报告核心观点 - 3月经济平稳运行，消费板块关注度提升，消费市场呈现政策驱动效应显著、基本面整体稳健、与房地产成交量价正反馈的特征；4月消费市场或延续平稳，价格同比有压力，需求改善或政策加持的细分领域行情更优 [6] 四问消费：当前消费的基本面走向及配置方向 一问：3月消费在涨什么 - 政策预期驱动消费指数上行，3月中信消费风格指数全月涨1.6%，走势呈“倒V型”，3月14 - 17日涨幅3.4%奠定上涨基调 [1][14] - 细分行业中，家用电器、农林牧渔、食品饮料月内分别涨4.5%、2.1%、1.9%，商贸零售月内跌2.7% [15] 二问：当前消费行业的基本面特征 - 消费需求整体平稳向好，服务强于商品、乡村优于城镇、量增价弱趋势延续 [19] - 1 - 2月服务零售额、社零累计同比增速分别为4.9%、4.0%，服务消费增速高于商品但差值收窄 [19] - 1 - 2月乡村、城镇社零累计同比增速分别为4.6%、3.8%，乡村增速高于城镇但差值收敛 [20] - 1 - 2月商品消费价格指数累计同比 - 0.4%，服务消费价格指数累计同比 + 0.3%；商品、服务消费对应量增分别为4.4%、4.6% [21] 三问：地产销售强弱对消费量价走势的影响 - 房地产成交面积增速与城乡消费增速同向，城镇消费对地产成交变化更敏感 [26] - 核心CPI同比走势落后住宅成交价格同比增速约8个月，地产财富效应收缩时居民对消费价格更敏感 [27] 四问：4月消费基本面判断及潜在配置方向 - 4月消费或平稳，价格同比有压力，政策推进和地产成交企稳支撑需求，清明和“五一”假期或带动消费 [33] - 商品消费中，家电“以旧换新”政策效用递减，4月销量增速或降；汽车4月销量或稳中向好；消费电子4月销量有望维持较优 [34][35] - 关注生育补贴相关、银发经济、文旅航空酒店、定制家居等细分行业 [39] 3月行业信息回顾 能源与资源板块 - 煤炭供给缩量，动力煤价格中枢下行，焦煤价格下旬企稳 [40] - 金属旺季需求改善，工业金属需求回暖，能源金属供需矛盾缓和，黄金价格创历史新高 [41] - 3月港口吞吐量维持较优，俄乌冲突缓和或中长期扭转油运格局 [42] 地产板块 - 3月地产成交环比显著回升，同比正增长，二手房强于新房，价格降幅收窄，一线城市韧性强，改善型及高端住宅需求攀升 [50] - 建材需求较弱，水泥、玻璃、钢铁价格有降有升，与建筑业关联度高的螺纹钢、线材需求处低位 [51] 金融板块 - 3月A股交易热度减退，顺周期板块股价走强，与AI概念相关行业跌幅较大 [64] - 2月社融数据低于预期，3月银行个股动态多，招商银行发布业绩，多家银行发布定增公告 [65] 中游制造板块 - 3月公布的2月重卡销量8.14万辆，同比 + 36.1%，挖掘机销量19270台，同比 + 52.8% [68] 消费板块 - 1 - 2月出行数据高增，3月服务消费需求分化，航空国内航线需求弱，观影需求回落，快递投递量高增 [72] - 大宗消费品短期需求向好，家电内销排产4月增速放缓，汽车3月销量向好但出口有不确定性 [74] - 可选消费中，消费电子、化妆品、黄金珠宝零售额增速改善 [75] - 农产品中，生猪需求低迷价格偏弱，白鸡供给约束增强价格中枢上移 [76] TMT板块 - 人形机器人国内外技术趋于成熟，量产加速可期，国内企业发布新品，海外特斯拉Optimus今年开启试生产 [87] - AI大模型产业发展，算力需求增长，但市场担忧算力投资过剩 [88] 新能源板块 - 锂电池旺季排产上行，光伏国内抢装需求释放，出口弱稳（文档未详细展开）

报告行业投资评级 - 推荐，维持评级 [4] 报告的核心观点 - 本周美国关税政策对医药板块有影响，关注优质潜力出口标的、国产替代机遇和内循环医药消费复苏 [1] - 各细分行业发展态势不同，创新药、CXO、中医药等行业有不同的发展趋势和投资机会 [2] 根据相关目录分别进行总结 周观点更新 - CXO 周观点：全链条鼓励创新政策发布叠加海外地缘风险阶段性回落，CXO 有望迎来估值提升 [8] - 创新药周观点：本周 A 股和港股化学制剂及生物制品板块有不同涨跌情况，继续看好创新药行业进入高速发展期 [11] - 中医药周观点：本周 SW 二级中药指上涨，跑赢同期沪深 300 