662|-675| |净利润(含少数股东权益)|3,094|2,618|3,309|3,462|3,532| |净利润(不含少数股东权益)|2,753|2,378|3,006|3,145|3,209| |少数股东损益|341|240|303|317|323| [8]

新品发布 - 2025雷神科技新品发布会3月31日在乌镇举办，旗舰新品配置和设计升级[3][6] 市场规模与消费数据 - 2024年我国消费电子市场规模从2018年的16587亿元增长至19772亿元[10] - 2024年社会消费品零售总额达487895亿元，比上年增长3.5%；2025年1 - 2月达83731亿元，同比增长4.0%[11] - 2024年限额以上单位商品中，家用电器和音像器材类零售额同比增幅最高为12.3%；2025年1 - 2月通讯器材类零售额同比增幅居首为26.2%[15] 北交所企业情况 - 北交所含26家消费电子行业企业，分属电池及材料、玻璃材料等多个细分领域[18] 总量表现 - 2025年3月24 - 28日，北交所消费服务产业35家企业区间涨跌幅中值为 - 0.37%，16家上涨（占比46%）[21] - 本周北交所消费服务产业企业市盈率中值由42.1X降至41.8X，总市值由858.01亿元升至890.13亿元，市值中值由17.94亿元升至18.40亿元[22][25] 行业估值 - 泛消费产业市盈率TTM中值由45.1X降至43.2X[29] - 食品饮料和农业产业市盈率TTM中值由32.9X升至34.4X，涨幅4.77%[31] - 专业技术服务产业市盈率TTM中值由23.8X降至23.1X[34] 企业公告 - 一致魔芋拟以未分配利润每10股派发现金红利5元（含税），以资本公积每10股转增4股[37] - 泰鹏智能拟对泰国子公司追加投资1.5亿泰铢[37]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 生猪标肥价差收窄，肥猪供应压力或显现，投资应从“周期思维”向“优质优价”转化，关注优质生猪养殖龙头 [2][3][13] - 肉鸡价格触底回暖，产业链话语权向种源端集中，关注 ROE 改善且有持续性的标的 [4][14] - 饲料行业关注国内自由现金流拐点出现、海外贡献高利润增量的龙头 [5][7][16] - 宠物行业规模有望翻倍，关注自主品牌放量的企业 [8][17] - 关注美国农业部 3 月种植意向调查报告，农产品价格中枢抬升趋势有望延续 [9][18] 根据相关目录分别进行总结 板块观点 生猪 - 标肥价差收窄，肥猪供应压力或显现，短期猪价或有下行压力，中长期猪价弱势较为确定 [3][13] - 2 月农业部全国能繁母猪存栏量 4066 万头，即将超出 105%的产能调控绿色合理区间，行业产能或维持震荡 [3][13] - 投资应从“周期思维”向“优质优价”转化，关注优质生猪养殖龙头牧原股份、温氏股份、德康农牧等 [3][13] 肉禽 - 毛鸡价格触底反弹，鸡苗价格连续回暖，终端鸡肉价格表现一般，种禽（父母代）盈利较好 [4][14] - 产业链话语权向种源端集中或为新常态，关注 ROE 改善且有持续性的标的益生股份、圣农发展 [4][14] 饲料 - 24 年水产养殖盈利有所改善，预计 25 年水产料需求弹性复苏 [5][15] - 国内资本疯狂扩张期已结束，龙头进入现金流稳定回流的制造业新阶段，关注海大集团 [5][7][16] 宠物 - 随着 00 后成为消费主体，宠物行业规模有望翻倍，头部品牌优势持续强化 [8][17] - 25 年内外销开局良好，关注自主品牌表现优秀、业绩持续高增的乖宝，出口表现良好、自主品牌表现崛起的中宠等 [8][17] 农产品 - 关注美国农业部 3 月种植意向调查报告，油脂油料整体中性，全球玉米库存连续调减 [9][18] - 关税制裁影响有限，农产品进口替代来源充足，玉米、大豆等产品价格中枢抬升趋势有望延续 [9][18] 市场与价格情况 行情表现 - 本周（03.24 - 03.28）沪深 300 指数收于 3915，相比上周涨 0.01%，农林牧渔 II（申万）指数收于 2547，相比上周涨 0.56%，其中动保（+4.25%）表现最好 [19] 行业新闻 - 超 30 艘美国大豆船（约 200 万吨）正驶往中国，4 月 12 日后中国对美农产品加征报复性关税生效，美豆竞争力或下滑 [31] - 京东官宣宠物业务 2025 年最新战略，亿元投入助力爆品倍增 [31][32] - 2025 年 1 - 2 月山东全省工业饲料总产量 732.33 万吨，同比增长 24.55%，配合饲料、浓缩饲料、添加剂预混合饲料产量同比均有所增长 [34] 价格表现 - 包含生猪、仔猪、猪肉、二元母猪、自繁自养利润、外购仔猪养殖利润、能繁母猪存栏、冻品库存、屠宰企业开工率、香港生猪供应量与价格、烟台毛鸡价格、烟台苗鸡价格、白羽鸡孵化场利润、在产祖代种鸡存栏量、在产父母代种鸡存栏量、商品代鸡苗销售量、国内玉米价格、国际玉米价格、国内小麦价格、国际小麦价格、国内豆粕价格、国际豆粕价格、天然橡胶结算价、郑商所棉花结算价、国内白砂糖结算价、国际原糖结算价等价格信息 [11][12]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[4] 报告的核心观点 - 供给端扰动频发使铜价高位运行，旺季来临需求有支撑，若冶炼厂减产扩散，铜价有望上行，关注美国加征关税情况 [5] - 铝库存去化叠加下游需求回升，支撑铝价高位运行，今年供给无增量或短缺，铝价有上涨空间 [5] - 锂库存持续累积，过剩格局延续，锂价震荡下行，全年过剩幅度有望收窄，预计维持 7 - 8 万元/吨震荡 [5] 根据相关目录分别进行总结 1. 行业综述 1.1 重要信息 - 美国 2 月核心 PCE 物价指数年率 2.8%超预期，至 3 月 22 日当周初请失业金人数 22.4 万人略低于预期 [9] - 特朗普计划对美国进口汽车征收 25%的关税 [10] - 赣锋锂业、盐湖股份、藏格矿业发布 2024 年年度报告，各公司营收、利润有不同变化 [11][12][13] 1.2 市场表现 - 本周上证指数下跌 0.40%，申万有色板块下跌 0.22%，跑赢上证指数 0.18pct，位居申万板块第 9 名 [14] - 细分板块中稀土和黄金板块涨跌幅居前，铅锌和钴板块居后 [14] - 个股涨跌幅前五为天和磁材、天力复合、合金投资、西部黄金、电工合金；后五为永茂泰、华钰矿业、华锋股份、金诚信、云路股份 [14] 1.3 估值变化 - 本周申万有色板块 PE_TTM 为 20.64 倍，变动 -0.16 倍，与万得全 A 比值为 112% [19] - 本周申万有色板块 PB_LF 为 2.24 倍，变动 -0.03 倍，与万得全 A 比值为 141% [19] 2. 工业金属 2.1 铜 - 本周伦铜下跌 0.45%，沪铜下跌 0.20%；伦铜库存下跌 5.20%，沪铜库存下跌 8.21% [24] - 冶炼费 -24.3 美元/吨；硫酸价格上涨 4.12%，铜冶炼毛利为 -1876 元/吨，亏损收窄 [24] 2.2 铝 - 本周伦铝下跌 2.73%，沪铝下跌 0.89%；伦铝库存下跌 3.69%、沪铝库存上涨 1.42%，现货库存下跌 3.73% [28] - 氧化铝价格下跌 2.04%，阳极价格持平，铝企毛利下跌 0.93%至 4300 元/吨 [28] 2.3 铅锌 - 本周伦铅价格下跌 0.59%、沪铅上涨 0.17%；伦铅库存下跌 0.45%，沪铅上涨 0.78% [37] - 本周伦锌价格下跌 1.61%，沪锌价格上涨 0.13%；伦锌下跌 8.42%，沪锌下跌 1.76% [37] - 冶炼加工费上涨 4.62%至 3400 元/吨；矿企毛利下跌 2.26%至 8576 元/吨、冶炼毛利为 144 元/吨，盈利扩大 [37] 2.4 锡镍 - 本周伦锡价格上涨 4.10%，沪锡价格上涨 0.84%；伦锡库存下跌 18.88%，沪锡库存上涨 7.55% [44] - 本周伦镍价格上涨 1.39%，沪镍价格上涨 0.81%；伦镍库存下跌 0.19%，沪镍库存上涨 14.13% [44] - 镍铁价格下跌 0.48%；国内镍铁企业盈利为 14534 元/吨，盈利扩大，印尼镍铁企业盈利上涨 0.38%至 32643 元/吨 [44] 3. 能源金属 3.1 锂 - 本周锂辉石价格下跌 1.20%至 821 美元/吨，锂云母价格下跌 4.56%至 1780 元/吨，碳酸锂价格下跌 0.20%至 74150 元/吨，氢氧化锂价格下跌 0.21%至 69650 元/吨 [53] - 以锂辉石为原料的冶炼毛利为 -357 元/吨，以锂云母为原料的冶炼毛利为 -3881 元/吨 [53] 3.2 钴 - 本周海外 MB 钴价下跌 2.17%为 15.75 美元/磅，国内电钴价格上涨 14.10%为 25.90 万元/吨，国内外价差 -0.40 万元/吨(国外 - 国内) [59] - 硫酸钴上涨 0.20%为 4.97 万元/吨，硫酸钴相对金属钴溢价 -1.66 万元/吨，四钴价格下跌 -2.99%为 21.10 万元/吨，四钴相对金属钴溢价 2.61 万元/吨 [59] - 国内冶炼厂毛利上涨 92.48%为 6.06 万元/吨；刚果原料钴企毛利上涨 44.30%为 10.90 万元/吨 [59]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[4] 报告的核心观点 - 2024年医药指数下跌超14%，核心原因是新一轮医改进入深水区、政策扰动加速、企业成长动能转换带来阵痛 ，当前医药已呈现多重底，医改影响或逐步调整到位，板块估值、持仓均处于近年来低位，业绩有望企稳回升 [30] - 展望2025年，医药具备多方面积极发展因素，如创新产业初具规模、出海能力提升、老龄化加速、支付端改善、AI带来新机遇 [30] - 看好2025年医药否极泰来，25Q1医药申万行业反弹概率较大，当前适合战略性布局，坚持“创新+出海+老龄化”主线，关注低估资产 [31] 根据相关目录分别进行总结 Pharma业绩超预期，关注商业化+BD预期 - 港股创新药公司产品高速放量驱动业绩超预期，中国创新药企业迈入创新收获期，Pharma收入利润高速增长、创新药占比提升，Biopharma扭亏为盈或亏损收窄 [9] - 传统Pharma中，翰森制药、中国生物制药和三生制药业绩表现稳健，收入利润双位数增长，创新药占比快速提升 [10] - 翰森制药2024年总收入122.61亿元，同比+21.3%；归母净利润43.72亿元，同比+33.4%；创新药销售与合作收入94.77亿元，同比增长38.1%，占收入比重达77.3%，预计25年创新药收入占比超80%，销售达100亿元 [11][12] - 中国生物制药2024年全年营收288.7亿元，同比增长10.2%；经调整归母净利润34.6亿元，同比增长33.5%；创新产品收入120.6亿元，增长21.9%，占总收入比例41.8%，预计2025年业绩继续双位数增长 [12] - 三生制药2024年营业收入91.08亿元，同比增长16.5%；归母净利润20.9亿元，同比增长34.9%；特比澳和蔓迪销售收入同比分别增长20.4%和18.9%；PD - 1/VEGF双抗有出海机会 [13] - 全球临床需求、医保控费压力与海外定价优势驱动中国制药企业加速出海，国产创新药具备全球竞争力，大额出海授权不断，MNC收购国内资产临床阶段前移 [15] 行业观点：坚持创新+出海+老龄化主线，关注估值修复机会 - 本周（3.24 - 3.28）、年初至今医药指数涨跌幅分别为0.98%和3.53%，相对沪深300指数的超额收益分别为0.97%和4.03% [17] - 本周上涨个股236家，下跌个股244家，涨幅居前为怡和嘉业等，跌幅居前为ST香雪等 [17] - 本周化学制剂、化学原料药等细分赛道有不同涨跌幅，年初以来各细分赛道涨跌幅也不同 [21] - 截至2025年3月28日，申万医药板块整体PE估值为31.27X，排申万一级分类第12，处于历史相对较低位置，各细分板块估值有差异 [24] - 投资建议关注创新药械及产业链、出海、国产替代、老龄化及院外消费、高壁垒行业、小而美标的、AI主线相关标的，还给出本周和四月建议关注组合 [31][33][34]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 报告对招商轮船2024年年报进行点评，给出盈利预测与估值，维持“买入”评级[1][4][5] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年3月28日收盘价6.38元，一年内最高/最低价9.95/6.15元，总市值和流通市值均为51,957.48百万元，总股本8,143.81百万股，资产负债率42.16%，每股净资产4.92元/股[3] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|25,881|25,799|27,396|29,140|30,229| |同比增长率（%）|-12.88%|-0.32%|6.19%|6.37%|3.74%| |归母净利润（百万元）|4,837|5,107|6,437|7,450|7,993| |同比增长率（%）|-4.89%|5.59%|26.03%|15.75%|7.28%| |每股收益（元/股）|0.59|0.63|0.79|0.91|0.98| |ROE（%）|13.11%|12.75%|14.66%|15.40%|15.03%| |市盈率（P/E）|10.74|10.17|8.07|6.97|6.50|[5] 财务预测摘要 资产负债表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|4,589|5,839|7,861|9,606| |应收票据及账款|2,392|2,722|2,895|3,004| |预付账款|174|245|261|271| |其他应收款|1,668|1,771|1,884|1,955| |存货|1,418|1,426|1,465|1,502| |其他流动资产|111|119|127|131| |流动资产总计|10,353|12,123|14,493|16,468| |长期股权投资|6,531|7,189|7,846|8,503| |固定资产|41,043|42,054|44,202|47,435| |在建工程|6,557|7,705|6,519|4,000| |无形资产|1,135|1,168|1,336|1,625| |长期待摊费用|735|121|176|230| |其他非流动资产|4,264|4,590|4,749|4,742| |非流