和创业板指，关注中药资源保护利用、产业转型升级、商标品牌战略等方向 [17][18] - 血制品板块周观点：重视地缘政治风险下，稀缺资源厂商强定价能力驱动的业绩改善，关注静丙方向短期变化带来的业绩弹性 [23] - 疫苗板块周观点：新生儿人口处于历史低位水平，疫苗板块基本面状况短中期偏弱，持续看好带疱等增量方向，以及 HPV 方向国产高性价比后发厂商提高渗透率的潜力 [25] - 医药上游供应链周观点：建议关注化学试剂、生物试剂、模式动物等领域的相关企业 [28] - IVD 周观点：化学发光技术壁垒高，国产化率低，集采为 IVD 行业的大势所趋，关注高端/特色产品放量、特色产品优势突出、具备消费级别大单品的企业 [30][31] - 医疗设备周观点：根据 GLP - 1 药物在全球范围内的持续放量，有望和 CGM 形成互补协同效应，建议关注国内 CGM 市场加速开拓 [35] - 医疗服务周观点：本周申万医院指数下跌，跑赢同期沪深 300 和创业板指，看好相关政策对于消费医疗的提振作用，建议关注眼科及口腔医疗服务公司和有消费性质的中医医疗服务企业 [40][42] - 药店周观点：本周申万线下药店指上涨，跑赢同期沪深 300 和创业板指，目前行业估值处于历史低位，建议关注相关上市公司 [45] - 原料药行业周观点：原料药行业多款产品价格筑底企稳，关注细分品类的价格反转机会，重点关注原料药 + 制剂/CDMO 业务转型机会 [48][49] - 创新器械周观点：DeepSeek 引领 AI 产业变革，有望驱动部分器械产业链公司 AI 应用拓展潜力释放，国产公司在集采下有望加速进口替代和拓展真创新方向 [51] - 仪器设备板块周观点：科学仪器需求端偏弱，但国产仪器订单仍能维持增长，预计后续行业增速恢复，板块以国产替代为主旋律，建议关注相关企业 [57] - 低值耗材板块周观点：低值耗材方向下游去库逐渐完成，关注行业周期上行带来的投资机会以及部分基本面较强的细分领域的结构性机遇 [60] 重点公司公告 - 海创药业股份有限公司首次公开发行部分限售股上市流通，本次股票上市流通总数为 8,790,661 股，上市流通日期为 2025 年 4 月 14 日 [63] - 和誉医药宣布默克根据授权协议行使匹米替尼的全球选择权，行权费用为 85.0 百万美元 [64] - 百奥泰生物制药股份有限公司与 Intas Pharmaceuticals Ltd.就 BAT2506（戈利木单抗）注射液签署授权许可与商业化协议，首付款及里程碑款总金额最高至 1.645 亿美元 [65] 创新药研发进展 - 国内企业创新药研发重点进展：恒瑞医药、华东医药等多家企业有新药获批临床、上市许可申请获得受理等进展 [66][67][68] - 国外企业创新药研发重点进展：赛诺菲、诺华等多家国外企业有新药获批上市、临床研究取得积极结果等进展 [71][72][73] 投资建议 - 继续重点推荐出口方向强预期差、强弹性且被市场错杀的标的健友股份 [3][77] - 积极关注医药国产替代机遇，涉及聚光科技、派林生物等多家企业 [3][77] - 继续关注内循环医药消费复苏，涉及同仁堂、健民集团等多家企业 [3][77] - 医药创新领域继续关注创新药及创新产业链重点优质标的，涉及百济神州、恒瑞医药等多家企业 [3][77]

资金跟踪系列之一百六十三 个人投资者继续退潮，ETF 阶段成为主要买入力量 2025 年 04 月 07 日 ➢ 宏观流动性：上周(20250331-20250403)美元指数继续回落，中美利差"倒 挂"程度有所收敛。10Y 美债名义/实际利率均下降，通胀预期回落。对于海外而 言，流动性边际有所收紧(3 个月日元与美元/欧元与美元互换基差均回落)。对于 国内而言，银行间资金面月末偏紧、后转松，期限利差(10Y-1Y)有所收窄。 ➢ 交易热度、波动与流动性：市场交易热度与波动率均继续回落。行业上，机 械、消费者服务等板块的交易热度均处于 80%分位数以上，计算机、通信、传媒 的波动率仍处于 80%历史分位数以上。 ➢ 机构调研：电子、银行、计算机、家电、医药、商贸零售等板块调研热度居 前，各类板块的调研热度环比均下降。 ➢ 分析师预测：全 A 的 2025/2026 年净利润预测同时被继续下调。行业上， 非银、商贸零售、有色等板块 25/26 年净利润预测均被上调。指数上，沪深 300、 中证 500、创业板指、上证 50 的 25/26 年净利润预测均被下调。风格上，大盘 /中盘成长、大盘/中盘/小盘价值的 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 聚焦开年以来发行的新增专项债，探讨“自审自发”后不同省份间的差异，从城投承接专项债角度分析其特征，包括发行情况、承接主体、融资替代性及存量债表现等[9] 根据相关目录分别进行总结 2025，专项债的发行情况如何 - 截至2025年3月31日，新增专项债发行9602亿元，进度达22%，规模和进度高于2024年，但较2022、2023年偏慢；已发行8430亿元普通专项债和1172亿元特殊新增专项债[10][11] - 2025年专项债重点投向城乡建设、交通建设，土储专项债今年重启[15] 2025，哪些城投承接了专项债 - 截至2025年3月21日，2019年以来2513个发债城投平台承接专项债项目，2025年有587个，新增承接主体少[19] - 承接专项债城投以区县级和地级市为主，AA+和AA主体占比大[23] - 自审自发省份承接专项债的发债城投平台多，非自审自发省份中部分省份承接平台也较多；2019 - 2025年，山东、浙江、四川承接平台数量居前列，2025年江苏进度偏慢[22] - 地级市城投平台拿到专项债规模最高，区县级、直辖市平台次之；AA城投获专项债资金规模占比小于AAA城投；财力弱的区县城投，专项债资金重要性更高[28][29][31] - 自审自发省份拿到的专项债资金规模整体大于非自审自发省份；上海承接资金规模占比最高，陕西、甘肃非自审自发省份中占比超10%[35][36] - 2025年拿到专项债规模前20主体主要是地市级和省级平台，以地铁、交通项目为主[38] - 首次承接的发债城投数量逐年减少，以存量为主；2024年专项债资金占总投资额比重约6%，2025年约4%；2025年直辖市/直辖市区城投拿到专项债规模占比增长幅度大，AAA评级城投平台占比连续三年提升，AA评级城投占比下滑[41][44][45] 承接专项债是否有融资替代性 - 2023年以前，拿到专项债的城投净融资高于未拿到的，2024年开始拿到专项债的城投净融资下滑，2025年延续该趋势，专项债对城投融资有一定融资替代性[50] - “自审自发”省份近两年净融资下滑，拿到专项债的城投净融资弱于未拿到的；非“自审自发”省份2025年大部分拿到专项债的城投净融资更好[54] - “自审自发”省份2024年城投有息债务增速下降，拿到专项债的增速大部分低于未拿到的；非“自审自发”省份部分省份有息债务增速仍有提升[55] 承接专项债的城投，其存量债表现如何 - 1355家有存量债的城投今年参与承接专项债，存量债规模8.7万亿，约95%估值低于3%；信用利差在50bp以内、50 - 100bp、100 - 200bp和200 - 300bp的占比分别为22%、64%、13%和1%[57] - 筛选出2025年承接专项债、主体评级在AA+及以上、信用利差在150BP以上的公募债供参考[60]

2025 年春季糖酒会白酒专题 即时零售将加速白酒渠道现代化变革 2025 年 04 月 07 日 ➢ 春糖反馈：总的来看，第一，无场景不消费，白酒是个典型的场景性消费品，不需要 去过多讨论白酒年轻化问题，供给创新被提上日程；第二，白酒行业经销商和终端门店的 重要性不言而喻，但未来的数量或将被持续压减。第三，2025 年行业以来供给相对克制， 需求场景逐步触底，渠道维持低毛利，追求高周转。3 月 25-27 日第 112 届成都糖酒会 展示新品、招商交易功能继续弱化，趋势论坛与新类目商品展示继续强化。 ➢ 观察 1：即时零售将成为品牌导流的重要入口，或将持续压减传统渠道商、终端门店 生存空间，集中度提速。 ➢ （1）品牌产品、区域成熟度已然较高，持续的场景需求收缩环境下，以控盘分利、 控价分利、固化利润等措施维持现有规模体量的渠道主体合理稳定利润分配将受到挑战； ➢ （2）逐步年轻化的消费者结构，在美团、叮咚、朴朴超市等本地生活的及时配送的 便利性培育下，即时配送的消费习惯已养成，达成酒类下单并无实质性障碍； ➢ （3）即时零售解决了传统电商的两个难点，一是即时性销售配送，过往企业 O2O 尝试多受制于单一品 ...