动资产合计|60,266|62,827|64,828|66,535| |资产总计|70,619|74,950|79,321|83,003| |短期借款|8,805|9,305|8,805|7,805| |应付票据及账款|1,860|2,151|2,210|2,266| |其他流动负债|6,822|6,371|6,565|6,737| |流动负债合计|17,487|17,827|17,580|16,807| |长期借款|12,018|12,018|12,018|11,518| |其他非流动负债|265|265|265|265| |非流动负债合计|12,283|12,283|12,283|11,783| |负债合计|29,770|30,110|29,863|28,590| |股本|8,144|8,144|8,144|8,144| |资本公积|12,281|12,281|12,281|12,281| |留存收益|19,619|23,481|27,951|32,747| |归属母公司权益|40,044|43,906|48,376|53,171| |少数股东权益|806|934|1,082|1,241| |股东权益合计|40,849|44,839|49,458|54,413| |负债和股东权益合计|70,619|74,950|79,321|83,003|[7] 利润表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|25,799|27,396|29,140|30,229| |营业成本|18,467|18,561|19,071|19,550| |税金及附加|127|123|122|121| |销售费用|108|99|105|109| |管理费用|819|903|960|996| |研发费用|19|20|21|22| |财务费用|1,057|910|905|854| |资产减值损失|-10|-11|-11|-12| |信用减值损失|14|1|1|1| |其他经营损益|0|0|0|0| |投资收益|671|657|657|657| |公允价值变动损益|0|0|0|0| |资产处置收益|3|0|0|0| |其他收益|74|48|48|57| |营业利润|5,955|7,475|8,651|9,280| |营业外收入|7|0|0|0| |营业外支出|9|9|9|9| |其他非经营损益|0|0|0|0| |利润总额|5,952|7,466|8,642|9,270| |所得税|743|901|1,043|1,119| |净利润|5,209|6,565|7,599|8,152| |少数股东损益|102|128|148|159| |归属母公司股东净利润|5,107|6,437|7,450|7,993| |EPS(元)|0.63|0.79|0.91|0.98|[7] 现金流量表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|5,209|5,953|6,987|7,532| |折旧与摊销|3,180|4,197|3,756|4,050| |财务费用|1,057|910|905|854| |投资损失|-671|-657|-657|-657| |营运资金变动|-373|-680|-95|-3| |其他经营现金流|74|696|696|705| |经营性现金净流量|8,476|10,419|11,591|12,481| |投资性现金净流量|-7,863|-6,184|-5,184|-5,185| |筹资性现金净流量|-1,047|-2,985|-4,385|-5,551| |现金流量净额|-362|1,250|2,022|1,745|[7] 主要财务比率 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营收增长率|-0.32%|6.19%|6.37%|3.74%| |营业利润增长率|12.95%|25.53%|15.73%|7.27%| |归母净利润增长率|5.59%|26.03%|15.75%|7.28%| |经营现金流增长率|-4.95%|22.92%|11.25%|7.68%| |盈利能力| | | | | |毛利率|28.42%|32.25%|34.55%|35.33%| |净利率|20.19%|23.96%|26.08%|26.97%| |ROE|12.75%|14.66%|15.40%|15.03%| |ROA|7.23%|8.59%|9.39%|9.63%| |ROIC|11.57%|12.36%|13.33%|13.64%| |估值倍数| | | | | |P/E|10.17|8.07|6.97|6.50| |P/S|2.01|1.90|1.78|1.72| |P/B|1.30|1.18|1.07|0.98| |股息率|1.57%|4.96%|5.74%|6.15%| |EV/EBITDA|7|6|5|5|[7]