报告公司投资评级 - 建议积极参与清源转债新债申购 [3][13] 报告的核心观点 - 清源转债发行规模5亿元，债底保护一般，平价低于面值，预计上市价格124元左右，公司是分布式光伏支架龙头，虽2024Q1 - Q3净利润下降，但行业前景好，募投项目预期效益佳，建议积极申购 [1][3][10][13] 各目录总结 清源转债基本条款与申购价值分析 转债基本条款 - 清源转债发行规模5亿元，债项与主体评级A +/A +级，转股价12.93元，截至2025年4月3日转股价值99.3元，发行期限6年，各年票息算术平均值1.23元，到期补偿利率14%，债底83.41元，纯债价值一般，全部转股对总股本和流通股本摊薄压力分别为14.12%、14.21% [1][10] 中签率分析 - 截至2025年4月3日，前三大股东分别持股29.73%、15.07%、5.40%，前十大股东合计持股55.95%，预计首日配售规模60%左右，剩余网上申购新债规模2亿元，假设网上申购账户750 - 850万户，预计中签率0.0024% - 0.0027% [2][12] 申购价值分析 - 公司属光伏辅材行业，截至2025年4月3日收盘，PE(TTM)29倍，PB(MRQ)3倍，在同业中中等偏上，市值35.16亿元中等，今年以来正股涨2.88%，同期行业指数跌2.29%，同花顺全A涨1.50%，上市以来年化波动率64.55%，股权质押比例2.09%风险低，给予清源转债上市首日25%溢价，预计上市价124元左右，建议积极申购 [3][13] 清源股份基本面分析 所处行业及产业链分析 - 公司是分布式支架龙头，主营光伏支架、电站开发建设、电力电子产品，光伏支架是基本盘，近几年营收占比超80%，电站开发建设业务发展快，2024年上半年占比19.3%，电力电子产品收入规模小 [14] - 公司2021 - 2023年境内外收入逐年提升，境外收入占比超50%，主要来自澳、欧、日、东南亚等，国内市场是未来业绩增长点，2023年境内收入增幅大 [15] - 公司属光伏设备辅链中游，下游是大型分销商等，上游是铝型材等金属加工行业，原材料价格波动影响成本，行业上游供应充足 [17][18] - 2024年上半年新增并网容量102.48GW，同比增30.68%，乐观估计2030年中国光伏装机达317GW，全球累计装机近600GW [19] - 光伏支架行业技术壁垒体现在方案设计等环节，下游客户对供应商要求高，头部效应凸显，2023年全球光伏跟踪支架市场前三占约50%份额 [23][24] 股权结构分析 - 截至2025年4月3日，Hong Daniel直接持股29.73%，间接控制1.66%，为控股股东及实际控制人 [25] 公司经营业绩 - 2024Q1 - Q3营收13.19亿元，同比升2.76%，营业成本10.18亿元，同比升7.93%，归母净利润0.98亿元，同比降32.49%，销售毛利率22.87%，同比降3.69pct，销售净利率7.49%，同比降3.79pct [4][29] - 2024Q1 - Q3期间费用率13.91%，同比升0.85pct，销售费用率和管理费用率分别为6.28%、3.61%，同比变化0.74pct、 - 0.76pct [31] - 2024Q1 - Q3经营活动现金流量净额0.64亿元，较2023年同期增加，收现比0.95、付现比0.85较2023年同期下降 [31] 同业比较与竞争优势 - 2024年1 - 9月公司营收增长率低于行业可比公司平均，销售毛利率高于平均 [33] - 公司是国内分布式支架龙头，有国际化市场策略、产品品类及质量、技术创新优势，产品获多国权威认证，自主研发多项产品获专利 [35][36] - 截至2025年4月3日，公司PE(TTM)29倍，同行业多数相邻收入公司PE为负，结合PB估值，公司估值处同业中等偏上水平 [37] 募投项目分析 - 本次发行可转债募资不超5亿元，用于分布式光伏支架智能工厂等项目，全球光伏装机规模增长空间大，公司提升产能应对订单增长，项目符合国家战略，预期效益良好 [40][41]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 跨季之后理财规模回升，债市杠杆率上升，利率债基久期拉升，置换债发行有一定进度，2025年二季度地方债有发行计划 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别总结 理财规模环比增长5000 + 亿元 - 跨季资金回流推动理财规模回升，4月6日普益标准口径下理财存续规模29.5万亿元，环周上升5187亿元，固收类和现金管理类上升幅度大 [1][9] - 当周理财新发规模较前一周小幅下降，新发理财产品业绩比较基准多数回落 [15] - 本周理财产品平均年化收益率小幅上升，破净率继续回落 [18] 银行间债市杠杆率延续上升 - 本周银行间债市杠杆率小幅上升，4月3日为107.4%，较前一周上升0.01pct；交易所债市杠杆率高位震荡，4月3日为124.6%，较前一周上升0.02pct [2][22] 利率债基久期重回拉升 - 本周债市定价关税政策落地和博弈央行对冲措施，10年国债利率下至1.72%，债市回暖，长端和超长端利率下行幅度较大 [3][25] - 本周中长期债基久期中枢有所回升，利率债基久期拉升，信用债基久期小幅上升 [3][26][28] 置换债发行进度达72.5% - 2025/4/7 - 4/11，利率债已披露待发行2329亿元，净融资 - 6127亿元，其中国债、政金债净融资为负，地方债净融资为正 [4][34] - 截至4月3日，今年置换债累计发行进度为72.5%，新增一般债累计发行进度为34.9%，新增专项债累计发行进度为21.8% [4][36][40] - 截至4月3日，今年国债累计净发行进度为27.1%，高于去年同期；政金债累计发行进度为30.4%，略低于去年同期 [42] 2025Q2地方债发行计划 - 截至2025/4/3，28个省、计划单列市披露二季度地方政府债券发行计划，合计19793亿元 [5][44] - 分月份看，4月计划发行7770亿元，5月计划发行5384亿元，6月计划发行6638亿元 [5][44] - 分地区看，二季度地方债计划发行规模前三为湖南、山东、浙江；再融资专项债计划发行规模前三为贵州、云南、湖南 [44]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对清源转债进行了全面分析，认为其虽债底保护一般、平价低于面值，但考虑公司行业地位、业绩及股价表现，给予上市首日25%溢价，预计上市价124元左右，建议积极参与新债申购 [3][13] 根据相关目录分别进行总结 清源转债基本条款与申购价值分析 - 转债基本条款：清源转债发行规模5亿元，债项与主体评级A+/A+，转股价12.93元，截至2025年4月3日转股价值99.3元，发行期限6年，各年票息算术平均值1.23元，到期补偿利率14%，债底83.41元，纯债价值一般，全部转股对总股本和流通股本摊薄压力分别为14.12%和14.21% [1][10] - 中签率分析：截至2025年4月3日，前三大股东分别持股29.73%、15.07%、5.40%，前十大股东合计持股55.95%，预计首日配售规模60%左右，剩余网上申购新债规模2亿元，假设网上申购账户750 - 850万户，预计中签率0.0024% - 0.0027% [2][12] - 申购价值分析：公司属光伏辅材行业，截至2025年4月3日，PE(TTM)29倍、PB（MRQ）3倍，在同业中中等偏上，市值35.16亿元中等，今年以来正股涨2.88%，同期行业指数跌2.29%，同花顺全A涨1.50%，上市以来年化波动率64.55%，股权质押比例2.09%风险低，给予清源转债上市首日25%溢价，预计上市价124元左右，建议积极申购 [3][13] 清源股份基本面分析 - 所处行业及产业链分析：公司是分布式支架龙头，主营光伏支架、电站开发建设、电力电子产品，光伏支架是基本盘，近几年营收占比超80%，电站开发建设业务发展快，2024年上半年占比19.3%，电力电子产品收入规模小；业务全球化，境外收入占比超50%，加强国内市场开拓；所属光伏设备辅链中游，上游是金属加工行业，原材料价格波动影响成本，下游是大型分销商等；国内外光伏装机规模增长驱动需求，预计2030年中国达317GW、全球近600GW；行业有技术和客户认证壁垒，竞争激烈头部效应凸显 [14][15][19] - 股权结构分析：截至2025年4月3日，Hong Daniel直接持股29.73%，通过清源国际间接控制1.66%，为控股股东及实际控制人 [25] - 公司经营业绩：2024Q1 - Q3营收13.19亿元，同比升2.76%，营业成本10.18亿元，同比升7.93%，归母净利润0.98亿元，同比降32.49%，销售毛利率22.87%，同比降3.69pct，销售净利率7.49%，同比降3.79pct；期间费用率13.91%，同比升0.85pct；经营活动现金流量净额0.64亿元，较2023年同期增加，收现比和付现比下降 [29][31] - 同业比较与竞争优势：2024年1 - 9月营收增长率低于行业可比公司平均，销售毛利率高于平均；公司是分布式支架龙头，有国际化市场策略、产品品类及质量、技术创新优势；截至2025年4月3日，估值处于同业中等偏上水平 [33][35][37] 募投项目分析 - 本次发行可转债募资不超5亿元，用于分布式光伏支架智能工厂、能源研究开发中心、补充流动资金项目；全球光伏装机规模增长空间大，公司提升产能应对订单需求；业务紧跟产业创新趋势，项目符合国家战略，分布式光伏支架智能工厂项目静态投资回收期7.90年，税后内部收益率17.82%，预期效益良好 [40][41]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩符合预期，产品线布局拓宽，随着下游数据中心、充电桩等行业增速起量，有望实现高增长 [3][5] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年4月2日公司发布2024年年度报告，2024年实现收入30.36亿元，同比增长14.53％；归母净利润4.29亿元，同比增长6.49%；扣非净利润4.17亿元，同比增长9.48% [3] - 单季度来看，24Q4实现收入9.41亿元，同比增长2.49%，环比增长41.66%；归母净利润1.58亿元，同比增长22.11%，环比增长77.83% [3] - 24年增长主要驱动力为工业配套电源业务因AI发展带动智算中心建设及高端制造业发展，推动电能质量行业发展；受新能源电动汽车行业政策及需求刺激，充换电产品需求增长 [3] 盈利与费用情况 - 24年毛利率为39.20%，同比下降1.8pcts；净利率为13.98%，同比下降1.15pcts [4] - 24年期间费用率为24.18%，同比下降0.14pct，其中财务/管理/研发/销售费用率分别同比变化+0.48pct/+0.16pct/-0.26pct/-0.53pct [4] 各业务情况 - 工业配套电源业务24年收入6.03亿，同比增长13%，电能质量产品多次中标或配套重大项目，在AI和智算中心领域成绩显著 [4] - 充电桩24年收入12.16亿，同比增长43%，开始覆盖整车主机厂和其他充电桩集成商，产品矩阵多元，海外充电桩以突破大客户为目标保证业务增长 [4] - 储能24年收入8.57亿，同比下降6%，后续有望拓宽电网侧、用户侧、海外市场、微电网等市场 [4] - 电池检测设备业务24年收入2.96亿，同比下降1%，2020年起与动力电池行业头部客户深度合作战略成效明显，2025年有望提升实验室测试设备领域市场份额及分容化成市场 [5] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年营收分别为40.68、53.71、69.56亿元，对应增速分别为34.0%、32.0%、29.5%；归母净利润分别为5.60、7.78、10.54亿元，对应增速分别为30.5%、39.1%、35.4%，以4月3日收盘价作为基准，对应2025 - 2027年PE为18X、13X、10X [5] 盈利预测与财务指标 | 项目/年度 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 3,036 | 4,068 | 5,371 | 6,956 | | 增长率（%） | 14.5 | 34.0 | 32.0 | 29.5 | | 归属母公司股东净利润（百万元） | 429 | 560 | 778 | 1,054 | | 增长率（%） | 6.5 | 30.5 | 39.1 | 35.4 | | 每股收益（元） | 1.38 | 1.80 | 2.50 | 3.39 | | PE | 24 | 18 | 13 | 10 | | PB | 5.6 | 4.6 | 3.5 | 2.7 | [6] 公司财务报表数据预测汇总 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面财务数据预测，涵盖营业总收入、营业成本、各项费用、资产、负债、现金流等指标及对应增长率、比率等情况 [11]

报告核心观点 - 2025年4月港股受科技板块驱动上行，南向资金活跃，多板块估值处历史低位且对美元流动性冲击敏感度不同；权益市场工业景气度见底四月或先下后上，10Y国债利率或下行，黄金长期上涨，地产压力抬升，印度外资流出暂缓但配置价值有限；市场风格或由质量红利切回预期成长，可关注大盘机会；推荐电力设备及新能源、计算机等行业 [1][2][3][4][5] 港股估值与美元流动性冲击敏感度 - 2025年一季度港股主要指数收益显著，恒生指数和恒生科技指数分别上涨13.9%和18.9%，同期纳斯达克指数下跌14.3% [11] - 本轮行情受科技板块基本面改善和价值重估驱动，收益主要来自消费、医药、信息技术行业，传统行业表现较弱 [13] - 南向资金活跃，是港股交易主要力量，2025年Q1成交金额占比平均57.6%达历史高位，主要流向科技和高股息板块 [1][15][16] - 港股科技龙头与美股MAG7相比估值有重估空间，高股息、消费、医药板块估值处历史低位，低估程度排序为恒生医疗保健>恒生消费>恒生科技>恒生高股息率 [21][23][25][27][30] - 美元指数与港股表现负相关，正向冲击时恒生科技和恒生医疗保健指数敏感，负向冲击时恒生医疗保健和恒生消费指数敏感 [32] 大类资产量化观点 权益 - 3月景气度整体下探，金融景气度下降，工业景气度有见底迹象，全A净利润Q1累计同比或再降 [37] - 信用扩张有望延续，政府债券发力支撑社融增长，企业信贷回暖 [44] - 3月市场回撤，流动性下降，波动率抬升，4月市场仍存风险 [47] 利率 - 民生金工利率预测框架胜率约70%，2023年以来样本外胜率70% [57] - 4月10Y国债利率或下行5BP至1.77%，经济增长和通胀因子回落，债务杠杆和短期利率因子回升 [60] - 利率突破长期下轨，债券超买，与A股景气度背离待修复 [64] 黄金 - 民生金工黄金判断框架胜率约65%，2023年以来样本外胜率74% [70] - 财政因子主导黄金上涨，模型对长期黄金表现乐观 [74] - 黄金是实际利率类gamma资产，利率波动率增加时趋势性机会更强 [80] 地产 - 房地产行业压力指数为0.486，单月压力明显抬升 [85] - 供给侧压力因开工端影响提升，需求侧压力因销售回落上升 [85] 海外 - 3月印度外资流出缩小，FPI净流出4.01亿美元，NIFTY 50指数上涨6.30% [92][94] - 印度市场盈利增速不及预期，处外资流出、估值下修阶段，配置价值有限 [101] 二元风格量化观点 风格综合观点 - 市场或由质量红利切回预期成长，实际增速资产优势差回落，预期增速资产优势差回升 [103] - ROE优势差下行，拥挤度低，高股息类资产拥挤度升高，Δgf小幅扩张可关注高预期增长板块 [103] 风格补充观察 - 美债利率下行趋势难逆转，红利短期有机会但长期到拐点 [109] - 3月小盘关注度回升，市值因子拥挤度高位走平，需关注拥挤交易风险 [113][115] - 2010年以来4月大盘相较小盘显著占优 [118] 行业配置量化观点 胜率赔率策略 - 从胜率和赔率维度推荐电力设备及新能源、计算机、通信、农林牧渔、机械、有色金属 [124] - 2024年以来绝对收益16.75%，超额收益5.27% [128] 出清反转策略 - 需求引导供给，出清尾声需求回升供给未扩张时是布局良机 [130] - 策略在熊市末期与牛市初期贡献超额收益 [134] - 当下推荐有色金属、交通运输、通信 [136]